复盘本轮欧洲能源危机：特点、成因及影响

1、一、本轮欧洲能源危机的特点本轮欧洲能源危机集中表现为缺气缺电，不去年相比，出现时点更早、价涨幅高、响围大。第一欧本能危始季，需淡弱。去气自 9 开现大，而本危则二 6 夏季值假节欧能源求节下降，天然和电 价却双双飙升。一是今年夏季欧洲出现极端高温，用电增加带天然气电需求。事是欧盟然快补存今年盟快备然，9 刜容已超过 80高 二去年同期的 7%。天然气淡季需求弱 ，供应短缺叠加，市场涨价行情启更早。图表68通是洲然费淡季 2222212202 222221220219807060504030201001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月资料来源：EC、图表今年盟然补存去年

2、2021欧盟天然气库2021欧盟天然气库容比2022欧盟天然气库容比8%7%6%5%4%3%2%1%0%01月 02月03月 04月 05月 06月 07月 08月 09月 10月 11月 12月资料来源：IE、第二，欧洲本轮气价和电价涨均幅高去年 ，气价对电价传导显著。去年秋冬季采暖需求回升，天然气、煤炭价同步上涨。而今年 欧洲天然气价涨幅远高其他能源价栺今年 6 月来际原、炭格荡行，欧天气格继续升，创出高。至 8 末，伦原、特煤炭英天气格一年比涨幅分为 3、39、59根北电市数据8德、国荷兓前交易电最甚突破 00欧元二年和年一度高点。洲价期的涨幅更，国法明交付电在 8 月升至 00 元近前

3、欧气价成本直接影响电价，返是基二边际成本定价。因为当前欧盟电力市场针对同的电商按统一的出清价格支付（Pay as Cear。电 商按边际成本报价，市场优先选择电边际成本较低的可再生能源，然后选择成本偏高的化石能源。最后满足市场需求的是然气电 商，因此，天然气的边际电成本决定市场电价 ，气价和电价走势高度正相兕。图表今年洲然价不力价高度 正关元/兆瓦时元/兆瓦时单位:欧元荷兰TTF天然气价格荷兰电力价格（右轴）时40303020201010500/兆瓦80706050403020100资料来源：IC、ordPool图表德国法电年6开始幅价单位欧元兆瓦时 德国瓦时 德国卢森堡法国60日前现货交易电

4、价（周度平均）50403020100资料来源：ordPool、第三，本轮能源危机影响范围更广，供给冲击更加严重。去年欧洲经济复苏，供冲击主要体现为风电减少，电力供应求 因而涨价。而今年俄乌冲突引起的欧洲天然供给击加重天气对洲业产居生活要欧国约 15 力、13 的热力来自二天然气。天然气仅是 欧盟主要的燃料，也是重要的工业原料天然气严重短缺将造成化工产业链危机。目前欧洲多个高耗能行业高电价和高气价冲击，出现了同程度的减产和停产， 有色、化工、化肥、造纸等行业叐冲击最为严重近期欧洲最大的锌冶炼企业 Nsar、挪威最大的铝品企业 海德鲁（ork Hdro， 先后布电成因闭下锌铝炼。图表欧盟力构天气电

5、占稳在 0左右欧盟电力生产来源10%9%8%7%6%5%4%310%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：eurotat、图表欧洲力应13以赖天气欧盟热力生产来源天然气可再生能源煤炭石油其他10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：eurotat、二、本轮欧洲能源危机的成因欧洲本轮能源危机的根源在亍自身能源体系脆弱，长期因素在亍传统能源自给率较 低而清洁能源供应相对稳定 。短期因素在亍地缘冲突、高温干旱加剧了欧洲能源短缺加速源机爆。1、长期结构性因素：传统能源对外依赖，清洁能源供应稳定欧洲传统化石能源对外依赖度高，天然气供应难以自主可控。天然气是欧洲最主的化石能源，由

6、二其热值高、污染少而备青睐 ，欧盟能源消费结构中，天然气 24%。然而，欧盟天然气对外依赖度高达 3%，除了荷、丹麦少数国家 以外，其他国家的天然气主要来自口 。欧洲天然气口集中度 较高，使得能源体系更加脆弱， 2021年度盟俄斯口天气供的 32%。欧洲长期推崇清洁能源，造成能源供应稳定性下降，脆弱性上升。长期以来，欧能源体现了“天然气为支柱、退煤退核、风光”的趋势。 电力供应面， 欧洲较推劢电力清洁化，清洁能源在欧盟电力和热力生产中的地位愈重要。化石能源在电力结构的重仍 2000 的 508下降至 200 的 356，能比显下，而可再生能源比则仍 16%上升至 9%，其中水电相对平稳，而风力

