甲醇聚烯烃半年度策略报告：循序往复寓动于顺-

恒力期货研究院|半年度策略报告重要事项：本报告中发布的观点和信息仅供恒力期货的专业投资者参考。若您并非恒力期货客户中的专业投资者，请谨慎对待本报告中的任何信息。本报告中的信息均源自于公开资料，我司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，在任何情况下本报告亦不构成对所述期货品种的买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。甲甲醇聚烯烃循序往复，寓动于顺务资格：号2022.7.1研究员杨怡菁从业资格证号：F03090247投资咨询证号：Z0016789邮箱：yangyijing@告向2022.5(杨怡菁)专题：欧洲能源危机，化工品价格上涨开始酝酿2022.4(郭嘉君、杨怡菁、周云)2022.4(杨怡菁)更迭，宠辱不惊(杨怡菁)甲醇：煤炭政策落地，对化工煤影响逐渐明朗，但成本端驱动效力待定。一季度遇高油价，但上下游价格传导尚可；二季度则呈内地供应宽裕+港口累库格局，走势转弱。进口量回归百万吨以上，港口累库压力vs天津渤化烯烃投产+煤制成本支撑，MA2209前半段就此产生多空分歧。聚烯烃：因高油价+疫情扰动，上半年投产压力滞后体现，且以油制利润为首的主流工艺路线亏损。一季度上游降负+负反馈的积累，二季度疫情拖累需求+上游负荷温和反弹预期待定，强成本vs弱需求格局延续。二季度外盘溢价渐出清，4-5月PE进口缩量明显，PP出口窗口趋于关闭，PE进口窗口临近打开，估值上触价格结构上沿。后市展望：甲醇方面，MA2209合约后半段将侧重于交割逻辑，并担忧憋罐风险打破煤制成本支撑。比起近期单边多空分歧的纠葛，更关注后市MA91价差打开的空间。聚烯烃方面，油制提负进度+煤化工检修节奏+轻烃工艺负荷弹性，后市供应存量和增量均存不确定性，而需求端淡季难出驱动，核心矛盾仍在于油制利润的修复，估值中枢还得看油价，维持单边震荡市判断。 风险因素：能源端异常价格波动、宏观扰动、品种单边行情开启。恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎 2.甲醇：煤炭若即若离，多空高位分歧 72.1.如何看待政策制约下的成本支撑效力 72.1.1.煤炭政策落地，明确“双轨制” 72.1.2.化工煤“市场化”对甲醇成本驱动的影响 8转弱 9 2.2.2.供应端：内地供应宽裕如何化解，靠检修吗？ 10s 2.2.4.传统下游：渐入淡季，缺乏亮点 14 外溢价出清，进口压力趋增 152.3.2.如何化解高库存，靠天津渤化吗？ 162.4.价格结构分析：Contango深化的探讨 183.聚烯烃：原油不定，震荡不已 19 3.2.1.增量不定：油价驱动覆盖+疫情/亏损拖累，投产不确定性增加 203.2.2.存量不定：上游利润的漫长修复+上游负荷温和反弹的预期 22 93.5.价格结构分析 30 3.5.2.PP-L价差：煤系、油系品种的分分合合 33 罐，煤制成本就是纸糊的 334.2.聚烯烃：随油调整价格中枢，等待原油的下半场 34图12022年上半年行情走势(单位：元/吨) 5图2全社会用电量(单位：万千瓦时) 8图3西北煤制利润(单位：元/吨) 9图4山东煤制利润(单位：元/吨) 9图5甲醇季度产能及增速(单位：万吨%) 10图6甲醇季度产能投放-按区域(单位：万吨%) 10图7甲醇全国开工率(单位：%) 102图8甲醇西北开工率(单位：%) 10图9甲醇非一体化产量(剔除MTO)(单位：万吨) 11图10内蒙古南北线均价(单位：元/吨) 11图11甲醇西北样本企业订单(单位：万吨) 11图12甲醇西北样本企业库存(单位：万吨) 11图13煤制甲醇装置损失量(剔除MTO)(单位：万吨) 12图14焦炉气制甲醇装置损失量(单位：万吨) 12图15MTO/P开工率(单位：%) 13图16甲醇传统下游开工率(单位：%) 13图17醋酸利润(单位：元/吨) 15图18MTBE招标价vs鲁北甲醇价格(单位：元/吨) 15图19甲醇外盘价格(单位：美元/吨) 15图20甲醇进口量(单位：万吨) 15图23甲醇东南亚进口(单位：万吨) 16图24甲醇南美进口(单位：万吨) 16图21伊朗+阿联酋甲醇进口(单位：万吨) 16图22甲醇中东进口(单位：万吨) 16图25甲醇港口库存(单位：万吨) 17图26甲醇可流通港口库存(单位：万吨) 17图27甲醇华东港口库存(单位：万吨) 17图28甲醇华南港口库存(单位：万吨) 17图29甲醇价格结构(单位：元/吨) 18图30MA主力基差(单位：元/吨) 18图31MA5-9月差(单位：元/吨) 18 图33甲醇仓单(单位：手) 19图34PP月度表需及同比增速(单位：万吨%) 20图35PE月度表需及同比增速(单位：万吨%) 20图36PP季度产能及增速(单位：万吨%) 21图37PE季度产能及增速(单位：万吨%) 21图38PP油制理论利润(单位：元/吨) 22图39PE油制理论利润(单位：元/吨) 22图40PP开工率(单位：%) 23图41PE开工率(单位：%) 23图42PP月度检修统计(单位：万吨) 23图43PE月度检修统计(单位：万吨) 23图44PP年度检修统计(单位：万吨) 23图45PE年度检修统计(单位：万吨) 23图46石化库存(单位：万吨) 25图47PP贸易商样本库存(单位：万吨) 26图48PE贸易商样本库存(单位：万吨) 26图49PP下游开工率(单位：%) 26图50PE下游开工率(单位：%) 26图51塑编样本原料库存天数(单位：天) 273图52塑编样本成品库存(单位：吨) 