纺织服装行业策略：与趋势同行优选景气细分龙头

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250018 引言6 HYPERLINK l _TOC_250017 日本服装消费由品牌化普及走向品质化升级6 HYPERLINK l _TOC_250016 战后日本经济由投资拉动过渡到消费支撑6 HYPERLINK l _TOC_250015 景气阶段女装最优，少子化拖累童装消费8 HYPERLINK l _TOC_250014 电商冲击零售份额，实体渠道集中度提升11 HYPERLINK l _TOC_250013 中国大众消费普及趋近尾声，消费分级正当时14 HYPERLINK l _TOC_250012 中国消费步入显著分化的第三阶段14 HY

2、PERLINK l _TOC_250011 成熟期结构优化主导，童装及运动景气较优19 HYPERLINK l _TOC_250010 消费分级趋势延续，品牌化与品质化并存21 HYPERLINK l _TOC_250009 品牌端：客观看待存货压力，曙光将现25 HYPERLINK l _TOC_250008 存货隐忧再起，谨慎下单平滑周期波动25 HYPERLINK l _TOC_250007 收入表现承压，优选稳增长把握新布局27 HYPERLINK l _TOC_250006 制造端：顺应订单转移趋势，把握结构28 HYPERLINK l _TOC_250005 需求转淡叠加产业转移，

3、纺企经营承压28 HYPERLINK l _TOC_250004 把握越南纺织发展机遇，布局垂直一体化31 HYPERLINK l _TOC_250003 电商：政策利好叠加内部改善，拥抱成长33 HYPERLINK l _TOC_250002 平台政策有望延续，高性价比持续受益33 HYPERLINK l _TOC_250001 进口电商迎政策利好，出口电商或加速整合36 HYPERLINK l _TOC_250000 悲观预期已充分反映，优选景气细分龙头38图表目录图 1：50 年代以来，日本经济增长三阶段划分6图 2：50 年代以来，日本家庭消费支出三阶段划分6图 3：从历史上看，消费与

4、投资是此消彼长的关系7图 4：90 年代以来，政府消费成为经济增长的重要支撑7图 5：居民收入水平是决定消费能力的基石7图 6：完善的社会保障有助于鼓励居民减少储蓄、扩大当期消费8图 7：随着生育率的降低，70 年代以后日本家庭规模趋于小型化8图 8：90 年代以来，日本家庭月均收入水平差距出现扩大化趋势8图 9：日本非农家庭平均月度鞋服消费支出增速以消费支出为上限9图 10：60 年代以来，日本非农家庭鞋服消费支出趋势下行9图 11：70 年代以来，日本非农家庭女装消费占比持续提升9图 12：日本非农家庭历史服装消费支出结构变迁及影响因素分析10图 13：60 年代以来，日本中、低收入家庭消

5、费支出占比呈“凹”型10图 14：高收入家庭鞋服消费支出占总消费支出的比例高于低收入家庭10图 15：日本单身人群中，35 岁以下人群服装消费意愿最强11图 16：90 年代末期以来，大型零售企业消费份额占比趋势下行11图 17：90 年代以来，日本大型零售渠道中百货零售额占比趋于下行11图 18：90 年代末期以来，大型零售企业服装消费份额占比趋势下行12图 19：90 年代以来，日本大型零售渠道服装类零售额集中百货渠道12图 20：2010 年以来，日本 B2C 电商渗透率持续提升12图 21：日本零售渠道各品类历史分布一览13图 22：新中国成立以来，中国经济增长三阶段划分14图 23：

6、中国人均 GDP 在 2000 后开始出现加速14图 24：城镇及农村居民人均可支配收入的阶段划分15图 25：消费支出增速在收入预期改善阶段加速，农村增速优于城镇15图 26：以冰彩洗为代表的耐用消费品在农村的渗透率提升显著晚于城镇15图 27：社零总额在 2000-2007 年间加速增长15图 28：中国人奢侈品消费在全球奢侈品市场中占比快速提升16图 29： 电影银幕总数及票房收入在 2011 年后迎来加速增长16图 30：14-18 年，唯品会国际母婴品类在低线城市的用户增长率更高16图 31：北上常住人口持平或小幅回落，而代表性二线城市人口快速提升16图 32：中国当前 GDP 增速

7、仍显著高于日本泡沫经济时代水平18图 33：中国当前城镇化率不足日本 60 年代水平18图 34：中国当前老龄化率大致相当于日本 1987 年左右水平18图 35：中国当前生育率水平大致相当于日本 1988 年左右的水平18图 36：18-30 岁是中国奢侈品消费的主力消费人群，占比达到 68%18图 37：登记结婚年龄区间逐渐上移，表现出明显的晚婚趋势18图 38：网上外卖用户规模及网民使用率快速提升19图 39：中国拥有显著高于日本的女性劳动参与率19图 40：服装行业在 2000-2011 高速成长，12 年之后出现降速（%）19图 41：城镇居民服装支出在整体消费支出中占比高于农村居民

