如何建立房地产金融的风险转移与共担体系

如何建立房地产金融的风险转移与共担体系摘要：目前，我国房地产金融还处在初级阶段，房地产市场的融资状况不容乐观，对银行信贷资金的依赖限度很高，银行资金在房地产行业的集中度也很高，房地产市场的风险过于集中在银行部门。本文一方面介绍了目前我国房地产市场的融资状况；然后分析了上述融资状况形成的特定因素及经济环境；最后提出应通过创新金融产品，建立多层次的房地产金融市场，形成多元化的融资体系，建立一种转移风险、分散风险的机制，来解决我国住房金融存在的问题。一、我国房地产金融概况（一）房地产对银行信贷资金的依赖性很强众所周知，房地产业是资金密集型的行业，目前我国房地产的融资方式重要是银行贷款。数年来，银行信贷资金的支持在一定限度上减轻了房地产公司的运营压力，极大地促进了房地产业的发展。从房地产贷款的余额来看，1998年房地产贷款只有3106.23亿元，2023年终达成26306.3亿元，6年间年均增长42.8%。其中，1998年房地产开发贷款只有2680.1亿元，到2023年达成7810.9亿元，年均增长20%；1998年居民个人购房贷款只有426.2亿元，2023年增长到16002.3亿元，年均增长83.0%。毋庸置疑，房地产贷款的罕见、高速增长有力地支持了房地产市场的发展，见图1：图1：房地产贷款、投资增长率

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数据来源：国家记录局我国房地产开发商自有资金较少，负债率普遍偏高。据国家记录局有关数据，2023年房地产开发资金共筹措17168.8亿元，其中第一大资金来源为“定金和预收款”，达成7395.3亿元，占房地产开发投资资金来源的43.1%；第二大资金来源是房地产开发公司自筹资金，为5207.6亿元，占所有资金来源的30.3%；第三大资金来源是银行贷款，为3158.4亿元，占资金来源的18.4%。从表面看，银行贷款所占比重并不高，但事实上，房地产开发公司的自筹资金重要由商品房销售收入转变而来，大部分来自购房者的银行按揭贷款。如按平均七成按揭计算，公司自筹资金中有大约70%来自银行贷款；“定金和预收款”也有30%的资金来自银行贷款，因此，房地产开发资金中使用银行贷款的比重在55%以上，如图2所示。SOHO中国董事长潘石屹称，按揭贷款对整个建房过程的支撑逐年加重，目前肯定已超过50%。假如将开发商以“假按揭”套取银行信贷资金的情况考虑在内，该比重还要高的多。现实中，尽管很难获得准确的数据，但据估计，我国房地产开发商通过各种渠道获得的银行资金占其资产的比率在70%以上。图2：1997－2023年房地产开发公司资金来源构成单位：亿元、%

数据来源：根据国家记录局相关数据计算（二）银行信贷资金在房地产行业的集中度很高房地产贷款占金融机构人民币贷款的比重，可以用来衡量银行信贷资金在房地产行业的集中度。1998年终房地产贷款余额只占金融机构人民币贷款余额的3.6%，到2023年终这一比例提高到14.8%。近年来，房地产贷款在金融机构新增资产中的比重呈上升的趋势，从2023年的30%左右，预测会上升到2023年的40%或更高。2023年全国性商业银行贷款行业的投向占比情况也可以充足地反映这一趋势，见图3。并且，房地产贷款占金融机构中长期贷款的份额逐步增长：2023年3月末，这一份额为27.2%，2023年6月底达成32.1%，2023年终为34.3%，2023年3月底上升到了34.5%。图3：2023年全国性商业银行贷款行业的投向占比

