上市公司股利政策研究毕业论文

我国上市公司股利政策研究随着我国资本市场的建立和股份制企业的快速增长，股利分配的重要性日渐突出。股利分配是公司当期利润分配的终结，它作为周期性事件在证券市场上引发了股价波动，这引起了学术界浓厚的研究热情，他们对公司股利政策进行了大量的理论分析和实证研究。就全球范围内来看，世界各国对股利政策的理论研究比较深入，取得了相当多的研究成果，但由于研究角度和方法不同，并没有整理出统一的结论。我国有关股利政策的研究立足于我国实际情况和国外研究理论，从各个细节的方面进行研究。但鉴于我国证券市场的发展发展时间比较短，股利政策的研究没有在大量现实案例的基础上进行分析，很多研究仅仅是采用国外的研究模式与方法，因此总体上缺乏全面的、系统的研究。本文从实际出发，分析了我国上市公司股利分配的现状，深度挖掘这些现状产生的原因和不良影响，进而对我国上市公司股利分配政策提出建议，希望对上市公司股利政策的进一步完善有所裨益。一股利及股利分配政策概说股利是指投资者以拥有企业股东权益为条件将资本投入到企业并因此而得到的报酬。投资者进行投资时动机各异，但实质上都是希望能够从企业获得回报，这些回报就是股利。股利政策是指上市公司在处理与股利分配有关的各种事项中所采取的基本态度和方针。一般而言，股利政策的内容如下：(1)股利支付率；(2)股利支付的形式；(3)股利发放策略；(4)股利发放程序；(5)资金准备。（一）股利支付的形式1、现金股利上市公司以现金（红利）作为股利发放给股东，一般将这种行为称为“派现”或“分红”。这是目前我国最常见的股利股利支付形式，也是国外公司最普遍的股利派发方式。投资者之所以投资于股票的目的在于希望能够获得较多的现金股利。发放现金股利必须具备三个条件：首先，公司的未分配利润比较充足；其次，公司财务拥有足够的现金；最后，董事会的通过决定。2、股票股利上市公司以本公司的股票（红股）作为股利发放给股东，一般将这种行为称为“送股”或“送红股”。所送红股是由公司的留存收益转化为股本所形成的，属于无偿增资发行股票。它不会改变公司股东权益总额。也不会使公司的资产及负债受到直接影响，另外，公司分派的股票不需支付现金。股票股利有以下两点优势：一是有利于上市公司保存现金。上市公司减少发放现金股利，而将利润用于公司的后续发展。分配股票股利可以将留存利润资本化，这种做法不仅增加了公司的资本，而且使公司拥有充足的资金用于发展。二是公司通过派发股票股利的方式，可以增加市场上流通的股票，使更多的中小投资者进入这个投资市场，增加股票的流动性。3、负债股利公司有时通过建立一项负债来发放股利，用债券或应付票据作为股利分派给股东。这种负债使得股东成为了公司的债权人。负债股利实际上是延期支付股利。它们在我国上市公司股利发放中比较少见。4、财产股利财产股利又称“实物股利”，是上市公司以公司所拥有的非现金资产作为股利的支付给股东。美国有不少股权公司经常采用这种方式。一般来说，最常见的财产股利是其他公司的有价证券，因为这些有价证券的市场价值比较明确，而且易于分配。财产股利的好处在于，一方面回避了上市公司为控制其他公司而大量收购其股票的违法行为，保持对其它公司的控制权：另一方面投资者一般也乐于接受具有较好的流动性和安全性的有价证券。5、股票回购股票回购是指上市公司从股东手上购买其持有的股票的行为。股票回购对上市公司来说有以下三个作用:首先，防止公司被对手企业收购。回购提高了公司的股价，使得对手企业收购成本增加；另外股票回购减少了公司在外流通的股份，防止对手企业获得更多的流通股票。其次，改善公司资本结构。股票回购使资金得到了充分利用，有利于公司的后续发展，从而提高了了股票的每股收益。最后，稳定公司股价。公司进行股票回购，有利于向投资者证明公司拥有良好的财务情况和发展潜力，从而树立良好的企业形象，这将会促进股价的稳定以及发展。（二）股利分配政策的种类上市公司股利分配政策可以分成以下四种：低正常股利加额外股利政策、剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策。我们通常将上市公司的发展过程划分为四个阶段：新生期、波动成长期、稳定成长期和成熟期，相当多的研究表明，上市公司股利分配政策的选择与其在所属的发展阶段密切相关。1、低正常股利加额外股利政策——新生期上市公司的选择低正常股利加额外股利政策的主要表现是：公司一般会发放较少的股利，在盈利良好的年度，公司可能会在此基础上增发一些额外股利。这种额外股利是浮动的，但公司不一定在往后的年度里会一直支付这种额外股利。这种股利政策灵活性很强，公司可根据自身发展状况和未来发展目标来调整当期股利的分配情况。这是一种较适合新生期上市公司的股利分配政策。2、剩余股利政策——波动成长期上市公司的选择剩余股利政策的主要表现是：公司的税后利润在留足后续发展资金的前提下，将剩余的利润发放给股东。处于波动成长期的上市公司，慢慢熟悉了市场环境，也可以对市场行情作出理性判断，企业有较强的扩张欲望和良好的盈利能力，但利润额会出现一定的波动。剩余股利政策有利于公司资本结构的完善，有利于增强企业内部融资能力，降低财务费用，实现股东财富最大化的目标。3、固定股利支付率政策——稳定成长期上市公司的选择固定股利支付率政策的主要表现是：公司按照其长期发展规划，制定一个固定的股利支付率并长期执行。处于稳定成长期的上市公司，对市场环境和市场行情已经相当了解，企业扩张的欲望也慢慢平稳，企业面临着更多的投资机会，企业盈利稳步增长，企业持有较多的流动现金。对公司来讲，公司只需要在既定规模上实现其长期规划即可，可以在此基础上回报公司股东。