投资策略报告：繁华过后疑云骤起

策略提供徐婧Telmail:xujing策略提供徐婧Telmail:xujing@投资咨询编号：Z0012091服务公众号美尔雅期货研究院更多研报，扫码关注投资策略报告美期化工团队。。繁华过后，疑云骤起令供应方面，2022年纯碱产量相较2021年略有减少，一二季度产量处于高位，三季度受大面积检修影响，产量不断走低，四季度检修结束后，在纯碱高利润刺激下，产量迅速恢复原有水平。预期明年上半年新增产能将陆续投产，可能会改善供不应求的局面。令需求方面，今年地产行业表现低迷，浮法玻璃产量持续走低，而光伏产业则景气高涨，推动重碱需求增长。轻碱需求受疫情影响，整体表现偏弱。海外市场纯碱需求火热，出口量和出口均价不断攀升。令库存方面，由于供应增量不大同时需求增长显著，纯碱库存从年初高位迅速降低。预期明年上半年仍将维持现有强势基本面，下半年随着纯碱大规模投产和浮法玻璃产能出清，库存将有望回升。令成本利润方面，受光伏行业大幅增长带来的需求迅速扩张，纯碱利润不断提高。预期明年随着纯碱新增产能投产，光伏增速放缓，纯碱利润将被逐渐压缩。令总体而言，纯碱年初价格先涨后跌，基本面呈现较强态势，但受到宏观经济环境下行影响，玻璃基本面较弱，一度拖累纯碱价格。临近年末，新一轮的防疫政策更新，政府出台多项刺激经济的举措，年随着供给逐步增加，需求同比减弱，下半年纯碱价格的上行空间相对有限。请仔细阅读最后一条免责条款1专业成就未来品种投资策略报告 3 4 济逐步回暖，轻碱需求改善 9 请仔细阅读最后一条免责条款2专业成就未来专业成就未来1请专业成就未来1品种投资策略报告2022年纯碱价格波动较大，三次达到3000点高位附近便迅速回落。一季度上涨的主要驱动来源于两方面，第一是春节前下游积极补库，提振需求，第二是玻璃处于年底竣工高峰，纯碱玻璃共振上涨。但在春节后玻璃的强需求预期被证伪，玻璃价格大幅下跌，拖累纯碱价格。二季度光伏玻璃出现超预期投产，而俄乌战争致使原油价格上涨推动海外纯碱成本上升，国内出口量大增，需求扩大推动价格上涨。而后疫情再度爆发，宏观经济全面走弱。随着6月美联储开始激进加息，全球经济下行，同时玻璃基本面依旧弱势，进一步限制纯碱提价。而国内又面临地产暴雷、多地出现“断贷潮”现象、疫情反复不断等多重利空影响，纯碱价格低位震荡。11月由于浮法玻璃未出现大面积冷修，节前下游刚需补库，而库存又处于历史绝对低位，在宏观方面国家出台防疫优化政策，央行提出金融支持房地产行业，纯碱基本面得到进一步强化，基差修复驱动价格反弹。图12022年纯碱行情回顾资料来源：WIND，美尔雅期货专业成就未来2请专业成就未来2品种投资策略报告2重碱现货价格轻碱现货价格资料来源：Wind，美尔雅期货资料来源：Wind，美尔雅期货今年纯碱基差保持在-400到300的区间内波动，主要是由于基本面呈现较强的态势，轻重碱现货价格基本维持在2500元/吨附近，而期货价格则是受到了宏观经济环境，以及玻璃冷修预期的影响而大幅波动，导致主力合约基差由升水状态转为贴水状态。目前由于1月合约即将交割，在纯碱较强的基本面驱动下，市场交易预期改善，期限基差开始修复，逐渐收敛为平水。图4纯碱主力合约基差变化资料来源：Wind，美尔雅期货1.明年迎来投产大年，关注下半年供需变化今年新增投产较少，四季度河南骏化和湘渝盐化各有20万吨纯碱将陆续投产，但是今专业成就未来3请专业成就未来3品种投资策略报告年春节时间较往年提前，预期后续产能将受到一定限制，难以突破当前高点。