日本社保基金“东亚化”投资的惨痛教训

1、就政府集中中管理的社会会保障计划而而言，当今世世界许多国家家建立了养老老储备金制度度，预先积累累了规模巨大大的养老金资资产，以降低低未来社会的的养老风险。对对于这项养老老金资产的投投资管理至关关重要。它不不仅关系到养养老计划的可可持续发展和和参保者未来来的受益水平平，而且会对对整个国家经经济的发展产产生间接影响响。但纵观全全球这部分中中央社保基金金的运营状况况，投资取得得良好效果的的国家并不多多，总起来说说是失败的教教训多于成功功的经验。1考察其其中的原因可可以发现，公公共养老储备备基金的运营营大多与政府府直接干预分分不开，除了了追求收益回回报目标之外外，基金投资资还往往被用用于实现经济济和社

2、会发展展的其它目标标，有不少国国家从事“经经济目标的投投资”（Ecconomiicallyy Targgeted Invesstmentts 简称“EETIs 投投资”）。2在公共养老老储备基金投投资失败的案案例中，日本本的教训尤为为深刻。作为为中央集权制制国家，日本本的养老模式式具有东亚地地区社会保障障制度典型的的“国家中心心主义特征”，政政府在社保基基金的管理上上起着主导性性作用。从11961年到到2001年年3 月311日为止，日日本年金积立立金（即由每每年公共养老老金收费支付付养老费用后后节余资金积积累的储备基基金，本文按按照日语的习习惯将公共养养老储备基金金称为年金积积立金）累积积资

3、产约有1142万亿日日元，达到22000 年年GDP 的的28% ，3是世界界上最大的养养老储备资产产之一。规模模如此巨大的的养老金资产产在日本战后后历史上（至至2001年年3 月前）一一直被政府用用于一个被称称之为“财政政投资融资计计画”（Fiiscal Invesstmentt and LoanPPrograam，以下简简称“财投计计画”）的政政策金融体系系。在20002 和20003 年出出版的日本专专家学者有关关“财投计画画”和年金积积立金的研究究报告中，披披露了让人吃吃惊的实情，即即几十年的年年金储备资产产大部分变成成了呆坏账。其其主要原因是是年金积立金金通过“财投投计画”，以以贷款

4、的形式式借给了财政政投融资的对对象机构，而而这些机构大大多处于资不不抵债的境地地。这些呆坏坏账已成为日日本近些年的的经济复苏的的严重阻碍。本文的目的的在于考察日日本年金积立立金用于“财财投计画”的的运作过程和和结果，分析析这种养老基基金投资管理理方式的弊端端和危害，从从而总结出以以日本为代表表的“东亚化化”社保基金金投资教训。一、日本年年金积立金投投融资管理体体制1.公共年年金体系基本本架构日本养老保保障制度又叫叫年金制度，主主要由公共年年金制度、企企业补充年金金制度和个人人储蓄年金制制度三个支柱柱构成，其中中公共年金用用来保障基本本的、标准的的需要，在年年金制度中居居于主导地位位，它又分两两

5、个层次：第第一层是国民民年金，又称称基础年金（NNationnal Peensionn Insuurancee,简称NPPI），日本本政府规定凡凡处于规定年年龄段的国民民均须加入并并享受国民年年金；第二层层是与收入联联动的厚生年年金（Empploymeent Peensionn Insuurancee, 简称EEPI）和共共济年金，大大中型私营企企业雇员和公公务员等在参参加基础年金金的基础上，依依据身份的不不同而分别加加入厚生年金金和共济年金金。由于这两两个层次的年年金均由政府府来管理，并并带有强制色色彩，因此被被称为公共年年金。按照参参保者的身份份、缴费规则则及所享受的的待遇等方面面的不同，

