债券正回购套作收益可行性分析

1、债券正回购套作可行性方案一、研究背景我们预期未来货币政策将进入流动性放松周期，经济下滑预期较为明确， 股市仍不具备大牛市的外部条件， 在这样的条件下，预计今后债券会进入上升通道，年化收益在 8%以上的城投债价格重新站在100 元上方将是大概率事件，债券出现像今年大跌的可能性则非常低， 而债券成本回购利率有望处在一个相对较低的水平。在此宏观背景下， 我们向高端客户提供差异化前端服务-债券正回购套作业务。二、业务亮点1、流动性债券正回购套作业务具有目前市场上其它理财产品无可比拟的优势：进出时间由我们自己决定， 可以随时进出， 且不会影响预期收益率。 因为现在债券是采取净价交易，全价结算，债券按照我

2、们持有的债券日期来结算利息，换言之，我们持有债券一个月就会有一个月的债券利息，持有半年就会有半年的债券利息。这里没有考虑债券本身的价格的变动， 实际上，债券未来一段时间应该是一个向上的过程，这将会大幅提高我们的预期收益率，对此后面会有详细的分析。2、安全性债券正回购套作业务的盈利是建立在债券收益率和回购资金成本利率的价差基础上的，本质上属于套利业务，风险相对低。3、杠杆性债券正回购套作业务因为持有的都是可质押债券， 可以利用债券质押入库后再融资，进行循环套作，所以具有杠杆性，在套利的基础上套作，保证了该产品会有稳定放大的收益。4、高收益性债券正回购套作业务可以比较容易取得年化 20%以上的收益

3、，如果考虑债券本身价格的上涨和套作倍数的提高，收益率可达到 40%以上。三、预期收益债券质押回购业务是通过债券收益（率）和回购资金成本（利率）差价，来获得盈利，净资金回报率公式如下：净资金回报率 =债券收益率 +（债券收益率回购资金成本利率）*（套作倍数 -1 ）债券收益率即为持有的债券的到期收益率，回购资金成本利率即为正回购204001 的融资利率成本，这里按照2.5%计算，套作倍数即为持有的债券总价值跟投入本金的比值，假如投入100 万资金，买入 500 万债券，即为套作5 倍。通过上面净资金回报率的公式可以看出，在融资回购成本相对确定的情况下，净资金回报率的大小主要跟到期收益率和套作倍数

4、正相关。我们假设正回购的融资成本为2.5%（即 204001 的均价），如果持有债券的到期收益率为 8%，我们套作倍数4 倍，则我们的净资金回报率为：ROE=8%+（8%-2.5%） * （ 4-1 ）=24.5%在不考虑债券兑付及持有期间价格波动的情况下， 持有债券的收益率是相对确定的，跟套作倍数和持有债券的到期收益率呈现正相关的关系， 跟回购利率负相关，构建合理的债券池并放大适当的倍数，取得 年化 20%左右的收益是比较容易实现的。经测算，目前市场情况下正回购套作收益大致如下（测算经过参见表三）：正回购套作收益预测表（表一）项目套作倍数套作倍数套作倍数（3 倍）（4 倍）（5 倍）债券平均

5、收益13.00%16.50%20.00%(6%）（不推荐）（推荐）（推荐）债券平均收益16.00%20.90%25.00%(7%)（推荐）（推荐）（谨慎推荐）债券平均收益19.00%24.50%30.00%(8%)（推荐）（谨慎推荐）（不推荐）从表一中可以看出，持有的债券平均收益为6%的情况下，套作 5 倍收益率为 20%；持有的债券平均收益为 8%的情况下，套作 3 倍收益率就可以达到 19%。因此，选择合理的债券和套作倍数尤为重要。四、可行性研究的前提我们知道 债券收益率 和融资成本利率之间存在利差，理论上讲只要债券到期收益率大于正回购融资利率，我们就可以进行债券正回购套作交易获取盈利。目

6、前在交易所进行的企业债交易规模不大，当客户资金量较大时， 从交易所债券市场买入企业债会造成太大的冲击成本，这时需要通过银行间债券市场买入债券。但是个人、普通机构投资者无法直接参与到银行间债券市场，需与可以直接参与银行间债券市场的那些债券型基金、证券公司自营部门以及银行、 保险机构合作。我们公司给参与债券正回购套作业务的高端客户提供唯一性支持，具体做法如下：买入债券时，客户与公司自营部门就债券品种达成共识，由自营部门在银行间债券市场买入债券，通过大宗交易平台转让给债券。卖出债券时，客户积极寻求债券型基金的合作协助卖出，我们公司也会给与大力支持，通过自营部门的支持或积极寻求债券型基金的合作。通过银

