银行业投资策略：“三底”递进下的银行股投资窗口

银行29%22%14% 7%0%-7% 2022-102023-022023-06数据来源：聚源《政府债支撑社融平稳，居民信用大《汇金入市提振信心，银行价值加速《政策定力彰显，扩内需、促经济方“三底”递进下的银行股投资窗口——行业投资策略用成本有望改善。/股份行/城商行/农商行营收增速分别为-1.44pct/-2.24pct/-2.96pct/+1.44pct，上市 行业投资策略1、“政策底”已现：重点领域化险与信用有效恢复 4 41.1.1、城投：信念重建，区域信用环境逐步改善 41.1.2、地产：银行扩张与地产信用逐渐解绑 51.2、信用扩张：居民信用和消费预期的恢复 72、“业绩底”可观：2023Q3上市银行业绩或将触底 92.1、净利息收入：息差下行空间有限，贷款需求预期回暖 2.1.2、价：下阶段关注负债成本“减负”效果 2.3、资产质量：化险工作有序推进，安全边际较为充足 2.3.1、加快不良处置，拨备安全垫增厚 2.3.2、不良贷款额环比未见上升 3、“市场底”不远：岁末年初银行板块易出现超额收益 3.1、银行股复盘：主要由政策+业绩助推 3.2、多方合力，推动银行板块预期转暖 4、投资建议:优质银行修复时间窗口已至 5、风险提示 图1：已有十多个省市计划发行特殊再融资债券（亿元，截至2023-10-21不完全统计） 4图2：招商银行地方政府融资平台业务不良率较低 5图3：兴业银行地方政府融资平台业务余额占比下降 5图4：2023Q3地产销售仍未明显回暖 6图5：RMBS提前早偿率9月下旬有所下降 7图6：2023-09居民中长贷显著回暖（亿元） 7图7：2023年前三季度银行业净利润增速边际回落（万亿元） 9图8：2023Q3末银行业总资产增速放缓（万亿元） 图9：2023年前三季度新增总资产较多（万亿元） 图10：2023Q3末普惠型小微企业贷款增速稍有放缓，但仍处高位（万亿元） 图11：前9个月的新发放普惠小微贷款利率环比持平 图12：2023年初以来，单月新发放普惠小微贷款利率有波动 图13：2023Q3末理财存续规模为25.55万亿元，较2023Q2末略有回升（万亿元） 图14：招商银行的代理保险综合费率2021年开始有所走高 图15：2023年9月银行业新处置不良资产0.4万亿元（万亿元） 图16：2023Q3末银行业贷款拨备“额率双升”（万亿元） 图17：2023Q3末银行业不良贷款率环比下降（万亿元） 图18：2023Q3末商业银行不良贷款率环比下降 图19：2016年至今银行板块曾有多次实现超额收益（统计至2023-10-20） 图20：历次汇金增持四大行后，银行指数在60天、90天的累计涨幅多数为正 图21：目前上市银行股息率平均为5.4% 表1：近期防范化解地方政府债务风险政策频出 4表2：2023Q3房地产优化政策频出 5表3：招商银行表内外涉房资产占比逐渐下降（亿元） 6表4：平安银行表内外涉房资产占比逐渐下降（亿元） 6表5：存量房贷利率调降预计影响上市银行净息差约4.7BP 8表6：2023年三季报银行板块业绩预测 表7：2016年以来银行股受政策、业绩、资金等因素推动，获得超额收益 表8：受益标的估值表 行业投资策略山西河北新疆江苏黑龙江陕西湖北贵州山西河北新疆江苏黑龙江陕西湖北贵州湖南安徽甘肃福建宁夏江西吉林青海广西山东云南重庆天津内蒙古0表1：近期防范化解地方政府债务风险政策频出会议/政策文件下一步工作重点是有效防范化解地方政府债务风险，进一步压实地方和部门责任，建立健全防范化解地方政府隐性债务风险长效不折不扣落实党中央、国务院关于促进房地产会议资料来源：中国人大网、中国人民政府、证银行城投风险敞口稳定+化险措施有序出台，市场对银行城投敞口的担忧减轻。地方政府融资平台业务余额约2486亿元，占贷要投向优质城投项目，风险为点状暴露、影 行业投资策略落实，满足房企合理融资需求，截至2023Q3末房地产开发贷款展期余额同比增长资方式的监督更趋严格，有助于房地产行业的规范发展，筑牢安全底线。国家金融监管总局提出，年底前，金融监管工作的发展改革任务十分繁重，防范化解金融风表2：2023Q3房地产优化政策频出会议积极推动城中村改造和平急两用公共基础设施建设。2023年下半年工作会议个人住房贷款利率和首付比例下行，更好满足居民刚性和改善金融支持民营企业发展座促进房地产行业平稳健康发展。