6、可可以把全体参参加养老保险险者划分为第第1号被保险险者（非工资资收入者的农农民、个体工工商户等）、第第2 号被保保险者（私营营企业的工资资收入者与公公务员）和第第3号被保险险者（第2 号被保险者者的配偶）。表表1说明了各各类人员按身身份不同加入入公共年金体体系的情况。从19611年设立国民民年金制度开开始，日本全全体国民都加加入了公共年年金，称之为为“国民皆年年金”。其中中厚生年金、国国民年金的加加入者最多，规规模最大。到到2001年年3月，厚生生年金加入者者有32199 万人，领领取者9011万人；国民民年金加入者者7049万万人，领取者者2057万万人。4厚生年金和和国民年金均均由厚生省社

7、社会保险厅管管理，而共济济年金则由各各互助协会自自行管理。国国民年金的收收入2/3 来自收取的的保险费，11/3 来自自政府的财政政补贴。另外外，政府还承承担了厚生年年金和国民年年金的全部管管理费用。表1 日本公共共年金体系及及其参保人员员分类资料来源：日本社会保保险研究所，日日本19999 年年金白白皮书 构造造20 世纪纪的年金，第第41页，表表1188。2.公共年年金融资方式式1942 年厚生年金金制度设立时时，年金支付付采取待遇确确定型的完全全积累制。5从200 世纪500 年代至770 年代日日本公共年金金待遇不断提提高，19773 年年金金支付开始同同物价挂钩，到到1980年年年金

8、替代率率达到了688%。维持现现期越来越高高的养老待遇遇支付水平，年年金积累基金金开始出现短短缺，公共年年金计划逐步步调整到现收收现付制。6为实现现公共年金制制度的可持续续发展，日本本政府每隔55 年要对国国民年金和厚厚生年金进行行一次精算，并并根据人口出出生率和死亡亡率预测未来来的年金财政政收支状况，从从而对年金收收费率和受益益率做出调整整。养老储备备金制度是维维护公共养老老体系的一项项重要措施，政政府将每年的的国民年金和和厚生年金的的缴费收入支支付养老费用用后的剩余部部分积累起来来，形成年金金积立金，其其出发点在于于平衡代际间间的养老负担担，保持一定定的资产流动动性，用来应应对未来老龄龄化

9、社会较高高的养老费用用。因此，虽虽然日本目前前的公共年金金融资采用现现收现付制，但但由于有不断断的资金供应应形成年金积积立金，并且且政府还会对对公共年金制制度做出预先先调整，所以以有人将这种种制度称为调调整的预先积积累制或调整整的现收现付付制。7虽然公共年年金支付是待待遇确定型，未未来的年金待待遇与年金积积立金运营收收益没有直接接联系，但作作为一项储备备基金，年金金积立金的投投资收益状况况却直接关系系到年金资产产的保值增值值，对于保证证公共年金制制度的平稳运运转至关重要要。从20 世纪50 年代中期至至80 年代代，日本经济济保持了较快快的增长速度度，这段时期期人口年龄结结构又很年轻轻，年金积

10、立立金得到快速速增长。到990 年代后后期，年金收收入和支出开开始大致相近近，年金积立立金积累的速速度减慢，但但每年都有所所增加。从表表2 可以看看出历年的年年金积立金积积累情况，至至2000 年末，国民民年金储备资资产达到111 万亿日元元，厚生年金金储备资产达达到131 万亿日元，规规模极其巨大大。年金积立立金的收入来来源除了保费费外，还来自自国家一般会会计的转移支支付、滚存积积累金的运营营收入等方面面。表2 年金积立立金历年积累累情况 单位位：万亿日元元资料来源：日本社会保保险研究所，日日本19999 年年金白白皮书 年金金储备运用，表表1311。3. 年金金积立金投资资管理体制日本年金

11、积积立金的投资资管理是和“财财投计画”紧紧密联系在一一起的。到22000 年年末，根据日日本法律规定定，年金积立立金必须1000%寄存在在原大藏省的的资金运用部部（Trusst Funnd Burreau，简简称TFB），由由资金运用部部通过“财投投计画”为经经济和社会发发展的各个领领域融资。因因此，分析年年金积立金的的运用过程，8 首先先要考察“财财投计画”体体系。在日本本，财政计画画作为国家政政策金融的工工具，由来已已久，早在明明治时期（1186811912年）即即已形成。二二战前财投资资金主要由原原大藏省的存存款部用于购购买国债，向向地方公共团团体、农林水水产、产业基基础建设等领领域融资

