第八章外汇调期与金融互换（田文锦著）

第八章外汇调期与金融互换目录第一节外汇调期补充材料:货币层次的划分第二节金融互换概述第三节利率互换补充材料：中国股票市场的发展

第一节外汇调期一、外汇调期含义及其种类二、外汇调期汇率三、外汇调期的运用四、外汇调期的操作一、外汇调期含义及其种类

外汇调期（SwapOperation）又称掉期。投资者同时进行两笔方向相反、交割期限不同、数额相等的外汇交易。

*外汇调期种类即期对远期掉期

在买进即期外汇的同时卖出同一笔远期外汇，或者在卖出即期外汇的同时买进同一笔远期外汇。

即期对一周、即期对数月。较常见的期汇交割期限安排为：1周、1个月、2个月、3个月和6个月一日调期两笔数额相同、交割日相差1天、方向相反的外汇交易的调期。有两种：今日对明日调期，第一个交割日安排在成交的当日，将反向交割安排在第二天的调期。明日对后天调期，第一个交割日安排在成交的第二天，并将反向交割安排在第三天的调期。

远期对远期掉期在买进交割期限较短的远期外汇的同时卖出同等数量的交割期限较长的同种远期外汇；或者在卖出交割期限较短的远期外汇的同时买进同一笔交割期限较长的远期外汇。例：某银行买进1月期100万美元同时卖出了3月期100万美元二、外汇调期汇率*调期报价在调期交易中,报价方（银行）所报出的调期汇率是以货币的基本点为报价基础。也就是用点数报价，例：16/18。调期汇率报出的价是是调期差价。所谓调期差价是指同时进行相反方向的两笔外汇交易的差价。在调期汇率报价中，对于报价方（银行）而言，第一个数字表示报价方近期（近期不等于即期，指比较近的交割日期）卖出基准货币与远期（在这里远期是指相对前面交割日期比较远）买入基准货币的差价。第二个数据表示报价方近期买入基准货币与远期卖出基准货币的差价。对询价方（企业或个人）而言，第一个数字表示询价方近期买入基准货币与远期卖出基准货币的差价，第二个数字表示报价方近期卖出基准货币与远期买入基准货币的差价。以即期对远期调期为例:若USD/JPY即期汇率为110.21/110.41,3月期远期汇率点数为40/30。对报价方而言：其调期报价第一个数字表示报价方即期卖出基准货币与3月期买入基准货币的差价，即为（110.41-109.81）60。其调期报价的第二个数据表示报价方即期买入基准货币与3月期卖出基准货币的差价，即为（110.21-110.11）10。三、外汇调期的运用*用于改变外汇币种或货币转换，满足客户对不同货币资金的需求

例:某企业需要日元，但是银行贷款给企业的是美元，这时企业可以做一年掉期交易：企业即期卖出美元,买入日元，为了防范风险，同时企业远期卖出日元，买入美元。*改变持有货币的期限

例:

一家美国贸易公司在1月份预计4月1日将收到一笔欧元货款，为防范汇率风险，公司按远期汇率水平同银行叙做了一笔3个月远期外汇买卖，买入美元卖出欧元，起息日为4月1日。但到了3月底，公司得知对方将推迟付款，在5月1日才能收到这笔货款。于是公司可以通过一笔1个月的掉期外汇买卖，将4月1日的头寸转换至5月1日。即期卖出美元买入欧元，远期1个月买入欧元卖出美元*利用调期交易锁定成本在进出口业务中锁定成本

