万家黄海：秉承绝对收益思路布局可攻可守赛道

基金经理黄海基金经理本信息基金经理黄海先后在上海德锦投资有限责任公司上海申银万国证券研究所有限公司华宝信托有限责任公司、中银国际证券有限责任公司工作，历任项目经理、研究员、投资经理、投资总监等职务。5年4月进入万家基金管理有限公司，现任公司副总经理、投资总监基金经理目前在管产品3只在管总规模.2亿元，包括万家新利灵活配置混合型证券投资基金万家宏观择时多策略灵活配置混合型证券投资基金、万家精选混合型证券投资基金。表1：基金经理在管产品一览基金代码基金简称基金成立日投资类型(二级)基金规模合计亿元)现任基金经理金梓才任职日期任职年化收益()任职最大回撤()F万家宏观择时多策略A--灵活配置型基金4黄海--3-3F万家精选A--偏股混合型基金3黄海--9-6F万家新利--灵活配置型基金5黄海--9-8数据来源：万得，整理，数据截至2023年2月1日。注1：全文净值计算起始时间为基金经理任职后三个月，排除建仓期的影响。图1：基金经理管理规模3年2月1日代表基金——万家宏观择时多策略（51921.F）基本信息灵活配型基金个资者青睐万家宏观择时多策略基金产品成立于7年3月30日为灵活配置型基金本基金注重公司估值主张在合理的价格买入股票并力求构建具有充分安全边际的投资组合同时，在非完全有效市场中，本基金将通过追踪大类资产、行业和个股的动量特征，把握价格围绕价值中枢波动、动量特征等运行规律，动态调整投资组合，以增强组合收益并适当平抑组合收益的波动性。基金经理黄海自0年9月3日开始管理，当前规模.4亿元。截至23年2月1日，任期总回报达.%同类排名/，任期年化回报.%大回撤为.%，相对沪深0的超额收益为.%。表2：万家宏观择时多策略基本信息证券代码证券简称业绩比较基准基金类型二级）申购赎回状态F万家宏观时多略A沪深0指数益率%上证国指数益率%灵活配置型基金开放申购开放赎回基金成立日任职日期任职总回报（）任期回报排名相对深0超额收（）----7%数据来源：万得，整理，数据截至2023年1月1日整体上看，黄海管理期间，基金规模呈上升趋势，其中2年、Q3期间基金规模大幅提升，截至2年Q，基金最新规模达.2亿元黄管理期间基金持有人始终以个人投资者为主，个人投资者持有比例始终在%以上，自2年1以来个人投资者持有比例进一步上升。截至2年6月30日，机构投资者持有比例为.%，个人投资者占比.%，受个人投资者青睐。图2：基金规模变化 图3：基金持有人结构变化数据来源：万得，整理，数据截至2023年2月1日 数据来源：万得，整理，数据截至2023年2月1日业绩表现长期业亮眼市下具较强的攻能力从绝对收益来看截至3年2月1日任期总回报达到.%年化回报.%，同类排名/，日度、月度、季度正收益比例分别为.%、.%、.%。从相对收益来看截至3年2月1日任职以来相对沪深0的超额收益达.%，相对沪深0年化超额收益为.%；相对偏股混合的超额收益达.%，相对偏股混合年化超额收益为.%，长期业绩表现亮眼。图4：基金累计收益与滚动回撤图23年2月1日图5：基金相对沪深30超额收益 图6：基金相对偏股混合超额收益232年2月1日 23年2月1日从牛熊区间来看该产品在0年12月4日至01年2月18日的上涨行情区间中，区间涨跌幅为.%，而同类平均为.%，在同类排名百分比为.%；而在1年2月18日至23年2月1日的下跌行情区间中，区间涨跌幅为.%，同类排名百分比飙升至.%，从投资风格上体现出了下跌行情下较强的进攻能力。牛熊区间区间涨跌幅()同类平均()同类排名同类排名牛熊区间区间涨跌幅()同类平均()同类排名同类排名百分比--至--2468--至--1-85423年2月1日 23年2月1日持有体验整体来胜率较，持有1年平均益为%正收益概率角度：自基金经理任职以来，每年正收益交易日占比平均为.%。基金持有一定时期的盈利概率和平均收益：历史数据回测显示在单次买入该基金的况下，持有3个月盈利的概率为.%，平均收益为.%；持有6个月盈利的概率为.%平均收益为.%持有1年盈利的概率为.%平均收益为.%整体来看，基金胜率较高，并且随着持有时间的拉长，平均收益有明显提升。