2013年医药行业分析报告

2013年医药行业分析报告2013年7月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、行业综述 41、今年政策纠偏，下游需求超预期增长 42、生物医药长期驱动因素不变 43、行业收入与利润增速平稳增长 44、投资策略 55、风险因素 5二、政策利好医药行业，需求高速增长 51、基药招标唯低价是取开始转向 52、大病医保政策出台 73、药品降价符合市场预期 94、医疗诊断人数增速加快 11三、医药行业长期驱动因素 121、医药行业仍然保持高速增长阶段 122、医药行业长期增长驱动力强劲 143、我国人口老龄化呈加速趋势 144、中国城镇化率逐步提高 155、疾病谱变化明显 176、药品注册审批结构优化 18四、医药制造业盈利能力环比改善 221、化学制剂占医药行业收入和利润比重最大 222、医药制造业1-7月利润环比增速提升 23（1）化学制剂-关注研发推动型企业 25（2）化学制剂-关注研发推动型企业 26（3）化学原料药-短期回避 41（4）生物制药-政策重点扶持，想象空间最大 41（5）医疗器械-多重因素推动行业高景气 46五、投资策略及重点公司简况 481、恩华药业：专注于中枢神经药物 482、天士力：持续强劲增长 503、康缘药业：业绩拐点出现 514、红日药业：上游原材料价格回落，保健品业务可期 525、长春高新：长春金赛仍是最大亮点 54六、行业风险 54一、行业综述1、今年政策纠偏，下游需求超预期增长2012年5月28号，广东省医药采购中心颁布《关于请部分生产企业确认基层采购价上浮10%的价格的通知》。文件要求根据《2011年广东省政府办基层医疗卫生机构基本药物集中采购实施方案》规定，各品种中标价格不高于国家和省价格主管部门公布的基本药物基层采购价上浮10%的价格，高于基本药物基层采购价格上浮10%的，将其中标价格调整为不高于基本药物基层采购价上浮10%的价格，企业确认后按该价格中标，文件共涉及334个产品。文件的出台改变了一味追求低价的趋势，扭转了政策预期。从卫生部的数据了解到，2012年上半年医疗诊断人数同比增长15%，增速较往年有所提速，这一数据表明，下游需求仍然保持高速增长。2、生物医药长期驱动因素不变在中国人口老龄化加速、城镇化率快速提高、疾病谱变化明显、医药注册结构不断优化等因素作用下，未来五年，我们预计行业的收入和利润增速将在20%-25%区间内。3、行业收入与利润增速平稳增长2013年1-4月份，医药制造业整体的销售收入同比增长20.29%，利润总额同比增长19.18%，总体继续保持较快增长趋势。我们认为医药制造业随着去年同期基数的逐渐提升，后续增速将回归平稳增长，预计全年收入有望保持20%以上的较快增长。4、投资策略2013年宏观经济不确定高，医药行业作为稳定的防守型行业，未来的成长性确定，在经历2011年的大幅调整，2012年恢复性上涨后，整体看绝对估值处于历史较低水平，但基于招标政策、药品降价、抗生素限制使用、医保控费等负面因素，行业基本面谨慎乐观，医药板块明年仍将以结构性机会为主。从较长时间看，关注四条投资主线：1）产品线丰富，研发能力强的上市公司：恩华药业、天士力；2）行业高速成长，业绩存在超预期可能上市公司：康缘药业、红日药业；3）政策扶持生物制药类个股：长春高新。5、风险因素药品降价、原材料和人力成本上升导致盈利不达预期的风险；新药研发风险；医改政策执行层面不确定性风险。二、政策利好医药行业，需求高速增长1、基药招标唯低价是取开始转向上世纪90年代我国药品开始集中招标，2001年国家提出集中采购的试点工作，并于2004年全国推广，2005年是标志性的一年，政府主导药品集中采购全面推进，由地方政府执行。在随后的三年，部分地区的招标采购工作暂停，各药品生产企业的新药品在此期间无法进入医院，以等待新的医疗改革方案的出台，期间药品采购延续上一年度的招标结果进行采购。2010年国家出台新的规范性文件，以规范基本和非基本药物的采购。2009年开始实施基药制度以来，颁布了基本药物目录、基本药物零售指导价、采购政策、电子监管政策。2010年开始正式招标，实际开展仅1年，但是出现不少问题。比较突出的是首批基本药物招标后，发现招标价格虚高，于是尝试“安徽模式”，但又几乎完全以价格为考量指标，出现了“劣币驱良币、合格的假药”现象，引起业内极大反响和质疑。2012年5月28日，广东省医药采购中心发布《关于请部分生产企业确认基层采购价上浮10%的价格的通知》。文件要求根据《2011年广东省政府办基层医疗卫生机构基本药物集中采购实施方案》规定，各品种中标价格不高于国家和省价格主管部门公布的基本药物基层采购价上浮10%的价格，高于基本药物基层采购价格上浮10%的，将其中标价格调整为不高于基本药物基层采购价上浮10%的价格，企业确认后按该价格中标，文件共涉及334个产品。广东原本规定“原则上基层药物集中采购价格不得高于市场实际购销价格，并且不与基层平均采购价格水平差异过大”，但最终的结果我们看到334个产品价格允许在平均采购价格基础上上浮10%。这一变动意义重大：原方案只能导致招标价越招越低，而新方案给了上浮的空间，价格趋势完全被扭转。改变了一味追求低价的趋势。2、大病医保政策出台2012年8月，国家发展和改革委员会、卫生部、财政部、人力资源和社会保障部、民政部、保险监督管理委员会《关于开展城乡居民大病保险工作的指导意见》（以下简称《意见》）正式公布。《意见》强调了开展城乡大病保险工作的必要性，并就工作的基本原则、筹资机制、保障内容、承办方式、监管方式与工作要求做了详细规范。《意见》指出，开展城乡居民大病保险工作要坚持以人为本，统筹安排；坚持政府主导，专业运作；坚持责任共担，持续发展；坚持因地制宜，机制创新的基本原则。政府负责基本政策制定、组织协调、筹资管理，并加强监管指导。商业保险机构利用其专业优势，支持商业保险机构承办大病保险，发挥市场机制作用，提高大病保险的运行效率、服务水平和质量。同时，强化社会互助共济的意识和作用，形成政府、个人和保险机构共同分担大病风险的机制。保障范围与保障程度方面。大病保险保障对象为城镇居民医保、新农合的参保（合）人，保障范围要与城镇居民医保、新农合相衔接。城镇居民医保、新农合应按政策规定提供基本医疗保障。