资本运作与企业并购

资本运作与企业并购1。什么是资本运作？资本运作有多种理解一、资本运作概念与分类对企业资本进行运筹、谋划、决策、理财和投资的业务以资本增值为根本目的，以价值管理为特征的企业全部资本和生产要素的优化、产业结构动态调整的经营方式这里指：以资本最大限度地增值为目标对企业各种长期资源优化运作的一种管理活动。22。企业资源与资产负债表企业资源资产性资源：流动资产、固定资产、无形资产、长期投资等；权益性资产：负债性资源、权益资本资源一、资本运作概念与分类33。资本运作种类一、资本运作概念与分类对资产的运作资产剥离资产收购资产置换资产重组。。。。。对负债的运作债券发行债务重组债转股。。。。。对权益资本的运作增资扩股股票上市股权转让股票送、转、配。。。。。混合资本运作41。剥离改制上市基本思路基本思路1二、资产运作模式—剥离改制上市优质资产上市公司改制上市原企业劣质资产低效资产优质资产原企业劣质资产低效资产其他主体资产拯救剥离51。剥离改制上市基本思路基本思路2二、资产运作模式——剥离改制上市原企业优质资产原企业上市公司改制原企业劣质资产低效资产优质资产劣质资产低效资产其他主体资产上市剥离、处置6二、资产运作模式——剥离改制上市2。改制上市基本程序企业改制：就是将传统的企业制度改革为符合社会主义市场经济的现代企业制度。企业改制的基本形式：国有独资公司、有限责任公司、股份有限公司、上市公司。新公司法2006版规定了《一人有限责任公司》股份有限公司改制基本程序（1）1。选择发起人与设立方式设立方式：发起式、募集式；发起人：应当有2人以上，200人以下为发起人。2。企业改制申请（主管部门的同意与批准）3。改制企业资产评估立项清产核资、遗留问题处理意见、请原企业主管部门或政府明确产权代表人、评估立项（国有资产管理部门）7二、资产运作模式——剥离改制上市2。改制上市基本程序股份有限公司改制基本程序（2）4。聘请中介机构会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、上市改制辅导机构、证券公司等。两个辅导期：改制辅导期和上市辅导期5。申报并确认有关报告（1）改制总体方案；（2）资产评估结果的确认；（3）国有股权管理报告的批复等。6。认缴招募股份7。召开创立大会董事会应当于创立大会结束后三十日内，向登记机关申请设立登记！！8。申请登记注册9。进行公告8二、资产运作模式——剥离改制上市2。改制上市基本程序《公司法》有关规定：第八十四条发起人向社会公开募集股份时，必须向国务院证券管理部门递交募股申请，并报送下列主要文件：

(一)批准设立公司的文件；

(二)公司章程；

(三)经营估算书；(四)发起人姓名或者名称，发起人认购的股份数、出资种类及验资证明；

(五)招股说明书；

(六)代收股款银行的名称及地址；

(七)承销机构名称及有关的协议。

未经国务院证券管理部门批准，发起人不得向社会公开募集股份2006新公司法仅仅要求报送证监会核准文件9二、资产运作模式——剥离改制上市2。改制上市基本程序《公司法》有关规定：第一百五十二条股份有限公司申请其股票上市必须符合下列条件：

(一)股票经国务院证券管理部门批准已向社会公开发行；

(二)公司股本总额不少于人民币五千万元；(三)开业时间在三年以上，最近三年连续盈利；原国有企业依法改建而设立的，或者本法实施后新组建成立，其主要发起人为国有大中型企业的，可连续计算；(四)持有股票面值达人民币一千元以上的股东人数不少于一千人，向社会公开发行的股份达公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，其向社会公开发行股份的比例为百分之十五以上；