4、固定股利或稳定增长股利政策——成熟期上市公司的选择固定股利或稳定增长股利政策的主要表现是：公司将发放的股利在某一固定范围内被确定下来，并在较长的时间内保持不变；处于成熟期的上市公司采用固定股利政策，对公司而言，稳定的股利可以向市场传递着企业正常发展的信号，有利于保持公司良好的社会公众形象，稳定股票价格；对股东来讲，稳定的股利收益减少了其投资风险，股东更乐意持有这种股票；对证券市场来说，稳定的股利政策有利于减少股市的异常波动，有利于股市的平稳发展。（三）股利政策的影响因素1、影响股利政策的内部因素（1）上市公司的持续盈利能力一般而言，公司拥有较多的现金，资产的变现和流动能力较强，持续盈利能力较强，其股利支付率就越高。相反，公司盈利能力较差，则其股利支付率也不可能太高。持续盈利能力的公司面临的经营风险与财务风险都比较小，投资者对其后续发展充满信心，从而上市公司更容易从资本市场上筹集资金，公司也愿意继续保持较高的股利支付率。（2）上市公司的变现能力上市公司生产经营活动能够正常进行的前提是公司资金能够灵活周转。公司现金股利必须在不危及企业正常运营的前提下进行。如果公司资产变现能力较强，则其支付股利的能力也比较强。如果公司因规模扩张或偿还债务，现金并不充足，资产的变现能力也不是很好，那么该公司选择大幅度支付现金股利很明显是不合适的。（3）上市公司的筹资能力公司的筹资能力较强，那么发放较高的股利就不会影响企业后续发展所需要的货币资金；如果其筹资能力比较差，则应该考虑保留更多资金用于内部周转或偿还债务。总体上来说，发展成熟的大公司，其筹资能力也比较强，能够以较低的融资成本筹集到公司后续发展所需的资金，因此，它们较倾向于多支付现金股利；而发展欠缺的企业，抵御风险的能力较差，自有资金量比较少，为了抵御风险，使公司得到长足的发展，因而倾向于增加留存收益，减少现金股利的发放。（4）上市公司的资本结构和资金成本上市公司应该保持最优化资本结构，即公司价值最大，资金成本最低。留存收益使企业避免了发行股票或发行债券的成本，是内部筹资的一种重要方式。但是发放股利将不可避免地减少留存收益，增加公司的筹资成本，进而影响上市公司的资本结构，企业的财务人员必须权衡股利支付与企业未来筹资成本之间的得失，从而制定出适合企业发展的股利政策。（5）上市公司的投资机会的制约如果上市公司处于成长期，有着良好的发展前景和发展潜力，为了满足公司开拓新市场的资金需求，采用低股利政策，将更多的盈余利润留存在企业内部用于企业积累，这是有利于企业发展的；相反，如果上市公司的投资机会较少，采用高股利政策可以扩大市场影响，塑造良好的企业形象，吸引投资者关注。（6）上市公司股东因素的影响股权控制要求：如果公司大量派发新股，证券市场上的流通股必将增加，一方面导致普通股每股市价下降，从而影响股东的利益；另一方面则会导致股权被大幅稀释，削弱了现有股东的控股权利。股东的类型：公司股东大致有两类：一类是希望公司能够支付稳定的股利；另一类是希望公司多留资金用于发展而少发放股利，以期股票增值获得买卖利差收益。因此，公司制定股利政策，还应分析研究本公司股东的构成，了解他们的利益愿望。2、其他因素的影响：（1）相关法律法规约束制定股利分配政策不仅会影响到上市公司的投资机会和财务状况，而且也会影响到股东和债权人的利益。鉴于此，国家对上市公司制定股利分配政策也出台了很多的法律法规，主要表现在：：其一、资本保全的规定公司不得将公司资本用于股利分配，公司资本包括股本和资本公积。其二、股利分配顺序的规定按我国财务制度的有关规定，公司的税后盈余应按以下顺序分配：①弥补前一年度亏损；②提取法定盈余公积金和公益金，当法定公积金和公益金的累计额达到注册资本的50%以上时可以不再提取；③支付优先股股利；④提取任意盈余公积；⑤支付普通股股利。同时，我国的财务制度规定，公司在弥补亏损和提取法定公积金前，不得分配股利；公司在弥补亏损和提取法定公积金之后无盈余，也不得分派股利；公司支付的股利不能超过本年度留存利润之和。其三、无力偿付债务的规定公司在以下两种情况可以不支付现金股利：一、上市公司已经出现资不抵债的情况；二、公司虽未达到资不抵债的状况，但是在支付股东股利之后，将会面临财务危机。这项法律保护了债权人权益。其四、不得超额累积利润的规定由于得到股利而交纳的所得税高于股票交易的资本所得税，于是一部分上市公司采用累积利润的方式，使股价上涨，从而减少股东纳税。国外一般规定上市公司不得超额累积利润。如果公司的保留盈余大大超过公司目前及未来投资的需要，将被加征额外的税收。但是我国的法律尚未这种情况做出限制性规定。（2）通货膨胀因素在通货膨胀时期，公司资金的购买力不足，公司想要维持现有的经营规模，就必须不断追加投入，在这种情况下，上市公司必然会采取相对较低的股利发放政策，将更多的利润用于内部积累。（3）股利政策的惯性美国的证券市场上，上市公司倾向于分发现金股利并且鼓励支付率较高，这使得一些不发放股利或者鼓励支付率较低的企业感到压力，所以一些新晋企业迫于这种惯性，也采用高鼓励支付率的现金分红；而日本普遍实行较低的鼓励支付率，所以很少会有企业支付高股利。但是在我国，并没有这种股利政策惯性，大部分上市公司制定股利政策随心所欲，随意更改；还有一部分上市公司制定股利政策完全是看行情：哪种支付形式流行，就选用哪种支付形式，大家都分发高股利，他们也跟着派发高股利。完全忽略了股利政策的稳定性和连续性。（4）宏观经济状态的制约企业的发展随着国家宏观经济周期的变化而变化，我国宏观经济在改革开放后形成了高速增长期，与此同时，我国股市也处于发展初期，上市公司获得了高速成长的动力，另外，在不同的时期，国家对不同行业及地域出台相关的鼓励政策，因而，处于这些行业及地域的公司也根据其各自的经营业绩及发展前景而制定不同的股利分配政策。