光伏银浆行业深度报告：N型放量正当时光伏银浆紧随行

正文目录银浆是光电片中的重要辅材 5光伏银浆行业简介 5光伏银浆产业链构简明 6上游：银浆属方型产品，银粉为主要原材料 6中游：行业准门槛高，产线建设周期较短 7下游：电池片心辅材，非硅成本中占比最高 8行业增长辑光伏装机+N型驱动打开空间 9能源结构转型加，光伏长期装机空间广阔 9N型电池渗透率升，驱动银浆耗量增加 10光伏银浆行业市空间预测 行业未来点上下游国产化降本推进 14银粉及银浆国产代加速 14降本提效多路径续推进 15技术端减少银耗量 15材料端减少银耗量 17国内银浆业成为行业中流柱 19聚和材料：正银量稳居第一 19帝科股份：正银头乘势而上 20苏州固锝：低温浆布局领先 21儒兴科技：背银浆优势稳固（未上市） 22投资建议 23风险提示 24图表目录图1典型PERC晶硅太阳能电池原理示意图 5图2光伏银浆分类汇总 6图3光伏银浆行业产业链 6图4正面银浆成分占比情况 7图5光伏银浆生产流程 7图6聚和材料资产构成情况 8图7帝科股份资产构成情况 8图8晶硅太阳能电池技术路线 9图9PERC电池成本构成 9图10TOPCon电池成本构成 9图全球光伏新增装机容量 10图12中国光伏新增装机容量 10图132022-2030年各种电池技术平均转换效率变化趋势 10图142022-2030年不同电池技术路线市场占比变化趋势 图15光伏电池银浆单位消耗量（mg/片） 图162017-2022年全球及中国银浆消耗量（吨） 13图17DOWA银粉采购比例 14图182016-2023年国产正银市场占比情况 15图19多主栅及无主栅技术示意图 16图20PERC电池片各种主栅技术市场占比变化趋势 16图21TOPCon电池片各种主栅技术市场占比变化趋势 16图22激光转印工作原理 17图23银包铜粉示意图 17图24电镀电极结构 18图25聚和材料发展历程 19图26聚和材料营业收入及同比增速 19图27聚和材料归母净利润及同比增速 19图28聚和材料各类业务营业收入占比情况 20图29聚和材料毛利率及净利率 20图30帝科股份发展历程 20图31帝科股份营业收入及同比增速 21图32帝科股份归母净利润及同比增速 21图33帝科股份各类业务营业收入占比情况 21图34帝科股份毛利率及净利率 21图35苏州固锝发展历程 21图36苏州固锝营业收入及同比增速 22图37苏州固锝归母净利润及同比增速 22图38苏州固锝各类业务营业收入占比情况 22图39苏州固锝毛利率及净利率 22图40儒兴科技营业收入及同比增速 23图41儒兴科技归母净利润及同比增速 23图42儒兴科技各类业务营业收入占比情况 23图43儒兴科技毛利率及净利率 23表1近期国内银浆产线投建情况 8表22022-2025年中国光伏银浆主要技术路线市场需求预测 12表32022年全球浆料市场占比排名情况 15表4国内厂商银包铜布局情况 18银浆是光伏电池片中的重要辅材光伏银浆行业简介图1典型PERC晶硅太阳能电池原理示意图资料来源：帝科股份招股说明书，光伏银浆主要有两种分类方法：根据位置及功能的不同，光伏银浆可分为正面银浆和背面银浆，正面银浆主要起到PNP型电池的背光面。高温银浆和低温银浆500200-250电池具有非晶硅薄膜含氢量较高等特性，其生产温度不能超过250℃，故需使用低温银浆。图2光伏银浆分类汇总资料来源：聚和材料招股说明书，光伏银浆产业链结构简明图3

资料来源：公开资料，上游：银浆属配方型产品，银粉为主要原材料银浆的产品性能又与其原材料构成息息相关。89-90%2-3%，对银粉的烧结及银-硅欧姆接触的形成、接触效率及拉力有着决定性的作用。有机载体作为图4正面银浆成分占比情况资料来源：CPIA，中游：行业准入门槛高，产线建设周期较短图5

