企业并购理念和战略下

企业并购与资产重组

——理念与战略干春晖教授博士博士生导师上海财经大学干春晖博士教授博导1上海财经大学理解并购：横向并购协同效应市场势力干春晖博士教授博导2上海财经大学理解并购：纵向并购

降低交易费用稳定要素供给技术经济性产业生命周期

干春晖博士教授博导3上海财经大学交易费用

交易费用是企业用于寻找贸易伙伴、订立合同、执行交易、讨价还价、监督违约行为并对之制裁等方面的费用支出。

干春晖博士教授博导4上海财经大学组织费用随着纵向兼并的进一步进行，企业规模将越来越大，组织企业内部的经济活动的费用将随之增加，当企业规模扩大到一定程度时，组织费用的边际增加额与交易费用的边际减少额相等，企业就不会再通过纵向兼并扩大规模，因为再通过纵向兼并扩大规模，组织费用会更高，抵消因纵向兼并而减少的交易费用，使企业得不偿失。干春晖博士教授博导5上海财经大学纵向兼并的边界纵向兼并的边界条件应是企业边际交易费用节约额等于边际组织费用增加额。

干春晖博士教授博导6上海财经大学理解并购：纵向并购

降低交易费用稳定要素供给技术经济性产业生命周期

干春晖博士教授博导7上海财经大学

“年轻的产业对现在经济系统来说，是‘陌生人’。它们需要新种类或新品质的原材料，所以只能自己制造，它们必须自己解决其产品使用中的技术问题而不能等待潜在使用者来解决之；它们必须劝诱顾客放弃其他商品，而不可能找到专业化的商业机构来承担这一任务；它们必须自行设计、制造专业化设备；自己培训技术工人。当该产业具有一定规模且前景看好时，许多上述工作的数量便会多到足以移交给专业化厂商去完成。对于其它厂商而言，提供设备和原料，从事产品营销、利用副产品，甚至培训技术工人，都变得有利可图了。最后，当该产业开始衰落时，那些起辅助、补充作用的分支产业也会衰落，该产业中的残存厂商不得不重操旧业，承担起那些不再足以维持独立厂商的功能。”(斯蒂格勒)干春晖博士教授博导8上海财经大学理解并购：混合并购

