中证500内因子表现不佳全市场内因子继续强势

1、在大类资产配置研究中，权益资产作为核心标的，一般使用宽基指数作为底层资产。投资工具上可以直接选择指数类基金，指数基金中又有指数增强类基金、被动指数基金可供选择。相对被动指数基金，指数增强基金有明显优势：一是指数增强基金限制了持仓标的指数成分股不低于80%，跟踪误差也有相应约束，保证了紧密跟踪指数的同时获取一定的超额收益。二是在近几年的实际投资效果上，大多数指数增强基金相对于被动指数基金都有明显的超额收益。三是指数增强基金主要采用多因子选股模型，具备量化投资的科学性、纪律性、系统性等特点。多因子选股模型与指数增强基金介绍参见附录 4.1。在本周报中，我们首先对国内主要宽基指数的公募指数增强基金产

2、品的今年和近两年的业绩表现进行周度跟踪，供投资者参考。然后，指数增强基金主要使用的多因子选股模型，我们对模型中常用因子的表现进行跟踪，展示不同股票池（沪深 300 成分股、中证 500 成分股、全市场）中各类选股因子表现，主要包括不同时间区间单因子的超额收益、大类因子的超额收益和多空收益情况。最后，介绍展示我们团队基于权益因子库构建的沪深 300 指数增强组合、中证 500 指数增强组合的表现。权益因子和指数增强组合历史表现参见附录 4.2-4.4。其中，中证500 指数增强组合的构建过程详见报告使用基本面因子构建中证 500指数增强策略初探权益配置因子研究系列 02_20220720。公募指

3、数增强基金表现我们统计了 2022 年 1 月 1 日之前成立的公募基金指数增强产品。从跟踪指数来看，主要以沪深 300、中证 500 为主。截至 2022 年 8 月 19 日,其中沪深 300 指数增强产品有 49 只，规模 612 亿；中证 500 指数增强产品有 49 只，规模 481 亿。我们直接以对应指数为比较基准，超额收益为产品区间收益减去基准指数区间收益。公募沪深 300 指数增强产品表现截至 2022 年 8 月 19 日,今年收益排名前五的是鹏华沪深 300 指数增强（005870.OF）、万家沪深 300 指数增强 A（002670.OF）、博时裕富沪深 300A（050

4、002.OF）、国投瑞银沪深 300 量化增强 A（007143.OF）、申万菱信沪深 300 指数增强 A（310318.OF),本年收益分别为-6.49%、-6.89%、-9.5%、-10.41%和-10.45%,相对沪深 300 指数的超额收益分别为9.49%、 9.09%、6.48%、5.56%和5.52%,超额收益最大回撤分别为-0.81%、-1.12%、-0.48%、-0.89%和-1.04%。公募基金沪深 300 指数增强产品 2022 年以来收益前 20 名的收益情况如下表。.本年近两年基金代码基金名称收益超额收益超额收益最大回撤收益超额收益超额收益最大回撤最新规模(亿元）00

5、5870.OF鹏华沪深300指数增强-6.49%9.49%-0.81%5.41%19.16%-4.66%5.47002670.OF万家沪深300指数增强A-6.89%9.09%-1.12%1.68%15.42%-3.22%16.63050002.OF博时裕富沪深300A-9.50%648%-0.48%-8.11%5.64%-3.74%58.51007143.OF国投瑞银沪深300量化增强A-10.41%556%-0.89%3.94%17.69%-2.66%11.90310318.OF申万菱信沪深300指数增强A-10.45%552%-1.04%-3.03%10.71%-3.34%10.9800

6、5530.OF汇添富沪深300指数增强A-10.53%545%-0.65%4.67005137.OF长信沪深300指数增强A-10.56%542%-2.48%2.27%16.02%-8.88%3.09007044.OF博道沪深300指数增强A-11.00%498%-1.48%-4.78%8.97%-6.28%2.79008238.OF中泰沪深300指数增强A-11.07%491%-0.30%0.70%14.45%-1.34%2.39010872.OF博时沪深300指数增强A-11.07%490%-1.17%0.26007275.OF银河沪深300指数增强A-11.39%459%-0.82%5.