图8：基金正收益交易日占比 图9：基金持有一定时间平均收益与盈利概率数据来源：万得整理，整理，数据截至2023年2月1日2023年2月1日年份最大回撤()最大回撤同类年份最大回撤()最大回撤同类平均()最大回撤区间日期最大回撤修复日期0年-8-9-11年-1-4-尚未修复2年-8-8-3年-2-3-5数据来源：万得，整理，数据截至2023年2月1日 数据来源：万得，整理，数据截至2023年2月1日基金业绩稳定性角度：我们把基金滚动近三（六个月排名百分数按照四分位分别标为优秀（%）、良好（%）、一般（%）、不佳（0%），万家宏观择时多策略A滚动近三（六）个月排名标签为不佳的比例分别为.%、.%，而标签为优秀和良（即排在同类前%的比例分别为.%、.%，说明有三成以上的时间万家宏观择时多策略A的滚动相对排名处于同类前%的水平。图1：业绩稳定性（滚动近三月同类排名） 图12：业绩稳定性（滚动近六月同类排名）23年2月1日 3年2月1日资产配置常年保高仓位行，淡大类资择时持仓数据显示万家宏观择时多策略A常年保持高仓位运行操作上淡化大类资产择时基金历史平均股票仓位高达.%。基金的股票仓位基本维持在%以上，截至2年，万家宏观择时多策略A的最新股票仓位为.%。图13：股票仓位23年2月1日行业配置近两年步重仓期板块板块配置比例变化显著，历史长期偏好金融地产板块，近两年逐步重仓周期板块。整来看，基金经理相对偏好周期、金融地产板块；基金经理以金融地产为核心，能力圈不断扩大，1年末，基金大幅减配消费和MT板块，增配周期板块。2年，基金大幅增配周期板块、减仓金融地产板块。截至2年中，基金最新板块配置比例为金融地产板块.%、周期板块.%。图14：行业风格板块配置23年2月1日行业集中度高基金经理任职以来基金前三大重仓行业占比均在%以上基金前大重仓行业占比均为%。图15：行业集中度23年2月1日行业轮动能力优秀，近年来配置方向大幅度轮动换仓：从历史各报告期披露的持仓数来看，基金经理对房地产、煤炭、农林牧渔有较明显的偏好。从02以来，有3个报告期的第一大重仓行业为房地产平均配置比例为.%有个1报告期的第一大重仓行业为煤炭配置比例为.%在近年来结构性行情突出的市场环境中基金经理积极管理，1年重房地产，2年积极配置煤炭行业，表现出了优秀的行业轮动能力。截至2年中基金最新行业持仓为煤炭.%石油石化.%交通运输.%房地产.%，相较于上一报告期，交通运输、石油石化、煤炭获增配，房地产获减配。基金经理黄海对未来市场走势的看法是：市场在宏观经济经过一个大的下行之后一开始会有一个比较大的反弹，但是会不断地进行波动，直到最后才开始稳定下来，所以说调整的时间会比较的长基金经理表示等待后面宏观层面慢慢起来之后再去找基本面周期向上的一个机会。在这个过程中，基金配置相对比较保守一些，主要还是配置一些类现金的公司即股息率比较高，且估值比较低的公司。基金整体配置以防御为主。图16：各报告期行业配置23年2月1日图17：行业偏好（各报告期前五大重仓行业）23年2月1日个股配置长期持优大股，偏低估值票持股市值始终以大盘股为主：基金经理所配置的非打新股中，大盘股持股比率平均为.%，且大盘股持股比率持续上涨，截至H，大盘股持股比例为.%。持股所属宽基指数以沪深中证0为主基金持股所属沪深0指数占比始终在%以上。截至2，基金持股所属沪深0指数占比为.%，基金持股所属中证0指数占比.%。深耕成长，重视盈利，偏好低估值股票：基金经理所持有的非打新股，在成长风格上，20年主要以高成长和均衡成长风格为主，1年后开始着重偏好高成长风格，截至2H持有高成长风格股票占比达.%在估值上基金一直偏好低估值的持股风格，低估值占比较稳定所持低估值股票平均占比.%。在盈利风格上，1年前主要以均衡盈利质量为主，1年后高盈利质量占比逐步攀升截至，持有高盈利质量股票占比达.%。图18：基金持股所属指数（只数） 图19：持股所属主要宽基指数23年2月1日 3年2月1日图20：持股成长风格占比 图21：持股估值风格占比23年2月1日 3年2月1日图22：持股市值风格占比 图23：持股盈利风格占比23年2月1日 3年2月1日重仓股集中于金融地产板块：从历史持仓和财务指标来看，基金经理更专注于挑选低值的大盘股，着重于金融地产板块基金历史重仓股中，有6只股票重仓超过5个季度重仓超过5个季度的股票平均持有比例为.%重仓股票均为房地产行业且均为沪深成分股。