(五)公司在最近三年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载；

(六)国务院规定的其他条件。

第一百五十三条股份有限公司申请其股票上市交易，应当报经国务院或者国务院授权证券管理部门批准，依照有关法律、行政法规的规定报送有关文件。（证券交易所上市委员会）新公司法2006规定第一百四十五条上市公司的股票，依照有关法律、行政法规及证券交易所交易规则上市交易。10二、资产运作模式——剥离改制上市案例说明：资产：二条水泥生产线，一座矿山。70万吨生产线已经被抵押应收账款约1亿，逾期严重有拖儿所、职工医院、食堂、公安处等非经营性机构负债：约8亿，负债率达75%年财务费用达2000万建设银行要求偿还70%本息作为负债豁免条件净资产：约3个亿，国家所有行业正常资产负债率在40%-60%1。基本情况介绍新疆水泥改制上市11策略1剥离非经营性资产，豁免部分银行负债，企业整体改制上市优点：改制中占主导，资本增值大；所有重大问题可以在上市中得以解决缺点：资产剥离后，负债率上升，影响上市；银行负债难以豁免（无法即时支付70%的本息）；资产损失核销程序长策略2分离出优质资产，部分改制上市，上市后收购母公司资产达到整体上市优点：程序短，便于操作，可避免即时处理其他不良资产。缺点：资本增值低显然，采取策略22。上市策略分析二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市12新疆天山水泥股份公司12946万股现金1136.21万新疆石油管理局新疆对外经贸有限公司新疆金融租赁有限公司中国建材西北公司新疆化工总厂新疆水泥厂40万吨生产线10700万其他相关资产9535万（抵负债10000）发起人折股7152万股折股率69.88%占55.24%折股794万股折股率69.88%占6.13%发行5000万股占38.62%社会公开发行5000股，发行价5.29元/股3。折股与股份结构设定二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市134。折股率与股价分析折股比率=（换取的）股票面值/换股的资产价值新疆水泥折股比率为什么选择69.88%？也即新疆水泥45万吨的生产线，资产价值为10235万，为什么折合为7125万股？主要取决于上市股票的定价与发行策略！！股价公司未来净利润公司股份总数公司总资产公司总资产规模一定，则未来预期利润也确定了。因此，设定公司股份数是调节每股收益、每股净资产的唯一变量！！每股净资产每股收益公司风险资本市场二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市144。折股率与股价分析新疆天山水泥股份有限公司（筹）资产负债表（向社会公众发行股票之前）向公众发行前预计每股净资产=11371.21/7946=1.431元/股预计净利润=2040万元预计每股收益=2040/7946=0.26元/股定价5.29元/股净价为5.034元/股向公众发行后预计净资产=36542.17/12946=2.82元/股预计每股收益=4142.72/12946=0.32元/股二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市154。折股率与股价分析5。上市发行有关规定（部分）（1）注册资本>5000万，一般在7500万以上（2）发起人认购比例>35%（3）发行前资产负债率<70%（4）无形资产折股<20%（5）发行新股占净资产比例<100%（6）发行前三年净资产收益率>20%（7）公众股占发行股本在25%~65%之间二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市166。发行后公司财务状况新疆天山水泥股份有限公司（筹）资产负债表（向社会公众发行股票之后）二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市176。发行后公司财务状况新疆天山水泥股份有限公司资产负债表（收购70万吨生产线后）固定资产增加为收购的70万吨生产线；长期负债增加表明为部分承债收购；现金减少是支付购买价格所致。资产负债率仅仅为38.88%优质资产，将带来良好的效益二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市187。母公司发行前公司财务状况新疆水泥厂资产负债表（分离45万吨生产线后）分离前资产负债率为75%；分离资产现金2564应收账款1891存货5080固定资产10700资产合计20235带走负债-10000长期投资实际价值为10235由于分离时在带走资产的同时也带走了1亿元负债，故资产负债率下降到了72.69%二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市197。母公司发行前公司财务状况新疆水泥厂资产负债表（分离45万吨并出售70万生产线后）增加9.91减少36815.14减少23595减少13246.23出售70万生产线分离固定资产36815.14带走债务-13246.23收到现金-23595[偿还债务23595]作为投资-9.91所以：长期投资增加9.91固定资产减少36815.14长期负债减少建行23595其他长期负债13246.23资产负债率下降到了55%资产负债率为55%二、资产运作模式——剥离改制上市案例新疆水泥改制上市201。买壳上市基本思路：

