激励股票期权的理论与实践

1、股票期权在中国国的实践从最最早的埃通公公司开始只有有短短的3年时间，这这些股票期权权计划虽然与与国外的股票票期权计划有有着许多的差差异，有些甚甚至从概念上上讲并不是一一种严格意义义的股票期权权，但是这些些尝试显然是是中国的经济济与政策环境境所决定的，具具有适应性、变变通性与过渡渡性的特点。激励股票期权的的理论与实践践股票期权制度的的发展概述 股票期期权计划作为为一种长期激激励机制萌芽芽于70年代的美美国，在900年代得到长长足的发展。根根据美国国内内税务法则的的法律解释，股股票期权计划划可分为激励励股票期权与与非法定股票票期权两种类类型。而由于于股票期权通通常是授予公公司的经理层层，因此经济济

2、学界也将其其通称为经理理股票期权。 作为一一种企业内部部分配制度的的创新，股票票期权计划的的产生与发展展与美国公司司产权结构与与公司治理结结构的变化密密切相关，另另外的重要原原因还包括经经理人卖方市市场特性的强强化与高级人人才流动给企企业带来的威威胁加大、美美国税收政策策和新会计准准则的颁布、与与股票期权计计划相关的服服务业的发展展、大规模的的企业精简与与兼并重组的的发生等，同同时整个800年代与90年代美国国股票市场的的持续牛市也也是关键性的的因素之一。 有统计计表明，截至至1998年，美美国350家最大大公司中有近近30%实施了了员工普遍持持有股票期权权计划，用于于员工激励计计划的股票平平

3、均占股票总总数的近8%，在计算机机公司这一比比例高达166%，总体上上实施股票期期权计划的公公司用于股票票期权计划的的股票已占股股票总数的110%。根据据布莱克与斯斯科尔斯的期期权定价理论论来估算，11998年全全美100家大企企业的薪酬中中，有53.3%来自股股票期权，而而这一数字在在1994年为为26%，80年代中期期仅有2%。在推行行股票期权计计划的企业数数量急剧增加加的同时，股股票期权计划划的受益面也也在扩大，开开始由经理层层面向一般的的公司雇员扩扩散。另外一一个重要的变变化是，股票票期权的种类类与技术方面面的设计不断断得到创新与与应用，例如如从无条件的的股票期权到到按升水定价价的期权

4、与附附加条件期权权，还有换新新期权的出现现等。 在我国国的香港，上上市公司也普普遍实行了认认股期权计划划(SOS)作为对公司司雇员进行激激励的重要手手段。香港上上市公司的SSOS必须符符合上市规规则第十七七章的有关规规定，并经联联交所批准，同同时该类计划划必须获得股股东大会的批批准。在香港港上市的红筹筹股公司包括括联想香港公公司、方正香香港公司、上上海实业及北北京控股等均均参照实行了了SOS。我国股票期权制制度的实践 一、五五个典型案例例 股票期期权在中国的的实践从最早早的埃通公司司开始只有短短短的3年时间，其其间陆续有几几种类型的股股票期权计划划被实施。这这些股票期权权计划虽然与与国外的股票

5、票期权计划有有着许多的差差异，有些甚甚至从概念上上讲并不是一一种严格意义义的股票期权权，但是这些些尝试显然是是中国的经济济与政策环境境所决定的，具具有适应性、变变通性与过渡渡性的特点。下下面的几个案案例选自最近近几年我国企企业尤其是上上市公司的实实践，这些案案例在许多方方面颇具创意意，也具有相相当的借鉴与与研究的价值值。 案例11：埃通公司司的股票期权权计划 埃通公公司是中国最最早实行经营营者群体持股股和期股计划划的非上市公公司。其背景景是19966年底上海纺纺织控股集团团公司出台企企业经营群体体持股办法，该该办法明确规规定：经营者者群体持股比比例应在520%之间，而而主要经营者者则应不低于于

6、经营群体股股份的20%。 19997年初该公公司成立时由由其第一大股股东太平洋机机电公司划出出100万股股股本作为实施施经营者群体体持股计划的的股份，占注注册资本的77.7%。实实施范围包括括企业中层以以上干部与业业务技术骨干干约30余人。其其设计思路是是：如果总经经理在规定年年限内还清公公司提供的用用于购买其股股份的无息贷贷款，期股的的所有权与收收益权就属于于个人；如果果经营者合法法离开公司，则则有自由处置置股权的权利利。关于转让让价格，如果果有市场价格格则按市场价价格转让；如如属于上市公公司可自由流流通买卖；非非上市公司则则按当年资产产净收益提供供的价格转让让。如果总经经理在离开企企业时，

7、经财财务审计评估估有潜亏的，股股权收益全部部拿不出来。1997年7月该公司改制时群体持股比例增加至20%，为260万股。同时对总经理和党委书记实行股票期权，根据董事会的规定，期股按1比4的比例分配，总经理与党委书记分别获得88万股和37.4万股股票期权。 该案例例是国内迄今今为止与股票票期权的基本本设计原理最最为接近的，其其主要的设计计特点可归纳纳为：1.延期支付付有效期8年。2. 8年后一次性性行权。3.行权价为股股票面值。44.行权有效效期8年。5.授予期权权附加条件为为行权有效期期内必须全部部通过分红资资金完成其全全部股票期权权的行权。 案例22：上海贝岭岭的股票期权权计划 上海贝贝岭是

