杭电第二章-基础观念证券估价

1第二章

财务管理的价值观念1、货币时间价值2、风险与报酬3、证券估价2

第一节

货币时间价值一、概念货币在周转使用中由于时间因素而形成的价值增值。(或货币投入到生产经营领域，随着时间的推移而产生的价值增值，也称为资金时间价值。）

产生：货币使用权与所有权的分离，是产生货币时间价值的客观经济基础和必要条件。3实质:是资金在周转使用后的价值增值,是劳动者所创造的剩余价值。

计算基础:以社会平均资金利润率或平均投资报酬率为基础。是评价投资方案的基本标准。

4表现形式：相对数时间价值率和绝对数时间价值额

时间价值率,简称利率——是指一定时期的利息与初始投入资金的比率，也就是扣除风险报酬率和通货膨胀贴水后的平均资金利润率或平均报酬率。

时间价值额,简称利息——资金在生产经营过程中带来的真实增值额，即一定数额的资金与时间价值率的乘积。相关概念：现值——现在价值（本金）

终值——未来价值（本利和）5二、计算方法

（一）一次性收支款项的终值和现值单利：终值FVn=PV（1+i×n）现值PV=FV（1+i×n）-1复利：终值FVn=PV（1+i）n

=PV·FVIFi,n

现值PV=FV（1+i）-n

=FV·PVIFi,n其中：n—期数。在计算利息时，除非特别指明，否则给出的利率是指年利率。对不足一年的利息，以一年等于360天来折算。6

例：假设某公司希望6年后用130000元购买一台设备，若目前银行定期存款利率为14%，每年复利一次。那么，现在需一次存入银行多少现金？7根据终值来确定其现在价值，即折现在折现时所用的利息率叫折现率计息期短于一年，即一年复利多次

（1）复利计息频数（次数）——利息在一年内复利的次数。（2）周期利率——一年内计息超过一次以上，平均每次计息的利率。

周期利率=名义利率

/年计息频数（次数）8年内复利m次的年利率——名义利率r，则n年的复利终值

FV=PV×(1+r/m)mn……①

按年复利的年利率——有效年利率，实际利率iFV=PV×(1+i)n……②

实际利率与名义利率之间的换算

①=②PV(1+r/m)mn=PV(1+i)ni=(1+r/m)m–

1

9（二）系列不等额收支款项的终值和现值（三）系列等额收支款项的终值和现值年金——在一定时期内定期、等额的系列收付款项。1、普通年金（后付年金）

（1）普通年金终值FV==A·FVIFAi,n普通年金终值系数的倒数，称偿债基金系数。偿债基金法的年折旧额，就是根据偿债基金系数乘以固定资产原值计算出来的。10（2）普通年金现值PV

==A·PVIFAi,n普通年金现值系数的倒数，称投资回收系数。2、先付年金（预付年金、即付年金）（1）先付年金终值

FVn=A·FVIFAi,n·(1+i)=A·(FVIFAi,n+1–1)（2）先付年金现值

PV=A·PVIFAi,n·(1+i)=A·(PVIFAi,n-1+1)

113、延期年金现值

PV=A·PVIFAi,n·PVIFi,m=A·(PVIFAi，m+n–PVIFAi,m)4、永续年金现值永续年金的现值可以通过普通年金现值的计算公式导出：12例:买车有能力每月支付2000元。银行提供3年期贷款,12%,按月付息,为购车能从银行贷到多少钱?已知PVIFA1%,36=30.107560215。13例：求贴现率4年后读大学需50000元，每月存750元或每季存2250元。正寻投资渠道，以便使这些钱4年内能达到50000元。如按季获得报酬，报酬率是多少才能使他们实现预定目标？这是否现实？FVIFAK,16=22.2222插值法4％21.825（临界值)i22.222(标准值)5%23.657（临界值）贴现率公式：

i=i1+（i2-i1）×(β1-

α)/(β1-β2)14若求FVIFA4.5%,5，则同理，插值法系数值

β=β1+（β2-β1）×（i1-i0)/(i1-i2)