7、28%19.02%-1.75%1.73012206.OF中泰沪深300指数量化优选A-11.41%457%-0.50%1.05004190.OF招商沪深300指数增强A-11.47%450%-1.50%-5.92%7.82%-4.84%5.23002310.OF创金合信沪深300指数增强A-11.54%444%-0.88%-2.93%10.82%-3.07%3.96561990.SH招商沪深300ETF-11.63%435%-2.15%4.60001015.OF华夏沪深300指数增强A-11.63%434%-0.92%-3.02%10.73%-3.21%23.79010908.OF大成沪深30

8、0增强A-11.70%428%-2.51%2.09005248.OF新华沪深300指数增强A-11.93%405%-1.42%-2.53%11.22%-4.01%2.24000512.OF国泰沪深300指数增强A-11.96%401%-1.44%-5.83%7.92%-6.42%1.78004788.OF富荣沪深300增强A-12.14%384%-1.66%16.14%29.89%-5.60%20.79表 1：公募沪深 300 指数增强产品本年收益前 20 名Wind，2022 年以来和近两年的公募沪深 300 指数增强产品前 10 名的超额收益曲线如下。图 1： 2022 年公募沪深 300

9、 增强产品前 10 名超额收益 图 2： 近两年公募沪深 300 增强产品前 10 名超额收益Wind，Wind，公募中证 500 指数增强产品表现截至 2022 年 8 月 19 日,今年收益排名前五的是国泰君安中证 500A（014155.OF）、嘉实中证 500 指数增强 A（008778.OF）、红土创新中证 500 指数增强 A（006783.OF）、万家中证 500 指数增强 A（006729.OF）、华泰柏瑞中证 500 增强ETF（561550.SH),本年收益分别为-4.37%、-4.45%、-5.59%、-5.65%和-5.95%,相对中证 500 指数的超额收益分别为 8

10、.77%、 8.69%、7.56%、7.5%和 7.2%,超额收益最大回撤分别为-0.87%、-1.29%、-3.2%、-1.52%和-1.67%。公募基金中证 500 指数增强产品 2022 年以来收益前 20 名的收益情况如下表。.12.66%3.47-7.63%8.54%-1.89%5.18-7.97%泰达500增强LOF162216.SZ2.95-7.15%5%14.110.03%-1.86%5.21-7.94%长信中证500指数增强A004945.OF0.21-5.19%53%73.41%-1.93%5.47-7.68%富安达中证500指数增强007943.OF5.71-4.00%6

11、3%117.51%-1.80%5.63-7.51%创金合信中证500指数增强A002311.OF0.57-19.24%-9.81%-13.92%-1.64%5.78-7.37%国泰中证500指数增强A003760.OF5.93-1.13%5.82-7.32%易方达中证500量化增强A012080.OF79.56-4.96%57%106.45%-1.30%5.90-7.25%富国中证500指数增强A161017.SZ17.94-5.84%3%21.016.91%-1.41%6.01-7.14%国投瑞银中证500量化增强A005994.OF29.39-4.10%2%16.212.10%-2.48%

12、6.46-6.69%申万菱信中证500优选增强A003986.OF27.94-1.90%6.68-6.47%华夏中证500指数智选A013233.OF26.48-8.89%28.14%24.02%-1.94%6.70-6.45%华夏中证500指数增强A007994.OF0.45-14.15%0.39%-3.73%-2.66%6.78-6.37%华宝中证500指数增强A005607.OF5.24-1.93%6.84-6.31%光大保德信中证500指数增强A013639.OF0.13-8.38%15%106.04%-2.92%6.84-6.31%富荣中证500指数增强A004790.OF18.81

13、-7.10%1%20.216.09%-2.03%6.90-6.25%景顺长城中证500指数增强006682.OF9.01-1.67%7.20-5.95%华泰柏瑞中证500增强ETF561550.SH3.68-3.47%9%17.213.17%-1.52%7.50-5.65%万家中证500指数增强A006729.OF0.46-7.14%6%17.613.54%-3.20%7.56-5.59%红土创新中证500指数增强A006783.OF1.73-4.99%78%117.66%-1.29%8.69%-4.45%嘉实中证500指数增强A008778.OF12.88-0.87%8.77%-4.37%国

14、泰君安中证500A014155.OF最新规模(亿元）超额收益最大回撤超额收益收益超额收益最大回撤超额收益收益基金名称基金代码近两年本年表 2： 公募中证 500 指数增强基金 2022 年以来收益前 20 名Wind，2022 年以来和近两年的公募中证 500 指数增强产品前 10 名的超额收益曲线如下。图 3： 2022 年公募中证 500 增强产品前 10 名超额收益 图 4： 近两年公募中证 500 增强产品前 10 名超额收益Wind，Wind，因子表现指数增强基金主要使用的多因子选股模型，下面跟踪展示常用的单因子、大类因子的不同时间区间的表现。我们从估值、盈利、成长、公司治理、价量、