12、。战战后财投制度度得到重建并并快速发展，被被称为“第二二财政”。在在日本战后经经济恢复期以以及20 世世纪60770 年代经经济的快速增增长时期，“财财投计画”在在促进基础设设施建设、产产业发展以及及社会资本的的形成等方面面发挥了巨大大作用。进入入80900 年代后，“财财投计画”投投融资目标开开始转向生活活、住房、社社会福利以及及中小企业发发展等领域，其其规模日益膨膨胀。同时，由由于体制上的的原因，其诸诸多问题和弊弊端也逐步暴暴露出来。22001 年年3月，日本本政府开始对对“财投计画画”进行大幅幅度的改革。从资金运用用过程分析，“财财投计画”是是政府通过把把不同渠道筹筹措的公共性性有偿使用

13、的的资金作为原原始资金，按按照国家的决决策导向和政政策目标，投投向经济和社社会发展的各各个领域的过过程。按照资资金流程，可可以将“财投投计画”划分分为入口、中中介、出口三三大系统。“入入口系统”是是邮政储蓄、年年金资金、简简易生命保险险等“财投计计画”的资金金来源，这些些资金属有偿偿使用，需要要定期偿还。“中中介系统”是是原大藏省的的资金运用部部，它象一个个巨大的过滤滤器，将不同同渠道、不同同性质和不同同风险的资金金来源集中起起来，并过滤滤到财投体系系的出口。资资金运用部负负责制定每年年的财投资金金运用计划，其其资金运用的的基本出发点点在于为实现现经济社会发发展的公共目目标领域融资资，以弥补市

14、市场的缺陷和和社会资本的的不足。作为为连接“入口口”和“出口口”的中介，资资金运用部需需要定期支付付从“入口”处处的借款本金金和利息，并并收取“出口口”处各个财财投机构的贷贷款本息作为为补偿。“出出口系统”则则是运用财投投资金的各个个对象机构。随随着经济和社社会发展形势势的变化，财财投资金运用用对象也处于于不断的调整整变化之中，历历史上其资金金运用大体可可以分为五类类：一是借款款给政府公库库和公团等机机构；二是为为国家特别会会计提供融资资；三是一部部分资金重新新返回邮政储储蓄账户，在在金融市场上上进行直接投投资；四是购购买地方政府府债券；五是是剩余资金用用于购买政府府债券和进行行短期贷款。9

15、前四四项构成了“财财投计画”计计划内资金运运用总额，每每年都要由议议会进行批准准。到20000 年末，计计划内资金共共分配给了558 家财投投机构，这些些机构大致可可分为：国家家特别会计、地地方公共团体体、公库、公公团、事业团团等。100二、年金积积立金投资运运用效果分析析1. 投资资形成大量呆呆坏账来自年金积积立金的财投投资金绝大部部分与邮政储储蓄等资金一一起，由资金金运用部直接接借给了各个个财投机构，还还有一部分资资金用于购买买政府债券。表表3 提供了了19962000 年期间资金金运用部的资资产构成情况况：用于购买买政府债券的的资金比重在在20%225%之间，而而直接借给各各个财投机构构

16、的贷款在775%800%之间，始始终占据资金金运用总额的的绝大部分。实实事上，由于于“财投计画画”巨大的规规模、复杂的的运作体系，要要准确地分析析这些财投机机构的坏账是是十分困难的的。按照日本本学者土居丈丈郎和星岳雄雄的分析，至至2000 年，财投机机构的坏账损损失已非常严严重，贷给这这些机构的财财投资金755%是不良贷贷款，已发生生的财务损失失加上预计清清理债务的支支出估算至少少为78.33 万亿日元元。11由于年金积积立金和其它它资金是混在在一起使用的的，要准确地地分析其投资资产生的坏账账是十分困难难的。在假定定年金积立金金和其它资金金同样使用的的前提下，可可以根据年金金积立金占财财投资金

