工业气体行业市场前景及投资研究报告：他山之石海外气体行业复盘

证券研究报告他山之石：海外气体行业复盘——工业气体系列报告之一行业评级：看好2023年12月14日引言00看不见的产品，看得见的价值：1）大行业，稳增长；2）寡头垄断，高市值；3）盈利强，现金流好图：全球工业气体规模达万亿且稳步增长图：法液空营收稳步增长且盈利能力较强图：法液空经营现金流显著高于净利润市场规模（亿元）增速（%）营收（亿元）毛利率（%）净利率（%）净利润（亿元）经营活动现金流（亿元）经营活动现金/净利润14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000010%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%2,5002,0001,5001,00050070%60%50%40%30%20%10%0%50040030020010002.52.01.51.00.50.00图：2021年海外气体巨头市场占比高图：海外气体巨头市值显著高于国内企业13555空气化工,核心问题：14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00007%1、偏安于一隅的小公司如何发展成为行业巨擘？2、气体行业演变的时代背景和关键要素是什么？3、主要公司的业务策略以及随时间推移如何变化？林德普莱克斯,

21%7093其它,

27%液化空气,20%4294客户自建,20%316法液空

空气化工杭氧股份金宏气体1222大阳日酸,林德5%

资料：华经产业研究院、Wind、浙商证券研究所注：单位为亿元，截至11月27日01021886-1914：工业气体行业的诞生1914-1960：在动荡时代寻求平衡1960-1990：规模化、专业化和国际化1990-至今：合并、整合和竞争目录

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S0405鉴古知今：重视国内气体龙头投资价值31.1销售产品及应用领域011886-1914：工业气体行业的诞生1.2设备技术及销售模式1.3竞争格局及企业战略4氧气：BOC公司规模化生产的第一个气体产品1.1

氧气是BOC公司规模化生产的第一个气体产品。氧气早在18世纪就已被发现，但一直没有被规模化的生产和应用。布林氧气公司于1886年在伦敦成立，次年开始用氧化钡工艺生产氧气，产量达6吨。在接下来的两年里，随着工艺技术的改进，1889年氧气产量增加到39吨，纯度约为95%。那个时期，氧气下游的主要应用领域是用于石灰灯。图：氧气是BOC公司规模化生产的第一个气体产品图：BOC公司氧气产量快速提升图：氧气最初主要用于石灰灯氧气产量（吨）50394030201006188718895

资料：Grace‘sGuide、《BuildingonAir》、尚可名片、浙商证券研究所二氧化碳：性质独特，广泛应用于饮料市场1.1

二氧化碳性质独特，广泛应用于饮料市场。二氧化碳最初是啤酒、面包和酿酒工业中糖类化合物发酵产生的副产品，易溶于水，化学性质与酸有相似之处，19世纪开始应用于矿泉水和软饮料市场，并随着可口可乐等饮料公司的发展，使用量快速提升。此外，二氧化碳易液化，是第一种在工业规模上液化的气体，液态气体比正常状态下的气体浓缩得多，可以大大节省运输成本。图：19世纪末德国二氧化碳产量快速提升图：二氧化碳广泛应用于饮料市场二氧化碳产量（吨）45,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00006

资料：《BuildingonAir》、cobetter官网、浙商证券研究所乙炔：无色无味的易燃气体，最初用于照明和焊接1.1

乙炔为无色无味的易燃气体，最初用于照明和焊接。乙炔供给适量空气，可以完全燃烧发出亮白光，在电灯未普及或没有电力的地方可以用做照明光源。此外，乙炔燃烧时能产生高温，氧炔焰的温度可以达到3200℃左右，广泛用于切割和焊接金属。值得注意的点是，乙炔在液态和固态下或在气态和一定压力下有猛烈爆炸的危险，因此不能在加压液化后贮存或运输，工业上是在装满石棉等多孔物质的钢瓶中，使多孔物质吸收丙酮后将乙炔压入，以便贮存和运输。图：乙炔工业应用的发展1895年1898年1901年1901-1914年Henrile

