Chiplet缓解先进制程焦虑行业巨头推进产业发展

Ce：延续摩尔定，规模落地可期et综合优势明显，有效延续摩尔定律摩尔定律实现的维度主要分为制造、设计、封装三方面。在制造方面，主要通过晶体管微缩工艺实现从130nm逐步向nm甚是2nm迈进；在设计方面，主要通过各种架构演进、方案设计等方式实现；在封装方面，主要通过不同模块的异质集成来实现，通过SP、P等方法不断提高系统化的集成密度。图1：摩尔定的不同的实现方式数据来源：ITRS摩尔定律在制造端的提升已经逼近极限开始逐步将重心转向封装端和设计端着I数字经济等应用场景的爆发对算力的需求更加旺盛，芯片的性能要求也在不断提高业界芯片的制造工艺从28nm向7nm以下发展TSC甚至已经有了2nm芯片的风险量产规划但随着线宽逐步逼近原子级别，工艺制程升级带来的性能、功耗提升的性价比越来越低，封装端和设计端维度的提升开始逐步进入视野。图：随工艺制程的进步，单个晶体管的成不再下（单位：美元）

图3：先进工艺的流片成本越来越（单位：美元）544332211090m 65m45/40m28m 20m16/14mCostpr.,00gtes

$4.01$2.82$4.01$2.82$1.94$1.55$1.28$1.42$1.310

$542.2$542.2M$297.8M$174.4M$1063M$28.5M$37.7M$51.3M$0.3M65m 40m 28m 22m 16m 10m 7nm 5mAdnedDsignCost数据来源：芯启源《MsurngMoor’sw》,

芯启源hilet方正是一种通过在封装端和设计端的提升来进一步提升芯片的集成化密度从延续摩尔定律的新型半导体技术方案其方核心主要包含三个概念，分别小芯粒、异构异质和系统级集成。小芯粒有SoC芯片由种P内核设计组成小芯粒在设计端将各种IP单个拆分，进行芯片。异构异质：将类似P、P、DRM等不同结\工\材质芯片合在一起，从而减少传输延迟、提高集成度。系统级集成：在前两者的基础上，通过软设计系统级高密度的方案，利用各种堆叠封装技术，更多异构异质的小芯片进行高密度封装集成，从而实现良率、成本、性能、商业风险等方面的综合提升。图4：hilet方概念图数据来源：电子技术设计hilet方通过将芯片性能的提升和工艺适度解耦合，能够利用先进封装技术实现综合性能的提升，其主要原因如下：①小芯片优化成本将芯片分解成特定的模块这可以使单个芯片面积更小并可选择最合适的工艺，从提高良率降制造成本和门槛。在降低成本方面：当切割芯片的面积越小如图5所示，绿色芯片的数量就越多，整体晶圆中可用的芯片面积就越大，单位面积芯片的成本就越低。另外，硅片化IP的复用，也可以显著降低成本。在提高良率方面：晶圆存在各种缺陷，当芯片的面积越大，它受影响的芯片数量比例就越大例如如下图所示一块晶圆切割3片芯片，有一片受到缺陷影响，良率为2/3；当一块晶圆切割5片芯片，缺陷影响了3片芯片，良率为2/25，整体良率大于2/3。在降低门槛方面：小芯片化后，不同的芯片可以采用最合适的工艺和架构进行设计制造例如I/Ode因为更加先进的工艺对其性能的提升有限，可以采用12nm工艺进行设计制造PUde因为对先进工艺要求更高，可以采用7nm/5nm工艺进行设计制造。整体无需像SoC一样I/O和PU的IP都必须采用最先进的工艺设计制造。图5：小芯片在单晶圆中的可用面积更大 图6：小芯片在单晶圆中的良率更高可用部废弃部多数据来源： 数据来源：备注：紫线为缺陷②小芯片复性强小芯片可视为固定模块在不同的产品中根据需求进行组装复用类似乐高积木具有极强的灵活性通过小芯片化甚至最理想的P芯片化不可以减少芯片的设计周期加快迭代速度还可以提高芯片的可定制性。以D的系列产品为例，将处理器芯片进行解耦合，分成单个C（orehpti）芯片和一个I/Od，D和I/O核之间采用第二代InfntyFbrc总线连接其中D采用7nm工艺I/O核用12nm工艺8个D和1个SrvrI/Ode可组装成PCom（霄龙）服务器处理器8个D和1个ntI/Ode可组装成yn（锐龙3000系列（代号tss）桌面服务器D的570hpst也可用现有的小芯片进行组装设计。这种固定模块的小芯片方式多个小芯片无需重复设计具有复用价值，而且芯可采用最合适的工艺制程可有效提高良率以及降低设计门槛。在可定制性、设计周期方、降低成，进行极大优化。图7：小芯片的复用性强，类似堆积木，可有效优化良率、设计门槛、可定制性和设计周期数据来源：Hothps，AMD官网③小芯片可高度集成化小芯片利用芯片互连技术和高密度封装技术可轻易集成多核满足高效能运算处理器的需求单片SoC的方案在集成多核方案时，受制于可用的光罩尺寸、良率等问题，芯片面积最多只能达到800mm2hplt核心计算单元可从16核堆积到4核甚至96核以上。另外，对于内存和che方面，也能实现高密度集成，从而实现更低的延迟或者更高的并行运算速度。图8：hilet方案可轻易集成多核，满足高性能计算的需求数据来源：Chpt接口IP3DIC混合信号仿真验证表1:hilet方案相较于大芯片方案，具有多方面的优势类别SoCChilet技术分立器件设计费用最高较低最低设计费用最长，一般超过18个月较短，大概12个月最短，大概6个月设计风险最高较低最低性能最高较高低功耗最低较低，接近oC最高可定制性困难容易非常容易上市时间最慢较快最快面积大小最小较小最大数据来源：Chpt接口IP3DIC混合信号仿真验证整体生态处于早期有望加速落地hilet方案主要由三大环节组成，分别是拆、合、封。1）在“拆”的环节将原有个P组成的SoC大芯片进行拆分，形成多个不同的P、I/O等小芯片。拆解后的小芯片可以采用更加适配的工艺节点和材质。其中架构设计是关键，需要考虑访问频率、缓存一致性等各问题。在“合”的环节：将不同的小芯片利用内部总线互连技术进行电路连接，各电路互相组合，在功耗、通信延迟、带宽等方面达到最优的效果。与SoC不同的是，前者是芯片间的互连，而后者是IP内核间的互连。在“封”的环节：将组合后的不同的芯片，利用、TS、硅转接板、晶圆等高密度集成的先进封装技术，进行组。图9：hilet方案主要由拆、合、封组成Ze1C单片集成SOC 小芯粒Die2CCXCCX∞∞ ∞∞VO DDR拆Die2CCXCCX∞∞ ∞∞VO DDRVOZe2EPCVO数据来源：电子技术设计，hpt关键技术与挑战，AMD