15、超预期等多种投资逻辑出发构建常用因子库。在具体使用上，除市值因子以外，其他因子均进行因子中性化处理。市值行业中性化处理具体做法是：在初步计算得到因子原始值后，首先进行绝对中位数法去极值，并进行 Z-Score 标准化 ，然后以每个股票标准化后的因子作为因变量，对数市值和中信一级行业虚拟变量作为自变量进行横截面回归，将回归后的残差作为每个股票因子值。一般认为，经过中性化处理后的因子，排除了市值和行业的影响，可以更好地反映因子的投资逻辑和选股效果。单因子表现由于篇幅有限，我们从因子库中选出 30 多个因子进行重点跟踪，每类 因子只展示代表性因子。单因子收益表现的考察方式，主要使用组合优 化方法，控

16、制市值、行业暴露，使用线性规划求解因子最大化得分组合，考察该组合相对于基准指数的超额收益情况。表 3 展示了本周、本月、本年三种股票池（沪深 300 成分股、中证 500 成分股、全市场）内单因子最大化得分组合的超额收益表现。单因子的历史绩效见附录 4.2。沪深 300 股票池内，本周（2022-08-15 至 2022-08-19）超额收益较好的因子是过去 90 日报告上下调比例、标准化预期外单季度归母净利润、过去 60 日盈利调整,超额收益分别为 1.93%、1.6%、1.32%;本周超额收益较差的因子是分析师覆盖度、单季度毛利率、过去 60 日持股比例变动。本年超额收益较好的因子是分析师

17、预期 PEG、过去 60 日盈利调整、市净率倒数,超额收益分别为 10.55%、7.37%、7.29%;本年超额收益较差的因子是过去 60 日持股比例变动、分析师覆盖度、净经营资产收益率。中证 500 股票池内，本周（2022-08-15 至 2022-08-19）超额收益较好的因子是股息率、单季度归母净利润、市盈率倒数,超额收益分别为 0.6%、 0.56%、0.44%;本周超额收益较差的因子是预期 EP20 日变化、单季度毛利率、标准化预期外单季度扣非 ROA。本年超额收益较好的因子是分析师预期PEG、PEG、过去60 日盈利调整,超额收益分别为10.02%、8.11%、 7.52%;本年

18、超额收益较差的因子是净经营资产收益率、一个月涨跌幅、预期 EP20 日变化。全市场股票池内，本周（2022-08-15 至 2022-08-19）超额收益较好的因子是过去 60 日盈利调整、单季度归母 ROE、标准化预期外单季度归母净利润,超额收益分别为 2.07%、0.89%、0.87%;本周超额收益较差的因子是一个月涨跌幅、过去 60 日持股比例变动、分析师覆盖度。本年超额收益较好的因子是 PEG、分析师预期 PEG、单季度归母净利润,超额收益分别为 12.55%、10.53%、9.43%;本周超额收益较差的因子是净经营资产收益率、单季度扣非 ROA 变动、单季度毛利率。具体见下表。表 3

19、：单因子组合优化的超额收益单因子组合优化 超额收益沪深300股票池中证500股票池全市场类别因子名本周本月本年本周本月本年本周本月本年北上资金 过去60日持股比例变动过去5日净流入标准化预期外单季度扣非净利润越大越好越大越好越大越好-0.48%-0.04%0.29%-0.98%-0.16%0.77%-5.11%-3.26%2.59%0.07%-0.27%-0.37%0.03%1.17%-0.62%2.40%4.41%5.85%-1.02%-0.58%-0.21%0.33%-0.48%0.59%4.84%2.60%4.92%超预期成长标准化预期外单季度归母净利润标准化预期外单季度扣非ROA标准化

20、预期外单季度扣非ROE单季度扣非ROA变动单季度扣非ROE变动单季度扣非净利润增长率单季度营业利润增长率 分析师预期PEG过去60日盈利调整越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好1.60%0.07%0.54%0.00%0.18%0.13%0.21%1.29%1.32%2.21%-0.21%0.08%-0.37%0.46%1.23%0.41%1.89%2.09%1.60%-0.01%2.55%2.51%2.79%6.04%-0.45%10.55%7.37%-0.30%-0.60%0.00%-0.32%-0.07%0.00%0.20%-0.04%-0.22%-0.