Chatelier发现乙炔和氧气的混合物可以产生高达3200℃的火焰。法国的克劳德∙皮卡德开发了第一个使用乙炔和氧气混合物的可用焊枪阿道夫∙梅塞尔开始运用乙炔设计生产照明设备由于切割和焊接技术的发展，乙炔的需求快速增长乙炔工业应用的发展7

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所气体的制备和分离技术持续迭代1.21886年，英国布林氧气公司开发的氧化钡工艺可以制造氧化钡工艺含有高达95%氧气的空气，促进了聚光灯市场和医疗需气体制备工艺成本更低产出更大质量更高求的增长。1888年，俄国拉奇诺夫取得第一台单极性电解槽专利。1900年，施密特发明了第一台工业电解槽，并在两年后有400台设备投入使用，主要用于氧气生产。电解水工艺空气分离法1895年，德国林德公司生产了世界上第一台商业空气液化装置。1902年，第一台低温空气分离制氧装置问世。1903年，林德公司取得低温空气分离技术的专利权。图：克劳德的第一台空气液化装置19世纪90年代，德国林德、英国汉普森等同时独立开发大量空气液化工艺。空气液化1896年，布林氧气公司购买汉普森液化空气工艺专利权。1901年，林德使用玻璃珠实现空气分离，1903年将筛板引入单柱整流器。1910年，林德公司开创出双精馏塔液态空气分离制氧/氮装置。8

资料：《BuildingonAir》、艾邦氢能源技术网、气品网、浙商证券研究所气体的运输和存储是塑造行业区域性和专业性的关键要素1.2

气体的运输和存储是塑造行业区域性和专业性的关键要素。气体的存储从最开始的气体袋、金属储罐，再到后面的钢瓶不断演变。尽管自19世纪90年代以来对高压钢瓶进行了许多改进，但它仍然是工业气体的重要运输和储存手段。随着工业气体的不断发展，有些气体的运输方式也变得越来越便捷，例如乙炔能够溶解到丙酮中极大地提升了乙炔运输的效率。然而，钢瓶的出现并没有完全解决与气体储存和运输相关的两个关键问题：1、气瓶作为承压设备存在爆炸风险，且部分承装介质具有易燃易爆等特性，需要考虑安全性问题；2、钢瓶本身要远重于压缩气体的重量，运输需要考量经济性问题。以上两点塑造了气体行业的专业性和区域性属性。图：气体存储和运输的方式不断发展图：早期使用马车运输压缩气瓶气体袋金属储罐钢瓶气体袋用于将氧气从生产商运送到客户

，但由于气体在压力下无法容纳

，因此这些气体袋仅适用于少量运输。金

属

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采用它们。9

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所行业诞生：本土化和产品单一是最初特征1.3

行业诞生：尽管气体很早被人们所发现，但一般而言一个行业需要三个组成部分：产品、客户和生产产品的公司。随着以氧气为代表的气体产品不断被规模化生产并销售给客户，气体行业逐步形成，其中第一个气体行业协会——美国压缩气体制造协会于1913年正式成立，是气体行业诞生的标志性事件。

行业格局：1）氧气、二氧化碳、乙炔厂商是独立的，原因：a、生产技能要求不同；b、不同的客户和需求领域；2）运输和存储是塑造行业区域性的关键要素，气体行业从一开始就具有深刻的本地化特性；3）重点气体企业已基本成立，并在后续很长时间内参与行业竞争。表：重点气体企业在行业形成早期已基本成立图：美国压缩气体协会于1913年成立图：AGA从事基于乙炔的灯塔业务国家英国德国德国公司BOC林德成立时间1866年1879年1898年梅赛尔法国法液空1902年瑞典AGA1904年日本美国大阳日酸1910年1907年LAP10

