商业企业投资评价培训资料

1、下载第1章投资决策导论1.1 引言企业的各级决策策者都要经常常面临财务方方面的重大选选择。不仅越来越多的私私营企业决策策者如此，公公共部门也是是这样。财务务决策和财务计划划是任何商业业企业成功的的关键。任何何一项商业运运作计划都必须有有一个保障运运作细节得以以实施的财务务计划与之相相适应。例如，某某家具制造商商计划在来年年的每个月都都能生产和销销售2 5套特别别样式的三件件套组合家具具，那么企业业必须考虑满满足生产所需原材料、机机器设备和人人工。显然，有有许多影响计计划实施的重要因素，包包括产品设计计、劳动力和和市场营销活活动。然而，要想使运作计划划得以实施，最最重要的是财财务方面的考考虑。如

2、果不能在适当的时时间取得适当当数量的资金金，就不可能能采购到所需需原材料、雇佣到到所需劳动力力和购买到合合适的机器设设备。一项财财务计划不能正确确实施，商业业计划就得随随之做出调整整。因此，虽虽然商人们要做出出许多重要的的决策，尤其其是那些与他他们所在企业业的成败休戚相关关的决策，但但对企业来说说最重要的是是财务计划和和财务决策。如果说财务管理理的所有方面面对企业运作作成功都很重重要的话，那么与资本投资资相关的决策策无疑是最重重要的。在面面临资本投资资决策时，必须在在不同方案之之间做出一个个选择。例如如，可能有三三种性能相同的设设备，只是在在诸如采购价价格、工作寿寿命、运行成成本以及故障率方方

3、面存在差别别，该企业只只需其中的一一种，这样就就得决定购置哪一一种是最合适适的投资。即即使只有一种种具有特殊性性能的专用设备，也也同样存在不不采购该设备备的方案。不不能在各种方案之间做出正正确选择，可可能会使企业业的成本增加加很多，从而而影响企业的盈利利能力。更确切地说，投投资决策的意意义可归结于于下面几个因因素： 资本投资一一般要占用企企业大量资金金。 资本投资通通常将对企业业未来的现金金流量产生重重大影响，投资评价价投资评价价2下载尤其是那些要在在企业承受好好几年现金流流出之后才可可能产生现金金流入的投资。 很多投资的的回收在投资资发生时是不不能确知的，因因此，投资决策存在着风风险和不确定

4、定性。 一旦作出某某个投资决策策，一般不可可能收回该决决策，至少这么做代价很大大。 投资决策对对企业实现自自身目标的能能力产生直接接影响。从上述几点可以以看出，投资资决策可以决决定企业的未未来。糟糕的投资决策能能置企业于死死地，所以，根根本的办法就就是经过深思熟虑并在正确确原理指导下下作出正确的的决策。另外外，由于每年年投资活动的规模模非常庞大，投投资决策对整整个经济体系系会产生重大影响。例如， 1 9 9 1年英国制造业净资本支出额高达1 3 0亿英镑。本书旨在提供一一些方法以帮帮助决策者进进行投资决策策。另外，我们还要讨论使使用这些方法法可能会碰到到的问题以及及各种方法使使用的限制条件。本

5、本书提供的方方法不能保证证每项投资都都能成功，但它们确实能使使投资决策与与企业目标保保持一致，并并将决策建立立在大量信息的基基础上。尤其其是投资评价价方法给决策策者提供了对对各种投资机会进进行评价、排排序和比较的的严谨的分析析框架。如果果每年都要进行投投资活动，那那么这些评价价方案的严谨谨分析框架是是很重要的。1.2 企业的的目标为便于在不同方方案之间做出出明智的选择择，我们首先先需要知道进行投资选择择的企业的目目标。在做投投资决策时，我我们通常假定进行投资决策策的企业是私私人所有的企企业(要么归进行行日常经营活动的个人所有有，要么归股股东所有)，并且企业业的目的是为为所有者谋利，也就是是私有

6、企业。我我们在本书中中采用这一假假定。所以，投资决策导论第第1章投资评价价3下载讨论的评价方法法和运用这些些方法得出的的决策建议都都是针对私营营企业而言的。但但此处所讨论论的方法稍加加修改也适合合于公有制企企业和追求公共目目标的其他企企业。这样的的企业同样希希望最大限度度地利用可自由支支配的资源。为了提供决策建建议，我们需需要弄清公司司的所有者或或股东想从所有权中得到到什么。对大大多数股东来来说，持股的的目的就是为为了增加财富，他他们宁愿放弃弃现金而买进进股票或者放放弃能够得到到的红利以便(希希望)将来收到更更多的资金回回报。因此，企企业将用实现股东财富最最大化目标来来评价不同投投资机会。如如

7、此说来，决决策应该使股东财财富最大化。当当然，我们并并不主张股东东财富最大化是企业的唯一一功能。显然然，成功的企企业能满足消消费者的需要要、提供就业机会、有有利于技术进进步，它们还还可以赞助文文化和体育事业等。当然，这这些贡献只是是副产品，如如果做出的决决策不能满足公司股东的要要求，这样的的决策就很可可能被否决。归归根到底，股东们拥有公司司最终的控制制权，他们有有权选择公司司的管理者，管理者代表股东东从事经营活活动。因此，任任何决策，包包括资本投资决策，都应该该把股东们的的利益放在首首位。1.3 什么是是投资我们已经讨论了了投资决策应应该以股东财财富最大化为为目标。货币本身是没有有价值的，话话

