奕瑞科技 深度报告：X线探测器领军者多产品布局弹性可期

请务公司研究究所健S0350522030001yaojghzqcomcnS50521090002zhouxgghzqcomcnX线探测器领军者，多产品布局弹性可期奕瑞科技沪深3000018909982616342522/922/1022/1122/1223/123/223/323/423/523/623/723/8相对沪深300表现2023/09/0112M6%-33.6%-6.2%09/01当前价格(元)52周价格区间(元)总市值(百万)流通市值(百万)总股本(万股)流通股本(万股)日均成交额(百万))当前价格(元)52周价格区间(元)总市值(百万)流通市值(百万)总股本(万股)流通股本(万股)日均成交额(百万))◼国内数字化X线平板探测器的龙头企业，产品布局多元化公司下游应用领域包括医疗、工业和安防。公司注重研发投入，目前已球主要核产品将成的陆。动力电池检测行业而言，随着下游客户对动力电池产品一致性和稳定性的需求提升，其事前和事后的检测需求将有望加速释放。而工业用平板探测器由于使用除此之外，工业场景应用还包括铸件无损检测、半导体封装检测等。齿科方面，公司的齿科产品可CBCT扫描仪，随着公司齿科领域客户量的提升及产能释放，未来齿科板块将与工业板块一起共同带动公司短期业◼其他部件供应及多地区拓展将助力公司中长期业绩向上对于下开发除平板探测器助力公司长期业绩◼转债募投扩充高端产品线，CT探测器国产化值得期待CMOS，CMOS探测器产能以及推动CT探测器国产化。◼盈利预测和投资评级考虑到平板探测器国产化的推进及公司在齿科和工业领域的放量，预计公司2023-2025年分别实现营收12/17.41倍，首次覆盖，给予“买入”评级。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2争格局恶化风险；产品价格下降风险；贸易摩擦及地缘政治风险；新市场开拓不及预期风险；新增产能无法及时消化测指标20222022A22023E20242024E25E营业收入(百万元)44%)归母净利润(百万元)%)摊薄每股收益(元)02.3698证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3 1.1、国内平板探测器龙头，深耕X射线领域十余载 51.2、全面布局主要核心技术 61.3、管理层技术出身，股权结构稳定 81.4、出色的成长性及盈利性 9 2.1、行业集中度将逐步提升 104年静态规模有望达28亿美元 11 2.4、齿科产品为公司未来增长动力之一 122.5、X光作为工业无损检测应用场景持续扩大 142.6、乳腺、放疗等产品接力公司成长 172.7、高压发生器等部件进一步打开公司成长空间 17 3.1、公司盈利能力及成长性更优 193.2、公司客户涵盖多家下游核心企业 203.3、公司传感器技术布局较全面 213.4、公司规划产能更为充足 22 请务必阅读正文后免责条款部分4 图2：公司核心技术探测器 7图3：公司股权结构(截至2022年12月31日) 8图4：控股子公司情况(截至2022年12月31日) 9图5：2017年-2023H1公司营收和归母净利润情况(单位：亿元) 9图6：2017-2022年公司分业务营收情况(单位：亿元) 9图7：2022年公司净利率创历史新高 10图8：公司费用率稳中有降 10图9：2018年全球医疗平板探测器市场份额 11图10：2018、2024年全球X线探测器细分市场份额及预测(亿美元) 11图11：2018、2024年全球X线探测器细分市场占比及预测 11图12：全球及我国医学影像设备市场规模(亿美元) 12图13：我国主要医学影像设备市场保有量(台) 12图14：2020-2025年中国口腔CBCT市场规模及增速预测 13 图18：2018、2024年全球X线探测器细分市场份额及预测(亿美元) 16 图20：X射线真空管结构 18图21：我国微焦点X射线源(除医疗领域外)市场规模及预测 18表1：公司细分产品 5表2：四大传感器技术对比 7表3：公司实际控制人简历(截至2022年10月20日) 8表4：工业无损检测常用方式 14表5：全球动力电池与储能电池领域X线探测器市场空间测算 16表6：三家公司盈利能力与成长性对比 19表7：2017年-2024E全球医学影像设备市场格局 20表8：2021年中国常规DR销售排行 20表9：康众医疗客户情况 21表10：2019年奕瑞科技医疗和工业安防领域探测器技术 22证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分5字化X线探测器研发生产，已成为全球为数不多的、掌握全部主要核心技术的地区。