MC封装2.封装（）2.封装（）hilet方案的实现包括hilt的设计制造和连接侧的互连制造依据主要的产业链制顺序而言：在设计端利用A和IP核进行分割的hpt的设计连接侧包括硅转接板或者L层的互连建模，之后两者协同仿，得到完整的封装方案的模型。针对该模依次进行时序分析、电源网络分析、可靠性分析以及PA优化分析等，从而实现hpet和连接侧结合的系统性方案。在封装端：利用晶圆厂制造完成的hpt与连接侧方案进行连接，以2.5D的硅转接板为例将hpt和进行TSV打孔的硅转接板相连利用硅转接板内部的L层进行各个hpt之间的互连，最后将硅转接板与基板进行连接，即完成整体hpt系统性方案的制造。上述在设计端和封装端的步骤，刚好对应拆、合、封三大环节。图10：产业链上下游结构 图1：hilet在芯片设端的流程示意图EDAP

计 制造 封测 板 数据来源： Chpt方案研究与展望，图12：hilet在芯片封端的流程示意图数据来源：Akorhnooyhilet方案目前无法规模化落地的主要技难点：一、hilet的统一接口和标准考虑到互连是hilet的核心之一，互连接口与协议落地和推行是实现技术标准化和产品规模化的关键2022年3月IntR、台积电、日月光等巨头成立hpt标准联盟，制定了通用hpt的高速互联标准envrslhpltIntrconnctxprss2021年5月，I（中国计算机互连技术联盟针对hpt标《小芯片接口总线技术要求》展开标准制定工作，集结了国内产业链60多家单位共同参与研究。hilet总线互连接口与协议可以划分为物理（Y层数据链路层、网络层以及传输层数据链路层及以上的其他接口更多依赖沿用或扩展已有接口标准及协议。最重要的是物理层的接口研究，因为它与工、功耗和性能等息息相关。物理层主要分为串行和并行两种数据通信技术，串行主要分为串行器和解串器Srs，并行则包括低电压封装互连IPIN技（TSC提出IB高级接口总Intl提出以及信号引线物理互连oW技术（P提出）等。图13：物理层接口示意图 图14：两个hiltie互连场景Chpt接口IP3DIC混合信号仿真验证 Chpt接口IP3DIC混合信号仿真验证表2:物理层并行互连的技术对比参数 B第一代) 第一代) PO2 BW单le数据率/b·s¹248srelie带宽密度bs/)rel带宽密度b·s/)单位功耗J/i)5565封装技术MBMoveosoWoSMP数据来源：异构集成芯片关键技术研究，互连是技术标准化的重点之一但芯片间互连协议的标准化方面仍处于发展演进阶段相互竞争的标准较多括INLnk等标准都已经在复杂的处理器芯片中得到应其中虽然L发布较晚，但因为Intl的业内影响力和产品效应大多数厂商纷纷跟随并采纳技术发展较快国内以IA为主导的技术联盟正在进行相关技术和标准的研发中。相关国内公司例如超摩科技也已经宣布量产hpt互联IP整体解决方案CI，其协议标准主要采用自有方案，未来会考虑协议间的兼容性。图15：超摩科技宣布量产高性能hilet互联P整体解决方案I数据来源：超摩科技二、A工具链和生态系统的完整性、可持续性新的A工具链是急切需要的，其主要原因：小芯片之间更密集的互+hlet封装A的更高要求hpt方将芯片进行精细化切割并进行更为密集的互连例如的芯片间的互连位宽为028bt，从而使其整体性能达到接近甚至超过SoC内部的传输效率。对于hplt的封装，也需要进行额外的A设计，这些都对A工具提出了更高的要求。系统性方案带来的更严苛的可靠性挑战hpt方作为一个整体的系统性方案对热效应电磁挑战电容耦合、电感耦合、信号完整性等方面都提出了全新的要求，需要进行针对性的仿真建模这是原有主要针对SoC芯片的DA工具相对薄弱的点。当第三方hpt开始被采用时，对于完整系统的可靠性要求将会更高。第一种挑战可能可以采用aene等工具组合设计但针对第二种可靠性调整，则需要进行针对性优化升级。考虑到无论是A工具链还是之前的协议标准抑或是制造封装技术都处于发展初期，为了实现有效的正反馈优化，将终端的测试纠错信息及时反馈到上游的、设计端并进行改进，构建一个完整的、可持续的生态系统是极其重要的。图16：终局的ilet产业链EDA IP