单位：%数据来源：根据中国工商银行2023年年报，中国银行招股说明书，中国建设银行、交通银行、华夏银行、深圳发展银行、招商银行、浦东发展银行、民生银行2023年年报公布相关数据计算二、形成因素及风险在我国以银行信贷为主的住房金融体系中，商业银行通过住房消费贷款、房地产开发贷款、建筑公司流动性贷款和土地储备贷款等各种形式的信贷资金，基本形成了“银行贷款建房，银行贷款购房”的发展模式。并且，市场深度仅限于一级市场，房地产市场运营中各个环节的市场风险和融资信用风险集中于商业银行。假如经济环境发生变化、房地产业出现过热，房地产价格出现周期性的波动、调整，就会影响房地产公司的资金链条、赚钱水平，借款人的还款能力，抵押物的价值等，进而影响银行信贷资产质量，还也许会影响到金融机构的稳定性。显然，这不符合利益与风险对等的原则，不符合商业银行安全性的经营规定。追本溯源，上述高风险融资状况的形成有一定的历史因素和特定环境。（一）消费需求是我国经济发展的基本立足点，住房消费是我国城乡居民本轮消费结构升级中最大的热点发展消费信贷是扩大国内需求的有效措施。我国的个人住房按揭贷款随着住房制度改革深化而产生，在扩大内需的经济环境下得以迅猛发展。1997年以来，该业务占个人消费贷款的比重始终在75%—97%之间，对拉动国内需求，推动国民经济发展起到了积极作用。几年间，我国个人住房按揭贷款业务一直保持快速增长，得到长足发展，并初见规模。据人行货币政策执行报告，2023年终我国居民个人住房按揭贷款占GDP的比例为11.7%。但与西方发达国家相比仍然偏小，尚有较大的发展空间。欧盟国家2023年居民按揭贷款占GDP的比率平均达成了39%，其中英国为60%，德国为47%，荷兰达成74%。对于我国来说，尽管受税收制度、消费习惯、收入增长等因素的影响，该指标会低于上述发达国家，但我国居民个人住房贷款的增长潜力巨大是勿庸置疑的。（二）发展个人住房按揭贷款业务可以改善商业银行的信贷资产结构，减轻流动性过剩压力在发达国家商业银行，个人信贷业务已有较长的历史，其利润奉献度并不亚于机构信贷业务。据欧元区未合并报表数据显示，家庭信贷占到了银行贷款组合的30%，并且该业务的增长是1999年后银行贷款增长的重要动力。在我国，一直以来，着力于解决机构的融资问题是商业银行的工作重点，形成了“重机构轻个人”的经营理念。随着金融改革的进一步，银行间竞争日益加剧，为改善信贷资产结构，各银行开始重视个人金融业务，将其作为利润的增长点。在商业银行看来，对个人贷款的安全性要远远高于对公客户的贷款，个人按揭贷款属于优质资产，对该业务的竞争非常剧烈。而房地产商往往规定只有提供开发贷款的银行才干提供按揭贷款。因此，在风险管理尚不能形成硬约束的情况下，银行选择参与房地产从开发到销售的多个环节。此外，由于对未来预期的不拟定及投资渠道的缺少，我国储蓄率一直居高不下，在目前阶段商业银行面临巨大的流动性过剩压力。利差收入是银行利润的重要来源，利息成本的增长使得银行有较强的放贷冲动。由于行业竞争剧烈、利润率低，数年来投向制造业等行业相称多的信贷资金形成了巨额不良贷款，而在房地产行业高速发展的背景下，房地产公司获利颇丰，商业银行必然有进入的极大诱惑和动力。并且房地产贷款的违约率相对较低，有房产抵押作为最终还款来源，商业银行有明显的倾向性。（三）商业银行发展住房信贷的积极性来自于对于房地产市场的乐观预期近几年，由于处在经济景气上升时期，我国房地产市场连续高速增长，商品住宅的销售价格快速上涨，见图4。北京、上海、深圳等大城市住宅价格的增速更为突出。2023年在国家调控政策的作用下，部分地区房地产价格有一定的回落，但整体增长趋势明显。并且，受消费结构升级、城市化、土地供应价格上升、人民币升值预期等多种因素的综合影响，不仅一些沿海地区城市，部分内陆中小城市的房地产价格涨幅也较大。2023年12月，高于全国房地产平均涨幅的城市中就有为数不少的内陆中小城市，见图5。图4：全国商品住宅销售价格走势图

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数据来源：1997-2023年《中国记录年鉴》图5：2023年12月房地产增幅高于全国平均水平的城市

