中国房地产行业现状及发展趋势分析20

中国房地产行业现状及发展趋势分析20目录凯捷对中国房地产行业的理解房地产市场总体状况房地产现有业务模式分析宏观调控下房地产企业发展的思路凯捷的战略咨询思路从我国房地产行业发展的历程来看，房地产行业总体保持着较高的发展速度，同时随国家总体宏观经济的调控而出现波动

1985-19911992-19931993-19971998-现在过热－调控2002年出台土地招拍挂制度2003年央行121号文件，提高房地产贷款门槛2004年提高银行存贷款利率自1998年以来我国房地产市场总体处于一个良好的发展态势加入03/04年数据备注：综合指数值100为景气线100以上为景气区间100以下为不景气区间110以上为过热预警区间2004.102004.3房地产行业产值占GDP的比重商品房竣工和销售面积都呈快速增长趋势，空置率逐年降低1997－2002年全国商品房竣工、销售面积变化(万平方米)1999-2002年全国商品房空置面积(万平方米)及空置率资料来源：国家统计局

补充2003、04上半年数据2003年竣工面积与销售面积之差为7263万平米，小于2002年的7553，空置率仍在减小2004年销售大于竣工面积，空置率继续下降1-10月从长期来看，多种因素决定了我国房地产市场需求将长期看好，还有很大的发展空间联合国根据对70多个国家住宅发展过程的统计分析，总结出人均GDP水平和住宅产业发展情况之间的密切联系，我国正进入稳定高速发展期人均GDP200-300美元600-800美元1300美元以上8000-10000美元住宅产业发展情况刚起步快速发展稳定高速发展平稳发展我国城镇居民人均居住面积约23平米，与发达国家地区相比还有较大差距我国城市化进程加快我国房地产市场需求长期看好积极稳妥推进城镇化是“十五”期间我国的战略重点之一未来每年城市化比例将增加一个百分点，带来城市土地供应的增加和大规模的城镇住宅建设良好的市场状况及行业前景使商品房价格一路上扬，在个别热点城市，房价/收入比已经达到很高的水平，超过了居民的普遍承受能力，出现了过热的苗头1997－2004年上半年全国商品房销售价格变化资料来源：国家统计局

上海商品房价格上涨速度已超过居民收入增长速度在上海等热点城市，房价/收入比已达到很高的水平在个别城市得市场需求中，投资性购房占到相当比例，需求中的泡沫成分凸现为防止房地产过热对宏观经济运行的影响，2002年开始，国家逐步通过土地和金融政策对供需双方行为进行调控，加大了对房地产行业的调控力度内容金融政策土地政策对房地产供需双方的影响

2002年5月9日国土资源部出台11号文《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规定》，规定商品住宅用地的取得必须通过招标、拍卖或挂牌的方式，使土地资源市场透明化，于2002年7月1日开始实施；2004年3月31日，国土资源部和监察部联合下发71号文件，严格要求协议出让土地中的遗留问题必须在2004年8月31日前处理完毕，否则土地将收回土地规划的权限也正处于变化调整之中促进土地供应透明化，规范了市场行为通过对土地出让的控制，加强了政府调控市场的力度资金实力成为获取土地的关键促进行业内企业项目策划等业务能力的提升囤积土地的行为受到抑制195号文－2001年6月中国人民银行发布，采取提高非经济适用房银行贷款利率、项目资本金比例、商品房预售条件等多项措施，严格控制高档房地产开发项目。121号文－2003年6月13日中国人民银行发布了《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》，《通知》在重申195号文规定外，还规定多项严格房地产企业信贷的条款央行存贷款基本利率调高，开始进入长期加息通道要修改抑制了房地产投资的过热现象提高资金门槛，促进行业的整合和产业的升级促进房地产金融手段的创新，基金、信托等成为新的重要融资渠道促进行业业务模式的转变银行利率的提高将有助于挤出市场需求中的泡沫成份有助于控制总体的需求规模此次土地和金融政策的调控对于行业的供应已经得到了初步显现，但对需求的影响还不明显2004年出现了销售面积大于竣工面积的情况与此对应，2004年上半年销售额增长率明显超过了投资增长率因此总体来说，我国房地产行业中长期持续向好，短期内受政府宏观调控政策的影响会有所波动

