医药行业市场分析 (一)

医药行业市场分析

美国医药创新模式仅适用于美国的支付环境，盲目对标不可取

A股医药投资研究中，盛行的逻辑是“对标美国”，无论是行业研究还

是公司研究，研究者与投资者倾向于用一款产品和疗法在美国的审批

/商业化情况来推断和预测其在国内市场前景；用对标企业在美国的

成功来预测标的企业在国内的远期投资者吩值。但事实上，美国市场

和美国医药医保模式一直以来是一个全球医药市场中的“异类”。

从医疗支出、保险制度和民生效果看，美国市场有着非常高的特殊性。

首先美国医药和医保体系创新水平极高，是全球创新药研发和面世的

头号阵地，在全球顶尖的总体规模和人均医疗费用、用药费用支持下,

美国创新药、创新器械、医院建设均处于世界最先进水平。在《新闻

周刊》评选的《世界最佳医院2023》中，前5名美国医院占据4席，

前10名中占据5席，前20名中占据8席。新药上市方面，全球销

售额前三百药物中大约2/3首先在美国上市，27%将美国作为第二个

上市区域，合计超过90%,美国市场可以持续享受新药品新器械带

来的疗效优势。

但另一方面由于美国创新药定价很高，美国人均费用同样远高于全球

其他国家，造成社会医疗费用负担沉重。根据IQVIAMIDAS数据，

美国仿制药出厂价格甚至低于其他主要发达国家，仅相当于日本的

40%左右（但必须考虑到日本渠道加成空间非常小），英国的70%

左右；美国仿制药用量占比很高，非品牌仿制药占美国处方总量的

84%,比OECD国家平均份额要大得多；但仅占美国处方药总量的

11%的品牌药创新药占用了美国处方药支出的82%,且出厂价格远

高于其他主要发达国家定价，导致美国用药费用高企。

此外，分配不均问题同样是困扰美国医疗体系的一大问题，在如此高

的整体和人均医疗费用水平下，美国无论从人均寿命预期、婴儿夭折

率均处于发达国家中很差水平，I矢疗保障体系的效率和公平性存在疑

虑。

发达先进与昂贵低效同时存在，对其他国家来说过于奢侈

四袅4:部分0本人均用扬金口《美元/人,关用2022或最备一期敷杯）

“高举高打”的“美式”医疗体制和医药创新体制，不仅对于发展中国家

过于“奢侈”，其实对日本、欧洲和全世界大部分国家来说都不具备可

复制性。从这个意义上看，医药投研简单地“对标美国”很多时候不仅

容易对个体企业和品种做出过于乐观的判断，甚至会对产业发展方向

和价值取向产生错误认知。相比之下，西欧北欧发达国家、东亚日本、

韩国和新加坡等国家医保和医药发展的经验反而能给予A股医药投

研思考更多参考价值。考虑到人口背景、文化和发展轨迹上的一些相

似性，日本医药市场一直是一个具有极高研究价值的参考样本。

日本并非一个“残酷”或“失败”的医药市场，和大部分发达国家水

平接近

之前的A股大部分医药投研报告将日本医药市场描述成“残酷降价”

