证券投资分析考点讲义-考点

第一章证券投资分析概述

第一节证券投资分析的意义与市场效率

证券投资分析的含义和意义

（一）含义

证券投资是指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以

获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式。

证券投资分析就是投资者通过各种专业性的分析方法对影响证券价值和价格的各种信息进行综合分析以判

断证券价值和价格及其变动的行为。

注：证券投资分析的对象是信息

（二）意义（多选）

1、提高投资决策的科学性

2、正确评估证券的投资价值

3、降低投资风险

4、是获取投资成功的关键

证券投资的目的是证券投资净效用的最大化，所谓净效用，是指收益带来的正效用减去风险带来的负效用。

投资收益率的最大化和风险最小化是证券投资的两大具体目标。

有效市场假说

——重要考点，经常考试，甚至在不同的科目里考

（-）掌握有效市场的概念和分类；

概念

20世纪60年代芝加哥大学财务学家尤金•法默提出了“有效市场假说”。

只有证券的市场价格充分地反映了全部有价值的信息、市场价格代表了证券的真实价值，这样的市

场就称为“有效市场”。

也就是说，在有效率的资本市场上，投资者只能获得与其承担的风险相匹配的那部分正常收益，而

不会有高出风险补偿的超额收益。有效市场既实现了公平原则，又提高了资源配置效率，有利于证券市

场的长期稳健发展。

有效市场存在的条件：

1、信息自由流动，不存在内幕消息；

2、每个投资者都能对消息进行加工，具有证券判断价格变动的能力。

要实现这两个条件，一是必须提高投资者的分析能力，二是完善信息披露制度。

注：如何理解风险调整和非正常报酬

西方经济学认为，资本市场是一个风险定价的市场，而资本的收益率反映了风险的大小，风险越大,

受益越高，风险越低，收益越低。只要资本收益率反映了投资风险的大小，那么这部分收益就是正常的,

超出风险水平的收益属于非正常报酬。

分类

三类信息：

I类——所有的信息，包括公开的信息和非公开的内幕消息，

n类——I类消息的公开消息，包括历史信息和现在信息

HI类一公开消息的历史信息

三类信息有一个包含关系：（单选）

根据市场价格对不同资料和信息的反应程度不同，把市场分为三类有效市场：

弱式有效市场

半强式有效市场

强式有效市场。

市场越强，反应的信息范围越大。

（-）三类有效市场的特点及其对证券投资分析的指导意义；

只反映历史信息的市场被称为弱式有效市场。在弱式有效市场上，价格充分反映了历史信息，因

此根据公开的历史资料不能获得超额回报，要想获得超额回报必须寻找历史价格信息以外的消息。

能够反映全部公开信息的市场被称为半强式市场，市场价格充分反映了公开消息，根据公开消息不

能获得超额回报，只有掌握内幕消息的人才能获得超额收益。

在强式有效市场中，价格及时、准确地反映了所有的相关信息，包括公开的消息和内幕消息，任何

人不可能再通过对公开消息或者内幕消息的分析获得超额回报。

三、熟证券投资分析信息的来源；

信息对证券投资分析的具有重要作用，来自各个渠道的信息最终都将通过各种方式对证券的价格发生

作用，导致证券价格的上升或下降，从而影响证券的回报率。因此，信息的多寡、信息质量的高低将直接影响到

证券投资分析的效果，影响到分析报告的最终结论。

z-国务院

证监会

财政部

J人民骸行

「政府部门

）发改委

商业部

绫计局

证券交易所

I国资委

证券登记结算公司（了解卬可）

信

息

上市公司r会计师事务所

来

隹师事务所

源

中介机构<结算公司

资产评估公司

I信用评级

媒体——报纸、广樗、电视.网络、书刊.条志

'、其他信息——调研、专家访我、亲戚•朋友、内幕消息

四、我国证券市场现存的主要投资理念及投资策略。

我国证券市场现存的三种主要投资理念：

价值挖掘型投资理念、价值发现型投资理念、价值培养型投资理念

1、价值发现型投资理念

价值发现型投资理念是一种风险相对分散的市场投资理念。价值发现型投资理念所依靠的工具不是大量的

市场资金，而是市场分析和证券基本面的研究，其投资理念确立的主要成本是研究费用。相对于价值挖掘型的投

资理念，价值发现型投资理念为广大投资者带来的投资风险要小得多。

其一，价值发现是一种投资于市场价值被低估的证券的过程，在证券价值未达到被高估的价值时，投资获

利的机会总是大于风险。

其二，由于某些证券的市场价值直接或间接与其所在的行业成长、国民经济发展的总体水平相联系，因此在

行业发展及国民经济增长没有出现停滞之前，证券的价值还会不断增加，在这种增值过程中又相应地分享着国民

经济增长的益处。