房地产作为基础产业和资金驱动型行业，受宏观经济周期的影响很大，带来房地产行业的短期波动。政府的政策影响，如拉动内需等政策，在短期内会影响周期的长度和幅度，但对整体趋势影响不大。结论：短期呈小范围波动状态部分市场供应的增加速度超过有效需求的增加速度，某些细分市场供过于求资金在全球范围内加速流转国家出台相关政策对行业进行调整和管控三外的加入使得国内市场竞争进一步加剧中长期呈增长趋势中国长期潜在需求巨大，拉动市场上升城市化进程进一步加快人均面积远小于欧美国家，改善住宅环境需求巨大大量存量房的改造时间行业规模市场现状房地产开发长期趋势目录凯捷对中国房地产行业的理解房地产市场总体状况房地产现有业务模式分析宏观调控下房地产企业发展的思路凯捷的战略咨询思路从价值链各环节来看，房地产业务包括开发、物业经营、中介服务和房地产金融，各业务随产业周期的不同呈现不同的发展态势房地产（存量）经营房地产（增量）开发房地产中介服务

地产开发土地使用权的获得拆迁安置总体规划房产开发房屋设计建设施工相关配套融资管理/销售管理物业经营/出租酒店经营管理商场租售经营写字楼租售经营公寓经营物业“低吸高抛”住宅市场的积压房、二手房物业管理……房地产中介房地产评估房地产咨询服务房地产金融融资自有资金银行贷款信托基金企业债券投资直接投入项目入股项目公司股权合作(土地、资金等)基金管理创新潜力创新潜力创新潜力创新潜力从产业发展周期来看，我国的房地产行业总体处于从开发/产品型向投资/资本运作型过渡的阶段-行业成熟度与房地产商商业模式演变示意图-高利润阶段高风险/高回报产品创新中等利润阶段适中风险/适中回报资本优势/规模优势微利阶段低风险/低回报规模优势经济特征需求特征房地产开发/产品型房地产投资/资本运作型房地产服务/服务型时间行业规模中国大陆房地产商香港房地产商发达国家房地产商卖方市场对新增住房需求快速膨胀均衡市场对新增住房需求稳定增长买方市场以提升住房质量的需求为主业务类型房产增量开发地产开发房地产开发物业经营（商业物业、写字楼）房产中介房地产金融服务房地产金融服务物业经营房产中介同时由于我国区域经济发展的不平衡导致各区域房地产市场成熟度差异明显，呈阶梯分布，-区域市场成熟度分布示意图-区域经济发达程度/城市级别区域市场竞争集中度竞争特点较低的市场集中度地方品牌林立，缺乏行业领导品牌前三名市场份额有所下降，但前十名的市场集中度继续上升市场需求层次更丰富，竞争手段以差异化为特色，房地产服务和金融业务取得良好发展一线城市二线城市三线城市四线城市城市特点国际性城市，区域人口规模在1000万以上拥有较大的高端产品空间多元化趋势强中国三大经济区域的中心城市：北京、上海、广州、深圳等天津、重庆较发达的省会城市：杭州、成都、沈阳、等区域经济辐射城市：青岛、大连、昆山、珠海等落后的省会城市：青海、呼和浩特、兰州等县级市县城人口规模在100万以下住宅均价在2500元/平米没有超过15万平米的住宅小区人口规模在20万以下住宅均价在1500元/平米没有超过10万平米的住宅小区区域经济中心住宅均价在3500——4000元/平米没有超过30万平米的住宅小区前几名的市场集中度迅速上升部分有进取心的企业迅速扩张，挤占了众多地方品牌的市场，市场呈寡头垄断结构因此现阶段我国呈现增量开发业务占主导，多种业务类型并存发展的格局行业主业务价值链辅助业务价值链物业管理物业持有物业经营房产开发地产开发房地产金融中介服务（评估、经纪、定制等）土地出让为主，结合金融、贸易、商业地产开发：以陆家嘴、金融街为代表开发工业区土地：以天津工业区为代表地产开发模式房产开发模式产品单一化，在不同