获得控股权==》资产置换==》再融资二、资产运作模式——买壳上市1。获得控股权新控股股东优质资产控股权转让新控股股东劣质资产上市公司（壳资源）优质资产资本市场3。再融资原控股股东控股权上市公司（壳资源）劣质资产目标公司2。资产置换212。买壳上市注意问题与操作程序（1）“壳”的选择标准——目标公司的确定上市资格、盘小绩差、壳“干净”（无隐形负债、重大诉讼）（2）“壳”价格的确定壳价格=壳价值+溢价因素+谈判技巧二、资产运作模式——买壳上市壳价值确定方法股票市场价格企业净现值资产账面价值企业清算价值溢价因素股本大小——成反比股权分散程度——成反比预计持股数量——成正比壳的专业化程度——成反比壳的资产流动性——成正比价款支付方式——重要影响（3）操作程序===》见后面公司并购程序221。壳公司基本情况四川长征股份有限公司1995年11月1日，川长征在深圳交易所上市，股票代码05831997年受行业不景气的影响，川长征已经处于亏损状态川长征的股本结构与主营业务如下；二、资产运作模式——买壳上市案例托普买壳上市四川长征股份有限公司自贡市国有资产管理局12家法人单位职工股社会公众股48.37%11.91%0.05%39.67%加工机械的研制、开发、制造、销售。车床、铣床等231。壳公司基本情况川长征财务状况如下：二、资产运作模式——买壳上市案例托普买壳上市总股份数：8812.43每股净资产=1851.59/8812.43=2.101元/股资产负债率=2264.75/4116.34=55.02%速动比率=0.68一年以上应收账款比例=55.27%每股收益=0.011元/股净资产收益率=0.54%主营业务利润占总利润比例=0.61%预计1998年肯定将发生亏损！流动资产流动性不好242。托普（集团）基本情况四川托普科技发展公司：成立于1992年，民营企业，主要从事计算机软件开发、计算机硬件、网络产品、应用电子技术产品的开发、生产、销售。公司下属的西部软件园是国家科委授牌的全国软件园之一。成都托普科技股份有限公司属于四川托普的子公司，总股本1950万股，四川托普拥有1200万股，占总股本的61.54%。1997年销售收入3亿元主营电子显示屏的开发与制造、商业软件、邮电与办公软件的开发。买壳上市动因：四川长征想摆脱困境，避免ST；四川托普找扩展机会概念：机床==》机床+电脑==》IT产业二级市场空间大，二、资产运作模式——买壳上市案例托普买壳上市253。买壳操作策略——资产逆序置换二、资产运作模式——买壳上市案例托普买壳上市第一步：自贡国资局借款7791万给四川长征用于收购成都托普科技自贡国资局四川长征成都托普科技四川托普发展借款7791万支付7791万取得53.85%股权评价：（1）壳公司先取得优质资产（2）四川托普获得了下一步收购的资金263。买壳操作策略——资产逆序置换二、资产运作模式——买壳上市案例托普买壳上市第二步：四川托普发展收购四川长征价款=4,262.43*（2.08+0.5）=10,997.069万成都托普科技拥有53.85%股权评价：（1）收购资金少（10997.069-7791=3206.069万）（2）巧妙地占用了自贡国资局的资金（3）成都科技有回到了自己手中！自贡国资局川长征借款7791万支付7791万四川托普发展价款10997.069万拥有48.37%的股权思考：（1）一共支付了多少先进？（2）为什么要逆序收购？川托普273。买壳操作策略——资产逆序置换二、资产运作模式——买壳上市案例托普买壳上市第三步：四川托普剥离劣质资产，投资IT行业，拉伸公司业绩拥有48.37%的股权四川托普成都托普科技拥有53.85%股权四川托普发展大股东四川托普集团自贡高新技术有限公司部分厂房设备7854.49万（剥离）现金7854.49长桥公司659.10万（剥离）拥有7.69%股权现金659.10投资IT行业284。四川托普的股价变化二、资产运作模式——买壳上市案例托普买壳上市97.1298.01公告收购成功19.0913.9911.995.3524.58配合资产重组题材股东在二级市场上得到了充分的回报公司总裁预言：成都托普97年收入3亿；00年50亿；10年500亿；50年500亿美圆！29二、资产运作模式——资本的奇迹《IT时代周刊》04年05月文章1998年4月，托普借川长征之壳登陆股市并更名为“托普软件”，将主业调整到软件、网络集成等高科技项目。2000年再借“金狮股份”之壳更名为“炎黄在线”。当年托普软件增发圈钱9.5个亿后，先后圈地1万亩，再圈5000名软件工程师，最后圈市场，宋如华圈起了一个“托普王国”。宋如华控制的托普集团旗下有八大集团公司：托普(TP)、托普软件集团(sTOP)、迈托普(MYTOP)、柯尔(COLL)、托普教育(TOPE)、托普金融(TOPF)、托普制造(TOPM)、炎黄在线(COL)。当宋如华缺钱时，就通过关联交易向托普软件抽血，直至掏空托普软件。中国股市发展到不能简单通过配股、增发圈钱时，托普软件的命运不可避免。