8、我国上上市公司中最最早推行股票票期权计划的的公司，并且且其计划方案案也独具创意意。该公司对对高级管理人人员和高级科科技人员实行行不同的激励励制度：对高高级管理人员员采用年薪制制、奖金和股股票期权的组组合模式，对对高级科技人人员采用年薪薪、奖金、股股票期权及营营业收入提成成的组合模式式。该公司于于1999年上上半年开始在在企业内部试试行“虚拟股票赠赠与与持有”激励计划，计计划的授予对对象现阶段主主要为公司的的高级管理人人员与技术骨骨干。该计划划的总体构思思是将每年的的员工奖励基基金转换为公公司的“虚拟股票”并由授予对对象持有，在在规定的期限限按照公司的的真实股票市市场价格以现现金形式分期期兑现。

9、其大大致操作程序序如下：1.设立一个专专门的奖励基基金作为进行行“虚拟股票”奖励的基础础。2.确定每年年度提取的奖奖励基金的总总额。3.确定公司司虚拟股票的的初始价格。4.确定公司每年发放虚拟股票的总股数：5.对授予对象进行综合考核确定其评价系数(虚拟股票的分配比例系数)。6.确定计划受益人的评价系数与单位系数的分配数量，确定所获虚拟股票奖励的数量。7.虚拟股票的兑现。公司虚拟股票的授予对象在授予并持有虚拟股票至规定期限逐步将其持有的虚拟股票转换成现金予以兑现，虚拟股票的转换价格以公司真实股票的市场价格为基础。 案例33：武汉国有有资产经营公公司的股票期期权计划 19999年5月，武汉国国有资

10、产经营营公司推出武武汉国有资产产经营公司关关于企业法定定代表人考核核奖惩暂行办办法。根据据该暂行办法法，武汉国有有资产经营公公司将对其包包括4家上市公司司在内的211家控股与全全资企业的董董事长或法人人代表实行一一种新的年薪薪制。新的年年薪制将年薪薪分为基薪收收入、风险收收入和年功收收入，三个部部分的收入数数额依据年度度考核的结果果与制定的评评价标准分别别确定，并以以不同的方式式兑付。其中中基薪收入与与年功收入在在年终考核后后以现金一次次性支付，风风险收入则分分为两个部分分：30%以现金金形式当年兑兑付，其余770%转为该该公司的可流流通股票并在在3年内延期兑兑付。 该案例例与国外的可可立即执

11、行的的股票期权比比较接近，其其股票期权的的行权价格为为授予时的股股票市场价格格。不过由于于该计划的股股票转换并持持有是以现金金奖励为前提提的并由现金金转换而来，因因此其从本质质上而言是一一种强制性的的股票持有计计划，而与股股票期权的无无偿授予、有有偿行权及非非强制性特征征不相吻合。 案例44：联想集团团的股票期权权计划 19994年前后，为为解决联想集集团创业者的的工资福利与与其创造的价价值极度不对对称的问题，使使企业未来的的发展与老员员工的切身利利益结合起来来并支持年轻轻一代迅速走走上领导岗位位，中科院从从其拥有的1100%联想想集团股权中中拿出35%的分红权给给联想集团员员工持股会。员员工

12、持股会将将持有的355%分红权分分别以35%、20%和45%的份额额进行再分配配，其中355%分配给公公司创业时期期有特殊贡献献的老员工计计一五人；20%分配给给1984年以以后一段时间间内较早进入入公司的员工工约160人；45%根据贡贡献大小分配配给后来有特特殊贡献的员员工。19999年联想集集团正在着手手彻底的股份份制改造，其其核心便是将将35%的员工工分红权转变变为员工的完完整意义上的的股权。 案例55：新四通集集团的股票期期权计划 19998年四通集集团开始启动动经理层融资资收购计划，重重组成立由职职工持股会和和四通集团分分别占51%和49%股权的的新四通。四四通重组不仅仅开创了中国国

13、MBO(管理理层收购)先例，其关关于高层经理理的期股安排排更是引人注注目。据直接接参与四通产产权重组策划划的中国证券券市场研究设设计中心称，新新四通将实施施一项12000万元的ISOO(股票期权权)计划，外部部股权投资人人将为新四通通高层经理人人员提供12200万元的的期股。通过过这一安排，外外部股权投资资人带来了“给头脑定价价”的机制，借借助这一机制制将决定给谁谁期股和给多多少期股。在在四通的这一一制度安排中中，成立四通通“职工持股会会”是其成功实实施MBO与ISO的首要要环节，而这这又得益于北北京市关于企企业职工持股股会的地方性性政策的保障障。 二、案案例所提示的的若干理论、政政策与技术问