城市迅速复制：以万科为代表在单一城市的多个区域做多种产品，多是大型国有企业：以华润置地代表在少数高端城市开发高端产品，以较少的项目赢得较高利润：以万通为代表小城镇开发模式，以浙江广厦、新奥置业为代表物业经营模式专业的物业经营，成为一种专业物业，配合战略合作者来收取租金回报：以第一太平洋戴维斯为代表混合的物业出租经营，以收取租金为主：以中国国贸为代表开发和物业出租经营混合：以香港新世界为代表价值链整合模式房地产服务模式不动产金融模式整合从地产开发到销售到物业管理的所有环节，形成纵向一体的全能公司：以富力公司为代表重点整合价值链的关键环节，在集团内实现地产开发和房产开发的分工合作：以珠江系地产为代表中介经纪和评估：以伟业顾问、上海同策为代表定制服务，以房屋的定制和项目管理收取服务费：以日本大和房屋为代表，万通开始尝试房地产信托：以金信信托为代表房地产基金：以精瑞基金为代表单一开发业务“为卖而造”，资金回收周期短、单个项目风险容易把控，但业绩波动大，存在周期风险，且只能享受一次增值过程，没有有效资产积累住宅房地产价值链优点一般“为卖而造”，追求一次增值，资金回收周期较短单个项目风险较容易把握弱点：受外界政策和经济环境影响较大的周期性行业，存在周期风险开发业务的投资周期导致盈利回报不稳定一次增值过程，没有有效资产的积累关键风险控制点：定位准确，适合市场需求总工期控制和成本控制滚动开发，多项目匹配，平衡现金流和业绩获得土地住宅房地产建设开发规划项目管理融资营销物业管理开发阶段现金流时间消费者住宅房地产开发现金流国内领先的房地产开发企业通过多种方式克服单一开发模式的弱点，并抓住市场机遇充分发挥了开发模式的优势，获得了快速的发展多项目并行开发实现业绩的平滑跨地域发展突破区域市场规模限制，同时分散行业周期风险大盘分期滚动开发获取规模优势，降低成本，同时实现一次增值空间的最大化从凯捷对大陆A股上市房地产公司的分析来看，专注于开发业务的开发类企业获得了快速发展，实现了良好的绩效业务模式公司筛选标准公司数量/比例房产房产开发收入>80%23（63%）地产+房产地产+房产开发收入比例大于80%,地产收入比例>20%4（11%）房产+物业房产+物业收入比例>80%,物业收入比例>20%5（14%）综合类房产+地产+物业收入比例>70%,地产+物业>30%2（9%）销售中介服务类房地产业务收入>70%，其中销售中介业务为主1（3%）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%房产地产+房产房产+物业综合类中介类2003年2002年2001年各业务模式公司的平均净资产收益率业务模式划分各模式中，地产+房产和房产开发两类模式收益较好，房产+物业模式收益最为稳定，但地产开发业务需要有特殊的资源加以支持但开发业务固有的弱点使得企业发展到一定规模之后出现风险累积，难以持续扩大规模、克服行业周期性波动带来的风险为保持业绩的平滑和规模的持续扩张，不断的加大投入力度，而一次性盈利模式使得留存下来的资产多为低价值资产，这使得企业风险不断累积，如果遇到行业的周期波动，资金链容易断裂多项目并行开发和多地域拓展，使管理难度增大，增加了企业运作风险风险逐步累积风险风险风险物业持有经营业务包括商业物业、写字楼、酒店等物业的经营，物业持有经营投入大，回收期长，但收益稳定，经营良好的情况下能有多次增值机会，增值空间大随着国内经济的持续发展和房地产市场的逐步成熟，物业持有经营业务在国内有着良好的发展前景房地产金融业务是房地产发展到一定阶段才出现的。长期以来。我国房地产发展的资金主要依靠银行