在此基础上，大病保险主要在参保（合）人患大病发生高额医疗费用的情况下，对城镇居民医保、新农合补偿后需个人负担的合规医疗费用给予保障。此外，大病保险保障水平以力争避免城乡居民发生家庭灾难性医疗支出为目标，合理确定大病保险补偿政策，实际支付比例不低于50％；按医疗费用高低分段制定支付比例，原则上医疗费用越高支付比例越高。这将在基本医疗保障落实的基础上，进一步放大大病治疗的消费范围。在经办方式方面。本次新政未采用基本医保这种主要以相关事业单位直接经办的模式，而是采取政府主导与商业保险机构承办相结合的方式。该模式的试点工作已在湛江、洛阳等地方运作多年，运作模式已然较为成熟。我们认为，商业保险机构作为保险承办机构的引入，将加强对医疗机构与医疗费用的管理与制约，提升大病保险的统筹层次与服务水平，提高相关保险的经办效率。我们认为，在医改相关的各项制度设计中，商业保险机构引入医保政策可行性极强，商业保险机构未来将在我国多层次医疗保障体系运作方面发挥更大的作用。2011年底，我国城镇居民参保人数已经超过13亿，基本实现全覆盖，全民医保体系初步建立，但是在一些大病方面报销比例仍然较低，存在“一人得大病、全家陷困境”，“因病致贫、因病返贫”等现象，因此，相关部委有必要开展针对城乡具名大病保险的相关保障工作，而医保基金结余量大，有能力开展大病医保，截止到2011年底，城镇医保和新农合结余资金约1300亿元。我们认为，以医保结余资金支撑城乡居民大病保险，将为大病诊疗与相关药品消费提供增量；而商业保险机构引入医保的政策执行，将提升医保的执行质量与运作效率，对于医药行业构成间接利好。3、药品降价符合市场预期1997年到2012年，发改委共进行30次调价，从历次调价来看，我国药品降价具有一定的规律性，发改委往往是在医疗保险药品目录的修订之后开始分批分次地对目录中的药品进行降价。2012年9月18日，国家发展改革委发布2938号文，决定从10月8日起调整部分抗肿瘤、免疫和血液系统类等药品的最高零售限价，共涉及95个品种、200多个代表剂型规格，平均降价幅度为17%。此次调价出发点在于保护低价药和创新药。这次价格调整方案是在开展成本价格调查、专家评审和听取有关方面意见的基础上形成的，对日费用高的药品加大了降价力度、对日费用低的药品不降价，对专利等创新型药品适当控制降价幅度，利用价格杠杆促进药品的研发创新，进一步缩小了单独定价药品与统一定价药品之间的价差，以促进市场公平竞争。化药中，恒瑞医药承受较大压力。此轮限价中，对上市公司业绩有实质影响的化药产品是恒瑞医药的伊立替康和来曲唑，恒瑞医药这两个产品每年在国内的销售额均在3亿左右，此次限价的实施将对恒瑞医药业绩有一定影响。其他如信立泰、海正药业、海南海药等虽然有重要产品在限价名单中，但限价价格并未显著低于这些产品在各省的招标价格，所以受影响不大。国家发改委8月初发布消息，从9月1日起降低部分激素、调节内分泌类和神经系统类等药品的最高零售价格，共涉及82个品种、459个剂型规格,平均降价幅度为14%。这是继3月28日降低部分抗生素和循环系统类药品最高零售价格后，国家发改委今年内第二次为药品降价。此次针对抗肿瘤、免疫和血液系统类药物的降价在市场的预期之中，这是医疗改革的重点，我们认为未来药品降价将是常态，只是每次降价针对的药品类别有所不同。而人口老龄化不断加剧，医疗需求相对刚性，居民的必需医疗需求将被不断的释放，但受制于现阶段的经济发展水平和居民的收入水平，有效医疗需求的完全市场还将需要很长的一段时间，因此，整个医药行业会在很长的一段时间保持一个稳定的增长状态。而对于企业来说，目前降低是最高零售价，很多企业的医药品种招标价低于发改委制定的最高零售价，考虑到降价预期的长期存在所带来的边际效用递减，我们认为药品降价对制剂企业影响小，短期内受到影响较大的可能是相应的药品经销商和药品流通企业。4、医疗诊断人数增速加快2012年1-7月，医院诊疗人次同比增长15%，高于前5年的增速，创近年来新高，表明我国居民对于医疗服务的需求保持较快增长。2012年1-7月二三级医院诊疗人次同比增长15.81%，较2011年增速加快3.98个百分点，而医药次均用药费用高于基层医疗卫生机构费用，2011年医院门诊次均医药费为179.8元，而基层医疗机构只有81.5元，医院住院费用为6632元/次，而基层医疗卫生机构费用为2315.1元/次。增量病人决定了今年高端处方药增速更快，会显著提升人均医药卫生费用消费金额。2007-2010年，我国样本医院用药增速在20%左右，而2011年，样本医院同比增长14.4%，相比前几年增速下滑，主要受抗生素限制使用影响，而今年样本医院用药金额增速加快，较11年增速提快4.8个百分点，受下游需求旺盛带动增长。三、医药行业长期驱动因素1、医药行业仍然保持高速增长阶段我国医药行业自1998年以来，经历了盈利高峰期和低谷期，在1998-2003年由于低基数的原因快速增长，2004-2006年受到国家政策的密集调控，进入盈利低谷期，2007-2010年在新医疗改革的带动下，盈利快速增长。我们认为，医药行业正在进入后医改的高速增长期。1998-2003年，医药行业销售收入复合增长率18.1%，利润复合增长率26.2%。1998年的亚洲金融危机后，国民经济恢复快速发展，医药行业也迎来了收入和利润高增长，行业的盈利能力逐渐提升。2001年中国加入WTO，2003年的SARS疫情都对行业产生了积极的正面推动作用。2004-2006年，销售收入复合增长率19.9%，利润复合增长率13.2%。这段期间由于受到国家的密集调控政策，如药品被频繁降价、2004年开始药品的集中招标采购向全国推进，2005年国家开始整治医疗卫生领域的商业贿赂行为，同时也是GMP认证的最后期限，医药行业收入增速低于利润增速，行业盈利能力降至近十多年的谷底。2007-2010年，销售收入复合增长率24.5%，利润复合增长率33.5%。我国自2006年以来启动新一轮医疗改革，虽然具体方案到2009年才公布，但国家投入已经早在2007年就显著增加，新增投入一方面用于补贴基层的医疗机构，提高医疗服务的科技性,另一方面用于医疗保险覆盖人群范围的扩大，提高支付能力，两方面作用下，民众的医疗就诊率显著提高，药品消费也相应快速提高。