8、19图 42：童装及运动是表现最为亮眼的两个子行业，未来五年有望持续维持双位数增速20图 43：美国和日本人均童装消费量高于成人装（2016 年）20图 44：美国和日本童装消费均价低于成人装（2016 年）20图 45：日本运动鞋服渗透率保持稳步提升，中国仍存在较大提升空间21图 46：中国运动鞋服市场中专业运动类占比显著低于日本市场21图 47：低线城市的城镇居民具备更高的消费意愿21图 48：农村及三线城市消费者信心指数较优且提升较为明显21图 49：三线及以下城市在社零总额中占比日渐提升21图 50：低线城市社零增速显著优于一线，三线及以下 16 年出现加速21图 51：农村居民消费支

9、出及衣着消费支出增速均显著高于城镇居民(%)22图 52：我国农村居民人均年度衣着消费支出存在较大提升空间22图 53：奢侈品首次购买年龄在出现下移，人群规模扩大22图 54：千禧一代购买奢侈品的次数明显高于其他年龄段22图 55：美妆行业表现出明显的年轻化及高档化趋势23图 56：上海及北京的结婚率及出生率显著低于全国平均水平23图 57：上海及北京居住支出在消费支出中占比显著高于全国整体23图 58：优衣库大中华区收入及营业利润快速增长24图 59：网易严选的用户群体主要以高线城市为主24图 60：2010 年开始，消费支出在 GDP 中的占比开始出现提升24图 61：社会保障和就业支出在

10、财政支出中的占比逐步提升24图 62：18Q2 起，品牌服饰企业营收及业绩增速趋势放缓25图 63：18Q3，品牌服饰企业毛利率趋势上行、净利率承压25图 64：18Q3 品牌服饰企业库存增加、经营性现金流表现承压26图 65：18Q3 品牌服饰企业存货及经营性应收环比显著增加26图 66：2018 年前 10 月，限上企业服装类零售额同比增长 9.10%26图 67：2018 年前 10 月，纺织业产成品库存同比增长 5.30%26图 68：A 股大众服饰品牌公司收入表现自 2017 年三季度起持续改善27图 69：A 股大众服饰品牌公司业绩增速在 2018 年一季度明显改善27图 70：女

11、装板块自 18Q2 起收入端承压，利润端显著优于收入端28图 71：家纺子板块收入端环比放缓，费用压缩致利润端表现较优28图 72：纺织制造相关环节营收增速中枢较 2017 年出现下移29图 73：全球经济景气下行，出口新订单指数快速放缓29图 74：6 月以来，坯布库存水平持续提升至近 6 年最高水平29图 75：2017 年纺织业 PPI 大幅上涨，但下游 PPI 及衣着 CPI 涨幅有限29图 76：2017 年，成本端压力挤压纺织业盈利29图 77：2018 年国内棉价走势呈“倒 U”型30图 78：2018 年进口棉价稳中有升，国内外棉价差震荡下行30图 79：2016 年以来，上游

12、纺织制造固定资产投资完成额增速显著放缓31图 80：代表性纺企资本开支高峰集中于 2015-2017 年31图 81：2012-2017 年，代表性纺企人均固定资产变动趋势一览31图 82：2012-2017 年，代表性纺企人均创收变动趋势一览31图 83：2007-2016 年，越南纺织业固定资产投资年复合增速为 17.87%32图 84：越南代表性纺织服装产品产量增速32图 85：2008-2017 年，越南纺织品服装出口年复合增速为 12.83%32图 86：越南外商投资集中于出口导向型产业32图 87：天猫 GMV 增速在经历 18 财年提升后逐渐放缓34图 88：阿里佣金及广告收入增

13、速今年出现显著下移34图 89：拼多多年活跃用户数维持高增，京东 18Q3 环比出现下降34图 90：移动互联网主流人群趋于饱和，小镇青年及银发老人为潜力点34图 91：截止 11 月，18 年手机出货量合计 3.79 亿台，连续两年下行35图 92：农村电商增速显著高于电商整体，占比在持续提升35图 93：电商增速仍显著高于线下，电商渗透率持续提升35图 94：下线城市电商渗透率落后于上线城市 3-4 年时间35图 95：家纺及内衣家居服线下的集中度提升非常缓慢36图 96：床上用品及内衣电商集中度显著高于线下36图 97：2018 年 9 月，跨境电商月活用户达到 4430 万，同比增长