2023年是纯碱投产大年，据统计，上半年将投产联碱法累计140万吨，包括安徽红四方于一季度投产20万吨，江苏德邦将于二季度投产120万吨。而内蒙古远兴能源的500万吨天然碱投产会对供应造成较大影响，预计将于5月开始启动一期项目，届时将大幅缓解纯碱供需偏紧的格局；而金山化工在下半年的投产将使得纯碱供应进一步过剩，全年预计产能增长710万吨，供需格局会发生较大转变。表1：2023-2024年纯碱新增投产预期企业名称产能(万吨)生产工艺当前投产情况湘渝盐化20联碱法计划2022年12月底投产安徽红四方20联碱法计划2023年一季度投产江苏德邦120联碱法计划2023年二季度投产远兴能源500天然碱法计划2023年5月投产金山化工70联碱法计划2023年9月投产数据来源：卓创资讯、隆众资讯、美尔雅期货2.今年供应较同期持平，明年开工仍将维持高位从近几年的纯碱开工率来看，一般春节后将从低位逐渐回暖，在4、5月达到最高。随着夏季的到来，由于纯碱合成本身是放热反应，夏季的高温会影响生产安全，高温也会使纯碱生产的化学反应合成率下降，此外多雨潮湿的气候也不利于纯碱的存放，因此纯碱季节性检修规律比较明显，企业一般会选择在7月前后进行检修。到9月检修结束后开工率将回到原先正常水平。从往年开工率数据来看，18年开工率较低主要是受环保政策影响，在19年便恢复到较高水平。20年在新冠疫情的冲击下，大多数工厂延后复工时间，开工率维持在较低水平，而21年则是受到能耗双控和拉闸限电的影响，开工率虽然同比稍有提升，但是仍然处于相对较低位置。22年的开工率在纯碱高利润的刺激下，年初整体开工率一直保持在去年同期较高水平。6、7月虽然出现超预期集中检修，导致开工率由最高的90%滑落至70%，但是现货价格依旧坚挺，出货顺畅，待检修期结束后，开工率和产量在9月又迅速回复到原有高位。预期23年在纯碱利润未出现明显下滑的时期内，开工率仍将保持在目前的高位。专业成就未来4请专业成就未来4品种投资策略报告纯碱周度产量资料来源：隆众，美尔雅期货图6纯碱周度开工率资料来源：隆众，美尔雅期货资料来源：隆众，美尔雅期货1.浮法长期去产能，光伏增量有限，重碱需求走弱重碱的需求主要来自平板玻璃，其中浮法玻璃占78%，压延玻璃占19%。浮法玻璃由房地产行业决定，压延玻璃由光伏组件行业决定，而平板玻璃的需求将引导玻璃厂增产或减产，进而影响到纯碱的需求。1.1地产融资仍然受阻，浮法产能尚未出清由于浮法玻璃工艺限制，一旦玻璃产线点火运行后，便会处于较高的产能利用率状态，窑炉大多需要8至10年的时间才可以进入冷修周期，产量可调整的幅度较小。2020年疫情专业成就未来5请专业成就未来5品种投资策略报告后地产加快竣工节奏给玻璃带来了超高利润时期，但是在22年，地产行业全面走向衰退阶段，销售和竣工数据呈现下滑趋势，使得玻璃需求不断走弱，玻璃企业逐渐进入亏损状态，但因为玻璃企业之前的资金储备情况良好，考虑到冷修成本较大，实际的冷修产线并不多，对今年纯碱的需求也形成了较强的支撑。目前玻璃企业仍处于深度亏损的状态，据隆众资讯统计，目前日熔量为16.1万吨，较年初17.41万吨下降7.5%。从表2的统计中可以看到，2022年大多数产线冷修来源于窑龄到期的窑炉，属于正常冷修检查。少部分的预期外冷修，则是小企业发生资金问题，无法承受持续的亏损，而大型玻璃企业仍处于观望阶段。