21、98%-0.98%-0.39%-0.39%-0.09%-0.57%-0.31%-0.34%0.40%6.09%4.58%5.46%5.41%6.07%6.02%4.51%10.02%7.52%0.87%0.06%-0.55%-0.42%-0.31%0.50%-0.53%0.18%2.07%0.11%0.38%-1.04%0.32%0.44%0.47%0.01%-0.41%0.42%5.96%2.44%3.90%0.05%4.53%5.38%1.71%10.53%7.62%分析师单季度归母净利润超分析师预期幅越大越好0.58%0.28%2.41%-0.50%-0.08%4.81%0.46%1.8

22、9%3.66%过去90日报告上下调比例分析师覆盖度预期EP20日变化公司治理 前三高管薪酬单季度归母净利润市净率倒数股息率越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好1.93%-1.52%-0.17%0.23%0.83%1.30%1.03%1.27%-1.74%0.55%0.35%0.73%1.46%0.32%5.37%-4.20%3.82%4.84%5.36%7.29%5.04%0.41%0.09%-0.69%-0.55%0.56%0.30%0.60%0.47%1.58%-0.42%-0.33%1.26%0.51%0.54%5.27%2.81%-0.29%1.53%4.95%3.

23、13%4.85%0.80%-0.82%-0.33%0.06%0.22%0.45%0.03%1.27%-1.03%0.37%-0.05%-0.37%-0.15%0.51%2.84%1.73%5.63%6.17%9.43%8.87%8.02%估值EBIT2EV市盈率倒数EP分位数 PEG公告后跳空价量一个月涨跌幅一个月特质波动率20日换手率 单季度毛利率盈利净经营资产收益率单季度归母ROA单季度归母ROE越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越小越好越小越好越小越好越大越好越大越好越大越好越大越好0.83%0.75%0.98%1.30%-0.07%0.20%0.81%-0.06%-0.74%-0

24、.26%-0.18%0.92%0.30%1.01%1.25%1.38%0.16%1.72%1.44%0.14%-1.68%-0.61%-0.87%0.66%1.40%5.91%5.84%1.70%3.47%4.86%5.92%3.38%6.00%-3.71%1.69%2.83%-0.27%0.44%0.06%-0.14%0.31%-0.26%-0.23%0.23%-0.62%-0.47%-0.28%-0.20%-0.46%0.78%0.45%-0.63%-0.24%1.19%-0.11%0.34%-0.21%-1.04%-0.48%-0.53%0.53%5.18%1.68%8.11%4.91%

25、-0.90%3.28%0.39%0.09%-1.82%0.98%3.92%0.06%0.25%0.37%0.85%0.46%-1.14%-0.33%-0.81%-0.25%-0.31%-0.38%0.89%-0.47%-0.71%0.11%0.95%1.00%1.05%-0.74%-0.78%0.77%-0.19%-1.36%0.31%5.39%8.71%4.68%12.55%4.14%3.85%6.67%8.38%1.00%-1.84%1.93%6.96%Wind，朝阳永续，大类因子表现下面考察因子库的大类因子在三种股票池（沪深 300 成分股、中证 500成分股、全市场）、不同时间区间（本

26、周、本月、本年）的表现。每类因子内部权重使用等权加权方式，采用分组测试考察大类因子表现。其中，中证 500 和全市场股票池分 10 组，沪深 300 股票池分 6 组。多头组合为每周末前 10%（或 16%）股票等权组合，空头组合为每周末后 10%（或 16%）股票等权组合。大类因子超额收益计算方式为每周多头组合收益-基准指数；多空收益计算方式为每周多头组合收益-空头组合收益。此外，全市场股票池的基准为中证 500 指数。大类因子的历史绩效见附录 4.3。沪深 300 股票池大类因子表现沪深 300 股票池内，本周（2022-08-15 至 2022-08-19）超额收益较好的大类因子是估值、

27、分析师、超预期,超额收益分别为 1.44%、0.87%、0.75%;本周超额收益较差的大类因子是市值、盈利、价量。本年超额收益较好的大类因子是分析师、成长、超预期,超额收益分别为 20.74%、6.73%、 6.46%;本年超额收益较差的大类因子是北向、市值、盈利。具体见下表。0.93-0.67%-1.69%-6.07%3.67%0.27%4.05%2%5.1016.92%5.03%-1本年1.22%1.92%.24%-10.49%2.02%0.52%2.25%.26%-0本月-1.38%0.06%.39%-11.74%.71%-00.83%.91%-0本周.21%-0.89%-06%0.40

28、.26%.21%-0.11%-1.37%-0.01%-02022.08.19.16%-00.04%0.04%.79%-00.60%0.58%0.54%.58%-02022.08.18.24%-10.08%.29%-0.59%-00.37%.59%-0.58%-0.46%-02022.08.17.46%-0.02%-0.04%-0.22%-00.05%.73%-00.50%0.65%2022.08.161.41%.59%-0.11%-0.05%-0%0.92%1.150.75%.50%-02022.08.15多空收益0.40%-0.15%3.96%4.03%20.74%6.73%6.46%-5.

