会计职称中级财务管理-一 投资项目管理+资本成本计算+资本结构优化

专题一投资项目管理+资本成本计算+资本结构优化

专题一投资项目管理（第六章投资管理）+资本成本计算（第五章筹资管理下）+资本结构优化

（第五章筹资管理下）

知识点：个别资本成本的计算

（一）银行借款的资本成本率

1.一般模式:

K=名义借款额x年利率x（1-所得税税率）

一名义借款额-手续费率）

_年利率X（l-所得税税率）

1-手续费率

2.贴现模式:名义借款额X（1—手续费率）=年利息X（1—所得税税率）X（P/A,K,n）+名

义借款额X（P/F,K,n）

（二）公司债券的资本成本率

1.一般模式:

K=年利息X。-所得税税率）

一债券筹资总额-手续费军）

_债券面值X票面年利率X（l-所得税税率）

债券筹资总额X（1-手续费率）

2.贴现模式（每年支付一次利息）：

筹资总额X（1—手续费率）=年利息X（1—所得税税率）X（P/A,K,n）+债券面值X（P/F,

K,n）

（三）优先股的资本成本率

L固定股息率优先股（各期股利相等）

按一般模式计算：

优先股资本成本率K=公广固定鬟鱼十二—二f

发行价格x（1-筹资费用率）P?（1-f）

2.浮动股息率优先股

由于浮动优先股各期股利是波动的，因此其资本成本率只能按照贴现模式计算,并假定各期股利的

变化呈一定的规律性，与普通股资本成本的股利增长模型法计算方式相同。

（四）普通股的资本成本率

1.股利增长模型法（假设资本市场有效，股票市场价格与价值即现值相等）

假定：某股票本期支付股利为D。，未来各期股利按g速度增长，股票目前市场价格为P0,则普通

股资本成本为：

K=D0xQ+g）_21_+g

（D0）D]D?D3....................Dn—»co

I~I~~IIIII~n'

0123456

2.资本资产定价模型法（投资者要求的必要收益率=筹资方的股权资本成本）

假定：无风险报酬率为Rf,市场平均报酬率为Rm,某股票贝塔系数B,则普通股资本成本为：

■=&+B义（）一RD

（五）留存收益的资本成本率

【提示】与普通股资本成本计算相同，也分为股利增长模型法和资本资产定价模型法，不同点在于

不考虑筹资费用（采用股利增长模型法时）。

知识点：平均资本成本的计算

（一）含义

企业平均资本成本，是以各项个别资本在企业总资本中的比重为权数，对各项个别资本成本率进行

加权平均而得到的总资本成本率。计算公式为：

K四

j=i

其中：L表示平均资本成本；&表示第j种个别资本成本率；%表示第j种个别资本在全部资本中

的比重。

（二）权数的选择

权数含义

账面价值权数以各项个别资本的会计报表账面价值为基础来计算资本权数

市场价值权数以各项个别资本的现行市价为基础来计算资本权数

以各项个别资本预计的未来价值为基础来确定资本权数。目标价值是目标资

目标价值权数

本结构下的产物，是公司筹措和使用资金对资本结构的一种要求

知识点：资本结构优化-每股收益分析法

（一）原理：能提高普通股每股收益的资本结构就是合理的资本结构。

（二）决策程序：

1.计算使不同筹资方案每股收益相同的息税前利润或业务量，即每股收益无差别点。

（EBIT-I）x（l-T）-DP_（EBIT-I）x（l-T）-DP

1K1=：K;

