有色行业2023年中期策略：周期如期静待拐点

请参阅附注免责声明1请参阅附注免责声明2请参阅附注免责声明34请参阅附注免责声明Wind0.01.02.03.04.05.06.03.53.02.52.01.51.00.50.010年美债隐含通胀预期（%）COMEX铜价（美元/镑，右轴）请参阅附注免责声明5请参阅附注免责声明67请参阅附注免责声明Wind8请参阅附注免责声明Bloomberg

Wind9请参阅附注免责声明ICSGSMM10请参阅附注免责声明SMM矿山地区所属矿企2021年增量（万吨）2022年增量（万吨）2023年增量（万吨）备注Quellaveco秘鲁英美资源010.223Q1生产5.95万吨，预计年中满产Quebrada

Blance2智利泰科资源0015.53月底产出第一批铜精矿，年内满产Kamoa刚果金紫金&艾芬豪10.52310Escondida智利BHPB04.210KFM（湿法）刚果金洛阳钼业008预计Q2投产Udokan俄罗斯Udokan007TFM（湿法）刚果金洛阳钼业2.654.55.6Los

Pelambres智利Antofagasta005扩产项目已完成96.2，海水淡化项目Q2投入应用，扩产项目于Q2启动Oyu

Tolgoi内蒙古力拓005Q1开始生产万宝矿业缅甸万宝矿业005Spence智利BHPB4.54.24.2巨龙铜矿中国紫金1.611.13.55月份发生安全事故，产量可能有影响Timok塞尔维亚紫金5.54.83.2Cuajone秘鲁南方铜业003Pilares墨西哥南方铜业012.5Salobo巴西Vale002Q1产量3000吨Kalongwe刚果金盛屯矿业002Musonoi

Sulphide刚果金金川国际002Mirador厄瓜多尔铜陵有色集团3.541Mutoshi（湿法）刚果金Chemaf001Carrapateena澳大利亚OzMinerals2.80.20.1Grasberg印尼Freeport24110Sicomines（湿法）刚果金中国中铁460Mutanda（湿法）刚果金嘉能可0.632.40Mina

Justa秘鲁Minsur10.240Panama巴拿马第一量子1220Aktogay哈萨克斯坦KAZ

Minerals070Tominsky俄罗斯俄罗斯铜业公司7.51.50Chambishi（NFC）赞比亚NFCAfrica1.81.50总计增量91.18102.6118.6实际增量48657011请参阅附注免责声明Wind矿山公司扰动类型时间事件Panama铜矿First

Quantum政治风险2023年1月公司与巴拿马政府就重新运营进行谈判，双方争议的焦点在于税收和向政府支付的其他款项、是否有扩大现有铜矿面积。2023年2月2月23日宣布了暂停Cobre

Panama的矿石加工业务2023年3月3月上旬双方就Cobre达成协议；3月中旬巴拿马取消暂停Cobre铜矿港口装载作业指令,Cobre铜矿恢复运营Las

Bambas铜矿五矿资源MMG暴乱2023年1月受秘鲁抗议活动影响，出于安全考虑停止采矿，将于2月1日（秘鲁时间）停止铜生产2023年2月LasBambas铜矿已确保关键物资之供应，使生产能够以较慢速度继续2023年3月秘鲁将恢复对关键运输道路的封锁；3月中旬恢复精矿运输下旬恢复满负荷生产Antapaccay铜矿Glencore暴乱2023年1月秘鲁抗议活动影响，营地被破坏，该矿于1月20日关闭，在一些抗议活动减少后，于1月31日“安全性上升”后重启运作。2023年2月2月7日恢复生产2023年3月秘鲁将恢复对关键运输道路的封锁Cerro

VerdeFreeport-McMoRan暴乱2023年1月秘鲁发生暴乱，为了节省原料，降低产能利用率10-15。Constancia矿山Hubbay

Minerals暴乱2023年1月秘鲁发生暴乱，产能利用率降低10-152023年3月3月份秘鲁政府已解除道路封锁Los

Bronces英美资源社区2022年12月遇到社区抗议问题，铜精矿运输困难Ventanas智利港口火灾2022年12月智利Ventanas港口发生大货，该港口是铜精矿的主要出口港，占智利铜精矿总出口的17，已经恢复。印尼Batu