27图53BOPP样本原料库存天数(单位：天) 27图54BOPP成品库存天数(单位：天) 27图55农膜样本原料库存天数(单位：天) 27图56PE包装膜开工率-按区域(单位：%) 27图57丙烷CFR华东价格(单位：美元/吨) 28图58乙烷到岸价(单位：美元/吨) 28图59PDH利润(单位：元/吨) 28图60乙烷制乙烯利润(单位：元/吨) 28图61低熔-拉丝价差(单位：元/吨) 29图62PP生产比例(单位：%) 29HD-LL价差(单位：元/吨) 30图64PE损失量-按品种(单位：万吨) 30图65华北LD-LL价差(单位：元/吨) 30图66EVA行业利润(单位：元/吨) 30图67PP均聚外盘价格(单位：美元/吨欧元/吨) 31图68LLDPE外盘价格(单位：美元/吨) 31图69PP港口库存(单位：万吨) 31图70PE港口库存(单位：万吨) 31图71PP出口利润(单位：元/吨) 32图72PP出口量(单位：万吨) 32图73PE进口利润(单位：元/吨) 32图74PE进口量(单位：万吨) 32图75PP价格结构(单位：元/吨) 32图76PE价格结构(单位：元/吨) 32图7705PP-L价差(单位：元/吨) 33图7809PP-L(单位：元/吨) 33 H总 7表32022年甲醇产能投放进度(单位：万吨) 9表42022年6月起甲醇检修计划(剔除已重启)(单位：万吨) 12表52022Q2烯烃检修记录(单位：万吨) 13表62021-2022年MTO/P产能投放进度(单位：万吨) 14表72022H1聚烯烃表需数据汇总(单位：万吨) 19表82022H1年聚烯烃产能投放进度(单位：万吨) 21表92022H2聚烯烃检修计划(单位：万吨) 24表102022H1轻烃工艺装置部分检修记录(单位：万吨) 294市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|半年度策略报告1.2022年上半年行情回顾去年年报中(详见《甲醇聚烯烃2022年报-兴衰更迭，宠辱不惊》2021.12)，针对煤炭驱动的行情我们提出了三点思考，其中第三点为——煤炭开启了能源端的“高维度”行情。2021年底-2022年上半年，煤炭方面受稳价政策限制，油价驱动重新占据主导地位。“煤稳油强~煤稳油震”是上半年的能源端主基调，高纬度行情延续再次压缩了烯烃板块品种的独立行情占比。图12022年上半年行情走势(单位：元/吨)数据来源：交易所行情数据恒力期货研究院注：行情走势截止2022.6.242022Q1初期，摆脱奥密克戎对需求及油价的抑制阶段后，至春节前，地缘频繁、原油供应端利好接棒，油价稳步上行，烯烃板块跟随油价抬升，顺利完成超跌反弹修复，年底年初的投产预期被市场抛诸脑后。节后首日开盘情绪良好，能化补涨积极。但伊核谈判重启曾一度改变市场预期，担忧原油“供应不足”可能是个伪命题。然而，2月内俄乌矛盾升温，地缘溢价不断滋生，逐渐覆盖春节累库、两会、冬奥会及疫情导致国内下游返工推迟等国内利空及其他地缘利空，烯烃板块再随油价重拾涨势。至2月末/3月初，俄乌矛盾激化，油价突破100美元/桶，开启了烯烃板块上半年最辉煌的一段行情。3月上旬，油价最高接近140美元/桶，随后急速下跌，释放高位回落风险，烯烃板块随之崩塌。5恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎2022Q2，我国化工品逻辑开始与原油劈叉，外盘仍聚焦俄罗斯vs西方的制裁与反制裁，但国内焦点已转向疫情再爆发+上海封锁等需求端利空。期间，多次对疫情缓解/需求回补做预期而未果。直至5月末/6月初，宏观利好政策集中落地+上海正式解封等带来需求端的滞后性提振，烯烃板块随能化共振反弹。因原油而上天的行情看似难以想象，但我们关注到烯烃板块的价格走势和供需格局的演变并非无迹可寻：1)原油驱动+疫情/宏观扰动划分行情阶段与溢价平台。以2月底/3月初俄乌战争爆发时油价突破100美元/桶为界，100美元/桶以下为地缘溢价平台A(多重地缘因素交织)、以上为地缘溢价平台B(俄乌矛盾激化)。分别对应，甲醇3000点左右及聚烯烃9000-9100点左右为界。自4月视线转向国内疫情后，在去地缘溢价(从平台B回归平台A)的同时，由成本端切入疫情修复/需求回补不及预期。6月中上旬，宏观向好情绪到位后再聚焦美联储自1994年以来最大加息幅度(75bp)而回落，即兜兜转转回归油价驱动。2)从化工品种跟涨能力的分化到高油价下的负反馈。跟涨能力上，烯烃板块显然不如更近油端的聚酯板块。甲醇作为煤头，在油价拉涨期间表现为滞后性跟涨，但其作为液体品种+当时基本面格局较好(内地+港口库存压力都偏小)，其价格弹性支持期现货承接上下游价格传导，表现优于聚烯烃之类的固体品种。聚烯烃则在油价见顶之后，曾一度有价无市，负反馈爆发，高油价带来的亏损压力也导致3月两油降负去库存，最终演变为强成本vs弱需求的格局。甲醇虽未到负反馈的境界，但其基本面格局和价格结构都在Q2缓慢得由强转弱，价格重心也同聚烯烃一样降至低位。表12022H1烯烃链行情简表聚烯烃定性1月降价排库为主，基差转负。但煤炭干扰消西南气头开始复产，下旬前期停车的烯烃厂陆续重启，Q油价强支撑煤炭干扰渐反弹修复+油价驱动俄乌矛盾激化2月低，但定价侧重内地。中亚管道故障影响供气，上旬西南部分。素会导致需求弱化/价驱动覆盖一切利百万吨库存以上难3月油价高位崩塌后陷入偏强整理，化工全线回调。地缘上，进入俄乌谈判+俄罗斯vs西方国家的互相制裁阶段。油价见顶回落+负反馈o撑下，回调过程中压力小于其他品种。月内，环保化限产+部分春检，但下旬大唐多伦曾外售甲醇。DH曾对此产生多空分歧。