一般来说，在国家宏观经济出现良性增长的时期，公司盈利情况也比较乐观，资金也比较充足，人们对未来经济的发展充满信心，这时公司可能会派发较高的股利。当国家宏观经济出现下降或者萧条的时候，公司会做出未来的盈利能力下降、筹资成本上升的预计，这时公司需要提高留存利润，减少发放现金股利，以满足公司后续生产经营的需要。二我国上市公司股利分配现状和原因分析（一）我国上市公司股利分配的现状1、不分配公司比例大，股利支付率不高就我国上市公司总体而言，不分配股利的公司还有很多，从2003年到2011年，不分配股利的公司的比例占到所有公司的43.79%，在不发放股利的公司数量最少的2011年，其所占的比例依然达到30.93%①。此外，我国上市公司股利收益率低于西方发达国家和部分发展中国家上市公司的一般水准。上市公司的股利政策应该是以企业价值最大化为目标的，企业留存较多的利润表明企业扩大生产经营规模或者有新的投资机会。但实际上，有些上市公司的留存利润往往用于其他非主营业务领域，如投机性项目等。很明显，这种做法背离了企业价值的最大化的目标。年份（年）200320042005200620072008200920102011上市公司总数（家）128013561381144315551604169620392315不分配公司数（家）630605728690660726708725716所占比例（%）49.22%44.62%52.72%47.82%42.44%45.26%41.75%35.56%30.93%分配公司数（家）65075165375389587898813141599所占比例（%）50.78%55.38%47.28%52.18%57.56%54.74%58.25%64.44%69.07%表1我国上市公司股利分配一览表2、过度分红与分红不足两种极端分配在2000年，证监会颁布了关于上市公司只有在近三年连续现金分红的前提下才能申请配股或增发股票的规定。紧接着，在2001年3月28日，证监会又颁布的《上市公司新股发行管理办法》中第十一条第（七）款：“公司最近3年未有分红派现，董事会对于不分配的理由未作出合理解释的”和第（九）款：“公司资金大量闲置，资金存放缺乏安全和有效的控制，或者大量资金用于委托理财的”，要求主承销商的证券公司应当重点关注。因此，从2000年起，分配现金股利的公司开始增多(见图1）。图1派现公司数占分配的上市公司总数的百分比公告日期分红方案(每10股)增发股票(万股)转增(股)派现(税前)(元)2014-03-200034,387.902013-07-1601.502012-08-2321002012-05-310077,782.812011-04-03000表2中航投资(600705)2011-2014年分红与增发股票情况一览表证监会关于配股政策的调整是促使派现增多的一个重要原因。根据规定，只有近3年的净资产收益率达到年平均6％以上的上市公司才有资格配股，因此对于那些净资产收益率接近6％以及每股净资产很高的上市公司而言，想要提高净资产收益率，大量发放现金股利，调低每股净资产不失为一个好方法。但是，大多上市公司的现金股利比较低，投资者在缴纳了个人所得税和交易费用之后，能够获得的现金收益微乎其微。而与此同时，这些公司又推出了新的融资方案，如中航投资（600705）在2013年进行了派现，每10股派现1.5元，紧接着就在2014年4月进行了增发股票，但是这个公司在2012年至2005年间一直没有任何的分红(见表2)。很明显，此类股利分配的真正目的只是为了公司的再融资。与分红不足相对的是，一些上市公司采取了过度分红。过度分红的公司大多是在传统成熟产业中处于领先地位，且具有较好的盈利能力、充沛的现金和良好的业绩。通常，如果企业分红比例高于公司盈利或远远高于长期债券利率水平，就认定这种分红属于恶性分红。如在2008年之前，用友软件(SHA：600588)的分红方案分红比例持续攀高，转增与派现同时进行，但是在2008年，用友软件每10股转增10股，每10股派息10元，其当年平均股价为12.57（见表3），其分红比例超过公司利润30%，这样的分红方案直接推动了股价的上升。但是事实上，公司的一部分大股东为了自身利益，利用分红进行套现，这种做法掏空了公司的大量资产，造成公司后续发展不足，最突出的表现就是，2009年，公司股价有了大幅回落，回到了2007年的股价水平。一般将这种不符合上市公司现实情况的分红认为这是恶意分红。2004年，在中国证券市场上这样的公司占上市公司比重一度达到26％以上③。时间2003200420052006200720082009平均股价（元）3.142.372.584.3110.7112.5710.35转增(每10股)22230103派息(元)(每10股)63.7103长期债券利率(五年期)2.63%2.83%3.81%3.49%3.81%6.43%4.00%表3用友软件股利分配状况与长期债券一览表3、股利政策波动多变，缺乏连续性和稳定性稳定的股利政策反映出上市公司良好的盈利能力和持续经营能力，而稳定的股利政策主要体现在稳定的现金股利支付水平和股利分配形式。国外成熟证券市场的上市公司一般都倾向于保持稳定的股利政策。我国上市公司是在股利支付率和股利分配形式上均频繁变动，缺乏连续性和稳定性。具体表现在：1、股利支付率时高时低，中小投资者很难根据公司运营状况来确定公司本年度股利支付率状况，如深振业A在2003年仅派现0.8元，但是在随后几年连续增长，在2007年派现3.5元，但是其随后又将至0.8元，变化幅度大，没有规律性。2、盲目迎合市场潮流，从众行为明显，很大程度上依据市场流行来确定自己的股利支付形式，在派现、送股和暂不分配三种形式中随意变更，如深振业A在1993年的分红方案是每10股送3股，不派现。