Hijau铜矿印尼OMCO洪灾2023年1月1月下旬的地质气象灾害以及其引发的二次灾害导致铜矿项目减产和装运延误印尼Grasberg铜金矿Freeport-McMoRan洪灾2023年2月暴雨引发洪水，导致停产,2月底恢复运转赞比亚Mopani铜矿赞比亚矿业生产事故2023年2月因事故暂停一矿井作业亚利桑那州Resolution铜矿力拓集团（Rio

TintoGroup）社区2023年3月争取原住民的支持甲玛铜金多金属矿中国黄金国际生产事故2023年3月尾矿库发生尾砂外溢，停止生产作业Twin

Metals铜镍矿Antofagasta政治风险2023年1月美国内政部禁止明尼苏达州东北部部分地区的采矿业，为期20年，TwinMetals铜镍项目受打击请参阅附注免责声明12SMM公司名称粗铜产能（万吨）精炼产能（万吨）检修时间检修时长（天）备注东南铜业40402022.11-2022.124611月26日熔炉检修，12月7日电解停产1月9日熔炼炉投料，16日电解送电大冶有色30602023.3-2023.7120老线3.21开始检修，3月新线+老线产量5.6万吨，4月产量5.8万吨，新线4月份已经满产，老线检修影响产量5-10万吨江铜富冶和鼎（新线）15202023.2-2023.3302月份减产1万吨，产量恢复顺利铜陵金冠（奥炉）20332023.3-2023.435会备阳极铜，检修基本不影响产量白银有色20272023.4-2023.510月20日检修推迟至4月底5月初，减产约7000吨青海铜业10102023.4-2023.520阳极铜没有备够，减产约7000吨新疆五鑫16162023.4-2023.510阳极铜外采顺利，检修不影响产量江西铜业（本部）551002023.4-2023.525-30检修不影响产量山东恒邦20252023.5-2023.630黑龙江紫金铜业15152023.5-2023.615-20减产约3000吨吉林紫金铜业10102023.5-2023.615-20飞尚铜业1002023.6-2023.620赤峰金峰40402023.5-2023.870两条线分别检修一个月，减产约3万吨赤峰富邦1002023.9-2023.920安徽友进冠华1002023.9-2023.930包头华鼎1032023.9-2023.915铜陵金冠48402023.9-2023.915金隆铜业32452023.9-2023.1028富冶和鼎（老线）15152023.9-2023.1035赤峰金通30252023.9-2023.930请参阅附注免责声明13SMM炼厂新增产能（万吨）投产时间进度大冶有色402022.1已经满产江西国兴182023.44月投料生产，预计9-10月满产白银有色102023.7中条山有色182023Q4请参阅附注免责声明14SMM请参阅附注免责声明15Wind请参阅附注免责声明16Wind请参阅附注免责声明17Wind请参阅附注免责声明18Wind20222023E2024E2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E供给分季度中国铜精矿产量19020820937434344404645504247535451495455同比-0.5%9.6%0.5%6.3%7.4%4.9%12.2%7.2%2.3%16.6%9.3%19%3%3%1%海外铜精矿产量201020792076420485487500422493482530429478533549435506575563同比4.2%3.4%-0.2%0.5%1.6%-0.9%6.1%1.6%-3.1%10.4%3.5%2%6%8%3%全球铜精矿产量220022882285457528