其三，对于某类具有价值发现型投资理念的证券，随着投资过程的进行，往往还有一个价值再发现的市

场过程，这个过程也许还会将这类证券的市场价值推到一个相当高的价值平台。

2.价值培养型投资理念

价值培养型投资理念是一种风险共担型的投资理念。这种理念下的投资行为，既分享证券内在价值成长，

也共担价值成长的风险。投资方式有两种：

(1)投资者作为战略投资者，对证券母体注入战略投资，培养证券的内在价值和市场价值，比如说产业集

团的投资行为；

(2)众多投资者参与证券母体的融资，培养证券的内在价值和市场价值，比投资者参与上市公司的增发、

配股和可转债等。——考试重点。

根据投资者对风险收益的不同偏好，投资者的投资策略大致分为三类——考试重点

1、保守稳健型

投资者风险承受能力最低，安全性是其最主要的考虑重点。一般投资于无风险.低收益或低风险.低收益的证

券，如国债、企业债券等。

2、稳健成长型

希望通过投资的机会来获利，并确保足够长的投资期间。一般投资于中风险、中收益的品种，比如蓝筹股、指

数型基金。

3、积极成长型

可以承受投资价格的预期波动，愿意承担为了获得高报酬而随之而来的高风险

第二节证券投资分析的主要流派与主要分析方法

证券投资分析简

史及其主要流派「基本分析流派

技术分析流派］

心理分析流派一

II学术分析流派一

图1-3证券投资分析简史及其主要流派

/|基本分析方法一

|技术分析方法］

证券投资分析

的主要方法|狙合分析方法-

证券投资中应注应坚持“长看基本”，“中看政

I意的问题策”，“短看技术”的粽合方法

图1Y证券投资分析的主要方法

一、证券投资分析简史；

证券投资分析这一职业起源于美、英等金融发达国家。从我国证券投资分析的发展历程看，最早为描述性，初

期分析中以技术分析方法为主。2000年7月5日，我国证券投资分析师自律组织——“中国证券业协会证券投资分析

师专业委员会”的成立，标志着它将在加强行业职业道德教育，培训从业人员技能，加强自律管理等方面发挥积极的

作用。

二、基本分析、技术分析、心理分析和学术分析等流派的特点

证券投资分析的四个主要分析流派：基本分析流派、技术分析流派、心理分析流派和学术分析流派。

1、基本分析流派——要掌握

（1）基本分析流派是指以宏观经济形势、行业特征及上市公司的基本财务数据作为投资分析对象与投资决策基

础；

（2）是目前西方投资实务界的主流派别；（单选）

（3）基本分析流派的分析方法体系表现为：以价值分析理论为基础、以统计方法和现值计算方法为主要分析手

段；（单选）

（4）基本分析流派的两个假设为“股票的价值决定其价格”、“股票的价格围绕价值波动”；（判断）

（5）基本分析流派以价值为测量价格合理与否的尺度。

2、技术分析流派一要掌握

（1）投资分析基础和投资决策基础是证券的市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间

等市场行为；

（2）技术分析流派以价格判断为基础，以正确的投资时机的选择为依据。

3、心理分析流派——要掌握

（1）心理分析流派的投资分析包括两个方面，个体心理分析和群体心理分析；

（2）个体心理分析基于“人的生存欲望”、“人的权力欲望”、"人的存在价值欲望”三大心理分析理论；

（3）群体心理分析基于群体心理理论与逆向思维理论。

4、学术分析流派一要掌握

（1）分析方法的重点是长期持有投资战略；

（2）学术分析流派的投资哲学基础是“效率市场理论“，投资目标是“按照投资风险水平选择投资对象”；

（3）学术分析流派与其他流派最重要的区别之一是：学术分析流派的投资原则是长期持有证券投资战略以获取

平均的长期收益率，而其他流派以“战胜市场”为投资目标。

各投资分析流派对证券价格波动原因的解释

对证券价格波动原因的解释।

I_基本分析流派一对价格与价值间偏离的调整

技术分析流派对市场供求均衡状态偏离的调整

「心理分析流派一对市场心理平衡状态偏离的调整

1一学术分析流派对价格与所反映信息内容偏离的调整

三、熟悉证券投资分析的基本要素；

证券投资分析三个基本要素：信息、步骤和方法。

四、掌握基本分析法、技术分析法、证券组合分析法的定义、理论基础和内容

分析方法主要有三大类：基本分析法、技术分析法、证券组合分析法

（一）基本分析法

1、定义

基本分析的定义，基本分析又称基本面分析，是指证券投资分析人员根据经济学、金融学、财务管理学及投资学

的基本原理，通过对决定证券投资价值及价格的基本要素如宏观经济指标、经济政策走势、行业发展状况、产品市场

状况、公司销售和财务状况等的分析，评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，从而提出相应的投资建议的一种