求解得出而万即为每股收益无差别下的息税前利润。

【提示】根据息税前利润EBIT与产销业务量Q的关系，同理可求出每股收益无差别点下的业务量。

2.根据预期息税前利润或业务量水平与每股收益无差别点的大小选择筹资方案

决策原则：当预期息税前利润或业务量水平大王每股收益无差别点息税前利润或业务量水平时，应

当选择债务筹资较大（或普通股股数较少）的筹资方案，反之则选择债务筹资较小（或普通股股数较多）

的筹资方案。

假定N1<N2：

丽T）x（l—T）-DP|

1N；

（EBfr-yx^-Tj-DR

21-x0■»=--------------------------------------------------------

N2

EPS1直线斜率上点均直线斜

率右，斜率越大，着线越陡峭

【例题】光华公司目前资本结构为：总资本1000万元，其中债务资金400万元（年利息40万元）；

普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于有一个较好的新投资项目，需要追

加筹资300万元，有两种筹资方案：

甲方案：增发普通股100万股，每股发行价3元。

乙方案：向银行取得长期借款300万元，利息率16%。

根据财务人员测算，追加筹资后销售额可望达到1200万元，变动成本率60%,固定成本为200万

元，所得税税率20%,不考虑筹资费用因素。

要求：计算两个方案每股收益无差别点的EBIT并为该公司做出筹资决策。

『正确答案』

（EBIT-40）x（1-20%）_（EBIT-40-48）x（1-20%）

600+100=600

解得:每股收益无差别点EBIT=376（万元）。

预期息税前利润=1200X（1—60%）—200=280（万元）低于无差别点376万元，应当采用债

务筹资较少的甲方案，即增发普通股方案。

可计算得出：在1200万元销售额水平上，甲方案的EPS为0.274元，乙方案的EPS为0.256

yuo

【提示】当企业需要的资本额较大时，可能会采用多种筹资方式组合融资，这时需要比较分析各种

组合筹资方式下的资本成本负担及其对每股收益的影响，选择每股收益最高的筹资方式。

【思考】如果备选筹资方案有两个以上，如何根据每股收益无差别点法进行决策？

【结论】需要两两方案进行比较，可能会形成多个每股收益无差别点。根据预期息税前利润或业务

量水平所处区间进行方案的选择。如上图，若预期息税前利润＜260（万元），应选择甲方案（每股收

益最大）；若260（万元）〈预期息税前利润＜300万元，应选择乙方案；若预期息税前利润＞330（万

元），则应选择丙方案。

知识点：资本结构优化-公司价值分析法

每股收益分析法和平均资本成本比较法都是从账面价值的角度进行资本结构优化分析，没有考虑市

场反应，亦即没有考虑风险因素。

（一）含义：公司价值分析法，是在考虑市场风险的基础上,以公司市场价值为标准,进行资本结

构优化。

（二）原理：能够提升公司价值的资本结构，就是合理的资本结构。同时，在公司价值最大的资

本结构下，公司的平均资本成本率也是最低的。

1.假设前提：企业未来各期的EBIT保持不变，且净利润用来发放股利（永续年金）。

2.计算公式：公司价值V=权益资本价值S+债务资金价值B

_（EBrrf）x（i-T）

D---------------------------

K

其中：Ks=Rf+3X(Rm-Rf)

Kw=凡x堤+&x得(其中.税后债券资本成本)

此时:

【例题】某公司息税前利润为400万元，资本总额账面价值2000万元。假设无风险报酬率为6%,

证券市场平均报酬率为10%,所得税税率为25%。债务市场价值等于面值，经测算，不同债务水平下的

权益资本成本率和税前债务利息率(假设税前债务利息率等于税前债务资本成本)如表所示

债务市场价值B(万元)税前债务利息率(%)股票6系数权益资本成本K(%)

0一1.5012.0

2008.01.5512.2

4008.51.6512.6

6009.01.8013.2

80010.02.0014.0

要求：使用公司价值分析法确定该公司债务资本为多少时公司的资本结构为公司的最佳资本结构。

『正确答案』

方债务市场股票市场公司总价税后债务资本成本普通股资本成本平均资本成本

案价值价值值(%)(%)(%)

一025002500—12.012.00

-—200236125616.0012.211.72

400217925796.3812.611.64

四600196625666.7513.211.69

五800171425147.5014.011.93

以方案一和方案四为例进行说明:

1.当债务为0时的股票市场价值

c净利闰(400-0)X(1-25%)_____

S=---------------------=----------------------------=2500(万兀)

普通股资本成本12%

公司的总市值S=2500(万元)

加权平均资本成本=权益资本成本=12%

2.当债务为600万元时的股票市场价值

c净利闰(400-600?9%)X(1-20%),____

S=---------------------=-------------------------------------=1966(万兀)

普通股斐本成本13.2%

B=600(万元)

V=600+1966=2566(万元)