17、总额额的比例，大大体估算出年年金积立金应应计的坏账和和财务损失情情况。在资金金运用方面，根根据土居丈郎郎和星岳雄对对58 家财财投机构、地地方政府以及及JNR 的的坏账和财务务损失评估数数据，在3557万亿的“财财投计画”的的运用资金净净额中，755%可以被视视为不良贷款款，预计财务务损失为788.3万亿日日元。资金运运用部对财投投机构的直接接贷款为2771 万亿日日元，20000 年末年年金积立金占占资金运用部部运用资金总总额的32.4%，则年年金积立金的的不良贷款为为27100.7500.32465.8 万亿日元，预预计的财务损损失为78.32711/3570.324419.22 万亿日元

18、元。由于年金积积立金和邮政政储蓄资金是是混在一起使使用的，因此此，得出计算算结果的前提提假设是年金金积立金和储储蓄资金处于于同等的偿付付地位。但事事实上，如果果考虑到年金金储备资产的的产权属性，则则其发生坏账账损失的可能能性更为严重重。在资金运运用部的资金金来源中，邮邮政储蓄资金金来自储户的的存款，存款款人的债权是是明确的，需需要按期偿还还；而年金积积立金是一项项储备基金，资资产由政府集集中管理，每每个参保人对对年金积立金金享有份额的的产权无法落落实。因此，在在财投机构出出现呆坏账的的情况下，可可以预见这些些呆坏账首先先会挤占年金金积立金。日日本学者森宏宏一郎对与年年金积立金使使用有关的227

19、 个财投投机构（包括括政府公库和和特殊公团）的的经营状况进进行了分析 。12统计27 个特殊法人人机构信用等等级的情况，信信用等级为CCC 以下的的机构意味着着必须通过再再贷款才能支支付利息和需需要偿还的费费用，即处于于“以贷还息息”状态，在在27 个机机构中，244 个信用等等级在CC 以下。20000 年，这这些“以贷还还息”状态的的机构从资金金运用部的借借款总额是1184万亿日日元，可以说说都已变成了了不良贷款。对对于约1422 万亿日元元的年金积立立金来说，上上述27家机机构的呆坏账账约有1844 万亿日元元，因此有理理由判断投向向这24 家家机构全部的的年金积立金金都已变成了了呆坏账

20、。此此外，年金积积立金不仅借借给了上述的的特殊法人机机构，还借给给了地方政府府和国家特别别会计。这两两部分资金也也存在大量的的不良贷款，因因此年金积立立金的坏账损损失情况已经经非常严重。表3 1996620000 年资金运运用部资产构构成 单位：亿日元资料来源：日本财务省省网站。2.虚假的的投资收益年金积立金金运用的名义义收入主要来来源于在资金金运用部的寄寄存利息。一一般年金积立立金的寄存期期为7年，但但其寄存利率率一般被设定定为10 年年长期国债的的名义利率（为为了保证年金金财政的安全全，当市场利利率较低时还还会多少提高高年金积立金金的利率）。到到1999 年末，年金金积立金约为为144.3

21、3万亿日元，来来自保险费的的收入为522.1 万亿亿日元，还有有92.2 万亿日元（1144.352.1）来来自年金的运运用收入。13年金金积立金资产产的分解结构构表明，年金金运用收入有有95.4 万亿日元。但但这部分运用用收入并不是是真正来自年年金积立金投投资获得的收收益，从实质质上来说，这这95.4万万亿日元的运运用收入来自自政府对国家家一般会计、特特别会计和地地方公共团体体等机构的出出资和补助金金等。到19998 年度度末，政府出出资额约155.3 万亿亿日元；补助助金仅在19999 年度度就有约2.7万亿日元元。分析以上过过程可以看出出，年金积立立金投资收益益的实际情况况只不过是从从年