Chiplet设计Chiplet封EDA P 大芯片设计 制造 封测 板 板 数据来源：电子技术设计，hpt关键技术与挑战三、核心封装技术的选择hilet方案对应的封装技术包括2D的2.1D的L方案2.5D的oS和D的M等多种技术需要根据功耗性能成本等多方面进行综合考虑基于A的芯片评价体系实现系统效率最大化）1）2D的/LSP技术属于典型的封装技术，将多个不同的芯片在基板上进行集成，属于成本低复杂度低，但能有效增加管脚数量，提高芯片集成密度的方案，在M、国内诸如超摩科技等多种产品中使用，是当前较为主流的方案。2InFO技术属于.1D方案介于M和2.D的oS之间利用L层进行集成，线间距接近2微米，引脚数量约2500个，多于手机和IoT中，苹果最新的1等芯片就是采用该方案。32.5D和3D技术可以在前两者的基础上利用硅转接板等就技术极强地增大管脚数量和集成密度例如2.5D的方案相于InFO方案线间距减小到0.4微米，引脚数量增加到4000个，是InFO方案的1.6倍，但由于成本过高，多用于云计算P、数据中心中。hilet方案中多芯片集成的封装方案存在散热的功耗问题、硅转接板等封装材料太贵的成本问题复杂度过高的可靠性问题，并非适用于所有工艺节点也并非适用于所有下游应用更多时候作为先进工艺制程遇到门槛时的一种实现摩尔定律延方案关于成本最优化的探讨可参考第二章22的探讨。图17：SC的多种多芯片封装集成方案 图18：不同的成本和性能要求对应不同封装方案 TMC Thenwfrontrofde-t-dentrfeIP四、产品测试的复杂性hilet方由于互连封装方案的不同，其测试大多为定制化方案，且包含更多的测试流程除了常规的单片集成SoC芯片所需的P测（芯片针测、FT测试（终测，还要包括介质层测试T（中段测试、ST（系统级测试等。测试流程中，S（已知良好堆叠芯片）测试需要包含更多的可靠性测试，是主要的难点之一以M和M为例进行对比：在晶圆级测试环节RM晶圆的测试基本相同，M额外增加针对逻辑晶圆的逻辑测试包括测试IPPY电路中缺陷等但是考虑到单颗小芯片的缺陷就会导致堆叠的SD芯片的性能失败，因此对单颗小芯片的测试性能要求会更高。在SD测试环节传统的RM封装级产品测试设备和解决方法将无法有效试用，其测试的挑战包括动态向量老化应力测试、大量内部TSV结构的可靠性测试、高速性能测试2.5DSIP测试等。图19：先进封装的整体测试流程 图20：M测试比M测试要求更加高Akorhnooy 数据来源：高带宽存储器的技术演进和测试挑战Cet封装高密度集封装是现et的核心hiet封装方案可分为2、.1、.5D和D封装技术。2D方案性价比高但无法承受大面积集成上升空间有限2.D方案集成度进一步提高但技术难度相对较大应用范围偏小2.5D方案成本高但硅转接板技术相对成熟可集成密度较高虽然价格昂贵但在服务器等应用领域具有较大潜在价值，另外结合3D封装后，整体成长空间最大，是延续摩尔定律的潜在核心方案。从2D到3D，封装形式多样先进封技不同于传统封技术，其主要包含、um、afer和SV四个要素传统封装主要括IPFP等引脚封装和引线框架封装而诸如F-GFOP和IP等含umpfr和TSV四个要素之一，均属于先进封装。hilet封装方案是小芯粒的异构异质高密度集成方案，对应不同的封装类别以先进封装技术为基础可主要分为2、2.1、2.5D和3D四大类。考虑到市场上各家公司对于封装方案的定义并不明确本文粗浅根据在基板基础上是否有L层和硅桥、是否有无源硅转接板、是否有有源硅板之间的堆叠，进行分类，依次划分为2、2.1、2.5D和3D四大类其中2D方案由于不使用任何额外高密度/硅等转接板，性价比高，在hpt的发展初期，产品中应用广泛。图21：从传统封装向先进封装发展 图22：hilet的各种封装结构oe AMD表3:hilet的高密度封装技主要分为2、21、2.5D和3D四大类，均有相关产品应用量产类型技术特点焊点间距说明技术代表产品应用2DMCM，厚度很薄90微米①直接通过封装基板走线实现互连；②无需基板，直接通过RL层进行互连nF（普通），CMCMF基板良率低，无法支撑多芯片应用）MD的Zn架构产品2.1DRL转接板/硅桥（在基板基础上）3045微米在基板基础上利用高密度的RL层/嵌硅桥的方式实现互连MB，nFSoW，nFR/nFoS，nFS，FCoSBCFC，F,oosR，oos，苹果的M1ltntl的CPU在基板基础上利用硅转接板实现互连，海思的鲲鹏920和昇2.5D无源硅转接板25微米可实现更高密度的互连（成本高）CoosS，Cub，SionS腾910，MD的n2/3/4架构产品3D有源硅之间的叠10微米多在2.5D基础利用混合键合实现片之间的垂直堆叠CoMBFovosCubW，SoC，BM，MC，3DChe英伟达的PMD的n2/3/4架构产品数据来源各公司官网备注只考虑中段的集成后段的集成如PP技术暂不考虑相关技术分类模糊，存在不确定情况一、2D方案的客户和产品应用2D方案主要为简单的CM方案，无需额外的转接板，成本低，性价比，应用较为广泛但无法支撑多芯大面积应用在性能提升上空间有限。2D方案整体厚度较薄，主要为F-M类的直接通过封装基板走线实现互连和普通InFO类的无需基板直接通过L层进行互连。F-M类受限于F基板良率低，无法支撑多芯片大面积的应用。普通InFO类由于没有基板，凭PI材的L层，硬度不够，同样无法支撑大面积的多芯片集成。2D方案受益于性价比，国内外客户多家产品有量产，在四种类别中应用最广发展最快D的最初n架构的系列产品采用的就是方案，如锐龙、霄龙等。另外，国内包括超摩科技（高性能P、龙芯中科等都有相关方案研究。图23：li-hipM方案概念图 图24：D的第二代C采用了M方案TMC AMD，Chpt封装结构与通信结构综述二、2.1D方案的产品和客户应用2.1D方案介于2D的CM和2.5D硅转接板之间，成本相对适中，可集成度较高可适用于大规模多芯片集成.1D方案主要在基板上采用高密度的L层或者在L层/基板中内嵌硅桥来增大集成密度高密度的L层方案包括特斯拉的IF-So（六层L、SC的InF-/InF-o/InF-I系列、长电的FI（五层）等。内嵌硅桥的方案以Intl的I、日月光的FoS-B为主。2.1D方案的主要缺点在于技术难度相对较大目前只在少数客户中使用。例高密度L层的InF-R中，本身InFO工艺就较为复杂，还需要在PI树脂中进行多层L高密度布线，难度更加巨大。目前主要在苹果的1X芯片中使用该方案较多例如内嵌硅的IB和FoS方案中，需要额外考虑硅桥和L层/基板的兼容性，目前主要在Intel的产品中使用较多。图25：esla的nO-SoW方案布置6层L 图26：OoS-B在扇出L层中内嵌硅桥TA官网，TMC 数据来源：日月光官网三、2.5D方案的产品和客户应用2.5D方案利用无源硅转接板方案可实现更高密度大面积多芯片的集成方案传输速度高性能优越是潜在延续摩尔定律成长空间的主要方案。无源硅转接板利用内部L和TSV可实现内部的高密度互连，加上硅技术较为成熟，成为替代先进工艺延续摩尔定律的中坚力量。另外3D方案的拓也主要建立在.5D方案的基础上主要方案包括台积电的ooS系列方案，三星的I-ub，通富的ISonS等。2.5D方案整体性能更为优越但由于增加硅转接板成本较高主要用在服务器数据中心等高端应用中发展前景巨大鹏920D的n2以上架构产品诸如omMln等服务器芯片都应用ooS方案。以D的n4架构的PC7004服务器芯片为例，其内部可封装的D数量增加到12个，内核增加到96个，可持12通道的5内存，提供128条PIE5.0通道，性能十分突出。图2：SC的.5D方案利用硅转接板集成片