2011年以来，在医疗投入加大的效应下，行业收入增速依然强劲，但利润增速开始放慢，显示出成本上升的压力，同时也反应出行业政策方面的细微变化，但是在中国人口老龄化加速趋势、城镇化率快速提高、疾病谱变化明显、医药注册结构不断优化等因素作用下,未来五年，我们预计行业的收入和利润增速将在15-20%左右。2、医药行业长期增长驱动力强劲目前来看，医药行业发展的驱动因素没有发生变化。医药行业的长期增长动力主要来自四方面的因素，人口老龄化、城镇化、疾病谱变化、经济水平提高带动医药消费升级。而医改则通过就医环境改善和医保水平提高以杠杆作用撬动医药消费需求快速释放。3、我国人口老龄化呈加速趋势中国60岁以上老年人口比例近些年持续攀升，2010年已达13.26%，并且呈现出加速趋势。预计2015年，60岁以上人口将达2亿，占比15%；到2025年，60岁以上人口接近3亿，占比20%；到2040年，60岁以上人口将超过4亿，占比近30%。而日本经验表明老年人的医疗消费远超过年轻人，70岁以后消费了一生医疗费用的一半。来源：全国老龄工作委员会办公室4、中国城镇化率逐步提高《2010年城市蓝皮书》指出，“十一五”期间，中国城镇化得到快速发展，前4年城镇化率平均每年提高0.9个百分点。截至2009年，中国城镇人口已经达到6.2亿，城镇化率达到46.4%，与2000年相比，城镇人口增加1.63亿，城镇化率提高10.4%，年均提高1.2个百分点。而且，从中国的城镇化规模来看，不论是年净增量还是城镇人口总量，都已经长期处于世界第一的位置。中国城镇人口总量为美国人口总数的两倍，比欧盟27国人口总规模还要高出1/4。“十二五”期间，中国将进入城镇化与城市发展双重转型的新阶段，预计城镇化率年均提高0.8-1.0个百分点。城市经济发展一个具有里程碑意义的变化是城镇化率超过50%，城镇人口将超过农村人口。这一时间大约在“十二五”中期，届时城镇人口与乡村人口都将是6.8亿人。我们认为：在城镇化的进程中，县级及以下城镇将首当其冲容纳来自农村的转移人口，随着新增城镇人口收入的增加，环境的变化、影响等，其消费观念与消费结构也将发生变化，逐渐与城镇居民消费趋同。居民医疗保健支出随人均收入变化而稳步增长，但健康消费总体水平仍很低，尤其是农村居民。据《中国统计年鉴2012》显示，2011年我国农村居民人均医疗保健消费为436.8元，比2000年提高了将近4倍。与此同时，城镇居民医疗保健人均消费为969元，比2000年提高了2倍左右。由于城乡收入差距的存在，农村居民与城镇居民人均医疗保健消费差距巨大，从2000年两者相差230.5元，逐渐扩大到2011年的532.2元。5、疾病谱变化明显随着人们生活水平提高、饮食习惯变化以及医疗技术的发展，疾病谱也发生明显变化。传染病、呼吸系统、消化系统疾病、血液及造血器官疾病的发/患病率、死亡率明显下降。糖尿病、高血压、恶性肿瘤、心脑血管疾病的患病率、死亡率明显上升。消化系统疾病的患病率由1993年得36.5‰下降到2008年的24.5‰，下降了12个千分点；呼吸系统疾病患病率由22.7‰下降到2009年14.7‰，下降了8个千分点；血液及造血器官患病率由3.1‰下降到2‰。与其相对应的，糖尿病患病率由1993年得1.9‰上升至2008年的10.7‰，上升了8.8‰；高血压患病率上升最快，由1993年的11.9‰上升至2008年的54.9‰，患病率上升接近5倍；脑血管患病率由1993年的4‰上升到2008年的9.7‰；心脏病患病率由1993年的13.1‰上升至2008年的17.6‰；恶性肿瘤的患病率由1993年的1‰上升至2008年的2‰。疾病谱的变化将推动制药企业不断创新，从而拉动医药行业快速增长。6、药品注册审批结构优化我国医药产业政策制定主要涉及国务院及其下属七大部门，国务院负责制定国家中长期发展规划，各部委根据国家中长期发展规划，制定部门内政策规划。国家发展和改革委员会主要执行主要负责药品价格管理、发展规划、医疗体制改革；国家知识产权局执行药品专利管理职责；卫生部负责医疗机构的监管，目前还管理国家食品药品监督管理局（SFDA）和国家中医药管理局，国家食品药品监督管理局作为药品监管核心部门执行医疗卫生体制改革与药品注册审批、不良反应监测等职责；财政部负责中央卫生支出及社保资金预算等；科技部执行扶持医药技术创新职责；人力资源和社会保障部执行医疗保险监管职责；商务部负责医药流通管理。我国《药品注册管理办法》（以下简称《办法》）自2002年开始施行，并于2005年和2007年进行了两次修订，其中2007版《办法》新增第四十七条规定：对已上市药品改变剂型但不改变给药途径的注册申请，应当采用新技术以提高药品的质量和安全性，且与原剂型比较有明显的临床应用优势。改变剂型但不改变给药途径，以及增加新适应症的注册申请，应当由具备生产条件的企业提出；靶向制剂、缓释、控释制剂等特殊剂型除外。新的药品注册审批政策以期在确保药品安全、有效、质量可控的同时，努力实现鼓励实质性创新，减少药品注册中低水平重复现象，优化注册申报结构，推动我国医药产业良性发展的产业目标。2007年修订的办法严格了对改剂型申报的限制条件，以前制药企业可通过简单的改剂型获取新药证书，从而获得市场独占权，扩大企业市场份额。2007版《办法》无疑大大提高了新药质量。从表可以看出，此次对改剂型、改给药途径、增加新适应症的注册申请不再按照新药管理，大大缩减了新药的范围，更加鼓励实质性的技术创新，解决了过去新药概念过于宽泛问题，有效把创新型企业和一般企业区分开。2010年9月，国家食品药品监督管理局公布了《2009年药品注册审批年度报告》，报告显示，2009年国家局共批准生产上市药品申请3100件，其中含2008年集中审批后续批准的过渡期品种2308件，按照新《药品注册管理办法》的规定，审评并批准了新药、改剂型、仿制药及进口药品注册申请供给792件。792件新获得批准的申请中，按产品类别划分，化药548件，中药92件，生物制品38件；按国产和进口类型划分，国产678件、进口114件。另外，《药品注册质量管理规范》(GRP)也在制定中，希望在保证药品质量的前提下，提高审评审批效率，用科学规范的流程和程序来约束审评审批行为。2010年1-8月，新批文约有700个，其中564个为新批准产品的批文，其它新批文属于已上市产品的旧批准文号更换新批准文号。同往年相比，新批文数量有显著减少，估计主要原因是2008年和2009年的新批文中过渡期品种的批文占有相当大的比重。