Kw=KbXWb+KsXWs=9%X(1-25%)X600/2566+13.2%X1966/2566=11.69%

可以看出，在没有债务资本的情况下，公司的总价值等于股票的账面价值。当公司增加一部分

债务时，财务杠杆开始发挥作用，公司总价值上升，平均资本成本率下降。

在债务资本达到400万元时，公司总价值最高，平均资本成本率最低。债务资本超过400万元

后，随着利息率的不断上升，财务杠杆作用逐步减弱甚至显现负作用，公司总价值下降，平均资本

成本率上升。因此，债务资本为400万元时的资本结构是该公司的最优资本结构。

知识点：项目现金流量

(一)投资期的现金流量

期间主要内容

主要是现金流出量，即在该投资项目上的原始投资。包括两部分：

(1)在长期资产上的投资：如购置成本、运输费、安装费等。

投资期

(2)垫支的营运资金：追加的流动资产扩大量与结算性流动负债扩大量的

净差额

（二）营业期的现金流量

期间主要公式

公式1:营业现金净流量=营业收入一付现成本一所得税

公式2：营业现金净流量=税后营业利润+非付现成本

营业期

公式3：营业现金净流量=收入X（1一所得税税率）一付现成本X（1-

所得税税率）+非付现成本X所得税税率

【提示】

（1）假设现金流量发生的时点在当期期末。

（2）非付现成本主要是固定资产年折旧费用、长期资产摊销费用、资产减值损失等。长期资产摊

销费用主要有跨年的大修理费用、改良工程折旧摊销费用、筹建费摊销费用等。

（3）对于在营业期间的某一年发生的大修理支出来说，如果本年内一次性作为收益性支出,则直

接作为该年付现成本;如果跨年摊销处理,则本年作为投资性的现金流出量,摊销年份以非付现成本

形式处理。营业期内某一年发生的改良支出是一种投资，应作为该年的现金流出量，以后年份通过折旧

收回。

（三）终结期的现金流量

期间主要公式

主要现金流量包括：

1.固定资产变价净收入（清理收入一清理费用）

2.垫支营运资金的收回

3.考虑所得税时，固定资产变现净损益对现金净流量的影响

终结期（1）固定资产变现净收益纳税（现金流出量）

（2）固定资产变现净损失抵税（现金流入量）

【提示】

固定资产变现净损益=变价净收入一固定资产的账面价值

固定资产的账面价值=固定资产原值一按照税法规定计提的累计折旧

知识点：投资项目财务评价指标

一、净现值（NPV）

净现值（NPV）

=未来现金净流量现值-原始投资额现值

公式S（i+ir

（其中：i指折现率）

（1）净现值20,方案可行，说明方案的预期报酬率不低于所要求的最

低报酬率（必要收益率）；净现值＜0,方案不可取，说明方案的预期

投资报酬率低于所要求的最低报酬率（必要收益率）。

判定【提示】净现值》0,可以理解为项目的价值》价格，值得投资；净现

标准值＜0,可以理解为项目的价值〈价格，不值得投资。因此，项目可行

的两个等同的评价标准：“价值个价格”或者“预期报酬率的必要收益

率”