某港商3个月后有一笔100万美元的应收款，6个月后有一笔100万美元的应付款。在外汇市场上，USD/HSD即期汇率为7.7275/7.7285，3月期美元汇率为7.7250/60，6月期美元汇率为7.7225/35。港商利用调期交易保值。该港商进行远期对远期调期该港商按7.7250的汇率卖出100万3月期美元，可得到772.5万港币（100×7.7250=772.5）；按7.7235的汇率买进100万6月期美元，需支出772.35万港币（100×7.7235=772.35）。该港商进行远期对远期调期，在固定本币收支的同时，还可获得0.15万元港币（772.5-772.35=0.15）的贴水收益。*利用调期交易锁定成本在筹资中锁定成本中国某公司筹得资金100万美元，在美国订购100万美元的机械设备，3个月后支付货款。当前国际金融市场USD/JPY的汇率为153，而3个月USD/JPY的远期汇率为150。为获取汇率差价的利益，又保证将来按时支付美元贷款，防止汇率风险。该公司按USD/JPY的汇率153，与银行签订以100万美元购买1.53亿日元的即期外汇合同；与此同时，还按USD/JPY的3个月远期汇率150，卖出1.5亿日元，购回100万美元的远期合同。这样既保证美元付款义务的按期完成，不致遭到汇价损失，同时又赢利300万日元和300万日元的3个月利息。*利用调期交易，投机获利例：某日伦敦调期外汇市场上，GBP/USD的汇率为：即期汇率为1.5770/80，6个月远期GBP/USD汇率为1.5730/40，12月远期GBP/USD汇率为1.5740/50。某英国银行根据对利率的预测和汇率预期，进行远期对远期的外汇调期交易：买入6月远期100万美元，卖出等值英镑；卖出12月期100万美元，买入等值英镑。通过此次远期对远期调期交易，该银行暂时损失：该行买入6月远期100万美元，到期需支付63.5728英镑（100÷1.5730=63.5728）该行卖出12月远期100万美元，到期可得到63.4921英镑（100÷1.5750=63.4921）损失：63.5728-63.4921=0.0807损失原因：高价买入美元，低价卖出美元但6个月后，如果英镑贬值比远期汇率显示的幅度更大，12个月后，英镑升值的幅度比远期汇率显示的幅度更大，该银行即可通过半年后的即期对远期交易获利。半年后，银行卖掉即期美元100万美元，收回英镑；同时买入6月期100万美元，付出英镑，与原12月远期合约对冲。获利原因：更高价格的卖出美元，更低的价格买入美元例如：半年后，调期外汇市场上的即期汇率为1.5700/10，6月期远期英镑汇率为1.5800/10。此时该银行卖出即期美元100万，可以收回63.6537万英镑（100÷1.5710=63.6537）同时，该行买入6月远期100万美元，需要付出63.2911万英镑（100÷1.5800=63.2911）在半年后的交易中，该行获利0.3626万英镑（63.6537-63.2911=0.3626）扣除第一次交易亏损的0.0807万英镑，仍可获得0.2819万英镑的投机利润（0.3626-0.0807=0.2819）

四、外汇调期的操作

*办理外汇掉期交易程序

办理外汇掉期交易，银行对交易方的要求与办理即期和远期外汇买卖相同，需要有贸易或其他保值背景，填写《保值外汇买卖申请书》，并比照办理远期外汇买卖的办法交存一定数量的保证金。

交易方要对已达成的远期交易进行展期，必须在该远期交易起息日的第5个工作日前向原叙做远期交易的银行机构或部门提出申请，经批准后填写新的《保值外汇买卖申请书》办理外汇掉期交易。

交易方要对已达成的远期交易提前交割，须在提前交割的5个工作日前向原叙做远期交易的银行机构或部门提出申请，经批准后填写新的《保值外汇买卖申请书》办理外汇调期交易。货币层次的划分现代信用货币按照其流动性的不同，可划分为M0、M1、M2等不同的层次，各国对不同层次货币规定的口径有所不同。不同层次的货币，在经济活动中的地位和影响不同，对科学分析货币流通状况、正确制定和执行货币政策具有非常重要的意义。IMF的划分：

M0=流通中现金狭义货币：M1M1=M0+商业银行活期存款广义货币：M2M2=M1+定期存款+储蓄存款中国的货币计量：M0=流通中现金M1=M0+企业活期存款+农村存款+机关团体存款+个人持有的信用卡类存款M2=M1+（单位定期存款+储蓄存款+其他存款）准货币2000—2003年中国金融运行数据11110亿美元51000亿美元美国2001年5月38804257816.9822.01.978.4122.1200330533832913.9918.341.737.0918.5200221094352211.2314.361.575.9915.820011596480919.9412.381.475.313.52000保费收入（万亿元）股市市值（万亿元）贷款总额（万亿元）存款余额（万亿元）M0（万亿元）M1（万亿元）M2（万亿元）年份第二节金融互换概述一、金融互换含义二、金融互换操作程序三、货币互换含义及其运用