29、73%本年1.80%0.87%-0.18%3.66%1.78%2.22%2.54%-0.82%本月-0.49%-1.70%-0.34%1.44%0.87%-0.20%0.75%-0.11%本周.44%-00.31%.04%-0%.18%-0.97%-0.70%-00.59%2022.08.190.25%.07%-06%0.40.12%0%0.5%0.86%0.79.28%-02022.08.18.17%-10.02%.23%-0.06%-00.26%.20%-0.30%-0.64%-02022.08.17.34%-0.15%-0.29%-00.08%.22%-0.61%-034%0.0.48%

30、2022.08.161.22%.20%-1.24%-00.36%0.50%0.72%0.62%.25%-02022.08.15超额收益盈利市值价量估值分析师成长超预期北上资金区间沪深300 内表 4：沪深 300 大类因子超额收益和多空收益Wind，朝阳永续，下图展示了 2022 年以来沪深 300 指数成分股内大类因子超额收益和多空收益曲线。图 5： 2022 年沪深 300 内大类因子超额收益曲线图 6： 2022 年沪深 300 内大类因子多空收益曲线Wind，朝阳永续，Wind，朝阳永续，中证 500 股票池大类因子表现中证 500 股票池内，本周（2022-08-15 至 2022-

31、08-19）超额收益较好的大类因子是公司治理、估值、成长,超额收益分别为0.14%、0.01%、-0.03%;本周超额收益较差的大类因子是盈利、超预期、价量。本年超额收益较好的大类因子是市值、估值、分析师,超额收益分别为 13.87%、13.35%、 12.51%;本年超额收益较差的大类因子是盈利、价量、超预期。具体见下表。.0.0.%.2.40%14.83%18.2281%12.5.81%19.85%6%14.14.10%6.57%本年-0.76%-1.46%1.27%-1.46%-0.51%0.82%-2.48%-2.98%1.01%本月-1.89%-2.85%-0.92%-0.65%-0

32、.04%-0.98%-0.73%0.08%-0.46%本周.15%-0%830.%001.58%1.62%1.44%0.18%-052%0.%0.782022.08.19.21%-021%-1.0%40.77%.-052%-0.82%-0.60%-049%-0.0.07%2022.08.18.48%-1%730.08%-0.64%.-037%-0.04%-1.76%-0.88%-0.43%-02022.08.17.45%-076%.-098%.-097%.-083%.-001%-0.13%0.42%0.56%-02022.08.169%.3044%-2.24%.-117%0.09%0.46%0

33、.9%60.52%0.32%-02022.08.15多空收益-0.22%13.87%4.20%13.35%69%8.12.5190%8.5.30%7.02%本年-0.77%-0.74%-0.57%-0.79%-0.59%0.89%-0.92%-1.22%-0.15%本月-1.17%-0.69%-0.83%0.01%0.14%-0.48%-0.03%-0.88%-0.23%本周.08%0%0.925%0.51.19%1.07%41%.09%0.23%0.11%-02022.08.19.34%-0.65%-0.24%-0.65%-0.39%-0.63%-0.43%-0.42%-00.24%2022

34、.08.18.90%-00.12%.05%-0.35%-0.12%-0.50%-0.40%-0.74%-0.16%-02022.08.17.49%-00.17%.31%-0.38%-0.18%-0.06%-028%0.00%0.12%-02022.08.168%.40.23%-1.78%-00.20%.24%-030%44%0.05%0.08%-02022.08.15超额收益盈利市值价量估值公司治理分析师成长超预期北上资金区间中证500内表 5：中证 500 大类因子超额收益和多空收益Wind，朝阳永续，下图展示了 2022 年以来中证 500 指数成分股内大类因子超额收益和多空收益曲线。图

35、7： 2022 年中证 500 内大类因子超额收益曲线图 8： 2022 年中证 500 内大类因子多空收益曲线Wind，朝阳永续，Wind，朝阳永续，全市场大类因子表现全市场股票池内，本周（2022-08-15 至 2022-08-19）超额收益较好的大类因子是成长、超预期、价量,超额收益分别为 1.04%、0.86%、0.85%;本周超额收益较差的大类因子是盈利、分析师、北上资金。本年超额收益较好的大类因子是价量、市值、成长,超额收益分别为 23.82%、23.22%、 20.94%;本年超额收益较差的大类因子是盈利、北上资金、分析师。具体见下表。0.41%0.0.1.32-1.18%3.

