石油化工行业深度研究

1、行业深度研究1、全球原油供应边际中长期增量有限、油气企业增产意愿有限全球新发现资源量迅速下滑揭示全球油气开发资金投资油气勘探意愿和新发现资源能力的持续下行，或持续造成全球油气供应端边际增量有限原因。我们统计了 1900 年以来共 121 年全球油气新发现资源量数据，2021 年全球新增油气勘探储量约为 67.56 亿桶油当量，为 1946 年以来近 75 年最低值。图表 1：全球油气新增勘探储量（百万桶油当量）来源：Rystad Energy，我们梳理了全球油气资本开支，其中全球油气资本开支预计 2022 年同比增长 18.43%，但用于开发类的资本开支占比近 89%，达到了 1970 年以来

2、最高，开发类资本开支 2022 年预计增幅达 19.78%，勘探类资本开支同比增速预计仅为 8.9%，着眼中长期产能的勘探类资本开支增幅远低于开发类，进一步说明供应长期紧张局面或加剧。- 4 -行业深度研究图表 2：全球油气资产资本开支（百万美元）及 YOY来源：Rystad Energy，图表 3：全球油气资产开发类资本开支（百万美元）及 YOY来源：Rystad Energy，- 5 -行业深度研究图表 4：全球油气资产勘探类资本开支（百万美元）及 YOY来源：Rystad Energy，图表 5：全球油气资产开发类资本开支占比来源：Rystad Energy，此外，我们梳理了关键供应增量

3、来源的页岩油气关键产区 Permian，Eagle Foed，Bakken 的资本开支，其中用于开发类的资本开支 2022 年增速 61.9%，但勘探类资本开支逆势下滑 21.11%，着眼中长期产能的勘探类资本开支增幅 远低于开发类甚至是负增长，进一步说明供应长期紧张局面或加剧。- 6 -行业深度研究图表 6：Permian,Eagle Ford,Bakken 产区勘探类资本开支来源：Rystad Energy，图表 7：Permian,Eagle Ford,Bakken 产区开发类资本开支来源：Rystad Energy，- 7 -行业深度研究与此同时，我们统计了样本页岩油企业与传统油气企业

4、资本开支计划，资 本开支与经营性活动现金流比值变化趋势，以及部分油气企业的资本开支纪律，均显示出油气企业资本开支意愿较为有限。图表 8：样本页岩油气企业历史资本开支及 2022 年指引来源：各公司公告，注：2022 年柱状图顶端的横线表示 2022 年企业 CAPEX 指引的上下限图表 9：样本页岩油气企业经营活动现金流与 CAPEX来源：各公司公告，Reuters，Wind，- 8 -行业深度研究图表 10：样本综合油企历史资本开支及 2022 年指引来源：各公司公告，注：2022 年柱状图顶端的横线表示 2022 年企业 CAPEX 指引的上下限图表 11： 样本综合油企经营活动现金流与资

5、本开支来源：各公司公告，Reuters，- 9 -行业深度研究图表 12：部分企业资本纪律 来源：各公司公告，、资源品位下滑持续导致产量边际增量低于预期在资本开支意愿相较于往期较弱情景下，由于当前油气企业主要集中于现有资产的开发，伴随油田开发年限的增加，不论传统油田或是页岩油油气资产均出现了不同程度的资源品位下滑，从而导致虽然资本开支相较于 2021 年有较为显著增长，但整体产量增长有限，假使资本开支不能大幅的超过资源品位下滑幅度，原油边际产量增量或持续低于预期。- 10 -行业深度研究图表 13：样本页岩油气企业历史原油产量及 2022 年指引来源：各公司公告，注：2022 年柱状图顶端的横

6、线表示 2022 年企业原油产量指引的上下限，部分企业原油产量指引通过液体燃料产量指引及 2021 年原油占比得到图表 14：样本综合油企历史产量及 2022 年指引来源：各公司公告，Reuters，注：2022 年柱状图顶端的横线表示 2022 年企业产量指引的上下限- 11 -行业深度研究图表 15：美国页岩油核心产区 permian 新增单井产量持续下滑来源：EIA，图表 16：OPEC 增产配额达标情况来源：OPEC，- 12 -行业深度研究图表 17：沙特阿美主力油田产量平均衰减情况来源：Rystad Energy，注： 2017 年为 100%即 2016/2017 年沙特阿美主力

7、油田达产量峰值，2022 年约 82%指当前产量较油田峰值衰减约 18%。图表 18：阿联酋主力油田产量平均衰减情况来源：Rystad Energy，注：2017 年为 100%即 2016/2017 年沙特阿美主力油田达产量峰值， 2022 年约 79%指当前产量较油田峰值衰减约 21%- 13 -行业深度研究、地缘政治影响深远，潜在边际增量仍存不确定由于俄乌冲突仍在继续，虽当前俄罗斯原油出口量并未出现显著下滑，但考虑 欧洲对俄罗斯仍存在推进制裁可能性，以及欧美资金从俄罗斯撤出后从中长期 或对俄罗斯油气开发带来一定负面影响，俄罗斯原油供应仍存在边际减少概率。而伊核协定和解除委内瑞拉制裁仍处于

