上市公司高比例转股送股陷阱探究

PAGE中文摘要本文首先阐述了此论文选题的背景及相关的研究意义，其次介绍本文的研究方法与研究框架，之后对国内外相关领域理论研究进行了综述与评述，接着对历年来中国上市公司宣布和实施高送转分配方案后其股价异动事件进行了回顾与分析。再以中弘股份屡次进行“高送转”最终退市这个案例进行分析，揭示了恶意高送转的标志。最后本文就怎么样识别“高送转”陷阱谈了自己的看法，并且针对投资者与监管层提出了一些识别与治理意见。关键词：高送转；陷阱；治理；识别

目录TOC\o"1-3"\h\u8258一、绪论 121091（一）选题背景 114481（二）研究意义 14548（三）研究方法与研究框架 错误!未定义书签。78501．研究方法 错误!未定义书签。152112．研究框架 错误!未定义书签。13305（四）文献综述及评述 错误!未定义书签。210641．文献综述 错误!未定义书签。169282．文献评述 错误!未定义书签。10809二、股票股利与恶意高送转界定 错误!未定义书签。17215（一）股票股利的本质 错误!未定义书签。23472（二）股票股利的实施条件与预期目的 错误!未定义书签。85801．股票股利的实施条件 错误!未定义书签。136962．实施股票股利的预期目的： 错误!未定义书签。20564（三）“高送转”概念界定 错误!未定义书签。9712（四）恶意“高送转”与正常股票股利的区别 错误!未定义书签。29569三、历年“高送转”案例回顾 17562（一）股价异常上升 111629（二）股票异常下降 216704（三）上市公司宣布和实施“高送转”后股价异常原因分析 2130641．理论推理 2119942．基于事实的分析 332016四、中弘股份“高送转”案例分析 428118（一）案例公司简介 426621（二）中弘股份股权变动过程 514353（三）中弘股份转送前后市场反映 524687（四）中弘股份的盈利情况 624821（五）中弘股份“高送转”背后的原因分析 6266721．股价一路下跌的原因 659022．多次进行送转股的原因 724566（六）关于中弘股份热衷“高送转”总结 823334五、治理“高送转”陷阱的对策 89358（一）“高送转”陷阱的识别 88537（二）治理恶意“高送转”的建议 8296381．对股票投资者进行常识教育让其理性投资 8221692．监管部门应该更加精明 927586参考文献 错误!未定义书签。17550后记 错误!未定义书签。PAGE9绪论选题背景在上市公司制定股利政策的时候，国外普遍采取的是发放现金股利，但是在我国资本市场上，股票股利即转送股的分配方式十分受到青睐。这些年来，“高送转”的股利政策在我国资本市场上层出不穷而且花样极多，资本市场上部分不怀好意的公司一直采用极高比例的转送，更有甚者如迅游科技（300467）曾经披露过每10股转30股的分配方案成为我国资本市场上最高的转送比例。“高送转”的预案大都会在年报披露前后发布，发布之后通常会引起市场上的积极回应，普通的投资者青睐于“高送转”题材的股票，认为其股价有较大的上升空间。不少上市公司在“高送转”预案发布日前后其股价都会上涨。利用资本公积和留存收益送转股票本来是一个正常的上市公司非现金分配方式，从理论看，对公司盈利能力并无实质性影响，股东权益价值也并不会因为这种股利政策事实而增加。但在我国股票市场，一些公司别有用心的公司利用转送股票的方式蒙骗投资者来进行利益输送，而且多年来一直存在这样现象，有必要分析其成因，找到治理方法。研究意义本文选择中弘股份作为案例研究对象，对中弘股份股多年来的转送股进行研究，分析其在“高送转”预案发布前后市场的反应与股价过低被强制退市之间的关联，为投资者、监管者提供参考依据，理性面对“高送转”陷阱；也给不怀好意炒作“高送转”股票的有关公司敲个警钟。