36、24%248.83%19.26%14.04%16.07%14.97%9.22%5.11%本年-0.38%2.53%3.39%-0.06%-0.14%0.65%0.58%-0.12%0.50%本月-1.07%0.61%-0.51%-0.63%-0.62%-1.30%0.87%0.28%-0.55%本周.28%-0.28%-01.54%1.0454%0.31%-0.30%-00.13%2022.08.190.21%0.35%.27%-0-0.83%-1.02%-0.67%.27%00.28%.10%-02022.08.18.52%-0.35%-044%-0.18%.33%0-0.25%.31%-0

37、.49%-0.29%-02022.08.17.34%-066%.81%-0-0.35%-0.31%-0.44%.29%00.11%.04%-02022.08.16.13%-00.24%.39%-1-0.57%-0.65%-0.47%.940%0.68.24%-02022.08.15多空收益6.24%23.22%23.82%20.90%17.8958%14.%20.94%18.377.89%本年0.68%1.65%1.47%-0.31%0.35%0.91%1.03%1.13%0.39%本月-0.14%0.53%0.85%0.39%0.58%-0.05%1.04%0.86%-0.04%本周-0.2

38、6%-0.01%0.25%0.96%0.520.04%-0.32%-0.42%0.18%2022.08.196%0.540%0.%0.65-0.20%0.08%20%0.%0.71%0.760.21%2022.08.18-0.64%-0.29%-0.17%-0.25%-0.21%-0.37%-0.46%-0.55%.08%-02022.08.170.03%40%0.39%0.0.18%.24%00.02%7%0.40.05%2022.08.160.17%0.04%-0.26%-0.29%-0.04%0.05%0.64%0.67.39%-02022.08.15超额收益盈利市值价量估值公司治理分析

39、师成长超预期北上资金区间全市场表 6：全市场大类因子超额收益和多空收益Wind，朝阳永续，下图展示了 2022 年以来全市场大类因子超额收益和多空收益曲线。图 9： 2022 年全市场大类因子超额收益曲线图 10： 2022 年全市场大类因子多空收益曲线Wind，朝阳永续，Wind，朝阳永续，指数增强组合表现我们基于权益因子库的 500 多个因子，筛选出在沪深 300 指数和中证500指数股票池中有效的因子，使用多因子选股模型在两个指数成分股内分别构建周度指数增强组合。具体组合构建上，严格控制市值行业中性，并对个股权重进行约束，使用组合优化求解个股权重构建组合。组合优化参数设置上，对于沪深 3

40、00 股票池，使用 70 多个有效因子，控制市值行业严格中性，设置个股权重上限 8%和个股权重偏离上限 3%；对于中证 500 股票池，使用 100 多个有效因子，控制市值行业严格中性，设置个股权重偏离上限 1%和个股权重上限 1%。我们每周对成分股内指数增强组合的表现进行持续跟踪。两个组合的历史回测收益表现见附录 4.4。截至 2022 年 8 月 19 日，沪深 300 指数增强组合本周收益-0.51%，沪深300 指数收益-0.96%，超额收益为 0.45%；本月收益-0.13%，沪深 300 指数收益-0.46%，超额收益为 0.33%；本年收益-12.59%，沪深 300 指数收益-

41、15.98%，超额收益为 3.39%，超额收益最大回撤为-3.1%。截至 2022 年 8 月 19 日，中证 500 指数增强组合本周收益-1.13%，中证500 指数收益-0.45%，超额收益为-0.68%；本月收益 0.47%，中证 500 指数收益 1.55%，超额收益为-1.08%；本年收益-5.87%，中证 500 指数收益-13.15%，超额收益为 7.28%，超额收益最大回撤为-1.53%。2022 年以来沪深 300 指数增强组合、中证 500 指数增强组合收益曲线如下图。图 11： 2022 年沪深 300 指数增强组合表现图 12： 2022 年中证 500 指数增强组合

42、表现Wind，朝阳永续，Wind，朝阳永续，注：具体持仓可以关注 Wind 组合管理中的“配置-沪深 300 指数增强组合”、“配置-中证 500 指数增强组合”。附录指数增强基金与多因子选股模型公募指数增强基金是指基金经理在力求对基准指数进行有效跟踪的基础上，通过数量化方法进行积极的指数组合管理与风险控制，力争实现投资收益能够跟踪并适度超越基准指数的一类基金。指数增强基金合同对投资组合比例有明确的限制，主要条款一般有：1)股票资产占基金资产的比例在 8095%，投资标的指数成份股及其备选成份股的比例不低于非现金基金资产的 80%；2)每个交易日保持不低于基金资产净值 5%的现金或到期日在一年