（2）其他条件相同时，净现值越大，方案越好

优点：（1）适用性强：基本满足项目年限相同的互斥投资方案决策；

（2）能灵活地考虑投资风险：折现率与风险有关。

优缺点缺点：（1）所采用的折现率不易确定；（2）不适宜于原始投资额现值

不同的独立投资方案的比较决策；（3）不能对寿命期不同的互斥投资

方案进行直接决策

二、年金净流量（ANCF）

【提示】年资本回收额的应用。

公式在奉施出-=现金净流量总现值（NPV）_现金净流量总终值

牛津仰里年金现值系数年金终值系数

（1）年金净流量指标的结果大于零，说明每年平均的现金流入能抵补现

判定标准金流出，投资项目的净现值（或净终值）大于零，方案可行。

（2）在寿命期不同的投资方案比较时，年金净流量越大，方案越好

年金净流量法是净现值法的辅助方法，在各方案寿命期相同时，实质上

就是净现值法。它适用于期限不同的投资方案决策。但同时，它也具有

评价

与净现值法同样的缺点，不便于对原始投资额现值不相等的独立投资方

案进行决策

三、现值指数（PVI）

现信指数未来现金净流量现值

公式矶诅拒姒=原始投资额现值

若现值指数21（即净现值》0）,方案可行；若现值指数＜1（即净现值＜0）,

判定标准

方案不可行

现值指数法是净现值法的辅助方法，在各方案原始投资额现值相同时，实质

就是净现值法。该指标克服了净现值指标不便于对原始投资额现值不同的独

评价

立投资方案进行比较和评价的缺点，但仍不能用于对寿命期不同的互斥投资

方案进行直接决策

四、内含报酬率（IRR）

净现值等于零时的折现率，即项目实际可能达到的投资报酬率（预期报酬

定义

率）

（1）未来每年现金净流量相等时：未来每年现金净流量X年金现值系数一

公式原始投资额现值=0（插值法）

（2）未来每年现金净流量不相等时：采用逐次测试法+插值法

如果内含报酬率》投资者要求的必要收益率，项目可行，否则，项目不可

判定标准

行

优点：（1）内含报酬率反映了投资项目可能达到的投资报酬率，易于被高

层决策人员所理解。

（2）对于独立投资方案的比较决策，如果各方案原始投资额现值不同，可

以通过计算各方案的内含报酬率，反映各独立投资方案的获利水平。

评价

缺点：

（1）计算复杂，不易直接考虑投资风险大小。

（2）在互斥投资方案决策时，如果各方案的原始投资额现值不相等，有时

无法作出正确的决策

五、回收期（PP）

~|静静态回收期期：：不不考考虑虑货货币币时时间间价价值值时时，,未未来来现现金金净净流流量量累累计计到到原原始始投投资资数数额额

含a义X时所经历的时间。

时所经历的时间。

7。q；粉态回收期=2年

012

动态回收期：考虑货币时间价值时,未来现金净流量的现值等于原始投

资额现值时所经历的时间。

-1055

1__________1__________1动态回收期〉2年

012

判定用回收期指标评价方案时，回收期越短越好。回收期法是一种较为保守的方

标准法（回收期越短，风险越小）

优点：计算简便，易于理解

缺点：没有考虑回收期以后的现金流量，即没有考虑超过原始投资额（或现

评价

值）的部分。显然，回收期长的项目，其超过原始投资额（或现值）的现金

流量并不一定比回收期短的项目少

静态回收期动态回收期

令：原始投资额现值=每年现金净

未来每年现金净原始投资额+每年现金

计算流量X（P/A,i,n）,利用插值

流量相等净流量

方法法求解期数n

未来每年现金净使“累计净现金流量=0”使“累计净现金流量现值=0”的

流量不相等的时间时间

知识点：互斥投资方案的决策

互斥投资方案，方案之间互相排斥，不能并存，因此，决策的实质在于选择最优方案，属于选择决

策。从选定经济效益最大的要求出发，互斥决策以方案的获利数额作为评价标准。

决策方法：年金净流量法是互斥方案最恰当的决策方法。

不论方案的原始投资额现值大小如何，能够获得更大的获利数额即净

项目的寿命期相等时

现值的，即为最优方案

将两项目转化成同样的投资期限，才具有可比性，可以找出各项目寿

项目的寿命期不相等

命期的最小公倍数年限，作为共同的有效寿命期，然后计算调整后的

时

净现值。但最终结果与年金净流量法决策结果一致

【例题•综合题】（2017年）戊化工公司拟进行一项固定资产投资，以扩充生产能力，现有X、Y、

Z三个方案备选，相关资料如下：

资料一：戊公司现有长期资本10000万元，其中，普通股股本为5500万元，长期借款为4000万元,

留存收益为500万元。长期借款利率为8%。该公司股票的系统风险是整个股票市场风险的2倍。目前

整个股票市场平均收益率为8%,无风险收益率为5虹假设该投资项目的风险与公司整体风险一致，且

投资项目的筹资结构与公司资本结构相同，新增债务利率不变。

资料二：X方案需要投资固定资产500万元，不需要安装就可以使用，预计使用寿命为10年，期

满无残值，采用直线法计提折旧。该项目投产后预计会使公司的存货和应收账款共增加20万元，应付

账款增加5万元，假设不会增加其他流动资产和流动负债。在项目运营的10年中，预计每年为公司增

加税前利润80万元。X方案的现金流量如表1所示：

表1X方案现金流量计算表单位：万元

年份01-910

一、投资期现金流量

固定资产投资(A)

营运资金垫支(B)

投资现金净流量X

二、营业期现金流量

销售收入XX

付现成本XX

折旧(C)X

税前利润80X

所得税XX

净利润(D)X

营业现金净流量(E)(F)