一、金融互换含义

交易双方按照预先约定的汇率、利率等条件，在一定期限内，相互交换一组资金的合约，达到规避风险的目的。二、金融互换操作程序

*办理利率或货币互换申请书*签订利率和货币互换协议书*由原贷款人提供互换交易项下的延续性担保*到银行询价交易三、货币互换含义及其运用*货币互换含义双方同意在一定期限内，交换不同货币本金与利息的支付的协议。货币互换的过程：双方按照约定的协议汇率进行资本金互换，这一汇率通常是市场即期汇率。完成互换后，在双方约定的付息日，互相交换一组利息，利息按照约定的利率和本金计算。协议到期时，再按约定协议汇率将原资本金换回。*货币互换的特点

货币互换交易必须具备前提条件：

存在两个在期限和金额上利益相同，而对货币种类需要则相反的交易伙伴；交易双方具有相对优势。货币互换交易中，交易方在不同市场通过相对优势获得的收益在交易各方之间分配。货币互换交易更为灵活利用货币互换既可以规避汇率和利率风险，也可以降低债务成本。利用货币互换拓宽了融资渠道。利用金融互换，筹资者可以在各自熟悉的市场上筹措资金，通过互换来达到各自的目的，不需要到自己不熟悉的市场去寻求筹资机会。在货币互换交易中，还存在一些特殊风险。（如汇兑风险、替代风险及信用风险）银行承担了相应的汇率和利率风险。（银行作为中介，寻找交易对手）第三节利率互换一、利率互换的含义二、利率互换的运用与操作一、利率互换的含义

在对未来利率的预期基础上，交易双方以商定的日期和利率将同种货币的资产或者债务按不同形式的利率进行交换。在利率互换交易中双方一般需要明确以下内容：*本金货币种类和交易金额。*交易期限从1年到15年，期限短的流动性相对较好。*浮动利率的付息期限3个月和6个月LIBOR（LondonInterbankOfferedRate，伦敦同业拆放利率）较常见。*利率互换的期限美元、日元及主要外币利率互换期限可以做到10年以上。*费用叙做利率互换只需在每个付息日与银行互相支付浮动（或固定）利率的利息，此外无其它费用。*交易方向根据交易惯例，交易的一方如果愿意买入浮动利率卖出固定利率，称为买入一项利率互换；如果愿意卖出浮动利率买入固定利率称为卖出一项利率互换。*市场报价利率互换有两种报价方式：根据固定利率水平进行报价。例：一项5年期的利率互换交易，市场报价为6％（买入6%的固定利率，同时卖出LIBOR浮动利率，卖出利率互换），6.1％（卖出6.1%的固定利率，同时买入LIBOR浮动利率，是买入利率互换）。根据不同的政府债券的收益率为基础报价。二、利率互换的运用与操作*利用利率互换规避利率风险*利用利率互换，增加资产收益*利用利率互换，投机获利

利率互换中，资产负债者预期利率走势看涨时卖出利率互换，预期利率走势看跌时，买入利率互换。而资产持有者预期利率看涨时买入利率互换，预期利率走势看跌卖出利率互换。中国股票市场的发展中国发行最早的股票：张謇于1897年实行股份合作制发行大生纺纱厂股票。新中国发行最早的股票：1984年11月，上海飞乐音响股份有限公司获准首次向社会公众发行50万元人民币普通股。中国股市大事记萌芽与初步发展阶段(1984～1991)向成熟市场迈进阶段(1992～)1985年1月上海延中实业有限公司成立，并全部以股票形式向社会筹资，全流通股票，成为第一家公开向社会发行股票的集体所有制企业。1986年9月26日成立第一个证券柜台交易点：中国工商银行上海信托投资公司静安分公司。

1987年5月深圳市发展银行首次向社会公开发行股票，成为深圳第一股。1987年9月27日第一家证券公司深圳特区证券公司成立

1990年12月19日上海举行上海证券交易所开业典礼。时任上海市市长的朱镕基在浦江饭店敲响上证所开业的第一声锣。上市交易的仅有30种国库券、债券和被称为“老八股”（延中、电真空，大、小飞乐，爱使，申华，豫园，兴业）的股票。同日，申银证券公司开设了上海第一个大户室，出现了中国第一代个人证券投资大户/股票大户。

