证 券行业中报综述：上半年净利润同比增6成资本运用能力分化

1、 HYPERLINK / 2 HYPERLINK / HYPERLINK / 2 HYPERLINK / 主要内容1H19盈利综述&市场回顾分解及轻资本&重资本业务分析行业观点&投资建议 HYPERLINK / 业绩概览：上市券商1H19净利润同比增长59%，简单平均年化ROE为7.0%，符合预期；业绩改善两大驱动为自营业务（收入yoy+92%）与经纪业务（收入yoy+15%）头部券商业绩排名稳定ROE分析：头部券商ROE差距不明显杠杆倍数ROA：1H19净利润前15提升轻资本业务分析：经纪收入排名较稳定，投行与资管分化加速，头部券商实力提升重资本业务分析：资本运用能力差距体现在客需产品创设与

2、做市业务信用业务自营业务融资成本：经测算1H194.2%，比180.7pct行业观点：资本市场改革和行业规范性政策并行，2019年改革政策主要集中在投行、衍生品和融资融券三个方面，龙头券商受益金融供给侧改革和衍生品等机构业务发展通证券1H19 36家上市券商净利润554亿元，同比增59%，业绩符合预期1H19上市券商主营业务收入构成其他业务1H19上市券商营收188245%各业务条线增速：自营yoy+92%经纪yoy+15%投行yoy+11%资管yoy-3%两融利息yoy-15%买入返售利息yoy-25%资管业务9.1%投行业务9.7%24.1%5.4%自营业务38.4%利息净收入13.3%1

3、H19上市券商净利润与各业务条线收入（亿元）1H19上市券商各项利息收入及同比（亿元）092%59%70%15%11%-3%554589204369149139净利润自营业务利息净收入经纪业务投行业务资管业59%70%15%11%-3%5545892043691491391H191H18yoy(右)100%80%60%40%20%0%-20%0融资融券买入返售存放同业1H191H1810%4%-15%-25%5%4%-15%-25%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30% HYPERLINK / 注：自营收入=投资净收益+公允价 HYPERLINK / HYPERLINK / 注：自

4、营收入=投资净收益+公允价 HYPERLINK / 1H19股市主要指数涨幅达20%环比大幅改善；债市略走弱受益于股市上涨，1H19股基日均成交金额同比增长29%，环比增长80%； 1H19两融日均余额同比减少13%，环比增长5%；股市主要指数涨幅高达20%以上上证综指沪深300创业板指中证全债（净价）1H182H18股基成交金额同比环比明显增长两融余额同比下降，环比增长（单位：亿元）0 HYPERLINK / 日均股基成交金额（亿元） HYPERLINK / HYPERLINK / 日均股基成交金额（亿元） HYPERLINK / 18/0118/0218/0318/0418/0518/06

5、18/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/06100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%11,50011,00010,50010,0009,5009,0008,5008,0007,50018/0118/0218/0118/0218/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/06资料来源：Wind，申万宏源研究5股权承销规模同比下滑9%， 环比增长28%，其中IPO同比下滑34%，再融资同比下滑4%

6、；受益于利率下行，债权承销规模同比大幅增长69%受资管新规影响，券商资管规模持续收缩，1H19资管规模为13.6万亿，较年初下降3.5%，同比下降14.5%券商资管规模保持下降趋势18.618.117.417.316.915.914.814.1 14.113.61Q17 1H17 3Q17 2017 1Q18 1H18 3Q18 2018 1Q19 1H1918.618.117.417.316.915.914.814.1 14.113.6资管规模（万亿元）0股权承销规模同比下滑债券承销同比增长69%37,21534,43220,42037,21534,43220,4200 HYPERLINK

7、/ IPO承销规模（亿元）再融资 HYPERLINK / IPO承销规模（亿元）再融资 HYPERLINK / 销规模（亿元）1H182H181H19债权承销规模（亿元） HYPERLINK / 15长江证券37 HYPERLINK / 15长江证券37 HYPERLINK / 1H19营收前5的券商也是净利润前5的券商营收：中信稳居第1，11名净利润：中信稳居第121名净利润增速：海通同比+824516%1H19营收与净利润前15名上市券商及较去年同期排名变化（亿元）排名上市券商1H19营收同比1H19排名排名变化排名上市券商1H19净利润同比1H19排名排名变化1中信证券2189%1-1中