经过两年的集中审评过渡期品种的工作基本完成，2010年开始回归正常的审批中。过渡期品种批文的大幅减少，使得2010年得新批文数量也随之回落。564个批文中，化学药品有505个，占比89.54%，中药有49个，占比8.69%，生物制品有10个，占比1.77%。由于原料药和化学制剂的不同规格将分别给予受理号，不同厂家同一品种也分别给予受理号，所以相同化合物或中药处方可能有多个受理号，受理号数量一般大于化学物数量。化合物或中药处方与其受理号的比例，在一定程度上可以反映同一品种重复申报的情况。2008年化合物与受理号1：2.5；仿制药1:3；2009年化药新药化合物与受理号的比例为1:1.9；仿制药为1:2.5，均较去年明显下降。从国家食品药品监督管理局公布的数据可以发现近年来我国药品注册审批结构呈现以下变化趋势：药品申报数量大幅下降，申报结构明显改观，新药所占比例显著上升。四、医药制造业盈利能力环比改善1、化学制剂占医药行业收入和利润比重最大2012年1-7月，我国医药行业销售收入占比最大的化学制剂，占医药制造业销售收入30.17%，其次是中成药，占销售收入22.75%，化学原料药销售占比20.08%，生物、生化制品占销售收入10.25%、卫生材料及医药用品占8.91%，中药饮片占5.56%，兽用药品占2.27%，化学制剂、原料药和中成药三个细分行业占医药收入73%。2012年1-7月，利润占比最大也是化学制剂，占利润总额的33.69%，中成药占利润总额的24.44%，化学原料药占利润总额的13.85%，生物、生化制品占利润总额的13.30%，卫生材料及医药用品占9.32%，兽用药品占1.27%，中药饮片加工占4.13%，化学制剂、中成药和化学原料药占利润的71.98%。2、医药制造业1-7月利润环比增速提升2012年1-7月，医药制造业收入达9094.81亿元，同比增19.08%；利润总额达891.28亿元，同比增17.76%。2011年起，利润总额增速一直低于当期销售收入增速，医药制造业面临较大压力。盈利能力方面，2012年1-7月，医药制造业毛利率为29.32%，同比上升0.49百分点，整体而言仍比较低。医药制造业销售费用率、管理费用率、财务费用率同比分别+0.53、+0.08、+0.06百分点，税前利润率为9.80%，同比下降0.03百分点。2012年7月，收入利润增速以及毛利率环比不同程度回升。7月，医药制造业收入同比增长19.14%，增速环比上升4.4百分点。利润总额同比增长20.35%，增速环比上升1.89百分点。毛利率为29.27%，环比上升0.40百分点。2012年1-7月医药制造业收入和利润同比增长19.08%、17.76%，今年利润增速依然低于收入增速，主要有四方面原因：1）抗生素的限制使用；2）药品价格持续降价；3）中药材价格同比涨幅巨大；4）通胀导致原材料及用工成本增加等。虽然累计利润增速低于收入增长。虽然利润增速依然低于收入增速，但2012年1月至7月，利润增速持续改善，由年初的11.47%提升到7月的20.35%。从表中可以发现，各个子行业收入增速有所分化，增速最快的子行业为中药饮片和化学制剂，其中中药饮片收入增速29.61%，化学制剂收入增速为22.36%；化学原料药受产能过剩影响，收入增速相比其他子行业最慢。利润增速最快的依然是中药医疗和中成药，同比看，化学制剂、生物制品、医疗器械同比增长。盈利方面，除原料药外，大部分毛利率同比增长，其中中成药毛利率上市最多，同比提升1.25个百分点；虽然发改委在今年下调了部分药品药价，但整体化学制剂的毛利率提升0.34个百分点，降价主要影响的是最高零售价，而公司出厂价未受到影响，而制剂企业不断推出新产品，取得定价权，从而提升毛利率。从医药生物行业收入和盈利增速情况综合看，虽然化学制剂受到降价的负面利空影响，但一些专科用药的上市公司并未受到影响，通过研发新产品，取得定价权。建议关注一些专科类、有行政壁垒的上市公司，如恩华药业。我们预计中药材价格未来有下跌预期，中成药行业有较大机会，如天士力、康缘药业、红日药业；国家重点扶持生物制药行业，关注长春高新；医疗器械不受药品降价和国家政策的影响，关注医疗器械，三诺生物、凯利泰。（1）化学制剂-关注研发推动型企业2009-2011年，化学制剂行业收入增长率一直较稳定，受益于新医改，国家财政支出加大，下游需求的释放，收入增速维持在20%以上，我们认为随着2011年第一轮医改的结束，2012年第二轮医改的启动，将带动化学制剂行业稳定增长，未来三年收入增速维持在20%以上。从表中可以发现，各个子行业收入增速有所分化，增速最快的子行业为中药饮片和化学制剂，其中中药饮片收入增速29.61%，化学制剂收入增速为22.36%；化学原料药受产能过剩影响，收入增速相比其他子行业最慢。利润增速最快的依然是中药医疗和中成药，同比看，化学制剂、生物制品、医疗器械同比增长。盈利方面，除原料药外，大部分毛利率同比增长，其中中成药毛利率上市最多，同比提升1.25个百分点；虽然发改委在今年下调了部分药品药价，但整体化学制剂的毛利率提升0.34个百分点，降价主要影响的是最高零售价，而公司出厂价未受到影响，而制剂企业不断推出新产品，取得定价权，从而提升毛利率。从医药生物行业收入和盈利增速情况综合看，虽然化学制剂受到降价的负面利空影响，但一些专科用药的上市公司并未受到影响，通过研发新产品，取得定价权。建议关注一些专科类、有行政壁垒的上市公司，如恩华药业。我们预计中药材价格未来有下跌预期，中成药行业有较大机会，如天士力、康缘药业、红日药业；国家重点扶持生物制药行业，关注长春高新；医疗器械不受药品降价和国家政策的影响，关注医疗器械，三诺生物、凯利泰。（2）化学制剂-关注研发推动型企业2009-2011年，化学制剂行业收入增长率一直较稳定，受益于新医改，国家财政支出加大，下游需求的释放，收入增速维持在20%以上，我们认为随着2011年第一轮医改的结束，2012年第二轮医改的启动，将带动化学制剂行业稳定增长，未来三年收入增速维持在20%以上。中药材价格自2009年起至今经历了一波急涨急跌行情，据中药材天地网公布的综合指数（常用200种中药材）显示，该指数自2009年6月从1000点左右涨到2011年7月的2900点，上涨幅度接近两倍，自国家发改委自6月开始查处整顿中药材市场及价格及各种中药材产新季的到来，中药材价格指数已从2011年7月25日2905点下跌至11月5日的2225点，三个月的时间，该指数下滑了31%，进入2012年中药材价格指数波动不大。