图2：D的en4架构C7004服务器处理器芯片架构TMC AMD四、3D方案的产品和客户应用3D方案主要在2.5D基础上利用混合键合等方式实现芯片间的垂直互连，集成密度最大，性能提升也十分可观，但成本非常高。3D方案为有源硅之间的互连，即芯片之间的互连，为满足足够的信息带宽，使用的互连线的数量和密度都远大于前三种，而且混合键合的难度也远大于bump键合整体成本非常高主要方案括Intl的o-I/Fovros、三星的-ub、TSC的SoI、、3D-che等技术。3D方案由于成本非常高，相关应用较少，主要在对性能要求非常苛刻的高端应用领域。相关的3D-che等产品主要用在对计算要求较高的I芯片中或者对延迟要求非常高的游戏PU芯片中M主要将各种M芯片进行堆叠，从而扩大内存容量，在高性能计算领域需求量较大3D-che主要将3cce堆叠在PU上，以减小延迟，这在游戏领域需求量较大。图29：Intel的3Do-IB方案集成度非常高 图30：D的3D-ahe架构Intl AMD图31：混合键合可实现9微米的间距，实现更高集成度数据来源：AMD高性能大芯片是实现成本性能最优化的应用就成本而言先进封装对先进工的大芯片即高性能大芯存明显成本效。CM等最基本的2D封装不仅满足架需求，提高性能，成本还低可能会被最先大范围使用.5D等封装方案成本高但结合3D封装后，整体可提升的成长空间最大，是潜在核心方案。多芯片集成的ilet方案是在以先进工艺为基础的SoC方案遇到摩尔定律发展的门槛时延伸的提升性能减小成本优化性价比的方案。SoC方案为将C等各种IP内核进行组合搭配无需2（etoe的IP而hplt方案为将、C等各种内核分别与2DIP进行组合，依次封装，并在基板或者硅转接板上进行互连组合，并利用高密度集成封装方案进行封装。hilet方案的成本随着集成密度的提高而不断提高，需要和小芯片的成本进行综合考量，实现最优综合性能。例如2D方案的CM封装集成密度最低bump密度为0微米，成本也最低。而LIntrposr和SiIntrposr的集成密度逐步提高bump密度分别到45/30微米，成本也相对提升，其中硅转接板的成本最高3D封装的bup密度达到9微米，成本是所有集成封装方案中最高的。图32：SC和hpet方案的概念图数据来源：ChptAtury:AQuntttveCostModlndMuti-ChptArhttureporton表4:hilet封装密度越高，成本也越高性能参数MMLnteposerinteposerD封装集成密度低较高较高高布线密度/)/4/4bup密度/9设计复杂度低中较高高信号传输长/m03成本低中较高高供应商封测厂晶圆厂/封测晶圆厂晶圆厂Chpt关键技术与挑战就成本角度进行考量一块单片SC芯或者hilt芯片主要成本可粗略划分为（euingengiein成本和（non-euingengiein）成本。E成本为电路设计中的一次性成本，包括软件、IP授权、模/芯/封装设计、验证、掩模版等费用，针对于单颗芯片是摊销后的成本RE成本为大规模量产中的制造成本，包括晶圆、封装、测试等。根据《hilettuay:AQuntittieotoelandulti-hilethitetuexloation》中的成本模和验证数据：一在E成本方面，主要包含五部分：）原芯片成本；）芯片缺陷成本原封装成本封装缺陷成本因为封装缺陷导致的s被浪费的成本对于芯片间D带来的成本等同于一块特定的P核。对于不同的工艺和架构它在芯片面积中占一定比例其他诸如bumpng、wfrsrt、测试等成本由于重要性较低，包含前述五项中，不进行额外考虑。就不同的集成的小芯片的数不同的芯片面积和不同的工艺节点针对不同的封装形式进行考量，得出结论：①工艺节点越小，芯片面积越大，多芯片集成的hilt方案带来的好处越大SoC主要的成本增加来源于面积增大后导致的芯片缺陷成。以800mm2的5nm工艺SoC芯为例，芯片缺陷成本占总成本超过50%，而100mm2的芯片中的芯片缺陷成本占比不足10%。当对此芯片进行芯粒+高密度封装，芯片缺陷成本减小一半，哪怕叠加.5D封装带来的封装成本，其总成本仍小于SoC方案。就2hpts组成的14nm芯片而言只有当面积大于700m2，SoC的成本才勉大于C。而对于InFO和.5，哪怕面积大于900mm2，SoC方案始终占有成本优势。就2hpts组成的7nm芯片而言，当面积于500m2，SoC的成本大于；当面积大于800mm2，SoC的成才大于InF；就2hpts组成的5nm芯片而言，当面积于300m2，SoC的成本大于；当面积大于500mm2，SoC的成于InF；当面积大于700mm2，SoC的成才大于2.5D方案；总之，对于任何工艺节点芯片面积提升带来的好处先进工艺节点会早于成熟工艺成熟工艺节点不适高密度hilet的原因在于14nm工艺较为成熟，良率较高，面积增大带来的芯片缺陷成本的增加小于2D以及更高级封装带来的成本增加小面积芯片不适合高密度hilet的原因在于芯片缺陷成本太小，封装类的成本占据主要。②小芯粒数量的提升对成本的优具有一定效就5m800mm2的M芯片而言，从3个小芯粒增加到5个小芯粒，芯片的缺陷成本的减小约为10%。图33：不同工艺节点下，不同芯片集成的归一化E成本比较数据来源:ChptAtury:AQuntttveCostModlndMuti-ChptArhttureporton备注图片中的成本均为相对于100平方毫米的oC芯片的成本进行归一化的结果二、在E成本方面，多芯片ilet方案会造成非常高的额外E成本只有当量产数量足够高才有足够性价比以14m的800m2的芯片为500k的销量，对于成本最高的2.5D封装2D的互连和封装的成占比分别于2%和9%而hplt1/2模块和芯片的成本在M中占36在.5D中占31%，占比非常高，不如采用单集成SoC方案。而当销量从500k增加到10M时，hpt方案的成本将大幅缩减。图多芯片hilt方案会造成非常高的额外E成本只有当量产数量足够高，才有足够性价比数据来源：ChptAtury:AQuntttveCostModlndMuti-ChptArhttureporton除了面积、工艺、小芯片的数量以外，hiet在多芯片架构复用和异构方面存也在着巨大的成本优势。多芯片复用架构主要分为三类：①S（单芯片多系统C（一中心多拓展FS（固定插座多组合。①SS芯片的复用使hpt相较于SoC而言节省一次性投入成本。该种方案只需要一个芯片即可，适用于同一产品线不同等级的产品。D和国内最初的产品架构就是采用该方案。②M：实现了异构工艺，将不同的成熟工艺产品和先进工艺产品进行拼接。诸如D的3架构采用的就是该方案。③FS将复用的可能性最大化即将可复用的芯片最小化这样一次性投入成本摊销的收益就越大多芯片集成的hpt方案的成本优势将会最大化。图35：多芯片复用架构主要分为三类，成本效益逐级提高数据来源：ChptAtury:AQuntttveCostModlndMuti-ChptArhttureportonCet空间：高算力需求开成长，封端是主要受益点AI+数字经催生高算力需求Chiplet深度受益hatPT作为生成式I的现象级产品将催生庞大的产业链算力需求。htPT是pnI开发的聊天机器人，在2022年1月推出，一经推出，就成为迄今为止用户量增长最快的消费应用程，仅用2月就积累1亿用户数量即使是海外现象级应用Tkok也了9个月的时间未来国内外诸如百度等大模型公司、科大讯飞等应用端公司都在积极参与，带来庞大的算力需求。图36：hatT大模型是I基础设施，将进一步推动C行业发展数据来源：甲子光年数字经济推动数据中心建设快速发展带动计算需求增长受益于5、人工智能、大数据、云计算等新兴产业发展，对海量数据处理的需求不断提升，数据中心成为数字化发展的重要基础设施。截止2021年底，我国在用数据中心机架规模达到520万架近五年R超过30%中大型以上机架规模达420万架占比达80%进入数字经济时代数据量呈指数级增长，对算力提出了巨大需求。据sco预，2021年计算能力更强的超级数据中心将达到628座，占数据中心总量的53%。图37：中国数据中心机架规模快速增长（万架） 图38：全球超级数据中心数量快速增长（座） 数据来源《数据中心白皮书（2022年，

soGoblCoudIndx受益于I和数字经济的需求，全球、P、I芯片等大算力芯片需求大幅提升。2027年全球PU市场规模预计达到1853.1亿美元，21-27年R为33%2022年PU的全球市场规模也已经突破1000亿美元2024年I的中国市场规模也预计突破785亿元21-4年R为46%。图39：全球U市场规模快速增长（亿美元） 图40：全球U市场规模超过千亿美127810379078017821278103790780178210010080604020