43、以内的政府债券；3)力争控制基金净值增长率与业绩比较基准之间的日均跟踪偏离度的绝对值不超过 0.5%，年化跟踪误差一般不超过 78%。指数增强型基金，既秉持了指数化投资的理念，也认同主动管理能够获取超额收益的观点。指数增强产品是指数基金的“加强版”。指数增强基金主要是在指数成分股内使用多因子选股模型，一般会控制行业和个股的偏离程度，保证对指数的有效跟踪；而通过对行业和个股权重的小幅偏离可以获取一定超额收益。除了多因子选股外，还有一些辅助性的投资策略，主要有以下几种：（1）行业轮动策略，适度调高（调低）看好（看空）的行业、板块在组合中的权重，获取增强收益。（2）网下打新策略，2020、2021

44、年打新收益很高，对于规模在 1-3 亿的基金产品，2020-2021 年的每年打新收益可以达到 8%-10%；基金规模增大的话，收益会摊薄。2022 年受行情拖累，打新收益明显减少。（3）负基差下，做多股指期货。在股指期货长期处于负基差的情况下，可以买入一定比例股指期货合约来替代股票现货，从而获取基差收敛的增强收益。（4）对于 20%的非成分股仓位，还可以使用全市场选股的策略做增强收益。由于选股空间更大，全市场选股可以构建更多样的策略，超额收益会比成分股内选股要高一些。下面主要介绍指数增强基金的核心模型多因子模型。多因子模型（Multiple-Factor Model, MFM）属于国内外主流

45、量化选股模型之一。使用多个因子预测股票未来收益，筛选预期收益较好的股票，以期战胜基准指数。学术研究上，这类模型属于资产定价理论，最早起源于 CAPM资产定价理论，1970 年罗斯提出 APT 多因素模型，该模型认为股票未来的收益可以用若干因素来解释： = 0 + 11 + 22+. . . 但是并没有指出哪些具体的因素。实证研究方面，1992 年Fama 和French提出三因素模型，使用市场、市值、估值三个因子作为自变量解释股票未来收益，效果不错。 = + 1( ) + 2 + 3 + 在目前实际投资研究过程中，多因子模型使用估值、盈利、成长、公司治理、价量（反转、流动性、波动性等）、分析师

46、预测、超预期等几大类因子进行选股，构建一篮子股票的投资组合。多因子选股模型的体系广义上讲，一般由有三部分组成：收益预测模型、风险模型、交易成本模型。目前国内研究主要集中在前两类模型，其中 收益预测模型主要是通过多因子打分选股、量化模型预测收益率选股，一般直接称为多因子选股模型。多因子模型选股基础性工作是各类单因子和大类因子选股效果的测试和跟踪。多因子选股模型体系见下图。图 13：多因子选股模型体系数据来源：基于多因子模型的指数增强组合构建。我们首先对于不同的宽基指数，筛选出适用的有效因子。其次，每周计算成分股因子值，并对因子进行 去极值、标准化、缺失值填充、市值行业中性化处理。然后，按照各类

47、因子逻辑，将股票池股票因子值排序，计算各类因子得分 Score（分位 数），对因子得分等权加权每只股票的最终得分。最后，使用多因子模型计算得到每周末股票的得分或预期收益率r T 1 、股票协方差矩阵 i 。最后代入下面的组合优化模型，在控制跟踪误差、行业暴露、风格暴露等约束条件下，以最大化股票组合得分 或最大化预期1N收益1r T 1 * w为目标，求解组合股票的权重w * ：ii +1 11. . = 1（1） , = 1, . . . , （2） , = 1, . . . , （3）基准指数 （4） 2 = （5）1| | （6）1基准指数 0.8（7）| 1| （8）公式（2）为个股上下

48、限约束：主要是不能卖空、避免某些个股权重过高。对于中证 500 指数增强组合，设置个股权重上下限为0%,1%；沪深 300设置上下限为0%,8%。公式（3）为个股权重相对基准指数偏离约束：主要是控制个股权重偏离程度。沪深 300 指数增强组合设置权重偏离上下限为-3%,3%。公式（4）为跟踪误差约束：对于指数增强策略，可以设置目标跟踪误差。由于个股、行业权重设置严格，此约束未使用。公式（5）为行业权重约束：可以按照基准中行业的权重设置行业偏离约束，也可以自行确定某些行业暴露程度。一般按照中信一级行业分类严格控制行业中性。公式（6）为因子暴露约束：控制某些风格因子上暴露，主要是控制市值上暴露。目

49、前主要设置市值中性约束。公式（7）为成分股权重约束：对于指数增强产品，指数成分股及备选股的权重不少于 80%。公式（8）为换手率约束：对于换手率较高的选股策略，可以通过这个约束达到控制交易成本的目的。目前没有做控制。指数增强策略组合构建和测试。根据每周组合优化计算得到的股票名单和权重，对选股组合进行历史业绩回溯。计算选股组合的累计收益、相对比较基准超额收益、最大回撤、超额收益的 IR、胜率等指标。单因子组合优化历史表现我们使用组合优化方式，构建单因子的最大化股票得分组合，考察单因子的选股效果。计算得到股票因子得分可以代入组合优化模型，通过控制市值和行业暴露、个股权重偏离等约束条件，以最大化组合