8、虽如此，但但股东们可以以用它来购买买或消费商品和服服务，商品和和服务体现出出货币的价值值。所以，用用消费水平而不是是用货币来衡衡量投资是很很自然的。投资可定义为任任何涉及牺牲牲一定水平的的即期消费以以换取未来更多预期消费费的活动。当一名股东买进进某公司股份份或者放弃红红利分配而将将其保留下来用于再投资资时，该股东东将放弃现在在用这些钱进进行消费的机机投资评价价投资评价价4下载会。除此之外，股股东确切地知知道他放弃了了多少消费。股股东之所以愿意这么做，是是因为他或她她希望(或期望)在将来获得得更高的股息报酬，从而而能够在那时时得到更多的的消费。当然然，由于投资资的结果是不确定定的，股东不不知道将

9、来能能带给他多少少额外消费。因此，一笔确定定的资金将变变成一种预期期收益，所以以每项投资都都可看成是赌博。即即使对投资进进行正确的评评价也不能排排除投资的赌博性质，只不不过它使得这这种赌博建立立在良好的信信息基础之上。从上述投资的定定义中引申出出来的另一点点是，一项投投资的规模和期限可以是是任意的。例例如，是否更更换设备上损损坏螺钉的决决策，严格地说就就是一项投资资。采购螺钉钉要用钱(放弃消费)，而从采购螺钉中得得到的利益将将在未来一个个时期内累积积。而花2亿英镑建一个现代代化的新工厂厂也是一项投投资。实际上上，上述定义义没有真正区分现现金与资本支支出，因为企企业的所有支支出都是为了了获得未来

10、的预期期收益。本书关心的是那那些涉及巨额额开支并将在在相当长的时时间里带来收益的资本支支出决策。因因此，像更换换损坏螺钉的的决策就不是是本书所要讨论的的主题，这样样的决策琐碎碎、例行而且且也不太费事事。本书要讨论的方方法与那些对对企业未来的的成功影响很很大，需特别别慎重对待的规模模巨大的投资资，也就是与与战略性投资资有关。显然然，投资规模大小的的标准因企业业而异。比如如，花2亿英镑建一一家工厂需要慎重考虑虑，它可能对对公司将来的的发展产生重重大影响。同同样的，一名女个个体户老板花花7 0000英镑购买一一台电脑也应应该说达到了投资规模标标准。换句话话说，战略性性投资在规模模上将根据从从事投资企

11、业的性性质、特点而而定。从上述定义中得得到的最后一一点是，投资资并不只是与与采购、建造或设备有关关。任何形式式的资产投资资都是可以的的，例如，把把钱用于研究开发发或广告宣传传就是投资。类类似地，曼切切斯特联队花7 0 0万万英镑请安迪迪科尔加盟可可视为一项投投资，购买一一匹赛投资决策导论第第1章投资评价价5下载马用的马或政府府债券都可以以看成是投资资。但我们还还是希望区分分不动产(如土地地、机器设备备、足球运动动员等)投资与金融融资产(如股票、债券)投投资。从本质质上讲，它们们都是同一类类活动。当需需要放弃眼前消费换换取未来更高高消费预期时时，就叫投资资。它们都应应该经过正确的投投资评价。当当

12、确定这些投投资的预期收收益存在困难难时，决策者应该该努力对它们们进行评价并并且考虑该投投资是否能够够增加股东财富。1.4 投资决决策制订过程程的特点投资决策的制订订过程涉及许许多阶段，并并且需要企业业的许多个人和部门参加加。投资决策策过程从确定定待选方案开开始，例如，一家经营设计事事务的公司可可能需要决定定是保持现状状还是对其进进行改变。这样可可能得出三种种可能性：一一是使用计算算机辅助设计计( C A DD )；二是是既使用计算算机辅助设计计( C AA D )，也也使用计算机机辅助制造( C A M )；最后一种种可能性是关关闭内部绘图图室，从外部部购买所需要的服务务。投资过程的第二二阶段

13、是把第第一阶段确定定下来的待选选方案转换成可行的方案案。换言之，在在第一阶段确确定出来的非非常粗略的想法，必须经过过来自公司内内外有关专家家的设计规划划，对其作出出更确切地界定。例例如，公司对对设计工作的的需求必须十十分明确，C A D、CC A D / C AA M的技术术可能性都需需要确定好。这这些信息必须须在确定每个投资资方案的财务务数据之前得得到。在得出四种可能能性(保持现状加加上三种可能能性)并把它们变变成经过具体界定定过的项目方方案之后，投投资过程的下下一个阶段就就是要对到底采取取哪一方案进进行决策。为为此，需要我我们进行投资资评价活动。投资资评价要决定定从待选投资资方案中获得得的

14、收益是否否足以补偿初始投投资支出。这这就意味着我我们必须得到到每一方案的的现金流量。有时时现金流量不不容易弄清楚楚，例如，曼曼切斯特联队队投资评价价投资评价价6下载如果请安迪科科尔加盟所产产生的预期现现金流量是怎怎样的？ (大致可考虑额外的门门票收入和诸诸如球衣等商商品的销售收收入)；一家准备为其雇员建体体育和社会活活动中心的公公司怎样通过过雇员士气的的提高及其对公司司的贡献来评评价其对公司司现金流量的的影响？尽管管如此，为了作出出明智的选择择，我们必须须努力量化这这些因素。幸幸运地是，大多数数商业投资的的现金流量都都较明确。投资过程的第四四阶段是决策策的实施。这这涉及对项目目进行计划、组织工

15、程建建设和采购设设备材料等。投投资过程的最最后阶段需要对项目和决策策过程进行评评审。这个阶阶段可使企业业吸取经验并并改进以后的决策策。例如，如如果某公司发发现建新工厂厂比预计的时时间要长，那它今今后就应该更更加合理地确确定建设周期期。投资决策过程的的每一阶段都都很重要，对对企业的成功功都扮演着重要角色。然然而本书讨论论最全面的是是第三阶段，即即决定选取哪一方案进行投投资。1.5 投资评评价的作用及及方法当存在几种不同同的投资方案案，其结果又又不确定时，决决策者必须尽力作出选选择：哪一方方案与企业的的目标和宗旨旨一致？企业业的决策者可能对对个别项目存存在感情上的的偏好，或者者由于某种原原因希望追