光伏银浆生产模式以定制化为主，行业准入门槛较高。光伏银浆的生产流程主要包括配料、混合搅拌、研磨、过滤和检测五道工序。其中，精确配料是后续各环节的基础，配方中资料来源：聚和材料招股说明书，光伏银浆行业的商业模式整体呈现“轻资产、重运营”的特征。1）资产端：聚和材料、2）运营端：上游原材料为贵金属银，单位价值较高，主要以款90%以上。图6聚和材料资产构成情况 图7帝科股份资产构成情况0

流动资产（万元） 非流动资产（万元流动资产占比（右轴）80%30000080%60%25000060%80%30000080%60%25000060%40%20000015000040%20%0%2018 2019 2020 2021 2022

0

流动资产（万元） 非流动资产（万元流动资产占比（右轴）100%20%0%2018 2019 2020 2021 2022资料来源：， 资料来源：，行业扩产速度较快，产线建设周期约为1-2年。光伏银浆产线建设主要包括可行性研究、16.0543.77表1近期国内银浆产线投建情况年份公司产能（吨）投资总额（万元）单吨投资金额（万元/吨）2020苏州固锝50015641.8131.282020帝科股份50021884.2543.772022聚和材料170027287.0016.052023帝科股份100018220.2518.22资料来源：苏州固锝、帝科股份、聚和材料公司公告，下游：电池片核心辅材，非硅成本中占比最高PN型电池。P型电池主要包括BSF和PERC两种技术类型BSF电池0.5-1%。TOPConHJT型电池将成为下一代主流技术。PERCTOPCon电池成本中的18.5%16%，是最大的非硅成本。图8晶硅太阳能电池技术路线资料来源：儒兴科技招股说明书，图9PERC电池成本构成 图10TOPCon电池成本构成9%3%4%%%9%3%4%%%.1%4.6%18.5%

硅片银浆 6能源折旧人工 1666.2%其他

62%

硅片银浆水电折旧人工辅材和其他资料来源：Solarzoom， 资料来源：Solarzoom，行业增长逻辑——光伏装机+N型驱动打开空间能源结构转型加快，光伏长期装机空间广阔202235.387.41GW59.3%2023年371GW160GW330.6GW67.1%。由于高温热浪席卷全球、欧洲降低对外能源依赖、南非基建老旧电力短缺致使能源需求提升，而传统能源供应趋紧，新能源替代将加速发展。图11全球光伏新增装机容量 图12中国光伏新增装机容量1000

（GW） 同比增速（右轴）50%

1000

（GW） 同比增速（右轴）50%0%资料来源：CPIA， 资料来源：CPIA，N型电池渗透率提升，驱动银浆耗量增加P型电池技术瓶颈显现，N型效率持续破新高。2022年，P型电池量产平均转换效率NTOPCon24.5%TOPCon理论极限效率为29.2%，NBCPNTOPConN型HJTHPBC、TBC、HBC等多种电池技术路线，其良好的兼容性有望以低BC24.5%NP型成为光伏电池片的主流技术。图132022-2030年各种电池技术平均转换效率变化趋势2022 2030E26.0%26.1%26.0%26.1%26.1%24.5%24.6%24.5%23.7%23.2%26.0%25.0%24.0%23.0%22.0%21.0%