分析方法。

2、理论基础

基本分析的理论基础是：任何金融资产的“真实”或“内在”价值等于这项资产的所有预期收益流量的现值。

3、内容

基本分析主要包括三个方面的内容：（1）宏观经济分析；（2）行业分析与区域分析；（3）公司分析。

其中宏观经济分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响。经济指标又分为三类：先行性指标（如利

率水平、货币供给、消费者预期、主要生产资料价格、企业投资规模等），这些指标的变化将先于证券价格的变化；

同步性指标（如个人收入、企业工资支出、CDP、社会商品销售额等），这些指标的变化与证券价格的变化基本趋于

同步；滞后性指标（如失业率、库存量、单位产出工资水平、服务行业的消费价格、银行未收回贷款规模、优惠利率

水平、分期付款占个人收入的比重等），这些指标的变化一般滞后于证券价格的变化。除了经济指标之外，主要的经

济政策有：货币政策、财政政策、信贷政策、债务政策、税收政策、利率与汇率政策、产业政策、收入分配政策等等。

（注意在这段内容中区分什么指标属哪一类）

行业分析和区域分析是介于宏观经分析与公司分析之间的中观层次的分析，行业分析主要分析产业所属的不同市

场类型、所处的不同生命周期以及产业的业绩对于证券价格的影响；区域分析主要分析区域经济因素对证券价格的影

响。

公司分析是基本分析的重点，公司分析主要包括以下三个方面的内容：

（1）公司财务报表分析。

（2）公司产品与市场分析。

（3）公司资产重组与关联交易等重大事项分析。

（-）技术分析法

1、定义

技术分析是仅从证券的市场行为来分析和预测证券价格未来变化趋势的方法。所谓市场行为包括三方面的内容:

（1）证券的市场价格；（2）成交量；（3）价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间。（多选）

2、理论基础

技术分析的理论基础是建立在以下的三个假设之上的。这三个假设是：（1）市场的行为包含一切信息；（2）价

格沿趋势移动；（3）历史会重复。

3、内容

粗略地进行划分，可以将技术分析理论分为以下几类：K线理论、切线理论、形态理论、技术指标理论、波浪理

论和循环周期理论。

（三）组合管理分析方法

基本方法：投资者根据对风险和收益的偏好选择最优的证券组合。

理论基础：证券或证券组合的收益可以用期望收益率表示，风险可以用收益率的方差来衡量；证券收益率服从

正态分布；理性投资者的共同特征是在期望收益率既定的条件选择风险最小的证券，在风险既定的条件下选择期望收

益率最高的证券。

主要理论包括：马柯威茨的期望方差模型、夏普（以及特雷诺和詹森）的资本资产定价模型、罗斯的套利定价模

型、特征线模型、因素模型等

第二章有价证券的投资价值分析

第一节债券投资价值分析

本节的知陛辑结构

期限K短；案而而*

现期赎回规定

［内部W素1

税收恃温；成后性I

使券投贵价值.发打I：体的仅用级别|

的.科因素

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'~|外部因拿，_-M；场利率'