供应端有投产增量+负反馈，DH6二季度4月港口存隐性库存压力(浮仓)，价格际压力趋增。节前排库、疫情抑制内地物流运输等。即降负检修损失量增大，下旬见成效。去地缘溢价+疫情扰动5月趋增，港口累库预期兑现，负基差常有。内地供内蒙古双控但未造成大面积影响、渤化试车未投产、诚志已现，部分装置重渐取得成效，但下游台提振。高油价支撑+弱现实vs强预期6月宏观逻辑>微观逻辑产预进口存伊朗货源增量预期。传统需求进入淡季；个别烯烃故障(宝丰、延能化)，阳煤恒通已重启、诚志一期待重启。回落风险释放。PP出口PEPDH装置淡季需求端资料来源：恒力期货研究院2.甲醇：煤炭若即若离，多空高位分歧2.1.如何看待政策制约下的成本支撑效力2.1.1.煤炭政策落地，明确“双轨制”继2021Q4动力煤暴涨暴跌行情之后，中央反复强调“保供稳价”，于2022年上半年期间，煤炭价格调控政策密集出台。5-6月内，发改委价格司发布了《煤炭价格调控监管政策系列解读》。其中，5.20发布的第六条解读提到：凡以发电、机车推进、锅炉燃烧等为目的，产生动力而使用的煤炭属于动力煤。按照科学合理、简便可行、符合行业实际的原则，可以从流向和热值两个角度对动力煤进行界定。从流向角度看，煤炭生产经营企业直接或间接销售给发电供热企业用作燃料的煤炭，不论煤种和热值，均应视为动力煤。从热值角度看，根据多年情况，热值低于6000千卡的煤炭，主要用于发电供热，是必须稳住的煤炭基本盘，一般可视为动力煤。煤炭生产经营企业销售的热值低于6000千卡煤炭，如无明确合同、发票等证据证明其最终用于炼焦、化工等非动力用途，一般可视为动力煤。自此，电力煤通过长协定量定价+化工用煤价格市场化的“双轨制”就此确立。表22022H1煤炭价格调控政策汇总政策政策时间《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》(发改价格〔2022〕303号)发布，给出《重点地2022.2.24区煤炭出矿环节中长期交易价格合理区间》附件。该通知自2022年5月1日起执行，进口煤炭价格不适用本通知规定。2022.42022.4.1《煤炭市场价格监测方案》和《煤炭生产成本调查方案》正式生效。7恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎发改委印发《关于明确煤炭领域经营者哄抬价格行为的公告》(2022年第4号)：明确提出经营者销2022.4.30售煤炭的中长期交易价格超过国家和地方有关文件明确合理区间上限的，现货价格超过国家和地方有关文件明确合理区间上限50%的，如无正当理由，一般可视为哄抬价格。发发改委价格司发布《煤炭价格调控监管政策系列解读》，共九条。1、《目前7省区已明确煤炭中长期和现货价格合理区间—煤炭价格调控监管政策系列解读之一》2、《各类煤炭中长期合同价格均应在合理区间内—煤炭价格调控监管政策系列解读之二》3、《各环节煤炭价格均应在合理区间内—煤炭价格调控监管政策系列解读之三》4、《煤炭中长期合同不得捆绑销售现货变相超出价格合理区间—煤炭价格调控监管政策系列解读之四》5、《煤炭企业不得通过不合理提高流通费用等方式变相大幅度提高煤炭销售价格—煤炭价格调控监管政策系列解读之五》6、《销售给发电供热企业或热值低于6000千卡的煤炭一般可视为动力煤—煤炭价格调控监管政策系列解读之六》7、《煤炭企业不得通过关联方大幅度提高价格出售煤炭—煤炭价格调控监管政策系列解读之七》8、《对哄抬价格的煤炭经营者将依法处罚—煤炭价格调控监管政策系列解读之八》9、《煤炭企业销售报价超出合理区间涉嫌哄抬价格—煤炭价格调控监管政策系列解读之九》2022.5.9-2022.6.6资料来源：发改委恒力期货研究院2.1.2.化工煤“市场化”对甲醇成本驱动的影响图2全社会用电量(单位：万千瓦时)数据来源：WIND恒力期货研究院在2022H1高油价情况下，油制利润严重承压，仅煤制利润表现尚可。虽然甲醇作为煤头逃过一劫，但煤炭政策不断更新和细化也在影响我们对甲醇成本端驱动的理解。在5月下旬对动力煤和化工煤做了区分后，“双轨制”大幅缓解了当时市场对煤炭成本端塌陷的担忧，曾给予MA2209短期提振。对甲醇而言，“双轨制”的重点在于化工煤的“市场化”。煤炭价格虽被政策限制在“合理区间”，但走势仍会遵循基本法——供需逻辑，而化工用煤仅占动力煤总需求的7%左右，意味着化工煤的价格一定程度上会跟着煤炭市场波动，且在电煤需求强盛时不排除抢占化工煤的可能性，从而影响煤化工企业的生产成本。5月底/6月初，正值迎8恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎峰度夏+疫情后复工复产，用电量季节性上升，电煤处于补库阶段，煤炭价格曾出现一波上涨，甲醇煤制利润有所走弱，产生成本端支撑。直至6.15，双焦等黑色系品种开启领跌模式，甲醇当日尾盘跳水。图3西北煤制利润(单位：元/吨)图4山东煤制利润(单位：元/吨)数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院看似甲醇的煤炭成本支撑逻辑随着煤炭政策发挥了应有的作用——制约甲醇跌幅，但我们仍需警惕——甲醇是金融属性+供需驱动双开的品种，成本因素仅占其行情的一小部分。自21年能源端行情轮替开始+动力煤合约已丧失活跃性，22H1内甲醇常在跟油(随能化共振)和跟煤之间自由横跳，仍承接了一部分动力煤的角色，但21Q4把甲醇当做“液体小煤炭”的行情很难复制。结合从MA2205至MA2209合约的走势来看，原油的指引+港口累库的压力的逻辑顺位都排在煤炭成本驱动之前。2.2.内地评估：由强转弱2.2.1.