22、金积立金金借出的资金金，又以运用用收入的名义义回到了年金金积立金，并并且在出现亏亏损的情况下下，年金积立立金的本金也也要靠再贷款款来偿还。在在这种状态下下，年金积立立金表面看上上去像在增加加，但实际上上却是“新账账”还“旧账账”，陷入“投投入亏损弥补亏损再投入”的的恶性循环之之中。因此，在在这样的运作作机制下，包包括运用收入入在内的年金金储备资产正正处于消失殆殆尽的危险状状态之中。只只不过由于年年金支付采用用现收现付制制，目前还未未动用年金储储备资产，所所以现在亏空空的问题还未未显露出来。3.投资资资本市场出现现亏损前面提到，从从1986 年开始到22000年期期间，年金积积立金大约有有1/5

23、 的的部分直接投投资于资本市市场，这部分分年金资产运运营由年金福福祉事业团来来承担。在资资产投资决策策的制定上，年年金福祉事业业团在厚生省省的指导下，在在先确定了投投资应长期保保持的资产构构成比例（基基本资产组合合，basiic porrtfoliio）之后，再再按照这个比比率分散投资资于国债、公公司债券、国国内股票、国国外债券、国国外股票等。表表4 提供了了1995 年制定的资资产投资组合合方案和20001 年33 月资产投投资的分布状状况。在20000 年，年年金福祉事业业团将资产共共委托给433 家民间金金融机构（信信托银行133 家、生命命保险公司55家、投资顾顾问公司255家）来进行

24、行投资运作。在在1986 至20011 年的155 年期间，年年金福祉事业业团投资回报报率平均每年年为4.122%，平均每每年投资数量量为16.33 万亿日元元。由于同期期从资金运用用部借款的平平均利率为44.87%，投投资收益扣除除借款利率后后出现亏损，到到2001年年3 月为止止，累计亏损损为2.3 万亿日元 。14由于投资的的失败，在22001年33月的财投制制度改革中，原原年金福祉事事业团被解散散，其业务由由新成立的年年金投资基金金(Goveernmennt Pennsion Invesstmentt Fundd)来承担。4.投资对对经济发展造造成的负面影影响进入20 世纪90 年代以

25、来，日日本经济长期期萎靡不振，金金融系统大量量的坏账损失失成为影响其其经济复苏的的巨大障碍。在在金融系统坏坏账中，由“财财投计画”造造成的财政损损失（78.3 万亿日日元，占GDDP 的166%）已超过过了整个银行行业的损失（一一般估计为440 万亿日日元，占GDDP 的8%），对经济济发展的负面面影响是非常常巨大的。15伴随随“财投计画画”的失败，巨巨额的年金积积立金也变为为坏账，成为为阻碍经济发发展的负担。表表5 提供了了历史上年金金积立金占GGDP 比重重的变化情况况，进入200 世纪900 年代这一一比例已超过过了20%，至至2000 年已接近330%，根据据上文的估算算，20000

26、年末年金金积立金的财财政损失预计计约为19 万亿日元，已已占到当年GGDP 的33.7%，从从规模上看，年年金积立金的的坏账损失已已对经济增长长造成较大的的影响。另外外，由于许多多经营亏损的的财投机构目目前并没有被被关闭，它们们还在靠政府府出资和补助助金投入来维维持运营，因因此，由“财财投计画”造造成的损失还还在继续发生生，从而对经经济发展造成成更大的损害害。表5 日本年金金积立金占GGDP 的比比重 （%）资料来源：Eiji Tajikka, “TThe Puublic Pensiion Syystem in Jaapan TThe Coonsequuencess of RRapidEExp

27、anssion”, Worlld Bannk Insstitutte, Paaper NNo. 377203，22002。另外，年金金积立金投资资失败还是公公共年金财政政恶化的重要要原因。由于于税收、养老老保险、医疗疗保险负担率率的逐年增加加，以及20000 年开开始推行的护护理保险制度度等原因，日日本国民的社社会保障负担担越来越重。11998 年年以后，国民民的社会保险险费超过了国国税总额。在在各种税费中中，年金的负负担最为突出出，以养老保保险费为核心心的社会保险险负担已成为为企业劳动成成本增加的主主要原因。从从未来趋势看看，随着日本本社会人口老老龄化进程的的加速，劳动动人口的负担担还会进一