《关于优化个人住房贷款年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退《证监会统筹一二级市场新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确房贷款利率政策下限。对于贷款购买商品住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款最例统一为不低于20%,二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比 行业投资策略份行为代表的银行均着手压降涉房风险敞口，房地产业对于银行资产质量的拖累逐步减少，银行信用成本有望改善。表3：招商银行表内外涉房资产占比逐渐下降（亿元）占总资产比例占总贷款比例表4：平安银行表内外涉房资产占比逐渐下降（亿元）-14.34%占总资产比例占总贷款比例--0-4.60-7.50 行业投资策略民住房的政策，比如合理优化首付比例和贷款利率要求，明确将“认房不认贷”纳入“一城一策”工具箱、降低存量首套房贷利率。此次发布会指出，个人住房贷款RMBS条件早偿率指数点0居民短期居民中长期企业短贷企业中长贷企业票据非银（45%测算得出影响上市行息差-4.7BP，营收同比增速-1.99pct。但考虑到政策 行业投资策略表5：存量房贷利率调降预计影响上市银行净息差约4.7BP按揭贷款余额按揭贷款余额（2022，亿元）涉及下调的房贷占比假设：加点平均降幅（BP）影响NIM（BP）影响营收yoy（pct）上市银行45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%-5.34-6.13-5.07-5.69-3.98-5.47-4.55-4.21-3.62-3.92-2.71-4.95-3.19-2.76-3.67-2.82-0.92-2.61-2.83-2.14-2.94-2.16-2.83-2.35-2.44-2.54-2.26-2.91-2.41-2.34-3.21-5.42-3.72-2.28-2.39-4.7064,32065,47753,46649,16722,6188,7219,7585,7337,8345,8983,1813,3912,450416377465341466248279320970318270,17467,0633,174354,885-2.30-2.62-2.42-2.61-2.22-0.58-0.36-0.60-0.90-0.95-0.41-0.82-0.95-0.52-0.74-0.72-0.87-2.40股份行城商行农商行建设农业交通邮储招商兴业平安光大浙商上海杭州成都贵阳重庆郑州青岛齐鲁厦门渝农青农无锡张家港瑞丰股份行城商行农商行上市银行 行业投资策略受实体需求疲弱、资本市场震荡影响，上市行三季报或迎来“业绩底”。2023年三季度银行业保险业数据信息新闻发布会披露，三季度末，商业银行累计实现净底”正在到来。类似地，我们预计上市银行三季度营收增速环比小幅下降、净利润 行业投资策略表6：2023年三季报银行板块业绩预测1-3Q23E（预测值）1-3Q23E（预测值）国有行股份行城商行农商行上市银行核心指标预测1H23国有行股份行农商行城商行上市银行国有行股份行农商行城商行-1.44%-2.24%-2.96%1.1.41%-2.71%4.05%3.10%2.08%11.95贷投放保持合理充裕。09.50%5029.1229.1230.4125.1819.6216.43结构性宽信用政策效能释放，普惠、民企贷款均同比多增。三季度末，实体融同比增长21.8%、24.3%，均高于各项贷款平均增速，企业融资综合 行业投资策略5023.84%23.84%5.70%5.35%5.20%5.35%5.20%4.80%4.80%5.27%5.20%4.83%4.53%4.83%4.53%4.48%4.42%4.57%2022-032023-02 行业投资策略率仍有下调空间，以部分对冲存量房贷利率下调对于息差的压力2）降准和降息我们预计四季度降准、降息箭在弦上。