本科生毕业论文《金融危机背景下上市公司股利政策研究》

PAGE河南财经学院成功学院本科生毕业论文PAGE182008年的金融海啸严重影响各国的金融系统和对外经济贸易，影响实体经济的发展。无论是跨国公司、进出口企业还是以内销为主的企业，都会受到不同程度的影响。如何顺利度过金融危机成为各个公司尤其是上市公司的关注的重点。在金融危机的背景下，企业业绩会受影响，势必影响企业的股利分配政策，制定最佳的股利分配政策就成为上市公司的重中之重。本文首先对论文的写作背景及参考文献进行阐述，然后介绍相关的股利政策的基本概念，为下文的写作做好铺垫，随后着重分析上市公司的股利分配行为和对股票价格的影响，引用大量的数据进行论证，最后向上市公司提出根据自身情况制定适度现金股利政策并把重心移到提高盈利水平的建议，使得中国上市公司的股利分配政策更加成熟。关键词：金融危机；股利政策；建议AbstractThefinancialcrisisin2008severelyaffectedcountriesinthefinancialsystemandforeigneconomicandtrade,affecttherealeconomy.Bothmultinationals,importandexportenterprisesorindomestic-orientedenterpriseswillbeaffectedtovariousdegrees.Howtosurvivethefinancialcrisisasvariouscompanies,especiallylistedcompanies,becomethefocusoftheirattention.Inthecontextofthefinancialcrisis,corporateperformancewillbeaffected,furtherwillcertainlyaffectthecompany'sdividenddistributionpolicy,tomakethebestdividendpolicyoflistedcompanieshasbecomethetoppriority.Thisarticlefirstelaboratesthebackgroundandreferences,andthenintroducetherelevantbasicconceptsofdividendpolicyinordertopavethewaybelowthewriting,andthenanalyzesthebehavioroflistedcompaniesinthedividenddistributionandtheimpactonstockprices,demonstratedalargenumberofdatareferences,andfinallyadvisetothelistedcompaniesstablingthierdividendpolicyandmovingthefocusofimprovingprofitability,inordertomakingChina'slistedcompaniesmakingmorematuredividenddistributionpolicy.Keywords:financialcrisis;dividendpolicy;recommedations目录1引言 11.1 研究的背景和意义 11.2 文献综述 11.3 研究的主要内容和方法 22股利政策的基本理论 32.1股利支付形式 32.1.1现金股利 32.1.2股票股利 32.1.3财产股利 32.1.4负债股利 32.2股利的发放程序 42.3经典股利理论 42.3.1股利无关论 42.3.2“一鸟在手”理论 42.3.3税差理论 42.3.4代理成本理论 52.3.5信号理论 52.3.6股权结构理论 53金融危机前后上市公司所采用的股利政策及其分析 63.1金融危机对大环境的影响 63.2金融危机对中国资本市场的影响 