14、87%37图 98：2017 年，跨境进口零售电商规模达到 1113 亿元，同比+49.6%37图 99：今年以来，跨境通经营活动现金流出现明显改善38图 100：跨境通行业龙头地位显著，收入增速维持行业领先（18H1）38图 101：5 月以来，服装零售增速下行进一步拖累服装板块估值下行39图 102：SW 纺织服装板块估值已处于历史偏低水平39图 103：本轮调整期板块业绩表现优于 2012 年40图 104：现阶段国内消费者信心指数优于 2012 年40表 1：日本各阶段经济形态与家庭消费特征一览13表 2：日本服饰及零售市值排名靠前的公司经营一览（单位：亿美元）14表 3：新中国成立至

15、今，消费阶段划分及主要特征一览16表 4：2001 年以来行业补库存区间表现一览29表 5：2015/16 棉花年度以来，中国应季棉花供给缺口持续存在（单位：万吨）30表 6：越南给予中国在越投资纺企所得税政策优惠一览33表 7：2016 年至今，重点跨境电商进口政策梳理37表 8：目前，不同海外进口商品的模式及税收缴纳方式38表 9：历史上 SW 纺织服装 PE(TTM)低于最近交易日的阶段一览39表 10：历史上 SW 纺织服装相对 PE 低于最近交易日的阶段一览39引言当前中国社会出现了经济增速放缓与劳动力红利消退并存的局面，消费者则面临着收入增长预期降低、个人负债率提升的矛盾，居民消费

16、意愿和消费偏好正处于结构调整期。反观日本，90 年代以来经济增长失速，借助减税、发展信用消费以及扩大政府消费等措施共同强化消费的拉动作用；同时，在居民消费态度由品牌化普及向品质化升级的过程中，相继诞生了以迅销集团（UNIQLO 母公司）、NITORI（平价家居连锁店）、唐吉诃德（综合折扣商店）以及良品计划（MUJI 母公司）等为代表主打高性价比和简约化消费理念的服饰和零售公司。我们将以日本 70 年代以来服装消费环境及消费结构变迁的分析作为 2019 年策略报告的开篇，希望能为中国目前正在经历和未来将要发生的服装消费结构变化提供一些思考和借鉴。此外，终端零售放缓以及前期贸易摩擦潜在升级， 市场

17、短期关注的焦点集中于品牌企业存货隐忧以及制造企业接单能力等两个维度，我们也将聚焦这两大核心问题展开讨论。日本服装消费由品牌化普及走向品质化升级本章我们将重点分析日本 70 年代以来服装消费环境及消费结构变迁历史，综合考虑经济背景、人口结构及收入结构等因素对日本家庭服装消费习惯及消费渠道业态变迁的影响，以期更好地理解和判断中国家庭服装消费正在经历和将要发生的变化。战后日本经济由投资拉动过渡到消费支撑经历二战以后的修整期，日本 50 年代以来的经济和家庭消费发展历程可划分为三阶段。第一阶段（1952-1974 年）为经济增长黄金期与大众消费普及时代，区间 GDP 和家庭消费支出年复合增速分别为 1

18、5.17%和 14.04%；高速增长的经济环境为日本居民消费革命提供了重要的支撑，以家用电器等耐用消费品的普及为代表，居民消费表现出趋同化特征。第二阶段（1975-1990 年）为石油危机后大缓和时期与品牌化消费普及时代，区间 GDP 和家庭消费支出年复合增速分别为 7.43%和 7.36%；1973 年石油危机以后， 日本在经历了短暂的萧条之后经济增速步入降速阶段，家庭消费亦同步放缓，居民消费支出理性化程度提升，步入个性化与品牌化消费时代。第三阶段（1991 年至今）为经济增长失速和品质化消费升级时代，区间 GDP 和家庭消费支出年复合增速分别为0.51%和 0.80%；景气下行、失业率上升

19、，萧条的经济环境及不稳定的心理预期抑制了居民消费倾向，日本家庭消费支出萎缩，消费偏好步入平价时代，消费者追求品质升级。图 1：50 年代以来，日本经济增长三阶段划分图 2：50 年代以来，日本家庭消费支出三阶段划分25%20%25%家庭消费支出:YoY20%15%10%5%1953195519571959196119631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520170%-5%15%10%5%195319551957195919

20、6119631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520170%GDP:YoY-10%-5%资料来源：IMF，资料来源：IMF，日本经济中家庭消费与投资占比呈此消彼长的关系；90 年代后期，政府消费成为经济增长的重要拉动项。50 年代以来，日本家庭消费占 GDP 的比重呈“凹”型，在第一阶段（1952-1974 年）经济快速发展阶段，固定资产的大量投资对家庭消费占比产生了“挤出”效应，家庭消费占比趋势下行；随着石油危机之后经济增