投产：新增产能有限表32022年甲醇产能投放进度(单位：万吨)企业装置产能产能投产时间备注内蒙古黑猫一期焦炉气302022.1神华包头煤炭502022.1技改安徽碳鑫科技煤炭+驰放气502022.51月起试运行，4.28投料，五一出产品；下游计划配套60万吨乙二醇宁夏宝丰三期焦炉气4402022.5焦炉气综合利用制甲醇项目2H1合计河河南顺城集团CO2+H2112.7待定鲲鹏清洁能源煤联醇40推迟至2022.8联产40万吨乙二醇久久泰托克托煤炭902Q3待定100万吨乙二醇填平补齐项目蔺鑫焦化焦炉气202022.10待定联产6万吨合成氨河南晋河南晋开延化煤联醇302022搬迁改造项目；联产30万吨合成氨、52万吨尿素9恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎沂州焦化三期焦炉气302022搬迁改造项目；联产10万吨合成氨，配套甲醛旭峰合源二期矿热炉煤气352022/数据来源：隆众恒力期货研究院wtQQ20万吨+华东50万吨=上半年共投放170万吨。基于目前的产能水平，二季度甲醇月均产量约660万吨。内蒙古黑猫一期年产30万吨甲醇装置现正常运行；闻二期100万吨/年焦炉气制甲醇装置目前建设中，计划12月份左右投产运行。安徽碳鑫科技(安徽临涣三期)，早期试运行，直到五一正式落地，故计入5月。宝丰三期甲醇也是偏滞后投放的。8月关注鲲鹏清洁能源投产进度，久泰三季度投产待定，有几套联产装置投产计划或跨年，下半年整体投产压力不大。图5甲醇季度产能及增速(单位：万吨%)图6甲醇季度产能投放-按区域(单位：万吨%)数据来源：隆众+个人统计恒力期货研究院数据来源：隆众+个人统计恒力期货研究院(负值由产能退出造成)2.2.2.供应端：内地供应宽裕如何化解，靠检修吗？图7甲醇全国开工率(单位：%)图8甲醇西北开工率(单位：%)数据来源：卓创恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院春检缩量预期被证伪。截止6.30，全国开工率74.68%、西北开工率87.17%，皆处于往年同期高位水平。一般情况下，4-5月是检修高峰期，开工率降至低位，但由于疫情影响，检修人员或设备无法到位，个别装置检修计划推迟，最终上半年春检的损失量分布相对分散、战线拉长。按周均产量(剔除MTO)统计，6月初已突破个人统计口径的上沿——周均95万吨以上。5.12再传内蒙古双控，但并未造成装置大面积停车或降负，且在去年中央明确不做“一刀切”的情况下，很难看到大规模双控导致周均产量降至80万吨左右甚至以下的情况。即便5月中旬有过一段内蒙古、陕西装置等的集中检修，但效果也只是短期减轻西北的供应压力并为南北线价格2300元/吨左右托底。因此，供应端偏宽松的格局就已经使得今年Q2的基本面弱于往年同期(剔除2020年疫情、21年双控政策影响时期)。图9甲醇非一体化产量(剔除MTO)(单位：万吨)图10内蒙古南北线均价(单位：元/吨)数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院内地压力趋增。4月疫情扰动下，Q2西北产区订单整体呈下滑趋势，不复3月的低库存+上下游价格传导尚可的优势，西北样本库存压力反弹。5月下旬的西北去库一定程度上来自于让利降价的行为，内蒙古南北线的价格有过明显的走弱迹象，西北样本库存6月起小幅反弹，一定程度上反映了内地供应偏宽松的压力以及淡季推涨艰难。图11甲醇西北样本企业订单(单位：万吨)图12甲醇西北样本企业库存(单位：万吨)数据来源：隆众恒力期货研究院数据来源：隆众恒力期货研究院内地减产的可能性。前文提到的化工煤成本抬升+疫情干扰，部分检修滞后落实到年中(4月推5月，5月推6月等)。6月下旬河南心连心降负、中原大化月底计划停车、神华包头50万吨甲醇计划7-8月停车等，粗看下，近期煤制装置有利润承压、检修增多之势，部分减产有所兑现，但MA2209上短期难再现21年年中至Q4煤制装置损失逐月递增的“盛况”(最高达35万吨/周)。若学去年那般长期亏损检修降负，看似减轻供应压力，实为利空，无法支撑内地价格。另外，6月20日下午，因钢厂利润欠佳，中焦协开会讨论全面限产。当日山东、河北主流钢厂对焦炭价格提出第一轮下调，黑色板块大跌。焦化限产再起，河北定州、唐山、沧州等焦企暂维持正常情况，山东部分焦化限产20%，但焦炉气制甲醇多数仍在运行中，短期并未贡献出明显的损失增量，对缓解内地供应压力作用有限，后市有待观察。图13煤制甲醇装置损失量(剔除MTO)(单位：万吨)图14焦炉气制甲醇装置损失量(单位：万吨)数据来源：卓创恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院表42022年6月起甲醇检修计划(剔除已重启)(单位：万吨)停车时停车时间开车时间甲醇产能备注原料企业安徽临涣焦化股份公司焦炉气202022/5/19待定检修中河北华丰焦炉气/6/12022/6/21停车检修陕西煤化能源有限公司煤60/6/12022/6/25推迟检修；原计划5月内蒙古包钢庆华集团焦炉气202022/6/22022/7/2计划检修呼伦贝尔东能化工煤202022/6/82022/6/25计划检修咸阳石油2022/6/82022/6/20故障检修西北能源煤202022/6/30推迟检修延安能化天然气故障停车宁夏宝丰能源集团煤1502022/6/24计划检修内蒙古世林化工煤30故障检修神华蒙西焦炉气10计划检修山东新泰正大焦炉气252022/6/20焦化检修-降负山东兖矿国宏煤642022/6/21临时停车河南心连心煤(联醇)602022/6/21待定山东金能焦炉气102022/6/21待定焦化限产-降负陕西奥维乾元化工煤(联醇)202022/6/22待定计划检修上海焦化煤652022/6/24推迟检修；原计划5月山东明水大化煤602022/6/26推迟检修；原计划5月神华包头技改煤50/7/12年8月计划检修河南中原大化煤(单醇)502022/7/2待定停车检修榆林凯越煤702022/7/3计划检修中煤鄂尔多斯能化煤2022/7/42022/8/4推迟检修；原计划5月中煤榆林煤1802022年7月计划检修恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎新奥集团新奥集团煤(单醇)602022年7月底天计划检修陕西长青能源化工煤602022/8/12022/8/15推迟检修 