房地产行业：融资难度再升级房企何去何从

1、 第 页 房地产企业融资概述1-6 月房地产开发企业到位资金 84,966 亿元，同比+7.2pct，增速较 1-5 月-0.4pct，到位资金增速小幅下滑。6 月到位资金 18,277 亿元，同比+5.7pct，单月增速较 5 月+2.7pct，略有回升。其中，1-6 月国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款分别同比+8.4pct、+4.7pct、+9.0pct、+11.1pct，增速较 1-5 月分别+2.9pct、+0.6pct、-2.3pct、+0.3pct。6 月国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款分别同比+22.8pct、+6.4pct、+1.1pct、+12.3

2、pct，增速较 5 月分别+7.2pct、+6.2pct、+0.9pct、+6.7pct。从资金来源结构上看，1-6 月国内贷款累计占比不断下滑，由 1-2 月的 20.3%降至 15.7%，自筹资金和定金及预收款累计占比稳步提升，分别由 1-2 月的 29.7%、30.1%升至 31.5%、33.5%，维持高位。房企资金端整体延续放缓态势，一方面，银保监会对违规资金流入房地产市场的监管升级，交易所市场和银行间市场暂缓部分房企的融资计划，郭树清警示高杠杆过度融资等问题，房企融资渠道条条收紧；另一方面， 销售降温，定金及预收款增速下滑，销售回款缓慢。图表 1：房地产开发企业到位资金统计图表 2：

3、房地产开发企业资金来源结构房地产开发资金来源累计值累计同比（%）180000 14100%国内贷款利用外资自筹资金定金及预收款个人按揭贷款160000121400001012000010000088000066000044000020000217-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-060090%80%70%60%50%40%30%20%10%17-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-06

4、0%资料来源：统计局， 资料来源：统计局， 图表 3：房地产开发企业到位资金中国内贷款统计图表 4：房地产开发企业到位资金中自筹资金统计国内贷款累计同比30000 25自筹资金累计同比60000 15250002000015000100005000020151050-517-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-06-10500004000030000200001000001050-5-10-1517-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0

5、818-1018-1219-0219-0419-06-20资料来源：统计局， 资料来源：统计局， 图表 5：房地产开发企业到位资金中定金及预收款统计图表 6：房地产开发企业到位资金中个人按揭贷款统计定金及预收款累计同比（%）60000 30个人按揭贷款累计同比（%）30000 25500002525000 201540000203000015200001010000517-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-0600200001500010000500001050-519-06-1017-0

6、217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-04资料来源：统计局， 资料来源：统计局， 房地产股权融资2016 年“930”新政出台之后，房地产股权融资收到严格把控，上市房企过去几年的再融资窗口正在关闭，再融资规模明显回落。2016 年股权融资规模降至 1169 亿，2017 年大幅降至 225 亿，2018 年仅为 100 亿元，持续低迷。2019 年上半年，仅大悦城成功实施定增，募集金额 144.5 亿元，为缓解资金压力，多家房企密集转让旗下房地产项目股权。图表 7： 房地产企业增发股数图表 8：房地产企业

7、股权再融资规模实际增发股数（亿股）30 25201510516-0116-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-050实际募集资金（亿元）400 3503002502001501005016-0116-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-050资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表

8、9：2019 年上半年房地产企业股权再融资明细序号公司简称增发进度增发价格（元）增发数量（亿股）增发募集资金（亿元）1大悦城实施6.8421.12144.472合肥城建董事会预案7.141.80-3数源科技董事会预案7.890.63-4中航善达董事会预案7.60-5ST 新梅股东大会通过3.8813.84-6绿地控股股东大会通过-7金宇车城股东大会通过-0.26-序号公司简称增发进度增发价格（元）增发数量（亿股）增发募集资金（亿元）8泰禾集团股东大会通过-2.88-9京汉股份股东大会通过-1.57-10万泽股份股东大会通过-1.45-11新城控股发审委通过-5.64-12泛海控股发审委通过-1