具体来说本文有以下两方面的意义：第一从理论上说明高送转并不能增加股东权益价值的事实，给股票投资者一个启蒙教育；第二，揭示上市公司通过“高送转”设置投资陷阱的成因，给股票投资者和证券监管部门擦亮眼睛辨识真伪。。历年“高送转”案例回顾每年，资本市场上的“高送转”方案的发布都会撩拨投资者的敏感的神经，此时相关方案看似双赢但实际上步步暗藏杀机。因此，本文将对2016年以来中国上市公司宣布和实施“高送转”分配方案前后其股价异常波动的典型案例事件做一次回顾，来感受一下送转股票带来的魔力。股价异常上升一般来说，上市公司年报和中报发布时期，也正是炒作“高送转”股票的黄金时期。这样一来在6月至10月中报高送转炒作会迎来高潮；而11月到次年2月更是炒作高送转的巅峰时刻。根据相关数据显示，煌上煌（002695.SZ）在“高送转”预案披露前一个月内股票价格上涨4成之多；天润数娱（002113.SZ）在高送转方案预披露前的一个月上涨了24.42%。但是并不是所有“高送转”题材的股票炒作都是重现这种套路。名家汇（300506.SZ）的相关预案披露日是2016年的7月28日，在此之前7月1日至27日，公司股价下跌了7.8%。但是，值得我们关注的是在名家汇的于当年7月27日晚间公告了预案后，7月28日便涨停，在之后的20个交易日内上涨幅度高达136%。2016年11月中旬，天龙集团（300063.SZ）发布了“高送转”预案发布后的一周内，该公司的股价持续高增长并且由预案发布前的33.29元涨到最高点的42.33元。2016年11月底，云意电气（300304.SZ）发布“高送转”相关预案后，自预案发布的第一个交易日起该公司的股票在接下来的四个交易日内涨停，并且在此后几个星期内股价持续上涨，最高点股价要比送转前均价高出70%。2017年7月7日平治信息（300571.SZ）发布“高送转”预案连拉两个涨停但是在涨停后一个月累计下跌曾达40%左右。2017年11月中旬，两个交易日后该公司的股价接连涨停并且在当月月底创造了历史最高的收盘价，累计涨幅高达50%。梅泰诺（300038.SZ）于2017年11月28日披露高送转预案后，该股11月28日和29日两天都是一字涨停；11月30日开盘涨停，收盘则上涨5.73%。2017年皮阿诺（002853.SZ）发布了每10股转增15股派现3元的“高送转”预案，在此之后的近一个月内股价大幅度上涨，上涨幅度有70%之多。股票异常下降相比“高送转”配合减持炒作，最致命的是上市公司送转后的见光死。最终还是由众多的中小投资者接了盘。表3-1部分个股股价跌幅表股票名称分配方案执行时期转送前价格（元）跌幅万邦达10配202015/4/7144.9-81.08%迅游科技10配302015/9/29218.89-52.80昆仑万维10配292015/11/11147.49-62.18%秀强股份10配222016/5/449.08-72.06%联创互联10配272016/6/889.76-62.33%中科创达10配292016/6/17298.58-73.93%ST天润10配302016/9/158.07-57.43%南威软件10配302017/4/796.92-27.66%大晟文化10配302017/6/964.08-57.68%皮阿诺10配152017/9/1116.71-50.77%花园生物10配152018/5/450.00-26.19%一些高送转个股就是在公告发布期间辉煌了，但是转送之后股价就不如人意。由表3-1可以看出如万邦达等个股，最高股价就是在除权当天，截止文章收稿日股价暴跌超70%。许多10配20及以上的个股，除权后股价变成分文不值。2018年中弘股份的退市，很大死因就是因为大量高送转后导致股价不断稀释到1元。