浙江利捷首席证券分析师，余凯评论

十年打拼，从清贫的大学老师到身家数亿的福布斯富豪，宋如华的故事令人神往；四年努力，从籍籍无名到掌控三家高科技上市公司，托普集团更是让人刮目相看。一时间“托普系”声名鹤起，如日中天，宋如华和托普站在了高高的浪尖上。然而，肥皂泡再美再大，但当它达到膨胀极限的时候也必然会破裂。宋如华和他的托普系也是如此越来越多的人在找托寻普的创始人宋如华，他们都是托普的讨债者，可是宋如华却不知去向了。上海的托普人说宋在成都，成都的托普人说宋在上海，“了解内情”的人则说：“宋如华早就去了美国。”30二、资产运作模式——资本的奇迹

宋如华简介1979年———1983年本科毕业于成都电讯工程学院（今电子科技大学）应用物理系并留校任教。1992年创立托普集团，现任托普集团董事局主席兼首席执行官。2000年福布斯中国内地前50名首富列45位。2002年福布斯中国内地富豪排行榜77位。2003年胡润“IT富豪50强”第6位311。何谓“并购”“并购”，也称“购并”，是“收购”（Acquisition）和兼并（Merger）的意思。泛指一家公司通过获取另一家公司的部分或全部产权而获得对该公司控制权的一种投资行为。具体地收购：是指收购公司用现金、债券、股票资产、债权等购买目标公司（被收购公司）的股票或资产从而获得对目标公司的实际控制权的行为。按收购对象分：股权收购、资产收购兼并：又称合并，是指一家公司通过购买或发行新股换取目标公司的产权，使其失去法人资格或改变法人实体的一种投资行为。按合并后相关公司的法律地位分：吸收合并、新设合并二、资产运作模式——公司并购32吸收合并与新设合并二、资产运作模式——公司并购甲公司乙公司丙公司吸收合并新设合并A公司B公司C公司ABC公司收购兼并的根本区别：兼并各方最终合并为一个公司，其中必有公司需改变法律地位；收购参与各方继续存在，仅在于获取控制权。332。公司并购的种类按并购双方地位变化情况：吸收合并与新设合并按行业相关性划分：横向并购、纵向并购、混合并购横向并购：在同一产业部门内的扩张，往往指竞争对手之间的并购。结果是：垄断增加、竞争减少、获取垄断利润。纵向并购：在同一产业链上处于上下游企业之间的并购，往往指与企业的供应商或客户之间的并购。又分为向前并购和向后并购。结果是：生产流程和周期缩短、有利于生产协作。混合合并：指生产和职能上无任何联系的企业之间的并购，也即并购对象既非竞争对手又非供应商或客户的并购。按并购方之间关系的融洽程度分：善意收购和敌意收购善意收购：又称友好收购，指通过友好协商达成收购协议的并购敌意收购：又称强迫接管收购，不顾目标公司的反对，采取非协商性的购买手段进行的收购二、资产运作模式——公司并购342。公司并购的种类其他分类公开收购：是指当投资者在市场上购买某公司股票达到一定比例时，就要以特定的价格对所有该公司股票持有人作公开的收购。也成为公开要约收购。目的是保护中小股东的利益。杠杆收购（LeverageBuy-out/LBO）：是指收购公司利用目标公司资产的经营收入，来支付兼并价款或作为此种支付的金融贷款担保。二、资产运作模式——公司并购特点：（1）收购的自由资金和总收购价款相比，往往仅占10%-15%；（2）绝大部分收购资金都来自于借贷；（3）用来偿还贷款的款项来自于目标公司的营运收入；（4）收购中一般存在一个中间人（多为贷款方）353。公司并购的基本程序二、资产运作模式——公司并购并购动因——规模效应——竞争策略——多角化经营——财务策略——。。。。寻找目标企业——所属行业——规模大小——市场占有率——。。。。决定并购对象——接触目标企业(尽职调查)——资产负债表评估——盈利性评估——现金流量评估——其他变量因素决定并购方式——创造并购方案——并购成本评估——融资方案与成本评估——并购法律问题评估——税收问题评估——风险与报酬评估等谈判/投标投市运作签约董事会改组并购完成364。公司并购注意事项（1）尽职调查与财务分析二、资产运作模式——公司并购企业总资产价值企业净资产价值（2）资产价格——账面价值法——盈利能力——营运能力——偿债能力——发展能力——资产质量——或有事项尽职调查——财务；法律；行业与经营；文化与管理374。公司并购注意事项（2）资产价格——重置成本法/重置价值法重置成本：重新购置目标公司资产负债表上同样新旧程度的资产所应付的价格。确定方法：重置核算法、功能价值法、物价指数法、统计分析法——清算价值法把企业中的实物资产逐个分离而单独出售的资产价值。以上方法的缺陷是：资产的单项价值不等于资产整体价值二、资产运作模式——公司并购384。公司并购注意事项（2）资产价格——收益评估法根据资产收益评估资产价值的方法。如：