28、步步加重。沉重重的社会保障障负担已使逃逃避和少缴养养老保险费的的现象十分普普遍。 20002 年，在在日本第1 号保险者中中，未缴纳国国民年金的人人数比例已上上升到37.2%，如果果加上学生以以及保险费全全额免除者，实实际缴费者大大约只有一半半，“国民皆皆年金”已名名存实亡。16另外外，企业为了了压缩劳动成成本，开始想想方设法地逃逃避缴纳社会会保险费，厚厚生年金的财财源也出现了了问题。伴随随着公共年金金的日益空洞洞化，年金财财政每况愈下下。在这种情情况下，年金金储备制度就就显得尤为重重要，但由于于规模巨大的的养老储备资资产已变成了了呆坏账，这这项制度不仅仅未能发挥应应有的作用，反反而使年金财财

29、政负担进一一步增加。根根据森宏一郎郎的计算，如如果不进行多多余的年金资资产储备，即即每年的保险险费和国库负负担部分正好好等于年金给给付，到19999 年为为止公共年金金能够减轻约约52.1 万亿日元的的保险费，以以厚生年金的的保险费率来来计算，平均均7.3%的的保险费率可可以降低到44.2%，降降低3 个百百分点 。17因此此，与其把年年金积立金变变成呆坏账，还还不如降低保保险费率，直直接把52.1 万亿日日元还给百姓姓，或者将年年金积立金用用于其它有用用的地方。三、“东亚亚化”社保基基金投资的教教训社保基金的的投资管理是是世界各国养养老保障改革革的重要课题题。在东亚地地区，以日本本为代表的社

30、社保基金投资资方式同样也也发生在韩国国、新加坡等等国家。这些些国家对其中中央社保基金金的投资管理理有着显著的的共同特征，其其成因与东亚亚国家特殊的的政治经济体体制和历史、文文化环境有关关。1.“东亚亚化”社保基基金投资的特特点（1） 投投资管理中的的政治干预在在公共养老基基金的投资中中，经常会遇遇到政治干预预问题，尤其其在集权制国国家，政治因因素带来的影影响往往很大大。东亚地区区大部分国家家是中央集权权制国家，政政府利用“看看得见的手”对对经济和社会会发展进行强强有力的干预预，在社保基基金的投资决决策上同样体体现出了较强强的政府意志志。在年金积积立金的管理理上，日本政政府一直将其其运用于一个个

31、单一的政策策金融机构即即“财投计画画”体系，其其投资决策过过程完全由政政府部门来决决定。由于忽忽视市场信息息，缺乏必要要的监督，“财财投计画”将将包括年金积积立金在内大大量的社会资资金投入到收收益很差的公公共基础设施施和社会福利利部门，形成成大量呆坏账账。关于“财财投计画”的的失败原因，日日本国内许多多学者进行了了总结，可以以看出最主要要的原因在于于管理体制上上的问题：（11）资金运作作体系有问题题。来源于邮邮政储蓄和年年金等的资金金大部分提供供给了政府系系统的金融机机构和公社/公团等机构构，之后又通通过这些特殊殊法人投资到到住宅、道路路、中小企业业、国际合作作等领域。这这些机构在性性质上属于

32、地地方政府、国国有或国家管管理的企事业业单位，它们们通过“财投投计画”筹集集到的资金没没有经过民间间金融市场，由由于可以在不不考虑项目的的经济效率性性与社会必要要性的情况下下获得资金，资资金使用缺乏乏强的预算约约束，所以，它它们在经营上上大多不够努努力，只要维维持收支大体体平衡就可以以了，其结果果是经营上的的赤字；（22）缺乏必要要的监督机制制。“财投计计画”的资金金由原大藏省省的官员根据据自己的判断断贷出，贷款款投放行为很很难受到监督督，国会的表表决也往往流流于形式，这这也使得投资资很容易被用用于政治目的的；（3）财财投机构的账账户极其不透透明。许多财财投机构都在在资产负债表表上做手脚，夸夸