14、问题 从我国国一些实施股股票期权制度度的案例可以以发现，股票票期权制作为为一种分配制制度创新正是是我国企业产产权制度变革革的必然产物物，然而我们们在许多方面面，尤其是在在政策与法律律环境以及企企业内部的治治理机制方面面尚缺乏实施施股票期权制制度的基本条条件。其中政政策与法律方方面的障碍主主要有： 1.股股票期权制度度的建立缺乏乏相应的政策策与法律保障障。目前我国国尚没有一部部类似于美国国国内税务法法则的国家法法律涉及到股股票期权制度度的基本构架架与实施细则则，也缺乏类类似于美国证证券交易法中中关于股票期期权行权与交交易的法律条条款，因此我我国目前的股股票期权制度度实验基本上上可以说是处处在法律

15、真空空中运作的。 2.虽虽然上海市先先后在19996年与19999年出台了关关于企业经营营层持股的全全国第一个地地方性政策，但但是即使是这这些政策也没没有一个关于于股票期权的的基本框架的的法律确认，同同时许多方面面与国家现行行的有关法律律与政策相冲冲突，因此其其有效性尚难难确认。而另另外的一些实实验如武汉国国有资产经营营公司的方案案则基本上是是在无法可依依的情况下出出台的。 3.作作为实施股票票期权计划的的基本组织如如雇员信托机机构或职工持持股会，其法法律地位问题题没有得到解解决。除了少少数地区如北北京市和上海海市颁布了关关于职工持股股会的地方性性法规之外，其其他地区均缺缺乏这方面的的地方法规

16、，国国家的有关法法律如公司司法等也对对企业职工持持股会没有相相应的法律解解释条款。 4.现现行股票发行行政策的限制制与上市公司司股票回购的的政策限制。按按照现行股票票发行政策不不存在预留新新发行股份的的作法，使上上市公司无法法通过正常的的增资扩股获获得实施期权权计划所需的的股票。而上上市公司的股股份回购也因因为受到上市市公司除减资资以外不得从从二级市场回回购可流通股股份的规定限限制，堵住了了上市公司取取得可流通股股的另外一条条可行的渠道道。 5.国国家股与法人人股的非流通通性质。现行行政策限制国国家股与法人人股的上市流流通，使上市市公司无法通通过国家股转转让或国家股股红股赠与、配配股权转让等等

17、手段获得可可流通的股票票。 6.关关于经营层持持股与出售的的政策性限制制使股票期权权制度的设计计变得困难。这这些限制包括括公司法第第147条“公司董事、监监事、经理应应当向公司申申报所持有的的本公司股份份，并在任职职期间内不得得转让”、股票发发行与交易管管理暂行条例例第38条“股份有限公公司的董事、监监事、高级管管理人员和，将其持持有的公司股股票在买入后后6个月内卖出出或者在卖出出后6个月内买入入，由此获得得的利润归公公司所有”。 除了上上述的政策与与法律障碍外外，下列问题题将可能在相相当程度上影影响到股票期期权制度的顺顺利实施与有有效性：对股股票期权的认认识误区；股股票二级市场场的效率与投投

18、机性；公司司治理结构的的混乱；经理理人市场的残残缺；经理人人选择机制的的行政化；经经理人约束机机制的弱化；技术的价值值评估困难；技术性人力力资本的定价价；公平与效效率的平衡等等。 在上述述政策法律与与既定环境的的约束下，我我国实施股票票期权制度的的案例在许多多方面呈现出出完全不同于于国际惯例的的作法。其突突出表现为： 1.将将股票期权计计划与股票奖奖励计划或股股票购买计划划以及股票持持有计划等同同起来，形成成对股票期权权制度认识上上的误区。其其实产生激励励的机理与激激励效果以及及计划的技术术设计均存在在相当大区别别。我国许多多与股票有关关的计划并不不是股票期权权计划，而是是股票奖励计计划或股票

19、购购买计划或一一种简单的股股票持有计划划。需要对这这些不同的计计划进行正确确的划分。 2.一一些非上市公公司的股票期期权实验实质质上是一种净净资产增值权权，其操作的的基础是以每每股净资产值值的增长提供供刺激来源的的，这与获得得市场股价的的增值权所提提供的刺激是是完全不一样样的。 3.激激励的主体应应该是谁这个个问题没有解解决。 4.激激励对象为公公司法人代表表而非经营管管理者，有违违认股期权激激励的初衷。 5.经经理层强制性性持股的作法法缺乏法律与与政策上的依依据。 6.以以一个或几个个财务指标如如净利润额作作为上市公司司经理股票奖奖励的标准是是否客观与全全面值得探讨讨。 7.在在非上市公司司

20、中模拟股票票期权的操作作使对经营者者激励机制内内在化，仍然然无法解决对对经营者的评评价客观性问问题。 8.股股票期权是一一种选择权，而而不是一种义义务。利益诱诱导是股票期期权的激励逻逻辑。而在我我国的一些案案例中，无论论是股票奖励励还是股票持持有均带有十十分强烈的强强制性与行政政命令色彩。 9.股股票期权计划划通常并不适适用于相对成成熟的产业，而而在高成长预预期和不确定定性程度高的的新兴企业中中推行股票期期权的激励效效果则较为明明显。从中国国目前实行股股票期权制度度企业的行业业分布情况来来看，显然有有一哄而上的的倾向。股票期权制度的的重要理论解解说 我们需需要对股票期期权制度所涉涉及的一些基基