7、行间债券市场买入债券有以下优势：1、可以避免交易所债券市场的交易冲击成本；2、有些债券的银行间的成交价格比交易所债券市场上的低，如11 抚州债，12 月16 日银行间交易价格为104.81元，但在交易所市场上的交易价格为101.7788 元，差价在 3%左右，可以大大的减低成本。不同市场间债券价格统计表（表二） ：证券代码证券简称到期收益率票面利率SH净价SH 全价银行净价银行全价122828抚州债8.04817.7598.61104.8195.6101.7788122818牟平债8.24048.0599105.35296.15102.4624五、操作核心内容（一）假设及条件：投入资金： 1

8、亿元；正回购交易品种：上交所一天回购，代码204001融资成本（即指正回购成交均价）：年化2.5%；持有债券期限：半年；持有债券平均年化收益率：7%；套作倍数： 4 倍；标准券折算率： 90%1、当持有债券期间， 债券买入卖出价格未发生变化， 按下面表三所示 , 此时客户的半年收益为债券收益减去回购成本， 其中债券收益 =40950*0.07/2=1433.25 万元 , 回购成本 =(40950-10000)*0.025/2=386.875, 故客户半年投资收益 =1046.375万元 , 持有半年的年化收益率就是1046.375/100000*2=20.92%, 这与表一的测算数据基本相当

9、。套作进程表 ( 表三 )万元套作次现金债券价值对应标准券债券收回购成本数益 7%2.5%0100001000090001900090008100281008100729037290729065604656065605904合计4095040950368541433.25386.875注意 : 套作次数不等同于套作倍数, 在上述案例中 , 套作倍数 =债券价值 / 净资产 =40950/10000, 约为 4 倍, 恰好与套作次数一致 .2、当持有债券期间，城投债价格上涨，假设现在买入的11 抚州债 96 元，半年后卖出价格上涨为101 元（这将是大概率事件），涨幅为5%左右，放大 4 倍的情

10、况下，在债券价格本身方面的收益率为5%*4*70%=14%左右，那么该客户的年化收益率为 14%+20.9%=34.9%，对应该客户的半年收益为1 亿*14%+1046.375 万=2446.375 万。3、当持有债券期间，价格下跌，假设现在买入的11 抚州债 96 元，半年后卖出价格上涨为 91 元（到那时抚州债的年化收益率将超过9%，这将是接近零概率事件），跌幅为 5%左右，放大 4 倍的情况下，在债券价格本身方面的损失为5%*4*70%=14%，半年的收益为1046.375 万 -1 亿*14%=-353.625 万。据此案例，若客户再稍微激进一点，将持有债券的年化收益率调整为 8%的品

11、种并同样套作 4 倍，则有 24.5%的年化收益，如果考虑债券价格的上涨，年化收益率将近达到 40%，这样的收益率将非常可观。（二）债券品种选择：在持有债券时，要考虑债券的流动性和分散性，充分降低风险。1、流动性持有部分高成交债券，防范不时之需考虑到每年避税，需在派息前提起卖出或采用其他配套措施2、分散性分散持有， 15 只以上，每只不超过净资金的33%分类持有，增配公司债，国债，降低城投债比例，防范城投债风险分期限持有，适度持有低久期，防范不可预见风险从上面的表一中可以看出，如果客户持有的是年化收益8%的债券，那只需套作 3 倍就可以达到 19%的年化收益；如果客户持有的是年化收益7%的债券

12、，就需套作 4 倍可以达到 20.9%的年化收益；如果客户持有的是年化收益6%的债券，需套作 5 倍就才可以达到 20%的年化收益。目前债券市场的城投债的平均收益在8%左右，如 11 抚州债的到期收益率为8.2%；大型央企上市公司的公司债、分离债的平均收益率在5%左右，如 08 石化债的到期收益率为4.9%，11 大秦债的收益率为4.93%；国债的利率在3%左右。六、风险分析债券套作的风险在两个方面， 一是债券的下跌， 带来的爆仓风险， 这个在刚开始的时候就讨论了， 我们认为未来债券将会稳步进入上升通道； 二是债券的兑付风险，有些人认为城投债可能会出现违约， 我们认为这个可能性不大。 当然选择

13、合适的城投债， 分散持有公司债， 城投债等不同的债券品种是非常必要的。 持有高等级债券 AAA， AA +，回避可能亏损、经营性现金流不足、担保实现困难的城投债。七、结论我们预期未来货币政策趋于放松， 经济下滑预期不构成股票市场大牛市的外部条件，这对债券走牛提供了有利的外部条件。 因此，我们选择合适的套作倍数和持有合适的债券，年化收益率在 20%以上是比较容易实现的，如果再考虑债券本身价格的上涨，年化收益率将可以达到 30%甚至 40%以上。祝愿我们的客户有一个好的收益！湘财证券上海金杨路营业部二 0 一一年十二月总有一天你会渐渐明白，对自己笑的人不一定是真爱，对方表面的伪善是为博取信赖，暗里

