反并购策略及敌意并购案例讲义

第六讲反并购主要内容敌意并购案例反并购策略指目标公司面临被并购的潜在危险或现实进攻时，采取各种积极有效的防御性措施，抵制来自其他公司的敌意并购的行为。在敌意并购的前提下，会出现反并购现象。一、反并购友好并购敌意并购并购中国券商反并购典型案例案中国海外上市公司并购第一案中国海外敌意并购第一案宝安VS延中盛大VS新浪中钢VS澳洲中西部公司中国证券市场并购第一案中信VS广发宝延风波Murchison（默奇森）

中钢Midwest中西部公司②.寻求白衣骑士④.默奇森退出⑥强行收购⑦卷土重来③.收购①敌意收购强烈抵制中西部公司首鼠两端哈宾格基金公司从中作祟默奇森公司步步紧逼提出诉讼

澳大利亚并购委员会修改条件⑤过河拆桥敌意收收购2007年10月10日,西澳大大利亚亚铁矿矿石生生产商商默奇奇森金金属公公司(Murchison，简称称“默默奇森森”)宣布无无条件件要约约收购购中西西部公公司，，其开开出的的收购购条件件是,以1股默奇奇森换换1.16股中西西部公公司的的股票票。这这是一一次敌敌意收收购。。5日后,默奇森森将提提价至至以1∶1.08的比例例换股股中西西部公公司股股票。。反收购购由于种种种原原因，，中西西部公公司并并不愿愿意被被默奇奇森收收购,在众多多反收收购举举措中中，中中西部部公司司选择择了寻寻找白白衣骑骑士一一途。。选择在在此之之前就就与中中西部部公司司有着着不错错的合合作关关系的的中钢钢作为为白衣衣骑士士。白衣骑骑士现现身注重海海外发发展的的中钢钢,中西部部公司司的邀邀请显显然符符合自自己的的战略略方向向，虽虽然存存在着着一定定的风风险，，但还还是接接受了了“白白衣骑骑士””的身身份，，携财财务顾顾问摩摩根大大通，，于2007年12月5日,向中西西部公公司董董事会会正式式递交交收购购意向向函，，表达达了以以每股股5.6元的价价格收收购中中西部部公司司的股股份的的意向向。并并分别别于1月24日和25日通过过公开开市场场大量量买入入中西西部公公司股股份,成为中中西部部公司司第一一大股股东。。救助成成功中西部部公司司借力力中钢钢马上上收到到了效效果，，2008年2月5日,默奇森森宣布布不再再延长长对中中西部部公司司的要要约,带着彼彼时所所持有有的4.75%的中西西部公公司股股份退退出收收购。。过河拆拆桥在默奇奇森公公司宣宣布退退出收收购的的15天后，，中西西部公公司董董事会会突然然宣布布：在在财务务顾问问和法法律顾顾问的的建议议之下下，该该公司司认为为中钢钢每股股5.6澳元的的收购购价格格低估估了其其价值值和前前景。。这一一声明明显然然是公公开拒拒绝了了中钢钢公司司入主主了中中西部部公司司。。破釜沉沉舟，，强行行收购购在经过过近一一个月月的协协商之之后，，中钢钢没能能与中中西部部公司司董事事会就就收购购事宜宜达成成一致致，协协议收收购、、友好好收购购已经经成为为不可可能。。2008年3月14日，中中钢宣宣布,以每股股5.6澳元向向中西西部公公司发发出全全面收收购要要约,收购将将以全全现金金方式式支付付,总值将将达12亿澳元元(约合人人民币币75亿)。根据相相关规规定,中钢的的“敌敌意收收购””需要要至少少要获获得50.1%的中西部部公司股股东接受受才能生生效。由由于彼时时中钢已已持有中中西部公公司19.89%的股份,尚需再获获30.21%的股东接接受。该项收购购要约于于4月14日正式开开放,截止日期期定于5月15日。抵制中钢的敌敌意收购购激起了了中西部部公司的的强烈抵抵制，中中西部公公司董事事会建议议各股东东“不要要采取行行动”，，并声称称公司的的股价有有望在短短期内达达到每股股7澳元。为争取更更多中西西部股东东的支持持，4月29日,中钢二度度提高报报价。将将其对中中西部公公司收购购报价从从每股5.60澳元提高高13.9%至每股6.38澳元，总总金额升升至13.67亿澳元。。自中钢提提价决议议一出炉炉，中西西部公司司董事会会态度随随即出现现一百八八十度大大逆转，，一致建建议股东东接受报报价。情情势对中中钢一片片大好。。