陕西神木化工煤(单醇)602022/8/202022/9/6推迟检修内蒙古伊东东方能源煤(单醇)一期602022.11计划检修内蒙古伊东东方能源数据来源：卓创隆众恒力期货研究院2.2.3.烯烃端：存量博弈vs增量预期图15MTO/P开工率(单位：%)图16甲醇传统下游开工率(单位：%)数据来源：卓创恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院MTO/P开工率一度见顶，存量博弈常态化。去年限电、成本压力等一系列因素出清后，1月中下旬主流烯烃装置基本恢复正常。虽有在4-5月有炒作过港口烯烃的开工波动，但整个上半年多为计划检修和故障短停，烯烃开工率维持在高位，甚至在Q2初期，烯烃的负荷一度是打满状态。因此，烯烃的开工顶峰决定了需求端的最佳状态已出现，当时我方给出的判断为——未来很难再找到比此时更加完美的烯烃开工，其负荷只有降没有升的空间，市场找不到利多就会去找利空。而在这种烯烃负荷顶格的状态下，盘面自4月起就总在3000点附近受阻，对市场情绪产生抑制。其一是随着4月已转向疫情抑制需求/运输的逻辑了，盘面定价侧重主产区(试探下限)不是陷入存量博弈的烯烃(试探上限，已被原油驱动抢先)；其二是5月至6月上旬，阳煤计划检修、诚志检修+故障炒作、兴兴降负等都是市场找到的利空，对内地、港口去库皆不利。表52022Q2烯烃检修记录(单位：万吨)检修计划检修计划烯烃产能备注企业山东联泓302.25-3.28计划检修/ 阳煤恒通303.28-4.4故障短停，下游丙烯/PVC同步停车外采减量蒲城清洁能源60甲醇单线90万吨于4.5-4.15计划检修，下游聚烯烃后期停车甲醇4.20-4.23部分检修，烯烃正常运行/ 浙江兴兴304月末，故障降负；5月中旬开始恢复/宁波富德304月末，略有降负；5月中旬已正常/阳阳煤恒通305.2-6.5计划检修，烯烃已重启，但20万吨甲醇未重启外采减量南京诚志30+60已恢复；5月底-6月底，甲醇计划检修外采减量市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|半年度策略报告 浙江兴兴605月末，故障降负/鲁西化工306月计划检修20天待定外采减量宁波富德606.9-6.10，PP故障临停，烯烃略有降负/延安能源606.10-6.15，120万吨甲醇装置故障临停，烯烃及下游同步外采增量中煤榆林60计划检修推迟到7月，先甲醇后烯烃待定数据来源：隆众恒力期货研究院千呼万唤始出来，天津渤化烯烃试车成功。Q2期间，内地烯烃也有过炒作，主要是甘肃华亭、天津渤化的投产进度问题。前者未能更进一步，后者则在烯烃投产表内搁置多年，终于在今年5月初等到了天津渤化倒开车。6月12日，天津渤化180万吨/年MTO装置一次试车成功，顺利产出合格的乙烯和丙烯产品。该装置的落地(月均增加16万吨左右的外采需求)令烯烃端有脱离存量博弈状态的可能性，有利于内地去库，但后续运行状态仍待跟踪。宁夏宝丰三期的烯烃投产或要跨年。表62021-2022年MTO/P产能投放进度(单位：万吨)企业甲醇产能烯烃产能投产时间备注神华榆林18060(已投)2020.12-2021.1投甲醇，完成上下游配套延长中煤二期18060(先投)2020.12-2021.1倒开车，完成上下游配套新疆恒友能源外采60202022Q1MTP2021.11下试车，已投产；新疆广汇供应甲醇天津渤化外采180602022.62022.5-6，MTO试车成功；配套PVC、PO/SM联产等装置宁夏宝丰三期150502022配套25万吨EVA、30万吨PP华亭煤业外采60202022MTP于2021年末试车成功数据来源：隆众恒力期货研究院2.2.4.传统下游：渐入淡季，缺乏亮点Q1期间，在油价初期上涨阶段，甲醇下游有跟涨能力，比如醋酸、MTBE，冬奥会导致下游复工滞后等利空皆被覆盖。3月下/4月上旬起，受华东、华中、华北地区疫情多点散发/物流干扰(比如山东、河南、安徽等地)，下游开工负荷及终端需求回落。直到Q2中后期疫情有所缓解后，下游开工才趋于正常。但时间并不站在甲醇这边，传统下游将陆续进入淡季，开工弹性渐失。比如，甲醛的终端板材，随着进入梅雨季来临，需求难有起色。MA09后半段，需求端就得靠金九银十预期了。下游利润方面，剔除疫情干扰，醋酸负荷波动主要来自于装置的开停车/计划检修，但Q1持续压缩利润至Q2平稳。MTBE方面，鲁北的招标价格vs甲醇现货价格来看，4-5月价格重心下降趋势几乎一致，与西北主产区走弱对山东的价格传导影响是匹配的，也代表了鲁北下游的心态。另外，甲醇近日走势偏弱，对传统下游的成本提振极为有限。恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎图17醋酸利润(单位：元/吨)图18MTBE招标价vs鲁北甲醇价格(单位：元/吨)数据来源：卓创恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院2.3.