9、3.13-13中洲控股发审委通过-2.52-14新华联证监会核准-4.93-15天地源国资委批准-3.80-资料来源：Wind、 房地产债权融资总体概况2019 年伊始，房企融资延续 2018 年底以来的宽松态势，持续高位运行，出现融资高峰。伴随企业拿地加速，全国土地市场显著升温，地王频出，与政策导向相违背，二季度房企融资政策开始收紧，形势急转直下。月 17 日，银保监会出台 23 号文，释放房地产信托业务降温的信号；5 月 31 日，媒体报道部分房企因拿地激进，出现一些“地王”，在住建部的指导下，央行与证监会将暂停部分房企的债券及 ABS 融资通道；6 月 13 日，银保监会主席郭树清在陆家

10、嘴论坛上直指目前房地产市场、房地产金融存在居民高杠杆与房地产过度融资的风险与问题；6 月，融资收紧范围逐渐扩大，交易商协会通过窗口指导，暂缓部分地产商银行间市场的发债融资计划，避免过度融资；7 月 12 日，国家发改委发布通知，要求房企发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务，融资用途受限。近期，地产融资调控不断升级，政策进一步收紧，预计着下半年土地市场或将降温。从发行总额来看，2019 年上半年，房企融资总额为 6113 亿元，同比增长 36%，其中，境内发债 3592 亿元， 同比增长 35%，占比 59%；境外发债 2521 亿元，占比由 2018 年下半年的 27%大幅攀升至

11、 41%，主要由于 2018 年 5 月政府加强对境外融资的用途限制，叠加上境外融资成本持续走高，以及人民币汇率大幅波动的影响，2018年下半年房企海外融资占比下跌，而 2019 年房企面临偿债高峰，借新还旧需求上升，再次转向海外举债。月，房企融资总额为 607 亿元，同比下降 2%，环比下降 9%，融资收紧形势下，二季度债券发行量持续萎缩，境内外债券发行额分别为 370 亿元和 238 亿元，占比为 61%和 39%。从发债利率来看，2019 年上半年，境内公司债、中票、短融、定向工具、资产支持证券发行利率分别为 5.71%、 5.38%、4.16%、5.63%、5.95%；上半年海外债发行

12、利率为 8.53%，2019 年单月发行利率均在 8%以上，5 月最高达到 10.85%，融资成本远高于境内发债。从境内发债品种来看，2019 年上半年，公司债、中票、短融、定向工具、资产支持证券发行规模占比分别为 47%、18%、12%、9%、14%，公司债发行量近五成，成为房企债券融资主要渠道，中票其次，其余品种发行占比相近。行业动态研究报告图表 10：债权融资产品发行地域结构图表 11：境内债权融资产品发行利率境内海外境内占比海外占比1600 90%公司债短融中票定向工具资产支持证券8% 140012001000800600400200080%70%60%50%40%30%20%10%1

13、8-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060%7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 17-0117-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-050%资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 12：境内债权融资产品发行规模图表 13： 境内债权融资产品发行品种结构公司债 短融 中票 定向工具 资产支持证券1200 1000 80060040020017-0117

14、-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-050100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%公司债 短融 中票 定向工具 资产支持证券17-0117-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-05资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 公司债2019 年上半年，房企公司债发行规模为 1683 亿元，同比增长 87%。其中，上市房企发行规模为 713 亿元， 同比增长 41%；非上市房企发行规模

15、为 951 亿元，同比增长 142%。6 月，房企共发行 17 只公司债，募资规模为 184 亿元，受融资环境收紧影响，较 5 月大幅下滑 58%，非上市公司回落明显，环比下降 72%。上半年，公司债发行期限为 4.2 年，发行利率为 5.71%，去年同期为 6.46%，同比降低 74bp，发行成本下行。6 月，公司债发行期限为 4.2 年，发行利率为 5.61%，与 5 月持平。行业动态研究报告图表 14：公司债发行数量及发行规模图表 15：公司债发行期限及发行利率发行金额（亿元）发行数量（只）500 35平均利率（%）平均期限（年）8% 64503040035025300202502001

16、51501010050518-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-06007%56%5%44%33%22%1%118-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060%0资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 16：上市房企公司债发行数量及发行规模图表 17：非上市房企公司债发行数量及发行规模上市公司发行金额（亿元）上市公司发

17、行数量（只）250 14非上市公司发行金额（亿元）非上市公司发行数量（只）350 25122001015081006450218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060030020250200151501010055018-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0600资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 中票2019 年