21、本理论问题题进行深入的的探讨。实际际上，即使在在美国等已经经有了比较成成熟的股票期期权制度的国国家，许多理理论性的问题题依然困扰着着经济学界。另另外，一些由由股票期权的的实施所引发发的新现象也也导致人们对对这种制度进进行反思与重重新认识。 一、股股票期权与企企业经营绩效效的相关性 国外经经济学界对股股票期权激励励效果的研究究从一开始就就存在着较大大的分歧。有有人认为管理理人员拥有股股权对公司业业绩有利有弊弊。柏利和明明斯在19332年首次强强调，对于股股权分散的公公司，管理人人员拥有少量量的股权将会会激励他们追追求自己的利利益。而随着着管理人员股股权份额的增增加，他们的的利益将会与与广大股东趋

22、趋于一致，其其偏离利益最最大化的倾向向就会减轻。 更进一步的研究是莫克、肖莱弗与维斯尼所作的一项实证分析，结论表明董事股权上升时带来q(公司资产市值)的初始增长，反映了董事股权提高带来的刺激效应；在05%这一范围，q与董事股权正相关；525%的范围内，q与董事股权是负相关；超过25%，二者可能进一步负相关。 与此相相反，杰森与与莫非(19988)的研研究结论是，实实际的经理人人员报酬协议议不能提供足足够的激励；尽管股权可可以提供优于于其他报酬方方案的激励，但但大多数总裁裁只持有企业业很少一部分分股票。他们们认为这种经经营表现与报报酬之间的低低相关性主要要是由于其他他权益持有人人(包括债券人人)

23、和公众包括括媒体的压力力。 由于我我国的股票期期权实施的时时间较短，尚尚没有关于股股票期权激励励效果的完整整的研究成果果，不过有一一些研究可以以从某个侧面面说明一些问问题，例如袁袁国良 HYPERLINK x/ l 表1 1 所作的一个个关于我国股股权激励的实实证分析具有有提示价值。这这份报告所作作的样本为1100家上市市公司的相关关分析显示，我我国目前上市市公司的经营营业绩与公司司管理层的持持股比例之间间并不相关，同同时即使是非非国家控股的的上市公司，高高级管理人员员持股多少与与企业经营业业绩的相关性性也非常低。虽虽然股票期权权制度并不能能简单地等同同于一个经理理人持股制度

24、度，引用经理理人持股与企企业经营绩效效的不相关的的研究结论可可能会导致误误解，但是股股票期权制度度本质上与股股票持有具有有基本的逻辑辑联系，因此此上述的研究究结论对我国国在推行股票票期权时的警警醒意义是存存在的。 另外，值值得一提的是是我国经济学学家张维迎 HYPERLINK x/ l 表表2 2 所作的一一项研究，该该项研究根据据其实证分析析提出了三个个命题：1.初始委托人人的监督积极极性和最终代代理人的工作作努力水平随随公有化程度度的提高和公公有制经济规规模的扩大而而递减。2.所有权共同同体的分解将将使初始委托托人和最终代代理人的工作作努力水平严严格增加。33.代理人事事

25、实上的剩余余索取权是对对正宗公有经经济(初始委托人人索取剩余)的帕累托改改进。 二、关关于股票市场场的效率：市市场价格失真真 需要肯肯定的是，股股票期权制度度设计的创意意之一正是在在于通过将企企业提供的内内部激励外部部化与市场化化，即激励的的大小完全决决定于公司股股票的市场价价格的高低。股股票市场价格格一般而言代代表了所有投投资者或者整整个社会对公公司的评价，这这种市场评价价即使可能由由于市场操作作而妨碍其有有效性，但是是在一个成熟熟的股票市场场，其市场评评价通常比内内部评价更加加客观与公正正却是不容置置疑的。 最近几几年，美国的的经济学界对对一些公司在在推行股票期期权计划的同同时存在着明明显

26、的市场操操作行为感到到忧虑，在解解决经营者被被委托代理理理论称之为“代理人道德德风险”的同时，股股票期权制正正在诱发企业业经营者新的的道德风险。 在中国国，由于股票票价格的变化化可能无法正正确反映公司司业绩状况，很很显然按升水水定价不可取取，但是按业业绩定价的方方法同样受到到上述情况的的影响而削弱弱股票期权的的激励效果。因因此可能的解解决方案是在在未来股价出出现与公司业业绩走势严重重背离时，采采取非市场评评价方法对股股票进行修正正，并据此修修正行权价。不不过可能面临临的问题是，非非市场评价的的客观性较难难保证，同时时对行权价的的频繁修正可可能会导致行行权价的不严严肃性。 在一个个波动剧烈与与不

