利率理论与货币政策

利率理论与货币政策

1现代西方利率理论现代西方利率理论主要包括两个派系：琼斯学校的流动偏好理论和货币学校的信贷理论。这两个学派都是金融和货币市场的理论。1.1从有效需求的提高看凯恩斯理论认为,利率由货币供求决定。货币供应由货币当局决定,货币需求取决于交易需求、预防需求及投机需求3个心理动机。其中交易与预防需求所需货币与收入同向变动,投机需求所需货币与利率反向变动。市场利率与货币供给反向变动,与价格水平和收入同向变动。在利率与储蓄的关系上,凯恩斯认为,利率只对储蓄形式的选择有决定作用,利率的变动只引起货币需求的变动,而不直接影响储蓄水平的变动,在消费倾向不变的情况下,直接制约储蓄水平的是收入的多少而不是利率的高低。在利率与投资关系上,凯恩斯提出利率与资本边际效率之比对企业与个人投资决策起决定作用,当资本边际效率不变时,利率上升会导致投资下降,倘若利率上升的同时资本边际效率也上升,并且上升的幅度大于或等于利率上升的幅度,那么高利率就不会抑制投资,只有当利率高于资本边际效率,投资者的盈利动机不能实现时,高利率才能阻止投资。因此,单纯的利率波动并不能直接引起投资量的增减。凯恩斯还提出,从总量上看,利率不仅与储蓄反向变动,而且与消费也反向变动。因此,凯恩斯认为高利率是资本主义社会有效需求不足的重要原因,降低利率是提高有效需求的措施之一,但是利率的下降是有限度的,当利率降到一定水平以后,由于人们的预期作用,货币的投机需求会变得无限大,即使投入更多的货币供给也只能落入货币投机需求的“陷阱”之中,此即“流动性陷阱”。此时有效需求的提高,仅靠扩张性货币政策是不能完全奏效的,还必须运用扩张性的财政政策和奖出限入的外贸政策与之配套。凯恩斯的理论在二战后经过大批经济学家的不断发展,成为相当长的一段时期里各国政府进行宏观经济调控的主要理论依据。1.2对利率与货币流动关系的认识不同借贷资金论认为:利率不单取决于货币供求,也不单取决于储蓄和投资,而是主要取决于借贷资金的供求,利率有自发调节作用。该理论为货币学派所信奉。借贷资金论者认为,借贷资金的供给来自企业保留利润、基金、家庭储蓄、政府财政盈余、增加货币供给等。借贷资金的供给与国民收入和利率成正比。借贷资金的需求来自消费信贷、抵押贷款、企业借用作为厂房设备、存货、流动资金之备以及政府弥补赤字之需。利率是借贷资金的成本,故借贷资金需求与利率成反比,利率高,需求减少,反之亦然。当借贷资金的供求相等时,决定均衡利率。货币学派的主要理论家M·弗里德曼对借贷资金论作了进一步的阐述,他首先指明利率不是货币的价格,而是信贷的价格。货币的价格是物价。人们往往把货币与信贷相混,影响了利率论。有人认为货币增加利率会下降,但当通货膨胀时,货币量增加利率也上升。货币量减少,价格下降,利率也下降。而信贷增加利率会下降,反之亦然。弗里德曼用流动效应来解释货币量与利率间的关系。所谓流动效应是指如果货币量突然增加,其结果会打乱人们的资产组合,人们发现他拥有的货币比计划的多,他们将用货币买证券以代替货币,重新调整资产组合。这样证券价格上升,利率下降,这就是流动效应。从上面看出,弗里德曼的流动效应同凯恩斯的流动偏好论有某些相似,但弗里德曼强调货币最直接影响国民收入和物价,从而影响利率。而凯恩斯强调增加货币,可降低利率,增加投资,通过投资乘数增加国民收入。因此凯恩斯学派重视利率和金融市场信贷情况,以此作为货币政策的重要标的。而货币学派重视货币量直接影响物价和国民收入,因此货币政策重视每年货币供应量M1、M2、M3的供应幅度。