50、得分为目标，使用线性规划求解股票的权重。根据每期组合优化计算得到的股票名单和权重，对单因子选股组合进行历史业绩回溯。计算组合的相对比较基准超额收益、最大回撤、超额收益信息比率等指标。表 7： 2010.01-2022.04 三种股票池单因子组合优化历史超额收益2010-2022.04 单因子组合优化超额收益沪深300股票池中证500股票池全市场类别因子名年化超额 超额收益 超额收益 年化超额 超额收益 超额收益 年化超额 超额收益 超额收益收益最大回撤 信息比率 收益最大回撤 信息比率 收益最大回撤 信息比率北上资金 过去60日持股比例变动过去5日净流入标准化预期外单季度扣非净利润越大越好越大

51、越好越大越好4.0%6.1%7.3%-7.3%-6.7%-7.3%0.791.241.447.6%7.8%11.8%-3.8%-5.1%-9.8%2.092.162.5110.9%11.7%14.5%-5.9%-3.1%-15.6%2.182.362.43超预期成长标准化预期外单季度归母净利润标准化预期外单季度扣非ROA标准化预期外单季度扣非ROE单季度扣非ROA变动单季度扣非ROE变动单季度扣非净利润增长率单季度营业利润增长率 分析师预期PEG过去60日盈利调整越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好7.1%8.3%7.9%7.4%8.1%6.1%6.3%6.

52、7%4.9%-11.1%-9.4%-8.0%-11.2%-9.9%-10.8%-11.1%-8.3%-7.4%1.301.651.591.291.441.091.061.270.9111.6%9.0%9.2%9.0%10.2%8.2%8.3%7.6%9.0%-11.4%-9.7%-10.9%-9.6%-10.4%-10.8%-11.9%-8.6%-13.5%2.481.942.001.942.221.741.751.611.9414.0%11.5%12.0%7.5%7.9%5.6%5.7%10.3%8.9%-14.7%-14.5%-15.7%-15.8%-21.3%-19.9%-17.8%-1

53、3.5%-20.3%2.301.981.991.181.280.920.921.821.49分析师单季度归母净利润超分析师预期幅度越大越好5.0%-9.0%0.977.6%-9.8%1.689.5%-14.5%1.82过去90日报告上下调比例分析师覆盖度预期EP20日变化公司治理 前三高管薪酬单季度归母净利润市净率倒数股息率越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好10.1%4.4%4.6%2.6%7.1%3.6%4.2%-5.5%-11.5%-13.9%-11.1%-14.6%-28.9%-20.4%2.010.830.740.521.240.570.757.6%6.8%7.6

54、%3.4%9.4%2.2%5.3%-12.9%-10.6%-9.2%-12.7%-7.8%-17.0%-9.1%1.651.321.410.771.930.391.0915.2%11.2%10.4%6.3%16.0%7.6%8.6%-18.2%-16.6%-12.1%-13.9%-8.9%-25.4%-13.7%2.461.571.431.232.600.971.40估值EBIT2EV市盈率倒数EP分位数 PEG公告后跳空价量一个月涨跌幅一个月特质波动率20日换手率 单季度毛利率盈利净经营资产收益率单季度归母ROA单季度归母ROE越大越好越大越好越大越好越大越好越大越好越小越好越小越好越小越好

55、越大越好越大越好越大越好越大越好3.1%7.9%5.3%7.0%5.6%2.6%3.7%2.1%7.1%6.0%5.8%6.6%-18.7%-13.9%-17.2%-8.8%-7.2%-15.4%-26.9%-23.1%-10.0%-12.7%-13.3%-14.8%0.561.430.931.311.100.380.610.351.311.091.021.183.8%10.0%8.9%11.5%7.3%5.4%6.9%6.6%5.9%6.4%7.4%9.3%-16.9%-9.2%-6.8%-10.1%-12.4%-9.7%-10.9%-9.3%-11.7%-11.0%-12.2%-11.6%0.722.001.692.461.570.841.271.221.201.311.491.935.7%16.1%7.5%15.8%9.7%3.6%12.0%7.1%8.4%4.7%9.6%10.4%-20.4%-8.7%-21.4%-8.9%-21.0%-35.1%-16.6%-16.3%-17.6%-21.4%-14.9%-15.2%0.852.641.132.771.440.371.621.061.250.6