上市公司宣布和实施“高送转”后股价异常原因分析理论推理信息不对称理论信息不对称理论认为：在市场非完全有效的条件下，第一，公司的管理层相比于普通的投资者而言，更加了解公司的实际情况，所以管理层所做出的任何决策首先都是保障自己的利益。第二，普通投资者在所处的社会环境、投资资历、投资理念等诸多方面存在不同，所以不同的投资者在面对相同的事件时所了解信息的深度广度都大为不同。信号传递理论信号传递理论认为：上市公司管、治理层的任何决策都会想市场传达某种信息，由于信息不对称的存在，管、治理层与众多投资者都很难摸清楚对方的真实意图，则他们都会选择符合自己认知的行动来应对信息。价格幻觉假说价格幻觉认为：由于信息不对称的存在，不同的投资者对同一公司的股票价格存在着不同的心理价位，在“高送转”的利好消息刺激下，一些投资者会认为转送股后实际股价与心理价位存在较大差异，投资该股票后会获得较高的股票溢价。由此，“高送转”带来的价格幻觉会吸引众多的投资者。股利迎合理论股利迎合理论是行为金融学框架下的一种理论观点，它是从投资者需求入手对其进行研究，该理论中明确阐明，上市公司管理者股利分配的方案会受到投资者需求不同而产生不同影响，为了使众多不同投资者股利需求得到满足，管理者制定的股利分配政策的手段也较为丰富。从另一种角度来说，对于上市公司而言，其制定的股利政策会受到投资者实际需求的影响，来迎合投资者的不同需求。本文将结合信号传递理论、价格幻觉假说及股利迎合理论从理论上来推理上市公司在“高送转”预案发布和实施前后公司股价异常波动的原因。从理论上来看，实施“高送转”的公司会向投资者们释放某种信号，不同投资偏好的投资者们会对此类信号有不同的解读，部分投资者会认为“高送转”暗含了公司不错的发展前景，由此，这部分投资者会选择买进或者加仓此类股票。当股票价格快速上涨以后，市场上的冲动的资者或者投资资历浅薄的投资者们会由于价格幻觉产生影响认为送转的股票是“免费”来的，进而诱导更多的个人投资者买进目标公司的股票继续推进公司股票价格的上涨。对于上市公司管理层而言，面对市场上对于“高送转”股票的狂热追求，管理层会进一步采取行动积极的配合投资者的需求。在这样相互影响相互作用的条件下，公司在发布和实施“高送转”预案前，一般会造成该公司股价的上升。基于事实的分析根据上文分析，恶意高送转的公司就是利用了送转股从理论上可以推高股价，那么这些公司的管理层们就有充分的理由利用高送转股在二级市场刺激推高股价为公司管理层顺利减持股份创造有力条件。以本章第一节提到过的云意电气、天龙集团为例，由表3-2及有关资料，云意电气在“高送转”预案公布一周后，云意电气最大的控股股东在两天内以高于送转均价40%的价位减持了600万股，此次减持套利的金额有3.05亿之多。表3-2云意电气最大股东减持详情表日期减持数量（万股）均价（元）减持金额（万）2016/12/721052.5211,029.22016/12/839050.0619,523.4由表3-3可知，天龙集团在公布“高送转”方案后，最大股东在11月份以高于送转前14%的价格减持了1453万股，减持套利金额共计约为5.1亿元。在12月最大股东又减持了140万股，套现金额有4522万。在天龙集团宣布高送转后的十多天里，公司最大股东已经套现了5.5亿元。值得我们注意的是，在天龙集团的大股东们减持套现完成后该公司的股价由曾经最高点的42.33元一路狂跌至最低点23.51元。表3-3天龙集团最大股东减持详情表日期减持数量（万股）均价（元）减持金额（万）2016/11/2041036.2114,846.12016/11/21104335.2036,713.62016/12/114032.34,522由上述两个事例可以看出，上市公司恶意推出“高送转”方案来推高二级市场股价为董监高顺利减持创造条件是造成了二级市场上公司股价在“高送转”预案发布前后异常升高的主要原因。