14、他可能会伺机将你伤害。总有一天你会渐渐明白，不是所有人都对你心门敞开，即使你用善良和真心对待，有的人依然会悄悄将你出卖。总有一天你会渐渐明白，哪怕你拿到了幸福的号码牌，命运之神也不一定对你温柔相待，你的余生仍有可能会被忧伤覆盖。总有一天你会渐渐明白，人世间每个人都会有孽缘和无奈，有的人不值得你为他付出和慷慨，命中注定的灾祸你想躲也躲不开。总有一天你会渐渐明白，不管你在人群中出不出彩，不管你对生活认真抑或懈怠，该来的一切总是会因你而来。总有一天你会渐渐明白，人生总有预料不到的惊喜和意外，纵然你处在绝望的谷底和天台，转身就有可能看到晴天驱走阴霾。总有一天你会渐渐明白，无论人生之路宽畅还是狭窄，如果

15、你能用勇敢和坦然对待，一切困难都不是前进的阻碍。天下总有地方是专属于你的舞台，你的江湖你才是真正的主宰，对于前尘和过往少问应不应该，无论何处你都要展现自己的风采。别去管自己是不是栋梁人才，世上每个人都是特别的存在，无论你踏步于尘世内外，尽力和无悔才是对命运最好的交差。这段时间，被电视剧知否刷屏了。明兰和顾二叔幸福甜蜜的婚姻，让不少网友唏嘘羡慕，有人说，“这部剧简直就是现代婚姻的教科书。”剧中庶女出身，却高嫁侯府，被顾二叔万千宠爱的明兰，把一段很多人都不看好的婚姻，过成了最幸福的样子。细细思量，与她身上鲜明而独特的三种品质是分不开的。自信独立，不卑不亢明兰嫁入侯府后，面对侯府小秦氏等人的挑衅，毫

16、不胆怯。从巧妙应对顾家长辈的发难，到立院别住、人前立威，明兰都能靠着她的聪慧和果敢，不卑不亢地处理。屡屡想出面维护明兰的顾廷烨，也被明兰的表现所惊喜到，连小秦氏也只能兀自生气感叹，“我真是小看了这个庶女，能演会装，识字记账都不在话下”在大多数女人都靠婚姻才能实现自我价值的宋代，明兰一直就看得通透，这实在难能可贵。出阁前，她就对祖母说，“若为了在男人面前争一口饭吃，反倒把自己变成面目可憎的疯婆子，这一生多不划算”.结婚后，婢女问她，“若是侯爷心不在了该如何”?她坦然回答，“那我们便只有守住自己。”对她而言，爱情，有，则锦上添花，没有，也没有关系。只要守住自己，亦能守住自己生命中的一方晴空。这样的

17、女人，不管经历什么，也既能与男人比肩同行，又能独自傲然绽放。去年很火的我的前半生里的罗子君，尽管以前的她穿金戴银，背名牌包，喷贵香水，过着养尊处优的生活，看似很有品位，实际上却恰恰相反。她所拥有的东西都是因为“陈太太”这个身份得来的，所以一旦失去了这个身份后，她变得一无所有。后来她终于明白了这样的人生只是美丽的泡沫，浮华的表面，糟糠的内里。当她努力抛弃这种依附于人的生活后，成为独立的女性后，她的品位也渐渐浮现出来了，连职场精英贺涵都被吸引住了。正如亦舒在书里也写到的那样，“没有任何人会成为，你以为的今生今世的避风港”.幸福的婚姻，从来都不是谁攀缘了谁，不是谁滋养了谁，而是两个独立的个体，彼此独

18、立，相互成就。理解宽容，不急不躁明兰的丈夫顾庭烨自幼失恃，深陷繁复驳杂的家事囹圄，他看似玩世不恭，不学无术，实则有勇有谋，重情重义。他自幼缺少母爱，受尽家族的白眼和欺凌，内心渴望家庭的安定和温暖。顾廷烨建功立业后，外人只看重他的地位和富贵，而明兰，却明白他所有的艰辛和不易，她有礼有节地与小秦氏对抗，认真细致地看护经营着他用命搏来的家产，视如己出地教导蓉儿读书学习，支持顾廷烨去寻找流落在外的儿子昌儿，甚至大度地接受顾廷烨姑母送来的妾室，只为了能让夫君不被内室家务所烦扰，全心全力地拼事业。明兰深知，每个人都有缺点，都有过去，但人总要向前看。她善解人意，不急不躁，大度地包容了他被人所鄙夷嘲笑的过去，用心地护着他心中重要的人，给了他一个安宁温馨的家。这份理解和宽容，对深受家庭之苦的顾廷烨而言，极为可贵，因此，也让他对明兰的爱，更深了一层。黄磊和孙莉算得上是娱乐圈的模范夫妻，在一起二十多年未曾红过脸。黄磊曾说过，“我太太这样的女人，其实不罕见，应该属于普及型。但在我心中，却是只此一款，不退不换。”两人在相处的过程中也从不把爱当作理所当然，而是互相理解，互相体贴。婚后孙莉慢慢