二、资产运作模式——公司并购上市公司的市场价值=市盈率*公司税后利润[市盈率=每股市价/每股收益；股价=市盈率*每股收益][公司市价=股份数量*股价=市盈率*每股收益*股份数]——市场比较评估法选择与目标公司在规模、主要产品、经营时间、市场环境以及发展趋势等方面相类似的几家上市公司组成一个样本公司群体，通过计算出样本公司群体中各公司股权的市场价值与其他相关指标的比率及其平均值，参照目标公司相应指标来判断目标公司股东权益市场价值的方法。394。公司并购注意事项（2）资产价格——现金流量折现法资产现时价值为资产未来产生现金流量的现值（3）法律问题《证券法》有关规定：——上市公司收购可以采取要约收购或者协议收购的方式[方式]——协议收购程序A.达成收购协议（一般不公开）B.做出书面报告并进行公告[达成协议后3日内向证监机构、交易所做出书面报告，并予以公告]C.收购协议的履行二、资产运作模式——公司并购40（3）法律问题——要约收购程序A.投资者通过证券交易所持有一个上市公司已发行的股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内，向有关证监机构、证券交易所做出书面报告，并予以公告。在上述时间内不得再行买卖该上市公司的股票。以后每增加或减少5%，在2日内，比照上述规定执行。B.通过证券交易所，投资者持有一个上市公司已发行股份的30%时，继续进行收购的，应当进行公开要约收购。C.报送上市公司收购报告书[在发出要约前应按规定格式及事项向证监会和交易所报送收购报告书]D.向该上市公司的所有股东发出收购要约。收购人在依照规定报送上市公司收购报告书之日起15日后，发出其收购要约。收购要约内容：收购决定、目标公司、收购目的、收购期限与价格、资金来源与保证、已经持有的股权比例等。收购要约是被收购公司股东是否应对要约作股份出售决定的主要依据；也是其他潜在收购者竞争者对此是否做出参与竞买的决策依据。二、资产运作模式——公司并购41（3）法律问题《公司法》有关规定：主要是并购程序的规定A.作出并购决议——由股东会特别决议作出（出席会议股东所持表决权的2/3以上通过）；国有独资公司（无股东会）由国家授权投资的机构或者国家授权的部门决定。B.经国务院授权部门和省级人民政府批准C.签定合并协议，并编制资产负债表及财产清单D.债权人公告。公司应当在公司股东会作出合并决议之日起10天内，将合并事项书面通知债权人，并于30天内在报纸上至少公告3次。公司债权人在接到通知书之日起30天内，未接到通知书自第一次公告之日起90天内，有权要求公司清偿债务、或提供相应的担保。否则，公司不得进行合并。E.更换股票F.办理产权登记手续和注册登记手续二、资产运作模式——公司并购42434445（4）税收问题——纳税人问题。被吸收或兼并的企业和续存企业，按规定符合企业纳税人条件的，应分别纳税和进行亏损弥补；被吸收或兼并的企业不符合纳税人条件的，应以续存企业为纳税人。新设企业，符合纳税人规定的，以新设企业为纳税人。不再符合纳税人规定的被兼并或合并的企业未了税务事项，由续存企业承担。——资产计价税务问题。