X区别在于是否将X射线先转化成可见光，再转化成电信号。公司下游客户主要为X线影像设备整机厂商，目前，公司的产品线已覆盖医疗(含普放、乳腺、放疗、齿科、兽用等)和工业(含工业检测、安全检查等)领域多种应用场景。应用领域产品系列产品用途下游客户医疗静态普放有线系列固定式DR，适用于人体胸部、腹部、骨骼与软组织的数字化X线摄影诊断普放无线系列移动式和固定式DR，适用于人体胸部、腹部、骨骼与软组织的数字化X线摄影诊断柯尼卡、锐珂、富士、西门子、DRGEM、万东医疗、联影医疗证券研究报告务必阅读正文后免责条款部分6兽用系列乳腺系列齿科系列胃肠系列兽用系列乳腺系列齿科系列胃肠系列C臂系列放疗系列齿科系列便携检测系列电子检测动力电池无损检测系列铸件检查线阵系列-线摄影拍片乳腺系列，该产品适用于乳腺X线数字照相全领域和数字断层三维成像应用，可用于人体乳腺癌的筛查和诊断美亚光电、朗视、博恩登特、菲森、啄木鸟齿科口内X美亚光电、朗视、博恩登特、菲森、啄木鸟治疗的临床诊断-DRF，支持胃肠造影、泌尿外科、骨科或-三维锥形束CT等应用-C型臂X射线机/DSA，适用于骨科手术及-心脏、神经等造影介入应用医疗动态放疗，可以配合直线加速器集成在放射医疗、放射外科应用及质子治疗系统北京朗视、菲森科技、美亚光电、博恩登特、啄木北京朗视、菲森科技、美亚光电、博恩登特、啄木鸟景等临床影像应用工业和安防，可适用于野外移动无损检测电子类器件或产品无损检测，如芯片封装、PCB焊接、电池检查等工业宁德时代、正业科技、日联科技、工业宁德时代、正业科技、日联科技、贝克休斯工业铸件、管道焊缝等无损检测安防主要应用于不同通道尺寸的通道式安检安防及高速公路绿色通道车辆检查公司是全球为数不多掌握所有主要核心技术的探测器厂商。公司的五类核心技探测器公司之一。研制出非晶硅平板探测器的厂商，打破国外技术垄断。OCMOS探测器：将光电二极管阵列、读出芯片等集成在一块单晶硅晶圆上。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分7CMOS探测器具分辨率高、图像噪声低、采集速度快、剂量低等优点。因受到大面积拼接技术。的场景。例如可适应于条件恶劣的野外环境和复杂的工业现场等。高低高好好态态多少少证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分8公司实控人具备深厚专业背景，股权结构稳定。公司的实际控制人为顾铁、曹项比例铁影机，并参与编写多项政策性文件董事、证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分9品市场需求和营业收入大幅上升。2022年，公司分别实现营业收入和归母净利H1公司营收和归母净利润情况(单位：亿元)502017201820192020202120222023H1收YOY 归母净利YOY0%0%0%%%%%%864206.2201720182019202020212022普放系列乳腺系列放疗系列齿科系列工业安防系列核心部件nd证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分102022年公司净利率创下历史新高，控费能力强。2022年，公司毛利率/净利率分别为57.34%/41.23%，均高于往年水平，盈利能力较强。随着公司高毛利动0%/4.43%/-2.33%/12.49%，同比-0.78/-0.96/+2.26/-2.14pct，费用率整体有用所致。%%%%%%2017201820192020202120222023H1-10%20172017201820192020202120222023H1 nd过整合资源来扩大规模。我国是全球第二大的医疗平板探测器市场。2017年和2018年出货量分别为和16748台，已成长为仅次于美国的第二大市场。在医疗平板探测器证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分113%3%24%3%3%8%VarexImagingTrixcellThalesiRayVieworksFujifilmCanonHammamatsuHologicCareRayTeledyneDalsaKonicaMinoltaRayenceCanonElectronTubes&DevicesCo.,LtdCarestreamOthers元，预计到2024年达到28.28亿美元，年均复合增速为5.94%。