21、速企稳，第二阶段（1975-1990 年）家庭消费占比有所回升；90 年代以来，日本经济步入增长失速的第三阶段（1991 年至今），固定资产投产占比迅速下降，在一系列个税减免、发展消费信贷等政策刺激下，家庭消费对经济增长的拉动作用增强。同时，90 年代后期，日本政府开始实施扩张性的财政政策，借助发行国债、开辟邮政储蓄资金和国家养老基金等方式支持财政扩张，此后政府消费对经济增长的拉动力逐步增强。图 3：从历史上看，消费与投资是此消彼长的关系图 4：90 年代以来，政府消费成为经济增长的重要支撑70%40%70%25%65%35%65%20%60%55%50%30%25%20%15%60%55%5

22、0%15%10%5%45%19521954195619581960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201610%19521954195619581960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201645%0%家庭消费支出/GDP固定资本形

23、成总额/GDP:右轴家庭消费支出/GDP政府消费支出/GDP:右轴资料来源：日本总务省统计局，资料来源：日本总务省统计局，影响家庭消费支出的因素既包含消费能力也包括消费意愿，其中收入水平是决定消费能力的基石，完善的社会保障有助于鼓励居民扩大当期消费。从收入水平的角度来看，不同经济发展阶段劳动人口参与率的变动对于居民工资收入水平影响显著；而资产配置安排又将影响可支配收入水平，从而作用于个人消费支出。分阶段来看，在第一阶段（1952-1974 年）经济快速发展阶段，日本劳动参与率及家庭收入均处较高水平，为大众消费普及提供了重要的消费基础；第二阶段（1975-1990 年） 石油危机后大缓和时期经济

24、增长趋稳，日本劳动人口就业环境相对稳定，居民收入及可支配收入处于下降通道，家庭消费逐步理性化；第三阶段（1991 年至今）日本经济增长失速，劳动人口参与率及家庭收入水平持续处于低位，家庭消费趋于保守。图 5：居民收入水平是决定消费能力的基石71%69%67%65%63%61%59%57%1960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201655%30%劳动人口参与率25%20%15%10%5%1952195419561

25、958196019621964196619681970197219741976197819801982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420160%94%年平均月实收入:YoY可支配收入/实收入92%90%88%86%84%82%1960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201680%-5%资料来源：世界银行，日本总务省统

26、计局，（家庭收支数据均以两人及以上非农家庭数据为基准）从社会保障的角度来看，持续提升的城市化水平和日益完善的社会保障有助于鼓励居民降低储蓄率扩大当期消费。分阶段来看，第一阶段（1952-1974 年）人口红利与城市化进程同步成为经济发展、消费普及的重要支撑；第二阶段（1975-1990 年）大缓和时期， 日本城市化进程趋缓，社会保障支出占比趋于提升，居民通过降低储蓄率等方式支撑家庭消费；第三阶段（1991 年至今）经济增长失速阶段，日本政府自 90 年代后期起推行扩张性的财政政策，通过强化社会保障、鼓励信用消费等方式提振居民消费，日本家庭负债率持续提升，消费刺激政策的边际效用逐步减弱。图 6：

27、完善的社会保障有助于鼓励居民减少储蓄、扩大当期消费95%90%85%80%75%70%65%60%55%1960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201650%50%城市化率40%30%20%10%1965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520170%

28、80%70%60%50%40%30%20%10%195 919611963196 5196 7196 919711973197 5197 719791981198 3198 5198 719891991199 3199 5199719990%25%20%15%10%5%0% 社 会 保 障 支 出 :Y oY 社 会 保 障 支 出/GDP 负 债 率 家 庭 净 储 蓄 率 预 测 值 : 右 轴资料来源：世界银行，日本总务省统计局，Wind，景气阶段女装最优，少子化拖累童装消费经济增长预期和家庭抚养成本会通过生育意愿改变人口结构乃至家庭规模，从而影响家庭整体消费支出决策及消费结构偏好。50

29、 年代，日本平均家庭成员数量持续下滑；在石油危机后缓和阶段，日本迎来了第二次人口高峰，为第二阶段（1975-1990 年）家庭规模的稳定提供的重要的支撑，家庭生育功能降低、赡养功能削弱，消费功能增强。在经济增长预期持续放缓的第三阶段（1991 年至今），日本步入老龄化及少子化阶段，家庭规模持续收缩。同时，我们对比了日本两人及以上非农家庭最高及最低月均收入水平的差距，结果显示第二阶段（1975-1990 年）家庭收入水平差距较平稳，为品牌消费趋同化特征提供了社会基础；第三阶段（1991 年至今）家庭收入水平差距再度拉大，可以预见的是家庭间消费结构的差异分化扩大。图 7：随着生育率的降低，70 年

30、代以后日本家庭规模趋于小型化 图 8：90 年代以来，日本家庭月均收入水平差距出现扩大化趋势家庭平均月收入倍数:Highest/Lowest5.0251.704.5201.654.0151.60103.551.553.0平均家庭成员数量:人出生率:%:右轴0195 1195 31955195 7195 91961196 3196 51967196 9197 11973197 5197 71979198 1198 31985198 7198 91991199 3199 51997199 9200 12003200 5200 7196 31965196 71969197 11973197 5197