表5：基金经理长期重仓股表现（重仓超过5个季度）股票代码股票简称重仓次数报告期最早报告期最晚平均持有比例()持有期间涨跌幅()H金地集团9----2-8H保利发展8----57Z万科A7----9-7Z金科股份6----9-8H新城控股6----6-3Z中南建设5----4-8数据来源：万得，整理，数据截至2023年2月1日图24：重仓股季度加权平均超额收益23年2月1日重仓股无明显抱团现象：从抱团广度（即前十大重仓股中核心抱团股的数量和抱团度（即前十大重仓股中核心抱团股的配置占比两个角度来看万家宏观择时多策略A无明显的抱团现象，长期来看持有的核心抱团数量比例较低，以次抱团和冷门股为主，可见基金经理具有自己的选股特色。图25：重仓股抱团广度（数量） 图26：重仓股抱团深度（净值占比）23年2月1日 3年2月1日操作风格持股相集中，手稳定历史多报告期持股相对集中基金经理任职期间持股集中度相对较高以持仓占比.%以上个股数量为基准，计算基金经理非打新股配置数量平均为6只，前十大重仓股占比均为.%，持股集中度高。图27：非打新股持股数量23年2月1日图28：持股集中度（季报数据）数据来源：万得，整理，数据截至2023年2月1日换手率逐渐上升，重仓股保留个数逐渐下降：基金换手率自1年1后上升至2倍以上,并逐步攀升；前十大重仓股在下一季度平均保留6只，截至2年，基金前十大重仓股中陕西煤业、山西焦煤、潞安环能连续重仓4个季度。图29：基金换手率23年2月1日图30：基金重仓股稳定性23年2月1日图31：最新季报重仓股历史持有情况23年2月1日业绩归因分析超额收受行业置影响个选择能强超额收益主要来源于精选个股：Bisn业绩归因模型是常用的基于持仓的业绩归因方法，我们将该模型应用于基金中计算权益仓位在行业层面的资产配置贡献和基金经理的个股选择能力基于前文的分析可知基金经理在中观产业研究基础上精选个股我们将Bisn分析结果中的交互收益合并至选股收益中从结果来看，一方面基金可获取的超额收益不稳定两个报告期超额收益为正其中2个报告期取得负收益历史各期平均超额收益为.%另一方面，历史各期平均选股收益、行业配置收益分别为.%、.%。可以看出历史各期超额收益主要受行业配置收益影响，行业配置收益波动较大，选股收益稳定且始终为正。黄海总体上秉承自上而下的投资理念，从产业出发，在把握行业Bta的基础上，精选个股寻找Al。图32：单期rsn分解结果 图33：历史各期rsn分解结果平均23年2月1日 3年2月1日图34：rsn各行业的超额收益情况23年2月1日风格归因分析要暴于市值价值因超地产期主要暴露于市值价值盈利与杠杆因子：对于万家宏观择时多策略A而言基金持仓主要暴露于市值、价值、盈利与杠杆因子，其余各因子暴露相对均衡。截至，市值与价值因子暴露很大，动量因子暴露很小。图35：arra分析结果数据来源：万得，，数据取自2020-2022年年报与半年报。注：线性回归得到的结果，仅单纯从统计意义上得到相关关系，在实际应用中可能存在偏差；线性回归模型只能捕捉变量之间的线性关系，对于一些非线性关系的影响具有局限性。相对沪深0超配金融地产、周期，板块择时明显：我们将基金历史各期持仓与沪深0进行对比以分析基金在风格板块以及具体行业上的超低配风格结果显示风格板块上，基金历史稳定超配金融地产，但近年来转为低配，12和021显著超配周期板块；具体行业上，基金历史各期主要超配房地产、煤炭、农林牧渔等，且超低配行业较为稳定关于煤炭的投资逻辑，基金经理黄海认为：全球的投资分为几条线——科技的周期、宗商品的周期和消费品的周期。消费品上升比较慢，科技跟大宗商品是交替的。过去0年代是科技的周期；0年到10年是大宗商品的周期，期间很多铜、铝煤油都涨了几十倍0年到20年又是一个互联网的周期其间大宗商品基本上都是一个横盘震荡的过程。未来0年到0年将是一个大的大宗商品周期。图36：板块超低配风格分析结果23年2月1日图37：行业超低配风格分析结果23年2月1日投资易能力具备一的选股调仓换能力从基金经理半年度模拟持仓与实际基金走势来看基金经理具备一定的交易能力多报告期基金实际走势可以跑赢基金模拟组合的走势而结合前文基金经理的行业轮动能力优秀，并擅长精选个股，我们认为基金经理具备一定的调仓换股能力，可以有效地将