2003年1～6月份房地产投资累计到位资金来源构成数据来源：国家信息中心

其他资金来源主要由销售定金、预售收入和基建垫资构成，在房地产开发资金来源中一直处于较高占比状态，说明房地产开发对市场和销售的依存度进一步增大，其较大部分依靠按揭贷款方式实现，实质上还是依靠银行资金自筹资金占比约30%，绝对规模增长迅速，显示出房地产企业自身实力有一定增强，但整体抗风险能力还有待进一步提高。房地产开发类贷款是房地产投资的重要来源，加上预售过程中银行按揭贷款的资金量，信贷资金在房地产投资来源中的占比超过60%，银行成为房地产风险的最大承担者。

宏观调控使开发企业不得不寻找多元化的融资手段，以便在未来竞争中获取竞争优势央行121号文房地产开发企业70％以上的资金都来源于银行2003.6房地产企业多元化融资手段上市融资资产证券化抵押基金信托国家政策因素

相关政策的解禁、放开企业自身因素企业自身信誉项目吸引力上市融资在一定程度解决资金问题的同时，对业绩平滑的要求也使房地产开发企业面临很大压力资产证券化是未来重要的融资手段，但目前在国内还未能正式展开信托和基金成为目前多元化融资手段中的热点房地产基金与信托在国内还处于刚刚起步阶段，但发展迅速，有良好的发展前景，同时国内目前的房地产金融有着与国外不一样的特点长期基金中期基金短期基金收益风险安全性成长性主流基金增值型基金机会型基金准机会型基金土地基金（Land）私人房地产信托公众房地产信托CMBS麦则恩国内以投资房产开发的机会型基金为主的原因：国内还处于房地产开发业务为主的阶段，开发业务还有很好的利润和较低的风险产业基金法没有出台，没有可实现房地产资产证券化的资产证券市场，长期房地产基金没有很好的退出机制目标收益率IRR在25％以上采用相对较高的杠杆率投资期限较短2～3年利用网络寻找非公开交易的机会，以避免公开投标的竞争完全供租赁的多住户的公寓物业投资主流的多样化的私人基金可公开交易的房地产投资信托产品通过调整物业经营/租赁的策略实现增值通过物业重新定位获取增值开发和二次开发获取稳定而长期的增值目录凯捷对中国房地产行业的理解房地产市场总体状况房地产现有业务模式分析宏观调控下房地产企业的发展思路凯捷的战略咨询思路土地供给透明企业运营模式改善大量资本进入行业“121号”文件“195号”文件“18号”文件国家的新一轮宏观调控将对房地产行业产生深刻影响，资金实力将成为房地产企业发展的最关键因素，房地产行业面临着重新“洗牌”房地产企业数量多、规模小、集中度低以北京市场为例，据统计，市场上在售的项目，仅掌握在不到一半的开发商手中；对北京市场上在售项目进行统计，有项目的企业平均开发规模为21万㎡；规模化、专业化将是我国房地产企业发展的必由之路业务模式多样化趋势，产品/服务细分，产品品种增加，专业化程度增加，房地产金融能力成为企业发展的第一要素行业集中度将大幅提高，规模大、资金雄厚、管理模式先进的巨头将出现市场规模扩大，市场价格更趋于理性化、透明化现在2005-2008在新一轮宏观调控下，市场竞争日趋激烈，行业周期风险加大，专注于单一开发业务的模式需要转变经营方向的单一，减弱了企业抗行业周期风险的能力房地产行业是一个周期明显的行业，企业单一的项目开发，使对抗行业周期风险的能力大大降低投资周期的限制形成赢利回报的不稳定项目开发建设周期一般是３年～６年，由于投资周期的限制会形成赢利回报的不稳定。赢利的不稳定对于房地产上市公司的影响尤其明显。而物业租金回报是一种相对稳定的高回报，能增强企业的持续赢利能力开发企业净资产收益率与规模成反比保持合理的优质物业持有比例，对企业增强实力和扩张发展尤为重要。持有优质物业有利于房地产企业提高融资能力，是增强抗经营风险能力的重要指标。而单一开发型企业净资产收益率与规模成反比，企业规模总是做不大单一开发型企业存在众多局限性竞争格局的变化要求进行转变行业竞争加剧，集中度提高行业平均利润率下降客户需求的变化使投资风险增大宏观调控使单纯开发业务风险加大宏观调控使传统的银行融资减少，开发商不得不向投资商转变原以开发为主的房地产企业进入房地产其他经营领域业务模式创新成为保持长期竞争优势的重点美国为代表的成熟地区的以房地产金融投资为基础的房地产业务模式建立在良好的专业化分工和发达的资本市场基础上，与国内现有的发展状况差异较大