27、成熟的新新兴股票市场场中，上市公公司的经营者者无法准确地地预期其获得得的期权的未未来价值与股股票增值，因因此推行股票票期权的效果果可能无法产产生，甚至带带来反向激励励。这种反向向作用轻则削削弱期权的激激励作用，重重则导致高管管人员参与市市场操作。 如何在在股票期权计计划的设计中中解决市场价价格可能出现现的失真？可可行的方法是是在行权价格格确定与股票票出售价格的的确定上进行行某种设计。一一方面，为避避免授予期权权时的市场价价格的失真，需需要在确定行行权价时不仅仅仅以期权授授予时的市场场价格作为唯唯一的基础，同同时应当采取取非市场价值值评估的方法法予以修正，或或者在期权行行权期根据市市场价格失真真

28、程度重新修修订行权价格格。另一方面面，为避免期期权收益人在在期权行权后后的股票出售售时由于市场场价格的失真真导致其应得得利益受损或或产生“意外的惊喜喜”，需要设计计出一种“市场纠错”机制，即在在市场价格被被严重低估时时给予股票出出售者以适当当的补偿，而而在市场价格格被高估时则则可将这份“意外的惊喜喜”留给当事人人。 三、股股票期权的授授予者 在美国国由上市公司司的股东来实实施上市公司司激励股票期期权计划的例例子十分鲜见见，然而在中中国，由股东东(主要是国家家股股东)来制定并实实施股票奖励励计划者从一一开始就存在在，也有仿效效者。追溯较较早的案例如如上海仪电控控股集团到最最近的武汉国国有资产管理

29、理公司，其设设计思路大同同小异，均由由国家股股东东一手包办。 虽然美美国的公司也也存在由公司司控股股东通通过捐赠方式式建立一个诸诸如ESOPP(员工持股股)计划的作法法，但ESOOP与雇员股股票购买计划划不一样，同同经理人员激激励方案也有有本质的区别别。为了使雇雇员能够持股股，美国的公公司可以通过过雇员信托获获得债务融资资以购买企业业新发行的股股票，雇员信信托用这些新新资本带来的的收入偿还债债务。 有人认认为中国的上上市公司由其其国家股股东东来制定并实实施类似于股股票奖励计划划的作法是一一种公司治理理结构的倒退退，当然相反反的观点也存存在。梅慎实实 HYPERLINK x/

30、l 表3 3就认为，“股东不应寄寄希望予其选选举产生的董董事本不属优优秀人才，而而让其持有数数股则会与其利益休休戚相关，这只能是是一种幻想。因因此，尽管我我国现代公司司所有与分离离刚刚发端，分分离程度尚不不高，大股东东仍能发挥所所有者的作用用。” 问题至至少可以从三三个方面进行行探讨：1.从法律的角角度，公司股股东对公司并并不负有任何何的激励义务务与责任。由由公司股东直直接给予公司司的经营者某某种形式的奖奖励是有悖公公司法的行为为。2.从公平的的角度，由大大股东实施激激励本身就是是对其他中小小股东的权利利的一种忽视视。3.从公司治治理的角度，由由股东实施对对包括董事长长在内的股东东代理人的奖奖

31、励可能造成成公司治理结结构的混乱。 在特定定的中国企业业中由国家股股股东来实施施认股期权是是符合国家政政策的。但即即使如此，我我们仍然认为为这种作法在在绝大多数企企业包括国有有控股企业中中并不是一种种最合适的选选择。 四、股股票期权的授授予对象 中央的的政策明确强强调可以对三三类人员给予予股份奖励，包包括经营层、科科技人员和有有突出贡献的的企业职工。 股票期期权激励的对对象通常是对对企业的未来来发展有着举举足轻重影响响的公司雇员员，包括公司司的董事、经经理人员与技技术人员。经经理人员尤其其是公司的首首席执行官通通常是股票期期权激励的主主要对象。而而对技术人员员提供股票期期权激励也正正在受到越来

32、来越多的公司司的重视，特特别是在那些些具有高成长长性的新兴企企业与一些高高科技企业中中。在美国，股股票期权激励励的另外一类类对象是公司司的董事，包包括雇员董事事与非雇员董董事。对董事事的股票期权权授予通常采采取在任职时时授予一定数数量的股票，然然后每年授予予一个固定数数量的股票期期权，这些授授予董事的股股票期权在数数量上常远低低于授予首席席执行官的期期权数量。 就我国国实施认股期期权制度的一一些案例来看看，授予认股股权的对象以以公司的经营营层为主，有有少数的案例例以企业的法法人代表和党党委书记为对对象，核心的的科技人员尤尤其是创业的的科技人员在在高科技企业业中是认股权权的主要授予予对象，但是是

33、在其他行业业科技人员并并未受到重视视。 五、对对股东权益的的影响 关于股股票期权计划划对股东权益益的影响，美美国经济学界界作过许多的的实证性的研研究，其研究究的结论也不不尽一致。概概括而言，如如果说股票期期权激励计划划以及其他建建立在股票基基础上的激励励计划在过去去一个相当长长的时期确实实给股东带来来了长期的利利益增长的话话，那么，随随着股票期权权授予数量的的日益增加甚甚至泛滥则从从其他方面显显示出不利于于公司股东权权益的负面影影响。 近年来来美国的公司司平均而言用用于股票期权权计划的股票票数量已经占占到实施股票票期权计划公公司总股本的的10%，甚至至在一些公司司这个比例高高达30%以上，如如