16、求一个个与企业所有有者目标无关关的项目。回回到上面讨论论过的绘图室的例例子，一名经经理可能不是是因为它对所所有者最有利利，而是因为他或她她希望与“高科技”公司挂上钩钩以提高自己己的影响而决定采用CC A D和和C A MM。另外，考考虑到许多方方案的复杂性性，特别是在决定未未来现金流量量时，部分决决策者可能存存在一种不经经过正式评价过程程、没得到所所需要信息就就做出选择的的倾向。投资评价的作用用在于力图避避免那些陷阱阱。一个正式式的投资评价过程对于确确保收集到与与方案相关的的、适宜的信信息是有用的的。它可使决策清楚楚地体现对公公司的目标和和所有者的愿愿望。因此，投资决策导论第第1章投资评价价7

17、下载即使投资评价过过程不能阻止止决策者作出出非理性的决决策或选择“宠爱”项目，它它也能确保决决策者们不得得不考虑所做做选择的后果，从而减少盲盲目或带有个个人情绪的决决策。投资评评价过程因此此可看成一种有助助于使股东与与他们在公司司里指定代理理人的利益达达成一致的重要手手段。本书我们将讨论论四个主要的的、对决策者者有帮助的投投资评价方法。我们还将将诊断在应用用这些方法时时所出现的问问题以及各种种解决方法。我们们将要讨论的的投资评价方方法是投资评评价过程的关关键部分。这些方方法在是否选选取某一特定定项目、是否否需要进行项项目排序、哪一个个项目排在最最前面等方面面给出明确的的决策建议。但我们必须记住

18、住，评价方法法只是给出建建议，不应把把它们当作一一成不变的教条。原原因很简单，投投资项目未来来产生的现金金流量、项目的寿命以及及其他许多因因素都具有相相当不确定的的特点。投资资评价方法要求对对现金流量进进行估计以提提供决策建议议。然而所用用的现金流量毕竟竟是估计值，它它可能会出现现错误。因此此，虽然投资评价方法有助助于决策者了了解投资决策策的制订过程程、原则和分分析框架，但评价价方法不应该该代替决策制制订过程。最最重要的是，决策者通过这些些方法，同时时加上自己的的判断、经验验和专门知识识就可以得到更多多的决策建议议。1.6 项目现现金流量的确确定以后各章讨论的的所有评价方方法都要求输输入项目现

19、金金流量的有关数据。如前前所述，评价价方法将确定定待选项目的的现金流量是是否足以保证收回回项目的初始始投资。实践践中，确定现现金流量，特特别是那些涉及尖尖端技术的项项目或“独一无二”项目的现金金流量并不容易。例如如，由一些法法国、英国公公司联合投资资2 0多亿美美元开发的协和式( C o n c oo r d e )飞机机，原来预计计能售出3 0 0架，后后因出现航空燃料价格格飞涨、噪声声污染等问题题，结果只售售出了1 33架。投资评价价投资评价价8下载再近一点的例子子，英法之间间海底隧道的的遭遇就突出出反映了“独一无二”投资所所存在的问题题。建造海底底隧道的投资资已大大超出出了预算，而且隧隧

20、道开始运营营之前所需要要的时间比预预计的长。显显然，这不仅影响响运营成本，还还影响项目的的收入。实际上，大多数数企业投资的的现金流量比比起协和式飞飞机或英法海底隧道来问问题要少一些些。尽管如此此，获得相关关、可靠的现现金流量数据仍然然存在由时间间、销售收入入和成本导致致的很大的困困难。不确定性引引起的问题连连同帮助决策策者解决这些些问题的评价价方法在第5章和和第6章中讨论。届届时，我们将将集中讨论投投资评价过程所需现金流流量数据的特特点。有句格言“进来来的是垃圾，出出去的也是垃垃圾”，它道出了了投资评价过程的真真谛。投资评评价所给出的的建议的质量量只能取决于于所使用的现金流流量数据的质质量。问

21、题在在于搜集可靠靠数据的代价价特别大。举个例例子，一家正正准备开发一一种新休闲食食品的公司，它需要估算生产产成本、月销销售额等等。准准确的估算产产品的成本相对要容易些，而而精确的销售售预测需要进进行详细的市市场研究，要花很多的钱。在在初步讨论新新产品设想阶阶段，花这么么多钱是不值当的。因此，在在开始阶段，一一般只作粗略略的估算。如如果要继续对项目进行详详细的论证就就需要调整、完完善初步估算算，到这时再进行详细的市市场研究就比比较合适。同同样地，当项项目继续通过过投资评价过程时时，需要更详详细的工程、生生产和财务方方面的数据。获得可靠的数据据，而且只将将相关的数据据输入到投资资评价计算过程中也是

22、很很重要的。需需特别注意的的是，要避免免使用基于财财务惯例的现金流流量，就像在在公司各部门门间分配固定定管理费一样样。公司发生的任何何固定成本不不受潜在项目目决策的影响响。根据定义义，固定成本就是固固定不变的成成本，无论新新投资决策的的结果如何，固定成本都一样样。任何投资资评价所用的的现金流量都都可定义如下：投资决策导论第第1章投资评价价9下载任何投资评价计计算所使用的的净现金流量量是仅仅由项项目本身引起的边际或增增量收入、支支出之和。值得注意的是，这这一定义未提提及企业的利利润而是注重重于现金流量。强调现现金流量可能能显得有些令令人费解，因因为商人们大大都把利润作为衡衡量企业业绩绩的主要标准