但是目前玻璃库存处在历史教高的水平，在2023年春节之前，下游放假将导致库存继续累积，玻璃厂大概率要通过降价出货减轻库存压力，所以明年浮法玻璃整体的生产计划还是会根据地产行业的回暖情况来做出调表2：2022年浮法玻璃装置变动情况地区企业名称装置动态西南重庆赛德1月10日，重庆赛德300吨放水冷修华南漳州旗滨1月11日，漳州旗滨四线800吨复产点火华中湖北三峡1月19日，湖北三峡三线700吨点火复产华中湖北明弘1月20日，湖北明弘一线700吨放水冷修华东东台中玻1月28日，东台中玻二线600吨放水冷修华中洛阳玻璃2月5日，洛阳龙新一线400吨放水冷修华东威海中玻2月23日，威海中玻二线450吨放水冷修华南河源旗滨3月8日，河源旗滨一线800吨放水冷修华南海南信义3月20日，海南信义二线600吨放水冷修华东青岛台玻4月6日，青岛台玻500吨浮法线放水冷修华中湖北亿钧4月29日，湖北亿钧900吨三线复产点火西南重庆凯源4月29日，重庆凯源300吨浮法线复产点火华南英德鸿泰5月8日，英德鸿泰900吨二线复产点火华南海南信义5月27日，海南信义600吨三线复产点火华东山东金晶5月29日，山东金晶600吨三线复产点火华中湖北明弘6月18日，湖北明弘700吨一线复产点火华中湖南雁翔湘6月18日，湖南雁翔湘1000吨点火华东东台中玻6月23日，东台中玻600吨一线放水冷修华东芜湖信义6月23日，芜湖信义500吨一线放水冷修华南海南信义6月30日，海南信义600吨四线点火投产东北本溪玉晶华中湖北三峡华南东北本溪玉晶华中湖北三峡华南华南台玻华中醴陵旗滨电子东北中建材佳星华中江西宏宇华南蓬江信义华南河源旗滨华南蓬江信义华南漳州旗滨西南凯里凯荣华中湖北明弘华东青岛台玻华南广东四会西北青海耀华华南广州富明华南英德鸿泰华东滕州金晶华北天津信义华北南和长红华北天津台玻华南英德八达东北本溪玉晶华中洛阳龙昊华中湖南巨强华南三水西城华北河北视窗华南广东玉峰华南江门信义西南毕节明钧东北本溪玉晶华北石家庄玉晶华东新欣康力华东安徽冠盛华北沙河长城华东台玻昆山7月6日，本溪玉晶800吨二线放水冷修7月12日，湖北三峡600吨二线放水冷修7月13日，华南台玻900吨二线放水冷修7月13日，醴陵旗滨电子玻璃65吨电子二线点火投产7月23日，中建材佳星600吨一线放水冷修7月25日，江西宏宇700吨二线放水冷修7月28日，蓬江信义900吨二线放水7月29日，河源旗滨800吨一线复产点火7月29日，蓬江信义950吨三线复产点火7月31日，漳州旗滨800吨六线放水冷修8月22日，凯里凯荣500吨一线放水冷修8月22日，湖北明弘1000吨二线放水冷修8月27日，青岛台玻500吨浮法线复产点火8月28日，广东四会170吨一线放水冷修8月30日，青海耀华600吨一线放水冷修9月2日，广州富明玻璃650吨一线放水冷修9月6日，英德鸿泰600吨一线放水冷修9月7日，滕州金晶600吨二线放水冷修9月15日，天津信义600吨二线放水冷修9月18日，南和县长红玻璃600吨一线放水冷修9月23日，天津台玻600吨一线放水冷修9月25日，英德八达600吨一线放水冷修10月15日，本溪玉晶800吨一线放水冷修10月17日，洛阳龙昊600吨二线放水冷修10月24日，湖南巨强500吨二线放水冷修10月25日，佛山市三水西城350吨浮法线放水冷修10月26日，河北视窗150吨电子线点火10月30日，广东玉峰700吨一线放水冷修10月31日，广东江门信义600吨一线放水冷修11月3日，毕节