单位：%数据来源：国家发展和改革委员会网站目前房地产贷款是商业银行赚钱的重要增长点。商业银行对房地产市场盲目乐观，容易产生急功近利的倾向，多将扩大市场份额和赚钱作为首要考虑因素。在经济景气上升阶段、房地产市场价格连续走高，只要项目不太差，销售就不成问题，隐含的潜在风险被掩盖。并且房地产贷款多为长期贷款，风险的暴露期较长，一般在4—8年后才会开始显露。因此，尽管银行都加大了对资产质量的考核和处罚力度，但在目前业务考核体制下，相关业务人员更倾向于完毕当期上级下达的贷款任务。由于谁最能满足开发商的规定，谁的市场份额就迅速增长，因此银行在操作中存在一些不理性、不规范的问题，比如放宽审查标准、违反业务规程等，不也许做到积极控制目前尚为优质贷款的房地产开发和个人住房消费信贷。甚至在与央行和银监会的博弈中，商业银行和开发公司会默契地达成潜规则，想办法规避相关规定，从而影响了相关调控政策的严格执行与贯彻，导致了更大的隐患和风险。总体来看，目前四大国有商业银行的房地产贷款质量较好。2023年末除农行不良贷款率相对偏高以外，其他三大行不良贷款率均在3%-5%之间，四大行汇总的不良贷款率4.6%。个人购房贷款资产质量明显高于开发商贷款，不良率只有1.5%，开发商贷款的不良率达成了10.5%。但是，正如上文所述，该业务的风险暴露期较长，我国银行开展房地产贷款业务时间还很短，所积累的数据尚局限性以看出中长期的水平，并且，尚未通过经济周期变动的考验。一般来讲，银行信贷与经济增长之间存在着紧密的正相关关系，商业银行的信贷会出现超前循环。在经济上升阶段，银行减少信贷标准，大力开展业务，资产的不良率较低；但当经济周期逆转的时候，不良资产率大幅增长。已有实证研究表白，当前的信贷增长与四年后可疑资产比率上升间存在着显著的正相关关系。随着经济周期性发展，房地产市场的周期性波动也不可避免。此外，我国经济存在较严重的结构性问题，已经进入了大规模产业结构调整时期，这加大了居民收入的波动性和不稳定性，一旦收入情况变化或者房产价格下跌，借款人的违约概率将大大增长，即使完善的个人征信系统也无济于事。我国房地产对银行信贷的高度依赖，将成倍数地增长房地产波动对银行资产质量的影响。商业银行并不应对个人住房贷款盲目乐观，要吸取日本房地产泡沫的教训。三、建立风险共担的住房金融体系目前，我国住房金融还处在市场发展、哺育、开拓的初级阶段，金融体系是“蓄水池”式的，由商业银行贯穿整条业务链，大部分风险沉淀在银行部门。住房信贷产品一般具有周期长、信用风险高、管理难度大等特性，假如只有住房抵押贷款一级市场，没有相应的二级市场，外部金融市场就不能提供相应的风险分散和共担的工具和产品。商业银行发放住房抵押贷款后，在十几年、二十几年、甚至长达三十年的贷款存续期间必须被动地持有。一方面，房地产开发资金过多地依赖于银行贷款，使得房地产投资的市场风险和融资信用风险集中于商业银行，另一方面，银行无法通过相应的金融市场和产品对风险进行转移，信贷资金的流动性、银行系统的稳定性都受到极大的威胁。其实，与国外银行相比，我国房地产贷款在银行信贷资产中所占的比重并不算高。以美国为例，20世纪80年代以来，房地产贷款在美国商业银行的信贷资产中所占的比重一直不断上升，2023年，房地产贷款在前十大银行的信贷资产中所占的比重为20%强；第101到1000家银行的房地产信贷占其信贷资产的比重更是高达近40%。尽管如此，美国银行面临的风险却大大低于我国银行。这是由于依赖于丰富的金融衍生品和完善的金融市场，银行直接持有的住房抵押贷款余额并不高，金融市场深度和流动性的改善对银行所承担的风险进行了有效的分散。因此，房地产投融资的多元化，将在一定限度上化解房地产业给银行业所带来的风险，分散银行信贷风险，同时也为金融机构的金融产品创新带来了机遇。要解决我国住房金融存在的问题，不能只依赖于某一类金融产品或金融机构，应当创新金融产品，建立多层次的房地产金融市场，形成多元化的融资体系，建立一种转移风险、分散风险的机制。（一）拓宽房地产开发的融资渠道房地产公司的融资方式有两种：一是内部融资，即开发公司运用公司自有资金来支持项目开发。内部融资不需要对外提供公司财务报表等资料，约束、限制条件少于外部融资，是重要的融资方式。内部融资重要涉及自有资金和预收的购房定金或购房款。二是外部融资，涉及银行贷款、上市融资、信托融资、债券融资等方式。房地产是资金密集行业，房地产公司单纯依靠内部融资不能满足资金需求，更多的资金是通过外部融资获得。开拓新的融资渠道，可以减少房地产公司对银行的依赖，并且能提高公司的运营能力，有助于房地产业的健康连续发展。1、上市股权融资在我国，对于房地产公司来说，上市股权融资是以较低的资金成本获得融资的重要渠道，万科、天鸿、万达等上市公司就是例证。通过资本市场融资或再融资，房地产公司和股市投资者共同承担了相应的风险，可化解各种宏观调控政策带来的不利影响，缓解资金需求方面的压力。但是，由于目前我国房地产公司大多规模较小、运作不规范、财务记录不透明，较难达成上市公司的规定，在短期内还难以实现。随着房地产市场的规范发展，在市场优胜劣汰的竞争中，会有越来越多的房地产公司达成上市规定，并选择上市融资作为获得资金的重要途径。2、房地产信托投资基金（REIT）房地产信托投资基金（RealEstateInvestmentTrust）通常被定义为一个管理房地产或房地产相关资产组合的公司。其基本类型有资产信托（EquityREIT）、抵押信托（MortgageREIT）和混合信托（Hybrid