2%2%1%1%5%0%0218

219

220

221E

-5%MR，华经产业研究院， ICst

全球P市场规模（亿美元） o（）图41：中国I芯片市场规模及预测（亿元）数据来源：前瞻产业研究院，海光信息招股说明书，hilet方案是继续提升大芯片算力的主要方案之一，将伴随高性能算力需求的爆发而强势增长据o2021年先进封装市场收入达374亿美元预计2027年将达到60亿美元R为10%其中2.5/3D的市场规模预计27年将达到150亿美元21-27年R为14%。图42：27年先进封装市场空间将突破650亿美元。数据来源：oe产业生态发展早期，封测端是主要受益点hilet生态仍处发展早，就产业链而言价值量的增长点主要集中在封测端材料端。目前产业仍处于hpt生态成长期，设计厂商主要采用已有的DA和IP针对hpts进行自重用和自迭代，工艺和互连标准尚未统一。产业链中最大的价值量增长源于新的高密度集成的封装方案带来的封测端和材料端的应，未来随着生态和技术的成熟，A等更上游的价值量也会逐步增加。hilet业务链中，晶圆厂和封测厂都逐步向产业链下游垂直整合，以扩大自身的业务空间和利润增长点。晶圆厂围绕硅互连技术进行发展，从带TSV的转接板向L层、微凸点等领域拓展，自上而下，拓展价值空间。封测厂在争取从原有的基板4凸点向上游hpt业务链中的L层、TSV转接板、微凸点等方向发展，因为该块业务细度不高但有较大业务量。不过，封测厂话语权不如晶圆厂大多封测厂更多向下游拓展，将更多的元器件、射频器件PIC等集成到基板中，以期获得更大的价值量增长。图43：hilet方案整体生态仍处于早期中间中间023年 态Chiplet生态成长期；设计商对自家设计的进行自重用和自迭代；成型并统一。自家Chiplets 设计 制造 封测 IP 基板 有源基板当前状2022及以前态Chiplet生态早期；设计商发力，把自家的大片分析，并寻求先进封装合起来；EDA设计 制造 封测 IP 基板 EDA数据来源：电子技术设计，hpt关键技术与挑战在封装端对于封装厂而言价值量额外增长主要集中在微凸点转接板、线互连等领域。①在M的2D领域只增加了额外的基板内互连价值量增长最低。②在DL转接板的2.1D领（DL整体较薄介于2.5D和2D之，又可称为2.1，主要为台积电的InFO和长的FI等方案。InFO方案是hpfrst技术没有微凸点由于该类方案主要由TSC主导下游封测厂话语权较小价值量仍主要局限于原有封测领域，如4bump和基板等FI方案是chpst方案，存在微凸点，该类方包含多层L层微凸点互连线等封测厂可做价值量更大。③在硅转接板的2.5D领域，主要为台积电的ooS等方案，该方案价值量较多，包括微凸点、硅转接板TSV等，但同样受限于TSC等晶圆厂较为强势的话语权，大多硅转接板等价值量都被晶圆厂拿走但是台积电等晶圆厂开价过高，终端厂等正尝试分散供应链，各环节找不同的厂商，以实现利益最大化。④在3D领域如M方案由于精细要求较高这部分基本全部依赖晶圆厂，在晶圆制造领域直接堆叠完成。封装端受益公司包括通富微电长电科技甬矽电子等，相关公司均有属于自己的hilet方案，预计都将批量量产。在全球封测企业中，不止考虑ST，长电科技021年营收排名第，有FI平台通富微电2021年营收排第七，有ISonS平台；华天2021年营收排名第八，积极布局先进封装业务；甬矽电子营收排名相对靠后，但业务均是先进封装业务。025年最终格局Chiplet生态成熟期；P诞生一批新公司：小芯设计公司、集成小芯片大芯片设计公司、有源板供应商、用于封装Chiplet的EDA公司等。EDAIP P 制造封测025年最终格局Chiplet生态成熟期；P诞生一批新公司：小芯设计公司、集成小芯片大芯片设计公司、有源板供应商、用于封装Chiplet的EDA公司等。EDAIP P 制造封测 基板 有源基板大芯片设计Chiplet封装EDAChiplet设计

图4：OI这类LIeoser封装的额外价值量主要在L层、微凸点、互连线等（hplast）bumpL层bump基板封BallC4bumpTMC 数据来源：长电科技，图46：硅转接板方案的额外价值量主要在微凸点、硅转接板、线互连等数据来源：TMC在测试端受益于小芯粒带来更多的测试需求以及SD带来更复杂的测试要求，相关测试公司和测试设备公司将深度受益。例如伟测科技、长川科技、和微纳等都将较为受益。在材料端，受益于ilet的突破和高算力的需求，F膜的需求在不断增长，相关基板产业链公司将深度受益例如生益科技、深南电路等都将较为受益。投资建与荐标的半导体封行业公目前整体估值较低我们认为随着hiet的发展，以及业绩的逐步复苏，行业将实现业绩估值双增长，维持行业“增持”评级。封测股票简称收盘价S营收（亿元）（元）2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E股票简称收盘价S营收（亿元）（元）2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2022E2023E长电科技33.81.832.052.32181715344.73华天科技20.49433221120.5通富微电25.20.370.760.84683330204.0甬矽电子31.60.370.841.3085382421.8晶方科技25.60.340.470.6675543910.914.015.411.9伟测科技108.42.824.345.943825187.411.512.88.2均值5533246.74.9nd注：上述公司盈利均来自国泰君安证券预测值估值方面对于半导封测公司，我根据净利率水平营收体量封测技术情客户情以及产品稀缺性与壁垒多方面进行考量通常，半导体先进封业务占比越布局越全面估值越客户规模越大，估值越hpt放越大估值越高考虑到封测公司营收和利润体量都较大，行业较为成熟，采用E估值。可比公司4年估值均值为24倍相关公司根据上述要素进行差异性估值重点推长电科技、通富微电、华天科技、甬矽电和伟测科技。表6:半导体封测相关公司估理由21年净利

目标价对应估率（）率（）值水平公司为OAT行业龙头，深度受益于先进长电科技9.7%305传统封装、FC、晶圆级封装2.5D3D封装市场占比逐渐提高。公司Chpt方案给予24年2倍XDFOI及多个项目即将放量，考虑营收体等量过大，成长相对有限，谨慎起见，给予其2024年22倍P。传统封装为主，掌公司积极布局先进封装技术，有望打开新华天科技11.7%121握F、P、给予24年7倍的成长空间，给予一定的估值溢价，给予Bupng等工艺其2024年27倍PE公司拥有领先的封装技术水平和多样化的

21年营（亿元） 封测产品布局 估值理由PEPE通富微电 6.1% 158

传统封装和先进装均较为成熟甬矽电子15.7%21 公司深度布局hp甬矽电子15.7%21 公司深度布局hpt底层技术，给予一定先进封装 PE的估值溢价，给予其2024年32倍PE伟测科技26.8%考虑到Chpt封装模式将带来更多更严苛 给予24年4倍5 独立第三方测试的测试需求，给予其2024年24倍PE PEnd

产品布局优势，下游客户多样，考虑其ISonS为2.5DChpt方案已经为M实现量产，给予一定的估值溢价，给予其2024年36倍PE考虑行业景气度提升带来的盈利弹性以及

给予24年6倍PE给予24年2倍封测设备零部件股票简称收盘价S营收（亿元）（元）2022E2023E2024E2022E2023E2024E2023E2024E2023E2024E股票简称收盘价S营收（亿元）（元）2022E2023E2024E2022E2023E2024E2023E2024E2023E2024E长川科技45.30.921.411.9049322440.053.275华峰测控293.35.777.209.5251413113.717.71915富创精密118.91.041.812.57114664621.831.7118和林微纳 88.1 0.45 1.24 1.97 196 71 45 4.2 5.7 19 14均均值 103 52 36 14 10nd注：上述公司盈利预测除华峰测控来自，其他均来自国泰君安证券预测值估值方面对于半导封测设备零部公司，我们根净利率水平营收体量、客户情以及产品稀缺性与壁垒多方面进行考量通常，半导体业务占比越布局越全面估值越客户规模越大估值越高。考虑到设备零部件公司净利润体量较小，处于成长期，采用S估值。可比公司24年估值均值为10倍，相关公司根据上述要素进行差异性估值，重点推和林微。表8:半导体封测设备零部件相关公司估理由21年净利