明钧600吨一线放水冷修11月1日，本溪玉晶1300吨二线改造点火，28日出产品11月19日，石家庄玉晶600吨一线放水冷修11月22日，宁波新欣康力600吨二线放水冷修11月25日，安徽冠盛600吨一线放水冷修12月3日，沙河长城400吨二线放水冷修12月9日，台玻昆山450吨一线放水冷修请仔细阅读最后一条免责条款6专业成就未来品种投资策略报告华北华北沙河安全1212月14日，沙河安全500吨二线放水冷修数据来源：隆众资讯、美尔雅期货然而在22年内，房企融资困难，虽然部分竣工需求在“保交楼”政策的支持下平移至23年，但玻璃需求增长仍受房企资金紧张的限制。由于居民部门对房价上涨失去信心，以及城镇化拐点、人口老龄化等问题，尽管各地方政府已经密集释放了利好地产的各项政策，但是从终端销售数据的反馈来看，目前仍未出现明确的企稳信号，因此浮法玻璃需求仍处于弱修复的状态。虽然今年下半年浮法玻璃已出现部分冷修情况，但整体产量依旧处于相对高位，在高库存的压力下，产能还需进一步出清。图8沙河安全玻璃现货价格图9浮法玻璃日熔量资料来源：隆众，美尔雅期货资料来源：隆众，美尔雅期货图10玻璃企业库存图11浮法玻璃企业平均利润资料来源：隆众，美尔雅期货资料来源：隆众，美尔雅期货请仔细阅读最后一条免责条款7专业成就未来专业成就未来8请专业成就未来8品种投资策略报告图12房地产竣工面积(累计同比)资料来源：Wind，美尔雅期货图1330大中城市商品房成交面积资料来源：Wind，美尔雅期货1.2光伏超预期投产，明年增速存疑在碳中和的背景下，光伏市场发展潜力巨大，长期来看新能源对于石化能源的替代已是大势所趋。2022年初，国家政府及有关部门相继推出政策，支持光伏产业发展，加大扶持力度，导致今年国内及海外新能源需求增长超出市场预期。光伏玻璃在新能源行业快速发展的红利下，产能集中释放，投产增速较快，在国内其他行业受到疫情影响的情况下，逆势上扬，月度产量持续增长。根据隆众资讯统计，截至12月1日，全国光伏玻璃在产窑是重碱需求增量的主要贡献力量。今年光伏玻璃产能大幅增长，主要是各家企业为抢占市场份额加快投产进度。但目前光伏玻璃产量及库存已超出现有光伏装机需求，若仍以目前增速投产，则2023年光伏玻璃将大概率供过于求。由于产品较为同质化，当出现产能过剩被动累库的情况，由于玻璃供给刚性的问题，厂家会倾向于降价走货；而降价削减利润后，玻璃厂再度新增产能的动力就会减弱；当利润低到击穿部分小厂家的成本线时，玻璃产线的冷修会进一步减少产量。预期2023年光伏玻璃增速难以重现今年的盛况。品种投资策略报告专业成就未来9请专业成就未来9图14光伏玻璃在产总产能资料来源：隆众，美尔雅期货图15我国光伏新增装机预测资料来源：Wind，美尔雅期货2.经济逐步回暖，轻碱需求改善轻碱下游较为分散，主要为日用玻璃、洗涤剂、小苏打、碳酸锂等，除碳酸锂呈现明显上升趋势以外，其余下游行业整体结构变动不明显，需求以稳为主。碳酸锂作为汽车电池的原料，近几年受到新能源车产销大幅增长的影响，产量从2015年的4万吨左右增加至21年的22万吨。根据国内碳酸锂产能投放计划和新能源车产销数据推测，未来几年国内碳酸锂产量将继续保持快速增长的态势。虽然碳酸锂产量增加将利好轻碱需求，但与浮法玻璃和光伏玻璃庞大的产业规模相比，碳酸锂对纯碱总需求的带动仍然有限。日用玻璃、合成洗涤剂、小苏打等作为消费品，与民生经济相关性更强。