23、准。但是，由由利润水平所所反映出的公司经经营状况的良良好指标只是是对特定时间间里公司业绩绩的写照，它不反反映公司长期期业绩。我们已经知道，当当讨论资本项项目的投资时时，公司关心心的是在某一时期放弃弃的消费(资金)要换取未来来更高的预期期消费(资金)。尽管利润润给出了公司司所有者潜在在消费的度量量标准，但它它不能全面、精确地地反映潜在消消费。原因是是，利润是个个会计概念，它要把一个连续续的现金流量量(来自企业运运营)划分成离散散的时间段(会计年度)。实际上，虽虽然一项投资资对公司股东东的财富能产产生非常有益的影影响，但它完完全有可能在在开始投资的的时候导致利利润的减少，因为为公司正在为为投资而支

24、出出资金。假如如股东们关心心的是他们的财富富而不是某一一年的利润增增长，那么利利润就不是一一个合适的投资评评价概念。上面给出的现金金流量的定义义强调了排除除像折旧这样样的会计因素的必要性。折折旧是个会计计惯例，用来来摊销在预计计的使用寿命期内资产的成成本。例如，花花5 2万英镑镑买来的某项项资产，其使使用寿命为7年， 7年后的残残值为3万英镑，年年折旧额为77万英镑。但对公司而言，购购买资产的现现金流量不是是7年里每年都都是7万英镑，而是在资产产购进时公司司必须支付55 2万英镑镑，在该资产产当废品卖掉时收到33万英镑。只只有两个现金金流量与投资资评价决策有有关。这样区分的的重要性在我我们下一

25、章讨讨论现金流量量的时间特性性时会更加明显。总总之，会计惯惯例不应该影影响投资评价价的计算结果，除非它们实实际上影响了了现金流量(如，影响了了公司必须支支付的税金水平)。投资评价价投资评价价10下载在提出投资评价价计算所用现现金流量的定定义时，我们们把重点放在了“增量”一词上。把把任何别的现现金流量用于于评价计算可可能会偏离投资评评价的结果，从从而完全有可可能导致不恰恰当的投资建议。用一个例例子可以说明明这一点。案例我们讨论一个目目前正在生产产一种名叫“ Yu mm m y t u mm m y f i ll l a”( Y T FF )休闲食食品的企业。该该产品卖得很很好(甭管它的名名字)，

26、而且决定扩大生产。然然而现在的工工厂已经满负负荷生产，因因此决定新建一个工厂增加加产量。该工工厂需投资11 8 0万万英镑。要指指出的是，已经决定进行该该投资，但投投资建造新工工厂的成本尚尚未发生。该公司现正考虑虑生产和销售售一种新的休休闲食品(幸亏还没给给它起名)。建一一个工厂生产产新产品将花花费1 2 0万英镑。但但是如果花2 6 0万万英镑建一家家大一点的工工厂，可在生生产Y T F的同时把把新产品作为附带产品品生产出来。预预计新产品每每年将实现销销售收入400 0000英镑，但新新产品的销售售可能会使YY T F的的销售额降到到每年75 000英英镑。为了决定是否进进行新产品的的生产和

27、销售售，公司必须须考虑(除其它因素外)建建造工厂的成成本和预期的的销售收入，但但只有增量收收入和支出可用于于投资评价过过程。如果决决定上新产品品，在扩大Y T F产量量的同时，在在现有的厂房房(或更大的厂厂房)生产新产品品。假如已经决定花花1 8 00万英镑建一一个工厂，那那么增量投资资就是8 00万英镑( 2 6 0万-1 8 0万)，在投资评评价计算中要要用到这一数数字。数字1 2 0万万英镑(只包括生产产新产品的新新工厂投资)是个不相干干的数据，评价中不能能用它，也不不能用两个工工厂各自投资资成本的任何何分摊数据。(例例如，可能存存在这么一种种迷惑，说生生产新产品的的工厂只花费两个工工厂

28、总投资的的4 0，即即1 2 00万英镑/ 33 0 0万万英镑，因此，应该用1 0 4万英英镑，即2 6 0英镑镑的4 0这个个数字。但是是它不代表增量投资。其次，要考虑评评价用的销售售数据。因为为新产品的销销售会导投资决策导论第第1章投资评价价11下载致Y T F产产品销售的减减少，因此，评评价计算用的的销售数据应应该反映出来。销售新新产品的增量量销售收入为为每年3255 000 英镑(400 0000英镑- 755 000英英镑)。这第二个个因素强调的的是投资对公公司的整体影响而而不是孤立的的看待投资。所所有者关心的的是公司的业绩，而不单是是公司某一产产品或部门的的表现。因此此，投资决策

29、策对现金流量的影影响才是决策策者要考虑的的关键。上述例子说明，投投资评价过程程中输入的数数据需要经过过仔细研究。所用数据据的概念并不不困难，但它它与企业其他他活动领域里里所使用的数据概概念可能是不不一样的(如修理费或或由公司各部部门分摊的管理费)。决决策者关键的的是要记住，在在进行投资评评价时首先要使用项目实际际现金流量，其其次再用增量量收入和支出出。这样就可以克服导致投投资评价建议议出现偏差(因此得出不不合适的建议议)的主要错误。1.7 金融市市场的效率本章已讨论过了了以股东财富富最大化为决决策标准的私私营企业的目标。实际上上，该目标是是通过使企业业或股票价值值最大化的决决策来实现的。上上市

30、公司股票票的价值取决决于该股票的的供给与需求求。公司决策者在进进行财务决策策时遇到的重重要问题是“股市能正确确地评价公司及其其股票的真实实价值吗？”。如果不能能，决策者在在作财务决策时就就要考虑这一一点。例如，如如果公司能够够用一种不影响公司真实价价值的方式改改变它的会计计程序来提高高公司股票价价值的话，决策者者肯定会竭力力以这种方式式“玩弄市场”而不是追求投资收益。另另一方面，如如果金融市场场确实能够正正确反映公司司的真实价值，那那么财务经理理们就用不着着想方设法去去操纵市场价价格，因为市场会会知道公司的的价值是高了了还是低了从从而进行干预预。在此情况下，决决策者应该把把重点放在增增加公司价