资料：CGA、《BuildingonAir》、wikipedia、浙商证券研究所技术专利是参与竞争的重要因素1.3

特点一：技术专利是气体企业初期参与竞争的重要因素。作为技术密集型行业，替代“过时”技术在一段时间内是非常重要的，知识产权在公司战略的形成和部署中占有突出地位。相比而言，林德和法液空拥有很多关于专利和知识产权的资产。

典型案例：林德的英国子公司林德英国制冷有限公司成立于1885年，于1902年获得英国空气液化工艺的权利以及该专利的控制权。经历了一段时间的纠纷后，1906年，布林氧气公司交出了1/4的普通股和优先股，并向林德和他的公司支付了一笔现金，以及任命林德为公司董事会成员，以换取在英国和其他一些国家部署林德专利的权利。这证明了知识产权在当时这个年轻且不断发展行业中的核心地位。图：林德空气液化专利及空气分离装置图：BOC与林德达成协议以换取相关专利四分之一的普通股和优先股一笔现金任命林德为公司董事会成员11

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所龙头企业开始进行全国化布局1.3

特点二：龙头企业开始进行全国化布局。随着空气液化分离工艺取代了效率低下的氧化钡工艺，布林氧气公司开始了更大规模和更有效的生产，公司也借此机会改明为英国氧气公司（BOC），并进行了大量投资，建立了一个全国性的生产和销售网络。此后，BOC凭借新获得的液化和空气分离技术，继续在澳大利亚、印度和南非等彼时大英帝国的版图内建立工厂。图：布林氧气公司改名为英国氧气公司图：BOC开始进行帝国版图内的业务布局B澳大利亚OC建立工厂的业务布局印度南非12

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所2.1销售产品及应用领域021914-1960：在动荡时代寻求平衡2.2设备技术及销售模式2.3竞争格局及企业战略13氧气：军事和炼钢助推需求爆发2.1军事和炼钢发展助推氧气需求爆发。氧气主要用于切割和焊接，战争毫无疑问给气体公司提供了重要的增长机会。此外，大量增长的非军事应用也助力了氧气需求的爆发，尤其随着炼钢中富氧空气实验表明氧气百分比增加会缩短转炉工作时间，并可减少氮对金属质量的有害影响。这一关键的技术创新，推动钢铁行业氧气需求呈指数级增长。图：钢铁生产过程中应用氧气的广告图：德国每月氧气使用量大幅提升（单位：万立方米）图：美国氧气产量快速提升（单位：亿立方英尺）250070060050040030020010006002000200045015001000500300100100801950019551941194619551959196014

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所氮气：开始大量用于化工领域2.1

氮气开始大量用于化工领域。随着haber-bosch（哈伯法）工艺在合成氨上的运用，氮气开始大量应用于化工领域。在该时期，工艺中使用的氮气“原料”都已经是使用空气分离技术得到的。考虑到大气中氮气的含量约为78%，而氧气含量约为21%，更大量氮的需求能更好地利用空气分离装置的生产能力，而不是像之前一样简单地将氮放丢弃。图：氮气大量用于合成氨图：哈伯法合成氨示意图Haber在1909年建造了一个生产氨的实验反应器。在高压和高温的环境中，氮气和氢气在催化剂的作用下彼此合并，从而得到氨。空气中的氮以氨的形式"固定"，从而用于生产肥料和炸药。合成氨15

资料

：《BuildingonAir》、《AReviewabouttheRecentAdvancesinSelectedNonThermalPlasmaAssistedSolid–GasPhaseChemicalProcesses》、浙商证券研究所其他气体产品用途日益拓展2.1图：其他气体产品用途日益拓展氢气氦气氩气笑气二氧化碳制造“干冰”食品加工储存和运输冷冻食品医用气体电弧焊接屏蔽加热保护气脂肪的氢化、人造黄油饮料碳酸化高爆炸氢的替代品延长灯丝寿命麻醉治疗军事伤亡飞艇二氧化碳焊接16