8、推进过程中，整体具有不确定性，叠加 伊朗和委内瑞拉油田长期处于低负荷运行状态，实际原油产量恢复仍需一定过 度时间。图表 19：俄罗斯原油出口量（百万桶/周）来源：Reuters，国金数字未来 Lab，图表 20：部分油气公司在俄罗斯资产情况来源：各公司公告及官网，- 14 -行业深度研究2、供应缺口或随时点燃涨价图表 21：全球原油消费量预测、全球化石能源需求或持续维持增加参考 Rystad Energy 预测，在中性假设下（全球温度上升 1.8 摄氏度）全球原油消费预计 2030 年以后全球原油消费才相较于 2022 年出现下滑，2022-2030年复合增速为 0.4%；在乐观假设下（全球温

9、度上升 2 摄氏度），全球原油消费预计 2030 年以前持续维持增长趋势，2022-2030 年复合增速约为 1.05%；即使在悲观假设下（全球温度降低 1.6 摄氏度），截止 2030 年以前全球原油消费需求也并未较 2022 年出现显著下滑，2022-2030 年全球原油消费需求在悲观假设下复合减少量仅为 0.3%。来源：Rystad Energy，、需求恢复或随时出现供需缺口点燃涨价以成品油为例，近年来海外炼厂产量淘汰 400 万桶/日，在出行需求因为疫情压制没有恢复的时候，成品油裂解价差持续维持低位，但是 2022 年 2 季度随着欧美完全解除疫情管控以及季节性出行需求回升，供求缺口马

10、上体现，成品油裂解价差迅速创下历史新高。- 15 -行业深度研究图表 22：全球炼厂产能关闭量（百万桶/天）来源：Rystad Energy，图表 23：美国炼厂产能变化来源：EIA，- 16 -行业深度研究图表 24：欧洲炼厂产能变化来源：Rystad Energy，图表 25：美国柴油裂解价差来源：EIA，WIND，- 17 -行业深度研究图表 26：美国汽油裂解价差来源：EIA，WIND，图表 27：欧洲柴油裂解价差来源：WIND，Reuters，- 18 -行业深度研究图表 28：欧洲汽油裂解价差来源：WIND，Reuters，3、复盘历史需求衰退有限，原油需求持续维持正增长、近 57

11、 年需求复盘，仅 10 年出现需求下行我们复盘了自 1965 年以来全球原油消费量，在近 57 年需求量中仅有 10 年出现了需求下行，且除去新冠疫情带来的终端需求大幅下滑以外，需求衰退大约平均在负 1.7%左右，整体需求衰退较为有限，且大多衰退持续时间较短，从中长期而言，全球原油需求持续维持正增长趋势，平均增速维持在 2%左右。- 19 -行业深度研究图表 29：全球原油消费量（千桶/天）来源：BP，、往期加息周期，大多未出现需求衰退与此同时，我们梳理了历史加息周期全球原油需求变化趋势，较为显著的可以发现，在 1965 年至今的 9 个加息周期过程中，仅有 2 次出现了全球原油需求衰减，其中

12、 1973 年，而两年平均需求衰减量仅为 1.1%左右，而 1980 年左右需求下滑受美国“沃克尔时刻”激进加息抑制终端需求，下滑周期平均需求衰减量约为负 2.6%，但伴随加息周期的结束，原油需求恢复增长趋势。图表 30：历史加息周期全球原油需求变化情况来源：BP，美联储，- 20 -行业深度研究4、风险提示1、俄乌局势变化、伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件造成供应端不确定性的风险：伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件或造成原油供应端的不确定性，俄乌局势变化或造成俄罗斯对欧洲天然气、原油、煤炭等多种化石能源供应端存在不确定性风险2、油气价格持续维持高位刺激油气公司修改勘

13、探开发资本开支计划的风险及成品油价格维持高位导致炼厂产能增加：全球原油供应短缺担忧叠加俄乌冲突推动原油价格快速上涨，如果原油价格持续维持高位，油气公司存在修改当前资本开支计划可能性，如成品油持续维持高位，已有炼厂的关停时间可能会延后，规划炼厂的开工时间可能会提前，也有可能会有更多的新规划炼厂。3、疫情反复扰乱能源需求的风险：当前奥密克戎对全球能源需求端影响已逐步减弱，但新型变种的出现存在对全球能源需求产生负面影响可能性4、美国持续释放战略库存增加原油边际供应的风险：当前美国宣布释放100 万桶/天战略原油库存，供应端或带来增量，后续如果美国持续增加战略库存释放量，或对全球原油供需平衡有所改善。

14、5、加息抑制终端需求的风险：美联储加息或带动美元指数走强，而美元指数与原油价格通常为负相关走势，假使美联储加息或对原油价格产生扰动。欧洲央行加息或在一定程度上抑制能源需求。6、卫星定位跟踪数据误差对结果产生影响的风险：卫星数据误差包括与卫星定位直接有关的定位误差，以及与卫星信号传播和接收有关的系统误差。7、其他第三方数据来源出现误差对结果产生影响的风险：由于第三方数据来源涉及联合国，各类商业机构，各国政府组织等，数据准确程度不一，从而有可能出现误差。8、模型拟合误差对结果产生影响：由于数据体量较大，且数据并非完美，而模型也无法做到完美捕捉数据本身，从而导致误差。公司投资评级的说明：买入：预期未来 612 个月内上涨幅度在 15以上