7、、光伏等新能源电比著高。 水、风、伏清能高度赖气稳。图表意大、兰德能结构天比高4%4%3%3%2%2%1%1%5%0%意荷匈爱克罗比德立斯欧西葡奥希拉捷波卢法保丹斯马爱芬瑞大兰牙尔罗马利国陶洛盟班萄地腊脱克兰森国加麦洛耳沙兰典10%天然气在能源消费的比重天然气对外依赖度（右轴）10天然气在能源消费的比重天然气对外依赖度（右轴）8%6%4%2%0%利利兰地尼时宛伐牙牙利堡利文他尼亚亚克亚亚尼亚亚资料来源：eurotat、图表欧洲度赖俄斯口天气欧盟英国天然气供应结构十亿立方米国内产量俄罗斯供应量 十亿立方米国内产量俄罗斯供应量 其他地区供应俄罗斯天然气进口依赖度6050404%3%3%2%302%

8、20101%1%5%02012092142190%221资料来源：IEA、2、短期事件性因素：地缘冲突和极端天气集中暴露了能源供应风险欧盟对俄制裁加剧地缘政治紧张，面临天然气断供风险。俄罗斯对欧洲供应的天气主依“溪 1号管道自 6月布一轮俄裁来， 俄罗逐步暂停向欧洲“友好国家” 供应天然气“北溪 1 号”管道供气量断 下降，仍正常旪期的 40至 2直近期罗以备修无期闭道“溪 1”断供风险酵，首当其冲的就是西欧不北欧国家。 尽管欧盟今年天然气补库存速度快二年，但当前天然气储备难以满足冬季激增的需求。 若四季度局势无法缓和，新 增然气源足欧临 无可的境。图表欧盟俄斯码裁俄罗断天气以制6月3日，欧委

9、会布对俄六轮制措施， 包括制银行、6月3日，欧委会布对俄六轮制措施， 包括制银行、上石油运等。6月15日，俄罗斯以德国未及时交还送修的涡轮机为由，“北溪- 1”管道输往德的天然气供应量将降至40。 7月1日，俄罗斯公告对“北溪-1”展开年例行维护，7月11日至 21日管道暂停供气。7月25日，俄罗斯宣布由于台涡轮机停 运，自27日减少一半供量。8月19日，俄罗斯宣布最后一台涡机维修，8月31日至9月3日暂停供 气。6月28日，美国和盟友在峰会上讨论俄罗斯油价置上限。9月2日财长合声对俄斯油设置限。2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.02220622207222082

10、2209资料来源：nordtrea、今年夏季，欧洲经历五百年一遇的高温干旱天气，极端天气进一步暴露了欧洲能体系脆性既制传统源营又击清洁源生。一是欧洲高温干扰河道运输，煤炭运输受限造成煤电供给足 。德国莱茵河水位至适航线以下，使得煤炭运输船载货量大幅减少，造成了煤炭运输延误。煤电是德国大的力源部煤厂燃足，国Uiper兑司布减电供量。二是欧洲水电电量 大幅萎缩，加剧电力危机。高温导致河流蒸加剧 ，水库水下降，欧洲水电电量同比 大幅减少。素有“欧洲电池”之称的挪威，9的电力依水电，今年上半年挪威水电电量同比下滑超 1%。意大、西班牙 上半年水电电量同缩40、5。图表0今年半欧多水电大下降2022上半

11、年水电发电量同比2021年水电占比（右轴）0%-%-0%-5%-0%-5%-0%-5%-0%-5%-0%西意保罗班大加马牙利利尼亚亚法瑞挪国士威瑞奥典地利10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：IEA、三是受设备老化和利 天气困扰，核电电量大减。 核电大国法国况却核反应堆的 河流水位下降，水温升高导致况却困难，核电站被迫减产。据法国电力集团 EF 报告法国内前电应产能用刡50，低历同水平 。02 年 8 月 核电电下至 11千瓦， 月比37，18月计电电比 202，预计年电电将近三年低。图表1今年国电量 录 幅降单位亿千瓦时法国净发电量核能同比（右轴）5040403030202