2西方货币政策理论及其实践2.1派的货币政策标的在西方,长期以来凯恩斯学派和货币学派关于货币政策的标的应该是利率或者应该是货币供应量有着争论,而他们在理论上的争论事实上影响着货币政策的执行。2.1.1货币政策的效应凯恩斯学派主张货币政策的标的应该是利率。他们认为总需求是推动经济活动的主要力量,而利率联系着货币活动与总需求。扩张性货币政策使利率降低刺激投资,而紧缩性货币政策提高利率,压缩投资,所以采取适当利率政策可以调控总需求,影响经济。因为利率影响信贷的成本与供应,无论对生产、消费及其它经济活动都有重大影响。凯恩斯也认为货币供应量在推行货币政策中起重要信息作用,但认为信贷的成本和供应最后能显示货币政策的效应。货币供应量和利率常常起相反作用,例如,联储在公开市场出售国库券,使国库券价格下降,利率上升;同时联储出售国库券,减少基础货币,使货币供应量下降。当有通货膨胀时,名义利率与实际利率脱节,利率指标就不准确了。所以凯恩斯学派认为长期货币政策调整一般应考虑货币供应量的指标。但就短期而言可能出现货币市场不稳定。因货币供求波动,常常引起利率波动,从而影响投资和总需求以及经济状况,因此货币政策应采取稳定利率政策。但如果出现商品市场不稳定,比如产量和就业以及经济状况因总需求波动而波动时,货币政策应采取稳定货币量措施以稳定经济。尽管如此,短期而言利率指标一般占优先。特别在50、60年代凯恩斯观点占优势。中央银行认为,利率短期内可以直接观察到,利率的变动影响信贷的成本与供应,对企业投资至关重要,因此维持金融秩序首先要稳定利率,减少其波动。正如美国前联储委员亨利·瓦利希指出“货币供应是一个统计的抽象概念,而利率是实际指标,它影响牌价、合同、企业的损益。货币量与经济无直接联系,而其对经济的效应是通过利率起作用。”凯恩斯主义还认为,在经济萧条时期,货币政策是一种软弱无效的政策工具。其原因在于货币需求较高的利率弹性和投资函数较低的利率弹性,萧条期增加的货币供应量常常落入“流动性陷阱”,而降低利率却由于投资预期收益率偏低而不能有效拉动投资需求。2.1.2利率稳定政策货币学派认为,货币供应量应该是货币政策和货币稳定政策短期的关键目标。该学派认为,货币需求的利率弹性很低,决定货币需求的因素中,永久收入才是最主要的:在判断货币政策的松紧程度时,利率信号常常失真;利率在经济中的作用不重要,它对经济的影响是间接和微小的,不是影响经济的最主要因素,不能作为经济的主要调节手段。尤其是通货膨胀预期作用,使实际利率和名义利率相混,容易产生误导,所以利率不应作为货币政策标的。货币学派认为货币量在短期内是决定名义国民收入,决定物价,影响就业的重要推动力量。货币学派主张货币稳定政策应建立在维持一个货币供应的稳定增长率上。因为维持利率稳定常常导致货币量波动,从而影响经济活动、物价、就业,使企业的工资合同与雇用人员以及投资安排受到干扰。因此,货币主义的货币政策重视每年货币供应量M1、M2、M3的增长幅度。2.2日本经济高速增长的主要原因从西方货币政策的实践来看基本上分3个阶段:2.2.1二次大战后到60年代末西方发达国家的中央银行基本上遵循凯恩斯学派以利率作为货币政策的标的。战后为了繁荣经济,扩大投资与消费需求必须降低利率。因此长期推行低利率政策,并配合赤字财政政策,使公债货币化,更加推行廉价货币政策。