成长价值和大小盘双风格轮动基金如何识别与优选

一、风格轮动持续，轮动型基金仍具配置价值2023A1-41TMT334月初，ChatGPTTMT4TMT13图表1：账面市值比因子多空组合净值 图表2：市值因子多空组合净值10.72020/1/2 2021/1/2 2022/1/2 2023/1/2

10.42020/1/2 2021/1/2 2022/1/2 2023/1/2从万得风格基金指数表现来看，12图表3：不同风格基金指数2023年1-4月份收益率7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月万得大盘价值风格型基金指数万得大盘成长风格型基金指数万得小盘价值风格型基金指数万得小盘成长风格型基金指数，二、风格轮动型基金优选组合2023年超额显著风格轮动型基金优选组合业绩跟踪10202342820233.99，3.36（571/219I，处于前27分位。图表4：风格轮动型基金优选组合业绩指标指标风格轮动型基金优选组合偏股混合型基金指数总收益率172.5773.41年化收益率15.218.08年化波动率19.2017.69Sharpe比率0.790.46最大回撤率30.0330.19年化超额收益率6.98--信息比率0.99--换手率（双边）153.54--策略最新持基数（只）20--注：数据截至2023.4.28图表5：风格轮动型基金优选组合净值走势3.532.521.510.502016/3/30 2017/3/30 2018/3/30 2019/3/30 2020/3/30 2021/3/30 2022/3/30 2023/3/3风格轮动型基优组合 万得偏股混合基指数，注：数据截至2023.4.28自2016年3月份以来，风格轮动型基金在2017年至2023年均取得了正超额，仅2016年未跑赢偏股混合型基金指数2020年至2022年风格轮动型基金优选组合均取得了5以上的超额收益率，2023图表6：风格轮动型基金优选组合各年份超额收益率25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%

2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年，20231-424超额单月超额收益率均超过2月份及3月份风格轮动型基金优选组合未能跑赢偏股混合型基金指数但负超额收益率不超过12月份及4月份市场均存在风格上的切换，风格轮动型基金组合在风格切换的行情中，拥有较好的表现。图表7：风格轮动型基金优选组合2023年各月份超额收益率2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%-0.50%-1.00%

1月份 2月份 3月份 4月份，风格轮动型基金优选组合持仓情况分析截至2023年3月31日，公募基金年报披露后，风格轮动型基金优选组合持仓进行了调202023图表8：风格轮动型基金优选组合2023年一季报重仓股行业超配情况12.00%7.00%2.00%房地产农房地产农银行电力及公用事业纺织服装计算机食-8.00%-13.00%，三、从估值和市值两维度重新定义风格轮动型基金主动风格轮动与被动风格轮动的划分𝑆𝑡𝑦𝑙𝑒𝑖,𝑡=∑𝐶𝐷𝑗,𝐷其中𝑆𝑡𝑦𝑙𝑒𝑖,𝑡表示基金𝑖在𝑡期的两个风格维度总得分，𝑤𝑡,𝑗为该基金在𝑡期持有股票𝑗的权重（占股票市值权重𝐶𝐷为股票在𝑡𝐷𝐷包括市值、账面市值比。我们对基金风格轮动的刻画即为两期风格得分的差，即总风格轮动指标为：总风格轮动𝑇𝑆𝐷𝑖,𝑡=𝐷−𝐶𝐷 )𝑡,𝑗其中𝑤𝑡,𝑗，𝐶𝐷的定义同上。𝑡,𝑗

𝐷,𝑗

𝑗,𝑡

𝑗,𝑡−1被动风格轮动𝑃𝑆𝐷𝑖,𝑡=∑(𝑤′𝐶𝐷−𝐶𝐷 )𝐷,𝑗

𝑗,𝑡

𝑗,𝑡

𝑗,𝑡−1其中𝑤𝑡,𝑗，𝐶𝐷的定义同上，但𝑤′为上期持仓模拟组合遵循“BuyandHold”策略持有至𝑡,𝑗 𝑗,𝑡𝑗BuyandHold”策略的𝑗而主动风格轮动则旨在识别由于基金经理主动调整股票权重或者建仓新股票导致地风格变化，这部分我们定义为：主动风格轮动𝐴𝑆𝐷𝑖,𝑡=∑(𝑤𝑗,𝑡𝐶𝐷−𝑤′𝐶𝐷)=𝑇𝑆𝐷−𝑃𝑆𝐷𝐷,𝑗

𝑗,𝑡

𝑗

𝑗,𝑡𝑖,𝑡𝑎𝑏𝑠𝐴𝑆𝐷𝑖,𝑡=∑|𝐴𝑆𝐷𝐷|𝑖,𝑡𝐷𝑖,𝑡𝑎𝑏𝑠𝑃𝑆𝐷𝑖,𝑡=∑|𝑃𝑆𝐷𝐷|𝑖,𝑡𝐷双风格轮动型基金的智能识别根据我们定义的主动风格轮动度量指标，我们就可以对双风格轮动型基金进行智能识别，具体步骤如下：𝑎𝑏𝑠𝐴𝑆𝐷进行排序计算分50，（绝对主动轮动指标排在前50%的基金为双风格50%的基金为风格稳定型基金候选池。910（后2016的趋势。相比于原方案，2023，2023双风格轮动型基金。因此，我们筛选出来的风格轮动型基金，是持续积极主动调整其投资组合的基金。图表9：风格轮动型基金数量（单位：只） 图表10：风格稳定型基金数量（单位：只）0