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债券价被的一|终依；现值的H

U1T公式

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|附息债券歪价公式］

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|债券收益率鬲讦庭；

|债券收让价格的近似计模

［前③期限结构的幔念|

侦券的初率期

―［商*丽丽构的类吠|

限结构

T和*期限结构M小论|

一、影响债券投资价值的内部因素

内部因素是指债券本身相关的因素，债券自身有六个方面的基本特性影响着其定价：

1.期限

一般来说，债券的期限越长，其市场变动的可能性就越大，其价格的易变性也就越大，投资价值越低。

2.票面利率

债券的票面利率越低，债券价格的易变性也就越大。在市场利率提高的时候，票面利率较低的债券的价格下降

较快。但是，当市场利率下降时，它们增值的潜力也较大。

3.提前赎回条款

提前赎回条款是债券发行人所拥有的一种选择权，它允许债券发行人在债券发行一段时间以后，按约定的赎回价

格在债券到期前部分或全部偿还债务。这种规定在财务上对发行人是有利的，因为发行人可以发行较低利率的债券取

代那些利率较高的被赎回的债券，从而减少融资成本。而对于投资者来说，他的再投资机会受到限制，再投资利率

也较低，这种风险是要补偿的。因此，具有较高提前赎回可能性的债券应具有较高的票面利率，也应具有较高的到期

收益率，其内在价值也就较低。

4.税收待遇

一般来说，免税债券的到期收益率比类似的应纳税债券的到期收益率低。此外，税收还以其他方式影响着债券

的价格和收益率。例如，任何•种按折扣方式出售的低利率附息债券提供的收益有两种形式：息票利息和资本收益。

在美国，这两种收入都被当作普通收入进行征税，但是对于后者的征税可以迟到债券出售或到期时才进行。这种推迟

就表明大额折价债券具有一定的税收利益。在其他条件相同的情况下，这种债券的税前收益率必然略低于高利附息债

券，也就是说，低利附息债券比高利附息债券的内在价值要高。

5.流通性

流通性是指债券可以迅速出售而不会发生实际价格损失的能力。如果某种债券按市价卖出很困难，持有者会因该

债券的市场性差而遭受损失，这种损失包括较高的交易成本以及资本损失，这种风险也必须在债券的定价中得到补偿。

因此，流通性好的债券与流通性差的债券相比，具有较高的内在价值。

6.债券的信用等级

债券的信用等级是指债券发行人按期履行合约规定的义务、足额支付利息和本金的可靠性程度，又称信用风险或

违约风险。一般来说，除政府债券以外，一般债券都有信用风险，只不过风险大小有所不同而已。信用越低的债券,

投资者要求的到期收益率就越高，债券的内在价值也就越低

二、影响债券投资价值的外部因素

1.基础利率

基础利率是债券定价过程中必须考虑的一个重要因素，在证券的投资价值分析中，基础利率一般是指无风险债券

利率。政府债券可以看作是现实中的无风险债券，它风险最小，收益率也最低。一般来说，银行利率应用广泛，债

券的收益率也可参照银行存款利率来确定。

2.市场利率

市场利率风险是各种债券都面临的风险。在市场总体利率水平上升时，债券的收益率水平也应上升，从而使债券

的内在价值降低；反之，在市场总体利率水平下降时，债券的收益率水平也应下降，从而使债券的内在价值增加。并

且，市场利率风险与债券的期限相关，债券的期限越长，其价格的利率敏感度也就越大。

3.其他因素

影响债券定价的外部因素还有通货膨胀水平以及外汇汇率风险等。通货膨胀的存在可能会使投资者从债券投资中

实现的收益不足以抵补山于通货膨胀而造成的购买力损失。当投资者投资于某种外币债券时，汇率的变化会使投资者

的未来本币收入受到贬值损失。这些损失的可能性也都必须在债券的定价中得到体现，使其债券的到期收益率增加，

债券的内在价值降低。

上述影响债券投资价值的内部因素和外部因素，关键是能判断这些因素和债券投资价值的相关关系。

内部因素和债券投资价值相关关系（重点）

内毒因素对债券蜩价值的室后

期限长短期限越长市场价格变动的可能性越大

票面利率票面利率越低市场价格易变性越大

提前赎回规定提前赎回可能性越高内在价值越低

税收待遇具有税收待遇内在价值越高

流通性流通性越高内在价值越高

发债主体的信用发债主体信用越高内在价值越高

外部因素和债券投资价值相关关系(重点)

外部因素对债券期价的彩响

基础利率上升内在价值下降

市场利率风随上升内在价值下降

通货膨胀水平上升内在价值下降

外汇汇率风险所投资债券的市种市值下降内在价值下降

二、债券价值的计算公式

为了简便起见，不考虑信用风险和通货膨胀对债券收益的影响，集中在时间对债券估价的影响。

(-)熟悉货币时间价值、货币终值和现值的概念

债券投资的目的在于未来某个时点获取一笔已经发生增值的货币收入，因此，债券的当前价格可表示为投资者

为了取得未来收入目前希望投入的资金。

使用货币按照某种利率进行投资的机会是有价值的，该价值被称为“货币的时间价值”

假定当前使用一笔金额为P0的货币，按照某种利率投资一定期限，投资期末连本带利收回货币金额Pn,那么

P0该笔货币的现在价值，简称“货币的现值”，Pn该笔货币的现在价值，简称“货币的终值”

(-)掌握按单利和复利计算货币终值和现值。

利用现值计算终值：

Pn=PO(1+r)——(复利)(2.1)

Pn=PO(1+r.n)——(单利)(2.2)