REIT）三种，其中资产信托占有重要份额，本文所说的REIT是指资产信托。REIT的设计发明性地满足了市场各方的不同需求。对于房地产开发公司而言，房地产信托投资基金是一种融资方式，能为房地产公司的发展提供重要的资金支持。对于投资者而言，它将房地产这种投资额巨大而流动性较低的产品转化为高流动性和具有相对稳定可预测收入的金融工具，同时还可提供其他上市资产无法享有的税收优惠政策和税务透明度。并且，尽管房地产行业相对来说是一个受经济周期影响严重的产业，由于REIT所涉及的是以房地产租金为连续钞票流入的资产结构，波动性较低，收益较为稳定。这一融资方式为一般投资者提供了共享房地产开发与经营收益的机会，有助于资金流动，实现资源合理配置。同时可以将房地产市场与资本市场联系起来，信托公司、信托投资人与房地产公司共同承担了项目风险。作为世界上第一个发展REIT市场的国家，美国通过数年运作，从1971年的34个REIT、共15亿美元市值，到2023年197个REIT、共3307亿美元市值，REIT已处在一个相对稳定的时期，对推动房地产业发展起到了重要作用。客观来讲，想要建立一个成功的REIT市场，中国还需要一些不可或缺的重要条件，例如，相关法律的完善、房地产业的透明度、税收及会计准则的改善等。但正如雷曼兄弟公司亚洲房地产部总裁PeterKim所说，中国绝对是未来REIT发行潜力最大的市场，REIT的崛起对于中国房地产业和资本市场来说都将是自然的发展过程，由于这两个领域在未来的十年中将会逐渐结合。3、债券融资房地产公司可以通过发行公开上市的公司债券这一形式获得外部融资。投资者通过投资该类债券参与进来，与开发公司分享房地产市场的收益与风险。公开上市的公司债券有很好的流动性，方便投资者的进入与退出。目前我国对公司发行债券的限制条件很多，门槛还比较高。随着金融市场的完善，债券融资也将成为我国房地产公司重要的外部融资方式之一。（二）完善房地产金融市场的服务体系纵观各国，可以发现众多专业机构通过提供专业化的服务，在房地产金融中发挥了重要的作用。我国香港地区银行住房按揭贷款市场的发展就得益于香港结构完整、功能齐全的中介机构，得益于中介机构特有的自主性与责任性、公平性与公开性、以及高度的专业与敬业精神，如律师事务所、资产评估事务所、担保公司、保险公司、评级机构等。上述专业机构不仅促进了房地产金融市场的发展和深化，客观上还能为银行分散部分风险，比如，住房抵押贷款一级市场上的保险和担保制度，就是由专业机构为符合标准的抵押贷款提供全额或部分的保险和担保服务。1、担保服务担保公司对住房贷款提供担保服务，承担连带责任，一方面，可以减少贷款人的风险，另一方面，提高了借款人的信用水平，有助于实现即期消费。并且，与银行相比，住房抵押贷款担保公司具有对住房处置、变现的优势，能从专业的角度，对抵押物房地产的风险作出预测和防范。由于有借款人提供的抵押反担保的存在，担保公司一旦履行保证责任，可以帮助抵押人重新购置或承租与其能力相称的住房，从而得以处分抵押物，填补损失。我国目前已经开展的贷款担保业务品种有住房公积金贷款担保，可在此基础上积极拓展，丰富业务品种。还要通过行业协会等机构进行严格管理，保证担保公司的资金实力和专业水平。2、保险服务一般来说，个人住房贷款保险重要分为三类：一是抵押住房的财产保险，重要保障房产免受意外事故和自然灾害毁损的风险；二是贷款者的信用人寿保险，重要是在还贷期内贷款人因疾病或意外伤害而丧失工作能力或死亡的情况下，保证银行能安全收回贷款，贷款者的家人能继续居住；三是抵押贷款购房履约保证保险，当投保人由于失业等约定因素无力还贷时，保险公司代其向银行清偿剩余债务，同时行使追偿权，从抵押物中得到补偿或向投保人追回赔款。上述保险产品可以有效地分担银行所承担的风险。目前我国保险公司推出的住房贷款保险产品只有抵押住房的财产保险。由于各银行对个人住房按揭贷款业务的竞争剧烈，先后有多家银行宣布取消借款人必须购买该类保险的规定，这反映了我国商业银行风险意识不够，急功近利。从长远来看，应加大研发合理保险产品的力度，充足发挥住房贷款保险产品的风险分担职能。（三）发展房地产抵押贷款二级市场住房抵押贷款二级市场，是指已经发放的住房抵押贷款交易和流通的市场，是解决自身业务需求，实现资产退出的有效手段，也是银行调整信贷资产结构，实现各金融机构之间优势互补的可行方式，符合新巴塞尔协议对银行风险管理的基本规定。在二级市场，通过间接投资住房抵押贷款，资本市场的资金得以进入信贷市场，打破了信贷市场和