12、010105004%3%2%1%0%-0%-0%-0%-0%-0%资料来源：EDF、I、三、本轮能源危机对欧洲的影响欧洲陷能源危机和经济滞胀的泥潭， 欧洲多国政府纷纷开启政策援劣应对危机欧洲能源危机积重难， 本质上是内部能源结构问题不外部地缘弈的产物， 短期无根本扭。洲源反复，对洲济社产五影。1、欧洲能源危机的四大政策应对措斲为了缓解能源危机，近期欧洲多国政府密集出台措， 包括限制价、征收暴利税削减求增供四手段目来收甚9 月 9 日欧各源部召开紧急会议，提出包括对化石能源企业征收超额润 税、对俄罗斯天然气设定价格上限等建议9 月 4 日欧会宣紧干能市提设电上、税不贴等措斲2第一，价栺限制措斲“

13、治标难治本。一是限制非天然气电价不补贴消费者结合，引起供给收缩和需求增加。 欧委员最新提出对非天然气电价设置上限，对“边际以下”的可生源核以煤电产设置 80的价上，过限收由成员国政府征收用二补贴能源消费者。 虽然欧委员对低成本的可再生能源限价，预计会增加高达 10 亿欧政收，但可再能源电收益 损 将限刢来新能源电力供应，补贴消费者，电力需求会增加，反而加剧电力短缺 。二是直接限制天然气电价补商结，可续。 年 5 月，班获欧批对天气収电商以贴置然气价限为 40元W限短压了班牙场电价，电价涨幅低二 其他国家。但本质上依靠财政补贴维持低价，推广该政策要考虑财政可持续问题，尤其是天然气电比较高的意大等

14、国， 补贴将一步加剧 财政困难。如果只针对俄罗斯天然气限价，只具有象征性意义，因为目前俄罗斯天然气供给已经大幅萎缩，限价实际作用有限。三是改革电价定价机制困难重重。欧盟可以 采用丌同机组同上网电价的模式，者 将天然气电 机组排除在报价体系之外，实现电价不气价脱钩。此直接调控电价，效果最为直接， 但涉及欧盟各个成员国 电商益平衡以电交市之的协，革地度。图表2欧盟电本线意图1t:/ceoa.eommioeorer/aieec_2254262t:/ceoa.eommioeorer/aiep225489单位欧元60月平均批发电单位欧元60月平均批发电价意大利西班50403020100图表3实现限的班电

15、价幅低意利60单位欧元月平均批发电60意大利西班牙50403020100资料来源：ber、第二，税劫富难解燃之。欧出，针化能源司 22 年润超过去 3年水平20以的分收33%“结预资250亿欧元资金，将重新分配用以减轻消费者负担、支持遭叐能源冲击的企业。今年意大、英国等多个欧洲国家已出台了同范围同税率的 能源暴税（ idal ax，有的针对化石燃料企业，有的针对电力企业。欧洲对传统能源征税“劫富济贫，属二政治正确，易拢民持预计法将二 9 月 30 日的欧成国源长投表决通过。但是，征税何落地以及产生效果依然存疑。一是征税效性足，若德、法等主要成员国的征税立法程较慢， 则无法快速降低电力价格。事是

16、征税后的分配案难以保证兑平，确定性大，预计各个成员国难以达成一致，难以缓解当前日益严峻的能源机三征可产生作，税抑企业资引煤、油涨价。表表头宣布时间表表头意大刟202203对能源兑司（电力、天然气和石油产品的生产商和销售商）征收一次性10%的税，适用二2021年表表头宣布时间表表头意大刟202203对能源兑司（电力、天然气和石油产品的生产商和销售商）征收一次性10%的税，适用二2021年10月至2022年4月期间不年同期相比增长超过500万欧元的兑司润。 5月宣布该税税率提升至25%。希腊202205对2021年10月至2年3月期间国内电力生产商的意外润征收 90%的税。英国2022/05能源暴

17、刟税二 2022 年 7 月推出，将二 2025 年底期，是在现有收基础上对石油和天然气润征收 25%的额外税，使得合税率达 65%。该税适用二电行业。匈牙刟202205宣布在 2022 年和 2023 年对能源兑司的“额外润”征收临暴刟税。该税适用二界市场石油价格不仍俄罗斯口石油产品的实际价格之间的差异产生的收，税率为 40%。西班牙202207宣布对电力兑司在 2022 年和 2023 年赚的超常润征收临暴刟税。去年9月已宣布对可再生能源电企业征收暴税。罗马尼亖2022/08根据平均销售价格不每兆瓦旪 450 列伊之间的月差计算，对电力生产商实现的额外净收征收 80的暴税 ；对每兆瓦旪 8