如：4%5.41634.5%β5%5.5256年名义利率4.214%×4=16.86%(较高）15第二节风险与报酬一、风险与报酬（收益）的概念（一）风险的概念较有影响的观点：损害可能说、损失不确定说、预期结果离差说早期认识——遭受损失、伤害、失败或毁灭等不利后果的可能性。保险与风险管理意义上——损失的可能性、收益的波动性、不确定性。统计意义上——实际结果与预期结果的离差度。16从财务管理角度，风险——企业在各项财务活动中，由于各种难以预料或无法控制的因素作用，使企业的实际报酬率与期望（预计）报酬率发生背离，从而蒙受经济损失的可能性。更恰当的定义：风险是指预期结果（报酬）的不确定性。17财务管理中的风险按形成原因：经营风险和财务风险两类：

⑴经营风险——是生产经营方面的原因给企业盈利带来的不确定性。它是任何生产经营活动都有的，也叫商业风险。

⑵财务风险——也称负债风险或筹资风险，它是企业因使用借入资金而给企业的报酬带来的不确定性。

18根据风险的程度不同，财务决策：1、确定性决策2、风险性决策3、不确定性决策按厌恶风险程度的不同，风险厌恶者分为：极度厌恶者——确定性等值（200）＜期望值（500）一般厌恶者——确定性等值（500）＝期望值（500）冒险者——确定性等值（600）＞期望值（500）19（二）报酬（收益）的概念1.实际报酬率是投资项目结束后或进行过程中已经实现的或确定能够实现的报酬率。2.预期（期望）报酬率是根据未来各可能报酬率的均值来反映的，即一项投资的预期（期望）报酬率，就是它未来各可能报酬率的均值。3.必要报酬率是投资者对某资产合理要求的最低报酬率，也称“最低必要报酬率”或“最低要求的收益率”。预期报酬率≥必要报酬率，投资可行预期报酬率＜必要报酬率，投资不可行。204.无风险报酬率：由纯粹利率（资金的时间价值）和通货膨胀补偿两部分组成。5.风险报酬（收益）率是指投资者因冒风险进行投资而要求获得的超过资金时间价值率的那部分额外报酬率。投资者因冒风险进行投资而要求获得的超过资金时间价值的那部分额外报酬就是风险报酬，即风险报酬率与原投资额的乘积。又称投资风险价值。在不考虑通货膨胀的条件下，投资报酬率构成如下：投资报酬率=时间价值率+风险报酬率21二、单项资产风险报酬的计算（一）概率分布与预期报酬1、确定概率分布Pi

两个条件：0≤Pi≤1,∑Pi＝122

2、计算预期（期望）报酬率

反映预期报酬的平均化，在不确定因素影响下，代表投资者的合理预期。23

[例]大华公司投资某项目100000元，有甲、乙两个方案，其投资报酬的概率分布如表2-1所示。表2-1甲、乙两投资方案概率分布表

经济状况

概率

(Pi)

投资报酬率（ki)

甲方案

乙方案

繁荣0.380%20%

正常0.415%15%

衰退0.3-50%10%24根据表2-1资料，分别计算甲、乙两方案的预期报酬率如下：

K甲=0.3×80%+0.4×15%+0.3×(-50%)=15%K乙=0.3×20%+0.4×15%+0.3×10%=15%

甲、乙两方案预期报酬率同为15%，但从表2-1可见，两者的离散程度相差很大：甲方案的变动范围在-50%~80%之间，乙方案的变动范围在10%~20%之间。显然，前者实际投资报酬率低于预期报酬率的可能性大，因而风险大；后者概率分布集中，投资报酬比较稳定，具有可预见性，风险较小。

25（二）风险的衡量风险同各种可能的结果以及结果的概率分布相联系，可以用标准差和标准离差率来衡量。3、计算标准差（σ）——衡量风险的绝对大小标准离差越小，概率分布越集中，投资风险程度也越低。264、计算标准离差率（变异系数或变化系数）为了比较预期报酬率不同的投资项目的风险程度，还必须计算标准离差率——衡量相对风险。即：甲方案变异系数为：同理，乙方案的变异系数为：27（三）风险报酬率的计算风险报酬率是风险报酬斜率（系数）和变异系数之积。