港口评估：累库兑现承压2.3.1.海外溢价出清，进口压力趋增外盘价格一度随油、气价格联动上行，直至Q2中期，美金溢价基本出清，回归到相对正常的价格水平，对我国的价格优势大幅削弱，预示着贸易流向会有所变化。同时，伊朗长约也在近期落地。一季度以来的浮仓是港口的隐形压力，而二季度进口成本重心下移和进口量趋增预期奠定港口累库由暗转明的基础。图19甲醇外盘价格(单位：美元/吨)图20甲醇进口量(单位：万吨)数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：海关恒力期货研究院114.16万吨，是自今年以来月进口头一次明显突破百万吨。5月进口量达119.92万吨(+5.05%，万吨(+12.8%)；5月东南亚进口降至8.32万吨，1-5月累计进口66.70(-14.35%)；5月南美进口小增至19.33万吨，1-5月累计进口50.62万吨(-17.0%)，委内瑞拉给出增量。恒力期货研究院|半年度策略报告图23甲醇东南亚进口(单位：万吨)图24甲醇南美进口(单位：万吨)数据来源：海关恒力期货研究院图21伊朗+阿联酋甲醇进口(单位：万吨)数据来源：海关恒力期货研究院图22甲醇中东进口(单位：万吨)数据来源：海关恒力期货研究院数据来源：海关恒力期货研究院单看4月伊朗+阿联酋的量约41万吨，按近年来伊朗产能的增加+之前的进口记录，这还不是伊朗+阿联酋进口量的上限(2020年10月为65.69万吨)。即使非伊装置个别有检修计划(比如，马油2#-5月中旬起大修)，但终究敌不过伊朗货放量预期+整体海外开工偏高，二季度月进口水平均维持在百万吨以上。预计6-7月的进口压力延续，令港口库存承压。2.3.2.如何化解高库存，靠天津渤化吗？年初港口库存起始值处于历史同期低位，总计仅70万吨出头、华东50万吨左右，剔除春节累库，1-4月期间常维持在80万吨附近。这种港口低库存状态是去年长期低进口衔接海外限气+春节季节性进口减量的结果，先是助涨了随油上行的阶段、后缓解了油价崩塌+疫情抑制的下跌压力。但二季度后期峰回路转，进口抵港趋增压力导致港口累库在5月内兑现并在年内首次突破百万吨库存水平，叠加5月下/6月上的烯烃检修/故障利空，打击市场信心。但5-6月天津渤化投产的故事也开讲了，自此市场产生多空分歧。天津渤化烯烃需求理论上可分流港口与北方的甲醇，给港口或内地去库创造条件。本为重大利好，不排除MA09单边向上突破3000点+改变MA91contango结构的可能性，但理想是美好的，现实是骨感的——5恒力期货研究院|半年度策略报告月先完成了累库(弱现实)，而渤化烯烃落地却推迟到了6月(强预期)。弱现实与强预期的劈叉，让天津渤化烯烃投产的利多效力大降。盘面仅在在2930-2940点僵持几日，后随黑色板块及原油迅速回落，大半个月的涨幅和多空纠葛白费。目前来看，天津渤化烯烃投产利好，先是时间和逻辑顺位上让位于港口累库现实，而其装置是否长期运行、港口or内地甲醇孰低的采购灵活性也让去库是否能在港口起效存疑。图25甲醇港口库存(单位：万吨)图26甲醇可流通港口库存(单位：万吨)数据来源：卓创恒力期货研究院图27甲醇华东港口库存(单位：万吨)数据来源：卓创恒力期货研究院图28甲醇华南港口库存(单位：万吨)数据来源：卓创恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院再回到港口库存问题上，今年的累库起点(4月末)早于往年，累库进程较快。连续多月的百万吨进口预期，本就挑战港口几大烯烃的消化能力。华东库存此前已持续上行并超过往年同期水平，浙江库存多次触及近年统计上沿，港口烯烃曾有高库存导致的负荷波动。而华南库存已向2020年同期高位靠拢。不难看出，华南罐容受到挑战，那下一个挑战的就是华东罐容。基于进口抵港的增加+罐容趋紧，不排除发生类似于2020年憋罐的情况。87万吨，华南港口21.39万吨。.价格结构分析：Contango深化的探讨去年年报中(详见《甲醇聚烯烃2022年报-兴衰更迭，宠辱不惊》2021.12)，我方曾预测由煤炭驱动造成的Back的结构会被修复，至年末年初Back打完。而历史一直在重演，今年一季度因油价强势上涨，也一度导致MA59月差的小Back，直至3月下随原油崩塌，打掉原油带来的Back，去匹配负基差的弱现实且顺势向MA91月差的传统Contango过渡。即便常有高油价扰动，但这不妨碍价格结构由强转弱的趋势，与内地+港口格局由强转弱相匹配，最后累库压力渐增的华东、华南港口价格垫底。图29甲醇价格结构(单位：元/吨)图30MA主力基差(单位：元/吨)数据来源：卓创交易所行情数据恒力期货研究院(截止6.24)数据来源：交易所行情数据恒力期货研究院图31MA5-9月差(单位：元/吨)图32MA9-1月差(单位：元/吨)数据来源：卓创恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院我们认为MA09是个时间跨度较长的合约，在前半段还是偏重内地定价(今年煤制成本支撑)+季节性及结构性弱于MA01的合约特性，到后半段(Q3)或交割临近，会转向港口累库及交割逻辑(看仓单出在哪里)。6月末盘面下杀情况下，仓单有部分注销。截止7.1，甲醇仓单总计2920张=国贸石化1479(月末大减)+南京诚志68张(月末小减)+上期资本1373张(持稳)。市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|半年度策略报告图33甲醇仓单(单位：手)数据来源：郑商所恒力期货研究院注：数据截止2022.7.1Q2以来，甲醇价格结构重心下移，主力合约上限恰巧在3000点左右——既是因油价驱动产生的溢价分割线，又是被内地折算价+MA2301同时抑制。