8、信证券64.516%1-2海通证券17762%2+12海通证券55.382%2+24广发证券11957%4+14广发证券41.445%4+17招商证券8578%7+16招商证券35.094%6+19中国银河7471%9-8国信证券26.0124%8+211国信证券6561%11+19中国银河26.098%9-12中信建投5912%12-510中信建投23.338%10-213光大证券5942%13-211光大证券16.166%11-14东北证券3989%14+314长江证券10.9188%14+515-15东兴证券8.650%15-自营&经纪弹性大的中小券商业绩增速更佳东吴证券净利润同比+27

9、59%，净利润排名提升17位至第18；自营业务收入占比45%方正证券净利润同比+271%，净利润排名提升10 位至第17，45%长江证券净利润同比+188%，净利润排名提升5 位至第14，年化自营投资收益率为7.9%，比18提升5.3pct，自营收入占比43%1H19东吴、方正、长江证券收入结构45.1%25.5%28.4%45.3%22.0%43.3%45.1%25.5%28.4%45.3%22.0%43.3%东吴证券方正证券长江证经纪投行资管利息自营其他 HYPERLINK / HYPERLINK / 1H19营收与净利润增速靠前上市券商营收排名营收增速同比营收排名排名变化净利润排名净利润

10、增速同比净利润排名排名变化1太平洋118%33+21东吴2759%18+174国海89%25+42山西288%28+35东北89%14+33国海281%29+36西部82%21+164方正271%17+107红塔79%35+15红塔252%32+18招商78%7+16第一创业189%34-9华安77%30+17长江188%14+510东吴74%19+28东北137%21+2 HYPERLINK / 9 HYPERLINK / HYPERLINK / 9 HYPERLINK / 主要内容1H19市场回顾&盈利综述分解及轻资本&重资本业务分析行业观点&投资建议头部券商ROE高于非头部券商，主要是经

11、营杠杆更高，在于资金运用差距ROEROE7.01170.57pct，比18年高3.84pct规模加权）为7.73%，更高180.11倍（规模加权）3.54ROA均约为2.2%头部券商与中小券商 HYPERLINK / 上市券商1H19年化ROE较2017年更高 HYPERLINK / 7.547.737.016.447.737.016.444.253.17765432201720181H19简单平均ROE(%)3.0上市券商经营杠较前两年提升3.543.383.313.293.183.11201720181H193.543.383.313.293.183.11简单平均杠杆倍数整体杠杆倍数1.2

12、1.0上市券商ROA恢复到17年水平2.192.26119简单平均ROA(%)整体ROA(%)净利润前15券商中11家经营杠杆较年初提升，4家杠杆倍数下降0.64倍0.360.32倍净利润前15券商中年化较18年全部提升，幅度在0.34pct-2.39pct不等中信为2.2%（较18年提升0.45pct）2.1%（较181.08pct）长江、光大18年提升2.39pct、1.99pct净利润前15券商经营杠杆及较年初变化净利润前15券商均实现提升3.01.41.03.02.02.32.02.01.51.00.50.0 HYPERLINK / 1H19杠杆倍数较18年

13、HYPERLINK / 变化 HYPERLINK / 1H19杠杆倍数较18年 HYPERLINK / 1H19 ROA（年化，%）较18年末变化(右) HYPERLINK / HYPERLINK / 头部券商轻资本业务收入格局整体较稳定，资管与投行龙头化趋势明显1，5，9；去通道下，141H19各项轻资本业务收入排名前10券商及排名变化（亿元）收入排名券商经纪收入同比排名变化收入排名券商投行收入同比排名变化收入排名券商资管收入同比排名变化1中信证券38.0-7.6%-1中信证券18.03.1%-1中信证券26.7-8.4%-3中国银河24.423.8%+12海通证券16.58.0%-2广发证

14、券19.97.1%-4广发证券23.116.9%-13中信建投16.214.1%-4海通证券11.431.7%+15国信证券22.818.0%-5光大证券8.0120.7%+68招商证券5.1-16.3%-7招商证券21.717.0%+16招商证券6.511.9%-9光大证券4.018.0%+19海通证券19.014.4%-10广发证券5.2-8.0%-210财通证券4.060.9%+410方正证券15.222.3%+1总计 HYPERLINK / 总计 HYPERLINK / 7月IPO发行集中，将在3季度释放投行业绩承销保荐收入：中信（2.61）（1.69）（约1.39）按跟投浮盈排序：中

15、信约3.28亿）约1.25亿）（约1.29亿）3Q体现7月上市企业承销保荐收入及跟投浮盈对相关券商业绩拉动测算（按8/30收盘测算）单位：百万元跟投券商承销保荐收入承销保荐收入占18营收比重跟投浮盈浮盈占18年净利润比重600030.SH中信证券2610.7%3282.6%601066.SH中信建投3593.3%3237.8%3908.HK中金公司520.4%571.2%600837.SH海通证券1690.7%1251.8%002736.SZ国信证券1391.4%1292.8%601990.SH南京证券14111.4%10032.3%601198.SH东兴证券1143.4%624.6%6009