但是大多数进行高比例送转股的公司没有实质上的业绩支持，在恶意炒作送转股票的热度过后，市场反映趋于理性，投资者们对此类公司的经营前景感到担忧甚至恐慌继而造成此类公司的股价大幅度的下跌。由于我国资本市场上以此类为目的实施“高送转”的案例层出不穷，相关监管部门和投资者们对此有很高的警惕，所以利用高比例送转股刺激推高二级市场股价为董监高顺利在高位减持股份的陷阱很容易被监管部门和公众投资者识别！本章通过对历年来“高送转”方案对公司股价影响进行了一次梳理，在理论上推理了“高送转”方案的推出对公司股价上涨成因并且结合了两个具体的案例说明一些公司恶意送转原因就是为了利用高送转股的热度在二级市场刺激股价为控股股东们顺利减持股份创造有力条件。同时，也简要的说明了没有出色业绩支撑的送转股的热度炒作终究是海市蜃楼。对于普通的投资者而言，如果沉浸虚无缥缈的海市蜃楼中，难免会落入上市公司“高送转+减持”的陷阱中。中弘股份“高送转”案例分析上一章中笔者对近些年来“高送转”方案对股价的影响进行了梳理，得出了一些公司恶意实施送转股的目的在于刺激股价配合高管减持的结论，但是对于一家多次进行送转股的公司而言，中弘股份屡次进行送转股是否还有更加深层次目的？数次送转行为是否最终压垮了中弘股份？都是本文接下来要探讨的问题。案例公司简介成立于21世纪初期的中弘股份,经过多年扩张发展,公司逐步确立以商业地产、文化旅游地产为根基，以物业开发、旅游投资为绿叶的发展模式。表4-1中弘股份基本情况表公司中文名称中弘控股股份有限公司公司中文简称中弘股份公司外文名称ZhonghongHoldingCo.,Ltd.公司代码000979公司的法人代表王继红在经过十多年的重组运营之后，公司业务范围大为扩展。公司的业务由商业地产开发渐渐的辐射到房屋的装饰装潢及公寓酒店的管理甚至还多次投资公共基础设施的建设；同时文化旅游地产也逐步扩张到了整个文化产业的投资。也可说，中弘股份在深圳市内也是一起小有名气的企业。但是令人唏嘘的是，2018年11月，中弘股份的股价在20个交易日内过低，根据相关的规定中弘股份不得不退出A股市场。由此这家在资本市场上驰骋十多年的公司最终落下了帷幕。中弘股份股权变动过程根据有关数据资料结合表4-2可以了解到，2012年2月，中弘股份的前身中弘地产实施“高送转”方案，转股比例为每10股转8股；2014年8月，中弘股份又实施“高送转”的股利政策，以每10股送9股的方式进行送股。在高送转行情火爆的2016年，中弘股份当然没有错过大好时机，当年5月份公司再次实施了“高送转”方案，这次转送的比例为每10股转6股。当公司经营管理不善陷入财务困境后，公司企图再次通过送转股份来刺激抬高公司股价，则在2018年7月，中弘股份继续实施送转行为此次的转送比例为每10股转4股。值得我们注意的是，在此期间，中弘股份还进行了两次定向增发。2015年第一次进行增发，使得公司的股本增加了大约9.595亿股；2017年第二次进行增发又使得公司的股本增加了14亿股左右。同时两次定向增发也为公司募集了大量资金，极大缓解了公司大量扩张导致资金短缺的压力。表4-2中弘股份股份变动表变动日期变动方式总股本（万股）2012/2/2410股转增8股101209.262014/8/2810股送9股192297.602015/12/5非公开定向增发288144.242016/5/2910股转增6股461030.782017/4/19非公开定向增发599328.662018/7/1710股转增4股839060.12由表4-2数据结合相关资料显示，中弘股份股本从上市后5.6亿股疯狂扩张到退市前83.91亿股，股本疯狂膨胀有16倍之多。中弘股份转送前后市场反映如图4-1所示，在中弘股份的4次转送股中，2011年2013年2015年都出现股票价格猛烈上涨，在送转股后股票价格断崖式下跌的情况。