31、值值的投资决策策制定上。因此，关关键的问题是是“金融市场价价格能反映公公司的真投资评价价投资评价价12下载实价值吗？”。如如果回答是“能”，那么该金金融市场就称称之为“有效”，否则则就称为“无效”。对于无效的金融融市场，市场场参与者就有有可能获取不不到公司的有关信息，或或者错误地理理解信息或受受某些信息的的误导。因此此，金融市场的有效效性首先是市市场信息的可可用性。特别别是，对于一一个有效的金融市市场，市场参参与者应该能能够以较低的的成本获得股股票交易的有关信信息，股票价价格也应该反反映所有有关关信息。实际际上，可以期望金金融市场不提提供错误的股股票价格信息息，尤其是在在金融市场具有相相当竞争

32、性并并且能提供良良好信息服务务情况下。关关于金融市场的竞竞争性，特别别重要的是存存在非常多的的投资分析人人员，他们每个人人的投资活动动都是基于自自己的行为或或根据其他投投资者的行为而采采取的行动。这这些分析人员员都抱有同样样的目的，就是要在任何一一项投资中获获得尽可能高高的回报。因因此，他们不不停地寻找价格偏偏低的股票对对其进行投资资，力图确定定出价格偏高高的股票以避免对对其投资。为为了确定出价价格偏低和价价格偏高的股股票，分析家们要要获取有关股股票的信息以以及对那些股股票的预测。我们来讨论像英英国电信或II C I那那样的公司股股票。显然，既既使是那些对金融市市场知之不多多的人，由于于这些公

33、司非非常著名，他他们也可以获得很很多的信息。另另外，如果能能够得到这些些公司的有关重要信息(比比如有关投资资决策的信息息)这些信息能能影响公司的实际价值，那那么很快就会会有许多投资资者买进或抛抛出股票。例例如，如果I CC I公司正正在进行一项项投资，该投投资将增加公公司的实际价值，那么人们们就会希望在在该股票价格格上涨以反映映其新价值(新消息)之前买进进I C II股票。为了了寻找有关公公司的信息，人人们或许期望分析人员能能够找到所有有有关股票的的价格及其变变动情况，引引导股票价格反映映其资产的真真实价值。因因此，寻找价价格偏低股票票和避免投资于价价格偏高股票票的激烈竞争争就会导致价价格偏低

34、或偏偏高股票的消失。如果金融市场有有效，价格很很快就会反映映出有关公司司真实价投资决策导论第第1章投资评价价13下载值的所有信息，公公司管理者就就不可能玩弄弄市场以抬高高股价。公司股票在这样的的市场上交易易时，公司决决策者要做的的就是集中精精力做好投资决策策，使投资收收益大于投资资成本。公司司也将因此避避免进行市场误导导的时间浪费费，而是代之之以作出正确确的投资决策策。实际上，在大多多数发达国家家，金融市场场是有效的，它它涉及到了相当庞大的投资资者。可能会会有一些人通通过获取内部部消息而买进进价格偏低的股票票或卖出价格格偏高的股票票(例如，在公公司宣布已签签定一项大的新销销售合同之前前，靠内部

35、消消息买进该公公司股票)。但此种行为在许多多国家(如英国、美美国)是违法的，并并且对绝大多多数投资者来说也也是不可能的的。因此，财财务经理们在在作投资决策策时，应在金融市市场的正确股股票价格基础础上进行。1.8 总结与与要点本章阐述了若干干有关财务管管理与投资评评价这些对企企业成功关系重大的问题题。在以后各各章讨论的方方法投入实际际应用之前弄弄清楚这些问题很很重要。本章章的要点如下下： 财务决策与与财务计划是是任何商业企企业成功的关关键。不能执行恰当的财务务计划就必须须改变商业运运作计划。 资本投资决决策非常重要要。因为它要要动用企业大大量的资金，它对企业未来的的现金流量有有重大影响，它它还具

36、有典型型的风险性和不确定性，它它很难逆转或或者逆转的代代价昂贵，并并直接影响企企业实现其目标的的能力。 投资评价方方法使投资建建立在有根据据的决策基础础之上，使投资决策与企业业的目标能够够保持一致。后后面各章讨论论的评价方法提供了一种对对待选投资方方案进行评价价、排序和比比较的理论框框架。 只有当决策策者意识到决决策是为企业业的目标而作作时，才能在不同投资方案案之间作出合合理的选择。在在私营企业里里，投资机投资评价价投资评价价14下载会的评价应按照照股东财富最最大化目标作作出。 投资可定义义为牺牲即期期、确定的消消费换取未来来更多的预期消费的任何活活动。 投资评价的的作用在于确确保搜集到所所有

37、方案的有有关资料，使投资决策在明明确考虑企业业的目标和所所有者的愿望望后作出。 投资评价方方法只能给决决策者提供建建议，不应该该把它当作一成不变的教条条。因为投资资具有典型的的不确定性特特点。决策者者应该通过自身判判断、经验和和专门知识的的运用获得更更多的指导。 投资评价过过程所给出的的建议只能是是与作为评价价计算基础的输入数据同样样的好。投资资评价计算所所用的现金流流量只是项目目本身的增量收入入和支出。 如果所有有有关股票交易易的信息能够够完全反映股股票的价格，这个金融市场就就称之为有效效。如果金融融市场有效，那那么股票价格能反映公司的的真实价值，公公司管理人员员就不可能玩玩弄市场抬高股价。