YoleDé额及预测(亿美元)50.762.29.247.4静态静态E0%E证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分12以往国内医疗普放设备厂商多数向海外供应商采购平板探测器，随着国产化的推进、公司产品线的扩充及技术布局的进一步深入，未来普放产品将为公司提供持续且稳定的收入来源。图12：全球及我国医学影像设备市场规模(亿美元)图13：我国主要医学影像设备市场保有量(台)00国内市场占比0%000000192018究所。年我国口腔CBCT行业市场规模不断扩大，2027年有望达到7.80亿美元，全球口腔证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分13CBCT需要一块动态平板探测器和至少一块足市场需求。76543210202020212022E2023E2024E2025E市场规模(亿美元)增速CMOSCCDS证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分14化空间。2023年随着国内下游市场复苏以及海外客户突破，其收入空间或将进步提升。材等非常规检测方法。其中，X射线具备适用性广、可视性好、精度高(可达纳米级)等优势，应用场景广泛。检测射线检测检测磁粉检测的X射线的这种吸收和变化量提供了像对比度换能器将电脉冲转换中传播，如果存在缺能器铁磁性材料工件被磁化后，工件缺欠使工件表面和近表面的磁感应线发生局部畸变而产生漏磁场，吸附施加在工件表面的磁粉形成目视可见的磁痕，从而显示出不连续性的位置、大小、形状和严重程度探头或线圈使用交流电，其交变磁场诱发被测部件产生涡流电流，部件缺陷引起涡流电流强度和分布状况的变化，并显示在阴极射线管或仪器上渗透剂在毛细管作表面多余的渗透剂细管作用将缺陷内的渗透剂吸附到工示缺陷的存在所有材料穿透能力强，灵敏度效果直观，灵敏度高，检测速度快，工艺简单，适好，成本低廉检测速度快，准确厚度误差±测和记录效果直观，设备简限对裂纹类缺陷的检出率受透照角度影测成本较高难以用于复杂形状或不规则外形的部件检形状等对检测结果有只适用于检测铁磁性材料表面和近表面缺陷，深度定量确定缺陷埋藏的深度和缺陷自身的高度；缺陷要较高技术经验只适用于导电金属材料或能感生涡流的非金属材料表面测，难以用于形状部件只适用于表面开放经验对缺陷的深度透剂可能存在腐蚀性和挥发性证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分15X锂电池检测，集成电路及电子制造检测，X元(约合人民币122亿元)的召回成本和费用。力类电池(包括卷绕型、叠片型)、消费类电池、储能类电池内部缺陷的影像检证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分16新增长点之一。501.6231.2.762.2421.4兽用工业易耗品属性叠加升级替代趋势，动力电池无损检测需求充足。工业用平板探测器由于需长时间高剂量接受X线探照，因此使用寿命约为两年，属于消耗品，测已由离线抽检升级为在线全检，但仍需要射线源进行停顿曝光；基于CMOS技术的TDI探测器可实现不停顿曝光、超高速成像，大幅提高检测效率，有望成为新能源车企的首选检测方案。X22E23E24E25E0GWhX数量(台)6666单价(万元/台)GWhX价值量(万元)当年新增需求(亿元)18使用寿命(年)2222替换需求(亿元)3证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分17市场空间(亿元)乳腺产品：受益人群对乳腺疾病重视程度的提升通过定期乳腺筛查发现的，而在美国该比例高达60%左右。近年来人们对于乳MX球管、组合式射线源等新核心部件。及封装以上电路的箱体等组成。作用是供给X线球管阴、阳两极直流高压和灯丝加热电压，将交流低电压升压至直流高电压。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分18大，成像信噪比越好。X图21：我国微焦点X射线源(除医疗领域外)市场规模及预测50 20.9 市场规模(亿元)YOY%新核心部件企业提供了发展机会。