500450400350300250200150100502014082920150331201408292015033120150831201603312016083120170331201708312018033020180831201903292019083020200331202008312021033120210831202203312022083120230331201408292015033120150831201603312016083120170331201708312018033020180831201903292019083020200331202008312021033120210831202203312022083120230331轮动型基金（201408292015033120150831201603312016083120170331201708312018033020180831201903292019083020200331202008312021033120210831202203312022083120230331， ，四、双风格轮动型基金优选组合的重新构建主动轮动收益因子构建𝑅𝑖=∑𝑋𝑖,𝐷∗𝐹𝐷+𝜇𝑖则为股票𝑖在风格𝐷即为本期风格𝐷图表11：时间轴

主动轮动收益𝐴𝑆𝐷𝑅=∑𝐴𝑆𝐷𝐷×𝐹𝐷𝐷这里需要强调的是，上述各收益指标计算的窗口选择，给定如下时间轴：𝑡1:0630 𝑡2:1231 𝑡3来源：

假设我们当前处于𝑡2、的数据计算了主动风格轮动等各项指标。主动轮动收益𝐴𝑆𝐷𝑅,𝑡3应使用本期的主动风格轮动指标乘以𝑡2→𝑡3格的收益与切换的方向一致则说明该基金经理正确的研判了未来的风格。𝐶𝑢𝑚_𝑎𝑠𝑑_𝑅=𝑅𝑜𝑙𝑙𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐴𝑆𝐷𝑅,3)主动轮动收益因子测试201632022838因子IC均值标准差最小值最大值风险调整的ICt统计量图表因子IC均值标准差最小值最大值风险调整的ICt统计量主动轮动收益因子 7.37 19.35 -27.97 45.09 0.38 1.43，

IC测试结果显示，主动轮动收因子的IC为7.37。从分位数组合测试结果来看主动轮动收益因子的多空组合年化收益率为4.24。因子多空组因子多空组合年化收益率 多空组合最大回撤 多空组合夏普比率TOP组合年化超额收益率主动轮动收益因子 4.24 8.340.41 1.99，主动轮动收益因子具有较好的单调性，Top组合和Bottom组合收益显著分化，多空组合净值在2020年后稳定增长。图表14：主动轮动收益因子分位数组合表现 图表15：主动轮动收益因子多空组合净值

Top 1 2 3 Bottom年化收益率 市场收益率

21

Top组合 Bottom合 市场组合图表16：主动轮动收益因子多空组合收益率及净值25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%，

1.41.31.21.110.90.80.70.60.5双风格轮动型基金优选组合构建基于我们重新设置的风格轮动型基金筛选方法，我们重新筛选出双风格风格轮动型基金，并构造了用来优选风格轮动型基金的因子。我们在双风格轮动型基金池内，基金份额类型选择“A”类或“无”的基金，由于部分风1100.25，20162016331202210312022111202342838图表17：风格轮动型基金优选组合净值 图表18：风格轮动型基金优选组合超额净值3.32.82.31.81.30.8双风格 十风格 偏股混合型基指数

1双风格 十风格， ，双风格轮动型基金优选组合取得了12.65的年化收益率，而偏股混合型基金指数的年化收益率仅有8.08比于偏股混合型基金指数双风格轮动型基金优选组合取得了费后的年化超额收益率策略信息比率达到0.77截至2023年4月28日策略目持17图表19：主动轮动收益因子选基策略表现汇总统计指标双风格轮动基金池十风格轮动基金池偏股混合型基金指数总收益率132.45129.1073.41年化收益率12.6512.428.08年化波动率19.2518.8417.69Sharpe比率0.660.660.46最大回撤率30.7233.1130.19年化超额收益率4.604.22--信息比率0.770.76--换手率165.88150.87--最新持基数（只）1721--图表20：双风格轮动型基金优选组合分年度超额收益35.00%2016年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%，从分年度收益来看，双风格轮动型基金新优选组合在2021年之前超额并不能稳定大于0，2021202320231-42.78的超额收益率。图表21：双风格轮动型基金新优选组合2023年一季报重仓股行业超配情况7.00%5.00%3.00%1.00%-1.00%-3.00%煤炭煤炭国防军工基础化工消传媒通信房地电力及公用事业轻工制造电子，五、主动轮动收益因子与传统业绩动量选基因子的差异业绩动量因子在双风格轮动型基金池中有效alphaalpha250ICICt11.35。因子IC均值标准差最小值最大值风险调整的ICt统计量图表22：三因子模型因子IC均值标准差最小值最大值风险调整的ICt统计量三因子模型alpha因子 17.5828.17 -44.90 64.12 0.62 2.25因子多空组合年化收益率因子多空组合年化收益率多空组合最大回撤多空组合夏普比率TOP组合年化超额收益率三因子模型alpha因子 7.84 11.350.73 3.63alphaBottom图表24：三因子模型alpha因子分位数组合表现 图表25：三因子模型alpha因子多空组合净值

Top 1 2 3 Bottom年化收益率 市场收益率

3210

Top组合 Bottom合 市场组合图表26：三因子模型alpha因子多空组合收益率及多空组合净值20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%多空组合收益率 多空组合净值

21.81.61.41.210.80.60.40.20，主动轮动收益因子与业绩动量因子相关性较低alpha201630.08。alpha1020163202330。主动轮动收益因子较为独特，能够提供增量信息。图表27：两种策略持仓重合度70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%，2021年以来主动轮动收益因子更有优势2016alphaIC,2016alpha2021alpha13.68为37.03，主动轮动收益因子更有优势。alpha根据三因子模型alpha因子选基策略3月31日更新的持仓，我们分析了持仓基金在2023282023图表28：两种选基策略超额净值对比 图表29：三因子模型alpha选基策略一季度行业超配1三因子模型alpha 主动轮动收益子

35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%交通运输消交通运输消电力及公用事业石油石化， ，六、总结2023A2023428，20233.36（571