风险报酬率RR=bV

投资报酬率包括无风险报酬率和风险报酬率两部分。它们之间的关系如下列线形公式所示：公式中各个因素的关系如图2-928

K

bV

V风险

图2-9

投资报酬率RF29

从图2-9可以看出，风险报酬率（bV）是与风险程度成正比的一条斜线，其斜率为风险报酬斜率（b）。根据公式，风险报酬系数（b）的计算公式为：风险报酬系数可根据历史资料、统计方法及有关专家凭经验予以确定。企业在风险投资中选定的风险系数，在很大程度上取决于企业对风险的态度。30（1）前述大华公司的例子，若甲、乙两方案的风险报酬斜率分别为8%、6%，则两方案的风险报酬率为：甲方案：乙方案：（2）两方案的风险报酬为：甲方案：100000×21.6%=21600（元）乙方案：100000×1.6%=1600（元）（3）如果无风险报酬率为7%，则两方案的投资报酬率分别为：甲方案：乙方案：31三、证券组合的风险报酬同时投资多种证券称为证券的投资组合，简称证券组合或投资组合。(一)证券组合的风险类型证券组合的预期报酬率

KP=∑WiKi

（Ki：期望报酬率）证券组合的风险，按其性质分为两类：可分散风险不可分散风险321、可分散风险与相关系数可分散风险是指某些因素对单个证券造成经济损失的可能性。即发生于个别企业的特有事件所造成的风险。如新产品开发失败、市场竞争失利等。这类事件是随机发生的，它们对证券组合的影响可以通过证券持有的多样化分散掉。又称非系统性风险或公司特别风险。

在具体决策中，不同证券组合所表现的风险分散效应是不同的。33

（1）完全负相关的投资组合。投资组合中各种证券报酬率之间具有完全互补性（其相关系数r为–1）。这些证券的组合可使组合中单个证券内含的风险全部分散掉。（2）完全正相关的投资组合。投资组合中，各种股票报酬率变动方向完全相同（相关系数r为+1）。这些项目的组合不会产生任何风险分散效应。（3）相关系数介于+1与–1之间的投资组合。组合中各种证券报酬率之间的相关系数r＜+1或＞–1或=0，这些项目的组合可产生部分风险分散效应。342、不可分散风险与贝他系数（β）不可分散风险是指某些因素给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性，又称系统性风险或市场风险。如经济衰退、通货膨胀、国家财政政策的变化等。这类风险会影响到市场上所有证券,不能通过证券组合分散掉。不可分散风险对于不同企业、不同证券的影响程度是不同的。这种风险的大小用β系数来表示。35一些标准的β值：β＝1，其风险程度与整个股票市场的风险情况一致；β＝2，其风险程度是整个股票市场平均风险的两倍；β＝0.5，其风险程度只相当于股票市场平均风险的一半36

由于β系数只用于计量不可分散风险，单个证券的β系数均为正值，因此，证券组合投资的β系数是组合中单个证券β系数的加权平均数。其计算公式如下：在各种证券β系数一定的条件下，调整证券组合结构（即比重）则是降低证券组合投资风险的关键。37（二）证券组合的风险报酬与单项投资不同，证券组合的风险报酬是对不可分散风险补偿的价值。因此，证券组合的风险报酬是投资者因承担不可分散的系统性风险（市场风险）而要求获得的、超过时间价值的那部分额外报酬。38

[例]海天公司持有甲、乙、丙、丁四种股票的投资组合，共60万元，它们的β系数分别为2.0、1.0、0.8和0.5，它们在证券组合中所占比重分别为25%、30%、25%和20%。该公司为降低风险，现售出部分甲和乙股票，买进丁股票，使它们的比例变为5%、20%、25%和50%。证券市场平均报酬率为10%，无风险报酬率为6%。则：（1）证券组合的β系数调整前：=25%×2.0+30%×1.0+25%×0.8+20%×0.5=1.1调整后：=5%×2.0+20%×1.0+25%×0.8+50%×0.5=0.7539（2）证券组合的风险报酬率调整前：Rp=1.1×(10%－6%)=4.4%调整后：Rp=0.75×(10%－6%)=3%（3）证券组合的风险报酬额调整前：600000×4.4%=26400（元）调整后：600000×3%=18000（元）经调整，证券组合的风险报酬有所降低。40（三）风险与报酬的关系必要报酬率等于无风险报酬和风险报酬（即不可分散风险报酬）之和；而某证券风险报酬是市场风险报酬和该证券风险程度（β）的乘积。用公式表达如下：