企业合并、兼并后的各项资产，应按合并、兼并前的帐面历史成本计价，并在剩余折旧年限内按资产的净值计提折旧。若在核算中采用评估价入帐并计提折旧的，应在计算应纳税所得额时进行调整。[按实逐年调整；10年内综合调整]——税收优惠问题。合并、兼并企业不属于新办企业，不享受新办企业得的优惠；享受优惠期未满且不一致的，分别在各自年限内继续享受。二、资产运作模式——公司并购461。收购公司与目标公司简介收购公司：清华同方，高校背景的上市公司，在信息产业、人工环境控制、核技术方面取得了令人瞩目的成绩。具有一流的科研成果和雄厚的科研基础。1998年，该公司被列入国家火炬计划的RH型温度传感器及其测量产业化项目，经过前期研究和准备已经具备了产业化的基础，但缺乏规模。迫切需要进行规模上的扩张。目标公司：鲁颖电子，是山东企业产权交易所上柜交易的一家股份有限公司。其股权情况如下：二、资产运作模式——公司并购案例清华同方吸收合并鲁颖电子鲁颖电子2731.0192股山东沂南县国资局个人股份（公众）控股37%控股63%非上市股份有限公司472。收购动机目标公司：规模小（是TDK的三十分之一！）；技术研发后劲不足；融资能力缺乏。收购方：技术强；规模小；融资能力强互补型的并购。扩大规模，缩短建设周期，降低建设风险3。收购方案选择换股方式：清华同方发行新股份，以新股份换取鲁颖电子股东的股份。购买方式：清华同方动用现金直接收购鲁颖电子股东的股份。换股方式不确认商誉，合并后净资产收益率取决于合并前各自净资产收益率的水平；购买方式会产生大量商誉，商誉在以后的摊销中将降低合并后的净资产收益率。二、资产运作模式——公司并购案例清华同方吸收合并鲁颖电子483。收购方案选择如：鲁颖电子若采用收购法，则将可能产生1,3337万元的商誉，每股收益将下降0.1元。这一商誉将会在相当长的时间内冲淡清华同方的净资产收益率，从而，影响到清华同方的配股预期。4。折股比例的确定鲁颖电子的国有股和个人股均按1.8：1的比例相应地折换成清华同方的国有股和个人股；原资产、债权、负债全部并入清华同方。折股比例=（主并方每股净资产/被并方每股净资产）*（1+加成系数）=（3.32/2.49）*（1+35%）=1.80加成系数应该考虑：（1）股票价格；（2）股票权利（如，配股权）；（3）发展预期二、资产运作模式——公司并购案例清华同方吸收合并鲁颖电子49二、资产运作模式——公司并购案例清华同方吸收合并鲁颖电子吸收合并图示两个法人一个法人501。有限公司与公司负债《公司法》有关规定有限责任公司：股东以其出资额为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司的债务承担责任。

股份有限公司：其全部资本分为等额股份，股东以其所持股份为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司的债务承担责任。

负债：公司承担的现时义务。对于持续经营中的企业，负债需要按原先承诺的条件进行清偿。对于破产中的企业，负债不得不改变清偿条件。2。运作分类融资：获取资金，如信用融资、项目融资、发行债券、可转债债务重组：通过债权人与债务人之间的协议，改变清偿条件的行为破产：进入破产程序，进行