16、99.SH招商证券1081.0%571.0%600061.SH安信证券1235.2%1567.0%2,0904.4%2,0663.2%私募主动管理资产月均规模：中信稳居第一，广发排名第三，海通排名提升一位海通证券1Q1918年提升海通私募主动管理月均规模排名提升2位至第111Q19为993亿元，较18年增长14%资管规模绝对增幅海通（较年初增长135亿/增幅5%）广发（较年初下降315亿/降幅8%）中信（较年初下降462亿/降幅3%）1Q19券商私募主动管理资产月均规模及较18年变化（亿元）净利润排名靠前券商资管规模及较年初变化（亿元）6,0005,0004,0003,0002,0001,00

17、040%31%14%-10%13%7%0%-1530%31%14%-10%13%7%0%-1520%10%0%-10%00中信证券 广发证券 中信建投 中金公司 招商证券 光大证券 海通证券-20% HYPERLINK / 1Q19月均规模18年月均规模增速（右）1H19AUM较18年末变化 HYPERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / 自营收入增速及排名变化均较大，但头部券商展现出较强稳定性中信稳居第一，海通提升310513%、1406%、708%利息净收入受到报表科目调整影响，同比增速失真根据18年12月财政部发布的关于修订印发2018年度金融企业财务报表格式的通

18、知，原债项1H19利息净收入及自营业务收入排名前十券商（亿元）利息净收入排名券商利息净收入同比增速自营收入排名券商自营收入同比增速排名变化2海通证券22.5-6.9%中信证券71.745.0%-3中国银河16.329.0%2海通证券58.5212.9%+34广发证券15.4623.2%4广发证券40.379.6%-16中信证券13.847.8%6招商证券30.0512.8%+138招商证券10.192.6%9国信证券23.41406.1%+249中信建投8.167.3%10中国银河21.2707.7%+1710国信证券8.0-14.6%1H19全市场股票质押融出规模10694亿元526849%

19、1H19上市券商股票质押融出资金4338亿元，较18年末降14.3%36家上市券商仅88501H19上市券商累计计提信用减值损失55.8亿元，头部券商进一步做实资产质量净利润靠前券商股票质押余额较年初变化（亿元）净利润靠前券商信用减值损失计提情况（亿元）239-32-22-57-51-51-73-9560239-32-22-57-51-51-73-9540200-20-40-60-80-100-120121086420-25.223.540.22-0.05-0.89-1.00 HYPERLINK / 股票质押余额较年初变化（亿元） HYPERLINK / 1H19计提信用减值损失(亿元)1H1

20、9上市券商平均负债成本为4.2%，较18年下降0.7pct中信证券平均负债成本）为3.5%，监管61H19上市券商负债成本平均较18年下降0.7pct至4.2%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%太平洋 太平洋 红塔证券0.0%-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%-2.5% HYPERLINK / HYPERLINK / 1H19平均负债成本较18年降低(右)1H19上市券商整体自营收益率4.5%，较18年提升1.8pct海通、广发自营收益率提升均超3pct，1H19年化为5.3%、4.3%，较18年提升3.4pct、3.9pct；1.6pct从自营投资规模占净资产的比重来看，

21、广发证券1H19自营投资/净资产为213%（较年初降低5pct），中信证券为205%（较年初提升10pct），海通证券为187%（较年初提升10pct）净利润靠前券商1H19年化自营投资收益率8%7%6%5%4%3%2%1%0%净利润靠前券商1H19自营投资规模/归母净资产52.4%43.6%32.8%15%52.4%43.6%32.8%10%5%0%-5%-10%-15% HYPERLINK / 自营收入=投资净收益+公允价值变 HYPERLINK / 自营收入=投资净收益+公允价值变 HYPERLINK / 1H19投资收益率比18年提升(右)1H19自营杠杆) 注：投资收益率=自营收入/

22、期初期末平均投资规模投资规模=交易性金融资产+可供出售金融资产（若有）+债权投资+其他债权投资+其他权益工具投资动净收益-对联营合营企业投资收益 HYPERLINK / HYPERLINK / 中信证券：权益衍生品做市业务龙头1H19衍生金融工具名义本金为1.08万亿元，较年初+7.3%，利率、货币、权益类衍生工具均有所增长海通证券：香港市场衍生品业务处于第一梯队核心ETF1H19窝轮及牛熊证成交量3800广发证券：新业务开展预计受到影响；19BBB级 HYPERLINK / 20 HYPERLINK / HYPERLINK / 20 HYPERLINK / 主要内容1H19市场回顾&盈利综述