Ki=RF＋βi（Km-RF)此关系式称“资本资产定价模式”——CAPM用图形表示，称“证券市场线”——SML4114高风险股票的

风险报酬率8%

10

证券市场平均

8风险报酬率4%

低风险股票

市场报酬率2%

6

无风险报酬率6%

0.51.01.52.0

图2-10证券市场线

Ki42[例]某公司拥有证券A，其β系数为1.5，无风险利率为6%，证券市场平均报酬率为10%。该证券必要报酬率为：

KA=6%+1.5×（10%﹣6%）=12%上述公式及例可用证券市场线（SML）线表示。图中，无风险报酬率是必要报酬率轴上一个截点（6%），它与β系数变动无关；市场风险报酬为证券市场线（SML）的斜率。在市场风险报酬一定的条件下，β系数越高，所要求的风险报酬率也越高。在无风险报酬率一定的情况下，其必要报酬率也就越高。43

影响证券市场曲线即必要报酬率的因素主要有：1、通货膨胀的影响K12、风险回避态度的改变K23、β系数的变化44KiK2K112Ki必要报酬率β45第三节证券估价证券估价：债券估价、股票估价证券估价基本原理：46一、债券估价（一）债券的概念债券面值F票面利率i：以一年为计息期的名义利率，也称为报价利率到期日：还本日期还本付（计）息方式：（如每年付息，到期还本）单利或复利一年计息一次一年计息多次：名义利率实际利率周期利率（实际的周期利率乘以一年的复利次数，即为报价利率）47（二）债券价值是债券未来现金流入的现值，称为债券的价值或债券的内在价值。

未来现金流入：利息、到期的本金（面值）或售价（未持有到期）

折现率K：一般采用同等风险投资的必要报酬率或市场利率。债券价值V=未来各期利息收入的现值合计＋未来到期本金或售价的现值48几种债券估价模型1、纯贴现债券纯贴现债券是指承诺在未来某一确定的日期作某一单笔支付的债券。这种债券在到期日前债券持有人不能得到任何现金支付（持有期间无支付），面值是债券支付的惟一现金流，也称为“零息债券”。

到期一次还本付息债券实际上是一种纯贴现债券的特例。492、平息债券平息债券是指不仅要在到期日支付现金，利息在发行日和到期日之间平均支付的债券。3、永久债券没有到期日，永不停止定期支付利息的债券。504、流通债券流通债券是指已经发行并在二级市场上流通的债券。特点：到期时间小于债券的发行在外时间。估价的时点不在计息期期初，可以是任何时点，会产生“非整数计息期”问题。方法：（1）以现在（评估基准日）为折算时间点（2）以未来最近一次付息时间为折算时间点，再将其折现到现在时点51

影响债券价值的因素面值：同向变化票面利率：同向变化必要报酬率：反向变化到期时间：不同的债券，情况有所不同付息频率（针对平息债券）521、债券价值与必要报酬率债券内在价值与投资者要求的必要报酬率或市场利率的变动呈反向关系。市场利率债券价值53必要报酬率＞债券票面利率时，债券价值＜债券面值；必要报酬率＝债券票面利率时，债券价值＝债券面值；必要报酬率＜债券票面利率时，债券价值＞债券面值

——债券定价的基本原则随着到期时间的缩短，必要报酬率变动对债券内在价值的影响越来越小，即债券价值对必要报酬率特定变动的反应越来越不灵敏。

即：必要报酬率变化对长期债券价值的影响要大于短期债券。542、债券价值与到期时间当必要报酬率保持不变时，随着到期时间的缩短，债券的内在价值逐渐向其面值回归。此时，债券的市场价格也应当向债券面值回归。距到期年限市场利率k（票面利率5％）6%5%3%595810001092496510001074397310001057298210001038199110001019010001000100055到期时间对债券价值的影响——不同的债券，情况有所不同：1、平息债券溢价发行的债券，随着到期日的接近，债券价值逐渐下降；折价发行的债券，随着到期日的接近，债券价值逐渐上升；平