-美国的业务模式-地产开发房产开发物业持有股权REIT机构投资者银行等金融机构个人投资者承租人自用购买按揭贷款证券化按揭REIT中介代理物业管理物业运营共同基金有限合伙私募基金业务流资金流按揭贷款可能业务模式香港房地产行业的基本特点主要体现在同一市场、地域内的产业链上下游纵向整合和相关领域的多元化发展，更符合国内房地产行业的发展趋势物业管理物业持有物业经营房产开发地产开发房地产金融中介服务（评估、经纪、定制等）参控股银行、基金等金融机构，同时上市融资，建立良好的资金渠道，保持低借贷比率、稳固财务实力、减低融资成本。如长江实业与加拿大帝国商业银行共同拥有加拿大怡东商人银行（各占百分之五十股权）地产开发其它相关业务运输基建储备码头房产开发开发物业持有经营酒店住宅写字楼商业用房工业用房收费道路写字楼商业用房酒店公寓香港房地产商基本特点：纵向延伸业务链条长投资范围较广主要房地产公司都设有财务或投资公司香港大的房地产企业多数都在良好的房地产金融能力基础上，采用房产开发与物业经营并举的业务模式香港长江集团香港新世界发展理论上，物业开发与物业持有经营的业务组合在现金流上可以形成有效互补，但这种组合把整个资金链条绷的更紧，需要有良好的房地产金融能力作为支撑房地产开发现金流时间物业持有经营现金流时间只租不售带约出售组合起来的现金流（理想状况）现金流时间理论情况，住宅板块的快速回收与商业板块的长期回收，可以形成良性的现金流组合必须意识到，这种模式最大限度放开了财务杠杆，把整个资金链条绷的很紧，风险很大。对整条资金链的控制尤其重要大型房地产企业通过多种方式开展房地产金融业务，在自有开发业务的基础上，进行资本运作和优质物业持有，可以在快速扩大规模的同时保持可持续的发展可持续成长

大中型房地产公司可以通过产业投资基金进行资本运作和优质物业持有获得稳定、高额回报，以避免单一的房地产住宅开发带来的周期波动的影响。现金流房地产开发现金流周期其他相关业务现金流周期（优质物业持有经营、产业投资基金）大中型房地产公司总体现金流周期现金流由于国家政策导向和行业上下游的挤压，房地产开发不同阶段容易出现融资困难，通过金融运作可以避免单一开发带来的风险，可以将中小房地产商对资金的需求作为获取高额利润和迅速扩大规模的良好市场概念图！住宅开发资金管理相对简单，可以通过对多个项目前期谨慎的投资收益测算及过程中不断滚动资金细化管理和控制管理，保证资金的高效使用及防范资金风险，获得良好资金回报。因此领先的房地产开发企业要将单一开发业务、物业经营业务和房地产金融业务相结合，形成以房地产金