530544462539528580471525585603485555630617同比3.8%4.0%-0.1%1.0%2.0%-0.4%6.6%2.0%-2.6%10.9%4.0%3%6%8%2%中国电解铜产量109810921092215228236251248256245249250250261267273265281272同比4.7%-0.5%0.0%15.2%12.1%3.9%-0.8%0.9%-2.1%6.2%7.4%9%6%8%2%海外电解铜产量105511431143257272282299239279273300245273304313245275310313同比1.9%8.3%0.0%-7.0%2.5%-3.0%0.4%2.4%-2.3%11.3%4.3%0%1%2%0%全球电解铜产量215322352235472500517549487535518549495523564580518541591586同比3.3%3.8%0.0%3.1%6.9%0.1%-0.1%1.6%-2.2%8.9%5.7%5%3%5%1%全球废铜供给40040040094949494103103103103103103103103100100100100同比1.5%0.0%0.0%9.0%9.0%9.0%9.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%需求中国需求合计132913701407253361333343315341352353306320362345322331366352电力需求56157458030125165197421211792074511718921048123189214同比0.5%2.4%1.0%41.0%-2.6%8.6%5.2%6.0%-3.7%5.3%1.6%7%5%0%2%家电需求22823223372714534896944329066413292664132同比0.1%1.7%0.5%25.0%-1.7%-3.4%-6.0%0.2%-5.2%-6.2%-1.1%3%1%1%1%交通运输19119620038533531654633317341453177434532同比4.5%3.0%2.0%73.6%-14.0%-7.5%0.6%11.9%-9.0%36.2%1.2%5%3%1%1%建筑82808013282837142633371020252710192426同比-3.5%-2.6%0.0%3.8%-7.3%17.3%1.5%-27.7%-23.8%-24.9%-27.3%0%-3%-3%-3%机械电子10311313038392923443730232233282026353022同比-16.3%8.9%15.0%16.0%-4.4%3.4%1.8%-49.4%-10.4%-5.7%-14.5%15%5%3%3%其他16417618562463022594233236643342569453626同比4.0%7.2%5.0%-4.5%-8.4%11.9%6.1%10.6%1.2%3.3%8.2%5%5%5%5%海外需求合计121612001230212302279287274298307308278291330314278288317308全球需求合计254425702637465663611629589639660661584611692659600619683660供需平衡965-2102-690141-2-39-101314-25241722926ICSGSMM请参阅附注免责声明1920请参阅附注免责声明Wind010203040506070020004000600080001000012000Jan-

