不破不立-策略-程定华

不破不立安信证券研究中心程定华2013年6月目录A股市场：梦醒之时海外市场：并非天堂事情正在起变化：利率事情正在起变化：经济增速行业配置建议

A股市场：梦醒之时数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：数据截至2013年6月13日。年初以来各国股指涨幅数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：数据截至2013年6月13日。中美股市差异数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：数据截至2013年6月12日。标普500归因分析——涨的是盈利时间PE(TTM)PE(预期)EPS（TTM,$）EPS（明年的预期值,$）标普500涨幅（%）TTMPE的变化（%）预期PE的变化（%）实际净利润增速变化（%）预期次年净利润增速（%）2008年12月15.111.559.978.8-38.5-13.1-19.2-29.231.62009年12月18.014.161.878.823.519.623.43.227.52010年12月14.912.984.297.212.8-17.2-8.636.215.42011年12月13.011.696.7108.60.0-13.0-10.514.912.32012年12月14.112.4100.9114.613.48.77.54.313.62013年6月15.813.1102.1122.813.111.45.59.7(E)11.32009年以来累计变化

78.52.014.575.056.0数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：PE选择彭博对次年企业盈利的一致预期数。美国股市估值的波动数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：数据截至2013年6月13日。沪深300归因分析——跌的是估值时间PE(TTM)PE(预期)EPS（TTM,￥）EPS（明年的预期值,￥）沪深300涨幅（%）TTMPE的变化（%）预期PE的变化（%）实际净利润增速变化（%）预期次年净利润增速（%）2008年12月16.811.5108.0157.4-65.9-54.8-59.6-24.645.72009年12月18.719.9191.0179.796.711.372.376.8-5.92010年12月17.114.1183.3221.6-12.5-8.9-29.1-4.020.92011年12月11.79.2199.9254.9-25.0-31.2-34.89.027.52012年12月12.810.7197.8236.77.68.715.8-1.119.72013年6月11.98.6201.2278.2-5.2-6.7-19.319.2（E）

18.02009年12月以来累计变化

-32.6-35.3-55.79.831.8数据来源：Wind，安信证券研究中心注：1、企业预期PE=总市值/第二年实现的实际净利润2、2013年预期PE=当前总市值/(2012年实现净利润*（1+10%）)A股市场估值的波动数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国非金融股权自由现金流/净利润数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心沪深300非金融股权自由现金流/净利润数据来源：Bloomberg、Wind，安信证券研究中心投资增速美国失业率和劳动力成本数据来源：Bloomberg，Wind，安信证券研究中心数据来源：中国统计局，安信证券研究中心农民工数量单位：万人2008年2009年2010年2011年2012年农民工总量2254222978242232527826261同比增速（%）1.935.424.363.89

1．外出农民工1404114533153351586316336（1）住户中外出农民工1118211567122641258412961（2）举家外出农民工28592966307132793375

2．本地农民工85018445888894159925中国就业人员工资总额累计同比数据来源：Bloomberg，Wind，安信证券研究中心数据来源：Bloomberg、Wind，安信证券研究中心3个月银行间拆借利率数据来源：Bloomberg、Wind，安信证券研究中心10年期国债收益率非金融上市公司财务费用/营业收入(%)数据来源：Bloomberg，Wind，安信证券研究中心海外市场：并非天堂数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心海外风险偏好见顶数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心海外风险偏好见顶数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国个人收入同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国零售同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国非国防飞机订单同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国二手房及乘用车销量同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国工业生产同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心欧美PPI同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心企业盈利在下调——标普500EPS预测数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心企业盈利在下调——MSCI欧洲指数EPS预测事情正在起变化：利率数据来源：Wind，安信证券研究中心银行间7天拆借利率

单位：%7天银行拆借利率2年期国债10年期国债2年AAA企业债10年期AAA企业债2年期AA企业债2012年10月3.252.973.524.255.085.222012年11月3.253.033.554.415.145.222012年12月3.383.113.584.545.235.292013年1月3.153.043.594.395.285.102013年2月3.493.043.594.215.214.812013年3月3.223.063.584.185.184.782013年4月3.442.983.464.155.134.752013年5月3.643.003.424.135.094.752012年10月至今0.390.03-0.10-0.120.01-0.47数据来源：Wind，安信证券研究中心广谱利率（一）