18、上半年，房企中票发行规模为 434 亿元，同比减少 31%。其中，上市房企发行规模为 188 亿元，同比减少 51%；非上市房企发行规模为 951 亿元，同比增长 142%。6 月，房企共发行 6 只中票，募资规模为 44 亿元，同比下滑 30%，维持低位。上半年，中票发行期限为 3.9 年，发行利率为 5.38%，去年同期为 5.91%，同比减少 53bp。6 月，中票发行期限为 3.6 年，发行利率为 4.84%，环比大幅降低 151bp，主要由于发债主体资质优于上月，发行成本相应较低。行业动态研究报告图表 18：中票发行数量及发行规模图表 19：中票发行期限及发行利率发行金额（亿元）发行

19、数量（只）250 1816平均利率（%）平均期限（年）8% 77% 6200146%5125%1501044%1008363%25042%21%118-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0618-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-06000%0资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 20：上市房企中票发行数量及发行规

20、模图表 21：非上市房企中票发行数量及发行规模上市公司发行金额（亿元）上市公司发行数量（只）180 9上市公司发行金额（亿元）上市公司发行数量（只）180 9160814071206100580460340220118-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0600160814071206100580460340220118-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-

21、0319-0419-0519-0600资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 短融2019 年上半年，房企短融发行规模为 662 亿元，其中，上市房企发行规模为 281 亿元，非上市房企发行规模为 381 亿元。6 月，房企共发行 6 只短融，募资规模为 53 亿元，环比提升 66%，但较 3、4 月大幅回落。上半年，中票发行期限为 0.71 年，发行利率为 4.16%。 6 月，中票发行期限为 0.69 年，发行利率为 3.78%， 环比降低 10bp，自 2018 年底以来波动下降。行业动态研究报告图表 22：短融发行数量及发行规模图表 23：短融发行期限及发行利率发行金额（亿元）发行

22、数量（只）250 30平均利率（%）平均期限（年）7% 1.22002520150151001050518-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-06006%1.05%0.84%0.63%0.42%1%0.218-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060%0.0资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 24：上市房企短融发行数量及发行规模图表 25：非上市房企短融发行数量及发行规模上市公司发行金额（亿元）上市公司发行数量（只）100 9非上

23、市公司发行金额（亿元）非上市公司发行数量（只）140 259088077066055040430320210118-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-041920100801560104052018-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0600资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 定向工具2019 年上半年，房企定向工具发行规模为 308 亿元，同比增长 7%。其中，上市房企发行规模为 55 亿元， 同比增长 31%；非上市房企发行

24、规模为 248 亿元，与去年同期基本持平。6 月，房企共发行 6 只定向工具，募资规模为 26 亿元，发债主体均为非上市公司。上半年，定向工具发行期限为 3.9 年，发行利率为 5.63%，去年同期为 6.19%，同比减少 56bp。6 月，定向工具发行期限为 4.3 年，发行利率为 6.72%，为二季度以来最高水平，接近历史高位。行业动态研究报告图表 26：定向工具发行数量及发行规模图表 27：定向工具发行期限及发行利率发行金额（亿元）发行数量（只）120 18平均利率（%）平均期限（年）8% 5.01610014801210608406420218-0118-0218-0318-0418-

25、0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-06007%4.54.06%3.55%3.04%2.53%2.01.52%1.01%0.518-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060%0.0资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 28：上市房企定向工具发行数量及发行规模图表 29：非上市房企定向工具发行数量及发行规模上市公司发行金额（亿元）上市公司发行数量（只）40

26、6非上市公司发行金额（亿元）非上市公司发行数量（只）100 1635590 14803047012325601022050815406101304205010218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0618-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060-100资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 资产支持证券2019 年上

27、半年，房企资产支持证券发行规模为 517 亿元，其中包括 ABS 446 亿元和 ABN 71 亿元，同比增长 21%。其中，上市房企发行规模为 181 亿元，同比增长 17%；非上市房企发行规模为 337 亿元，同比增长 23%。 6 月，房企共发行 9 只资产支持证券，募资规模为 52 亿元，同比增长 34%，环比基本持平。上半年，资产支持证券发行期限为 10.5 年，发行利率为 5.95%，去年同期为 5.39%，同比减少 56bp。6 月， 资产支持证券发行期限为 13.3 年，发行利率为 5.76%，环比降低 21bp。从底层资产类型来看，2019 年上半年，以不动产投资信托 REI