00Oct-

00Jul-01Apr-02Jan-

03Oct-

03Jul-04Apr-05Jan-

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06Jul-07Apr-08Jan-

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09Jul-10Apr-11Jan-

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12Jul-13Apr-14Jan-

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15Jul-16Apr-17Jan-

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18Jul-19Apr-20Jan-

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21Jul-22Apr-23期货收盘价:LME3个月铜（美元/吨）

美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI（%，

右轴）21请参阅附注免责声明FedWatch

Wind20236

212.001.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50美国:国债实际收益率:10年期日%请参阅附注免责声明22FRED请参阅附注免责声明2324请参阅附注免责声明FRED美国衰退期1976-1980衰退预期阶段实质衰退阶段降息预期请参阅附注免责声明:Wind25衰退预期阶段实质衰退阶段2000-20112000.03

美国互联网泡沫破裂，金价止跌，

并小幅反弹2000年下半年，

各国央行抛售黄金，金价低迷，波动不大2001.09

美国911恐怖袭击，

金价上涨2002.11

美联储开始大幅降息，金价走强签署JGTRRA投资，

提2003.05

布什减税法案，鼓励振金价2005.08

美联储继续加息超出市场预期，金价受挫2005.08

卡特里娜飓风导致油价大涨，推升通胀预期，

金价上行2006.04

伊朗宣布成功生产低浓度浓缩铀，美伊局势紧张加剧，金价上行2007.08

次贷危机爆发，市场避险情绪急剧升温，金价大幅上行2007.12

美联储等五大央行宣布联手救市，美元贬值，金价上行2008.03

美联储开始降息，金价继续上涨2008.04-2008.11

金融危机蔓延，各大金融机构破产清算，流动性危机下金价承压2008.11

美联储开启QE，中国推出四万亿计划，流动性释放推动金价快速上涨2009.2

奥巴马签署复苏法案，预期兑现&危机缓和，金价有所回调2009.10

欧债危机显现，金价继续上涨2010.07开始市场降息预期升温推动金价上涨，2010.11美联储退出QE2，金价创新高2011.06

欧债危机全面爆发，金价加速上行2011.11欧洲开始进入降息周期，

欧债危机缓解，金价下行降息预期加息预期降息预期及2006.7-2018.12的降息阶段请参阅附注免责声明:Wind262012-20212012.04

油价快速下跌带来通胀预期走低，金价回调2012.06

美联储延长“扭曲操作”，继续大规模购债，金价继续上行2013.02

油价回调、经济下行带来通胀预期大幅走低，金价开始下台阶2014.10

美联储结束QE，应对危机的货币宽松告段落2016.01

日本央行推出负利率，推动金价上涨2016.07英国公投脱欧后金价升至年内高点2016.11

特朗普胜选后，美债利率飙升，打压金价2018年美联2017.12

美联储年内最后一次加息后，金价阶段性见底储持续加息，金价走低2019.02

美联储转鸽，金价回暖期，金价结束震2019.07

美联储开启降息周荡区间，突破1400美元2020.01

新冠疫情爆发，避险情绪升温推升金价2020.03

新冠疫情蔓延，市场恐慌下陷入流动性枯竭，金价下跌宣布开启无限量QE，全球各国2020.03.23

美联储央行也大量释放流动性，助推金价不断创高2020.08-2021.03全球经济复苏，货币政策预期边际弱化，金价有所回落2021.03-06

经济复苏过热，大宗商品普遍新高抬升通胀预期，金价上涨2021下半年-2022年紧缩交易持续，金价承压回落衰退预期阶段实质衰退阶段降息预期请参阅附注免责声明:Wind272022.02

俄乌冲突爆发，油价飙升继续抬升通胀预期，避险情绪叠加，金价上涨2022.04-2022.10，通胀数据超预期走高，美联储加息力度超预期，紧缩交易持续，金价承压下行，但由于通胀仍处高位，下行空间相对有限2022.11

美国10月份CPI超预期走低，市场对联储加息放缓的预期渐强，此前过度交易的紧缩预期持续修正，金价走强2023.02

美国1月份CPI数据反复，紧缩预期小幅上修，叠加美联储鹰派表态，金价回调2023.03以来，SVB、瑞信等银行相继暴雷，全球风险偏好下行、衰退担忧加深，同时对联储转向预期渐强，推升金价美债违约博弈加剧，美元指数上行，金价承压，另外叠加美国就业市场韧性超预期，6月份FMOC加息预期升温带动金价回调美债达成协议后美元指数支撑弱化，叠加美国5月份PMI继续回落，市场重新定价6月份停止加息，金价开始上涨加息预期及实质大幅加息阶段降息预期2022请参阅附注免责声明:Wind2829请参阅附注免责声明Wind30请参阅附注免责声明WindFed