单位：%1年期AAA中短期票据1年期AA中短期票据1个月理财产品收益率3个月理财产品预期收益率一般贷款加权平均利率6个月票据直贴利率2012年10月4.194.773.834.294.632012年11月4.324.843.954.334.412012年12月4.474.904.214.517.074.622013年1月4.154.644.164.494.452013年2月3.964.344.094.444.222013年3月4.004.344.084.397.223.952013年4月3.954.264.044.353.842013年5月3.934.273.924.343.832012年10月至今-0.26-0.500.090.060.15-0.81数据来源：Wind，安信证券研究中心广谱利率（二）数据来源：中国人民银行历年货币政策执行报告，Wind，安信证券研究中心中国M2增速目标与实际M2增速中央银行M2增速目标实际M2增速2008年16.0%17.8%2009年17.0%27.7%2010年17.0%19.7%2011年16.0%13.6%2012年14.0%13.8%2013年5月13.0%15.8%数据来源：Wind，安信证券研究中心名义GDP增速数据来源：Wind，安信证券研究中心中国私人部门投资数据来源：Wind，安信证券研究中心中国月度新增外汇占款数据来源：Wind，安信证券研究中心注：企业利润按照上市公司的盈利情况估算。折旧数据根据名义GDP口径的折旧分项以及历史固定资产投资数据拟合。固定资产投资：越来越依赖于债务固定资产投资：估算的债务规模资料来源：Wind，安信证券研究中心-50510152025199619982000200220042006200820102012需要增加的债务规模万亿事情正在起变化：经济增速数据来源：Wind，安信证券研究中心GDP增速：“七上八下”的平衡能维持吗？数据来源：中国统计局，安信证券研究中心外出农民工在不同地区务工的月收入水平单位：元/人

2008年2009年2010年2011年2012年全国13401417169020492290同比增速（%）5.7519.2721.2411.76东部地区13521422169620532286中部地区12751350163220062257西部地区12731378164319902226数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心近期各国或地区货币相对美元升值幅度%数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国进口分国别占比

单位：%墨西哥中国印尼2000年11.18.20.82001年11.58.90.92002年11.610.70.82003年1112.10.82004年10.613.40.72005年10.114.50.72006年10.715.50.72007年10.716.40.72008年10.2160.72009年11.3190.82010年11.918.90.92011年11.817.90.92012年12.118.50.82013年1-4月12.417.70.9数据来源：Wind，安信证券研究中心商品房销售面积当月同比增速数据来源：Wind，安信证券研究中心房地产投资资金来源累计同比增速数据来源：Wind，安信证券研究中心房地产投资同比增速（3个月移动平均，%）数据来源：Wind，安信证券研究中心房地产投资（季调环比）数据来源：Wind，安信证券研究中心政府基建投资（3个月移动平均，%）数据来源：Wind，安信证券研究中心政府基建投资（季调环比）结论及配置建议A股市场三年来估值水平的下行并非市场犯了错误；欧美股市经过大幅反弹后，短期并非合适投资时机；“七上八下”的经济增长目标与降低企业融资成本的目标不可兼容；经济增速下行短期不利于中国资本市场，但长期影响正好相反；下半年指数投资机会弱于上半年，市场机会取决于政策对冲的时点和改革措施的推出。新股发行重启既是风险，也是机遇；建议重点关注低估值、弱周期类行业。包括银行、交通运输、食品饮料、汽车、家电、医药等。全球欧洲美国多元化金融16.8多元化金融10.9汽车20.5汽车14.3半导体10.4多元化金融18.4服装11.4生物医药10.2生物医药14.1生物医药11.2家用产品10.0银行13.1半导体10.8保险9.6保险12.8可选消费10.7服装9.0传媒11.6零售10.3电信服务8.9半导体11.0保险10.1公用事业7.6零售11.0传媒10.0汽车7.6服装10.8计算机硬件7.1房地产6.4可选消费9.3软件与服务7.1可选消费6.3软件与服务7.5医疗设备6.9医疗设备6.0交通运输7.5电信服务6.8传媒5.4消费者服务7.4资本品6.0资本品4.5资本品7.3消费者服务6.0交通运输4.5计算机硬件7.2家用产品5.8能源3.6食品饮料6.0银行1.8商业和专业服务0.9房地产1.9地产0.0计算机硬件-1.1电信服务1.6原材料-2.5原材料-3.3公用事业-0.1………………数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心4月-5月MSCI分地区分行业涨跌幅(%)数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：单位%，中票利差为AA和AAA级中期票据的收益率差。风险偏好的变化数据来源：Wind，安信证券研究中心最近一个季度A股分行业业绩调整情况数据来源：CEIC，安信证券研究中心企业盈利反弹是风险偏好回升的基础数据来源：Wind，安信证券研究中心注：RQFII在今年2月份以前按照20%进入股市，2月份以后按照60%进入