28、TS、企业债权、商业地产抵押贷款、委托贷款、信托收益权和应收账款为基础资产的 ABS 发行规模为 67 亿元、86 亿元、99 亿元、6 亿元、102 亿元和 87 亿元，占比分别为 15%、19%、22%、1%、23%、20%，除委托贷款外，其余类型占比接近；以票据收益、信托受益权债权、应收债权为底层资产的 ABN 发行规模为 8 亿元、10 亿元、54 亿元，占比分别为 11%、14%、75%， 应收债权占比最高。行业动态研究报告图表 30：资产支持证券发行数量及规模图表 31：资产支持证券平均发行期限及平均票面利率ABN发行规模（亿元)ABS发行规模（亿元)发行数量（只）250 6050

29、平均利率（%）平均期限（年）8% 167% 142006%12401505%10304%81003%6202%450101%218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0618-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-06000%0资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 32：上市房企资产支持证券发行数量及发行规模图表 33

30、：非上市房企资产支持证券发行数量及发行规模上市公司发行金额（亿元）上市公司发行数量（只）80 18非上市公司发行金额（亿元）非上市公司发行数量（只）250 60200 5070 16146012504030201001086420-2401503010020501018-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0618-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319

31、-0419-0519-0600资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 34：ABN 基础资产类型结构图表 35：ABN 基础资产类型结构100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%18-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060%票据收益委托贷款债权信托受益债权应收债权REITs 企业债权 商业房地产抵押贷款 信托受益权 应收账款 租赁租金100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%18-0118-0218-0318

32、-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060%资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 海外债2019 年上半年，房企海外债发行规模为 373 亿元，同比增长 29%。6 月海外债发行规模为 35 亿元，环比略有回升，但尚未从 5 月大幅回落中恢复。行业动态研究报告上半年，海外债发行利率波动剧烈，5 月最高达到 10.85%，6 月发行利率为 7.67%，环比下降 318bp，系 5 月海外债发行量较低，且发债主体海外融资成本较高，拉高整体发行成本所致。与此同时，房企海外债融资成本分化加剧

33、，部分房企境外发行利率仍保持 6%-8%水平，而包括佳兆业、泛海控股等在内的房企境外发行利率均在 10%以上，不断抬高整个房地产行业的境外融资成本。二季度以来，发行期限下滑显著，从 4 月的 4 年降低至 6 月的 2.2 年。图表 36：海外债发行数量及发行规模图表 37：海外债发行期限及发行利率发行金额（亿元）发行数量（只）250 70平均利率（%）平均期限（年）12% 66020050150401003020501016Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119-0419-0519-060010%58%46%34%22%116Q316Q417

34、Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119-0419-0519-060%0资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 房地产非标融资信托根据用益信托网数据，2019 年上半年房地产信托成立 3162 款产品，募资规模为 4977 亿元，同比增长 14%， 占所有产品总额的 41%，与去年同期基本持平，平均收益率为 8.32%，平均期限 1.53 年。6 月信托成立数量为410 个，募集资金 928 亿元，环比提升 49.5%，占所有产品发行总额的 48%，占据半壁江山，在融资政策持续收紧情况下，房地产信托回暖明显，平均收益率为 8.29%，平均期限为 1.52 年

35、。从资金运用方式来看，上半年房地产信托中贷款类投资、股权类投资、权益类投资、其他类投资募资规模分别为 2052 亿元、877 亿元、1856 亿元、192 亿元，占比分别为 41%、18%、37%、4%，贷款类和权益类合计近八成；平均收益率分别为 8.43%、8.63%、8.03%、8.65%，平均期限分别为 1.56 年、1.83 年、1.35 年、1.95 年。从监管形势来看，银保监会日前发布 23 号文，重申严格信托监管，规范房地产信托业务，强调不得向“四证”不全、开发商或其控股股东资质不达标、资本金未足额到位的房地产开发项目直接提供融资。7 月 6 日，银保监会约谈部分信托公司，加强房

36、地产信托领域风险防控，今后会将对信托公司的警示提醒指导作为一项常态化工作。房地产信托监管升级，预计未来房地产信托业务规模会有所降温，占比也会逐渐下降。图表 38：房地产信托成立数量及规模图表 39：房地产信托资金运用方式结构规模（亿元）数量（个）1200 700100%贷款类 股权投资类 权益投资类 其他1000800600400200060050040030020010018-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-06090%80%70%60%50%40%30%20%10%18-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-060%资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表 40：房地产信托平均年限图表 4