一般来说，利率相同时，用单利计算的终值比用复利计息的终值低

例题1：某投资者将1000元投资于年息10%、为期5年的债权，计算此项投资的终值

复利计算：P=1000x(1+10)5=1610.51

单利计算:P=1000x(1+10%X5%)=1500

利用终值计算现值(贴现)：

p_P”-----(复利)(2.3)

°—(1+r)"

p_P”——(单利)(2.4)

°(1+rxn)

现值一般有两个特征：第一，给定终值时.贴现率越高，现值越低：第二.当给定利率及终值时，取得终值的

时间越长，现值就越低。

考生注意，终值和现值的计算，尤其是计算现值的贴现思想，实际是债券、股票乃至所有金融工具的一种基本价

值评估方式，因此，要掌握其计算公式，并可依此类推债券、股票的计算。本部分虽然公式较多，但实际都不出贴现

的计算方式。

(三)一次性还本付息债券的定价公式

债券的定价原理：资本化定价方法认为任何资产的内在价值等于投资者投入资本可获得的预期现金收入的现值。

运用到债券上，债券的内在价值等于债券的预期货币收入按照某个利率贴现的现值。

在确定债券内在价值时，需要知道以下信息：

(1)估计的预期货币收入：

(2)投资者要求的适当收益率，称“必要收益率”。

债券的预期货币收入不外乎两个来源：票面利息和票面额。债券的必要收益率一般是比照具有相同风险程度和偿

还期限的债券的收益率得出的。

对于一次还本付息的债券来说，其预期货币收入是期末一次性支付的利息和本金，必要收益率可参照可比债券得

出。

1、单利计息、单利贴现

p_+(2.5)

(1+rxn)

2、单利计息、复利贴现

pM(l+ixit)(2.6)

(1+r)"

3s复利讨息、复利贴现

C2T)

(1+r)n

P—债券的内在价值

M—票面价值

i—每期利率

r—必要收益率(折现率)

n—剩余时期数

(四)付息债券的定价公式

对于普通的按期付息的债券来说，其预期货币收入有两个来源：到期日前定期支付的息票利息和票面额，其必要

收益率也可参照可比债券确定。因此，对于一年付息一次的债券来说，若用复利计算，其价格决定公式为：

„CCC

P=-------+-----------+AA+---------

1+r(1+r)=(1+r)

(2.8)

如果按单利贴现，内在价值公式为：

CM

P+--------------(2.9)

W(1+rxt)'(1+rxn)

式中：p一^债券的内在价值；

C——每年支付的利息；

r——必要收益率；

t——第t次：

n-----所余年数；

M——票面价值。

三、债券收益率的计算

(~)当前收益率

在投资学中，当前收益率被定义为债券的年利息收入与买入债券的实际价格的比率。其计算公式为:

C

Y=—xlOO<M>

P

式中：Y——当前收益率；

C——每年利息收益；

P——债卷价格。

(二)内部到期收益率

1、付息债券内部到期收益率

一年一付息：(2.12)

p-£-+_£+_£_+」_(2.12)

1+Y(1+Y)=(1+Y)"(1+Y)"

式中：P一债券价格；

C——每年利息收益；

Y——内部到期收益率;

n——时期数（年数）；

F——到期价值。

半年一付息:（2.13）

CCCF

P-----+--------+AA+---------+--------(2.13)

1+Y(1+Y)2(1+Y)"(1+Y)"

式中：P——债券价格：

C——每年利息收益；

Y——内部到期收益率；

n——时期数（年数乘以2）；

F——到期价值。

2、无息债券（一次还本付息债券）内部到期收益率（2.14）

C2.14J

式中：P一债券价格；

Y——内部到期收益率；

n——时期数：

F——到期价值。

3、贴现债券内部到期收益率（2.15）、（2.16）

Po=FQ-dxN）（2.15）

式中：po—发行价格；

d---年贴现率（360天计）；

N——债券年化有效期限（360天计）；

F——债券面值。

F-P365

_____oJLV________X100%

p0剩余年限

式中：P0一发行价格；

Y——内部到期收益率；

F——债券面值。

（三）持有期收益率

1、付息债券持有期收益率（2.17）

Y=''出.-*loo%

Po

式中：po—买入价格；

P1---卖出价格；

Y——内部到期收益率;

C——每年利息收益；

N——持有年限。

2、贴现债券持有期收益率（2.18）

（

Y=P1~Po）x—x100%(2.18)