PERC单晶电池

TOPCon单晶电池

HJT电池

XBC电池资料来源：CPIA，N型电池取代P型节奏加快，N型时代即将到来。2022年，新投产的光伏电池产线仍PERCN型电池片产能陆续释放。截至去年底，PERC电池9.1%TOPCon电池片市8.3%，HJT0.6%N型技术2022TOPCon15家，HJT相关企业12TOPConPERC相似，在原有产线上稍作改进便可使TOPCon型（2022-2023年TOPCon35%TOPCon电池浆料的市场需求有望达1600-1800吨左右。图142022-2030年不同电池技术路线市场占比变化趋势BSF电池 PERC电池 TOPCon电池 HJT电池 XBC电池 MWT电池100%80%60%40%20%0%2022 2023E 2024E 2025E 2027E 2030E资料来源：CPIA，N型电池银浆单耗提升，电池结构性变化驱动银浆需求量增加。2022年，P型电池片平均银浆耗量为91mg/片，其中正银消耗量约65mg/片，背银消耗量约26mg/片；N型TOPCon（95%银片；HJT电池双面低温银浆消耗127mg/NP图15（mg/片）资料来源：CPIA，光伏银浆行业市场空间预测我们基于CPIA数据，根据以下主要假设，测算出2023-2025年的光伏银浆行业市场需求：2023-2025P70%、40%、11%，TOPCon电池的25%、45%、65%，HJT4%、14%、23%。假设0-05年P型电池功率分别为9W/3/76/OP8.22W/片、8.32W/片、8.39W/片，HJT8.25W/片、8.39W/片、8.48W/片。2023-2025P60mg/片、57mg/片、54mg/片，24mg/片、22mg/片、20mg/片；TOPCon105mg/片、98mg/片、92mg/片；HJT104mg/片、93mg/片、84mg/片。根据最终测算得到的结果，我们预计2025年中国光伏银浆主要技术路线的需求量达到7877吨，2022-2025年复合增速约为25.79%。表22022-2025年中国光伏银浆主要技术路线市场需求预测20222023E2024E2025E全球光伏新增装机规模（GW）230371445512中国电池片产量（GW）331538650753HJT1%4%14%23%HJT1%4%14%23%其他1%1%1%1%P7.667.697.737.76单片电池功率（W/片）TOPCon8.098.228.328.39HJT8.128.258.398.48P380489336107电池片数（亿片）TOPCon41164351584HJT226108204P65605754正面银浆单面消耗量（mg/片）TOPCon1151059892HJT1271049384背面银浆单面消耗量（mg/片）P26242220P246929361917577正面银浆需求量（吨）TOPCon470171734445371HJT3127110091715背面银浆需求量（吨）P9881174740214中国光伏银浆需求总量（吨3957609871107877P型电池88%70%40%11%TOPCon10%25%45%65%资料来源：国家能源局，中电联，CPIA（含预测），预测2022年单晶双面PERC8.5mg/W3.9mg/W，366.1GW63.5%同比增幅的带动下，2022462633%，市场规模增长明显。其中，正银总33221303330.6GW，同比增长67.1%4177吨，同比增加35.9%。其中，正银总耗量约3000吨，背银总耗量约1177吨。我们认为：2022年以前，单耗下降背景下银浆需求量仍由光伏电池产量增长主导；展N期，光伏银浆市场规模有望迎来加速扩张。图162017-2022吨）0

全球 中国2017 2018 2019 2020 2021 2022资料来源：CPIA，行业未来焦点——上下游国产化及降本推进银粉及银浆自主研发加速目前，背面银浆用片状银粉已实现国产化，正面银浆用球形银粉自主研发进程加速。全球光伏导电银浆用银粉供应商相对集中，主要包括日本DOWA、美国AMES等，其中DOWA因产品性能领先、稳定性高且供应充足，占据了全球一半以上的市场份额。近年来国内银粉43.09pct31.85pct。图17银粉采购比例10%