在1994、1995年则即送股又派现.但是在紧接着的1996年，其分红方案又变成了单纯派现。(见表4)日期分红方案送股(股)转增(股)派息(税前)(元)2013/6/140.5012012/7/4300.42011/6/8300.62010/5/7501.22009/6/19000.82008/4/235512007/5/22003.52006/6/21001.82005/6/23000.752003/7/17000.82002/8/1001.32001/8/220022000/7/150011999/7/120021998/7/221021997/6/271.5381.5380.7691996/7/220021995/7/43011994/6/86021993/5/26300表4深振业A1993-2013年股利分配方案一览表4、股利分配行为不规范（1）有些公司的董事会随意变动股利分配方案，造成二级市场股价的持续异常波动。（2）同一公司多种分配方案并存。“同股同权、同股同酬”是股份公司应遵循的基本原则，然而我国上市公司往往同时有国家股、法人股和公众股等多种股票种类，这些不同的股票取得的成本不同，股东对股利的喜好也不同。为了迎合不同投资者的要求，不少公司对不同投资主体采取不同的股利分配政策。（3）一些已经公布的股利分配方案，在实施的过程中被各种原因延误，这严重侵犯了股东的合法权益。（二）我国上市公司股利分配现状产生的原因分析1、上市公司股权结构不合理上市公司股权结构问题是影响股利政策的最重要因素之一，突出表现在三个方面：一是流通股比重远远低于不能上市的非流通股比重，虽然在股权分置改革以后这一情况有所改善，但是就现在看来，非流通股的比例依然很庞大；二是非流通股过于集中，其中国有股“一股独大”最为普遍；三是流通股过于分散，机构投资者在流通股股东中比重过小。在我国，一般来说，非流通股股东是上市公司的控股股东，这类股东并不会因为股票价格的上涨或下跌而影响他们的利益，更不会影响其控股地位。这样就造成我国上市公司并不像国外一些上市公司那般关注股票价格，他们在制定股利分配政策上，不会因为注重回报投资者而提高股价，相反，他们只会一味讲求企业的资金积累和最大限度的融资。另外，我国上市公司普遍存在国有股控股而国有投资主体缺失的情况，这使得企业的经营者更多地站在自己的立场而非投资者的立场进行决策，尽量回避风险，造成企业更倾向于用留存收益增加资或防范风险，而不用于股利分配。2、投资者偏好我国股市投资者中，中小散户所占比例远远高于以投资基金为主的机构投资者，投资者整体素质跟不上来。二级市场上投资者所购买的股票价格也远高于法人股价格，投资者的股息收益率甚至低于同期定期存款利率，投资者的付出与收获不成比例。由于上市公司派送的现金股利不能满足高价购进股票的投资者的利益需求，因此无论是个人投资者还是目前尚不够规范的机构投资者，他们中的大多数往往只能依靠股票价差获得收益。所以，投资者总体上对股票价差收益重视程度高于股利，这样就造成了二级市场上的过度投机行为。中国证券投资者偏好股票价差收益，减轻了上市公司股利分配的压力，上市公司也偏向于扩张公司股本（这种情况在我国股票投资者看来，是股票价格将要上涨的信号灯），从而产生了前文所述的一些反常现象，上市公司降低分红水平，中小投资者偏好股票价差收益。3、证券市场的制度缺陷非流通股比例高于流通股比例，使我国证券市场长期处于供不应求的市场状态，这造成了股市过度投机，这也对上市公司的股利分配政策有所影响。虽然股权分置改革以后，这一情况有所好转，但是我们依然应该看到，我国证券市场上需要改进的地方还有很多。首先，从我国上市公司的股利政策情况来看，大部分上市公司股利支付率偏低，据统计很多绩优上市公司（如青岛海尔、中国石化等）的平均股利收益率远低于同期银行定期公司股票年份2006年2007年2008年2009年2010年青岛海尔（SHA600690）2.28%0.98%2.19%1.08%1.36%中国石化（SHA600690）0.64%0.76%0.90%0.84%1.33%贵州茅台（SHA600690）0.25%0.61%0.58%0.79%0.93%东风汽车（SHA600690）2.09%1.73%3.85%1.88%1.22%招商银行（SHA600690）1.08%0.49%1.16%0.53%1.68%金融机构人民币存款基准利率（一年期）④2.52%2.79%2.25%2.25%2.5%表5部分上市公司平均股利收益率与金融机构人民币存款基准利率（一年期）比较存款利率(见表5)，这就造成了理性投资者都不会以收益证券为目的而持有股票的结果。其次，在我国大部分上市公司的股权结构中，国家股和法人股占总股本的比重较大，使得国家永远是最大的股东，二级市场的投资者无法对公司的经营决策行为发挥支配作用，这使得股票的性质也无法充分体现。4、宏观金融环境的影响我国企业常常盲目追求扩大生产经营规模，因此企业渴望投资的欲望强烈。但同时，在现实的经济生活中资金又十分短缺，国家的计划性资金管理和适度从紧的财政货币政策导致了企业融资渠道相对窄小，融资成本相对较高。在这种背景之下，以股票股利分配为依托的送配股为上市公司提供了一种较为便捷的融资渠道。公司在渴望投资而不能得的情况下，不管自身是否真的缺乏资金，都采取大幅度送股的手段，尤其是早期上市公司更是在这方面起到了示范效应。此外，严格的新股额度控制与宽松的配股审批也被企业乘机运用。由此造成了公司融资目的不明确，资金运用缺乏规范。具体而言，大量公司选择将闲置资金存入银行或者进行风险投资。5、税收制度的影响在我国，税收制度对股利政策的影响主要体现在两个方面：(1)红利和红股的税收问题。