中药材价格指数前几年上涨幅度接近2倍，我们认为主要是五方面的原因导致：天气：云南、贵州、福建等中药基地出现极端天气，导致产量大减；市场：游资利用大量资金垄断主产地的大量药材，中间商大量囤积药材，哄抬价格，部分媒体及专业网站成炒作推手，与资金合力炒作中药材；政府：没有建立全国性的市场信息服务平台，以及产销一体化的运作机制，大宗药材的国家战略储备没有建立，药材质量监管及品种等级分类定价政策未实施；供给方：农民对于行业及品种相关信息及技术的学历和获取能力较低，鉴别能力不足，生产经营过程中出现滥用有害农药及肥料，不规范加工；需求方：企业没有建立生产所需大宗药材的GAP种植基地及探索公司与农户及政府等合作种植模式，部分企业对市场信息不了解，没有及时对市场变化做储备方案。我们认为随着大量中药材产新季的到来，国家加大对中药材价格的查处，极端天气再次出现的概率变小，游资炒作资金的退出，中药材综合指数还有进一步回落空间。中成药行业从2007年开始增长，收入增速逐步赶超整体医药行业，基本维持在25%左右；我们认为主要有三方面原因推动中成药企业收入快速增长：政策扶持：我国自1996年就提出中药现代化发展战略，指出了中医药产业存在的问题，分析了中医药所面临的机遇，并提出了中药现代化的目标与对策，提出要把中药产业作为我国重大战略产业加快其发展。先后出台12项政策文件鼓励我国中药企业发展，特别是从2009年开始国家对中药行业加大了扶持力度，给整个行业注入了催化剂，2009年11月人保部发布09版《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》，新调入品种共计277个，其中中药品种新增164个，显著大于西药新增幅度，这显示了国家对中药产业的大力扶持。医保扩容是促进中药行业发展的主要催化剂。循证医学兴起为中药发展创造机遇：全球大环境改变利好中药发展。一方面，循证医学迅速发展。它是一种新的临床医学模式，强调以证据为基础来检验临床疗效，摆脱了传统西医只看原理、推理的旧模式，转为以结果为导向，只要是大规模、多中心、随机双盲试验证实有效的，就可纳入治疗实践。另一方面，中药在治疗疑难杂症方面具有相对优势，已逐步回归主流市场。国际上化学新药研发遭遇瓶颈，投入大但最终批准上市的品种少，此外，化学药物毒副作用大，不合理应用和滥用现象严重，患者易产生抗药性。相比之下，中药在治疗疑难杂症方面优势明显，由于中药具有疗效显著、功能作用广泛、效果持久，无残留、无耐药性等优点，且其安全性和有效性均在历史中得到验证，随着人们健康观念的转变，未来中药行业仍将继续保持快速发展趋势。中成药企业不断创新：从企业层面而言，作为公司中长期的业务布局策略，产品创新是驱动企业内生式增长的关键因素。我们认为，产品创新包括两个方面：一是研发投入和技术改革，二是新产品的储备和产品线的延伸。2012年1-7月中成药行业收入和利润同比分别增长19.97%、24.82%。中成药整体受政策扶持，从卫生部、商务部和中药管理局出台的一序列政策看，扶持力度明显。我们建议关注中药注射剂行业和研发能力较强的上市公司，如天士力、康缘药业、红日药业。中药注射剂行业概况根据《中国药典》,中药注射剂是指药材经提取、纯化后制成的供注入体内的溶液、乳状液及供临用前配制成溶液的粉末或浓溶液的无菌制剂。制剂若为液体，则称为中药注射液或中草药注射液；若为粉末则称为中药粉针剂或中草药粉针剂。按照药物成分，中药注射剂可分为单味中药及中药有效成份制成的单方中药注射剂和多味中药材配伍制成的复方中药注射剂。据统计，SFDA批准的中药注射剂，近8成由3种以下的药物制得，55%是由一种药物组成单味中药注射剂，两种药物组成的占15%左右，三种组成的只有10%。单方中药注射剂：仅由单味中药或从一种中药中提取出的有效成分制成的注射剂。近几年来，国内外成功地开发了丹参、三七、葛根素、紫杉醇、三尖杉酯碱、喜树碱、川芎嗪、地高辛、灯盏花素等有效单体成分的注射剂，单方中药注射剂的疗效和质量都比较容易控制，且开发难度较复方制剂小。复方中药注射剂：由几味中药或几味中药提取物配伍组成的中药注射剂。如香丹注射液由丹参、降香组成；丹红注射液由丹参、红花经过现代工艺提取而成；冠心宁注射液由丹参、川芎等组成。据统计，SFDA批准的中药注射剂中，50%以上由一种药物组成，两种药物组成的占15%左右，三种组成的只有10%。目前SFDA共批准132种中药注射剂,按适应症可分为6大类:清热类32%(42种),活血化瘀类21%(28种),补益类12%(16种),祛风类11%(14种),抗肿瘤8%(11种)，其它16%(21种)用于治疗痔疮、前列腺增生、乳腺病等，具有止痛、止咳、回阳等作用。中药注射剂市场规模大1999-2006年，我国中药注射剂市场年均增长率超过30%。2006年中药注射剂的“鱼腥草事件”导致行业整顿，行业发展遇到一定挫折，开始进入一个平稳低速增长期。目前，中药注射剂市场规模大约在250亿左右，每年有4亿人使用。米内网数据显示，2010年九大城市中成药用量中，注射剂剂型占比最大，超过了胶囊、片剂等传统剂型，达到35.47%左右。据卫生部数据，近20年，无论城市和农村，恶性肿瘤、心脑血管、呼吸系统疾病是死亡率较高的病种，而中药注射剂大部分是使用在这些疾病上。从治疗疾病类别看，清热解毒类和心脑血管类注射剂的增速快，心脑血管类和抗肿瘤类占最大市场份额。清热解毒中药注射剂集中度高清热解毒类中成药在治疗过程中不仅仅是针对某单一症状，而是具有将抑菌、抗病毒、抗炎、解热等四大作用融为一体的医学效果，同时研究表明，静脉给药组织血药浓度是肠道吸收的80倍，是肌肉注射的8倍。所以在辨证论治理论指导下采用中药注射剂在治疗局部炎症、发热、感染等症状过程中具有更为显著的效果。在我们统计的中药注射剂品规中，清热解毒类共65个，2010年市场规模为24亿元，2008-2010年GAGR为27%，CR10为97%。据南方医药经济研究所数据，目前清热解毒类中药注射剂市场中市场占有率较高的品种有炎琥宁注射液、痰热清注射液、血必净注射液、喜炎平注射液、双黄连注射液、清开灵注射液、穿琥宁注射液、热毒宁注射液、莲必治注射液等。清热解毒注射剂市场集中度高,2012年销售额排名前3的品种占75%市场份额，2个品种为独家品种。