聚和材料 帝科股份2019 2020 2021 2022资料来源：聚和材料、帝科股份公司公告，银浆产能由国外向国内转移，自主研发趋势显著。光伏行业发展初期，我国正面银浆供应基本依赖进口，技术和原材料供应均在境外。随着国内光伏行业迅猛发展，太阳能电池产能逐步向国内转移，正面银浆需求量激增，境外正银厂商供给不足且无法快速满足国内电池企业的技术要求以及降低成本的需求，导致电池厂利润被压缩。在此背景下，2013年前后国内涌现出一批正银制造商，开始挑战境外厂商在正银领域的垄断地位。而后行业进入快速发展期，2016年起，国产浆料企业同电池企业紧密合作，国产正面2017年2021SDI2021根据CPIA，2022年国产银浆占比已达95%，正银TOP５企业分别为聚和材料、贺利氏、帝科股份、苏州固锝与硕禾，背银TOP5企业分别为儒兴科技、光达、正能、优乐、苏州固锝。自主研发如火如荼的同时，也为国内厂商进入光伏银粉制造产业提供了良机。表32022年全球浆料市场占比排名情况排名正银背银铝浆低温银浆1聚和材料儒兴科技儒兴科技苏州固锝2贺利氏（德国）光达杭正KE（日本）3帝科股份正能天盛聚和材料4苏州固锝优乐MONO银屏5硕禾（中国台湾）晶科利德帝科股份6索特（原杜邦）天盛磐彩7上银东树泓源8晶科新材银盛宝邦9首骋苏州固锝10光达大洲资料来源：CPIA，1）P202161%202285%202395%以上。2022年，聚和材料137447.6%70%在N型电池领域，2022TOPCon85%左右，HJT电池用低温浆50%图182016-2023年国产正银市场占比情况85%100%85%80%60%40%20%0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E资料来源：CPIA，降本提效多路径持续推进技术端减少银浆耗量MBB是当前主流的光伏电池片降本手段。（MBB）6条及以上，通过增加主栅数目，提高电池应对分布均匀性，进而提升导电性和转换效率。MBB0.2%25-35%5BB1.9-2.1元/MBB1.1-1.2元/PERC182mm/210mm尺寸的34%，10BB技术市场34.2%，11BB31.8%。图19多主栅及无主栅技术示意图资料来源：亚化咨询，SMBBMBB技术上提高精度，15-25点大小，减少主栅银浆耗量，同时缩短两根主栅之间副删电流输运路径，为副栅优化和电池提效提供更多设计空间。2022年，新投TOPCon16BB51.3%2030年其市场占比将99%TOPCon电池快速放量，SMBB0BB焊带导出电流，可扩大电池受光发电面积，降低电阻损失，大幅降低浆料消耗，有效助力TOPConHJT产业化发展。2023SmartWire专利到期后国内厂商积极布局该领域，202330BB44GW25.5%0BB0BB-210异质结电池正式进入大规模量产阶段。图20PERC电池片各种主栅技术市场占比变化趋势 图21TOPCon电池片各种主栅技术市场占比变化趋势

9BB 10BB 11BB及以上20222023E2024E2025E2027E2030E

9/10BB 11BB 16BB20222023E2024E2025E2027E2030E资料来源：CPIA， 资料来源：CPIA，作为新型印刷技术，激光转印技术有望快速导入量产工艺。激光转印是激光束通过振镜照射到事先附有银浆的玻璃载板上，银浆中的活性剂受到激光的激活后迅速汽化，剩下的银图22

息装备均已布局激光转印技术。2022130-45%幅降低客户辅材成本。20229月，帝尔激光首台激光转印设备出货，正式由中试验证阶段进入量产阶段。资料来源：《PatternTransferPrinting(PTPTM)forc-SiSolarCellMetallization》（J.Lossenetal.），材料端减少银粉耗量银包铜是成熟度较高的降本路径。银包铜是通过金属铜部分替代银，用银覆盖铜，不断调整银与铜的掺杂比例，在保证光电转化效率的同时降低浆料成本。银包铜粉在高温环境下PTOPConHJT电池的低温HJT制铜在硅中的电迁移效应。图23银包铜粉示意图资料来源：帝科股份，KE3040-50%，后续还有进一步下降的空间。当前多家浆料厂商已通过度相对不高。表4国内厂商银包铜布局情况企业 银包铜相关布局情况企业 银包铜相关布局情况苏州固锝

银包铜产品的银含量在40-50%，性能与纯银相当，已通过可靠性测试及客户端进行户外实证电站验证，业内首家实现批量供货。2023年6月，低温浆料出货量突破10吨，其中银包铜浆料占比达20%。2000产线建设项目，其中包括银包铜粉体生产计划。银包铜浆料使用进口40-50%，目前浆料在客户端批量验证进展顺利，处用银包铜浆料，性能均处于领先地位。聚和材料 银包铜浆料在进行下游客户的可靠性认证和测试，实现批量出货。低银浆每月实现吨级以上出货，2023年2000产线建设项目，其中包括银包铜粉体生产计划。银包铜浆料使用进口40-50%，目前浆料在客户端批量验证进展顺利，处用银包铜浆料，性能均处于领先地位。公司已建成一条银包铜粉产线，年产能30吨；另新建两条银包铜粉产博迁新材