投放在供给端更多考虑量价的平衡，需求端受益于经济的回暖预期，资产端利率下图13：2023Q3末理财存续规模为25.55万亿元，较0.9624.7625.553210数据来源：普益标准、开源证券研究所（注：2023-10统计截至图14：招商银行的代理保险综合费率2021年开始有所24.24%数据来源：招商银行财报、开源证券研究所（注：代理保险综合 行业投资策略末拨备覆盖率为207.9%，同比上升2.4pct，持续保持较高水平，增厚风险缓3.103.103.10有效控制，预计商业银行后续信用成本压力减轻，将有助于反哺利润。经济增速尚城投的拨备计提已较为充足，对信用成本的压力相对较小。44441.65%3.632021-122022-062022-122023-062023-3.83.81.61%1.61% 行业投资策略资本市场资金选择的结果。4-5月银行股反弹主要由于“中特估”概念表7：2016年以来银行股受政策、业绩、资金等因素推动，获得超额收益起始日期起始日期2017-05-31截止日期截止日期2017-08-25银行指数区间涨幅（%）沪深300区间涨幅（%）银行板块超额收益（%）3.88银行板块上涨原因银行板块上涨原因供给侧改革之后，过剩产能行业利润明显好转；房价上涨，宏观经济需求上升。银行业绩佳+资产质量向好，大行和零售银行涨幅居前。49.062018-01-082018-02-053.27公布的2017年经济数据略超预期，GDP增速近7年首次反弹；受益于净息差触底反弹开始走阔，银行利润增速回升，盈利能力增强。2018-08-012018-12-042.78-7.119.89严监管、经济增长放缓叠加中美贸易摩擦，货币政策转向宽松，实施降准。2022-01-252022-02-210.91-3.184.09多家银行2021年报业绩亮眼：归母净利润增速创出近年来新高，同时拨备率持续攀升，不良贷款有所下降，银行基本面在持续回暖。2022-03-112022-04-156.32-2.428.742023-04-102023-05-097-2.31“中特估”概念强化，中移动、中石油涨幅居前；其后资金轮动到银行板块，叠加上市银行年报和一季报公布，稳定的盈利预期兑现。2023-07-112023-08-097.623.214.41政策底显现，特别是7月24日晚公布的政治局会议通稿，对活跃资本市场、房地产、地方化债方案等内容均有超预期的表述。2023-09-13-3.995.76汇金公司增持四大行，为稳定资本市场释放出重要信号，带动银行股估值修复。 行业投资策略图19：2016年至今银行板块曾有多次实86 行业投资策略商银行、农业银行、中国银行、建设银行四大国有行分别发布公告，获汇金公司增 上证指数沪深300银行指数 T+12008-09-182009-10-112011-10-112012-10-102013-06-132015-08-192008-09-182009-10-112011-10-112012-10-102013-06-132015-08-192023-10-112008-09-182009-10-112011-10-112012-10-102013-06-132015-08-192023-10-113.213.434.09-0.58-0.760.02-2.21-2.71-1.83 T+75.466.505.58-11.20-12.60-13.69-13.76-12.63-3.00-4.01-1.16上证指数沪深300T+60银行指数上证指数沪深300T+60银行指数2008-09-182009-10-112008-09-182009-10-112011-10-112012-10-102013-06-132015-08-194.49-8.378.04-4.00-3.147.449.92 5.07 -4.677.17-10.989.30-5.73-1.332023-10-11T+90T+902008-09-182009-10-112011-2008-09-182009-10-112011-10-112012-10-102013-06-132015-08-19 2.43 2.76 9.96 -3.4822.52-1.19-2.583.48-4.76-9.32---2023-10-11---T+30T+1802008-09-182009-10-112011-10-112012-10-102013-06-132015-08-192023-10-11-10.9514.66 2.89 -4.01 -8.58-15.07-15.86 2.05 -5.40 -9.92--5.6111.98 4.