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所精馏工艺和存储分配系统显著突破2.2

氩分离：一旦空气中的氮气去除，想要得到纯度达到99.5%或更高的氧气就需要分离出氩气，1913年双重精馏工艺的引入和商业应用实现了氩分离，两次世界大战期间氩分离成为常规分配系统，这不仅可以使得气体公司得到更高纯度的氧气、氮气，与此同时可以回收稀有气体，提高产品附加值。

分配系统：在两次世界大战期间，为了响应治金工业的发展，需要设计更有效的分配和存储系统来解决大量生产和散装运输和储存的问题，其中的技术突破为Heylandt液氧系统。图：Heylandt液氧容器可以包含左侧图：Heylandt存储和运输液氧更节省Heylandt液氧系统四个钢瓶数量的氧气空间•••介绍：1930年出现的Heylandt系统不仅涉及生产设备，还涉及替代容器设计以及气化器的设计和建造，以便在生产现场将液体转化为可用气体。优势：大大减少了运输氧气所需的钢瓶数量以及轨道车或卡车上的储罐尺寸，并且对储存产生了类似的影响。案例：美国的LAP是20世纪20年代世界上最大的氧气生产商，它认识到使用气瓶进行分销的不利因素。因此它在1927年获得了运用Heylandt系统的权利，在1931年LAP进行了第一次液体输送。17

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所新的气体输送方式——管道2.2

管道：欧洲的气体公司开发了一种新的输送方式——大规模的气体管道。从十九世纪末开始，管道就被用于运输原油和精炼石油产品，这一应用最终扩展到气体行业。工业气体有一些早期的管道试验，但直到1940年开始，在德国首次被用于大规模商业可行的工业气体运输。图：管道案例及评价图：德国相关的气体管道示意图

西德的第一条氧气管道于1956年投入运营，由Hoechst的KnapsackGriesheim子公司拥有和运营的单一ASU为两家钢铁厂提供氧气。管道案例

AL对其在20世纪50年代后期开始建设的管道并不是简单的连接，而是一个复杂的网络，为法国北部洛林等工业化程度较高的地区的消费者提供服务，最终将管道转变为一个高效的竞争工具缺点：管道的建造成本极高评价优点：一旦建立，让竞争对手几乎不可能进入特定区域的市场18

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所2.2

Pool提出现场制气概念并取得成功

现场制气概念诞生：Leonard

ParkerPool于1940年在密歇根州底特律市创建了空气产品公司。该公司立足于一个简单但在当时极具革命性的理念：“现场”制取并销售工业气体（确保气体公司拥有而不是大客户拥有气体设备，并将多余的生产气体出售给附近的小客户，实现拥有“奶牛”并出售“牛奶”）。图：AP创始人Leonard

ParkerPool图：威尔顿钢铁厂上的空分氧气设备19

资料：LVPNESS、《BuildingonAir》、浙商证券研究所地域垄断为主旋律，需求爆发带动参与者增多2.3

行业格局：地域垄断•

整体而言，欧洲主要气体市场的集中度较高，并且这些公司通过共享专利和同意不侵犯彼此的市场来维持垄断地位。尽管在世界大战期间，全行业的绅士协议被搁置和破坏，但战后仍能很快建立起来。作为地区内的垄断供应商，即使在能保持相对不错的盈利。直到20世纪50年代出现了AP为代表的变革力量，才开始从根本上挑战这些长期存在的结构。期间仍

行业特点一：需求爆发，参与者变多•

在两次世界大战期间，对气体和相关设备的需求激增，以及林德被迫将其工艺许可给竞争对手，各个主要市场的参与者明显增加。美国在两次世界大战期间，气体独立分销商数量超过1000家，日本的气体公司从1914年的2家到1922年的29家。图：BOC与AllenLiversidgeLtd合并