63.3中国上市公司一贯采用的股利政策 73.4金融危机期间几家主要上市公司股利政策 83.5三家样本上市公司的股利政策对股价的影响及其分析 94金融危机背景下最佳股利政策的探讨 124.1影响股利分配政策选择的因素分析 124.1.1经济环境 124.1.2公司发展阶段 124.1.3资本结构 134.2对上市公司股利分配政策的建议 144.2.1上市公司应采取适度的现金股利分配政策 144.2.2上市公司应努力提高盈利水平 155结论 16参考文献 17致谢 181引言研究的背景和意义2008年的金融海啸严重影响各国的金融系统和对外经济贸易，影响实体经济的发展。无论是跨国公司、进出口企业还是以内销为主的企业，都会受到不同程度的影响。如何顺利度过金融危机成为各个公司尤其是上市公司的关注的重点。在金融危机的背景下，企业业绩会受影响，势必影响企业的股利分配政策。股利政策作为现代公司理财活动的三大核心内容之一，是公司筹资、投资活动的延续，也是公司财务管理行为的必然结果。适当的股利政策不仅可以树立公司在公众面前的形象，而且可以激励高级管理层努力工作以提升企业价值。股东分配既影响着公司股东、债权人的切身利益，有关系到企业的长远发展，一直以来受到政府监管部门、广大投资者等利益相关者的关注。上市公司的股利分配政策具有较强的关联效应，股利分配方案的公布往往会直接影响股票的价格。股利政策的制定对于上市公司的发展有着重要的作用。考虑到公司所处的行业、宏观经济分析、国家政策、法规，同时结合上市公司的发展目标和实际情况，制定着眼于公司长期发展的股利分配政策，是公司治理不可忽视的问题。本篇文章就中国具有代表性的几家上市公司在金融危机期间的股利发放政策和效果来研究在金融危机背景下的最佳股利政策，以期望在危机期间能更好的实现企业价值最大化和股东利益最大化的折中。文献综述针对上市公司股利政策研究，国内相当一部分专家和学者在这方面已经有了一些研究成果。孔小文（2003）在《上市公司股利政策的动因与代理问题的分析》一文中，深入分析上市公司选择现金股利、股票股利和不分股利等股利政策的动因，最后从公司自有现金流量假设等方面提出如何从降低代理成本的角度选择股利政策。王嗣彤（2005）在《浅析企业资本结构和剩余股利政策的选择》一文，阐述如何使用剩余股利政策和采用的理由，以实现企业价值最大化。郑立群、田素青（2007）在《关于中国上市公司股利分配政策的探讨》中，通过对美国的股利分配现状以及对我国上市公司股利分配行为的现状，提出完善法人市场和对广大投资者正确引导等措施来解决我国上市公司股利分配中不正常现象。徐全军、田力（2009）在《浅析上市公司股利政策信号传递失真现象》一文中，对此现象的表面原因和根本原因进行分析，认为股权结构不合理是根本原因，并提出相关建议。研究的主要内容和方法本文研究的主要内容：第一部分（引言）：说明选题的背景和意义、文献综述以及研究内容和方法。第二部分（第一章）：阐述现金股利、股票股利和经典的股利政策理论。第三部分（第二章）：阐述金融危机对大环境和对中国资本市场的影响并引用数据说明金融危机前后上市公司采用的股利政策并对此进行分析。第四部分（第三章）：讨论金融危机背景下的最佳股利政策并对上市公司股利分配政策提出建议。第五部分（第四章）：对全文进行总结。本文采用理论分析法及文献研究法，引用大量的数据来支持观点，分析金融危机背景下上市公司的股利政策并提出在此背景下的最佳股利政策，为上市公司的股利分配政策提出自己的建议。2股利政策的基本理论2.1股利支付形式上市公司的股利支付形式主要有现金股利、股票股利、财产股利、负债股利。2.1.1现金股利现金股利是指以现金支付的股利，在成熟的西方资本市场中是上市公司使用最多的支付形式。包括正常的现金股利、额外股利特别股利和清算股利。在美国资本市场中，现金股利之所以作为股利支付的主要形式是因为:首先，美国上市公司股权结构分散，大部分股权持有者是广大的个人投资者，投资者投资的目的就是获得较高的收益。其次，美国的资本市场透明度比较高，信息披露机制比较成熟，投机机会较少，公司管理层为了稳定股价不得不采用稳定的现金股利政策。