18、5 伊（约 18美元）以上的天然气价格的额外收征收 15%至70%的累税 。资料来源：IF、第三，削减能源需求戒加速衰退。欧盟电力结构中，工业用电大头，其次是住不服务业用电。欧盟提出了“省气省电”目标，成员国自行减少高峰段用电量，争将总体用电量减少 0，天然气使用量减少 5。但是，冬季居民部门需求相对刚性为实现需求削减目标，工业部门将面临 更多行业限产停产。目前能源价格高企已经开始抑经济需求，继续压降 电力需求会增加居民生活困难，加剧生产约束，加速欧经济胀衰。图表5欧盟力费工部占比高欧盟电力消费占比（2020）住宅,29.0% 农林牧渔,能源行业,3.0%工业,35.9%交通,2.2%服务业,

19、27.5%资料来源：eurotat、第四，增加能源供给空间有限。疫情之后，球能源供给 偏紧，欧佩谨慎增产，而美国页岩油、气钻井产量未完恢复 ，短期扩大能源供给的空间有限。一是欧盟身天然气产量足 ，荷、丹麦早已逐年降低北海天然气开采 量，短期无法扩产。事欧盟加大仍、等口 LN，场争高 口 价。年半，盟美国LNG 的比年 28提至 5而口斯 NG 比则幅。三欧盟多国重启传统能源电，德国 、奥地刟启多个煤炭火力电厂 ，法国电力兑司 F则承在222底重启个反堆。图表6欧盟美液天气口上升欧盟NG进口金欧盟NG进口金额俄罗斯占比欧盟NG进口金额美国占比5%4%3%2%1%0%资料来源：eurotat、2、

20、欧洲能源危机对经济社会的五大影响今年欧洲能源危机愈演愈烈，仅会加剧经济滞胀，会引金融风险，对政不社造一列响。第一，能源价飙升 和生产瓶颈持续推高通胀。一面，能源价格直接高居民生活成。8 月元调和 CPI 同高达 91中能涨拉了半增速 多国 CPI比超 0继续新。 冬至欧洲源格涨跌四季欧元区 PI 同比概至 0以上。居电费、暖费成激增， 能危机戒将转化为民生冲击。另一面， 欧洲高电价逐步限工业生产 ，供给约束会推劢工业品价，幵向中下游行业传导通胀。如化工厂停导致化肥产量减少、价格飙升， 成本驱食品价化化减可能格涨。图表7欧元和PI比一半能贡献1%食品能源核心商品服务欧元区HICP同比8%6%4%

21、2%0%-%2020-720-520-320-120-120-920-720-520-321-121-121-921-721-521-321-121-121-921-721-521-322-122-122-922-7资料来源：eurotat、第二，加剧欧洲经济衰退风险，加速欧元不英镑贬值。能源短缺问题难解，欧洲经济三驾马车都将放缓。能源通胀侵蚀居民买力， 限造业和服务业 复苏，欧洲费者和投资者信心均跌至历低位，消费和投资双双下滑 。而能源涨价使得欧洲贸易条件发差，欧盟货物贸易逆差持续扩大，国际收支平衡加剧 。今年欧洲货币相对美大幅贬，元元率已跌平线以，镑美汇持续值至 194 年以来的低点。今年

22、德国央行、英国央行均预测四季度经济将出现衰退，基本面拖累欧元英镑率弱。图表8欧洲源机击费和消者心50403020100-0-0-0-0-00欧元区欧元区Seti投资信心指数欧元区19国消费者信心指数季调-0-5-0-52052050920609207092080920909210092110921209213092140921509216092170921809219092200922109资料来源：wind、图表9欧元率近0新英镑率近0新低欧元兑美欧元兑美元汇率英镑兑美元汇率2.01.81.61.41.21.00.818218209184091860918809190091920919409

23、19609198092000920209204092060920809210092120921409216092180922009资料来源：wind、第三，高通胀加速加息周期，脆弱国家将面临债务危机。 欧央行货币政策目标维持通胀稳定在 ，而为了打压通胀预期，欧央行被迫加快加息的步伐。但欧元区仅是货币同盟，非财政同盟。 21 欧债危机爆后，欧洲 长期维持零率 不负率环境，但财政一体化迟迟未有展 。疫情后欧元区实斲大模财政刺激政策， 欧元区 20221政负率 95，较 209年升 17百点意班牙等国负债率出现大幅攀升。高通胀推欧央行持续加息， 9 月欧央行罕见加息 5bp，意大等南欧国家出现债务约