而今年港口累库已兑现了一段时间，即便单边表现为多空分歧严重+偏强震荡，但基差于6月内跌到09-100以上的期现劈叉、MA9-1月差缓慢承压跌落-100等，都预示了累库抑制会让MA2209的后半段举步维艰。对此，我们还有一个猜想——Contango深化的可能性。基于天津渤化烯烃投产都未能刺激单边突破或者月差转结构，若港口累库恶化向2020年憋罐情况靠拢，单边分歧或延续一段时间，但MA91月差有打开的空间。自2021年5月第16个交易日起，期货仓单仓储费由1.5元/吨提高到2元/吨，至今盘面还未试探过更大的月间差，或许今年MA91月差上有机会看到。3.聚烯烃：原油不定，震荡不已3.1.聚烯烃表需一览表72022H1聚烯烃表需数据汇总(单位：万吨)PP粒料产量PP粉料产量PP表需PE新料产量PE表需2022.5251.0825.22310.40201.8299.52293.60134.22175.701345.96554.611540.962022H1预估159.22210.70669.611852.962022H1同比-4.07%+4.07%+8.66%恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎数据来源：卓创+海关+个人统计恒力期货研究院注：2022H1数量及同比为估算值上半年整体表需增速温和，国内产量同比增速尚可，但实际上受成本压力+疫情扰动等影响，增量(投产or进口)+存量双双不及预期。PE方面，内外倒挂在高油价影响下延续较长时间，进口缩量问题继21年之后，在上半年亦有所体现，2022H1表需增速仅+0.14%2022年6月，PP粒料产量预估250万吨左右(同比+8.41%)，上半年表需(含粉料)预估1775.19万吨(同比+4.07%)；PE产量预估202万吨(同比+8.14%)，上半年表需预估1852.96万吨(同比+0.14%)。图34PP月度表需及同比增速(单位：万吨%)图35PE月度表需及同比增速(单位：万吨%)数据来源：卓创+海关+个人统计恒力期货研究院数据来源：卓创+海关+个人统计恒力期货研究院按月度统计来看，原本预计PP粒料产量在22Q1有超过月均250万吨的潜力，PE产量则在2021年末就预计会突破月均200万吨，但2022H1受极端行情影响，两油降负+部分投产推迟影响了产量的释放，3/4月左右开始月供应水平降低。5-6月期间，逐渐有上游负荷反弹、供应回归的预期，叠加新产能释放，且看下半年供应端能否释放弹性。3.2.1.增量不定：油价驱动覆盖+疫情/亏损拖累，投产不确定性增加PP6%、同比增速11%；PE总产能达2821万吨，季度环比增速1.44%、同比增速17.74%。上半年投产节奏受疫情反复等因素干扰，产能投放集中在3月下/4月上和二季度末期，投产压力后置。早期，浙石化二期、镇海炼化相关投产预期曾一度抑制市场情绪，但最终油价驱动行情覆盖一切，上游亏损压力下，05合约上投产因素并不是最后一根稻草。0恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎图36PP季度产能及增速(单位：万吨%)图37PE季度产能及增速(单位：万吨%)数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院2022H1，PP合计投放213万吨、PE合计投放135万吨=30FD+65HD+40LD。上半年投产中，1月浙LD产EVA为主、3月中科炼化10万吨/年EVA装置一次开车成功。这两套就暂不计入PE产能。鲁清、舒肤康科技皆在5-6月内出料并运行，天津渤化于5.20倒开车成功、6月中旬运行。上半年已投产产能释放在05合约上未能兑现多少，实则多为09合约(下半年)供应贡献增量。2022H2，三季度投产压力不大，但09至01合约上充满了不确定性。据卫星化学官方公告，连云港石化有限公司年产135万吨PE、219万吨EOE和26万吨ACN联合装置项目二阶段工程于2022年6月1日全面实现项目中交；宁波大榭石化PP计划7月中下旬扩能，8月批量生产；中景石化三期已于4.18中交。上半年惨遭重创的油制利润+PDH利润给后市产能投放增加了不确定性——增量不定。表82022H1年聚烯烃产能投放进度(单位：万吨)投产时间投产时间备注装置品种企业海鼎石化PP102022.1.20外采丙烯联泓集团扩能8MTO浙江石化二期PP45+45PE30HD+40LD+30LD/EVA2021.12-2022Q1FD已投镇海炼化二期3030FD+30HD2022.3-4油制；2021.11.28交付中科炼化PE10LD/EVA2022.3油制鲁清石化35HD2022.62021年底-2022.1轻烃利用项目；PP一条线投产潍坊舒肤康科技PP302022.6油制；鲁清供丙烯天津渤化PP302022.6MTO；5.20倒开车合计213PP+135PE(30FD+65HD+40LD，剔除部分产EVA为主的产能)中中海油宁波大榭石化302022.7-8油制；馏分油改扩建项目古雷石化PE30LD/EVA2022.8-9油制；PP已投山山东京博中聚新材料602022.8-9油制+混烷脱氢山东劲海化工PE40HD2022Q4轻烃综合利用项目1连云港石化二期40HD2022Q4乙烷制乙烯；2022.6.1中交巨正源二期PP602022Q4PDH海南炼油二海南炼油二期4530HD+30LD油制；100万吨/年乙烯及炼油改扩建工程广东石化(揭阳)5080FD+40HD中中海油宁波大榭石化30宁夏宝丰三期50202240HD+25LD/2022CTO巨正源巨正源二期602022Q4PDH中景石化三期PP1202022PDH；2022.4.18中交甘甘肃华亭202022MTP新疆天利高新石化20LD/EVA2022数据来源：隆众卓创恒力期货研究院3.2.2.