Watch20236

2131请参阅附注免责声明Fed

Watch20236

2132请参阅附注免责声明050010001500200025000102030405060山东黄金股价（元/股） COMEX金价（美元/盎司,右轴）7060504030201006.005.004.003.002.001.000.00美国:联邦基金目标利率美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI，右轴:Wind加息预期放缓阶段：随着联储持续加息，衰退预期升温，市场开始预期美联储加息节奏放缓，山东黄金股价先于金价见底加息停止、降息预期阶段：山东黄金股价经历短暂回调后，市场于2018.11开始交易12月加息停止，加息停止后市场预期降息时点，12月-2月股价仍继续上涨，涨幅接近30降息预期落空阶段：3月份开始市场预期的降息逐渐落空，金价及山东黄金股价有较大幅度回调。降息预期重启及实质降息阶段：随着经济衰退临近，5月底市场开始交易降息，山东黄金股价单月涨幅接近50。7月底加息落地，再迎上涨，单月涨幅超20加息预期放缓阶段：10月CPI降温后，市场开始预期美联储加息节奏放缓，山东黄金股价先于金价见底降息预期升温阶段：银行业危机使得市场降息预期升温，3-4月山东黄金股价迎来一波上涨，涨幅接近50。当前处于加息停止前夕PMI早于加息结束走低，衰退预期升温2018年12月停止加息2019年7月第一次降息请参阅附注免责声明33铌的自然特性 应用热稳定性强、熔点高、强度高用于生产高温铌基合金，可应用于喷射引擎、燃气涡轮发动机、火箭组件、涡轮增压器等；用于高温玻璃与高温电容器制造超导性能突出、磁穿透深度强用于制造MRI扫描仪超导磁体，加速器中的高频谐振腔，超导电缆等折射率高等优异光学性能、增加晶体结构稳定性用于制造铌酸锂等材料，应用于电光调制器、滤波器、光波导等化学稳定性强、生物相容性优良、抗腐蚀性好用于生物医学领域,作为生物适应性材料，制造人造骨骼、心脏支架等医疗器械请参阅附注免责声明34请参阅附注免责声明35请参阅附注免责声明36请参阅附注免责声明3720182019202020212022E2023E矿山铌产量（吨）682009700067700876007900079000再生铌产量135461360013232143971577016553总产量（吨）81746110600809321019979477095553总产量YOY35.30%-26.82%26.03%-7.09%0.83%铌铁合金需求（吨）612006640268394711307468679167铌化学制品需求（吨）335335103640381139934184铌金属和合金需求（吨）204021152173225323362423高纯铌铁需求（吨）136014211488155816311708铌酸锂单晶需求（吨）47647796119148总需求（吨）680007351375772788488276687630总需求YOY8.11%3.07%4.06%4.97%5.88%供需平衡（吨）1374637087516123148120037923请参阅附注免责声明38请参阅附注免责声明39请参阅附注免责声明40请参阅附注免责声明41请参阅附注免责声明42请参阅附注免责声明43请参阅附注免责声明44请参阅附注免责声明45请参阅附注免责声明46请参阅附注免责声明4748请参阅附注免责声明20231-450%14%7%7%7%5%4%2%1%

1%朝鲜缅甸玻利维亚西班牙卢旺达泰国越南蒙古英国俄罗斯吉尔吉斯斯坦尼日利亚刚果民主共和国津巴布韦刚果共和国秘鲁请参阅附注免责声明49201820192020202120222023E2024E硬质合金32725307073145038250367203782238956钨特钢10918112001110011322108691119511531钨材11648120561217712542130401330413837钨化工2678254425192607268026582738消费合计57969565075724564721633096497967062废钨87759000900010000110001100011000原钨消费49194475074824554721523095397956062出口30455221361497624038247942529025796钨精矿产量72000715007000071000680006936070747进口4483259139824446496454606006供需平衡-3166444810761-3313-4139-4448-5104请参阅附注免责声明50请参阅附注免责声明51请参阅附注免责声明52请参阅附注免责声明53请参阅附注免责声明5455请参阅附注免责声明20212022请参阅附注免责声明56请参阅附注免责声明57请参阅附注免责声明58梯度代表产品质量

加工精度品牌知和刀具寿

和效率要名度价格接受程度整体解决

产品替代方案/加工

程度（客命 求 方案 户黏性）高优高高优强高优高中高优良中弱第一梯山特维克、肯纳金属、度 伊斯卡第二梯

日本三菱、东芝的泰度 珂洛、日立第三梯

G公司、株洲硬质合度 金、台湾西门德克中良好中中低低弱第四梯度河北锋利、哈工低 参差不齐低低无很弱请参阅附注免责声明59光伏硅片发展趋势具体情况大尺寸增大硅片尺寸，在不增加设备、不增加人力消耗的情况下增加了现有设备的产能，进而摊低单位成本。2022年182mm和210mm尺寸合计占比由2021年的45