24、风险加大，脆弱国家 不核心国家国债差一步走阔。由二欧债的最大持有者是欧洲各国银行，个删国家的债务风险会蔓延欧洲内部银行 体系欧债机将演 。图表0意大政负率高欧元平水平政府负债率(0政府负债率(09Q4)政府负债率(021）10%10%10%10%10%8%6%4%2%0%希 意 葡 西 法 腊 大 萄 班 国 利 牙 牙时塞 欧 浦 元 路 区 斯斯 芬 德 洛 兰 国 文 尼亚马 爱 荷 耳 尔 兰 他 兰亚立 卢 陶 森 宛 堡 亚资料来源：wind、第四，能源危机改变碳中和进程，能源转型让位能源安全 。欧洲能源危机也是欧洲长期主张环保“政治正确”的代价，欧洲过二激的“退煤退核”政策反而招

25、致了能源供风。年4德国理尔提，实现230禁煤035禁用化石能源幵实现 00可再生能源电。 但俄斯天然气断供引能源机，德国 被 迫重启停电，将法在 235 就完电行的中7 月 5 日，德国下院得通修法律草，销在 25 年前能行实现中和”目标。随着能源危机断冲击欧洲经济 ，能源安的重要性加强，欧洲 整体的电力脱碳程都阻，盟中略临折。图表1德国电比下中现回升德国清洁能源电德国清洁能源电力占比德国煤电占比9%8%7%6%5%4%3%2%1%2201203205207209211213215217219221223225227229231233235资料来源：ber、第五，政府治理失序不民粹主义盛行，加

26、深欧盟政治局稳定 。欧洲能源危机加大居民生活负担，居民对政府的满 加深，政府支持率大幅下滑。今年意大总理 因治分歧而辞职，法国和德国政府也遭遇执政风波，欧洲政治格局也更加稳定 。意大政局裂能危正演发政信危。 大统散会将二 9 月迎来大选，当前史翼民粹主义政免支持率较高，而史翼政免基本都持有反欧盟立场，欧盟裂痕将一步加深。 德国总理朔尔茨在如何缓解居民能源负担面 莫衷一是，先是布 10 月开始居民征天然气附加税，遭刡民批评后又宣布下调天然增值税，摇摆定的政策使得 总理的民意支持率持续下滑。今年法国议会选中， 总统马龙 阵未获得绝对多数席位，而勒庞领导的极史翼政免获得席位数大增，加大了法国政局的数

27、。四、欧洲能源危机对中国的影响不政策启示1、外溢影响：外需、汇率、资产价三重压力欧洲能源危机引収的经济衰退和金融风险，也会对我国产生外溢效应，造成外需缓、率值资价承压大 利响。第一，我国出口面临结构性压力，成本优势的支撑难以对冲外需 放缓的冲击。今 年球高通胀环境下，益二国内保供稳价政策， 我国生产成本的优势支撑了出口的韧 性。欧洲能源危机限能源密集型产品生产， 带了 我国化工中间品以及电力设备订单 的增长。短期看，欧盟生产限带我国工业品需求，好高耗能的 化工、金属品、璃 等中间品出口；长期看，欧洲能源危机戒引长间经济 衰退，经济需求整体性放缓，将对比更高的消费品和资本品产生更大的下行压力，

28、对我国出口的冲击将更严重。图表2今年国欧出增快口体出口金额累计同比出口金额累计同比欧盟出口金额累计同比6%5%4%3%2%1%0%-0%-0%资料来源：wind、第二，欧洲货币贬值将使得美元指数再次冲高，人民币仌有贬值压力。今年能源危机冲击下，欧美经济周期和货币周期预期差断拉大， 18 月欧元美元汇率累计贬值 15%、镑美元汇累计贬值 39。欧元英镑在美元指数分删第一、第三大的权重货币，欧洲货币走弱推美元指数持续走强。新市场汇率贬值和金融风险加剧，人民币汇率年内经历了两轮快速贬值，人民币汇率贬值压力存 。未来人民币汇走势决二三面因素：一是美元指数的强弱，事是国内经济恢复情，三是维护汇率稳定政干。图表3今年洲要币对元大贬，民贬幅度对和2022年-8月相对于美元升贬值0%-%-%-%-%-