1991年5月21日，上交所统一实行自由竞价交易，沪市股价全部放开。1991年5月21日，当天取消部分个股涨跌价格限制，上证综指当日从617点上涨到最高点1266点（有的个股单日涨幅甚至达到500％）。随后5个月，上证综指大跌到386点，部分投资者损失惨重。1991年7月15日，上海证券交易所开始向社会公布上海股市8种股票的价格变动指数

1991年7月3日，深圳证券交易所正式开业。1992年1月，一种叫“股票认购证”的票证出现在上海街头，产生大批认购证，广义上讲也是一种权证。该权证价格30元，后被炒至几百元

1992年2月2日发行我国第一张中外合资企业股票：联合纺织。1992年2月21日第一家B股上市公司电真空首次向境外投资者发行股票。1992年5月21日沪市突然全面放开股价，大盘直接跳空高开在1260.32点，较前一天涨幅高达104.27%。沪指当天从616点蹿至1265点，仅仅3天，又登顶1420点股票价格就一飞冲天，暴涨570%！其中，5只新股市价面值竟狂升2500%至3000%！上证指数首度跨越千点。1992年7月7日深圳原野股票停牌。

1992年8月10日深圳发售1992年新股认购抽签表。发生震惊全国的“8.10风波”。1992年1月，一种叫做“股票认购证”的新鲜玩意走俏上海滩。

5月21日，上交所放开了仅有的15只上市股票的价格限制，引发股市暴涨。由于尚无涨停板限制，沪市一日涨了105％。随后，股指连飚两日。越来越多的人开始相信：中国股市能令人一夜暴富。

8月10日，深圳。“1992股票认购证”第四次摇号。当时预发认购表500万张，每人凭身份证可购表10张，时称有“百万人争购”，不到半天的时间，抽签表全部售完，人们难以置信。秩序就在人们的质疑中开始混乱，并发生冲突。这天傍晚，数千名没有买到抽签表的股民在深南中路游行，打出反腐败和要求公正的标语，并形成对深圳市政府和人民银行围攻的局面，酿成“8·10事件”。深圳市政府当夜紧急协商，决定增发50万张新股认购兑换表，事态慢慢得到平息。

“8·10事件”诱发了沪深股市的暴跌。1992年10月12日国务院证券委员会----中国证监会成立。1992年11月沪市创出393点新低。仅5个月，沪指就跌去千点。1993年2月到1996年3月被称是中国股市的第一次大熊市，主要是国家宏观紧缩遏制经济过热所致。1993年4月13日深圳证券交易所的股市行情借助卫星通信手段传送到北京1993年4月22日《股票发行与交易管理暂行条例》正式颁布实施。1993年5月3日上证所分类股价指数公首日布，分为工业商业地产业公用事业及综合共五大类

1993年6月29日青岛啤酒，第一家H股上市公司在香港正式招股上市。1993年7月7日国务院证券委员会发布《证券交易所管理暂行办法》1993年8月20日淄博基金成立，是第一只上市投资基金。1993年9月30日第一家股权收购：中国宝安集团股份有限公司宣布持有上海延中实业股份有限公司发行在外的普通股超过5%，由此揭开中国收购上市公司第一页。1993年10月25日上海证券交易所向社会公众开放国债期货交易。1994年7月28日人民日报发表《证监会与国务院有关部门共商稳定和发展股票市场的措施》

1994年7月29日股灾。跌到325.89点1994年7月30日停发新股、允许券商融资、成立中外合资基金。三大政策救市行情，上证指数当日收盘333.92点。此后一个半月内，上证综指上涨了223％，成为我国证券史上股指上涨速度最快的一次。1995年1月1日即日起实行T+1交易制度。（“T+1”中的“T”指的是当天交易日,“T+1”指的是第二个交易日）

1995年2月23日，“3·27国债期货事件”爆发，5月17日国债期货市场关闭，5月18日股市井喷，5月19日“3·27”事件始作俑者管金生被捕。“3·27”国债是政府发行的三年期国库卷，“3·27”国债应该在1995年6月到期，它的9.5％的票面利息加保值补贴率，每百元债券到期应兑付132元。与当时的银行存款利息和通货膨胀率相比，“327”的回报太低了。