迅速增长至82.8

，根据中国光伏行业协会的预测，2023年大尺寸硅片占比有望达到93.2

，呈持续扩大趋势。薄片化通过降低硅片厚度，提高硅料使用率，降低单片硅片的硅料成本，进而最终降低光伏产品应用成本。根据中国光伏行业协会统计的数据，p型单晶硅片平均厚度在155μm左右，较2021年下降15μm。用于TOPCon电池的n型硅片平均厚度为140μm，用于HJT电池的硅片厚度约130μm。据中国光伏行业协会的预测，2030年n型硅片厚度可能降至100μm及以下。请参阅附注免责声明60金刚线的切割技术的发展趋势具体情况细线化金刚线线径越细，锯缝越小，切割时产生的锯缝硅料损失就越少，同样一根硅棒可切割加工出的硅片数量越多，制造硅片所需的硅材料就越少相同切割工艺下，金刚线越细，固结在钢线基体上的金刚石微粉颗粒越小，切割加工时对硅片的表面损伤越小，硅片表面质量越好，硅片TTV等质量指标表现也就越好。金刚线母线直径已由2016年的80µm降至2022年的38μm（单晶）-57µm（多晶），相应降低了硅片的表面损伤。高速化金刚线高线速运动，使得单位时间内作用于硅棒表面的金刚石颗粒数量增加，进而提高切割效率，提升单机产能。高速化会加剧疲劳断线，需要更高强度韧性，更高破断力的金刚线母线。请参阅附注免责声明6140μm25μm99

wt1

wtTTV25μm5327MPa3250MPa指标高碳钢丝钨丝指标比例主流线径(μm)36-4035线径下限(μm)3525（

实验室）镀层总厚（线径均为40μm）3.0-3.53.5-4.5破断力（线径均为40μm)7.4-7.78.5-8.81.2-1.3倍扭转性能（线径均为40μm)50-100≥4807-10倍综合良率（线径均为40μm)93.45%95.30%断线率（线径均为40μm)4.23%1.20%TT

V（线径均为40μm)11-138-10使用寿命（次）2-4>4010-20倍电阻率（线径均为40μm)9.70E-065.40E-0650%-60%线耗（米/片，线径均为40μm）3.82.231（

出货）钨丝成分 规格（微米)

抗拉强度（Mpa)

弹性极限强度（

MpaLa2O

3为1wt％

,W为99wt 4049943185％ 255327325040493330012550003039请参阅附注免责声明62Re为1wt％

,W为100wt％请参阅附注免责声明6320221802030282020222023E2024E2025E2027E2030E全球光伏新增装机量（GW)230280300324379436容配比1.21.21.21.21.21.2硅片需求量（GW)276336360389455523单GW线耗（万公里/GW）505862677277总金刚线需求量（万公里）138001948822320260503274640286总金刚线需求量（亿米）138019492232260532754029钨丝渗透率0.10.30.40.50.60.7全球钨丝市场需求量（亿米）179604893130219652820请参阅附注免责声明6437μm31μm25μm20222023

52023Q1

35μm8序号授权公告号专利名称专利类型12345678CN113186438BCN113186439BCN113215463BCN113234980BCN216947148UCN215661155UCN215947378UCN215750098U一种合金线材及其制备方法与应用（钨镧）一种合金线材及其制备方法与应用（钨锆）一种合金线材及其制备方法与应用（钨钇）一种合金线材及其制备方法与应用（钨铈）一种合金线材、锯线及切割装置一种锯线及切割装置一种钨合金线材一种锯线及切割装置发明发明发明发明实用新型实用新型实用新型实用新型请参阅附注免责声明65160694.8%78.1%2023

1-4845157.781000100705.3%2022202241.6%

2023200公司名称 项目名称 建成后总产能 项目投资 项目进展请参阅附注免责声明66亿米为光伏用钨丝）年产200亿米细钨丝产线项目245亿米/年2.52亿元厦门钨业年产600亿米光伏用钨丝产线项目845亿米/年8.41亿元预计建设期3年，第3年投产，第5年达产。中钨高新年产100亿米细钨丝扩能改造项目（一期）100亿米/年0.98亿元2022年3月通过，10月建成，2022年内投产，目前正在产能爬坡年产200亿米细钨丝扩能改造项目（二期）300亿米/年约2.2亿元规划阶段年产88亿米细钨丝产线设备项目（其中4545亿米/年 0.43亿元2021年8月通过，2022年上半年已经建成，已投产2021年12月通过，2022年