38、 当公司股票票在有效金融融市场上交易易时，公司决决策者应该把重点放在投资资决策上，使使投资收益大大于投资成本本。他们应该该避免误导市场的的时间浪费，而而是努力作出出正确的投资资决策以实现企业目标。1.9 思考题题1. 为什么投投资决策对企企业很重要？2. 为什么我我们假定私营营企业的目标标是股东财富富的最大化？3. 在通常情情况下，以下下采购哪一个个值得进行投投资评价？ (对每种情形的回答答作出解释)(a) 买一套套新的计算机机系统。(b) 为一台台计算机购买买软件。(c) 购买一一台洗相设备备。投资决策导论第第1章投资评价价15下载(d) 采购洗洗相设备用的的相纸。(e) 对某工工厂进行扩建

39、建。(f) 对公司司体育与社会会活动俱乐部部进行整修。(g) 开展一一项新的广告告宣传。4. 投资决策策过程的主要要阶段有哪些些？5. 投资评价价方法提供给给决策者的决决策建议，决决策者应该严严格履行吗？为什什么？6. 投资评价价过程中应该该在多大程度度上遵循会计计惯例？7. 从投资评评价角度看，为为什么说金融融市场能准确确反映股票价格是至关重要要的？投资评价价投资评价价16下载下载第2章资金的时间价值值、贴现及现现值0 1 - 99 9 - 1 0 88 8投资评价价投资评价价18下载2.1 引言第1章我们明确确了投资决策策的目标应该该是实现股东东财富的最大化。同时，我我们还给出了了投资的定

40、义义，并从投资资定义出发得得出投资的特点，即即为了在未来来得到更多的的财富而投入入当前资金。通过这一特点就就引出了进行行投资评价时时要考虑的一一个基本问题，即决策者为为了实现股东东财富最大化化目标，必须须对现在能收收到的资金和以后后能收到的资资金进行比较较。最重要的的是，决策者者必须决定未来获获得多少收入入才能补偿投投资者放弃的的眼前消费(即资金)。除了要要确定为了换换取未来更多多消费预期而而牺牲当前消消费的数量，决策者者还必须考虑虑不确定性因因素对投资决决策可能造成成的影响。关于不不确定性带来来的一系列问问题以及解决决这些问题的的方法将在以后章章节讨论。本本章我们主要要讨论怎样比比较不同时点

41、点获得资金收入的的价值。我们们将阐明一个个道理：不仅仅流入、流出出的资金数额对投投资决策很重重要，资金流流入、流出发发生的时间也也很重要。为了对对不同时期流流入或流出的的资金进行比比较，本章将将引入一个非常重重要的概念资金的时间间价值，并介介绍贴现和复利的计算方法法。为了帮助读者理理解这些概念念和方法，我我们假定投资资在未来获得的收益是已已知的。我们们还将忽略通通货膨胀的影影响，假定决决策者所处的经济济环境的通货货膨胀率为零零，也就是说说，今天的11英镑和将来的11英镑能买到到同样数量的的商品。作出出确定性和零零通货膨胀假设只只是为了方便便读者理解，一一旦弄懂了这这些基本问题，我们在以后后章节

42、中就不不再作这样的的假设了。2.2 资金的的时间价值为了对不同时点点所获资金收收入的价值进进行比较，我我们必须认识资金具有时时间价值，也也就是说，同同样一笔资金金，早收到比比晚收到的价值大大。原因很简简单，早收到到的资金可以以再投资获利利。比如，每个投资资者(所有者或公公司股东)正在考虑下下面的投资项项目：现在投入11 000英英镑后，从明明年开始获利利。在决定是是否进行该项投资时，投投资者肯定会会关心未来几几年能获多少少收入。如果果知道收入低于11 000英英镑，一个理理性的投资者者肯定不愿投投资。我们假定该项投资资在未来获得得的总收入为为12 0000英镑。这这时投资者应该进行投资资吗？到

43、目前前为止，要回回答这个问题题，我们掌握握的信息还不够。我我们缺少两个个关键信息：收入发生的的时间，以及如果不进行该该项投资， 1 0000英镑可以按按照多高的利利率获得利息收入。如果利利率为1 00，12 0000英镑的的收入发生在在1年以后，投资者这时就可可以做出理性性的选择了。投投资者要么进进行该项投资，要么把1 000英镑镑按1 0的利利率存入银行行。为了进行行选择，投资者应该把投投资获得的11 200英英镑和按1 0的利率率存入银行获获得的利息收入进进行比较。如如果把1 0000英镑存存入银行，利利率为1 0，那么么到年底，投投资者可以得得到的本利和和为1 1000英镑。计计算过程如

44、下：式中，V是1年年后获得的收收入；S II是投资额； r是利率。显然，投资者会会选择上面的的投资机会，因因为投资能带带来更高的收益。但是是，如果投资资者必须等到到两年后才能能得到1 2200英镑的话，他肯定定不会选择这这个投资机会会。这是因为为，如果把1 000 英英镑按1 00的利率存存入银行，两两年后可获得得的收益是：式中，V是2年年后获得的收收益；其他符符号所代表的的意义同上。这个例子说明了了现金流量发发生时间的重重要性，那种种认为未来获得的收入和和现在获得的的收入等值的的观点是错误误的。实际上上，如果1 2000英镑的收入入在5年后才能获获得，投资者者更不愿意进进行该项投资，因为为把