PoN

式中：PO——买入价格；

P1---卖出价格；

Y——内部到期收益率；

C——每年利息收益；

N——持有年限。

（四）赎回收益率

指的是首次赎回收益率

p=y---+--—

（1+Y）（（1+Y）-

式中：P——发行价格；

n——直到第一个赎回日的年数；

Y——赎回收益率；

M——赎回价格；

四、债券转让价格的近似计算

（-）贴现债券转让价格

购买价格公式中的最终收益率的含义是，在与其的持有期（持有至到期）内将获得的预期收益率。

面颜

购买价格(2.19)

（1+最终攸益率尸一；

卖出价格公式中的持有期间收益率的含义是，在已经持有的期限内预期获得的收益率，也是卖方要求获得的回报

率。

卖出价格=购买价格x（l+持有期间收益率）仃**(2.20)

（-）一次还本付息债券转让价

格

一次还本付息债券买入价格近似计算公式。

面颉+利息总额

购买价格(2.21)|

（1+最终攸益率）.**

一次还本付息债券卖出价格近似计算公式。

卖出价格=购买价格K（1+持有期间攸益率）—（2.22）

（三）付息债券转让价格

付息息债券买入价格近似计算公式。

购买价格=V_________________+_________________

—-（1+最终攸益率）（1+最终收益率一

n持有期年限

C——每年支付的利息；

t一第t次；

M——票面价值。

五、债券的利率期限结构

（-）利率期限结构概念

债券的到期收益率与到期期限之间的关系

（二）利率期限结构类型

利率期限结构主要包括四种类型。在图2—1中，

图（a）显示的是一条向上倾斜的利率曲线，表示期限越长的债券利率越高，这种曲线形状被称为“正向的”利

率曲线。

图（b）显示的是一条向下倾斜的利率曲线，表示期限越长的债券利率越低，这种曲线形状被称为“相反的''或"反

向的”秘率曲线。

图（c）显示的是一条平直的利率曲线，表示不犀期限的债券利率相等，这通常是正利率曲线与反利率曲线

转化过程中出现的暂时现象。

图（d）显示的是拱形利率曲线，表示期限相对较短的债券，利率与期限呈正向关系；期限相对较长债券，利率

与期限呈反向关系。

882-1债券的利蜜期融结构

重点记忆此图表

（三）利率期限结构理论

1、市场预期理论

利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期

2、流动性偏好理论

流动性溢价=远期利率-未来预期即期利率

债券期限越长，流动性溢价越大.