存量不定：上游利润的漫长修复+上游负荷温和反弹的预期今年年初起，聚烯烃现货价格偏弱，各工艺利润都缓慢下滑。在油价涨起来后，油制利润在2月中下旬起一去不复返，紧接着是PDH利润的快速下滑(见图59)，仅剩煤制利润表现尚可。油制工艺路线长期亏损导致两油降负的再现(2月下旬起)，上一次降负还是2020Q1疫情暴发。近期，随着6月下旬油价回落，油制理论利润小幅修复，收敛至-2000元/吨以内。图38PP油制理论利润(单位：元/吨)图39PE油制理论利润(单位：元/吨)数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院两油降负→负反馈。起初，市场对降负的理解有所分歧。表面上是减产预期，但实则利空且短期体量有限，无法构成有效利多支撑，体现出下游需求在高价下跟进不足，存负反馈可能性。在油价上涨期间，虽然期价跟涨、石化企业价格提涨，但上游去库压力渐增(见图46)。今年春节后的库存是100万吨左右，本来是个正常的节后累库水平，但放在油价暴涨的极端行情下，叠加供应偏宽松的格局，就变成了下游补库不2积极、上游库存去不掉。3月中上旬，再次向100万吨累库，降负再次提上进程。原油弹顶回落后，石化价格只能调降。最终，PP开工率3月底跌破80%，PE开工率4月跌破70%，5月中才开始有企稳修复迹象。图40PP开工率(单位：%)图41PE开工率(单位：%)数据来源：卓创恒力期货研究院图42PP月度检修统计(单位：万吨)数据来源：卓创恒力期货研究院图43PE月度检修统计(单位：万吨)数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院图44PP年度检修统计(单位：万吨)数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院图45PE年度检修统计(单位：万吨)数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院月度统计来看，检修损失高峰期是3-5月，超出往年同期上沿，逐月上升，含一部分计划检修。年度统计来看，2022H1已落实的检修降负上，PP已达250万吨、PE已达208万吨，明显超过正常半年的损失量。3恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎中天合创70LL30+中天合创70LL30+LD122022年7月待定损失量和开工率表现比2020Q1疫情暴发阶段还要差的原因有两点：1)产能统计口径的增大；2)因高油价导致上游利润长期亏损承压(上涨行情→利润向能源端分配+乙烯降负)无法像2020Q1(两油胀库/疫情影响/需求断档/物流停摆等→下跌行情)那样速战速决。表92022H2聚烯烃检修计划(单位：万吨)企业PP装置PE装置停车时间开车时间停车天数华北石化/7/12022/8/2050中煤榆林30022年7月30中沙天津LL307中安联合352022/8/2545延长中煤60全密度30+HD302022/8/3046//宝丰二期302022年8-9月45 中沙天津HD302022/8/102022/8/166福建联合2022年8-9月30神华新疆神华新疆LD302022年9月待定30上海赛科LL30+HD3030 广州石化全密度202022/10/102022/10/155燕山石化LD202中天合中天合创6上海石化HD25+LD2031数据来源：隆众恒力期货研究院下半年的供应变化，看油化工提负进度+煤化工检修节奏+轻烃工艺的负荷弹性——存量不定：1)上游降负不可持续，无法构成健康的上涨路径，另外4月负荷低位和最高月损失量已出，未来上游负荷只有升没有再降的空间了。我们预计上游将于年中开始温和提负，但上游的核心矛盾出在油制利润上，故上游提负进度受制于油制利润的修复进程。而油制利润的修复主要取决于油价走势，目前上游PP原料价格靠期货带节奏，而下游价格是很难主动提起来的。但近期的两起装置事故给上游负荷温和反弹预期增加了不确定性。6.8茂名石化化工分部一球罐动力泵泄漏引发爆炸、6.18上海石化化工部乙二醇装置区域发生火情。前者在今年3.30也发生过火灾，致使部分聚烯烃产能检修计划提前且至今未重启；后者乙烯装置和下游配套装置为保护性停车，聚烯烃停车产能分别占PE总产能的1.6%、占PP总产能的1.2%，主产非标品，对标品几无影响，对盘面影响为6.20开盘短时的情绪性拉涨。两起事故均发生在6月安全生产月，中石化遭应急管理局约谈，危化品安全生产风险隐患再受重视，固体方面是否会受到安全监察方面影响犹未可知。2)煤化工检修计划陆续出台，时间集中于7-9月，煤化工检修节奏也是影响上游负荷波动的重要因素之一。近几年，煤化工检修多倾向于安排在淡季，故年中容易形成供需两淡的格局。中煤榆林、中安联合、延长中煤在7月左右有检修计划，其余在8-9月。4恒力期货研究院|半年度策略报告市场有风险，投资需谨慎www.hengliqihuo.市场有风险，投资需谨慎3)PDH工艺只走丙烯一腿，乙烷制乙烯工艺只走乙烯一腿，对PP和PE的供应变化来讲均是边际量。一旦轻烃工艺利润修复，其带来的负荷弹性也不容小觑。详见后文。库存及下游评估4-5月期间，两油库存降至约70-80万吨水平左右企稳，上游降负成效尚可。但3-5月上游库存的去化伴随着价