最后，由于美国许多上市公司的大股东是养老基金和保险公司，迫于他们的压力，采用现金股利政策。现金股利的优点是对于投资者来说是得到了实在的好处，缺点是对于上市公司来说是一笔沉重的现金负担，影响公司的流动性。2.1.2股票股利股票股利是以股票的形式支付股利，最常见的形式是一股配发几股。由于股票股利的发放既不会影响公司的现金流量，又不改变股权结构，所以比较受中国上市公司的青睐。由于中国的资本市场成立时间不长，各项监管机制还不成熟，导致投机气氛比较浓重。上市公司发放股利政策，不仅是自己免于支付大量现金，保留大量自由现金，而且满足了喜爱在二级市场抛售股票的投机者。因此股票股利作为中国上市公司经常使用的支付手段也不足为奇了。股票股利的使用可以使上市公司避免大量现金支出，此外还不改变公司的资本结构。2.1.3财产股利财产股利是指用现金以外的资产进行股利分配。具体有：（1）实物股利，以实际资产或物品代替股利；（2）证券股利，是以其他公司证券代替货币资金发放给股东的股息。2.1.4负债股利负债股利是指公司用自己的债权分发给股东作为投资报酬。股东同时成为公司的债权人。2.2股利的发放程序股利发放程序分为以下几个步骤:（1）宣告日：企业宣告发放股利的日子。（2）除权日：是股票与股息分离的日子。在此之前交易的股票带有股利价值，在这天之后交易的股票不带有股利价值。（3）登记日：登记享有股利的股东名单。（4）发放日：企业实际支付股利的日子。2.3经典股利理论比较流行的股利理论主要有股利无关论、“一鸟在手”理论、税差理论、代理成本理论、信号理论、股权结构理论。2.3.1股利无关论股利无关论又称MM理论，是由美国财务学家弗莱克.默迪莱尼和尼赫莫顿.米勒在1958年所提出的。他们提出一些严格的假设，比如资本市场是完美资本市场，在此基础上认为股利的发放并不影响企业价值，因此不存在最优的股利政策，所有的股利政策都是等价的。但这些假设很明显与现实相差甚远，因此受到许多同行的质疑。2.3.2“一鸟在手”理论该理论是由麦仑.戈登和约翰.林特纳提出的。他们认为投资者都是风险的厌恶者，比较偏好诸如现金股利这样实实在在的好处，而厌恶具有不确定性的资本利得。未来的股价具有高度不确定性，因而持有股票股利具有较高的风险。现金股利发放到投资者手中，就像握在手中的鸟儿，已经到手，因此得到风险厌恶型投资者的青睐。就像西方的一句谚语：“双鸟在林不如一鸟在手。”2.3.3税差理论该理论是由莱森伯格和拉莫斯为共同提出的。该理论认为之所以投资者对不同股利政策偏好不一，是因为各国政府对现金股利和股票股利所征收的税率不同。一般来说，各国政府对现金股利征收较高的税，而对资本利得征收相对较低的利得税。因此一个理性的投资者从税费角度上讲应该倾向股票股利，上市公司为了迎合这些投资者只好采用低股利政策，即采用股票股利的形式。然而正像上文所说，现实中美国等西方发达国家的上市公司大多采用高股利政策即现金股利，因此该理论并不能很好解释现实情况。2.3.4代理成本理论代理成本是随着公司经营权和所有权分离时产生的。由于日常经营权掌握在管理层手中，产生信息不对称，正是由于委托—代理这种契约关系产生了代理成本。投资者为了减少道德风险的发生，要求管理层支付较高的股利以消除这种成本，因为较多的现金支付意味着较少的现金留存，使得管理层很难乱用股东的钱做危害股东利益的事，把这种隐成本降到最低。2.3.5信号理论该理论认为当前的资本市场是不完善的，存在信息不对称现象。上市公司管理层为了提高股价，发放较高的股利，向外界传达公司业绩较好这一信息。在投资者看来，较高的现金股利意味着公司有较多的现金结余，说明该公司业绩良好，具有投资潜质。信号理论认为股利政策中包含企业价值信息，较高的股利意味着未来较好的投资回报。该理论很好的解释了当今美国的上市公司的股利发放行为。2.3.6股权结构理论股权结构理论是以信息经济学为基础，通过信号传递来表示股权结构对股利发放的影响。该理论认为股权结构集中的企业倾向低股利政策，股权结构分散的企业倾向高股利政策。