1995年2月3·27合约的价格一直在147.80元—148.30元徘徊。1995年2月23日，提高“327”国债利率的传言得到证实，百元面值的“3·27”国债将按148.50元兑付。一直在“3·27”品种上与万国联手做空的辽国发突然倒戈，改做多头。“3·27”国债在1分钟内竟上涨了2元，10分钟后共涨了3.77元。3·27国债每上涨1元，万国证券就要赔进十几个亿。按照它的持仓量和现行价位，一旦到期交割，它将要拿出60亿元资金。毫无疑问，万国没有这个能力。其负责人管金生铤而走险，当日16时22分13秒突然发难，砸出1056万口（每口面值20000元人民币的国债）卖单，把价位从151.30打到147.50元，使当日开仓的多头全线爆仓。这个行动令整个市场都目瞪口呆，若以收盘时的价格来计算，这一天做多的机构，包括像辽国发这样空翻多的机构都将血本无归，而万国不仅能够摆脱掉危机，并且还可以赚到42亿元

当天夜里11点，上交所总经理尉文渊正式下令宣布23日16时22分13秒之后的所有“327”品种的交易异常，是无效的，该部分不计入当日结算价、成交量和持仓量的范围。经过此次调整当日国债成交额为5400亿元，当日“327”品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格151.30元。

1995年5月18日暂停国债期货交易试点，沪市A股跳空130点开盘，沪指当天涨幅40%多；留下新中国股市上最大的一个跳空缺口。成交量也巨幅放大至84.93亿元。1995年7月11日中国证监会正式加入证监会国际组织。1996年上海股市犹如一个大转盘，从年初的500多点，一直冲到1250点；深圳股市更是疯了，从年初的900多点冲到了4200点。1996年4月1日到12月12日，上证综指上涨了124％，深成指上涨了346％，涨幅达5倍以上的股票超过百只。从10月起，管理层连续发出12道金牌，大致有：《关于规范上市公司行为若干问题的通知》、《证券交易所管理办法》、《关于坚决制止股票发行中透支行为的通知》等，但这些都没能阻止住大盘的升势。

1996年12月15日，《人民日报》发表评论员文章。同日，沪、深证券交易所开始实行涨跌停板制度。上证综指自12月11日算起历时13天，跌幅达31％，单日跌停个股比比皆是。1997年4月10日发行可转换公司债券试点拉开序幕。

1997年7月1日，香港回归；7月2日泰国发生金融危机，随后长达两年的东南亚金融风暴全面爆发。1998年4月22日，深沪两市的交易所实行“特别处理”制度。1999年一批批困难企业开始纷纷上市“脱困”，弄虚作假的企业越来越多，后来暴露出来的很多违规造假的企业都是那时上市的：上市公司第一年绩优，第二年绩平，第三年绩差，第四年亏损，第五年资产重组。这是折旧规律。

1999年9月9日证监会发文允许国有企业、国有资产控股企业、上市公司进入二级市场进行流通股票投资；12月29日上证股指探底1341点，次年牛市行情再度启动。1999年5月19日行情：一开盘网络股启动，领头的是东方明珠、广电股份、中信国安等。沪市上涨51点，深市上涨129点。5月19日后，大盘依然一片大红。1999年7月1日《证券法》正式实施。1999年6月25日两市成交量达830亿元，创历史纪录。管理层允许三类企业获准入市，当天大盘跳空高开，上证指数当日大涨103.52点，涨幅6.59%。政府很快出台了一系列利好火上浇油。中国股市进入了空前的大牛市和功利性透支。1999年后，股市就迎来以网络为首的高科技风暴。上市公司触网忙，无论真假，只要名字沾上数码或者网络两字，股价就会扶摇直上。这种情况一直延续到2001年。2001年1月初经济学家吴敬琏抛出“赌场论”，怒斥股市黑庄，接着又引发中国股市“推倒重来”的观点。旋即招来经济学家厉以宁、董辅、肖灼基等的反击：要像对待婴儿一样爱护股市。国内掀起股市大讨论。