2012年血必净销售额实现200%的增长，而热毒宁和喜炎平实现100%的增长。2006年的“鱼腥草事件”、2008年“茵栀黄事件”，以及2009年的“双黄连事件”，使得清开灵注射液快速替代这些清热解毒类中药注射液，09-10年实现快速增长，但清开灵注射液本身不良反应事件较多而且价格极低，近几年在与新生代品种如痰热清、热毒宁、喜炎平的竞争中，收入快速下降，而这些定价高，安全和疗效性更好的新生代品种在逐步替代清开灵注射液的过程中，加上限抗和产品本身医院覆盖面增加，2010-2012年均实现了高速增长。若能持续替代清开灵注射液，预计未来新生代清热解毒类中药注射液仍能维持快速增长。我们分析四个清热解毒类中药注射液品种痰热清、热毒宁、喜炎平的2012年的销量跟清开灵的销量相比，发现清开灵的用量极大，未来喜炎平、痰热清、热毒宁若能持续替代清开灵，则未来成长空间将进一步打开。不良反应事件客观存在中药注射剂从上市至今，评价中心发布的全部48期《药品不良反应信息通报》中，涉及的中药注射剂品种合计达16种，大部分品种都是具有巨量批文和早年获批的品种，占通报中药品种总数的63%，占通报药品总数的16%。根据SFDA发布的2010年药品不良反应报告显示，中成药中发生不良反应的剂型仍然以注射剂为主，占50.9%，口服剂型占37%，其他剂型占12.1%。重度不良反应中，中药注射剂占比达到87.2%。但是化药不良反应的情况也基本一致，注射剂占比达到61%。2012年6月，最新一期的《药品不良反应信息通报》提示喜炎平和脉络宁注射剂的严重过敏反应，这是首次多家品种第一次被通报。金陵药业做出书面澄清，2011年脉络宁销售收入5.36亿，按疗程人均最大用量估算，全年使用340万例，国家药品不良反应监测中心共收1500例有关脉络宁的不良反应报告，189例严重病例，计算得出脉络宁不良反应发生率为千分之0.494，为罕见范畴，严重不良反应发生率为千分之0.062，为“十分罕见”范畴。理性看待中药注射剂不良反应中药注射剂的不良反应中，以过敏反应居多。过敏反应中又以皮疹最为常见，其次为畏寒、寒战、发热、胸闷等。由于注射剂直接应用到体内，特别是对于静脉注射的注射剂，没有经过消化道的吸收和选择，各种剂型药物引起的不良反应中，以注射剂引起的不良反应居首。总结不良反应事件可以发现，大不多不良反应注射剂品种都有2个特点：1）早年获批，大部分上世纪70年代获批的中药注射剂，审批标准比较混乱；2）同一个中药注射剂品种有巨量批文，质量标准混乱。另外一个重要原因是，国内制剂企业制备的工艺水平较低，影响产品的安全性。中药本身成分复杂，有效成分很难有效区分。我国中药注射剂的工艺水平一直偏低。在我国列入国控标准的中药注射剂中，除制法保密之外的品种外40%使用的是水醇法，12%是有效部位提取法，使用蒸馏法的占22.14%，6%是有效单体提取法。目前纳入国家标准的中药注射剂大多报批时间较早，工艺水平显见滞后。由水醇法、醇水法、蒸馏法等方法制得的大多数中药注射剂，尤其是复方中药注射剂，其有效成分和杂质的含量难于严格控制，安全性和有效性也就难于充分保证。与中药注射剂相比，化学注射剂的不良反应更多，更严重。从《药品不良反应信息通报》中涉及的药品及主要不良反应看，化学注射剂的数量明显高于中药注射剂。在国内，西药注射剂不良反应相比中药注射剂关注较少，主要是：1）中药注射剂是我国独家品种，上市后安全性研究需要国内企业自主进行，完善药品说明书；2）我国化学药以仿制药为主，这些药品在国外已经应用多年，不良反应已经研究的比较清楚，国内说明书的不良反应、禁忌症、注意事项可照搬原研药说明书；综合两方面原因，国内化学药不良反应在国内较少成为热点事件。近年来监管部门认可中药注射剂1963年版药典中首次收载了2种中药注射剂，上世纪80年代由于批文泛滥，不良反应时间较多，收载数维持在1-2个，2010版药典聘请了全国医药行业323位一流专家学者参与编制，在品种的标准要求、附录的制剂通则和检验方法等方面均有较大的改进，特别市对药品的安全性、有效性和质量可控性方面尤为重视，收入5个中药注射剂品种，分别为止喘灵注射剂、灯盏细辛注射剂、注射用灯盏花素、注射用双黄连、清开灵注射剂，入选的品种均有较高的安全标准。2009年8月，卫生部颁布的《国家基本药物目录》收载了8个中药注射剂品种。基本药物目录的筛选是按照安全有限、价格合理、使用方便、基本保障、临床首选的原则确定的，能够进入目录的，证明该产品获得了医学、药学、药物经济学、医疗保险管理、卫生管理和价格管理等方面专家组成的国家基本药物专家的认可。2009年11年，人保部发布了《国家基本医疗保险、工伤保险和生育险保险药品目录》，新增加了5种产品热毒宁（康缘药业独家）、喜炎平（江西青峰）、丹参多酚酸盐（绿谷制药独家）、肾康注射液（世纪盛康独家）、康艾注射液（长白山独家），删除了4种产品抗病毒注射剂、鱼金注射液、复方斑注射剂、榄香烯注射液。共收载了48种中药注射剂，较2004年医保目录增加1种。而艾迪注射液、康莱特注射液、参氏扶正注射剂3个品种的使用范围有所扩大。说明监管层也逐步认可中药注射剂。政策正在不断加码，企业也动作频频回顾历史中药注射剂不良反应事件,药品管理监督局并没有打压中药注射剂的发展,而是出台更严厉的政策规范中药注射剂市场,引导企业提高研发、工艺水平，实现产品的更新换代。2008年12月，卫生部颁布《中药注射剂临床使用基本原则》，强调加强生产管理、不良反应监测和召回工作，加强中药注射剂临床使用管理，并且督促企业加强不良反应监测、整治临床不合理用药。2009年1月，SFDA公布《中药注射剂安全性再评价工作方案》，通过开展生产工艺和处方核查、全面排查分析评价、有关评价抽检、不良反应监测、药品再评价和再注册等工作，进一步规范行业次序。并且要求企业主动发现不良反应，并完善药品说明书。由于中药上市前临床数据较少，观察期较短，纳入病例的限制多，年龄范围窄，老年人与儿童均被除外等，可能会是的不良反应发生率低于1%的中药注射剂难以被发现，由于中药注射剂在国内上市时间短，开展上市后临床安全性研究复合药品研发的基本规律。截止到2010年8月，目前中药注射剂有132个品种，独家品种67个，1393个中药注射剂批文，我们认为药品监督局通过安全性再评价工作后，一些中药注射剂要淘汰掉，而那些具有良好的效果，并且不良反应少的品种将脱颖而出，获得更高的市场份额。