3、市场分割理论

利率期限结构取决于长、短期资金市场各自的供求。

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收：一一余位劭件■依附收

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率I

//I不含最动桂&物缺口45・0

I__________________________________>1*1B

图2-2澹动性俵好下的明限结构

第二节股票的投资价值分析

公司净产值

公司盈利水平

内部因素公司股利政策

股份分割

若响股票投

增资与减资

生价值分析

公司资产重组

的因素

股

票

投

资

价

值

分股票内在价

析值计算方法

股票市场价

值计算方法

一、影响股票投资价值的因素

（-）内部因素（注意学习过程中各相互关系之间的正反比例，历年考试多以判断出现）

1.公司净资产，是总资产减去总负债后的净值，理论上讲，净值应与股价保持一定比例，即净值增加，股价上

涨；净值减少，股价下跌。

2.公司盈利水平，公司盈利增加，可分配的股利相应增加，股票的市场价格上涨；公司盈利减少，可分配的股

利相应减少，股票的市场价格下降。但要注意，股票价格的涨跌和公司盈利的变化并不完全同时发生。

3.公司的股利政策，股利与股票价格成正比，通常股利高，股价涨，股利低，股价跌。

4.股份分割，股份分割一般在年度决策月份进行，通常会刺激股价上升。股份分割往往比增加股利分配对股价

上涨的刺激作用更大。

5.增资和减资，公司因业务发展需要增加资本额而发行新股，在没有产生相应效益前将使每股净资产下降，因

而会促使股价下跌。但对那些.业绩优良、财务结构健全、具有发展潜力的公司而言，增资意味着将增加公司经营实力，

会给股东带来更多回报，股价不仅不会下跌，可能还会上涨。公司宣布减资，多半是因为经营不善、亏损严重、需要

重新整顿，所以股价会大幅下降。

6.公司资产重组，要分析公司重组对公司是否有利，重组后是否会改善公司的经营状况，这是决定股价

变动方向的决定因素。

下表给出内部因素对股票投资价值的影响：

内部因素因素变动股票投资价值变动

公司净资产增加上升

公司盈利水平增加上升

公司股利政策股利高上升

股份分割发生拆股或拆细上升

没有产生效益前下降

增资

增加公司经营实力上升

减资宣布减资下降

公司资产重蛆要分析对公司是否有利根据分析判断变动

（二）影响股票投资价值的外

部因素

1.宏观因素

2.行业因素

3.市场因素

二、股票内在价值的计算方法

(-)资产和股票的定价原理——现金流贴现模型

贴现现金流模型是运用收入的资本化定价方法来决定普通股票的内在价值的。按照收入的资本化定价方法，任何

资产的内在价值是由拥有这种资产的投资者在未来时期中所接受的现金流决定的。由于现金流是未来时期的预期值,

因此必须按照一定的贴现率返还成现值，也就是说，一种资产的内在价值等于预期现金流的贴现值。对于股票来说，

这种预期的现金流即在未来时期预期支付的股利。见(2.23)式

V儿+.■?+九+A+D,

1+k(1+k)=(1+k)"(1+k厂

C2.23)

y1

£(1+k),

式中：v——股票在期初的内在价值；

Dt——时期t末以现金表示的每股股息；

k——一定风险程度下先进留的合适贴现率(必要贴现率)。

(-)股票投资净现值的概念以及计算

1、净现值等于内在价值与成本之差，即：

净现值=内在价值-成本

-n

NPV=v-P=y——-p

士O+ky

式中：P——在t=0时购买股票的成本。

(1).如果NPV>0,意味着所有预期的现金流人的现值之和大于投资成本，即这种股票被低估价格，因此购买

这种股票可行；

(2).如果NPV<0,意味着所有预期的现金流人的现值之和小于投资成本，即这种股票被高估价格，因此不可

购买这种股票。(判断)

2、内部收益率

-n

NPV=v-P=y———-p=o

9(l+k*),

所以：

p=yD*(2.24)

幺(l+k*r

内部收益率就是使投资净现值等于零的贴现率。如果用k*代表内部收益率，也就是说内部收益率实际上就是使

得未来股息流贴现值恰好等于股票市场价格的贴现率。

把k*与具有同等风险水平的股票的必要收益率(用k表示)相比较：如果k*>k,则可以购买这种股票；如果k*

(三)零增长模型

利用现金流贴现模型决定股票的内在价值时存在着困难，即投资者必须预测所有未来时期支付的股利。由于普通

股票没有一个固守的生命周期，因此通常需要对无穷多个时期的股息加上一些假定。这些假定始终围绕着股利增长率,

1.公式。

-n-1

v=y—=DT―--(2.27)

々Q+kyO(1+k)-

零增长模型假定股利增长率等于零，即g=0,也就是说未来的股利按一个固定数量支付。根据这个假定，得出零

增长模型公式

v=P-2.(2.28)

k

式中：V为股票的内在价值；D。为在未来无限时期支付的每股股利；k为必要收益率。

2.内部收益率。

方程也可用于计算投资于零增长证券的内部收益率。首先，用证券的当今价格P代替V,用k*(内部收益率)

代表k,代人公式其结果是：

p_yD°_D.(2.29)

々(1+k-)'k,

k,=5.2.(2.30)

P

3.应用。

零增长模型的应用似乎受到相当的限制，毕竟假定对某一种股票永远支付固定的股利是不合理的。但在特定的情

况下，在决定普通股票的价值时，这种模型也是相当有用的，尤其是在决定优先股的内在价值时。因为大多数优先股

支付的股利不会因每股收益的变化而发生改变，而且由于优先股没有固定的生命期，预期支付显然是能永远进行下去

的。

(四)不变增长模型。

(五)可变增长模型

三、市盈率一着眼于短期

(-)简单估计法

1、利用历史数据进行估计(多选)

(1)算术平均数法或中间数法

(2)趋势调整法

(3)回归调整法

2、市场决定法

(二)回归分析法

回归分析方法是指利用回归分析的统计方法，通过考察股票价格、收益、增长、风险、货币的时间价值和股息政

策等各种因素变动与市盈率之间的关系，得出能够最好解释市盈率与这些变量间线性关系的方程，进而根据这些变量

的给定值对市盈率大小进行预测的分析方法。美国Whitebeck和Kisor用多重回归分析法发现，在1962年6月8日的

美国股票市场中有以下规律：

四、市净率一着眼于长期(注意与市盈率比较)

市净率是每股价格与每股净资产之间的比率

本口室每股价格

市净率=靛亭行(2.38)