其中，日用玻璃主要指盛装食品、饮料和酒水的玻璃用具，近年来市场饱和度较高，整体产量变化不大。合成洗涤剂是指由合成的表面活性剂和辅助组分混合而成的具有洗涤去污功能的化学制品，受国家环保政策限制，产量变化也不大。而小苏打近几年产量呈现缓慢上升趋势。从过往数据来看，主要是由于食品、工业、饲料等下游需求有所提升。今年受疫情和美联储加息等多重利空因素影响，居民普遍对经济预期较差，日用玻璃和洗涤剂产量有所下降，轻碱需求较去年减少，预计明年随着美联储加息节奏放缓以及国内防疫政策不断优化，轻碱需求会得到相应改善，但增长空间依旧不大。专业成就未来请专业成就未来品种投资策略报告图16日用玻璃制品产量及增速资料来源：中国日用玻璃协会，美尔雅期货图17洗涤剂产量及增速资料来源：Wind，国家统计局，美尔雅期货图18小苏打产量及增速图19碳酸锂产量及增速资料来源：卓创，美尔雅期货资料来源：Wind，美尔雅期货3.22年纯碱出口量价齐飞，明年海外需求或将下滑受俄乌战争影响，海外能源价格大涨，燃料成本推动纯碱价格跟涨；同时海外燃料价格高企也使得运费成本上升，我国出口到亚洲地区相较美国和土耳其具有成本优势，上述两个原因导致今年纯碱的出口量和出口价格达到了历年的最高点。海关数据显示，2022年目前海外能源价格已有回落的趋势，可能促进海外纯碱恢复生产，国内成本优势将有所削弱，预期2023年纯碱出口会出现一定程度下滑。品种投资策略报告资料来源：Wind，美尔雅期货资料来源：Wind，美尔雅期货资料来源：Wind，美尔雅期货资料来源：Wind，美尔雅期货图24海外能源价格资料来源：Wind，美尔雅期货请仔细阅读最后一条免责条款专业成就未来专业成就未来请专业成就未来品种投资策略报告从往年的库存变化来看，库存一般在春节前积累到高位，随着春节后复工复产，库存逐渐降低，在年末下游完成刚需补库后，再度积累到高位。其中2020年有所变化是受到疫情爆发影响，各地延缓了复工时间，同时货物难以运输，从年初开始持续累库到5月，之后疫情得到有效控制，使得工业快速恢复，在国家政策刺激经济下，库存大幅下降。而21年底库存达到历年的高位，主要原因是21年末双控措施的取消，纯碱厂家在高利润刺激下提高开工率和产量，而下游因为现货价格高企，抵触进货，选择消耗已有原料，库存无法从上游转移，进而积累到高位。但是在22年春节后，由于浮法玻璃冷修情况有限以及光伏玻璃的大规模投产，同时海外需求又创历史新高，2022年纯碱库存全年呈下降趋势，各环节库存持续去化，供需处于偏紧的状态。而贸易商受到市场悲观情绪影响，对经济环境预期较差，囤货意愿较低，导致库存不断下降。基于纯碱自身较强的基本面支撑，纯碱产销率一直维持在100%左右的水吨，为历史相对低位。预期明年初库存仍将维持现有局面，保持在较低水平。随着后续大批投产计划的落实，到明年下半年供需偏紧的情况将得到改善，转为主动累库的阶段。图25重碱厂家库存图26轻碱厂家库存资料来源：隆众，美尔雅期货资料来源：隆众，美尔雅期货专业成就未来请专业成就未来品种投资策略报告碱的高利润较难维持。随着库存由低转高，纯碱利润将会出现一定下滑。图29联碱法企业利润图30氨碱法企业利润资料来源：同花顺，美尔雅期货资料来源：同花顺，美尔雅期货图31氯化铵市场价格图32纯碱利润与库存相关性资料来源：Wind，美尔雅期货资料来源：隆众，美尔雅期货今年纯碱基本面较为强势，年初光伏玻璃大幅投产拉动纯碱需求，虽然后续受到宏观市场下行的影响，但是经过6、7月的检修后，在低库存、高