风险降低资产利用干春晖博士教授博导9上海财经大学资产利用:常见类型资产是固定的生产要素：可以把固定成本分摊到尽可能多的品种的产品或服务上，从而降低成本，提高收益。如铁路。季节性需求的产品：生产互补性季节产品可以提高工厂的利用率；对于产品的需求是变化的，生产几种产品可以互补由需求的变动而引起的设备利用率的下降；如果面临长期的或周期性的需求下降，企业可以通过多角化兼并来抵消生产能力的下降。管理经验：具备特殊组织才能和企业家才能的管理队伍。技术知识干春晖博士教授博导10上海财经大学西方国家政府府并购政策的的考虑因素（1）市场份份额及变化（2）市场进进入的障碍有有多高（3）社会利利益（就业、、社会公益等等）（4）企业效效益（5）兼并类类型：水平、、垂直还是跨跨行业干春晖博博士教授博博导11上海财经大学学谢尔曼反托拉拉斯名言既然我们不能能赞同作为政政治权力的国国王存在，我我们就不能赞赞同一个控制制生产、运输输和经销各种种生活必须品品的国王存在在；既然我们们不能屈从一一个皇帝，我我们也就不能能屈从一个阻阻碍竞争和固固定商品价格格的皇帝。干春晖晖博博士士教教授博博导导12上海财财经大大学两个魔魔鬼比比一个个天使使可爱爱！干春晖晖博博士士教教授博博导导13上海财财经大大学ShermanAct1890Sec.1:Everycontract,combinationintheformoftrustorotherwise,orconspiracy,inrestrainoftradeorcommerceamongtheseveralStates,orwithforeignnations,isherebydeclaredtobeillegal.干春晖晖博博士士教教授博博导导14上海财财经大大学谢尔曼曼反托托拉斯斯法（（1890）(ShermanAntitrustActof1890)第一条条：任任何以以托拉拉斯或或其他他形式式作出出的契契约、、联合合或共共谋，，如被被用以以限制制州际际间或或与外外国间间的贸贸易或或商业业，均均属违违法。。第二条条：任任何垄垄断者者或企企图垄垄断者者，或或与他他人联联合或或共谋谋垄断断州际际间或或外国国间的的贸易易或商商业之之任何何一部部分者者，均均被视视为刑刑事犯犯罪。。干春晖晖博博士士教教授博博导导15上海财财经大大学美国历历史上上著名名的反反垄断断案例例1.反反托托拉斯斯局诉诉新泽泽西标标准石石油公公司垄垄断案案（1906））。标标准石石油公公司当当年通通过收收购对对手公公司，，迫使使铁路路公司司拒用用其他他公司司石油油等手手段，，操纵纵90%的的石油油市场场，在在1911年被被裁定定有罪罪，结结果将将其拆拆分为为埃克克森、、美孚孚和美美国石石油公公司等等数十十家公公司。。2.反反托托拉斯斯局诉诉美国国烟草草公司司垄断断案。。美国国烟草草公司司利用用掠夺夺性定定价垄垄断烟烟草业业，控控制95%的美美国市市场。。1911年该该公司司被裁裁定有有罪，，拆分分为16家家公司司。3.反反托拉斯斯局诉国国际商用用机器公公司（IBM））垄断案（（1969），，指控IBM将电脑硬硬件和软软件捆绑绑销售。。这宗诉诉讼是美美国政府府首次挑挑战电脑脑行业，，拖延了了13年年，司法法部在1982年把案案件撤销销。4.反反托拉斯斯局诉美美国电报报电话公公司（AT&T）垄断案（（1972），，被控利利用垄断断美国本本土电话话服务的的优势，，排挤长长途电话话竞争者者。案件件在1982年年得到和和解。美美国电报报电话公公司同意意将地方方电话业业务拆分分为8个个小公司司。5.反反托拉斯斯局诉英英特尔公公司垄断断案（1999）。政政府当局局指控英英特尔非非法利用用垄断势势力，攫攫取三家家对手公公司的技技术。后后与英特特尔公司司庭外和和解。英英特尔与与其他公公司分享享技术，，但不承承认垄断断市场。。干春晖博博士士教授授博导导16上海财经经大学干春晖博博士士教授授博导导17上海财经经大学干春晖博博士士教授授博导导18上海财经经大学微软垄断断案的结结束，与其说是是法律的的胜利，，倒不如如说是Whatwins?外交的胜胜利“你抢了了银行，，你可以以保留抢抢到的钱钱，你也也可以再再抢银行行，但是是你不能能使用相相同的方方法。””干春晖博博士士教授授博导导19上海财经经大学联邦贸易易委员会会法（1914）1914联邦贸贸易委员员会法的的通过建建立了联联邦委员员会，用用来防止止企业在在商业活活动中采采用的不不正当的的竞争方方法。