线处于自动化设备改造调试中。2023Q23出货。资料来源：公司公告，于工艺流程复杂导致前期投资成本较高以及电镀液中含有大量有害化学物质会带来环保问图24电镀电极结构资料来源：《硅异质结太阳电池接触特性及铜金属化研究》（俞健等），综上，N型电池降本路径明确，产业化加速落地，有望带动银浆产能快速释放。面，银粉及银浆国产化比例大幅提升，原料价格优势显现；另一方面，技术端减少银浆耗NN池产业化进程，银浆需求量也将随之大幅提升。国内银浆企业已成为行业中流砥柱聚和材料：正银销量稳居第一图25

201582017PERC2018PERCCPIA2022-20232022137447.6%1000吨的企业。资料来源：公司官网，公司招股说明书，2019-2022CAGR93.77%202265.041.5%594%。N型电池用银浆的放量，加工费将有所提升，公司盈利能力有望改善。图26聚和材料营业收入及同比增速 图27聚和材料归母净利润及同比增速营业收入（亿元） 同比增速（右轴）80 400%60 300%40 200%20 100%0 0%2019 2020 2021 2022 2023Q1

归母净利润（亿元） 同比增速（右轴）5 1500%43 1000%2 500%10 0%2019 2020 2021 2022 2023Q1资料来源：， 资料来源：，图28聚和材料各类业务营业收入占比情况 图29聚和材料毛利率及净利率

正面银浆 其他2019 2020 2021 2022

10%

毛利率 净利率2019 2020 2021 2022 2023Q1资料来源：， 资料来源：，帝科股份：正银龙头乘势而上图30

年成立，2020年在深交所创业板上市。在光伏领域，公司主要从事用于光伏电池金属化环2022-2023年公司正资料来源：公司官网，业绩短期承压，TOPCon银浆放量有望增厚盈利。202237.6733.83%；实现归母净利润为-0.17亿元；实现扣非归母净利润-0.13亿元。公司亏损的主要原因为美元升值导致公司因进口银粉而持有的外币贷款产生约1亿元的汇NTOPCon电池的全套导电银浆产品出货占比大幅攀升，处于行业领导地位。NHJT720.9446.45%，2023TOPCon电池放量，有望带动上游银浆量利齐增。图31帝科股份营业收入及同比增速 图32帝科股份归母净利润及同比增速营业收入（亿元） 同比增速（右轴） 归母净利润（亿元） 同比增速（右轴）40150%1400%3530300%25100%0.5200%20151050%0100%0%520192020202120222023Q1-100%020192020202120222023Q10%-0.5-200%资料来源：， 资料来源：，图33帝科股份各类业务营业收入占比情况 图34帝科股份毛利率及净利率

光伏导电银浆 导电粘合剂 材料销售 其他 2020 2021 2022

14%12%10%

毛利率 净利率资料来源：， 资料来源：，苏州固锝：低温银浆布局领先图35

1990PERC正背面银浆、TOPCon银浆、HJT银浆全产线，开发HJT低温银浆量产的国内厂商。资料来源：公司官网，公司公告，公司业绩稳步增长，光伏银浆收入占比逐年提升。2022年，公司实现营业收入32.6832.01%60.95%3.7170.34%2.2333.85%。公司作为低温银浆龙头，有望充分受益于异质结产业化加速落地。图36苏州固锝营业收入及同比增速 图37苏州固锝归母净利润及同比增速营业收入（亿元） 同比增速（右轴）35 40%30 30%20%100%20%100%10%250%0%10%-10%-50%-20%0-100%1510502019 2020 2021 20222023Q1

归母净利润（亿元） 同比增速（右轴）4 32019 2020 2021 2022 2023Q1资料来源：， 资料来源：，图38苏州固锝各类业务营业收入占比情况 图39苏州固锝毛利率及净利率

银浆 半导体 其他2020 2021 2022

10%

毛利率 净利率2019 2020 2021