因为股权结构集中，代理成本较低，公司不需要通过发放高股利来向外传递利好的信号，因此公司对外发放低股利。3金融危机前后上市公司所采用的股利政策及其分析3.1金融危机对大环境的影响始于2008年的美国次贷危机，演化为席卷美国、影响全世界的金融危机。中国作为一个正在积极融入世界经济和金融体系的国家，自然也无法置身度外。首先，我国的出口受到巨大冲击。次贷危机引起美国经济及全球经济增长的放缓，对中国经济的影响不容忽视，而这其中最主要是对出口的影响。2007年，由于美国和欧洲的进口需求疲软，我国月度出口增长率已从2007年2月的51.6%下降至12月的21.7%。美国次贷危机造成我国出口增长下降，一方面将引起我国经济增长在一定程度上放缓，同时，由于我国经济增长放缓，社会对劳动力的需求小于劳动力的供给，将使整个社会的就业压力增加。其次，面临着经济增长趋缓和严峻就业形势的双重压力。在2008年我国CPI连续两个月低于4%，分别为10月4.0%，11月2.4%，而PPI为10月3.2%，11月2%，经济形势非常严峻，第三季度的GDP增长率只有9%，11月份的工业企业的利润率只有4.9%，实体经济尤其是工业面临巨大压力。而大量的中小型加工企业的倒闭，也加剧了失业的严峻形势。最后，金融危机加大我国的汇率风险和资本市场风险。为应对次贷危机造成的负面影响，美国采取宽松的货币政策和弱势美元的汇率政策。美元大幅贬值给中国带来了巨大的汇率风险。2008年末中国的外汇储备已经从超过1.9万亿美元减少到1.89万亿美元，美元贬值10%—20%的存量损失是非常巨大的。在发达国家经济放缓、我国经济持续增长、美元持续贬值和人民币升值预期不变的情况下，国际资本加速流向我国寻找避风港，将加剧我国资本市场的风险。3.2金融危机对中国资本市场的影响金融危机的蔓延，增加了我国企业特别是中小企业的信贷需求，从而影响经济增长，对上市公司的业绩产生冲击，间接影响我国资本市场的稳定。在全球流动性过剩的前提下，国际流动资本日益频繁，对冲基金的活动和跨国并购投资的活动更加活跃。国际资本市场的波动对我国资本市场的冲击进一步加大。由于金融危机的影响，国内投资者信心受到严重打击，部分上市公司投资境外金融衍生产品，遭受了一定的损失，上市公司业绩增速明显放缓。但从总体来看，由于近几年来我国资本市场始终坚持积极稳妥的对外开放政策，不断加强市场制度建设，确保市场稳定运行，因而此次金融危机对资本市场的影响非常有限。2009年一季度，上证指数上涨30%，在全球主要股指涨幅之前。截止3月底，沪深股市总市值11.1万亿元，成为全球第三大市场。3.3中国上市公司一贯采用的股利政策在2001年前，绝大部分上市公司不分红，实行单纯的配发股票或以资本公积转增股本，热衷于股本的迅速扩张。中国证监会2001年出台《上市公司新股发行管理办法》后，大部分公司采用发放现金股利和股票股利并存的混合股利政策，但其中现金股利的股利支付率比较低。可以看出，大部分上市公司还是倾向股票股利，但迫于法律规定，采取规模不大的现金股利。正是由于中国的资本市场还很年轻，各种机制还不健全，导致出现许多管理上的漏洞。表4-1、表4-2、表4-3、表4-4分别反映了1997年至2005年期间上市公司股利分配情况：表4-1历年不分配利润上市公司统计年度199719981999200020012002200320042005总数732815973118012171224128513731378不分配397480602393477604673613562比例（%）54.258.961.933.940.3749.352.444.640.8资料来源：上海证券交易所，深圳证券交易所网站。表4-2各年度上市公司股利分配情况年度19961997199819992000200120022003上市公司家数4987098189171060113912131277现金分红家数158207240286670681623606送转股公司家数241202172131157136129198派现公司家数（%）31.263.259.351.347.5送转股公司比例（%）48.48.521.014.314.811.910.615.5原始数据来源：巨潮资讯网（）。