2001年06月14日，国有股减持筹建社保资金办法出台，随后牛市结束，股指见顶回落。2001年6月14日国有股减持办法出台。财政部部长项怀诚当即表示：“国有股减持是一个利好因素。”，后来股民们认识到，减持就是变相摊派和扩容，而按照新股发行价格减持是杀富济贫。沪指创下此前11年来新高2245点。2001年10月19日，沪指已从6月14日的2245点猛跌至1514点，50多只股票跌停。

（途径：国有股配售、上市公司回购、股权转债券、缩股流通等）2001年10月22日，暂停国有股减持，股指企稳反弹。2001年12月4日，退市制度正式推出，短线反弹结束。2003年1月6日，上证股指探底1311点，上市以来饱受争议的超级大盘股中国联通、招商银行、中国石化同时在历史最低价启动，股市波段行情开始启动。这也预示着“机构博弈”的时代开始到来。2001年后中国股市开始过度扩容，尽管股市一直走跌，但融资额却达到了近15年来融资额的40%左右。

2003年11月13日，上证股指探底1307点；11月18长江电力上市，随即连续上攻，两市基金重仓大盘股联袂出击，波段行情再度启动。2004年2月2日，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（国九条）出台2004年6月25日，中小企业板块正式登场、首批八只股票上市，这是落实“国九条”的首项具体措施。从2001年到2005年，各种政策救市的老办法悉数用尽之后，股市仍一蹶不振。此前的“国九条”也不敌颓势，温总理讲话也被视为利空。被套股民比比皆是。“远离毒品远离股市”的呼声成为交响。

2001年2月经国务院批准，中国证监会决定境内居民可投资Ｂ股市场。上市企业仍旧千方百计“圈钱”，可谓使尽浑身解数：从整体上市到分拆上市，从信誓旦旦到原形毕露，从欠债不还到以股抵债……而好的企业却又纷纷海外上市。

2002年6月23日国务院决定，除企业海外发行上市外，对国内上市公司停止执行关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法。国有股减持停止。

2002年12月中国证监会颁布并施行《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，这标志着我国ＱＦＩＩ制度正式启动。2004年上证180指数样本股的成交额超过全部股票成交额的一半以上，上证50指数样本股成交额又占到了上证180指数的近60％，资金正毫不犹豫地向蓝筹股集中。

2005年4月29日上市公司股权分置改革启动解决股权分置，就是中国股市必须要打的“辽沈战役”。所谓股权分置，是指上市公司股东所持向社会公开发行的股份在证券交易所上市交易，称为流通股，而公开发行前股份暂不上市交易，称为非流通股。这种同一上市公司股份分为流通股和非流通股的股权分置状况，为中国内地证券市场所独有。当时的思路：如果把国家的工厂变成股票去发行，万一外国人进来把股票全买了，不是工厂就变成外国人的了吗？国家的支柱产业就变为外国人的了，那么问题就严重了，那么我们想个办法去解决，就是工厂70%的是非流通股（包括国家股、法人股），只发行30%的流通股（比例大致是这样的），那么就算外国人买了全部的流通股，也只有30%，不可能掌握整个公司吧。弊端:成本价不同，同股不同权，一股独大等股权分置改革就是政府将以前不可以上市流通的国有股（还包括其他各种形式不能流通的股票）拿到市场上流通，以前不叫股权分置改革，以前叫国有股减持，现在重新包装了一下，再次推出。内地沪深两个交易所2.45万亿元市值中，现在可流通的股票市值只有8300亿元，国有股等不可流通的股票市值达1.62万亿元。如果国有股等获得了流通权，沪深两个交易所可流通的股票一下子多出两倍，市场只可能向一个方向前进，那就是下跌。如果再考虑到国有股基本是一元一股获得，而流通股大都是几倍、十几倍的溢价购得，那流通股股东在国有股减持中所蒙受的损失也就很容易看清了。

改革的方案：采用了非流通股股东向流通股股东支付对价的方式。2005年6月6日证监会推出《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》，这天股指跌破千点。上午11点06分，沪市股指跌至988.32点。

2006年6月19日深交所，IPO第一股：中工国际----中小企业板的第51只股票挂牌。2006年10月27日中国工商银行----全球最大IPO，在沪港两地同日开盘。