34、摩根斯坦利公司司在19966年实施的股股票期权计划划就授予了占占当时该公司司总股本555%的股票期期权。这种股股票期权授予予数量的大量量增加无疑使使原本并不突突出的股东权权益摊薄问题题变得敏感起起来。不仅如如此，一些会会计专家认为为，在美国由由于实施股票票期权并不计计入公司成本本和体现在公公司的损益表表中，因此公公司的账面盈盈利被或多或或少地高估。 按照美国的现行会计准则，股票期权购股权不能作为报酬类支出，其购股权的价值只需要作一个备注，因此这种计账方式造成了一种假象，因为股东事后要承担这部分支出，具体表现在股权的减损上。 六、股股票期权导致致企业内部分分配的不公平平 股票期期权的广泛应应用正

35、在受到到经济学家与与社会学家的的批评，批评评大多数集中中在股票期权权的滥用及由由此而导致的的收入分配的的不公正，美美国企业的高高级管理人员员尤其是公司司的首席执行行官(CEOO)的个人收收入增长过快快，与企业内内部其他人员员的差距被不不合理地扩大大。商业周周刊的统计计与调查结果果显示，19980年美国国大型企业CCEO平均年年收入相当于于同年普通工工人平均年收收入的42倍，19900年为85倍，19922年为一五7倍，19955年为141倍，19966年为209倍，19977年为326倍。 有经济济学家根据美美国劳工部的的统计结果认认为，美国公公司高级经理理薪酬与一般般员工的差距距不合理地拉拉

36、大损害了一一般员工对管管理层的信任任和敬业精神神，从长远的的角度来看，这这种损害将危危及美国企业业生产率的提提高。 有鉴于于此，在中国国的企业推行行股票期权激激励计划时，由由于计划所导导致的收入分分配不公平的的问题需要纳纳入到考虑之之中。而防止止不公平的方方法至少有两两个：其一，将将股票期权可可能带来的长长期收益尽可可能与其获得得的短期报酬酬联系起来，并并与公司员工工总报酬增长长率联系起来来。其二，对对授予任何个个人的股票期期权之数量与与行权价格予予以有效的限限制，以防止止授予股票期期权的泛滥。股票期权制度的的关键性技术术设计 一、 实施股票期期权计划的股股票来源 美国的的公司通常采采用两种方

37、式式取得实施股股票期权计划划所需之股份份：一种方式式是向内部发发行新股，二二是通过留存存股票账户回回购股份。 中国目目前的新股发发行政策尚没没有关于准许许从上市公司司的首次公开开发行中预留留股份以实施施公司的股票票期权激励计计划的规定，同同时增发新股股的政策也没没有相应的条条款。虽然作作为一种政策策预期，新股股发行预留的的政策在不久久的将来可能能会有一些有有利的变化，但但是目前形势势并未明朗化化。另一方面面，中国的上上市公司通过过股份回购的的方式取得实实施股票期权权激励计划所所需股份的途途径被相应的的政策规定所所封锁。我国国公司法第第149条明确确规定，“公司不能收收购本公司的的股票，但为为减

38、少公司资资本而注销股股份或者与持持有本公司股股票的其他公公司合并时除除外”。 显然还还有其他的途途径可以获得得实施股票期期权计划所需需的股份，并并且有一些方方法还有政策策的支持或者者在中国已有有先例4： 1.国国家股股东所所送红股预留留。有关政策策明确提出，“在部分高科技企业中试点，从近年国有净资产增值部分中拿出一定比例作为股份，奖励有贡献的职工特别是科技人员和经营管理人员”。 HYPERLINK x/ l 表4 4 2.减减持国家股并并向公司内部部职工配售。根根据国有股配配售试点具体体方案，试点点上市公司将将一定比例的的国有股优先先配售给该公公司原有流通通股股东，如如有余额

39、再配配售给证券投投资基金，配配售价格在净净资产值之上上、市盈率110倍以下的的范围内确定定，向原有流流通股股东配配售的国有股股可立即上市市流通。 3.国国家股股东现现金分红购买买股份预留，以以此作为上市市公司实施股股票期权的股股票储存。目目前武汉国有有资产经营公公司采取此方方式实行股票票奖励计划的的作法虽然与与股票期权计计划不同，但但股票来源的的解决途径是是相同的。 4.上上市公司从送送股计划中切切出一块作为为实施股票奖奖励的股票来来源的作法同同样可以应用用于股票期权权计划。如中中兴通讯的方方案。该方式式只需获得公公司股东大会会决议通过，并并不存在其他他政策性障碍碍。 5.为为绕开关于股股票回

40、购的政政策障碍，上上市公司可以以具有独立法法人资格的职职工持股会甚甚至以自然人人的名义购买买可流通股份份作为实施股股票期权计划划的股份储备备。 下面的的几种方式通通过职工持股股会这种特殊殊的机构可以以获得所需股股份，虽然目目前在中国尚尚无先例，但但却显然具有有探讨与应用用的价值： 6.上上市公司国家家股股东向上上市公司职工工持股会转让让部分国家股股股份。 7.上上市公司国家家股股东或法法人股股东放放弃向上市公公司职工持股股会转让配股股权。 8.通通过定向增发发新股，然后后由定向对象象向公司职工工持股会转让让该新股。 二、股股票期权的行行权与出售 在美国国，公司授予予董事与高级级管理人员的的股票