表4-3我国上市公司平均现金股利支付率年度20002001200220032004平均所有公司支付率（%）46.0965.8263.0349.1550.4054.90派现公司支付率（%）45.6648.7650.7745.0943.2746.71纯派现公司支付率（%）48.4450.1753.4448.2045.6549.18原始数据来源：巨潮资讯网（）。表4-4我国上市公司平均每股支付的现金股利年度20002001200220032004平均所有公司0.08950.08110.08120.09140.10420.0901派现公司0.13110.11380.13210.14930.16010.1380纯派现公司0.13140.11380.13140.13800.15660.1345原始数据来源：中国股票上市公司财务数据库查询系统（CSMAR数据库）。正如上表所示，2000年以来，我国上市公司现金分红比例一直比较低，平均分红占净利润比例不到50%。据统计，1999年每股低于0.05元现金分配的上市公司有34家，占上市公司总数的4%，2000和2001年分别达到128家和184家，占上市公司总数的10.8%和17.5%。低现金股利使得投资者更加注重投机行为，使得整个资本市场动荡，不利于资本市场长期稳定健康发展。3.4金融危机期间几家主要上市公司股利政策总体上讲，2008年的金融危机对中国的上市公司影响并不是很大，但宏观环境的低迷也使得公司高管层不得不考虑公司治理和股利政策细微的改变。表4-5、表4-6、表4-7分别反映了IT业、银行业和啤酒业的三家具有代表性的上市公司从2005年至2008年的股利发放政策及分红情况。表4-5方正科技2005至2008年的股利发放政策及分红情况单位：元股利发放年度股利发放形式现金分红数额（含税）2005每10股配3股并派发红利19,408,942.632006每10股送2股转增3股派发红利0.2元（含税）19,860,210.892007——2008每10股派发现金0.22元37,982,706.83数据来源：方正科技2008年度财务报告。表4-6兴业银行2005年至2008年的股利发放政策及分红情况单位：元股利发放年度股利发放形式现金分红数额（含税）2005—2006现金股利1,300,000,0002007现金股利1,600,000,0002008每10股派发现金股利4.5元（含税）2,250,000,000数据来源：兴业银行2008年度财务报告。表4-7青岛啤酒2005年至2008年的股利发放政策及分红情况单位：元股利发放年度股利发放形式现金分红数额（含税）2005现金股利209,315,0002006现金股利287,808,0002007现金股利287,808,0002008每1股派发现金股利0.25元（含税）327,054,794数据来源：青岛啤酒2008年度财务报告。通过上面各表，我们可以清楚的发现，在金融危机影响比较严重的2008年，大部分上市公司发放的现金红利反而多于以往年份。比如青岛啤酒，现金股利的发放量逐年增加，由2005年的209,315,000元增加到2008年的327,054,794元。这说明尽管在金融危机的背景下，这些上市公司的现金还是很充裕的。3.5三家样本上市公司的股利政策对股价的影响及其分析根据西方股利理论中的信号理论，股价必然会因为上市公司公布其股利分配政策而上下波动。还是选取上面三家上市公司在公布股利分配政策前后几天股价的变化，来说明股利政策对企业的影响。表4-8、表4-9、表4-10反映了政策公布前后的股价变化。表4-8方正科技相关交易日收盘价及涨跌幅交易日（3月）当日收盘价（元）涨跌幅(%)197.09+4.26207.22+1.83217.23+0.14227.01-3.04237.16+2.14注：股利政策公布日为3月21日。