新核心部件研发投入，未来该领域有望进一步打开公司成长空间。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分19无论是盈利能力或是成长性，奕瑞科技均优于可比公司Varex和康众医疗。Hpct。1819202123H1营业收入(亿元人民币)Varex1.39众医疗Varex2%.91%2%8%3.58%众医疗4.85%18%归母净利润(亿元人民币)Varex.84众医疗Varex71%64%55%00%众医疗4%61%销售毛利率Varex6%5.99%9.27%请务必阅读正文后免责条款部分20众医疗6.08%4.12%3.40%6.10%销售净利率Varex%7%%5%0.81%1.23%众医疗7%4%4%7%7%6%。名公司销售额(百万美元)市场份额1724E1724E西门子%%2通用电气%%飞利浦%4佳能415富士916锐珂医疗7日立柯尼卡万睿视豪洛捷合计964050%0%9643销售数量占比销售金额占比1%疗.75%疗飞利浦4.63%GE6.57%证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分21.51%疗疗.50%合计合计%子和医科达。客户列视、博恩登特、美亚光电第一个使用直接转换技术的商业化光子计数探测器。请务必阅读正文后免责条款部分22应用领域公司产品系列探测器技术使用占比(数量)使用占比(金额)系列 普放无线系列 乳腺系列放疗系列%7.73%司拟扩张CMOS探测器、CT探测器等新型探测器建设产能，并积极布局上游证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分23齿科4)公司加速布局高压发生器、球管、组合式射线源等上游核心部件，收入计入考虑到平板探测器国产化的推进及公司在齿科和工业领域的放量，预计公司；E212223E24E25E普放有线系普放有线系列营业收入(百万元)186.2191.8201.3211.4222.0YOY3%5%5%5%毛利率52%54%55%55%54%毛利润96.81103.55普放无线系普放无线系列营业收入(百万元)560.6616.7709.2815.5937.9YOY29%毛利率51%53%54%54%51%毛利润285.91326.83382.95440.39478.32乳乳腺系列营业收入(百万元)7.120.929.3YOY30%50%40%40%40%毛利率67%68%68%68%68%毛利润4.777.2710.1714.2419.94放疗系列放疗系列营业收入(百万元)24.431.7证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分24YOY20%20%30%30%30%毛利率80%80%80%80%80%毛利润9.6315.0219.5325.39齿科系列营业收入(百万元)205.0379.3568.9796.41035.4YOY316%85%50%40%30%毛利率6%64%64%64%62%毛利润138.03242.72364.08509.71641.92工业安防系列营业收入(百万元)155.0232.5383.6575.4863.2YOY94%50%65%50%50%毛利率68%70%70%70%70%毛利润105.40162.75268.54402.81604.21其他业务营业收入(百万元)61.3104.3166.8250.3375.4YOY39%70%60%50%50%毛利率25%34%40%45%45%毛利润15.3835.4666.74168.93总营收(百万元)1187.31549.62063.62694.43494.8YOY51.4%30.5%33.2%30.6%29.7%证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分25局恶化，影响公司业绩发展；2)产品价格下降风险：若产品价格下降，将影响公司营收及盈利能力；3)贸易摩擦及地缘政治风险：若国际贸易摩擦加剧，可能影响公司核心设备进4)新市场开拓不及预期风险：若公司新市场开拓进度不及预期，可能导致公司参考，以实际为准；7)国内与国际市场不可直接完全对比。请务必阅读正文后免责条款部分26093/09/012022A2023EEE每股指标与估值2022A2023EEE每股指标17%19%8.848.2657%59%53.3344.547%9%值售净利率41%41%1%0%51.80