31、7197 9198 11983198 51987198 91991199 31995199 71999200 12003200 5200 71.50 资料来源：世界银行，日本总务省统计局，资料来源：日本总务省统计局，以日本非农家庭为例，历史上家庭消费支出增速与实收入增速表现基本同步；鞋服消费支出占比自 70 年代以来持续降低，细分品类中女装占比趋势提升、男装和童装占比同步下行。根据前一章节的分析，收入水平是决定家庭消费能力的基石，因此日本非农家庭消费支出增速与家庭实收入水平表现具备同步性；随着消费偏好和需求结构的变化， 经历了第一阶段（1952-1974 年）大众消费普及化过程之后，70 年代

32、以来以食品和衣着为代表的日用基础消费占比趋势下行，而交通通信及教育娱乐医疗等升级品类消费支出占比持续提升。从服装消费品类结构来看，女装消费占比持续提升，90 年代以来男装和童装消费占比呈同步下行趋势。非农家庭年平均月度消费支出:YoY实收入消费支出鞋服:消费支出图 9：日本非农家庭平均月度鞋服消费支出增速以消费支出为上限25%20%15%10%5%19641966196819701972197 4197 6197 8198 0198 2198 4198 619881990199219941996199 8200 0200 2200 4200 6200 8201 00%-5%-10%资料来源：日

33、本总务省统计局，图 10：60 年代以来，日本非农家庭鞋服消费支出趋势下行图 11：70 年代以来，日本非农家庭女装消费占比持续提升非农家庭年平均月度消费支出结构40%35%30%25%20%15%10%5%0%100 %80%60%40%20%0%各类服装消费支出占比1963196519671969197119731975197719791981198319851987198919911993199519971999200120032005200720091967196 9197 119731975197 7197 919811983198 5198 7198 919911993199 51

34、99 719992001200 3200 5200 72009食品居住相关鞋服交通通信教育娱乐医疗男装女装童装资料来源：日本总务省统计局，资料来源：日本总务省统计局，从家庭消费支出的角度来看，景气上行阶段女装增速最高，童装消费增速先于经济增速下行，而景气下行阶段男装消费承压最显著。我们以日本总务省统计局披露的1963-2010 年非农家庭收入调查数据为基础，分析发现在 70 年代至 90 年代日本经济增长的大缓和阶段，女装消费表现出更高的弹性，男装消费整体偏稳、持平或略低于整体消费支出，童装消费则表现出较大的波动；90 年代以来在经济增长失速的背景下，服装消费整体增速较消费支出降幅更甚，其中前

35、期增速稳定的男装消费大幅下滑。从人均消费支出的角度来看，景气上行阶段女装消费弹性最大，90 年代后期失业率上升显著拖累装消费，童装消费韧性最强。考虑到人口年龄结构以及性别结构均会对家庭消费支出结构产生影响，我们在剔除上述因素后发现，在经济景气阶段日本非农家庭人均女装消费支出增速最明显，景气下行阶段人均童装消费支出韧性最强、男装消费支出下滑幅度最大。我们在前述分析中也指出，收入水平是家庭消费的基石，进一步结合失业率指标可以发现，90 年代以来日本男性失业率持续上升且较女性失业率更甚，或构成该阶段人均男装消费支出下滑的主因。图 12：日本非农家庭历史服装消费支出结构变迁及影响因素分析25%20%5

36、0%CAGR:月度消费支出196 7-1970197 0-1980198 0-1990199 0-2000200 0-2010GDP消费支出男装女装童装人口年龄结构40%15%10%30%20%5%0%10%-5%-10%0%1967197 01980199 02000201014岁及以上 男性14岁及以上 女性0-14岁 儿童196 7-1970197 0-1980198 0-1990GDP消费支出男装女装童装1967197 01980199 0CAGR:月度消费支出(剔除人口结构因素影响)6%失业率5%4%3%2%25%20%15%10%5%0%199 0-2000200 0-2010-5

37、%1%-10%-15%0%2000201 0男性女性总计资料来源：日本总务省统计局，60 年代以来中、低收入家庭消费支出占比呈“凹”型、90 年代末起明显提升，高收入家庭鞋服消费支出占比高于低收入家庭。除最高层级收入的家庭外，日本中、低收入家庭消费支出占比的趋势与日本家庭消费占 GDP 比重的变动趋势一致，受益于减税以及大力发展消费信贷等政策推动，90 年代后来开始上述家庭消费支出占比明显回升。从消费支出结构变迁的角度来看，70 年代至 90 年代日本经济大缓和时期，日本家庭整体鞋服消费支出占比出现明显下移，品类消费升级趋势显著，90 年代以来鞋服消费支出占比降幅趋于缓和；此外，高收入家庭鞋服