45、1 0000英镑按1 00的利率存存入银行后， 5年后可获得1 6110.51英英镑的收入(计算方法是是：V=1 0000( 1 . 1 )，资金的时间价值值、贴现及现现值第2章投资评价价19下载而该项投资只能能获得1 2200英镑。决决策者要决定定是否进行某某项投资，或者要把不不同投资项目目进行排序，他他就必须找到到一种能比较不同时期获得得收入价值的的方法。上面面介绍的方法法就是这类方方法中的一种，即即把当期的资资金价值换算算成其他资金金收入发生时时点的价值。上面面计算、的方法可以以加以推广，得得到计算任何数量的的资金在未来来任何时点价价值的公式。计计算未来值的公式如下：第年的未来值值 ()

46、( 2 . 3 )式中，是即期期的资金价值值。上例中等于1 0000英镑，r等于1 0。当nn等于1时， 的价值等于于1 1000 英镑；当当n等于2时，等于1 2110英镑；当当n等于5时，等于1 6110.51英英镑。这说明，如果利率为为1 0，1 0000英镑1年后的价值值是1 1000英镑， 2年后的价值是11 210英英镑， 5年后的价价值是1 6610.511英镑。公式式( 2 . 33 )可以用用来计算任何何数量的资金金按任何利率率在未来任何何时点的价值。例如， 7 5英镑在2 0年后的价值按1 6的利率计算，结果是：V=7 5( 1 . 1 6 )=1 4599.56 (2.4

47、)2.3 现值与与贴现未来值是一个很很有用的概念念，它有助于于理解资金的的时间价值。但决策者在在考察投资项项目时，往往往面临的是流流入和流出资资金组成的序列(现金流量)，仅仅把现现在投入的资资金和未来某某个时点获得的单笔笔收入进行比比较是不够的的，因此我们们需要把发生生在不同时点的现现金流量换算算到一个共同同的参考时点点上，以便于于进行直接比较。例如，一项投资资要求现在投投入2 0000英镑，在在接下来的55年内可获得一系列列的现金收入入，见表2-1。虽然我我们可以把所所有的资金都换算到到投资项目的的最后一笔资资金发生的时时点上(也就是投资评价价投资评价价20下载资金的时间价值值、贴现及现现值

48、第2章投资评价价21下载第5年年底)，但但最好把发生生在未来的现现金流量都换换算成现在的的价值，也就是把把现在当作共共同的参考时时点。我们只只需要把计算算未来值的计算方方法倒过来就就可以了。上上例中按1 6的利率率计算，得到7 5英镑镑2 0年后的的价值为1 459.556英镑。那那么反过来， 2 0年后按1 6的的利率计算， 1 459.56英镑现在的价值，或者叫现值，就是7 5英镑镑。同理，按按1 0的年年利率计算， 5年后1 610.51英镑的现值为1 0000英镑。在在比较寿命期期不相同的多多个项目时，把把现在(而不是未来来的某个时间间)当作共同参参考时点的方方法更具有优优越性。例如，

49、如如果要对两个个项目进行比比较，一个项项目的期望寿寿命是5年(即现现金流量将在在5年内陆续发发生)，另一个项项目的期望寿命是9年，那那么把现金流流量换算成现现值比换算成成未来值更容容易。因为如果把两个个项目放在未未来某个时点点上进行比较较，就需要把把5年期的项目和99年期的项目目的现金流量量都换算成第第9年的未来值值。另外，站在现在在的角度反映映项目的价值值更容易让人人理解。表2-1年份现金流入()1 2 0 002 4 7 553 6 0 004 6 5 005 8 0 00在未来获得的一一定数额收入入的现值可用用未来值除以以( 1 +r)，计算公式如下：现值=P=V/ (1+ r)( 2

50、. 5 )已知未来值，计计算现值的方方法又叫贴现现。公式( 2 . 55 )不仅可可以将任何未来值值贴现成现值值，还能把不不同时点上获获得的资金收收入换算到同一参参考时点上。我我们可以把表表2-1列出的的现金流入贴现成现值，然然后将它们的的现值之和同同需要投入的的2 0000英镑的投资进行比较。假假如利率(或贴现率)为1 0，现现金流量的现现值如表2-2所示示。投资评价价投资评价价22下载表2-2年(n) 现金金流入() 按( 1 +r)贴现现值()1 2 0 00 1 . 1 1 88 1 . 8 22 4 7 55 1 . 2 1 33 9 2 . 5 663 6 0 00 1 . 3 3

51、 11 4 5 0 . 77 94 6 5 00 1 . 4 6 44 1 4 4 3 . 9 65 8 0 00 1 . 6 1 00 5 1 4 9 66 . 7 45年的现金流入入现值之和为为1 9655.87 英英镑。由此可可见，虽然5年内现金收入入的总和为22 725 英镑，这些些收入的现值值却不足1 966英镑镑。通过把现现金流量换算算成现值就能能考虑资金的的时间价值，也就能将现现金流量的现现值和产生现现金流量所需需投入的资金金进行直接比较。如如果现值少于于要投入的资资金(2 0000英镑)，那么就不值得进行该该项投资。和和不进行投资资相比，进行行投资会使投投资者损失3 44 .

52、1 3英镑(2 0000英镑1 9655.87英镑镑)。如果决策策者不考虑资金的时间间价值，只是是简单地把现现金流量相加加，那么他(或她)可能就会根根据现金流量量总和大于投投入资金而错错误地进行该该项投资。为了进一一步明确进行行该项投资并并非明智之举举，我们还可可以看一看，如果果把2 0000英镑存入入5年期计息存存款帐户后产产生现金流量的情况。投投资者可以在在5年中的每1年提取和该该项投资所产生的现金收入入数额相等的的利息( 22 0 0英英镑、4 77 5英镑、6 00 0英镑和8 0 0英英镑)，最后剩下下大约5 55英镑，见表表2-3。表2-3( 1 ) ( 2 ) ( 3 ) ( 4

