2022年快递行业中期投资策略报告

1、2022年快递行业中期投资策略报告1.快递：盈利持续修复，重视配置价值快递迈入产业生命周期的第三阶段需求增速下行，产能扩张趋缓，行业盈利有望持 续修复。从投资角度来看，在去年下半年经历了板块估值修复的贝塔机会后，快递进入 上涨行情的第二阶段经营改善龙头的阿尔法机会。在需求复苏、供应链恢复和旺季 催化下，下半年旺季电商快递盈利弹性有望持续释放。2.审时：非典型的产业生命周期第三阶段快递处于第三阶段，盈利有望持续修复。2021 年下半年以来，快递行业迈入产业生命 周期的第三阶段需求增速下行，产能扩张趋缓，行业盈利触底回升。不过，与典型 的消费品和制造业不同的是，本轮快递企业产能并未实质性出清，而是

2、在强监管政策的 托底下，头部企业达成“价格联盟”，实现行业恶性竞争的“软着陆”。 我们把这个阶段定义为“快递行业的新常态”，主要特征体现为“一强两 弱”：1）行业外部监管环境趋严，2）行业内生需求以及规模效应趋弱。因此，头部快递 企业积极调整竞争策略，逐步收缩资本开支，从“重份额”开始“重盈利”。不过，快递行业第三阶段的非典型性，也是当前市场最大的分歧。在监管部门“政策干 预”和头部企业“理性人”的前提下，头部企业达成理性竞争的“默契”，但产能并未实质性出清。因此，监管政策的持续性和个别企业的非理性竞争，是当前投资者对于快递 板块最大的担忧。 首先，政策并未转向，只是节奏调整。我们认为，在 2

3、021 年中国实现“快递大国”的 历史目标后，监管部门对发展“快递强国”的目标是坚定的，对保障快递小哥权益和末 端经营生态的目标同样也是坚定的。我们观察到，在去年浙江省人大审议通过浙江省 快递业促进条例并正式执行后，广州市、福建省等全国其他地区也陆续出台相应法规， 促进快递行业健康发展，政策强监管的态势并未减弱。今年以来部分区域的价格调整， 我们认为更多是政策节奏的调整，而非政策的转向。其次，行业新常态，新囚徒博弈。长期来看，快递单票成本将螺旋式地波动下降。随着 2016 年以来的自动化升级浪潮逐步接近尾声，头部快递企业的规模效应也将逐步趋弱。 因此，快递“摩尔定律”的逐渐失灵，也将使行业从过

4、去“谁涨价谁先死”的旧囚徒博 弈，进入到“谁降价谁亏损”的新囚徒博弈。 最后，休养生息，竞争蓄力。2019 年以来的恶性价格战以及新冠疫情的影响，对于快递 网络生态造成极大的消耗，无论是快递总部还是末端加盟商，都无力支撑起一场全面且 具备胜算的价格战。当下，行业需要休养生息，为下一轮的产品竞争蓄力。3.度势：本轮处于上涨行情的第二阶段我们认为，本轮快递板块上涨行情将经历三个阶段的演绎：1）第一阶段，行业竞争趋 缓，盈利逐步回升，板块迎来估值修复的贝塔机会；2）第二阶段，经营改善显著的追赶 者，将更具修复弹性，阿尔法逻辑突出；3）第三阶段，在头部企业的产能优化和尾部企 业的成本优化下，板块盈利修

5、复或将殊途同归。当前正处于上涨行情的第二阶段。 优选资产使用效率更高的企业。在长期需求增速下行背景下，行业进入供给侧逻辑，产 能与需求的匹配程度决定企业中短期盈利释放的弹性，头部优质客户的多寡将决定企业 长期盈利的水平。根据我们的估算，2021 年，圆通分拣中心日均操作量提升幅度最大， 网络效能提升较为显著；2022 年一季度，中通由于产能投放相对超前，产能爬坡相对 缓慢，引致单票成本承压；韵达件量增长则受疫情扰动，盈利修复偏弱；申通则延续产 能扩张策略，行业竞争缓和背景下，短期出清风险消退，迎来成本加速优化的关键窗口。4.投资逻辑：重视供给优化，盈利持续修复尽管上半年受疫情影响，需求有所承压

6、，但单价回落幅度优于以往表现，验证行业竞争 格局阶段性改善。随着本轮疫情逐步得到控制，在需求复苏、供应链恢复和旺季催化下，下半年旺季盈利弹性有望持续释放。无论是电商快递还是时效快递，都需关注未来供给 侧优化，带来的长期综合实力提升。优选阿尔法属性突出的电商快递龙头，以及顺丰中 长期底部的配置机会。淡季验证格局改善，旺季期待盈利弹性淡季验证格局改善，疫情不改修复趋势。当前强监管周期下，行业价格战缓和，快递业 重回良性竞争；年初以来，龙头挺价意愿较强，快递企业单价表现韧性，价格回落幅度 优于以往淡季表现。尽管上半年受疫情干扰，件量增速有所下滑，但盈利修复趋势不改。 需求逐步释放，旺季弹性可期。随着

7、本轮疫情逐步缓和，网购需求将持续恢复。一方面， 618 电商旺季临近，电商平台侧重 C 端扶持，优化消费者体验；另一方面，各地消费刺 激政策出台，提振消费需求。下半年电商旺季驱动下，快递盈利弹性有望继续释放。关注供给优化，优选“”标的快递行业已进入产业生命周期的第三阶段，供给侧的权重增加。对电商快递而言，短期 看，在监管政策托底下，行业仍处于盈利修复期，供需匹配程度决定企业盈利弹性；长 期看，头部企业通过供给侧优化（提升品牌竞争力、快递产品升级和布局物流生态圈）， 提升长期综合实力。对时效快递而言，顺丰也已进入资本开支下行阶段，盈利中枢将中长期抬升；同时，在 公司结构调优、成本管控和新业务减亏下，盈利将边际改善。今年下半年鄂州机场即将 投用，将实现降本增效，巩固公司长期壁垒。当前公司处在中长期底部，基本面有望持 续改善，建议积极寻找底部配置时机。 顺丰资本开支趋减，盈利修复趋势不改。2022 年，顺丰在健康经营的主基调下，一方 面，持续调优产品结构，低毛利产品不断减少；另一方面，逐步缩减资本开支，产能利 用率有望提升。受疫情管控影响，上半年盈利或受波动，但随着疫情影响趋缓，下半年 扣非净利率将延续修复趋势。鄂州机场优化航空网络，有望实