例如美国联储贴现率1954年到1959年降为1.5%左右,60年代也不过4%,商业银行优惠利率大致在3%~5%之间;英格兰银行二战后到1971年推行低利率政策,50年代到60年代贴现率一般在2%~3%之间,高时到7%;日本战后到70年代为促进经济高速发展,实行降低利率政策以刺激经济发展,利率低到3.5%左右。日本企业资金有3/4靠银行贷款和发行证券。60年代企业从银行的设备借款增加4倍以上,可见低利率政策是促进日本经济高速增长的重要因素之一。总之,50到60年代西方的低利率政策促进了国民生产总值较快发展,美国实际GNP年增4%以上,英国在3%~4%之间,日本在高速增长时达到8%~9%。2.2.270到80年代相对高利率时期70年代到80年代初西方国家出现了较严重的通货膨胀,大多数国家出现了两位数通货膨胀,同时还出现了滞胀局面,于是名义利率大大上升。英国利率在1973年高达13%,美国1979年~1981年利率高达12%~13%,意大利1979年~1982年利率为15%~18%,日本1973年~1979年利率上升为9%。到80年中期以后随着通货膨胀率下降,利率也相对下降。1985年-1989年,美国利率为6%~7%,意大利为12%~13%,德国为3%~4%,日本为3%,法国一直在9.5%,但相对而言仍比50和60年代高。与此同时货币政策标的也作了调整。由于通货膨胀严重,以利率为标的的凯恩斯学派的货币政策受到批判,货币学派重视货币供应量受到当局重视。70年代初,美、英、日各国接受国际货币基金组织建议,各国以货币供应量作为货币政策监控指标,每年要求中央银行公布货币供应量(M1、M2、M3等)的增长幅度。虽然如此,各国推行货币政策时,实际上仍十分重视利率标的。2.2.390年代初相对低利率与重视利率监控指标90年代初西方发达国家经历了一次温和的经济危机。各国纷纷降低利率,谋求刺激经济复苏。1993年9月美国贴现率降为3%左右,英国为5.8%,日本为1.75%,德国为6.25%,法国为6.75%,意大利为8.5%,只有德国因抑制通货膨胀利率稍高。90年代初人们对货币量监控指标产生了怀疑。90年代的经济衰退复苏迟缓,经济发展软弱无力,原因固然很多,但长期执行货币标的政策以控制通货膨胀,往往形成通货紧缩。虽然一定时期抑制了通货膨胀,但另一方面在衰退时期也显得无力,复苏缓慢。美国总统克林顿上台后转向新凯恩斯学派,强调利用财政和货币政策振兴美国经济。美国联储90年代以来放弃以货币量作为中间标的和监控指标,改以利率作为监控指标。英国近年也放弃货币量作为货币政策监控指标,重视利率作用。而欧洲各国货币政策也纷纷采取降低利率,放松银根以刺激经济。总之,近年来货币政策重视利率标的和利率管理的放松——“自由化”,标志着新的货币政策的趋势,目前发达国家大都采用利率工具来影响货币供应量。3市场经济体制发展形势下的利率政策目标通过对西方利率理论,货币政策的探讨,结合我国利率政策的实施效果给我们留下了一些重要启示:(1)利率政策的选择离不开现实的经济环境和经济发展的客观要求。在经济发展的不同时期,不同阶段都有着当时不同的经济背景,利率政策的操作办法和效果会发生很大的变化,只有认真分析和研究现实经济形势,准确作出判断,才能对症下药,确保政策实施效果。(2)利率政策是货币政策的重要组成部分,它的实施离不开财政政策(如税收政策、政府支出政策等)、对外经济政策(如汇率政策)等其它经济政策的配合,尤其是在经济萧条期。因此,利率政策的效果是它与其它宏观经济政策相配合的综合效果。(3)一般而言,低利率政策有利于经济健康、持续增长,高效率政策是特殊时期应付特别经济