中药注射剂不良反应较多，企业也纷纷采取动作避免不良反应的发生，优质企业建立GAP生产基地，并将一些先进设备（在线质量控制）、生产工艺（超滤技术、冷冻干燥技术）、分析手段（指纹图谱技术）应用到生产中，促进了中药注射剂质量的提高。注射剂未来仍将保持高增长中药注射剂兼具中药和西药的功效，专利到期时间长于化学药，拥有自主定价权，并且自己做学术推广，这些因素决定了注射剂的未来高增长。中药注射剂相比中成药具有药效迅速、剂量准确、生物利用度高等优势，一些复方配伍的中药注射剂由于具有多成分、多靶点等特点，在一些化学药无法有效治疗的情况下，比如心脑血管、抗病毒、抗肿瘤等部分领域具有不可替代的优势。西药的专利保护期为20年，一般一个新药研发到上市要经历5年时间，这样也就只有15年的保护期，有的甚至更短。而中药保护期至少30年，最长可达74年。医院是整个药品市场销售最大的终端，是企业争夺的必经之地。而注射剂需要凭医师处方使用，患者不会被分流到其它终端。中药注射剂毛利率高（大部分毛利率在70%以上，而中成药整体毛利率在40%左右），保护期长，企业有实力可以去做学术推广，而学术推广是专利药最好的营销模式，也是最受医院和医生欢迎的模式之一。（3）化学原料药-短期回避2012年1-7月成长及盈利指标同比均下滑。2012年1-7月，化学原料药收入同比增长13.06%，增速同比下降11.17百分点，毛利率19.36%，同比下降1.41百分点。利润总额同比增加0.27%，增速同比下降9.63百分点，税前利润率6.76%，同比下降0.85百分点。化学原料药主要产品价格都仍处于底部震荡区间，短期内不存在明显投资机会。（4）生物制药-政策重点扶持，想象空间最大当前，生物制药处于初创期，随着生物技术新药的不断研发，生物制药正在快速崛起,2003年至2009年的年复合增速高达21.6%，而全球医药行业复合增速为6.7%，生物制药复合增速是医药行业增速的3倍左右，生物制药以成为医药产业中发展最快，活力最强和技术含量最高的领域，在医药产业中所占份额呈逐年上升趋势，由2003年8%上升到2009年得18%，预计到2020年，生物制药占全球药品的份额将超过30%。随着化学活性物质筛选难度增大，生物制药已成为新药开发的主要动力，在美国占总药物研发投入的2/3。生物与医药领域的论文已经占了全球自然科学论文的48.9%，生物技术专利占世界专利总数的近30%。在世界市场上市的新药中，20%属于生物技术药物，而超过80%的上市新药都在不同程度上利用了生物技术手段。我国生物制药行业发展起步于80年代中期。1986年，国家把发展生物技术领域的研究作为国家高技术研究和发展计划即“863”计划的重点资助领域，在连续5个五年计划中，生物技术都被列入国家科技攻关项目。从近年来的情况看，生物制药行业依然保持较快的发展趋势，据WIND资讯统计，1999年-2009年10年间，规模以上生物制药公司实现收入年复合增长率高达26.12%，较整个医药行业高出6.48个百分点；这10年间规模以上生物制药公司实现利润年复合增长率高达28.92%，较整个医药行业高出5.31个百分点。但是我国生物制药市场份额偏低，仍然存在较大上行空间。全球生物制药在医药产业中比重逐年上升，而我国生物制药比重大幅低于国际市场，仅为11％，约为全球生物制药比重的一半。按国际市场目前18％和预计2020年33%的标准，我国生物制药发展空间巨大。在全球生物制药和我国医药行业高速发展的行业背景下，我国生物制药行业具有更高的发展速度和市场潜力，将持续高速发展，我国生物制药行业空间大，利润率高，研发风险低于化学药，因此在应用前景、政策扶持等方面都处于领先地位。今年是我国“十二五”规划的开局之年，我国投向生物医药产业的重大新药研发、创制领域的专项资金将超过400亿元，而十一五期间投入相同领域的专项资金额度共计178亿元。随着“十二五”生物产业规划启动、医药内需扩大、生物技术的进步，可以预计未来生物制药的工业总产值将持续高速增长，有望维持25％以上。基因工程药物是生物制药产业中最受关注的领域。基因工程药物由单抗、新型疫苗和重组蛋白组成，从1982年第一个基因重组胰岛素上市至今，约有100余种产品上市，占生物制药市场的76%，在治疗遗传性疾病、糖尿病、类风湿性关节炎、癌症、器官移植排斥等疾病中发挥了不可替代的作用。2007年销售额超过40亿美元的“超级重磅炸弹”药物有16种，基因工程药物就占据7种，而其中基因工程抗体类药物就有5种，分别是：治疗类风湿关节炎的anti-TNFα抗体Enbrel、Remicade，治疗B细胞淋巴瘤的anti-CD20抗体Rituxan，治疗乳腺癌的anti-EGFRII抗体Herceptin，以及抗肿瘤血管形成的anti-VEGF抗体Avastin；这充分体现了基因工程药物近年来获得的巨大发展。基因工程药物具备高成长、高壁垒、高潜力、高回报等行业特征：高成长性：基因工程药物是生物制药中成长最高的板块，我国基因工程药物1997年至2007年的复合增速高达51.37%，为医药行业增速的2倍。基因工程药物在生物制药产业和医药产业的比重也逐年上升，2007年升至生物制药产业的76%，医药产业的11.8%。图211997-2007年全球与我国基因工程市场增长率高壁垒：生物制药的研发和生产具有较高的行政壁垒、技术壁垒、资金壁垒。我国国家药品监督管理局在2011年3月1日宣布,在2013年前,我国疫苗、血液制品、注射剂等制药企业必须符合新版GMP要求,并取得证书，2013年以后，凡未取得相应类别GMP证书的企业,一律停止生产；生物制药是一种知识密集，技术含量高，是多学科高度综合互相渗透的新兴产业。以基因工程药物为例，上游技术涉及到目的基因的合成、纯化、测序；基因的克隆、导入；工程菌的培养及筛选；下游技术涉及到目标蛋白的纯化及工艺放大，产品质量的检测及保证等；生产过程中要采用先进的仪器进行全过程严格监控，资金壁垒高。高潜力：基因工程药物因为其显著的疗效优势，市场空间巨大，目前尚只覆盖了各类疾病的一小部分。相信随着各类新产品的上市，其市场空间将迅速扩大。基因工程药物疗效优势显著。基因工程药物在治疗遗传性疾病领域，基本是唯一的或不可替代的。而在人类的五大类疾病——癌症、心脑血管疾病、糖尿病、自身免疫疾病和传染性疾病方面，上市的基因工程药物基本都是销量最大和最有效的药物。