行业特点二：产品多元化（收并购方式）•

英国氧气公司（BOC）合并乙炔生产商Allen

Liversidge

Ltd.•

Airco收购了俄亥俄州化学和制造公司进入医疗气体和设备市场20

资料：Grace'sGuide、浙商证券研究所3.1销售产品及应用领域031960-1990：规模化、专业化和国际化3.2设备技术及销售模式3.3竞争格局及企业战略21电子行业突破促进了氮气和特殊气体的快速发展3.1

特殊气体：20世纪70年代和80年代，日本的工业气体行业对特殊气体和氮气的需求持续增加。到1980年左右，日本气体公司首次销售的氮气多于氧气，除了电子行业的强劲需求外，氮在其他应用中的使用也急剧增长，例如食品加工行业。

TGM：20世纪80年代开始，日本提出了一个新的业务概念——TGM，即在电子行业客户附近建造小型氮气生产设施，该气体中心拥有大规模的特殊气体和相关设备储存能力，而且还提供完整的管理服务，包括更换气瓶、整个工厂的维护、管道系统的清洁、泄漏监测和其他安全检查。换句话说，日本工业气体生产商不仅向电子工业输送气体，而且还提供全面的超纯气体管理系统。图：日本氮气需求持续增长图：电子行业大量使用氮气等气体产品大量的高纯度氮、电子行业其他特殊气体，以及专门气体混合物来制造和处理半导体并维持生产过程的清洁。22

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所新的气体生产工艺形成巨大补充3.2

新的气体生产工艺：PSA和膜工艺。20世纪80年代，行业从商业上正式引入了两种全新的气体生产技术，第一个是变压吸附(PSA)

，第二个是膜工艺。这两种工艺不仅从技术上对空气液化分离形成了补充，并为新的细分市场提供了服务。图：PSA和膜工艺原理图：两种工艺与低温分离技术对比低温分离技术两种工艺PSA技术膜工艺生产氧气和氮气更便宜，因为工厂的建造成本较低，而且气体不必液化，从而节省能源成本。通过交替加压和减压以及使空气通过多孔吸附材料(如沸石或活性炭)可以分离和净化空气的各个成分。空气气体通过半透膜分阶段分离，每次只允许空气的一种成分通过它们。膜工艺不仅用于生产气体，还用于分离。能

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般的设备通常太大。缺点不能产生高纯度气体以及大规模生产气体。23

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所气体输送方式和分销技术持续改进3.2

现场制气：LD工艺（氧气顶吹转炉炼钢）的广泛采用和扩散极大地推动了钢铁行业对氧气的需求，以至于很快就无法通过使用钢瓶或罐车的传统分销方式经济地提供氧气，解决方案是由气体公司在钢铁厂附近建造大型现场制气设备。

分配技术：使用新材料（特别是铬钢和铝）以及其他技术改进（计算机控制系统、填充技术等），可以将气缸压力提高到400bar并提高气体运输效率，从而在某种程度上对大型气体生产商的业绩产生了明显而积极的影响。图：存储和运输设备持续改进图：分销技术改进促进了企业利润提高改进的分配技术更好的储罐密封集中的计算机控制系统气体运输距离变远气体运输效率提升产能利用率和利润提高更快填充储罐的新技术24

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所兼并收购来增加市场份额，行业集中度有所提升3.3

行业格局：集中度提升•

随着欧洲和美国的大型工业气体公司进入比利时和荷兰等市场，并带来了巨额投资，小公司要么退出工业气体生产，要么将其业务出售给外国企业。•

大公司开始不断收购中型供应商，收购的企业可以作为一个启动平台快速地进入新的市场。特别是在美国，国外气体公司纷纷通过兼并和收购来增加市场份额。图：AL收购合并历史进程20世纪60年代1968年20世纪70年代20世纪80年代1972年1979年1982年1986年收购DyeOxyqen，IndustrialAP和GulfOxyqen在美国气体市场的68%收购Cardox收购BigThree收购美国低温公司份额约为25