目标价对应估股票简

率（

21年营（亿元） 主要产品布局 估值理由公司深耕MMS精微零部件领域，快速展半导体芯片测试探针业务，考虑行业景MMS零部件、半

值水平给予24年5倍和林微纳 27.9 3.7nd

导体测试探

气度提升带来的盈利弹性以及公司稳定优PS质的客户资源，给予一定的估值溢价，给予其2024年15倍PS材料hilet技术趋势下，配套F载板国产化将加速推进。F载板具备大尺寸高密度线路高散热性的特点主要用于PPFPG、SIC等高性能运算芯片封装由于处理器尺寸较大所以hpt技术需要更大的载板面积和层数进一步加大对F载板的需求国内企业积极推进hpt开发有望打破海外技术封锁从而进一步打开国产F载板空间。据Qsrch，2023年全球F载板市场规模将达49.66亿美元2028年达65.9亿美GR5.6%中国增长最快（R=9.5%预计从2023年8.6亿美元增长至208年的1.64亿美元。国内企业在F产业链中积极布局未来将深度受益（1上游材料：F所需的上游薄膜原料由日本味之素完全垄断（份额95%以上，此前其扩产意愿不足导致F产能受限（）中游载板：全球F载板由中国台湾以及日本厂商主导，欣兴作为龙头份额高达21.6%、Ibdn达19.%T&S为1.0南电为1.5%新光电为12.%国深南电路兴森科技珠海越亚等在F载板中持续进行客户导入和产品认证深南在广州及无锡建设F-GF-SP项目将逐步投入生产。兴森珠海基地已试产成功预计232启动客户认证望233进入量产。重点推深南电、兴森科、方邦股和生益科。股票简称21年净利21年营（股票简称21年净利21年营（亿元）产品布局估值理由目标价对应估率（）值水平深南电路10.62%139.43F-CP封装基板参照行业平均估值（24年P20X），并考给予24年0倍已具备中阶产品样品制造能力，高产品技术研发按已具备中阶产品样品制造能力，高产品技术研发按虑公司在PB和基板领域的龙头地位，予24年P30倍PE顺利推进22Q2-Q3逐步启动参照行业估值水平（2024年P20X）并考兴森科技12.16%给予24年8倍50.40 客户认证，AF载 虑到其高技术壁垒IC载板突破后的成长PE板有望年内量产 性，给予其2024年28倍PE生益科技14.43%用于低阶AF载板参照行业估值水平（2024年P20X）并考的增层材料已出 给予24年5倍202.74 虑到其在覆铜板中的龙头地位，给予其货；目前高端产品 PE2024年25倍PE处于认证阶段方邦股份14.21%超薄可剥离铜箔正在进行客户认证送样品质稳定，参照行业平均估值（2024年P20X），并宽幅产品已通过部 给予24年3倍2.86 考虑其新品验证通过后的业绩爆发力，给

分载板厂商的物性、工艺测试，通过了部分终端首轮验证

PE予其2024年PE23倍表10:重点载板公司盈利预测及估值（股价参考2023年3月23日收盘价）证券代码证券简称收盘价S市净率2022E2023E2024E2022E2023E2024EB()002916.SZ深南电路98.863.203.704.3730.9226.7422.643.62002436.SZ兴森科技13.010.310.440.6041.9729.5721.683.25688020.SH方邦股份68.61-0.850.723.77-80.7294.9218.203.45600183.SH生益科技19.610.660.941.1529.7120.8817.123.24平均值0.040.701.845.4743.0319.913.31wnd，（2022年PE平均值计算时剔除方邦科技）风险提示大芯片产品迭代不及预期hpt的标准生态和技术演进取决于爆发性产品的推广大客户牵头推广自身hplt产品在大规模放量的情况下，将吸引更多的产业链供应商加入，有望制定统一的标准和生态。高密度封装技术迭代不及预期高算力大芯片若想进一步延续摩尔定律，则依赖高密度封装技术的综合性能优势当高密度封装技术在PA评估中表现出足够的优于先进工艺的优势hpt方案才能进行大规模推广。长电科(600584)公司首次覆盖股票研究封测领域龙头，i长电科(600584)公司首次覆盖股票研究王聪(分析师王聪(分析师)舒迪分析师)陈豪杰(研究助理)02386768200213867666602138038663ngonggtjs.omshudigtjs.omhnhoji026733gtjs.om证书编号S0880517010002S0880521070002S0880122080153

首次覆盖评级： 增持目标价格： 51.25当前价格： 32.212023.03.22本报告导读：公司为芯片封测领域龙头厂商积极布局传统及先进封装业务全球半导体市场规高速增长，受益于先进封装行业需求驱动，公司未来营收有望持续增长。投资要点：首次覆盖，给“增持评级目标价51.5元。公为ST行业龙头，深度受益于先进封装市场占比逐渐提高，业绩有望持续增长，给予其2022-2024年PS为.83/.05/2.2元司FI及多个项目即将放量4年半导体封测行业估值为24倍P，但考虑到公司营收体量过大成长相对有限谨慎起见给予其2024年22倍P，目标价51.25元。证券研究报告全球领先的芯片封装测试厂商，国内委外封测市场份额排名第一。根据hpInsghts发布的榜单公司在全球前十大委外测封厂商中排名第三中国大陆第一长电科技的产品服务和技术涵盖了主流集成电路系统应用包网络通讯移动终端高性能计算车载电子、证券研究报告大数据存储、人工智能与物联网、工业智造等领域。积极布局先进封装技术，OI平台打开hilt业务成长空间。随着摩尔定律步伐放缓作为推动半导体发展的关键力量先进封装的重要性日益提升根据oe的数据2026年先进封装全球市场规模将达到475亿美元左，占比达50%，将为全球封测市场贡献主要增量长电科技近年重加大系统SP晶圆级和2.5/3D等先进封装技的研发投入，推出FI新平台不断强化长电科技在先进封装领域核心竞争力。催化剂hpt新产品落地；消费电子需求逐步复苏。风险提示。设备供应风险；贸易摩擦风险。财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E营业收入 26,464 30,502 34,468 38,259 42,850(-)% 12% 15% 13% 1% 12%经营利润（B） 1,877 3,207 3,292 3,615 4,007(-)% 253% 71% 3% 10% 1%净利润 1,304 2,959 3,260 3,647 4,134(-)% 1371% 127% 10% 12% 13%

交易数据52周内价区间元） 19.95-.6总市值（百元） 57,31总股本流通A（百万股 1,780,8流通B股H股（百股） 00流通股比例 100%日均成交量百万） 40.24日均成交值百万） 1134.1资产负债表摘要股东权益（万元） 23,862每股净资产 13.41市净率 2.4净负债率 3.32%E（元） A Q1 0.22 0.48Q2 0.53 0.38Q3 0.45 0.51Q4 0.47 0.45全年 1.66 1.8352周内股价走势图长电科技 上证指数2%1%8%-2%-1%-2%22-03 22-07 22-11 22-03升幅%) M M 绝对升幅 12% 35% 26%相对指数 14% 29% 26%每股净收益元）0.731.661.832.052.32每股股利（）0.050.20 0.220.250.28利润率和估值指标 2020A 经营利润率) 7.1% 10.5%净资产收益() 9.7% 14.1%投入资本回率() 6.9% 10.5%VBDA 11.78 9.15