38、消费支出倾向强于中低收入家庭，但不同收入层级家庭间的差异存收窄趋势。图 13：60 年代以来，日本中、低收入家庭消费支出占比呈“凹”型 图 14：高收入家庭鞋服消费支出占总消费支出的比例高于低收入家庭消费支出/实收入家庭成员数量:个90%5.085%80%4.575%70%4.065%60%3.555%50%196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520073.0LowestSecond lowestMiddleSecond highestHighest1963

39、1965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007LowestSecond lowestMiddleSecond highestHighest 资料来源：日本总务省统计局，资料来源：日本总务省统计局，低生育率、低结婚率背景下，日本家庭规模不断缩小且单身群体规模不断扩大，陆续出现了以“一人居”、“一人食”为卖点的零售品牌，单身群体服装消费倾向也是影响全社会消费结构的重要一环。日本总务省统计局披露了 1995-2010 年日本不同年龄段单身人群的消费支出总量及结构，整体而言

40、 35-59 岁单身人群消费力最强但服装消费支出波动较大、35 岁以下单身人群消费能力较优且服装消费意愿最强。从消费支出总量角度来看，35-59 岁单身人群消费力最强，60 岁及以上消费力最弱；从服装消费支出绝对额来看，35 岁以下单身人群服装消费支出维持较高水平，35 岁以上单身人群支出总量趋势下行；从单身人群消费支出结构来看，35 岁以下单身人群服装消费支出维持较高水平，35 岁以上单身人群支出占比趋势下行。因此，少子化背景下有效把握年轻单身群体服装消费变化趋势是服装企业未来发展的重点之一。图 15：日本单身人群中，35 岁以下人群服装消费意愿最强（单位：日元）消费支出:￥服装消费支出:￥

41、服装消费支出占比240 ,00 013,0007%220 ,00 0200 ,00 012,00011,0006%10,000180 ,00 09,0005%8,000160 ,00 0140 ,0007,0006,0004%5,000120 ,00 0199 5 199 6 199 7 199 8 199 9 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0整体35岁35-59岁60岁及以上4,0003%199 5 199 6 199 7 199 8 199 9 200 0 200 1 200 2 200 3

42、200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0整体35岁35-59岁60岁及以上199 5 199 6 199 7 199 8 199 9 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0整 体 童装男装费，人均消费弹性维度童装女装男装；单身人群扩大且年轻群体服装消费意愿更强伴随着少子化与老龄化并存、家庭结构小型化以及失业率大幅攀升的社会背景，70 年代以来居民消费支出计划趋于理性且日渐谨慎，顺应此消费趋势日本出现了一批主打高性价比产品和简约化消费理念的服装及零售品牌。我们梳理

43、了截至 2018 年 12 月 3 日总市值排名靠前的日本服装及零售企业发现，迅销集团（UNIQLO 母公司）、NITORI（平价家居连锁店）、唐吉诃德（综合折扣商店）以及良品计划（MUJI 母公司）等公司排名居前。其中，迅销集团自 1984 年开设第一家优衣库门店以来，经历 30 余年发展，逐步成长为亚洲排名第一、全球市场排名前十的多品牌服装品牌集团；NITORI 自 1972 年 3 月开出两家连锁，随后以“确保质量与功能的同时价格减少 1/2”为目标，成长为日本最大的家居连锁店；唐吉诃德定位于 24 小时经营的折扣商店，于 1989 年开设第一家门店以来逐步成长为目前日本总市值排名第一的

44、综合货品商店；良品计划主打“无品牌”概念的 MUJI 系列产品，顺应了简约化的日杂消费趋势，自 1983 年在东京青山开设了第一家旗舰店以来截至最新财年实现了超过 34 亿美元的总营收。无独有偶，上述公司集中创立于 70-80 年代，在 90 年代以来社会消费萎缩的背景藉由高性价比产品和简约化的消费理念获得了快速发展。表 2：日本服饰及零售市值排名靠前的公司经营一览（单位：亿美元）行业分类行业成员2018/12/03FY18总收入市值收盘价市值PE总收入FY00-FY18FY08-FY18FY00-FY18FY08-FY18FY00-FY18FY08-FY18服装零售迅销集团552391938

45、30%263%525%453%662%509%家庭装饰零售NITORI1532551804%163%2943%331%2913%369%综合货品商店唐吉诃德9628851183%133%1041%763%881%749%综合货品商店良品计划762434254%134%597%621%851%777%资料来源：Bloomberg，（2018 年市值、PE、收盘价数据为截至 2018 年 12 月 3 日值）中国大众消费普及趋近尾声，消费分级正当时中国消费步入显著分化的第三阶段参考日本的发展，我们将中国从新中国成立以来的历史大致划分为三个阶段：1） 1949-1991 年经济低速增长阶段，生产端供