该该法中最最主要的的第5条条经修改改后变为为：“对对于商业业中各种种不公平平的竞争争方法和和公正或或欺骗性性的行为为或做法法，均就就此宣布布为非法法。”干春晖博博士士教授授博导导20上海财经经大学克莱顿反反托拉斯斯法该法在联联邦贸易易委员会会法被批批准后不不久出台台，占有有美国托托拉斯公公共政策策体系中中十分重重要的地地位。克克莱顿反反托拉斯斯法指出出了四种种引起反反托拉斯斯注意的的商业做做法：价价格歧视视、独家家交易、、合并和和连锁董董事会。。干春晖博博士士教授授博导导21上海财经经大学美国联邦邦贸易委委员会（（FTC））：《兼并准则则》1968年版：：比较原原始、笼笼统1982年版：：规定用用HHI指数来判判断一个个企业兼兼并案是是否要经经过政府府的干预预1984年版：：可以考考虑兼并并后企业业的效益益，允许许企业用用效益对对自己的的提议案案进行辩辩护1987年版：：否定了了84年年把效益益作依据据1992年版：：又否定定87年年的决定定，再次次承认企企业可以以把效益益作为为为自己辩辩护的依依据，它它强调横横向合并并才是合合并政策策关心的的核心，，对非横横向合并并，也以以它所产产生的横横向影响响为处理理依据。。1997年版：：进一步步认可了了企业并并购能够够促进效效益，从从而放松松了对企企业并购购的控制制。干春晖博博士士教授授博导导22上海财经经大学《兼并准准则》（（1968）（1）对对于横向向兼并，，如果CR4低于75%，兼兼并公司司市场占占有率低低于30%，目目标公司司市场占占有率低低于1%；或者者如果CR4大于75%，但但兼并公公司、目目标公司司市场占占有率低低于15%、1%，就就不会遭遭到司法法部门的的反对。。（2）对对于纵向向兼并，，如果供供应方厂厂商在其其销售市市场上的的占有率率高于10%，，而购买买方厂商商在该市市场上购购买的产产品或劳劳务总量量超过6%，就就会遭到到反对。。（3）对对于混合合兼并来来说，假假如购买买有业务务往来的的目标公公司，或或发生市市场垄断断，就会会遭到反反对。干春晖博博士士教授授博导导23上海财经经大学横向兼并并:CR4>75%当CR4>75%，占有下述述市场份份额的两两个企业业兼并，，一般将将遭到干干预。兼并企业业被被兼兼并企业业>=4%>=4%>=10%>=2%>=15%>=1%干春晖博博士士教授授博导导24上海财经经大学横向兼并并：CR4<75%当CR4<75%时，占有有下述市市场份额额的两个个厂商间间的兼并并，通常常会受到到干预。。兼并企业业被被兼并并企业>=5%>=5%>=10%>=4%>=15%>=3%>=20%>=2%>=25%>=1%干春晖博博士士教授授博导导25上海财经经大学横向兼并并：巨大大的集中中趋势当市场上上存在着着巨大的的集中趋趋势时，，兼并很很可能会会受到干干预。在在兼并前前，8个最大企企业的市市场份额额在10年间若若增长7%以上上，集中中趋势便便认为存存在。这这时8个个最大企企业中任任何一个个若兼并并另一个个达到或或超过2%以上上市场份份额的企企业，通通常也会会受到干干预。干春晖博博士士教授授博导导26上海财经经大学纵向兼并并（1）当当供应(上游)企业在在它的市市场上占占有10%或更更多的市市场份额额，购买买企业占占有市场场购买总总量为6%或更更多时，，兼并通通常要受受到干预预。（2）当当购买(下游)企业占占有市场场购买总总量6%或更多多，供应应企业占占有市场场销售额额10%或更多多时，兼兼并通常常会受到到干预。。干春晖博博士士教授授博导导27上海海财财经经大大学学混合合兼兼并并（1））当当被被兼兼并并企企业业处处于于下下列列情情形形时时，，兼兼并并将将通通常常会会受受到到干干预预。。A、、占有有大大约约25%或或更更多多的的市市场场份份额额B、、是市市场场中中两两个个最最大大的的企企业业之之一一，，这这两两个个最最大大企企业业占占有有该该市市场场50%或或更更多多的的市市场场份份额额C、、是市市场场中中4个个最最大大的的企企业业之之一一，，在在该该市市场场中中，，8个个最最大大企企业业占占有有75%或或更更多多的的市市场场份份额额；；而而且且，，被被兼兼并并企企业业占占有有至至少少10%的的市市场场份份额额D、、是市市场场中中8个个最最大大的的企企业业之之一一，，而而且且这这8个个最最大大企企业业占占有有大大约约75%或或更更多多的的综综合合市市场场份份额额。。