在2016年第四次的送转股票前股价一直保持在2.71元左右，在送转后股票还是较大幅度的下跌。从市场反映总体上来看，中弘股份的转送预案在一段时间内强烈的刺激了股价，但是热度过后依然改变不了股票下跌的趋势。同时一次次的送转股票及定向增发，使得股本金额急剧扩张也在一定程度上导致了在除权后股价断崖式下跌的情形。在经历了一系列的股本变化等诸多原因后，中弘股份的股价持续低于1元，进而避免不了被退市的命运。图4-1中弘股份股价变化图中弘股份的盈利情况一般来说，进行“高送转”的公司必须要有良好的业绩支撑才能保证除权后公司股票价格的稳定。上文中提到了中弘股份有多次的送转股票的行为，本节来看一下中弘股份是否有足够光彩的业绩来支撑它屡次送转股的行动。由表4-3及图4-2我们可以很直观的看到中弘股份自2014年起，公司的营业利润、净利润都有较大幅度降低，根据2017年年报披露，2017年公司出现了巨额的亏损。同时由于公司的盲目扩张导致了公司的营业收入具有极高的不稳定性。表4-3中弘股份盈利情况表2015201620172018营业收入24.8亿12.9亿44.5亿10.2亿营业利润4.32亿2.63亿2.05亿-25.7亿净利润2.94亿2.92亿1.46亿-25.4亿图4-2中弘股份盈利趋势变化图由此我们可以判断中弘股份这些年来根本不具备屡次进行送转的盈利支撑，但是，即便盈利状况如此糟糕，公司的管理层们还是一意孤行多次进行送转股背后的原因值得我们深思了。中弘股份“高送转”背后的原因分析由上节我们知道了中弘股份这些年来的盈利情况是江河日下，并不具有支撑送转股后股票除权维持股价相对稳定的实力，是什么原因导致中弘股份屡次送转股的行动又是什么原因导致了中弘股份股价一路下跌最终跌破1元最终被强制退市，笔者进行了适当的分析，具体的原因有如下几点：股价一路下跌的原因投资者对公司投资决策感到失望在全社会积极响应国家绿色环保的发展理念下，中弘股份却一意孤行继续进行问题项目的投资，导致了成本近24亿三亚小洲岛项目被依法拆除也导致了投资规划多年的如意岛项目就此停工。2017年，中弘股份未对国家房地产政策影响进行积极主动评估应对，导致在新的规则出现公司主营房地产出现大量销售停滞甚至出现客户退房的现象，不仅对公司业绩造成了严重的打击而且对公司形象造成了极坏的影响。在这一系列经营投资管理不善的活动中该公司出现了重大亏损。根据2018年半年报显示，中弘股份净利润亏损13.29亿元，并且这一亏损还在扩大，预计2018年1月到9月的亏损将高达21亿元。经营管理不善，投资目标不符合新时代发展要求导致业绩大幅度变脸进而造成了投资者用脚投票。债务违约、非法披露2018年8月份前后，中弘股份被爆出2017年大量季度报告造假的丑闻，并被相关机构严格的立案审查。2018年10月中旬，中弘股份发布公告并且在该公告中坦白了公司及相关的子公司几十亿的债务违约，显然巨额的违约金额是一个极大的负担。这一项项的负面消息加剧了投资者的恐慌，也促使了公司股价的下跌。一系列的送转导致股价被拆分正如本文之前所述，中弘股份上市后采取了多次送转股和数次增发方案导致公司的总股本大幅度的扩张，公司的实际业绩并不能股本极度扩张的条件下维持住股价，进而在某种程度上促成股价在每次送转除权后的大幅度下跌。多次进行送转股的原因中弘股份屡次送转的原因可以归结为公司的盲目扩张、不当经营导致了公司业绩大幅度的下降进而又导致了公司周转资金的严重缺乏。这样一来为了解决其盲目扩张导致的资金紧张的情况，就不停的搞增发；而为了顺利的通过增发扩张股本，就需要不停得送转股以维持二级市场股价相对稳定。可能在一次送转行动中，管理层可以达到预期的目的，由于公司没有有力的盈利支撑与光明的发展前景最终还是会陷入财务困境。