46、不应求、物质紧缺的消费阶段；2）1992-2007年经济快速增长阶段，消费普及、品牌化升级的阶段；3）2008 年至今经济结构调整阶段，消费结构走向分化。）1 3 5 7 9 1 3 59 9 9 9 9 0 0 09 9 9 9 9 0 0 01 1 1 1 1 2 2 2图 22：新中国成立以来，中国经济增长三阶段划分图 23：中国人均 GDP 在 2000 后开始出现加速GDP:不变价:同比（%3 5 7 9 1 3 5 7 9 1 3 5 7 9 1 3 5 7 95 5 5 5 6 6 6 6 6 7 7 7 7 7 8 8 8 8 89 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9

47、9 9 9 9 9 9 91 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 13020100(10)(20)10000中国人均GDP:美元900080007000600050004000200720092011201320152017300020001000198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620170中国(30)资

48、料来源：Wind，资料来源：Wind，图 24：城镇及农村居民人均可支配收入的阶段划分图 25：消费支出增速在收入预期改善阶段加速，农村增速优于城镇25403520301525201015510578901234567800011111111100000000000M2222222222298901234567890123456889999999999000000099999999999900000001111111111112222222城镇居民家庭:人均可支配收入:实际同比:%农村居民家庭:人均纯收入:实际同比:%90123456778888888899999999911111111119

49、811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620179M1800-5-5全国城镇居民人均消费支出:累计同比:% 全国农村居民人均消费支出:累计同比:%资料来源：Wind，资料来源：Wind，1949-1991 年经济低速增长阶段，生产端供不应求、物质紧缺的消费阶段该阶段人均 GDP 在 300 美元以下，生产力水平低下，物质匮乏导致消费品市场表现显著的卖方市

50、场特征；居民收入水平低，消费水平及选择能力较弱。改革开放后，生产力得到一定释放，物质紧缺得到缓解，购物渠道以传统经销社、个人囤货运输倒卖为主， 消费主体以家庭为主。1992-2007 年经济快速增长阶段，大众普及与品牌化升级的消费阶段以1992 年南巡讲话和2001 年中国加入WTO 等事件作为关键节点，中国经济快速发展、城镇化加速，人均 GDP 从 300 美元提升至近 3000 美元，消费迎来黄金发展期。但城乡二元结构差异使得不同收入水平的居民消费结构出现差异。以城镇为例，90 年代以冰彩洗为代表的耐用消费品得到快速普及，消费主体以家庭为主、追求大量消费；进入 2000 年以后，消费迎来品

51、牌化快速升级的阶段，娱乐体验式消费开始逐渐出现。互联网快速普及，沟通效率大幅提升，也推动网购渗透率提升；社会价值观开始从重视家庭、社会向重视个人过渡。农村的消费较城镇表现出一定的滞后性，其耐用消费品的普及在 2000 年之后进行，相对应的品牌化升级的时间也晚于城镇。图 26：以冰彩洗为代表的耐用消费品在农村的渗透率提升显著晚于城镇图 27：社零总额在 2000-2007 年间加速增长1601401201008060402001983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 城镇:彩电:台 城镇:洗衣机:台 城镇:电冰箱:台农

52、村:彩色:台农村:洗衣机:台农村:电冰箱:台35%社会消费品零售总额:名义同比 年30%25%20%15%10%5%1953195519571959196119631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520170%-5%-10%-15%-20% 资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，2008 年至今经济结构调整阶段，消费结构走向分化2008 年金融危机导致 GDP 增速显著放缓，居民可支配收入及支出增速也同步放缓，农村居

53、民增速弹性优于城镇；人均 GDP 从 3000 美元提升至 8000 美元以上，消费步入分化阶段。一方面，个性化、差异化、品质化、娱乐休闲化消费倾向蔓延，中国消费者成为全球最大奢侈品消费群体，电影荧幕总数及票房收入快速发展等，以个人的自我满足和快乐为第一的消费主义逐渐发展成社会主流；另一方面，朴素无品牌意识开始逐渐出现，大城市人口出现净流出趋势，以手机为代表的部分品类中国产品牌的偏好度显著提升，消费多元化趋势明显。与此同时，城镇居民与农村居民消费偏好表现出明显的差异，在一线城市渗透率极低的拼多多超越京东成为中国活跃用户数第二的电商 app，显示出低线城市消费群巨大的消费潜力；同时，移动电商、社