资料：《BuildingonAir》、浙商证券研究所绅士协议破裂，国际化战略加码3.3

行业特点：绅士协议破裂，国际化战略加码•

一方面，美国AP公司进入欧洲市场，在新的国家竞争立法、气体生产分销技术的变化以及对气体需求急剧上升的背景下，欧洲市场长期存在的绅士协议逐渐被破坏。另一方面，受1957年欧洲共同体成立影响，欧洲市场领导者也逐渐活跃在本国以外的市场。此外，日本企业也采取了积极的海外扩张战略。

典型案例：•

AP：通过现场制气这一新概念不断地拓展海外市场，公司通过合作或者绑定下游现场制气大客户的方式进入欧洲市场。•

大阳日酸：随着日本在存储芯片的生产方面占据了国际领先地位，大阳日酸等日本供应商通过特种气体和借助日本电子行业的发展逐渐渗入市场，并取得了引人注目的业绩。图：欧洲共同体成立图：BOC受垄断委员会施加条件束缚BOC于1958年与贸易委员会达成了一项协议，其中涉及对其行为的一些限制•

BOC在有竞争对手占有重要市场份额之前，不得参与本地价格竞争。•

BOC必须向所有客户提供相同的价格，并被允许

(现场吨位业务除外)

签订最长一年的供应合同。•

BOC必须公布其价格•

BOC不允许接管任何竞争对手:

APL和Saturn

Industrial

Gases

Ltd26

资料：todayhistory、《BuildingonAir》、浙商证券研究所4.1销售产品及应用领域041990-至今：合并、整合和竞争4.2设备技术及销售模式4.3竞争格局及企业战略27产品结构更加均衡，氢气或是未来重点品种4.1

产品结构更加均衡。主要气体供应商试图为所有客户提供完整产品的系列，但销售结构因经济发展水平而异。一般而言，国家越发达，供应商总销售中氮和特殊气体的百分比越高。

氢气或是未来重点品种。在碳达峰、碳中和目标背景下，氢能在国家战略层面的地位愈发凸显，氢能产业将成为国家能源改革的重要组成部分。海外气体龙头纷纷布局氢产品，将其作为未来工业气体的重要新增需求。图：1990-2010年按最终用途行业划分的工业气体消耗量占比图：海外气体龙头纷纷布局氢产品化石加工&石油再生金属生产及制造电子医疗及保健食品纸浆及纸张其他120%100%80%60%40%20%0%19902006201028

资料：《BuildingonAir》、贵州网、浙商证券研究所现场与零售业务协同发展4.2现场与零售业务协同发展。根据BOC公司的客户和营业额结构，大部分销售额由少数客户贡献，而高达94%的客户只占总销售额的15%。但与此同时，我们需要注意到现场制气和零售供气的协同，前者对资本、技术要求更高，但市场波动大，利润率相对低，后者尽管个体的销售额相对较低，但整体数量庞大，且市场相对稳定，并具有更好的利润率。

以法液空2022年的年报为例，大型工业气体的收入占比与工业分销的比重基本相当。未来，零售业务也在发生着一些变革，介于现场制气和钢瓶气之间的储罐供气正迎来快速地发展。作为一种安全而方便的气体供应模式，通过现场提供的贮罐，并用专用槽车补充液态气体，这种气体供应方式拥有快速简单的安装与使用，是目前世界上最新的气体供应模式，满足客户的不同需求。图：BOC公司1987年的客户和营业额结构图：法液空2022年业务收入结构图：金宏气体深冷快线储罐客户数量（个）收入占比（%）类型收入（百万美元）客户占比（%）供应计划客户（现场+管道）1980600.10.93123液态气体供应合约1270批发气体钢瓶气体Total90008039531151750001852899425910010029