表4-9兴业银行相关交易日收盘价及涨跌幅交易日（4月）当日收盘价（元）涨跌幅(%)2337.51+5.662441.01+9.332539.96-2.562939.15-2.033040.77+4.14注：股利政策公布日为4月25日，26-28日休市。表4-10青岛啤酒相关交易日收盘价及涨跌幅交易日（4月）当日收盘价（元）涨跌幅(%)726.05+7.78826.33+1.07924.90-5.431025.18+1.121125.45+1.07注：股利政策公布日为4月8从上述三家企业的股价变化，我们可以发现其中一些规律。一般来讲，在股利政策公布前几天，股价都有比较明显的上扬。一旦政策公布，股价立即小幅回落，然后有所回升。图4-1反映了这种变化：图4-1兴业银行5个交易日股价变化在股利分配政策公布之前，由于信息不对称现象的存在，社会公众并不了解上市公司的分配计划。由于上市公司所有权与经营权的分离，管理层为了取悦公司股东，特别是大股东，一般来讲，会提出一些对各个股东有利的分配方案。正是大众对公司分配方案的信心促使在分配政策公布之前提升股价。尽管在政策公布当天和次日，股价有小幅回落，究其原因可能是因为只发放现金股利并没有迎合投资者特别是机构投资者的喜好。正如前文所述，中国的资本市场还很年轻、不发达，投机气氛非常浓重。很多人把资本市场看做赚钱的工具，造成大部分人严重的偏好投机而违背了财务管理中投资的理念。因此大部分人偏好股票股利。由于不发放现金股利就不能配股，所以大部分上市公司选择同时发放股票股利和现金股利的混合股利政策。一般只有现金流量充足的企业才会发放大量的现金股利。但是，这种现象并不正常。不过从上面几家公司还是欣喜的发现中国的资本市场还是在一步步走向正轨。派发现金股利虽然得不到热衷炒作的投机者的欢迎，但是现金股利带来眼前的实惠，还是得到一些人的欢迎，充足的现金流量说明企业的业绩良好，因此最终股价会比以前有所上升。因此，公司公布现金股利的股利分配方案还是有利于提升企业价值的。4金融危机背景下最佳股利政策的探讨正如前文所述，作为公司三大核心理财活动之一的股利分配政策，对一个企业来说非常重要。在金融危机期间，如何制定最佳的股利政策对于上市公司就更加重要。由于不同企业所处环境不同、行业不同、资本结构、所处的发展阶段不同，最佳的股利政策也应该有所不同。在金融危机背景下，成本上升、融资渠道受限、融资成本上升，宏观政策的不利影响等都会对公司造成严重甚至致命的打击，因此最佳股利政策的选择对任何一家上市公司都至关重要。由于影响最佳股利政策制定的因素很多，下面就经济环境、公司发展阶段和资本结构展开讨论，最后提出股利分配的两点建议。4.1影响股利分配政策选择的因素分析4.1.1经济环境经济环境是企业所面对的宏观环境，对企业的筹资、投资、分配等活动都有显著的影响。经济环境所引发的风险是不可抵消的风险，又称为系统风险。正是由于这种不可抵消性，当企业面临消极的宏观经济环境时，制定出相应地应对策略显得尤为重要。当企业面临积极的经济环境时，企业的存货积压的情况得以改善，融资渠道变得更加广泛，使得企业内部现金流量充裕，因此企业可以使用剩余股利政策，在没有更好的投资项目时采用现金股利政策，向股东发放大量的现金股利。但当企业面临消极的宏观环境时，企业应该慎重选择股利分配政策，特别是在金融危机期间。在金融危机期间，受国际经济和国内宏观调控的影响，作为企业血液的现金比任何时间的弥足珍贵。由于银行信贷受限较多，上市公司从资本市场融资是较为便捷的方式，如何抓住广大投资者，成为企业制定股利分配政策的重要依据。在金融危机下，广大投资者也渴望在股票投资中得到实在的好处——现金。因此分配适当的现金股利，不但可以以最实在的方式回报投资者，还可以对外传递出企业业绩良好的信号。在大环境并不景气的情况下，传递出这样利好的信号会使企业的股票价格上涨，从而提升上市公司的市场价值。但由于企业急需现金，故可采用少量的现金股利并配发股票股利的混合股利政策。4.1.2公司发展阶段股利支付方式的选择与公司所处的发展阶段有关。对于初创阶段的企业，由于公司面临的经营风险和财务风险都很高，公司急需大量资金投入，并且公司由于风险过大而难以从外界融到资金，所以多为利润留存，较少或不发现金股利。