33、大其资产的的价值。例如如：日本高速速公路公团已已经有15 年没有提取取折旧了。因因此，账户不不透明非常不不利于及时发发现问题，当当感到有问题题时，就可能能已经非常大大了；（4）向向地方公共团团体的贷款事事先就带有收收入再分配的的性质。这些些地方公共团团体在职能上上相当于中国国的地方政府府，它们不能能破产，这样样产生的债务务只能最后由由国民纳税来来解决，从而而增加了国民民的负担；（55）财政投融融资的失败还还与政府选定定项目上的决决策失误有关关。例如，日日本育英会所所实施的奖学学金制度规定定，领取过日日本育英会奖奖学金的学生生将来从事教教师职业后可可以不必归还还奖学金。对对于这样的单单位“自己的

34、的借款靠自己己的力量去偿偿还”的规则则是无法适用用的，它应该该由国家税收收来管理，而而不应由“财财投计画”来来运营。（2） 广广泛应用于“社社会投资”考察当今世世界中央社保保基金投资未未能取得良好好效果的国家家，大部分多多多少少与“社社会投资”有有关。“社会会投资”当前前广泛存在于于发展中国家家，而在东亚亚地区这种倾倾向更为严重重。18日本的年金金积立金用于于“社会投资资”的范围非非常广泛，并并伴随经济社社会发展阶段段的变迁而变变化。战后日日本“财投计计画”的长期期项目运营大大致可分为两两个时期：第第一个时期是是从战后到220 世纪770 年代的的产业发展和和基础设施形形成时期。年年金积立金等

35、等财投资金大大量投入到产产业发展部门门，用于补充充国家一般财财政公共投资资的不足，相相应地促进了了工业、交通通、运输、通通讯等产业的的快速发展；第二个时期期从70 年年代开始，财财投资金用于于民用生活部部门的比例开开始与产业部部门比肩而立立。进入900 年代以后后，“财投计计画”在住宅宅、生活环境境的改善、社社会福利、文文教、中小企企业、农林渔渔业等领域的的资金分配份份额持续增加加，投入生活活部门的运营营金额逐步超超过了产业部部门，其政策策重点转到了了国民生活水水平的提高方方面来。历史史上大量包括括年积立金在在内的财投资资金投入到社社会基础设施施，随着时间间的推移投向向住房和社会会福利的财投投

36、资金比例不不断上升。到到2000 年，用于住住房投资的比比例已接近440%，社会会福利接近220%。住房房投资和社会会福利建设成成为年金积立立金运用的重重点对象。因因此，客观上上年金积立金金已形成了较较为严重的“社社会投资”倾倾向。类似的的做法也出现现在韩国和新新加坡等其它它东亚国家。韩韩国社保基金金的投资使用用向来是效法法日本的模式式，紧随其后后，带有“福福利”标签的的社保基金投投资占据了很很大比重。新新加坡的中央央公积金是促促进社会资本本形成、推动动经济增长的的重要因素。历历史上，中央央公积金还是是建设政府住住房的重要资资金来源，成成为为居民提提供住房保障障的重要手段段。20 世世纪60至

37、880 年代，新新加坡中央公公积金的相当当一部分社会会投资用于公公共住宅的开开发。但是，新新加坡特殊的的国情是，宪宪法和不成文文法都没有对对土地财产权权做出规定。当当房产被购买买以后，房产产下面的地产产却依然还是是属于国家。这这样，将住宅宅的产权价值值转换成养老老基金的收入入就存在许多多困难，交易易费用非常高高，严重地影影响了中央公公积金的资产产流动性。这这30 年住住宅投资导致致的结果现在在已经开始显显现出来：由由于房产的主主人不是地产产的主人，房房产抵押交易易的市场就发发展不起来，几几乎没有二级级市场交易。而而严峻的事实实是，新加坡坡大约85%的人口居住住在这种公共共住宅当中。在在中央公积