53、 ) ( 55 ) ( 6 )年年初投资年利利率为年末本本利年末提年年末剩额() 1 0%的利和和() 取资金余余资金息收入( 2 ) + ( 3 ) 额() 额()() ( 44 )-( 5 )1 2 0000 2 0 0 2 2200 2 0 0 22 0002 2 0000 2 0 0 2 2200 4 7 5 11 7253 1 7255 1 7 2 . 55 1 8997.5 66 0 0 1 2977.54 1 2977.5 1 2 9 . 7 5 1 4277.25 66 5 0 7 7 77 . 2 55 7 7 77 . 2 5 7 77 . 7 2 5 88 5 4 . 9

54、 77 5 8 0 0 55 4 . 9 7 55因此，如果不进进行该项投资资，投资者在在第5年年底多获获得5 4 . 99 7英镑，其其现值为3 4 . 11 3英镑( 5 4 . 99 7 / 1 . 11)，这个值正正好是进行投资后产生的的现金流量的的现值之和与与投入资金的的差额。这个例子说明了了考虑资金时时间价值的重重要性，同时时还说明在决定是否应该该进行某项投投资之前，把把未来值贴现现成现值具有有重要意义。资金金时间价值的的概念和把未未来现金流量量贴现成现值值的方法对投资项项目的评价起起着非常重要要的作用。只只有通过现值值的计算，决策者者才能比较不不同时点上获获得收入的价价值。如果不

55、不考虑资金的时间间价值，很有有可能使决策策者对投资项项目的有利性性或不利性做出错错误的判断。许许多年来，人人们一直非常常重视贴现的作用。例如，霍霍金斯( HH a w k i nn s )和和皮尔斯( P e aa r c e )在他他们1 9 7 1年出版的著作中中指出：“对所有经济济学家来说，在在不同投资之之间做出选择的最最值得称道的的方法是贴现评价方法( 第1 5页)”。人们发现有两种种建立在贴现现基础上的方方法可以帮助助决策者在进行投资评价价时考虑资金金的时间价值值，即净现值值法( N P V )和内部收益率法( I R R )。第第4章我们将介介绍这两种方方法，并讨论论他们各自的优缺

56、点点。在具体介介绍这两种方方法之前，有有必要指出两两点：第一，在计计算未来值的的现值时有一一些简便算法法(我们将在下下一章加以介绍)；第二，尽尽管不考虑资资金时间价值值的方法存在在诸多缺陷，但我们们仍将在第33章专门论述述这些非贴现现方法。原因因很简单，虽然人人们很早就认认识到资金具具有时间价值值，贴现对正正确决策具有重要要意义(参见霍金斯斯和皮尔斯的的论述)，但许多公公司在进行投资评评价时仍然沿沿用非贴现方方法。例如，桑桑斯特( S a nn g s t e rr ) ( 1 9 99 3 )发发现，在被访访的苏格兰大大公司中， 7 3的的公司使用过贴现评价价方法， 77 8的公公司使用过最

57、最常用的非贴贴现方法(如投资回收期期法)，3 1的公公司使用过其其他非贴现方方法(如会计回收率法)。桑桑斯特发现投投资回收期法法是最常用的的一种方法，调调查数据表明，超超过1 / 4的被访公公司在进行投投资评价时没没有使用过资金的时间价值值、贴现及现现值第2章投资评价价23下载贴现方法。鉴于于非贴现方法法仍广泛地被被人们使用，我我们有必要了解这些方法，并并认识到它们们的缺陷。2.4 贴现的的简便算法：年金法和永永续年金法我们已经知道，把把第n年获得的一一定数额的资资金按贴现率率(或利率)r贴贴现成现值，只只需要用V除以( 1 +r)即可算出。但但实际上，决策者往往往会面临一系系列现金的流流入和

58、流出，因因此我们必须把所有的现金金流量都折算算成现值。把把公式( 22 . 5 )加以推广广，就可以得到计算现现值总和的公公式，计算公公式如下：式中，代表从从V(当i 等于1时)到V(当i=n时)所有的V的现值总和。在前面的的例子中讲过过，判断一项项投资可取与与否必须通过把现值总和与与投入资金进进行比较后才才能决定。如如果现值总和大于需要投入入的资金，说说明进行该项项投资是值得得的；如果现值总和小于所所投入的资金金，就说明不不值得进行该该项投资。先按公式( 22 . 5 )计算出每每笔现金流量量的现值，然然后加总就可可以得到现值总和和。但是，如如果现金流量量等间隔发生生并且数额相相等的话(如，

59、某某项投资每年年的收入都是是1 0 00英镑)，那么现值值总和的计算可以简化化。下面我们们介绍两种简简化计算公式式：永续年金金和年金。2.4.1 永永续年金永续年金( PP e r p e tt u i t i ee s )是是指一直发生生的、或者说说永远继续下去的相同数额额的现金流量量。这时，公公式( 2 . 6 )中的n等于无穷大。奇怪的是，这这样一列现金金流量的现值值很容易计算算出来。如投资评价价投资评价价24现值总和=下载果从第一期(比比方说第1年)开始出现等等额的现金流流量，那么永永续年金的现值等于于每期现金流流量的常数额额除以期间贴贴现率( PP e r i o dddiscoun

60、nt ratte) r：永续年金的现值值=V/r ( 2 . 77 )如果每期发生的的永续现金流流量为1000 英镑，贴贴现率为8%，那么现金流量序序列的现值为为1 2500 英镑(计算方法是是用1 0 0除以0 . 0 88 )。永续续年金的实例例之一就是无无兑付期限的的政府债券。这这种债券按永续年金金的方式付给给持有人固定定数额的利息息。2.4.2 年年金永续年金的现金金流量永远延延续，但年金金的现金流量量只在一定期限内发生，除除此之外，年年金和永续年年金非常相似似。因此，年金( A nn n u i t ii e s )是指在一一定期限内(比方说2 00年)发生的固定定数额的现金流量序列