第三节、金融衍生工具的投资价值分析

逻辑结构

金融期货的理论价格

金融期货的

C价值分析影响金融期货价格的

主要因素

内在价值

金融期权的时间价值

价值分析

金融衍生工影响金融期权价格的

具的投资价I主要因素

值分析

(-可转化证券的价值

可转换证券

的价值分析-可转化证券的

转化平价

认股权证的认股权证的理论价格

价值分析

认股权证的杠杆作用

图2-4金融衍生工具的投资价值分析

一、金融期货的价值分析

金融期货合约：约定在未来时间以事先协定的价格买卖某种金融工具的双边合约。

期货合约含交易的标的物、合约规模、交割时间和标价方法等标准化条款规定。

金融期货的标的物包括各种金融工具，如股票、外汇、利率等。

(-)金融期货的理论价格

在一个理性的无摩擦的均衡市场上，期货价格相当于交易者持有现货金融工具至到期日所必须支付的净成本。

—现货金融工具价格一定时，金融期货的理论价格决定于现货金融工具的收益率、融资利率及持有现货金融工具的

时间。

期货的理论价格：设t：现在时刻；T：期货合约到期日；Ft：期货当前价格：St：现货当前价格；

*=q)(TT)

F

i=(2.39)

试中：r---无风险利率

d——连续的红利支付率

(T-t)——从t时刻持有到T时刻。

(-)影响金融期货价格的主要因素

主要因素：持有现货的成本和时间价值

其他：市场利率、预期通货膨胀、财政政策、货币政策、现货金融工具的供求关系、期货合约的有效期、保

证金要求、期货合约的流动性等。

二、金融期权的价值分析

金融期权——持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格购买或出售一定数量的某种金融工具的权利。

期权的价格——在期权交易中，期权买方为获得期权合约所赋予的权利而向期权卖方支付的费用。期权价格受多

种因素影响，(理论上)由两个部分组成：内在价值、时间价值。

（―■）内在价值

金融期权的内在价值（履约价值）——期权合约本身所具有的价值，也就是期权的买方如果立即执行该期权所能

获得的收益。一种期权有无内在价值以及内在价值的大小取决于该期权的协定价格与其标的物市场价格之间的关系。

协定价格——期权的买卖双方在期权成交时约定的、在期权合约被执行时交易双方实际买卖标的物的价格。根据

协定价格与标的物市场价格的关系，可将期权分为实值期权、虚值期权和平价期权三种类型。

（1）对看涨期权而言，市场价格高于协定价格为实值期权：市场价格低于协定价格为虚值期权。

（2）对看跌期权而言，市场价格低于协定价格为实值期权；后场价格高于协定价格为虚值期权。

（3）若市场价格等于协定价格，则看涨期权和看跌期权均为平价期权。

（―）时间价值

金融期权时间价值（外在价值）——期权的买方购买期权而实际支付的价格超过该期权内在价值的那部分价值。

（理论上讲）实值期权的内在价值为正，虚值期权的内在价值为负，平价期权的内在价值为零。（实际上）期权

的内在价值都必然大于零或等于零（因为当期权的内在价值为负时，买方可以选择放弃期权）。

（三）影响期权价格的主要因素

1、协定价格与市场价格

协定价格与市场价格的价格差距越大，时间价值越小。（最主要的因素）期权处于极度实值或极度虚值时，市场

价格变动空间很小;只有在协定价格与市场价格非常接近或为平价期权时，市场价格变动才有可能增加期权内在价值,

使时间价值随之增大。

2、权利期间

条件不变的情况下，期权期间越长，期权价格越高。当期权剩余的有效时间缩短，齐全的时间价值也在减少，在

期权的到期日，权利期间为零，时间价值为零。（期权成交日至期权到期日的时间）通常权利期间与时间价值存在同

方向但非线性的影响。

3^利率

利率的变动对期权的价格影响复杂

（1）利率变动引起期权标的物市场价格变化，从而引起期权内在价值变化；（尤其是短期利率）；

（2）利率变动引起期权价格机会成本变化；

（3）利率变动引起期权交易供求关系变化。

利率提高，期权标的物（股票、债券）市场价格下降，看涨期权内在价值下降，看跌期权内在价值提高；利

率提高，期权价格机会成本提高，有可能使资金从期权市场流向价格已下降的（股票、债券）现货市场，减少期

权交易的需求，使期权价格下降。

4、标的物价格的波动性

标的物价格的波动性越大，期权价格越高。

5、标的资产的收益

期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降，看跌期权价格上升。

三、可转换证券的价值分析

可转换证券——可在一定时期内，按一定比例或价格转换成一定数量的另一种证券（“标的证券”）的特殊公司证

券。

转换比例：一张可转换证券能够兑换的标的股票的股数