1994年初实行的新税法明确规定，个人获得现金股利按所得的20%征收。这种高税收打击了投资者的投资热情，使得市场上很难出现税收追随者效应。(2)企业所得税问题。按照现行税法规定，我国上市公司执行的所得税率不仅差别大，而且不稳定，从而导致公司可供分配的利润不稳定，进而影响了其股利分配政策的稳定性。三我国现行股利政策可能产生的不良后果（一）对市场的负面影响：股利政策与股价缺少相关性在资本市场发展比较成熟的条件下，股票的市场价格与股票的内在价值是紧密联系在一起的。股票的内在价值则体现在公司的经营业绩和成长性上。在成熟的资本市场上，通常将公司的股利政策视为反映公司质地差异的信号。但在我国，股利政策并没有这样的信号指示作用。尽管一些学者通过实证分析表明了中国的上市公司同样适用“股利相关论”，但这种相关论仅仅表现在股票股利与股价的正相关和现金股利与股价的负相关上。在我国，一些连续分派现金股利且股利支付率较高的上市公司，股票的市场价格却表现一般，股票长时间不被看好。与此相反的是，一些发展并不是很好的上市公司，其股价在公司大比例送股消息出台前后异常攀升，受到投资者的青睐。更有甚者，一些ST股票连连出现个股涨停的怪象。上述状况的存在，违背了证券市场原有的运行规律，扭曲了股利政策与股价之间的关系，导致股票价格与股票价值严重背离，严重影响了证券市场的正常发展。（二）对投资者的负面影响：鼓励非价值投资由于所承担的投资风险与所获投资收益极不对等，这不仅损害了投资者的信心和积极性，也不利于投资者树立正确的投资理念。我国上市公司股利支付率和股利支付形式的随意性和不稳定性，使得股利政策很难具有信号传递效应，股利政策难以反应公司当期的盈利情况和未来的发展潜力，投资者也不能根据股利政策来确定自己未来的获利情况，投资者只能通过股票的频繁交易获取股价差价收益，而不规范的市场又为投资者的这一愿望提供了条件。所以，从这个角度来说，现行的股利政策促使了投资者投机行为的生成，并对市场上投机炒作也有一定的推动作用。由于投机氛围过浓，大部分由正常途径传递的有关信息对股价的真实影响被股价的剧烈波动所掩盖。（三）对上市公司本身的负面影响：刺激上市公司的不规范行为大量的上市公司热衷于送红股，不仅导致上市公司股本规模出现不合理的扩张，原有股东利益被大幅稀释，而且公司业绩因此出现大幅度下滑，严重损害了公司的市场形象。更有一部分与股市的“庄家”联手的经营者，非法利用股利分配政策，在股本扩张中使某个利益集团（如上市公司控股股东的内部人）获得收益。这就造成了一种现象，股利政策制定和实施不规范的上市公司，其股票受到市场的追捧，股价发展态势良好；股利政策制订和实施规范的公司，股票反而受到市场的冷落，股价表现平平。中国上市公司股利政策与股价之间这种扭曲畸形的关系，打击了规范运作的公司的信心，在某种程度上刺激和鼓励不规范的公司进行不规范操作。这样的恶性循环破坏了证券市场的正常发展，使客观、公正的公司价值评价机制无法形成，并有可能因此动摇规范公司的股利分配理念，长此以往，大量的上市公司有可能会倾向于这种不规范的股利分配行为，并将在上市公司和证券市场之间形成恶性循环，促使上市公司难以健康持续稳定的发展。四完善我国上市公司股利政策的建议就现阶段我国上市公司股利政策而言，依然还可以看见不少可以改进的地方，股利政策的制定与发展，是上市公司的长足发展，证券市场的稳健发展的基础之一，根据我国上市公司股利政策现存的一些问题，本文将从外部监管与规范，内部优化与改革，学习借鉴国外成功经验三个方面提出以下建议。（一）加强外部监管与规范1、法律法规的完善由于我国证券市场发展起步较晚，不少上市公司的投资回报意识不强，股利分配行为不规范，助长了证券市场的短期投机行为，损害了众多社会公众股东的利益和信心。2000年以后证监会陆续出台一系列相关政策，对我国上市公司股利分配政策走向常态化，正规化起到了积极的导向作用。由此可见，不断完善法律法规，从法律制约方面规范市场的参与者行为是十分必要的。证监会要把维护正常的市场秩序，引导企业进行合理的股利分配，有效的查处和惩治市场中各种违法和违规行为三者有机统一起来。首先，加强对不进行分配股利行为的控制，明确规定上市公司股利分配的时间，若上市公司每股未分配利润达到一定金额后，必须向股东支付现金股利，否则国家将对其课以税负；对于不分配股利的上市公司，应强制要求其在当期报表中披露不分配股利的具体原因，并公布留存资金的使用用途，增强其信息的透明度。其次，要加强对发放现金股利行为的规范，对于上市公司应规定确定的派现比例范围，允许上市公司在这个比例范围之内进行派现，从而增强投资者持有股票的信心，纠正我国股市过度投机的倾向。再次，要加强对发放股票股利行为的规范，避免市场的恶意炒作和暗箱操作，保障上市公司的长足发展和全体股东的利益需求。完整的市场退出机制建立和完善证券市场退出机制，这对上市公司是一个有效的外部制约。我国目前仍在推行“ST制度”，但是ST制度只是针对公司亏损或者虚假财务会计报告等上市公司有较强的约束力。上市公司缺乏对股东利益的考虑，从而忽视对股利政策的重视。如果可以对那些盈利较高，但是常年不发放股利的公司推出某种警示，对于那些那些盈利特别高，但是不愿意发放股利的公司要求其进行原因阐述，如果发现其留存资金使用不当或者故意不进行股利分配的，直接进行退市或者预退市处理，强制上市公司进行股利分配。这样的风险警示退出机制除了可以提示中小投资者防范风险外，还能抑制二级市场的过度投机，并且有利于提高市场透明度和诚信度。（二）优化内部结构与管理1、公司股权结构优化我国特殊的股权结构是影响我国上市公司现金股利发放的一个重要因素。