2022E9.5%13.7%9.8%9.06

2023E 2024E9.5% 9.4%13.5% 13.5%9.8% 9.8%7.72 6.66市盈率44.6919.7017.8815.9914.10股息率()0.2%0.6% 0.7%0.8%0.9%模型更新时间：2023.03.22股票研究 信息科技电子元器件长电科)首次覆盖评级： 增持目标价格： 51.25当前价格： 32.21公司网址ww.tob.om公司简介公司全球知名的集成电路封装测试企业。公司面向全球提供封装设计、产品开发及认证，以及从芯片中测、封装到成品测试及出货的全套专业生产服务。

长电科(600584)1m3m

绝对价格回报（%）财务预测（单位：百万元）损益表2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入26,46430,50234,46838,25942,850营业成本22,37424,88728,26430,99034,280税金及附加48778696财务预测（单位：百万元）损益表2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入26,46430,50234,46838,25942,850营业成本22,37424,88728,26430,99034,280税金及附加48778696107销售费用225195241306386管理费用1,0371,0421,2061,1481,286BT1,8773,2073,2923,6154,007公允价值变动收益67-12000投资收益-1315345383429财务费用63420610357-20营业利润1,4463,1703,4683,8794,398所得税125210208233264少数股东损益22000净利润1,3042,9593,2603,6474,134资产负债表货币资金交易性金融资产2,2405,4317,98412,25415,383其他流动资产149130130130130长期投资949770770770770固定资产合计17,79018,42418,26918,03117,694无形及其他资产527448438448478资产合计32,32837,09940,56544,84349,345流动负债13,84611,34111,93913,00813,872非流动负债5,0734,7584,7584,7584,758股东权益13,41021,00023,86827,07830,715投入资本(C)24,80628,56531,43334,64238,280现金流量表NOPLT1,7132,9943,0943,3993,766折旧与摊销3,3573,6863,3953,6783,977流动资金增量-199-2,870-381932-715资本支出-3,013-4,088-3,396-3,612-3,827自由现金流1,858-2782,7134,3973,201经营现金流5,4357,4296,1478,0897,177投资现金流-2,859-6,316-3,051-3,229-3,399融资现金流-2,246-492-544-590-649现金流净增加额3296212,5534,2703,130财务指标成长性收入增长率12.5%15.3%13.0%11.0%12.0%EIT增长率252.5%70.8%2.7%9.8%10.8%净利润增长率1371.2%126.8%10.2%11.9%13.4%利润率毛利率15.5%18.4%18.0%19.0%20.0%EIT率7.1%10.5%9.5%9.5%9.4%净利润率4.9%9.7%9.5%9.5%9.6%收益率净资产收益率(OE)9.7%14.1%13.7%13.5%13.5%总资产收益率(OA)4.0%8.0%8.0%8.1%8.4%投入资本回报率(OI)6.9%10.5%9.8%9.8%9.8%运营能力存货周转天数45.744.444.043.044.0应收账款周转天数48.947.947.045.043.0总资产周转周转天数448.3409.7405.6401.8395.7净利润现金含量2.21.7资本支出收入11.4%13.4%9.9%9.4%8.9%偿债能力资产负债率58.5%43.4%41.2%39.6%37.8%净负债率141.1%76.7%70.0%65.6%60.7%估值比率PE44.6919.7017.8815.9914.10PB3.922.782.442.151.90EVEITDA11.789.159.067.726.66PS1.981.911.691.521.36股息率0.2%0.6%0.7%0.8%0.9%52周内价格范围 19.95-32.76市值（百万元） 57,319长电科技价格涨幅长电科技相对指数涨幅-10%长电科技价格涨幅长电科技相对指数涨幅-10%2023-012022-082022-03-23%股票绝对涨幅和相对涨幅28% 57%18% 44%8% 30%-2% 17%-12% 3%销售收入24E23E22E21A20A7%15%12%9%利润率趋势净资产收益率投入资本回报率14%11%10%8%7%回报率趋势净负债现金百万净负债净资产61%20A21A22E23E24E16107净资产(现)/净负债18922 141%18359 125%17796 109%17233 16670 77%2of 2通富微(002156)公司首次覆盖股票研究先进封通富微(002156)公司首次覆盖股票研究王聪(分析师王聪(分析师)舒迪分析师)陈豪杰(研究助理)02386768200213867666602138038663ngonggtjs.omshudigtjs.omhnhoji026733gtjs.om证书编号S0880517010002S0880521070002S0880122080153

首次覆盖评级： 增持目标价格： 30.40当前价格： 23.472023.03.22本报告导读：公司拥有先进的封装技术，产品布局不断优化，持续开展供应链战略管理，Cilet技术可以满足客户的多样化需求，未来营收有望持续增长。投资要点：首次覆盖，给予增持评级，目标价3.4元。公司拥有领先的封装技术水平和多样化的产品布局优势下游客户多样给予其2022-2024年PS为0.37/.76/0.4元。考虑其ISonS为2.5Dhpt方案，已经为D实现量产24年半导体封测行业平均估值为24倍P，给予其2024年36倍P，目标价30.4元。公司先进封装技术领先，不断优化产品布局。公司已完成5nm制程证券研究报告的FC技术产品认证同时再多芯片M技术方面已确保9颗芯片的M封装技术能力。在超大尺寸FG-MM高散热技术也完成了新型散热片的开发2.5/3D先进封装平台也取得了突破性进展。证券研究报告把握行业发展机遇持续开展供应链战略管理公司目前在南通有3各生产基地同时在苏州槟城合肥厦门进行积极布局争取更多的资源带来规模优势并且公司不断优化供应链战略有效降低成本，为公司经营稳定增长提供强有力的支撑。后摩尔时代hilt需求增大客户需求稳步增长在7nm5nm的后摩尔时代hpt技术可以在提升良率的同时进一步降低设计成本和风险公司通过在多芯片组件集成扇出封装2.5/3D等先进封装技术方面的提前布局可为客户提供多样化的hpt封装解决方案，并且已为D大规模量产hpt产品，未来业绩有望持续增长。风险提示行业景气度不及预期技术研发失败的风险国际贸易形势带来的风险。财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E营业收入 10,769 15,812 20,398 24,885 30,11(-)% 30% 47% 29% 22% 21%经营利润（B） 604 1,171 729 1,347 1,532(-)% 196% 94% -38% 85% 14%净利润 338 957 564 1,154 1,272(-)% 1668% 183% -41% 105% 10%