41、期权在在行权与行权权后的股份出出售方面存在在法律约束，适适用的法律包包括美国国内内税务法制与与有关证券法法律，其中主主要有1444规则与19334年证券交交易法案。这这些法案的一一些条款对公公司董事与高高级管理人员员的期权行权权时机与出售售股票时机形形成约束与限限制，具体表表现在授予期期权的行权与与股份出售只只能在“窗口”期进行。所所谓的“窗口期”是指每季度度财务报告公公告后第三日日开始到每季季度最后一个个月的第十天天止。 中国目目前尚没有关关于股票期权权的法律与法法规，但是证证券法对公公司的董事、监监事及经理人人员的股票出出售有相应的的限制条款。证证券法第667条、第70条规定，禁禁止内幕知

42、情情人员买卖股股票。另外，公公司法第1147条规定定股份有限公公司的董事、监监事、经理应应当向公司申申报所持有的的本公司的股股份，并在任任职期内不得得转让。股股票发行与交交易管理暂行行条例第338条规定，“股份有限公公司的董事、监监事、高级管管理人员和，将其持持有的公司股股票在买入后后6个月内卖出出或者在卖出出后6个月内买入入，由此获得得的利润归公公司所有”。 美国的的税法在税种种与税率的适适用方面对股股票期权的授授予数量存在在限制。主要要体现在：11.如果授予予的可即刻行行权的法定激激励期权之价价值超过100万美元，则则其超过部分分不能享受法法定激励期权权的税收优惠惠待遇。2.如果授予的的在

43、今后一段段时期行权的的法定激励期期权，其于第第一次行权的的价值超过110万美元时时，其超出部部分不能享受受法定期权的的相应税收优优惠待遇。 三、上上市公司中行行权价格的确确定 美国国国内税务法则则对激励股票票期权的行权权价有法律规规定，即不得得低于公司可可赎回普通股股的公平市场场价格，同时时对拥有公司司投票权100%以上者的的期权行权价价还有特别的的规定。但是是美国愈来愈愈多的企业采采用重新定价价的办法以适适应变化了的的市场价格，或或者出于特定定的动机也经经常对初始的的行权价格进进行修订。 由于授授予认股期权权的时期不同同，因此依据据市场价格所所确定的行权权价也可能差差别很大，尤尤其是在公司司

44、公开上市前前后所授予的的认股期权其其差距是相当当大的。例如如美国雅虎公公开上市前授授予的期权的的行权价一般般在$0.001$4.000之间，而上上市之后的行行权价则一般般达到$300.00以上上，最高行权权价为$一三三5.00。1996年、19977年和19988年的加权平平均行权价格格分别为$00.79、$4.344和$26.553。 为了将将公司的业绩绩指标与行权权价联系起来来，行权价也也可以被设计计为一种可变变的行权价。这这种行权价格格将根据未来来时期特定的的财务指标的的变化而变化化。其激励的的逻辑是：期期权获受人的的表现愈佳其导致的特特定财务指标标增长愈快其期权的行行权价愈低其期权市场

45、场价格与行权权价的价差愈愈大其获利愈多多其激励效果果愈好。 我国企企业一些试验验的认股期权权计划在行权权价格的确定定方面基本上上采取了国际际通行的方法法，即以股票票市场价格作作为定价的基基础。如上海海贝岭的虚拟拟股票期权计计划中其行权权价确定为行行权前3天或5天的二级市市场平均收盘盘价格。武汉汉国有资产管管理公司的可可即刻行权股股票期权的行行权价格被确确定为“该企业年报报公布后一个个月的股票平平均价”。 四、非非上市公司中中行权价的确确定 与上市市公司不同，非非上市公司在在制订股票期期权激励计划划时，其股票票期权行权价价的确定没有有相应的股票票市场价格作作为定价基础础，因此其确确定的难度相相对

46、要大得多多。美国的非非上市公司通通常采用的方方法是对企业业的价值进行行专业的评估估，以确定企企业每股的内内在价值并以以此作为股票票期权行权价价与出售价格格的基础。 我国的的一些非上市市公司在实施施股票期权计计划和股票奖奖励计划或股股票持有计划划时，行权价价与出售价的的确定一般采采用每股净资资产值作为主主要的甚至是是唯一的依据据，一些企业业的股票期权权的行权价格格干脆就简单单地确定为普普通股票的面面值。埃通公公司即是一个个典型的例子子。埃通公司司在19977年授予总经经理88万股股票票期权的行权权价实际上就就是1元，并且采采取8年延期支付付的行权方式式。武汉国有有资产管理公公司对非上市市公司与有