首先不能上市的非流通股占上市公司总股本的比重非常高，实际的股东决策权完全控制在非流通股股东手里；其次能上市的流通股比重非常低，社会公众购买流通股的成本是非流通股取得成本的几倍甚至几十倍。而从行使股东权利的角度看，社会公众股东购买股票支付的钱与其购买的股权不成比例。这种股权结构给上市公司股利分配政策带来的影响主要体现在：1、非流通股股东不会因为股票价格的上涨而获利，也不会因为股票价格的下跌而遭受损失，更不会影响其控股地位。因此，拥有股东决策权的非流通股股东一味讲求企业的积累和最大限度的融资，而不注重回报投资者。2、由于过去非流通股不能在资本市场公开交易，使得非流通股股东想要获得收益，就只能借助于其他的渠道，包括与上市公司进行关联交易，长期占用上市公司资金等。由此看来，想要完善上市公司的股利分配政策，优化上市公司的股权结构无疑是重中之重。我国上市公司从2005年4月实施股权分置改革以后，国有股和法人股出现了一定程度的减持，增多了市场上的流通股，但是我们应该看到，股权分置改革目前还有很多的问题急需处理，例如股东利益问题，股东控制权问题。在合适的条件上，协调好这些问题，解决流通股和非流通股持有人之间的矛盾，加快股权分置改革的步伐，加快国有控股股权在有效监督下的适应流动，较好的发挥多个股东的制衡作用，真正实现产权主体的多样化，进而实现股票价格的信号作用，建立有效的股票价格机制。2、公司治理结构优化我国大部分上市公司流通股过于分散，社会公众股东在流通股种占比太大，机构投资者比重过小。国有股对上市公司拥有控股权，但国有股所有者缺位的情况使得企业的经营者为了回避风险,更多地站在自己的立场而非投资者的立场进行决策，这造成留存收益被企业用于防范风险，而不用于股利分配，其次，国有股所有者缺位，使得公司代理成本增高，实际上减少了公司的应分配股利。因此必须优化公司治理结构，引导上市公司树立股东利益最大化的经营目标。完善公司治理结构可以从以下几个方面入手：1、引入独立董事，促进董事会结构优化，确保董事能独立的监控企业的经营活动和财务状况；2、建立经理人市场，建立经理人员的激励与约束机制，形成对作为经理的竞争压力，减少内部人控制；3、加强内部控制。在完善的公司治理结构下，各职能部门权责明晰，能形成有效制衡，公司可以规范地制定股利政策并且规范地进行实施；4、机构投资者在优化股权结构、改善公司治理结构方面具有积极的作用，近年来随着金融市场的全球化进程不断加快、公司治理结构理论研究的快速发展，公司治理结构出现了一个明显特点，就是机构投资者在公司治理中发挥着不可忽视的作用。因此，大力引入和积极培育一批机构投资者，包括投资基金、保险公司、投资银行以及其他法人机构，实现股权结构的多元化，对原有股东形成代理权竞争的压力，有效降低代理成本。有分析的借鉴国外成功经验纵观世界各国的股利分配政策，一般都是各具特色。文本仅以股利支付率的高低，选取美国（最高）和日本（最低）的上市公司股利政策作为研究对象（见图2），想要从他们的成功经验中探寻出适合我国上市公司的股利政策，借鉴其在实践中有益的东西为我所用。1、制定长期稳定的分配政策长期以来，美国的上市公司大都实行刚性股利政策，其管理层会在事先确定好目标分红率，尽量减少股利变化的波动；日本的股利支付惯性也非常大，即使本年度内公司发生严重亏损，公司也会尽量以股票或者实物来支付股利，以维持其稳定的股利政策。我国目前很少有长期坚持稳定的股利政策的上市公司，大部分公司的年度支付率差异较大，具有较强的随意性。更有不少公司制定股利政策完全是“随大流”：别人分红，我也分红；别人派现，我就跟着派现。这种不稳定的股利政策造成二级市场上股票价格波动严重，中小投资者对股票投资慢慢的趋向于短期投机行为，由于得不到稳定的明确的收益，他们只能依靠股票交易利差获取收益，由此也造成了上市公司公众形象的衰退，更有可能会影响到其下期融资。图2美国中国日本德国股利支付率一览变制定出连续、稳定、科学的股利政策，是我国上市公司目前急需改善的一个短板。上市公司应树立长远发展的经营理念，增强企业持续盈利能力，为实施稳定的股利政策提供良好的条件。股利政策对公司发展的重要性，要求上市公司应该以实现股东权益最大化为目标，对股利政策做出长期规划，提前制定明确的股利分配目标，将股利政策与企业的生命周期有机统一起来。应结合我国证券市场及其自身的具体情况，综合分析影响股利政策的各个因素，然后制定科学合理的股利政策。上市公司在制定股利政策时应注意以下几点：维持稳定的、适合本公司发展的股利支付率和支付形式，使股利的变化具有规律性，减少随意削减股利行为的产生，在公司盈利差异较大的年份，注意使用多种分配手段，保证鼓励支付率的稳定，注意上市公司所处行业和发展阶段的差别。这样的股利政策才是真正既有利于上市公司又有利于证券市场长远、稳定、健康的发展。有区别的以市场价格计算应发放的现金股利目前我国上市公司发放现金股利都是按照股票的票面价格计算。而成熟的美国股票市场多年来一直是按照股票的市场价格进行计算。比较这两种计算方式，我们可以发现，后者对投资者回报比较丰厚，有利于鼓励资金进入股市，留在股市，不断壮大股市。但对上市公司的送股能力要求很高，就我国上市公司的现状来说，还很难达到这样的要求。我国大部分上市公司的前身一般为国有大中型企业，就其发展规模和经营业绩来说，根本达不到上市公司的基本要求。但是为了自身快速发展筹集资金的需求，这些企业在地方政府和相关部门的“包装”下纷纷进入证券市场。由于资本基础和体制框架的原因，这些企业很难有超出预期的盈收，市场业绩表现平平。在这种情况下，要求我国上市公司发放现金股利均以市场价格进行计算确实不现实。但是我认为，可以强制要求一些税后利润较高、盈利稳定的上市公司,按照其已发放的股票的市场价格发放现金股利。