交易数据52周内价区间元） 12.60-.3总市值（百元） 35,51总股本流通A（百万股 1,513,2流通B股H股（百股） 00流通股比例 88%日均成交量百万） 68.30日均成交值百万） 1442.5资产负债表摘要股东权益（万元11,107每股净资产7.34市净率3.2净负债率66.60%E（元）Q10.100.11Q20.160.13Q30.200.07Q40.170.06全年 0.63 0.3752周内股价走势图通富微电 深证成指3%2%1%-2%-1%-2%22-03 22-07 22-11 22-03升幅%) M M 绝对升幅 5% 27% 33%相对指数 10% 22% 41%每股净收益元）0.220.630.370.760.84每股股利（）0.030.00 0.010.020.02利润率和估值指标 2020A 经营利润率) 5.6% 7.4净资产收益() 3.5% 9.2投入资本回率() 3.8% 5.9VBDA 15.69 11.35

2022E3.6%4.1%2.9%13.34

2023E 2024E5.4% 5.1%7.8% 7.9%5.1% 5.5%10.67 9.01市盈率104.9437.1262.9830.7827.92股息率()0.1%0.0% 0.0%0.1%0.1%模型更新时间：2023.03.22股票研究 信息科技电子元器件通富微)首次覆盖评级： 增持目标价格： 30.40当前价格： 23.47公司网址ww.tf.om公司简介公司是由南通华达微电子有限公司和富士通(中国)有限公司共同投资由中方控股的中外合资股份制企业，专业从事集成电路封装测试。公司目前的封装技术包括BupnLCPFCBGAP等先进封测技术，QFN、FP、O等统封装技术以及汽车电子产品、MMS等封装技术；测试技术包括圆片测试、系统测试等。

通富微(002156)1m3m

绝对价格回报（%）财务预测（单位：百万元）损益表2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入10,76915,81220,39824,88530,111营业成本9,10313,09817,12520,46024,854税金及附加31547187财务预测（单位：百万元）损益表2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入10,76915,81220,39824,88530,111营业成本9,10313,09817,12520,46024,854税金及附加31547187105销售费用5359126129157管理费用3604777148711,054BT6041,1717291,3471,532公允价值变动收益00000投资收益-339000财务费用240258134124185营业利润3619466001,2281,353所得税-22-16367481少数股东损益5010000净利润3389575641,1541,272资产负债表货币资金交易性金融资产5,2514,1814,7151,3382,211其他流动资产177291291291291长期投资159194214234254固定资产合计9,03713,16616,45519,38522,031无形及其他资产565740762784807资产合计21,23127,10132,62733,86339,568流动负债7,22110,25812,55412,65917,117非流动负债3,9945,8215,8215,8215,821股东权益10,01511,02214,25315,38416,630投入资本(C)16,77420,34423,57424,70525,952现金流量表NOPLT6401,1916861,2661,440折旧与摊销1,5522,0292,2792,7303,197流动资金增量-2112,7501,185-9852,864资本支出-3,619-6,329-6,136-6,228-6,409自由现金流-1,638-359-1,987-3,2171,093经营现金流2,7212,8714,2323,1037,537投资现金流-5,205-4,968-6,156-6,248-6,429融资现金流4,0392,3652,458-232-234现金流净增加额1,555268534-3,377873财务指标成长性收入增长率30.3%46.8%29.0%22.0%21.0%EIT增长率195.6%94.1%-37.7%84.6%13.8%净利润增长率1668.0%182.7%-41.1%104.6%10.2%利润率毛利率15.5%17.2%16.0%17.8%17.5%EIT率5.6%7.4%3.6%5.4%5.1%净利润率3.1%6.1%2.8%4.6%4.2%收益率净资产收益率(OE)3.5%9.2%4.1%7.8%7.9%总资产收益率(OA)1.6%3.5%1.7%3.4%3.2%投入资本回报率(OI)3.8%5.9%2.9%5.1%5.5%运营能力存货周转天数66.148.948.048.048.0应收账款周转天数56.946.046.046.046.0总资产周转周转天数624.9550.2527.1480.9439.0净利润现金含量8.03.0资本支出收入33.6%40.0%30.1%25.0%21.3%偿债能力资产负债率52.8%59.3%56.3%54.6%58.0%净负债率112.0%145.9%128.9%120.1%137.9%估值比率PE104.9437.1262.9830.7827.92PB3.262.992.602.402.21EVEITDA15.6911.3513.3410.679.01PS2.901.971.741.431.18股息率0.1%0.0%0.0%0.1%0.1%52周内价格范围 12.60-24.23市值（百万元） 35,516通富微电价格涨幅通富微电相对指数涨幅-10%通富微电价格涨幅通富微电相对指数涨幅-10%2023-012022-082022-03-28%股票绝对涨幅和相对涨幅45% 57%30% 44%15% 30%1% 17%-14% 3%销售收入24E23E22E21A20A4%47%30%12%利润率趋势净资产收益率投入资本回报率9%7%5%4%3%回报率趋势净负债现金百万净负债净资产112%20A21A22E23E24E11217净资产(现)/净负债22933 146%20590 139%18246 132%15903 13560 119%2of 2华天科(002185)公司首次覆盖华天科(002185)公司首次覆盖股票研究 王聪(分析师)舒迪分析师)陈豪杰(研究助理)02386768200213867666602138038663ngonggtjs.omshudigtjs.omhnhoji026733gtjs.om证书编号S0880517010002S0880521070002S0880122080153本报告导读：公司为国内封测龙头，现已掌握3、Si、、S、Bumin、anOu、LP等集成电路先进封装技术，前景可期。投资要点：首次覆盖，给“增持评级目标价13.3元。公司为国传统封测领先者加快布局先进封装技术水平不断提高给予其2022-2024年PS为.24/0.32/.49元。考虑到公司积极布局先进封装技术，有望打开新的成长空间24年半导体封测行业平均估值为24倍P，给予其2024年7倍P，给予目标价1.23元，给“增持”评级。证券研究报告领先的技术研发和持续的产品创新优势，逐步掌握国际先进的封装核心技术公司有封装技术水平及科技研发实力已处于国内同行业领证券研究报告先地位，公司现已掌握了3、SP、F、TS、umpng、Fn-ut、P等集成电路先进封装技术。拥有较强的成本管控，盈利能力处于行业领先水平，长期来看有望进一提升市场份额和盈利能力。国内晶圆厂扩产带动需封测求增长，公司业绩有望持续提升。根据JWIsghts数据202-2026年国内预计新增5座2英寸晶圆厂。晶圆厂的扩产带动下游集成电路行业封测市场公司业绩有望进一步提升。催化剂hpt新技术推出；消费电子复苏。风险提示晶圆厂扩产不及预期行业景气度下行风险行业内竞争加剧的风险。

首次覆盖评级： 增持目标价格： 13.23当前价格： 10.402023.03.22交易数据52周内价区间元）7.81-119总市值（百元）33,327总股本流通A（百万股3,204,04流通B股H股（百股）00流通股比例100%日均成交量百万）36.93日均成交值百万）353.11资产负债表摘要股东权益（万元）15,585每股净资产4.86市净率2.1净负债率5.79%E（元） Q1 0.090.06Q2 0.100.10Q3 0.130.06Q4 0.120.02全年 0.44 0.2452周内股价走势图华天科技 深证成指6%-1%-9%-1%-2%-3%22-03 22-07 22-11 22-03升幅%)绝对升幅9%23%-7%财务摘要（百万元） 2020A 营业收入 8,382 12,09(-)% 3% 44%经营利润（B） 977 2,053(-)% 92% 10%净利润 702 1,416(-)% 145% 102%

2022E12,0970%84