23、分解及轻资本&重资本业务分析行业观点&投资建议 HYPERLINK / 资本市场改革政策行业规范性政策资本市场改革和行业规范性政策并行股权管理规定推出标计算标准修订 HYPERLINK / 资本市场改革政策行业规范性政策资本市场改革和行业规范性政策并行股权管理规定推出标计算标准修订推出组政策修订国债期货做市等自2018年下半年开始资本市场改革政策推出力度不断加强，2019年改革政策主要集中在投行、衍生品和融资融券三个方面投行：注册制试点配套制度出台，包括：发行、上市、交易等；重大资产重组政策修订，内衍生品融资融券：标的扩容、公募基金参与转融券注册制试点相关配套制度出台重大资产重组政策修订股指期

24、货交易安排放松国债期货做市制度启动两融交易规则调整以及标的扩容投行 HYPERLINK / 公募基金参与转投行 HYPERLINK / 衍生品融资融券衍生品融资融券7-8月证监会发布证券公司股权管理规定和证券公司风险控制指标计算标准（征求意见稿）计算标准从风控角度优化券商业务结构，加强对券商资本实力的要求，同时加强差异化监管力度股权规定明确券商分为专业类和综合类差异化经营和差异化监管股权规定要求综合类券商的控股股东总资产不低于500亿元，净资产不低于200亿元计算标准规定连续三年A类AA级及以上券商的风险资本准备调整系数为0.5 HYPERLINK / 资料来源：证监会，申万宏源研究 HYPE

25、RLINK / 路径与方向：提升直融占比，金融供给侧改革，推进证券行业差异化监管8月25将密集推出注册制场体系进一步完善上市公司信息披露和退市制度 HYPERLINK / HYPERLINK / 发展直融改革展望衍生品除了基础资产市场，我们判断衍生品市场，包括推出新的场内衍生品等也将进一步完善金融对外开放加速 HYPERLINK / 601066.SH中信建投增持19.9 HYPERLINK / HYPERLINK / 601066.SH中信建投增持19.9 HYPERLINK / 2019/9/2收盘估值归母净利润归母净利润同比增速代码证券证券评级收盘价动态PE动态PB2019E2020E2

26、021E2019E2020E2021E600030.SH中信证券买入22.819.61.6615,01318,87521,37659.9%25.7%13.3%600837.sh海通证券增持99,28211,76013,70578.1%26.7%16.5%000776.sz广发证券增持13.613.01.127,9769,69410,89385.5%21.5%12.4%600999.sh招商证券增持96,4478,5569,85545.7%32.7%15.2%601788.SH光大证券增持10.918.21.042,7733,6504,0142584.3%31.6%10.0%000783.SZ长

27、江证券增持51,9983,0113,930676.7%50.7%30.5%002736.sz国信证券增持55,6927,3928,25466.3%29.9%11.7%32.82.974,6495,8376,86750.6%25.5%17.7%推荐：中信证券、海通证券资本市场改革和行业规范性政策并行，2019年改革政策主要集中在投行、衍生品和融资融券三个方面，龙头券商受益金融供给侧改革和衍生品等机构业务发展券商交易投资能力差距正在逐步拉开，我们测算产品创设与做市业务ROA可达到4%6%，FICC与权益衍生品业务的发展是未来龙头券商业绩提升的重要驱动力上市券商重点公司盈利预测简表 HYPERLIN

28、K / HYPERLINK / 本报告采用的基准指数：沪深300指数 HYPERLINK / .信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规任何形式的补偿。与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 HYPERLINK mailto:compliance索取

29、有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况 compliance索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信 息披露。机构销售团队联系人华东陈陶021-2329722113816876958 HYPERLINK mailto:chentao1 chentao1华南赵馨睿0755-2833282313530336936 HYPERLINK mailto:zhaoxr zhaoxr华北李丹010-6650063113681212498 HYPERLINK mailto:lidan4 lidan4海外胡馨文021-2329775318321619247 HYPERLINK mailto:huxinwen huxinwen投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6买入（Buy）：相对强于市场表现20以上；增持（outperform）：相对强于市场表现520；中性 (Neutral)：相对市场表现在55之间波动； 减持(underperform)：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6看好（overweight）：行业超越整体市场表现；Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡 (underweight)：行业弱于整体市场表现。行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们