固定资产净残值X

回收营运资金(G)

终结期现金净流量X

四、年现金净流量合计XX(H)

注：表内的“X”为省略的数值。

资料三：Y方案需要投资固定资产300万元，不需要安装就可以使用，预计使用寿命为8年，期满

无残值。预计每年营业现金净流量为50万元。经测算，当折现率为6%时，该方案的净现值为10.49万

元；当折现率为8%时，该方案的净现值为一12.67万元。

资料四：Z方案与X方案、Y方案的相关指标如表2所示：

表2备选方案的相关指标

方案X方案Y方案Z方案

原始投资额现值（万元）X300420

期限（年）1088

净现值（万元）197.27X180.50

现值指数1.380.92(J)

内含报酬率17.06%XX

年金净流量（万元）(I)X32.61

注：表内的“义”为省略的数值

资料五：公司适用的所得税率为25%。相关货币时间价值系数如表3所示:

表3相关货币时间价值系数表

期数（n）8910

(P/F,i,n)0.50190.46040.4224

(P/A,i,n)5.53485.99526.4170

注：i为该项目的必要报酬率

要求：

（1）根据资料一，利用资本资产定价模型计算戊公司普通股资本成本。

（2）根据资料一和资料五，计算戊公司的加权平均资本成本。

（3）根据资料二和资料五，确定表1中字母所代表的数值（不需要列式计算过程）。

（4）根据以上计算的结果和资料三，完成下列要求：①计算Y方案的静态投资回收期和内含报酬

率；②判断Y方案是否可行，并说明理由。

（5）根据资料四和资料五，确定表2中字母所代表的数值（不需要列式计算过程）。

（6）判断戊公司应当选择哪个投资方案，并说明理由。

『正确答案』

（1）8=2,戊公司普通股资本成本=5%+2X（8%-5%）=11%

（2）“假设该投资项目的风险与公司整体风险一致，且投资项目的筹资结构与公司资本结构

相同”，所以项目的必要报酬率就是企业的加权平均资本成本。

所以，1/（1+i）-8=0.5019,得出，i=9%

或者：加权平均资本成本=8%X(1-25%)X4000/10000+ll%X(5500+500)/10000=9%

(3)A=-500(万元)；B=-(20—5)=-15(万元)；C=500/10=50(万元)；D=80X(1

—25%)=60(万元)；E=60+50=110(万元)；F=E=110(万元)；G=15(万元)；H=110

+15=125(万元)

(4)①Y方案的静态投资回收期=300/50=6(年)

(IRR-6%)/(8%-6%)=(0-10.49)/(-12.67-10.49)

IRR=6%+(0-10.49)/(-12.67-10.49)X(8%-6%)=6.91%

②Y方案的现值指数小于1,不可行。

(5)1=197.27/(P/A,9%,10)=197.27/6.4170=30.74(万元)

J=l+180.50/420=1.43

(6)Y方案不可行，所以要在X与Z方案中选择，由于年限不一样，所以要选择年金净流量

大的Z方案。

【例题•综合题】(2014年)己公司现有生产线已满负荷运转，鉴于其产品在市场上供不应求，

公司准备购置一条生产线，公司及生产线的相关资料如下：

资料一：己公司生产线的购置有两个方案可供选择：

A方案生产线的购买成本为7200万元，预计使用6年，采用直线法计提折旧，预计净残值率为10%„

生产线投产时需要投入营运资金1200万元，以满足日常经营活动需要，生产线运营期满时垫支的营运

资金全部收回。生产线投入使用后，预计每年新增销售收入11880万元，每年新增付现成本8800万元,

假定生产线购入后可立即投入使用。

B方案生产线的购买成本为7200万元，预计使用8年，当设定贴现率为12%时，净现值为3228.94

万元。

资料二：己公司适用的企业所得税税率为25%,不考虑其他相关税金，公司要求的最低投资报酬率

为12%,部分时间价值系数如下表所示：

货币时间价值系数表

年度(n)12345678

(P/F,12%,n)0.89290.79720.71180.63550.56740.50660.45230.4039

(P/A,12%,n)0.89291.69012.40183.03733.60484.11144.56384.9676

资料三：己公司目前资本结构(按市场价值计算)为：总资本40000万元，其中债务资本16000

万元(市场价值