卷土重来来但就在此此时，意意外出现现了，一一度退出出竞购的的默奇森森公司又又卷土重重来了，，并且来来势凶猛猛。5月26日,默奇森对对中西部部公司提提出大约约15.3亿澳元的的换股收收购方案案，以默默奇森每每股股票票换取中中西部公公司0.575股股票。。此换股股方案将将中西部部公司股股票的潜潜在估值值提升至至7.17澳元/股，这比比中西部部公司前前5个交易日日均价溢溢价14.9%，比之前前中钢提提出的每每股6.38澳元报价价亦高出出12.4%。一心想将将自己卖卖个好身身价的中中西部公公司摆出出了骑墙墙的态度度。与此同时时，默奇奇森的收收购方案案一公布布，立刻刻在二级级市场掀掀起波澜澜，当日日，中西西部公司司的股价价大涨12%，收报于于7澳元，几几天后股股价攀升升到7.36澳元的水水平。这这一市场场价格已已经远远远高于中中钢公司司的要约约收购价价。骑墙观望望进退维谷谷，三面面夹击本身就持持有默奇奇森19.98%的股份哈哈宾格基基金公司司一直在在二级市市场悄悄悄收购中中西部公公司的股股份。默默奇森合合并方案案一出炉炉，中西西部公司司股价马马上连续续数日上上涨。很很明显就就是该基基金在做做高股价价，维持持高价以以阻止中中钢的收收购进程程。6月3日哈宾格格基金公公司已持持有中西西部公司司约9.11%的股份。。对于哈哈宾格基基金公司司是否还还会增持持中西部部公司的的股票，，中钢公公司无法法判断。。默默奇森公公司步步步紧逼，，中西部部公司的的首鼠两两端，哈哈宾格基基金公司司从中作作祟，遭遭遇三面面夹击的的中钢有有些进退退两难了了，退则则前功尽尽弃，进进则阻力力重重。。收购价格格处于劣劣势的中中钢难道道只有提提高价格格一条路路可选择择吗？提提价值得得吗？提提价自身身能否支支撑？果断出手手，峰回回路转2008年5月30日，中钢钢做出提提示性公公告，不不会提高高对中西西部公司司的收购购报价，，但把原原先的要要约收购购变成无无条件收收购，中中钢原来来提出的的要约收收购条件件是要获获得中西西部公司司的50.1%股份并在在这部分分股东的的支持下下，才会会以6.38澳元的价价格收购购。公告当日日,中钢持股股比例尚尚20.6%,6日已经增增至40.09%。一个多星星期后，，向澳大大利亚并并购委员员会提出出申请，，申告哈哈宾格基基金公司司和默奇奇森违反反澳洲外外国并购购法(FATA)规定。三周后的的6月23日,并购委员员会终于于裁决,澳大利亚亚并购委委员会(TakeoverPanel)认定:根据澳大大利亚公公司法602(a)款，美国国对冲基基金哈宾宾格基金金公司和和默奇森森构成关关联方关关系，他他们在中中西部公公司联合合持有的的19.27%的股份超超过了规规定的15%以上股份份需要澳澳大利亚亚政府审审批的要要求。命命令哈宾宾格基金金公司应应向澳大大利亚财财政部提提交相关关申请，，如其未未能在7月11日前得到批准准,应在三个交易易日内卖掉他他们所持有的的超出规定部部分(即4.27%)的股份。结局经过7个多月的努力力，中钢集团团（下称“中中钢”）最终终赢得澳大利利亚矿业公司司中西部公司司控股权，这这是中国企业业在对外资实实施敌意收购购战中取得的的首个胜利。。二、反反并购的动机机（一）争夺控控制权目标公司管理理层维护自身身的利益避免短期行为为维护公司独立立性，保持公公司战略稳定定维护公司相关关利益关系体体的权益（二）目标公公司价值被低低估（三）让股东东获得最高的的收购溢价（四）其他管理手段市场手段法律手段股份回购白衣骑士帕克曼防御反垄断信息披露不充充分犯罪降落伞计划牛卡计划焦土战术驱鲨剂绿色邮件毒丸计划分期分批董事事超级多数条款款虚胖战术皇冠上的珍珠珠三、反并购购的策略事后反击事前控制牛卡计划毒丸计划相互持股股份回购白衣骑士帕克曼防御法律手段绿色邮件降落伞计划皇冠上的珍珠珠虚胖战术分期分批董事事超级多数条款款法律手段经济手段反垄断信息披露不充充分犯罪股份回购白衣骑士帕克曼防御降落伞计划牛卡计划焦土战术驱鲨剂绿色邮件毒丸计划分期分批董事事超级多数条款款虚胖战术皇冠上的珍珠珠提高并购成本本增加并购风险险1.股份回购抬高股价，提提高并购成本本增加持股比例例，增加控股股难度一是通过现金金回购，二是是发行公司债债回收股票。。