高回报：基因工程药物毛利率显著高于其他子行业，平均毛利率高于80%，其中新型疫苗毛利率最高，沃森生物毛利率达到91%、华兰生物为87%；重组蛋白上市公司长春高新毛利率87%、安科生物为88%，通化东宝的重组蛋白毛利率相对较低，是因为其主营业务重组人胰岛素比较低端，市场已充分竞争。单抗上市公司华神集团利卡汀的毛利率为65%，主要是由于其业务规模小且需要附加放射性碘元素，导致成本较高。《生物产业“十二五”规划》中，基因工程药物中单抗、重组蛋白和新型疫苗等领域将成为国家重点扶持的领域，有望诞生一批仿创和创新药物、成为国内生物药产业下一轮成长的驱动因素，这也是我们未来寻找优质生物制药公司投资标的的大方向。关注重组蛋白类药物：长春高新。（5）医疗器械-多重因素推动行业高景气医疗器械定义及产品分类：医疗器械行业近40多个细分领域，各上市公司的业务差别较大。为了便于理解，我们将目前上市企业所涉及的细分领域进行了一个相对大的分类。我国消费结构调整推动医疗器械快速增长我国医疗器械行业发展较晚，从上个世纪80年代才开始，但行业整体发展速度较快，尤其是进入21世纪以来，产业整体步入高速增长阶段。医疗器械2002-2009年工业产值复合增长率高达28.5%，远高于同期医药工业的20.9%，使得其占医药工业产值的比重从2002年的6.7%上升到2009年的9.4%。但是相比全球医疗器械42%的占比，中国医疗器械的份额还有非常大的提升空间。从人均医疗器械费用来看，我国目前医疗器械人均费用仅为6美元/人，而主要发达国家人均医疗器械费用大都在100美元/人以上，瑞士更是达到了惊人的513美元/人；从具体配备看，基层医疗机构医疗器械配备水平较低，目前我国2000余所县医院装备配置在不同地区平均缺口率达到30%-50%。从现有设备水平来说，有15%左右是上世纪70年代前后的产品，60%左右是上世纪80年代中期以前的产品，亟需更新。医疗器械行业特征：降价压力小于药品政府限制药价的举措主要有两个：一是发改委对医保药物制定最高零售价；二是集中招标药品集中招标中政府非常强势，2010年8月安徽实施双信封法招标，在得到高层肯定后，湖北云南等地变本加厉，招标更为严苛，基药企业面临窘境。以福建招标为代表的非基药招标模式向非基药企业提出挑战。福建将同一质量层级的一种产品归于一组，每组最后只有2-3个中标品种。而且独家品种面临前所未有的危机，理论上独家品种中最后能中标的只有62.5%。与药品相比，医疗器械无最高零售价限制，招标政策没有那么苛刻。价格500万以上的器械被认为是高值器械，被分为甲乙两类。甲类和高值耗材由卫生部统一招标，乙类由省级招标。我国上市公司的产品主要是500万以下的低值产品，没有规定集中招标，降价压力较小。家用医疗器械与其他子行业相比，属于直接需求而不是引致需求，将直接受益于人口老龄化、消费升级、生活方式转变，医疗器械不需要集中招标等环节，定价更为灵活。我们重点推荐国内医疗器械设备龙头：三诺生物、凯利泰。五、投资策略及重点公司简况2013年宏观经济不确定高，医药行业作为稳定的防守型行业，未来的成长性确定，在经历2011年的大幅调整，2012年阶段性上涨后，整体看绝对估值处于历史较低水平，但基于招标政策、药品降价、抗生素限制使用、医保控费等负面因素，行业基本面谨慎乐观，医药板块下半年仍将以结构性机会为主。从较长时间看，我们建议投资者关注五条投资主线：1）产品线丰富，研发能力强的上市公司：恩华药业、天士力；2）行业高速成长，业绩存在超预期可能上市公司：康缘药业、红日药业；3）政策扶持生物制药类个股：长春高新。1、恩华药业：专注于中枢神经药物医药工业占公司主要毛利。恩华药业专注于中枢神经系统用药企业，在麻醉、精神和神经三领域有较高的核心竞争力。2012年中报显示，医药工业和商业分别占公司销售收入45%、55%；医药工业占毛利90%、麻醉类药品、精神类和神经类药物分别占公司毛利48%、35%、2%。我国中枢神经市场空间巨大。随着金融危机的影响，社会生活节奏快、工作压力大等因素，促使全球中枢神经系统药物销售额2009年超过775亿美元。我国医院由于精神及神经疾病治疗水平尚不发达，许多精神疾病如焦虑症、抑郁症等长期得不到重视，病人就医比例低，因此相关药品消费量相比国外来讲较低，但随着国人生活水平不断提高，对疾病的重视程度越来越高，未来空间巨大。行业壁垒高。2005年11月，《麻醉药品和精神药品管理条例》规定，国务院药品监督管理部门应当根据麻醉药品和精神药品的需求总量，确定麻醉药品和精神药品定点生产企业的数量和布局，并对麻醉药品和精神药品定点生产企业应具备的条件做出规定，因此整个行业垄断程度较高，竞争厂商较少。公司竞争优势明显。近年来开始着手提高营销队伍的专业性，通过招收有医科等专业背景的销售人员扩充团队，逐步替换原来专业性较差的销售人员。2011年销售人员增速很快，预计未来还将保持100-200人/年的增速。虽然公司销售人员每年都在扩充，但公司销售费用率近三年维持稳定。公司每年的研发费用投入在2000万以上，占收入（医药制造业）比均高于5%，处于行业较高水平。储备药品丰富。麻醉类药品：已获批生产麻醉镇静剂盐酸右美托咪定、芬太尼制剂与原料药、异丙酚；今年有望获批的瑞芬；精神类药品包括阿立哌咪和普瑞巴林；降血压药包括盐酸埃他卡林。其中瑞芬和异丙酚都是市场规模过5亿的品种。风险提示：公司药品销售不及预期，药品降价，新产品上市日期不确定。2、天士力：持续强劲增长十年磨一剑。天士力成立于1994年,依靠复方丹参滴丸(丹滴)的单品突破奠定公司的发展基础,于2002年上市。1999-2002年期间为公司第一轮成长期,丹滴收入CAGR约47%,公司净利润CAGR为26%。2002-2008年,公司经历了平台整理期,二线品种青黄不接致使公司增长乏力,净利润CAGR为14%。但在此期间，公司积极布局基层市场，2009年新医改政策的出台，公司抓住机遇，2008-2011年丹滴收入CAGR约15%,公司扣非净利润CAGR29%。前三季度医药公司增长加速。2012年1-9月,公司细线收入64.6亿,同比增长36%,归属母公司净利润6.25亿,同比增20%,扣非同比增38%。医药工业前三季度收入增42%,三季度单季度增长47%，增长加速，在基药和医保带动下,复方丹参滴丸收入同比增速超20%,养血清脑和水林佳收入同比增长4