对于处于成长期的企业，由于销售的急剧增加和投资机会的快速增加，资金需求量大。现金流量表现为大量的净流出，同时由于公司前景基本明朗，比较容易从外界融到资金。但由于应收账款数量较多，资产的流动性比较差，所以比较适合股票股利。当公司进入成熟期之后，公司不但经营稳定，而且有较多的现金，故采用现金股利政策。公司进入衰退期时以后，由于面临战略撤退和规模收缩，可采用股票回购的方式不断减少企业规模和维持一定的资产收益率。4.1.3资本结构提到资本结构，就不得不提著名的资本结构理论—权衡理论。该理论认为负债是会给企业带来利息税盾效应，但过度的负债使得该杠杆企业的破产成本增加，成本的增加抵消了一部分利息税盾，甚至全部。因此存在一个最佳的负债比例使得企业加权资本成本最低，使得企业价值最大化，并不是100%负债最好。V(a)=Vu+TD-C(a)其中，V（a）表示举债的企业价值，Vu表示无负债企业价值，TD表示利息税盾的现值，C(a)表示破产成本。权衡理论可以用图5-1来表示：VLVL最优点O负债价值企业价值图5-1权衡理论下最优资本结构注：VL只有负债税盾而没有财务困境成本的企业价值权衡理论考虑到负债带来的免税利益又虑到由于增加负债而产生的各种成本费用及风险的增加，并在他们之间进行适当平衡以确定企业的最优资本结构。资本结构对股利政策的影响可以用股利理论中的股权结构理论来阐释。股权结构集中的企业倾向低股利政策，股权结构分散的企业倾向高股利政策。因为股权结构集中，代理成本较低，公司不需要通过发放高股利来向外传递利好的信号，因此公司对外发放低股利。理论上讲，理性的管理者应该按最优的资本结构来安排股利发放行为。不同类型的公司最优的资本结构是不同的。如果一家公司处于最佳资本结构时是股权结构集中的状态，按照股权结构理论，公司应采用低股利政策，即以股票股利为主的股利政策。如果一家公司处于最佳资本结构时是股权结构分散的状态，按照股权结构理论，公司应采用高股利政策，即以现金股利为主的股利政策。4.2对上市公司股利分配政策的建议4.2.1上市公司应采取适度的现金股利分配政策在金融危机背景下，适度的现金股利政策可以概括为：满足公司盈利性投资需求而能达到融资成本最低、股权结构稳定，进而实现公司价值较大幅度提高的可操作性的股利政策。具体而言，上市公司适度股利分配政策应具有以下特征：首先，适度股利政策的目标是实现企业价值的最大幅度提高。针对我国资本市场不成熟的情况，以每股净资产价值最大化可以综合各个方面的利益。从公司经营者角度来说，每股净资产最大化促使其改善经营管理，提高资本经营效益。每股净资产的较大增值意味着公司净利润较多，利润的增加会使公司股票市价上升。从投资者角度来讲，每股净资产最大化既体现了投资者投资回报的高低，又为投资者投资决策提供重要的参考依据。其次，适度的股利政策因公司而异。任何公司都有其自身的特点，不会存在放之四海而皆准的股利政策，因此一定要仔细研究本公司的情况，制定出一套可行的方案。适度的现金股利政策是一个阶段连续性的概念。对某一家公司而言，适度股利政策不是一个年度的概念，而是在一个产业周期保持相对稳定。不过，并不是说适度的股利政策是一成不变的，而是应随公司的发展阶段的更替而做出相应的调整。适度的现金股利政策应该是在金融危机下的最优股利政策。正如上文提到的那样，在金融危机下，现金对大部分上市公司还是比较珍贵，但采用现金股利还是对企业有利的，因此企业需要在现金股利发放量上做权衡。具体的现金股利发放量要结合企业当期的经营情况和未来的发展规划，一般来讲，在不影响企业战略投资和营运资金的情况下，可以将剩余现金的50%用作现金股利的发放，另外用来应对突发事件。由于有些投资者偏好股票股利政策，企业除采用现金股利政策外应适当辅助使用股票股利。股票股利的使用不但不会给上市公司造成沉重的现金压力，而且满足了偏好股票股利政策的一部分投资者。应当说，采用适度的现金股利并配发股票股利的混合股利政策是金融危机下上市公司的最佳选择。4.2.2上市公司应努力提高盈利水平这一点在金融危机下显得更加的重要。利润是