资料：《BuildingonAir》、法液空年报、金宏气体网上商城、浙商证券研究所分销为重点的战略亦能取得巨大成功4.2Airgas公司在采取了以分销为重点的新战略。Airgas通过积极的信贷融资收购了许多小型地区分销商。与行业其他公司不同，Airgas并没有从事资本密集型的气体生产，而是专注于构建最大、最密集的分销网络。1997年公司收入占美国市场7%，到2007年增长到13%。Airgas致力于提高其100多万个客户的效益，通过1,100多个网点的18,000多名副理、稳定的电子商务平台和Airgas的Total

Access电话销售渠道提供安全可靠的产品和服务以及专业技术和知识。图：Airgas历年营收稳步增长图：Airgas公司1982年至20世纪90年代发展历程的时间轴营收（亿美元）营收增速（%）605040302010080%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%图：Airgas盈利能力较强毛利率（%）净利率（%）60%50%40%30%20%10%0%30-10%

资料：《BuildingonAir》、Bloomberg、浙商证券研究所收并购成为行业常态，集中度继续提升4.3

竞争格局：集中度继续提升。行业集中的表现不仅仅是大型集团规模越来越大，同时越来越多的与气体有关的企业被带入该集团的经营范围内。换句话说，兼并收购是20世纪80年代以来气体龙头获得更多市场份额和业务领域的重要手段，大型供应商通过收购中小型公司、不同业务产线，从而提供日益丰富的产品组合。进入21世纪以来，气体企业的合并浪潮愈演愈烈，且收并购标的体量明显增大，最终以林德与普莱克斯平等合并达到高潮。图：1999年-2009年工业气体行业全球市场结构集中度提升图：气体龙头主要收并购案例1999年工业气体行业全球市场结构（%）2009年工业气体行业全球市场结构（%）气体公司时间收购标的收购瑞典气体公司AGA，扩大了在北欧、2000年南美和中美洲的业务收购欧洲第五大气体供应商BOC公司，林德2006年林德集团成立2012年2018年1996年收购总部位于美国的Lincare与普莱克斯平等合并收购德国Schuelke和May公司收购欧洲第四大气体供应商梅赛尔的大部分资产法液空2004年2016年收购美国Airgas公司31

资料所：《BuildingonAir》、

林德公司官网、法液空公司官网、中国工业新闻网、浙商证券研究开拓具有巨大市场潜力的新兴市场4.3

企业战略一：开拓具有巨大市场潜力的新兴市场

中国为90年代至今最大市场增量。中国改革开放以来，中国经济与世界经济高度融合发展，成为促进世界经济发展的重要引擎之一，为国际气体企业提供了具有巨大潜力的新兴市场。设立合资企业是国际气体公司进入中国区域市场的初始途径，现场制气业务则是海外气体龙头进入中国市场的关键，当前国际气体龙头占据国内近半壁江山。

紧抓新兴市场投资机遇。“”沿线国家涵盖了中亚、南亚、西亚、东南亚和中东欧等地区，这些地区涵盖了全球约60%的人口和32%的经济总量。通过推动共建‘’高质量发展，有助于形成开放、多元、稳定的世界经济秩序，为全球经济注入新的活力。考虑到气体行业的先发优势，新兴市场开拓为企业机遇所在。图：2011年中国加入WTO改革开放初期，国内气体市场租金模式不足，且设备、技术、资本等均与海外气体龙头存在差距，因此现场业务是国际气体龙头进入中国市场的关键。中国市场特点国内具有大量小型地区工业气体生产商和无数分销商，迄今为止，国内的零售包装业务仍由大量的中国供应商和分销商主导，行业集中度度较低。32