这样一来公司不得不采用相同的方式来获得资金，需要不停的转送股票来推高公司股价但是实际的业绩又无法维持股价，最终使得中弘股份陷入了恶性循环。不得不说的是中弘股份首次送转股时就不怀好意，走错了第一步，那么一步错后管理层并没有采取积极地行动来治理公司出现的种种问题，还妄想采用相同的方法来解决问题，但是这样无疑是饮鸩止渴不仅使自己走向绝路还坑害了不少的投资者。总体来看，如果仅仅是经营困境、债务危机等原因也未必就导致公司退市。因为像这样的案例，A股并不少见。但是，中弘股份主业不明，经营上盲目跟风，哪个业务热门就往哪里凑，哪里热门就往哪里去搞开发，没有企业宗旨、没有可行战略目标，最关键的是没有实质上盈利支持，为了解决其盲目扩张导致的资金紧张的实质，就不停的搞增发；而为了顺利的通过增发扩张股本，就不停地送转股希望能够维持二级市场股价是中弘股份一直热衷于高送转的主要原因。遗憾的是中弘股份屡次的“高送转”行为，不仅为众多的股票投资者埋下了陷阱，导致普通的投资者投资该公司股票后损失惨重；而且也给公司本身经营治理埋下了隐患并最终压垮了中弘股份。2017年中弘股份最后一次送转股后公司的股价跌破了两元，自此以后中弘股份无力回天，可以说公司最后的转送行为成为了压垮中弘的最后一根稻草。如此低的股价及公司一系列的负面消息加上公司保壳的失败，造成普通投资者极度恐慌股价破低1元进而难逃被退市的命运。事后回想一下，如果没有不断巨额的股本扩张，中弘股份接近80亿的市值，就不会那么容易跌破一元，ST长生34个跌停都还没跌破3块钱。到最后，中弘股份只能是自食其果。关于中弘股份热衷“高送转”总结前文说过，有的公司为了推高公司股价配合董监高减持股份而实行恶意的高送转，但这种行为在当今已经被投资者和监管部门高度警觉，作恶效果已经不是太明显了。而对于像中弘股份这样的公司所进行的恶意高送转则比较难于识别，在我国资本市场上像中弘股份这样的公司还是为数不少的，他们热衷于送转股票的原因在于这些公司既没有长期良好稳定的业绩又长远有效的发展规划却喜欢利用股票市场进行股本扩张，而为了顺利的扩张股本不惜不停的利用送转股来维持二级市场股价。这些公司利用此类行为吸收的资金大都是用于资本运作上的豪赌，赢则大股东们获益颇丰；输则众多的投资者买单。由此，以此为目的的“高送转”也严重的损害了众多投资者的利益，这类陷阱我们不得不防。治理“高送转”陷阱的对策“高送转”陷阱的识别根据本文之前的分析，市场上一些公司热衷于送转股票的原因大致有如下两点：（1）高送转的炒作配合董监高巨额减持套利（2）为了满足公司盲目扩张需要利用送转股票恶意增资扩股这些年来A股层出不穷“高送转+减持”的案例及相关部门的严查严打，利用高送转达到减持套利的恶意行为大体上已经被公众识别，所以我们更要注意的是上市公司为了掩饰其资金紧张的实质，就不停的搞增发，而为了顺利的通过增发扩张股本，就需要不停地送转股以期维持二级市场股价的行为。那么如何识别此类陷阱呢？笔者认为，对于公众投资者来说，面对此类陷阱首先应当了解公司现金流向及现金流量，了解近期公司是否有资金短缺情况及如何解决的，初步判断公司资金链的情况；其次结合具体的财务数据及有关资料对公司基本面进行分析，重点关注公司的经营发展情况判断公司是否有足够的造血能力，在现金为王的时代，现金的来源与去向都显得至关重要；再次是关注公司的未来的发展规划特别是有关的股本扩张计划及披露重大的投资项目，了解有关投资的进展情况及投资进展是否按计划进行中，还要了解公司未来的投资发展方向，分析投资的合理性别被一些噱头迷惑；最后根据以上分析结合“高送转”前后公司的相关预案判断“高送转”的合理性。这样才能够从基本上判断出上市公司的此类“高送转”是不是陷阱。治理恶意“高送转”的建议对股票投资者进行常识教育让其理性投资多年以来，我国股票市场上“高送转”题材的股票一直受到投资者的热烈追求。有不少