（2））当当存存在在会会导导致致互互惠惠购购买买的的危危险险时时，，兼兼并并通通常常会会受受到到干干预预。。（3））当当兼兼并并可可能能会会产产生生行行业业进进入入障障碍碍或或增增加加兼兼并并企企业业的的市市场场势势力力时时，，兼兼并并通通常常会会受受到到干干预预。。干春春晖晖博博士士教教授授博博导导28上海海财财经经大大学学《兼兼并并准准则则》》（（1982））：：HHI指数数CR5=50+18+13+10+5=96HHI=502+182+132+102+52+42=3134假如如D和E两公公司司发发生生兼兼并并，，则则CR5和HHI为：：CR5=50+18+13+15+4=100HHI=502+182+132+152+42=3234ABCDEF50%18%13%10%5%4%干春晖晖博博士士教教授博博导导29上海财财经大大学《兼并并准则则》（（1982）：：HHI指数数CR5=22+20+19+18+17=96HHI=222+202+192+182+172+42=1874如果果公公司司D和E发生生兼兼并并，，兼兼并并后后的的CR5和HHI为：：CR5=22+20+19+35+4=100HHI=222+202+192+352+42=2486ABCDEF22%20%19%18%17%4%干春春晖晖博博士士教教授授博博导导30上海海财财经经大大学学HHI指数数与与市市场场集集中中程程度度1、、HHI<1000不集集中中市市场场不不过过问问2、、1000<HHI<1800中度度集集中中市市场场不不定定3、、HHI>1800高度度集集中中市市场场需需审审核核干春春晖晖博博士士教教授授博博导导31上海海财财经经大大学学《兼兼并并准准则则》》（（1984））1、、市市场场定定义义的的测测度度2、、影影响响集集中中度度和和市市场场份份额额重重要要性性的的因因素素3、、外外国国竞竞争争4、、效效率率5、、健健康康公公司司的的衰衰退退部部门门干春春晖晖博博士士教教授授博博导导32上海海财财经经大大学学《横横向向并并购购指指南南》》（HorizontalMergerGuidelines,1992)恢复复了了1984的的效效率率原原则则，，承承认认企企业业以以效效率率作作为为自自己己合合并并的的辩辩护护依依据据。。1、、市市场场集集中中度度2、、竞竞争争效效果果3、、第第三三方方的的市市场场进进入入4、、效效率率干春春晖晖博博士士教教授授博博导导33上海海财财经经大大学学《横横向向并并购购指指南南》》（（1992））：：市市场场集集中中度度在分分析析市市场场集集中中度度时时，，92指指南南仍仍采采用用HHI指数数。。与与前前三三次次不不同同的的是是：：在在中中度度集集中中度度市市场场，，即即HHI在1000至至1800之之间间时时，，除除非非并并购购后后可可能能导导致致HHI上升升100，，否否则则联联邦邦反反垄垄断断机机构构不不会会干干涉涉该该项项并并购购。。从从实实践践看看，，联联邦邦反反垄垄断断机机构构一一般般只只监监督督此此类类并并购购，，但但不不禁禁止止。。这这正正符符合合指指南南所所言言““仅仅仅仅禁禁止止对对竞竞争争有有重重大大威威胁胁的的并并购购””。。干春春晖晖博博士士教教授授博博导导34上海海财财经经大大学学《横横向向并并购购指指南南》》（（1992））：：竞竞争争效效果果92指指南南将将并并购购对对竞竞争争的的影影响响分分为为两两类类：：一是是通通过过协协调调性性作作用用减减少少竞竞争争，，如如共共谋谋，，若若一一个个产产业业存存在在固固定定价价格格的的条条件件或或在在过过去去曾曾有有分分割割市市场场的的行行为为，，联联邦邦机机构构则则假假定定共共谋谋是是可可能能的的，，而而且且认认定定此此类类并并购购必必将将导导致致未未来来的的共共谋谋和和集集体体联联合合操操纵纵市市场场的的势势力力；；二是单方面面减少竞争争，如果并并购企业占占据了相当当大的市场场份额，它它就有能力力独自行使使市场优势势，操纵价价格。指南南规定，若若并购企业业原先是竞竞争对手，，它们在并并购后的份份额超过35%，只只要并购后后HHI超过1800的底线线，联邦机机构就有权权干涉。这这是为了防防止单个企企业势力扩扩大。干春晖博博士教教授博导导35上海财经大大学《横向并购购指南》（（1992）：第三三方的市场场进入司法机关通通过审判发发现，竞争争企业之间间并购后，，若第三方方能迅速且且容易地进进入相关市市场，那么么该并购对对相关市场场的竞争就就没有负面面影响。