资料：新浪网、《BuildingonAir》

、浙商证券研究所聚焦气体主业，践行区域扩张与产业链延伸4.3

企业战略二：聚焦气体主业，践行区域扩张与产业链延伸。20世纪90年代末，许多公司纷纷提高了自身的气体销售占比，比如AGA分别于1994年和1996年出售护卫舰业务及电力公司股份，成为了一家纯气体公司。此外，气体龙头企业通过不断的区域扩张以及向气体价值链上下游延伸来实现内部增长。值得注意的是，系统地开发气体下游新应用是20世纪80年代气体工业最重要的战略变化之一，但因为需要大量的资本投入，因此只有大型供应商在这一战略中处于有利地位，它们负担得起在广泛行业中的应用开发，同时也能够以此分散自身风险。图：20世纪90年代各公司气体销售占比图：气体公司扩张与延伸案例气体销售占比

2006年，AP收购了Tomah3

Products，以获得其精通的表面技术。扩张与延伸案例120%100%80%60%40%20%0%100%91%83%

2007年，AL从位于波鸿的GEA集团处收购了德国Lurgi公司，以加81%强其在石化和合成燃料行业工厂建设方面的能力。78%

2009年，

Praxair收购了专为航空、能源和其他工业市场提供高性能材料的Sermatech

International。26%

2012年，Linde以60亿欧元收购一家美国氧气设备生产商，以阻止AL进一步发展其医疗气体和家庭护理业务。AGALindePraxairMesserBOCALGriesheim33

资料：《BuildingonAir》

、浙商证券研究所05鉴古知今：重视国内气体龙头投资价值34鉴古知今：重视国内气体龙头投资价值5.1

偏安于一隅的小公司如何发展成为行业巨擘？•

长坡：气体产品从单一品种演变到上百品种，下游应用领域从传统的钢铁、化工拓展到消费、医疗和电子等，行业市场空间从几吨气体体量持续增长至万亿空间，这给气体企业提供了不断成长壮大的发展空间。•

厚雪：相较一般传统化工行业的技术或成本竞争，气体行业包含产品的应用开发、产品生产、销售、运输以及客户服务等多个环节，且各个环节之间存在显著的协同性。气体行业从最开始的单一技术竞争发展到当下的综合性竞争，行业护城河显著，助力先发龙头企业做大做强。

气体行业演变的时代背景和关键要素是什么？•

气体行业从1886年至今，历经第二次工业革命、第三次科技革命、一战、二战等，气体公司从偏居一隅的地方性企业，逐步布局全国并最终走向世界。在这个过程中，科技进步、商业创新、战略选择等均发挥了至关重要的作用。

主要公司的业务策略以及随时间推移如何变化？•

行业诞生期：科技技术发挥了至关重要的作用，以林德和法液空为代表的龙头企业主要聚焦于相关专利开发。•

行业发展期：新兴市场开拓（新产品、新领域等）和商业模式的创新（现场制气概念等）发挥了举足轻重的作用，后进入者只有通过差异化的方式才能实现后发竞争甚至赶超。•

行业成熟期：龙头企业更加聚焦气体主业，践行区域扩张与产业链延伸，其中兼并收购愈加变成企业外延成长的关键（互补性是重要考量因素，比如业务或地域的协同性），与之对应的是日益增长的国际化水平。

鉴古知今：重视国内气体龙头投资价值•

国内气体行业起步较晚，但考虑到国内巨大的市场空间以及气体行业某种程度上的本土化特性，我们强烈看好国内气体行业的长期发展，建议重点关注具备先发优势、有一体化布局，以及具有并购整合基因的龙头企业，如金宏气体、杭氧股份、广钢气体等。35

风险提示：下游行业景气度变化的风险、技术升级与迭代的风险、安全生产的风险鉴古知今：重视国内气体龙头投资价值5.2表：国内主要气体上市公司一览所属地区公司名称产品业务供气模式下游地区分布下游应用领域半导体（19%）、新材料（17%）、机械制造（16%）、高端装备制造（12%）、医疗及食品（7%）、环保新能源（6%）、其他制造（12%）特种气体（38%）、大宗气体（40