38、金金的账面上，这这样的资产似似乎“价值很很高”，但却却很难变现，事事实上收益率率很低。119在各种收入入水平的地区区和国家，社社保基金用于于“社会投资资”倾向都不不同程度地存存在。各个国国家对这部分分投资的使用用在概念和用用途上的解释释都不尽相同同，有的用“发发展性”，有有的用“社会会性”等，但但其投资动机机均属“经济济目标的投资资”。社保基基金投资运营营的惟一目标标在于确保受受益人的利益益，而“社会会投资”往往往导致对这一一目标的偏离离。一旦社保保基金投入社社会基础设施施、不动产等等公共建设领领域，基础设设施建设周期期长、收益回回报率低的特特点将会使养养老基金投入入在短期内难难以回收，严严重

39、影响到资资产的流动性性和投资回报报率。而且，在在体制不健全全的情况下，社社会公共设施施建设中存在在的“烂尾楼楼”、“豆腐腐渣”工程还还会使社保基基金受到侵蚀蚀，资产变为为呆坏账。在在经历过失败败的教训之后后，养老基金金的“社会投投资”方式已已为一些发达达国家所摒弃弃（比如说瑞瑞典），而美美国地方社保保基金进行EETIS 投投资的运作也也是不成功的的。这都说明明了社保基金金用于“社会会投资”的危危害。（3） 现现收现付制下下的社保基金金进入股市现收现付制制下的社保基基金不能进入入股市，这是是市场经济的的一个基本原原则。200 社保基基金入市将会会导致政治目目标替代经济济目标，政府府投资的结果果往

40、往会使之之陷入利益冲冲突之中，形形成投资者和和资本所有者者之间、社会会保障受托人人和社会福利利监管人之间间的利益冲突突。21 英国和美美国是社会保保障私有化进进程比较快的的国家，但作作为英国第一一支柱的“国国家基本养老老金”和“收收入关联养老老计划”的缴缴费收入，却却始终没有从从国家财政总总储备中单列列出来独立投投资于资本市市场。美国的的“联邦社保保信托基金在在其70 年年的历史中，也也始终没有走走进资本市场场。挪威和爱爱尔兰的养老老储备基金实实行完全的海海外投资战略略。这些都说说明现收现付付制下的中央央社保基金应应脱离国内资资本市场，避避免政治对国国内金融市场场的干预。日日本在年金积积立金投

41、资资资本市场运作作上一直采用用比较谨慎的的方式。但为为了追求收益益目标，从11986 年年开始，日本本政府将部分分年金积立金金投资于资本本市场。到22000 年年的15 年年期间，这部部分资金投入入累积占到年年金积立金的的1/5。由由于承担资金金运作的年金金福祉事业团团是厚生省内内部的养老经经办机构，不不是真正独立立的市场主体体，尽管在投投资管理上采采用市场化的的投资策略，并并聘请外部的的专家制定投投资组合方案案，但其投资资管理仍摆脱脱不了政府干干预。长期以以来，在投资资决策上执行行政府的意志志，大部分资资金以购买债债券、国内股股票、住宅投投资等形式被被政府借回用用于公共项目目的建设。由由于年

42、金积立立金大部分投投资于国内资资本市场，220 世纪990 年代以以来日本发生生了严重的金金融危机，股股票市值下跌跌，资产大幅幅度缩水，政政府债券收益益率也很低。在在这种情况下下回报率当然然会很差。这这期间，年金金福祉事业团团投资造成大大约1.3 万亿日元的的损失。因为为没有意识到到股票市场的的价格是由经经济力量来决决定的，这些些钱大部分被被盲目用于阻阻止日经道琼琼斯指数下滑滑。222. “东东亚化”社保保基金投资的的深层成因（1）东亚亚国家社保制制度的国家中中心主义特征征从产生和发发展的历史上上看，东亚地地区的社保保保障制度具有有明显的国家家中心主义特特征。以强势势政府主导的的政治经济体体制、工会等等利益集团作作用的弱化、以以家庭为中心心的社会结构构和传统观念念，对这一地地区社会保障障制度的产生生具有特殊的的影响。体现现在社保基金金的投资管理理上，国家中中心主义特征征表现为政府府对社保基金金投资的集中中管理和高度度控制方面。在在政府主导的的作用下，日日本社会保障障制度的建立立和发展始终终围绕国家经经济发展目标标，国家中心心主义特征