具体方法是，首先选定沪深300指数中所选取的300只股票作为样本，因为其代表性是肯定的，具体设计如下：β：比较系数，是指在参考上市公司发展现状和盈利情况之后，对公司做出的一个比较值。这个系数可以度量上市公司是否有能力进行现金分红以及是否有能力按照市场价格进行现金分红。m：所有者权益加权系数，是指将上市公司所有者权益在这一计算体系重要性的特征值。计算前进行确定。但是这个值并不是固定的，而是根据年度市场行情进行变化。n：股票发行规模加权系数，是指上市公司已经发行的股票规模的特征值。计算前进行确定。同样也是依据市场行情进行变化。首先，根据公式计算出沪深300指数中所选取的300只股票的加权平均β值，将其作为标准参数。再计算目标上市公司的β系数，并与当年标准β系数进行比较，若公司β系数大于标准β系数，则强制要求上市公司进行以市场价格计算的现金股利；若公司β系数小于标准β系数，则要求其发放以市场价格折算的现金股利。所谓“折算”，是指按市场价格的一定比例折算，可以根据该公司的β值小于沪深300指数的β值的差距进行折算，差距越大，比例则越小。当然，这种设计方案也很有可能造成一部分上市公司为了减少发放现金股利而做虚假财务报表，隐瞒利润。所以，在常态化的发放有区别的以市场价格计算的现金股利的同时，一定要对上市公司实行严格的财务监管，监管部门应该进一步制定详细的、科学的信息披露制度，对不能真实的、及时的、完整的、准确的进行信息披露的公司应给予严厉的处分。这也是发展成熟的证券市场的需求。这样做的优势是很明显的。首先，对投资者而言，持有市场价格高于票面价值的股票，不仅可以获得较高的利差收益，而且有可能获得较好的股票派现，在这种情况下，投资者可能更加倾向于持有公司股票，以期获得更高的收益；其次，对公司而言，按照市场价格计算，对公司的送股能力提出了很高的要求，但是这对那些有着良好发展势头的公司来说却是一场巨大的机遇，通过派现可以体现出公司稳健的盈利能力以及良好的财务状况，从而在市场上树立良好的企业形象，吸引更多的投资者；对那些发展不好的公司来说，没有发展潜力的公司将会雪上加霜，甚至是进入“ST”股票的行列。最后，对证券市场来说，这种计算方式有利于减少股权持有人的频繁更替，有利于直接体现公司的发展情况，更有利于证券市场的优胜劣汰，避免出现“ST”垃圾股一度被炒高的怪现象的发生，促使我国股票市场尽快走向完善与健康。

结语我国上市公司经过多年的发展，已经取得了巨大的成绩，尽管在股利分配中还存在各种各样的问题，但股利分配行为不断趋向与规范化和理性化。上市公司的派现意识也有所提高提高。一部分上市公司采取了较为稳定的股利支付政策，表明一些上市公司经营者开始认识到稳定的股利政策的重要性。随着公司经营管理者对股利政策理论认识的提高，随着学者们对上市公司股利分配问题研究的深入以及国家有关政策法规的不断建立健全，公司不合理的股利分配行为会变得越来越少，越来越多的上市公司将采取规范合理的股利分配政策。总之，今后的研究工作不仅可以在已有的基础上继续深化．更应该在追踪国外最新研究进展的同时，紧密结合我国实际情况，提出新思想，为推进我国上市公司的良性发展出谋划策。注释①资料来源：上海证券交易所、深圳证券交易所网站。②表格中的其他是指在分配的上市公司中，除了现金分配之外的各种其他分配模式；数据来源：根据巨潮资讯网（）整理所得③资料来源：上海证券交易所、深圳证券交易所网站。④此处使用的金融机构人民币存款基准利率（一年期）是当年最低利率⑤数据来源：谷歌财经（.hk/finance）参考文献一、著作类1、原红旗著《中国上市公司股利政策分析》，中国财政经济出版社，2004年2、李常青著《股利政策理论与实证研究》，中国人民大学出版社，2001年3、蓝发钦著《中国上市公司股利政策论》，华东师范大学出版社，20014、魏刚著《中国上市公司股利分配问题研究》，东北财经大学出版社，2001年5、候华玲著《现代社会经济统计学：SPSS应用》，中国统计出版社，2002年6、齐寅峰著《公司财务学》，经济科学出版社，2000年7、Gtman,L.J.“PrinciplesofManagerialFinance”.HarperandRowPublisher,1985二、论文类1、李豫湘、刘星：《股利决策对股价影响的实证研究》[J]，《重庆大学学报（自然科学版）》，1997年第20期：78-822、陈浪南，姚正春：《我国股利政策信号传递作用的实证研究》，《金融研究》，2000年第10期:69-773、魏刚：《非对称信息下的股利政策》，《经济科学》，2000第2期：60-764、张红、胡晓灵：《我国上市公司股利政策分析》，《经济与管理研》，2001年第5期：67—695、吕长江、王克敏：《上市公司股利政策的实证分析》，《经济研究》，1999年第12期：31-396、邵希娟，贾建忠，崔毅等：《我国上市公司股利分配趋势及分析》，《统计与预测》，2001年第2期：10—137、张洪珍：《浅析影响股利政策的六大因素》，《南京理工大学学报（社会科学版）》，1998年第6期：38-398、宁向东、郭久龙：《股利政策与利益主体的博弈关系》，《经济管理·新管理》，2002年第16期：68-729、TobinJ.,“EstimationofRelationshipsforLimitedDependentVariables”.Econometrica,1958,26:24-3610、Baker,K.,Farrelly,G.,Edelman,R.,“ASurveyofManagementViewsonDividendPolicy“,FinancialManageme:nt,1985,14:78-8411、Handjinicolaou,G．，A.Kalay,“Wealthredistributionsorchangesinfirmvalue:AnanalysisofretumstobondholdersandstockholdersarounddividendAnnouncements”,JoumalofFinancialEconomics,1984,13:35-63