会使负债比比例提高，财财务风险增加加甲骨文收购仁仁科，仁科进进行了股份回回购。白衣骑士是指指目标企业遭遭遇敌意并购购时，主动寻寻找第三方即即所谓的“白白衣骑士”以以更高的价格格来对付敌意意并购，造成成第三方与敌敌意并购者竞竞价并购目标标企业的局面面。在这种情情况下，敌意意并购者要么么提高并购价价格，要么放放弃并购。2.找“白衣骑士””3.金色降落伞计计划降落伞计划就就是提高企业业员工的更换换费用。金降落伞。金金降落伞是指指目标企业董董事会通过决决议，由企业业董事及高层层管理人员与与目标企业签签订合同，一一旦目标企业业被并购，其其董事及高层层管理人员被被解雇，则企企业必须一次次性支付巨额额的退休金（（解职费）、、股票选择权权收入或额外外津贴。甲骨文收购仁仁科a.优先股权毒丸丸是一种购股权权计划，这种种购股权通常常发行给老股股东，并且只只有在某种事事件发生时才才能行使。目目的是稀释释股权4.“毒丸计划”b.负债毒丸大量举债，降降低被并购的的吸引力。如如发行债券并并约定在公司司股权发生大大规模转移时时，债券持有有人可要求立立刻兑付，使使并购公司面面临巨额现金金支出。c.人员毒丸目标公司绝大大部分高级管管理人员签署署协议，在被被不公平并购购，且并购后后其中一人被被降职或革职职时，全部集集体辞职。5.“焦土战术”焦土战术是一一种两败俱伤伤的反并购策策略。主要包包括出售“皇皇冠上的珍珠珠”和虚胖战战术。企业最有价值值的部分最具具并购吸引力力（如专利、、商标、某项项业务或某个个子公司等）），通常被誉誉为“皇冠上上的珍珠”。。将“皇冠上上的珍珠”出出售或者抵押押，从而降低低敌意并购者者的并购兴趣趣。“皇冠上的珍珍珠”虚胖战术虚胖战术的做做法有多种，，或者是购置置大量与经营营无关或盈利利能力差的资资产，令目标标企业包袱沉沉重，资产质质量下降；或或者是故意投投资一些长时时间才能见效效的项目，使使目标企业在在短期内资产产收益率大减减。6.帕克曼防御（（以攻为守））帕克曼防御是是指目标企业业在遭到并购购袭击时，不不是被动地防防守，而是以以攻为守，它它或者反过来来提出还盘而而并购并购者者，或者以出出让本企业的的部分利益、、包括出让部部分股权为条条件，策动与与目标企业关关系密切的友友好企业出面面收购并购方方股份，以达达围魏救赵的的效果。7.绿色邮件绿色邮件策略略是指贿赂外外部收购者，，以现金流换换取管理层的的稳定。其基基本原理为目目标公司以一一定的溢价回回购被外部敌敌意收购者先先期持有的股股票，以直接接的经济利益益赶走外部的的收购者；8.牛卡计划即“不同表决决权股份结构构”百度是首家采采取这种股权权设置赴美上上市的公司。。其具体实施施方法是，上上市后的百度度股份分为A类(ClassA)、、B类(ClassB)股票。将在在美国股市新新发行股票称称作A类股票票，在表决权权中，每股为为1票，而创创始人股份为为B类股票，，其表决权为为每1股为10票。缺点：“牛卡计计划”导导致公司司的吸引引力下降降。管理班子子固定的的公司削削弱了竞竞争对股股东的影影响，反反而易于于招致恶恶意收购购。“牛卡计计划”吓吓跑了潜潜在的收收购者，，使得公公司股价价无法最最大化。。投资者(尤其是机机构投资资者)一直希望望在公司司管理上上有更大大的发言言权。机机构投资资者不喜喜欢“牛牛卡计划划”的主主要原因因在于收收购出价价的时候候，管理理层获得得了决策策的所有有权力。。“牛卡计计划”的的保护降降低了对对管理层层提高管管理水平平的压力力。9.相互持股股关联公司司或关系系友好公公司之间间相互持持有对方方股权。。一旦其其中一个个公司被被作为收收购的目目标，另另一个公公司就会会伸出援援助之手手，避免免关联或或者友好好公司被被收购。。10.资产重估估并购出价价与账面面价值有有着内在在联系，，而通货货膨胀使使得账面面历史成成本低于于资产的的实际价价值。因因此可通通过定期期对资产产进行重重估，把把结果编编入资产产负债表表，提高高净资产产的账面面价值。。11.修改公司司章程(驱鲨剂））(1)董事会轮轮选制（（分期分