54、交媒体等技术快速发展所带来的信息及渠道扁平化，以及城市人口回流等又促进不同线际城市之间消费趋同，消费多元化特征明显。图 28：中国人奢侈品消费在全球奢侈品市场中占比快速提升图 29： 电影银幕总数及票房收入在 2011 年后迎来加速增长60,00050,00040,00030,00020,00010,00002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017银幕总数（块） 年电影票房收入（亿元） 年6005004003002001000资料来源：Bain，资料来源：国家统计局，图 30：14-18 年，唯品会国际母婴

55、品类在低线城市的用户增长率更高图 31：北上常住人口持平或小幅回落，而代表性二线城市人口快速提升300%250%3500常住人口：万人3000200%150%250020001500100%50%0%用户数增长率一线二线三线四线五线六线10005000北京上海成都重庆西安2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017资料来源：唯品会，资料来源：国家统计局，表 3：新中国成立至今，消费阶段划分及主要特征一览2008 至今后期前期1949-1991代表性特征1992-2007（美元）生育率2.6%-2.4%2%-1.5%1.5%-1.6%1.60

56、%老龄化率3.7%-5.7%5.7%-6.8%6.8%-8.0%8%-10.6%城镇化率小于 27%27%-35%35%-45%45%-58%人均 GDP小于 300300-900900-30003000+，目前超过 8000社会背景自然灾害，改革开放南巡讲话，国企改革，香港澳门回归加入WTO，经济水平空前提升非典、申奥成功金融危机、四万亿、汶川地震， 房价上涨，二孩放开、减税技术背景/宣传媒介广播、报纸、磁带电视机、固定电话与寻呼机普及手机、个人电脑及互联网快速普及移动互联网突飞猛进，大数据、云计算、人工智能，物联网等新兴技术进一步应用与普及。社会价值观消费特征典型商品/服消费属于私有主义重

57、视家庭、社会生产供不应求，卖方市场，消费者选择力较弱。消费主体以家庭为主。消费属于私有主义重视家庭、社会生产力迅速发展，消费者开始追求物美价廉商品和一次购足的家庭需求。消费主体以家庭为主，追求大量消费。私有主义，重视个人品质化、品牌化消费发展，娱乐性消费逐渐出现，偏好国外品牌，消费主体向个人过渡，大城市倾向。手机、PC、汽车、品牌服装、私有主义，重视个人， 共享意识开始出现个性化、差异化、品质化、娱乐休闲化消费倾向出现，快节奏追求便利性。国产品牌偏好度提升，朴素无品牌意识开始逐渐出现，大城市人口出现流出。智能手机、奢侈品、化妆品、出务典型企业/品牌缝纫机、自行车、黑白电视彩电，冰箱，洗衣机，录

58、音机蝴蝶牌缝纫机、永久自行车、北长虹、步步高、桑塔纳京牌电视机传统经销社、个人囤货运输倒旅游微软、联想、NIKE、李宁、康师傅、新东方境游、电影、手游腾讯、阿里巴巴、饿了么、茅台、华为、携程、优衣库、GUCCI购物中心、移动购物、跨境电商、购物渠道卖、百货逐渐出现百货、超市、街边店购物中心、超市、网购逐渐普及便利店资料来源：对比中日消费历程，现阶段中国大众消费普及基本完成，消费多元化特征增强。对比中国和日本的消费阶段我们发现，以家电为代表的耐用消费品在中国的渗透率已基本趋于饱和，“家电下乡”政策的推进加速了其在低线城市的渗透，中国已基本完成日本 1952-1974 年大众消费普及历程。2000

59、 年以来，伴随着社会经济的快速发展，中国逐渐迈入个性化品牌化消费的时代，但因为中国幅员辽阔，不同年龄段、不同线级城市的人群从收入水平、消费特征等存在显著差异，所处的消费阶段也较日本存在差异。人口结构及生育率类似于日本 80 年代后期，城镇化率显著落后日本。从宏观指标上对比，2017 年中国 GDP 增速为 6.7%，优于日本泡沫经济时期；2017 年中国人均 GDP 为 8,827 美元，大致相当于日本 80 年代初期；城镇化率 58%，不足日本 60 年代水平， 较低的城镇化率或源于中国显著的城乡二元结构；从生育率的角度来看，中国多年计划生育政策的执行导致了生育率偏低，但仍优于日本，中国当前

60、生育率水平相当于日本1988 年左右的水平，2000 年初期伴随经济提速，中国生育率出现小幅提升，二孩政策放开后也推动生育率在 2015-2016 年出现小幅改善；从人口结构的角度来看，目前中国65 岁及以上的老龄人口占比大致相当于日本 1987 年左右的水平，尚处于其泡沫经济巅峰时期，未进入老龄化社会，但不容忽视的是，中国的劳动力人口占比从 2009 年高点后出现下降，老龄化出现加速。图 32：中国当前 GDP 增速仍显著高于日本泡沫经济时代水平图 33：中国当前城镇化率不足日本 60 年代水平2520151050-5-10GDP增速19631965196719691971197319751