致谢文章写到这里的时候，我感慨万千。四年的大学生活已经接近尾声，我即将告别母校，告别各位亲爱的老师和同学们，独自一人踏入社会这个大学堂。一路走来，有谆谆教导我的老师们和善良可爱的同学们相伴，求学之路丰富多彩，我亦收获颇多。回顾四年的大学生活，首先，我要感谢我的母校——中南财经政法大学武汉学院，感谢您的接纳和栽培，感谢您给我这样的机会，让我能在这里成长、成熟。无论酸甜苦辣，喜怒哀乐，在这里发生的点点滴滴都将是我人生道路上不可抹去的印记。当初的信誓旦旦，当初的壮志豪言，我从未忘却，您将是我最好的见证人。其次，我要感谢我所有的老师和辅导员，感谢你们孜孜不倦的教诲和苦口婆心的劝导，及时把迷茫中的我唤醒，让我没有再继续沉沦，让我重新拾起斗志朝着该努力该奋斗的方向坚定不移的走下去。正因为有了你们，我庆幸自己选了这个专业，并爱上了这门专业，我坚信在这里学到的所有知识将会给我以后的工作和生活带来不少的益处。最后，我要感谢我的论文指导老师刘应森老师，从最初论文选题到最后的论文定稿，刘老师给了我很多指导性的建议，让本来毫无头绪的我对课题有了清晰的思路，并最终完成了论文写作。在每次的交稿过程中，老师每次都非常认真的评阅，公正客观地指出了我论文中的不足之处，并提出了宝贵的意见。刘老师严谨务实的教学态度和勤奋忘我的工作热情是我学习的榜样，在此表示诚挚的谢意。由于本人才疏学浅，所以本文在内容、观点、数据方面都还存在许多的不足，错误之处也在所难免，在此恳请各位老师多赐批评和教益。谌崟2014年05月15日基于C8051F单片机直流电动机反馈控制系统的设计与研究基于单片机的嵌入式Web服务器的研究MOTOROLA单片机MC68HC（8）05PV8/A内嵌EEPROM的工艺和制程方法及对良率的影响研究基于模糊控制的电阻钎焊单片机温度控制系统的研制基于MCS-51系列单片机的通用控制模块的研究基于单片机实现的供暖系统最佳启停自校正（STR）调节器单片机控制的二级倒立摆系统的研究基于增强型51系列单片机的TCP/IP协议栈的实现基于单片机的蓄电池自动监测系统基于32位嵌入式单片机系统的图像采集与处理技术的研究基于单片机的作物营养诊断专家系统的研究基于单片机的交流伺服电机运动控制系统研究与开发基于单片机的泵管内壁硬度测试仪的研制基于单片机的自动找平控制系统研究基于C8051F040单片机的嵌入式系统开发基于单片机的液压动力系统状态监测仪开发模糊Smith智能控制方法的研究及其单片机实现一种基于单片机的轴快流CO〈,2〉激光器的手持控制面板的研制基于双单片机冲床数控系统的研究基于CYGNAL单片机的在线间歇式浊度仪的研制基于单片机的喷油泵试验台控制器的研制基于单片机的软起动器的研究和设计基于单片机控制的高速快走丝电火花线切割机床短循环走丝方式研究基于单片机的机电产品控制系统开发基于PIC单片机的智能手机充电器基于单片机的实时内核设计及其应用研究基于单片机的远程抄表系统的设计与研究基于单片机的烟气二氧化硫浓度检测仪的研制基于微型光谱仪的单片机系统单片机系统软件构件开发的技术研究基于单片机的液体点滴速度自动检测仪的研制基于单片机系统的多功能温度测量仪的研制基于PIC单片机的电能采集终端的设计和应用基于单片机的光纤光栅解调仪的研制气压式线性摩擦焊机单片机控制系统的研制基于单片机的数字磁通门传感器基于单片机的旋转变压器-数字转换器的研究基于单片机的光纤Bragg光栅解调系统的研究单片机控制的便携式多功能乳腺治疗仪的研制基于C8051F020单片机的多生理信号检测仪基于单片机的电机运动控制系统设计Pico专用单片机核的可测性设计研究基于MCS-51单片机的热量计基于双单片机的智能遥测微型气象站MCS-51单片机构建机器人的实践研究基于单片机的轮轨力检测基于单片机的GPS定位仪的研究与实现基于单片机的电液伺服控制系统用于单片机系统的MMC卡文件系统研制基于单片机的时控和计数系统性能优化的研究基于单片机和CPLD的粗光栅位移测量系统研究单片机控制的后备式方波UPS提升高职学生单片机应用能力的探究基于单片机控制的自动低频减载装置研究基于单片机控制的水下焊接电源的研究基于单片机的多通道数据采集系统基于uPSD3234单片机的氚表面污染测量仪的研制基于单片机的红外测油仪的研究96系列单片机仿真器研究与设计基于单片机的单晶金刚石刀具刃磨设备的数控改造基于单片机的温度智能控制系统的设计与实现基于MSP430单片机的电梯门机控制器的研制基于单片机的气体测漏仪的研究基于三菱M16C/6N系列单片机的CAN/USB协议转换器基于单片机和DSP的变压器油色谱在线监测技术研究基于单片机的膛壁温度报警系统设计基于AVR单片机的低压无功补偿控制器的设计基于单片机船舶电力推进电机监测系统基于单片机网络的振动信号的采集系统基于单片机的大容量数据存储技术的应用研究基于单片机的叠图机研究与教学方法实践基于单片机嵌入式Web服务器技术的研究及实现基于AT89S52单片机的通用数据采集系统基于单片机的多道脉冲幅度分析仪研究机器人旋转电弧传感角焊缝跟踪单片机控制系统基于单片机的控制系统在PLC虚拟教学实验中的应用研究基于单片机系统的网络通信研究与应用基于PIC16F877单片机的莫尔斯码自动译码系统设计与研究基于单片机的模糊控制器在工业电阻炉上的应用研究HYPERLINK"/de