47、限限责任公司的的股票期权授授予的行权价价格确定为“按审计的当当年企业净资资产折算成企企业法定代表表人持股份额额”。我们认为为，以每股净净资产值或者者以股票面值值作为行权价价的基础显然然是一种过于于简单化的处处理，其客观观性、准确性性与公正性存存在着严重的的问题。 国外一一些非上市公公司在实施股股票期权计划划时，其行权权价格通常依依据一个较复复杂的数学模模型所计算出出来的公司真真实价值而确确定。所采用用的数学模型型一般是建立立在若干假定定的前提之下下，考虑的因因素则以可以以充分反映公公司长期增长长潜力的变量量为主，短期期的因素并不不重要。例如如Yahooo！公司在首首次公开发行行上市前所授授予期

48、权的行行权价格采用用最小价值方方法，依据BBlack-Scholles 模型确定公公平价格。另另外一个例子子是美国的一一家非上市公公司玛丽凯公司，该该公司虚拟股股票的价值专专门由斯特恩恩斯图尔特公公司每年计算算一次，公司司依据每年计计算的公司价价值确定虚拟拟股票期权的的行权价。 解决非非上市公司的的行权价没有有一个统一的的确定办法，因因为公司价值值的计算模型型是各种各样样的。对于一一个新兴企业业而言，可能能没有任何一一种价值评估估方法比市场场的评价更为为客观与准确确，因此非上上市公司在确确定公司真实实价值与确定定行权价时将将同类型上市市公司的市场场价格作为重重要的参考因因素也许是重重要的，例如

49、如考虑市场平平均市盈率的的变化等。 五、股股票期权获受受人的行权资资金来源 19997年10月6日，中国青青春宝集团董董事会决定从从公司现有的的净资产中切切出一五%，作为为个人股卖给给职工和经营营者，其中董董事长认购22%，以300万元购购257万股。董董事长冯根生生从杭州商业业银行获得贷贷款270万元，自自己出资300万元。冯根根生认购股份份时面临着几几个方面的障障碍：其一，个个人没有足够够的资金，且且国家规定自自有资本是不不能贷款的。其其二，贷款利利息的支付。其其三，职工持持股会的法人人资格与申请请贷款的资格格问题。 股票期期权获受人行行权资金问题题其实在美国国也是十分常常见的，由此此出现

50、了非现现金行权的方方式，即行权权人并不需要要拿出任何的的现金而通过过一种折股买买进的技术设设计即可完成成行权。因此此，从技术上上而言，解决决行权资金不不足的问题有有许多的方法法，如延期支支付、贷款支支付、无现金金行权以及股股票互换。 如何解解决股票期权权获受人的行行权资金来源源问题，埃通通公司的作法法具有借鉴意意义。埃通公公司授予总经经理与党委书书记的股票期期权允许用授授予后每年的的分红实行延延期支付。 六、根根据美国的经经验，股票期期权可能存在在的弊端 1.加加剧社会两极极分化，影响响劳资关系。高高级经理薪酬酬的大涨与大大规模裁员、一一般员工收入入增长缓慢并并存，损害了了一般员工对对管理层的

51、信信任和敬业精精神。 2.高高级经理人员员所获股票期期权名义上与与经营业绩挂挂钩，但业绩绩标准过于宽宽松，形同虚虚设，股票期期权成了单纯纯的奖励，对对企业经营者者的激励机制制与监督机制制之间失去平平衡。 3.经经理人员为谋谋取私利而操操纵股价，经经理报酬过多多地取决于股股票市场可能能诱发新的道道德风险。 4.侵侵蚀了企业利利润、原有股股东利益和对对原有股东权权益的稀释。 5.促促进员工长期期投资的目的的常常落空。 七、期期权收益与个个人表现的相相关性 公司董董事会因为设设立双重标准准正受到责难难，购股权作作为奖励性报报酬的初始动动机正在退化化。流行的做做法是：为了了保持公司的的竞争地位而而不管

52、首席执执行官表现如如何，对其发发放的购股权权在币值上至至少不低于竞竞争对手，董董事会通常根根据顾问建议议将首席执行行官的报酬至至少提高到所所在行业的中中间值水平。授予期权的附加加条件限制 在美国国，股票期权权的约束作用用由于评价标标准变得更加加宽松而越来来越小。虽然然一些企业给给购股权的授授予开始附加加一些更加苛苛刻的条件，如如“按升水定价价”和“按业绩定价价”，还有公司司给授予的期期权定价并要要求购买，但但是总的情况况显示购股期期权的约束作作用是很小的的。和另外一一些计划如经经理持股计划划比较而言，其其在提供激励励的同时所具具有的约束作作用明显地不不对称，这是是ISO设计上上的重大缺陷陷。 对业绩绩的衡量直接接决定了理论论上授予股票票期权的数量量，可以使用用业绩增长的的指标包括净净资产收益率率、每股收益益增长率、每每股现金流量量净额增长率率等，将这些些指标纳入到到股票期权模模型之中，从从而确定合理理的期权授予予数量。以下下是一些公司司的限制内容容： 1.IIntel公公司授予期权权的附加条件件 Inttel公司的的薪酬政策是是整体现金报报酬应该与该该财政年度的的公司财政与与非财政方面面的表现结合合起来，同时时公司的长期期激励报酬则则同公司股东东的投资回报报保持一致性性