因因此，指南南设定了一一个假设指指标：“第第三方的市市场进入””。指南第第3节规定定对并购的的审查应考考虑：如果果批准并购购，该假设设指标是否否能具备““及时性、、可能性和和充分性””。该指标标成为判断断一项并购购是否可能能对相关市市场的竞争争产生不利利影响的参参照物。干春晖博博士教教授博导导36上海财经大大学《横向并购购指南》（（1992）：效率率并购企业通通常以并购购有利于减减少支出、、提高效率率等理由作作为抗辩，，对抗联邦邦反垄断机机构的干涉涉。92指指南允许企企业可以通通过并购提提高效率，，这里所指指的效益包包括规模经经济、生产产设备的联联合、降低低运费、工工厂专业化化等以及其其他与生产产、服务、、销售有关关的效益。。但这种效效益对并购购者而言，，应当是特特定和具体体的，是在在同一相关关市场，除除了并购外外，不能通通过其他途途径获得的的效益。干春晖博博士教教授博导导37上海财经大大学《横向并购购准则》修修正案（1997））该修正案进进一步认可可了企业并并购能够促促进效益，，从而再次次放松了对对企业并购购的控制。。修正案认认为并购能能产生“并并购特有的的效益”，，这是联邦邦机构在审审查时必须须特别考虑虑的。即使使某项并购购对竞争有有危害，但但只要能证证明并购最最终能够在在改进生产产与服务以以及降低价价格方面的的“效益””能抵消上上述危害，，则这项并并购应该被被允许。干春晖博博士教教授博导导38上海财经大大学英国的兼并并政策1、企业资资产>7000万英英镑2、市场份份额>25%干春晖博博士教教授博导导39上海财经大大学欧共体兼并并政策符合条件之之一需申报报：1、企业销销售额（全全世界范围围）>50亿欧元2、企业销销售额（欧盟15国国）>2500万欧元元干春晖博博士教教授博导导40上海财经大大学国际协调：：并购管理理的趋势（波音-麦麦道）波音与麦道道的合并不不仅需要美美国的同意意，而且需需要欧共体体的批准，，欧共体同同意并购的的三个条件件：1、波音必必须解除它它贯有的排排除性合同同（波音要要求与它签签约的公司司几年之内内只能买波波音的飞机机，不能买买波音公司司以外的飞飞机）2、、波波音音要要把把所所收收的的政政府府津津贴贴的的透透明明度度加加大大，，即即把把信信息息告告诉诉他他们们3、、三三年年之之内内两两家家在在欧欧洲洲市市场场上上不不能能合合并并在在一一起起。。干春春晖晖博博士士教教授授博博导导41上海海财财经经大大学学国际际协协调调：：并并购购管管理理的的趋趋势势（GE-Honeywell）2000年年，，GE公司司宣宣布布，，将将以以高高达达450亿亿美美元元的的总总金金额额并并购购Honeywell，，之后后，，双双方方董董事事会会通通过过了了并并购购协协议议。。2001年年5月月4日日，，美美国国政政府府的的反反托托拉拉斯斯机机构构批批准准了了这这项项兼兼并并，，只只带带了了有有限限的的附附加加条条件件(限限制制霍霍尼尼韦韦尔尔的的军军用用直直升升机机发发动动机机业业务务)。。2001年年6月月25日日，，欧欧盟盟顾顾问问委委员员会会一一致致否否决决了了美美国国通通用用公公司司收收购购霍霍尼尼韦韦尔尔公公司司的的议议案案。。干春春晖晖博博士士教教授授博博导导42上海海财财经经大大学学国际际协协调调：：并并购购管管理理的的趋趋势势(Pfizer-Pharmacia)2002年年12月月6日日，，Pfizer股东东投投票票同同意意Pfizer与Pharmacia合并。但但欧盟要要求出售售两公司司重复的的业务。。干春晖博博士士教授授博导导43上海财经经大学反并购（（接管防防御）善意接管管恶意接管管干春晖博博士士教授授博导导44上海财经经大学对反并购购策略的的争论支持：争取时间间让潜在在要约者者加入收收购竞争争，从而而促成对对目标公公司的竞竞买。反对：防御御措施施提高高了收收购成成本，，因而而削弱弱了潜潜在要要约者者寻找找有利利的收收购目目标的的积极极性或或导致致投标标的撤撤回。。干春晖晖博博士士教教授博博导导45上海财财经大大学最佳目目标企企业的的财务务特征征1、相相对于于资产产重置置成本本或其其潜在在盈利利能力力为低低的股股价。。2、具具有大大量多多余现现金、、有价价值的的证券券组合合和巨巨大的的未用用负债债能力力的高高流动动性资资