的市场；将日本医药企业描绘成为“失败者”行业和产业地位陨落的反

面教材。但基于我们的研究，总体来看日本医保体系支付水平和Id本

医疗市场规模，相较美国以外的其他发达国家并不逊色，而运行效率

更是优秀。

从民生效益看效率很高

日本以发达国家中中等的人均医疗费用水平，实现了全球顶尖的人口

预期寿命和几乎最低的婴儿夭折率。考虑到日本医疗体系分散，养老

负担重，人均病床和医院数量多于美国和欧洲，整个体系的运行效率

是非常高的；

从规模看总量突出，增长也不差

从规模看，日本是全球第三大单一国家处方药品市场，仅次于美国和

中国，相当于德国和法国之和。虽然日本在20世纪80年代以后经

历了人均GDP增长停滞、GDP下滑和总人口等总量增长压力，但日

本医疗费用依然保持了稳定而持续的规模增长，日本总体医疗费用超

过40兆日元，GDP占比稳步提升，这一增长放在日木整体经济长期

增长缓慢的大环境中同样可观。

从定价看也是发达国家正常水平

从平均药价的角度看，日本虽然远低于美国，略低于德国，但相比英

法意等国比较接近，并没有明显偏低；甚至日本的仿制药价格在主要

发达国家中还算较高水平。

身表13:全球处方药仲《额情况

12624

12223

SM0京费，（■巴台外）

1045■敦州（■修法外）

■4■戏;除中日外）

14―洲35

加

84w5

■巴B

■na

・日本

—

■US

1

20

其实无论是从医保制度、支付水平还是价格形成机制等方面看，日本

和欧洲主要发达国家（如德、法、英）的情况整体接近，大同小异。

对日本医保控费与医药发展的路径梳理具有十分突出的意义，既能为

国内未来医药政策预测提供参考，也能为从日本医药企业兴衰中汲取

个股投资经验。同时我们看到，日本的医药市场规模持续增长的情况

下，20世纪90年代以后日本药品和器械行业确实出现了一定程度上

的竞争力衰退和创新力减弱，我们也将在本报告对这种变化的原因进

行探讨。

日本医保医药控费路径复盘：多管齐下，压缩药占比和渠道空间

日本医保政策转严的根源性因素在于人口与经济拐点

形式分散实质统一的中央医保：20世纪50年代以前，日本的医保以

雇员医保（职工医保）为主；50年代以后“全民皆保”进入进程。1958

年，日本颁布了新的《国民健康保险法》，要求雇员保险覆盖以外的

所有国民都必须加入国民医保，1961年，全国的市町村开始实施新

的国民医保事业，接近全民覆盖。虽然日本医保不像韩国等实现了形

式上的一体化，但从监管、支付定价等标准上来看，各个保险组合仍

是高度统一和集中的。厚生劳动省及其咨询机构中央社会保险医疗协

议会（中医协）对全国的医药诊疗市场具有强控制力。不同地域不同

机构的医药产品定价非常接近，且药品器械产品和诊疗行为只有得到

中央医保机构的准入和报销，才能在日本有可观规模的销售。

1985年特别是1990年以后，战后婴儿潮老去，日本老年人占比迅

速提升，从明显低于英美法德的水平，在15年之内一跃成为发达国

家中老龄化最严重的国家。由于日本经济形势的变化和医保支付的压

力，80年代以后日本医保进行了多次调整（如废除老年人免费医疗、

调整筹资模式和保险组合等）。2008年日本出台了高龄老人医疗保

险制度，将65岁以上的老年人作为高龄者（其中65岁至74岁为前

期高龄者，75岁以上为后期高龄者，65岁至74岁中身体有特定残

疾的也视为后期高龄者），根据前期高龄者与后期高龄者的特点实施

不同的医疗保障。

日本人口与经济双重见顶，叠加老龄化的快速到来，日本医保收支面

临空前压力。2013年以后，日本医疗费用超过40万亿日元，2022

年估计超过46万亿日元（厚生劳动省估算值，具体核算尚未公布）。

以2017年为例，除去自费部分和医保筹资，政府预算2017年需支

付16万亿左右费用（大约40%）,其中中央政府直接支付11万亿

左右。相比之下，同年日本全国公共建设预算大约6万亿，教育预算

约5万亿。同时日本存在着广泛的药价和器械价格偏高问题，根据

Chew,Smith,andWells,1980年代初日本的药品价格比瑞士和西德高

出17%,比英国高出40%以上，比法国或意大利高出60%以上。为

了应对这样的压力，日本在医药、医保与医政管理方面采取了多方面

措施，多管齐下，控制支出过快增长。

定价端：新进医保严格控价，老品种定期改定价倒逼二次议价

总的来讲，日本政府和医保只管制药品的医保支付标准，而不管制市

场价格。终端（如医院）实际采购与医保支付标准之间的差额即为医

院和药店的结余利润。日本医保调控全国药品、器械、试剂价格的主

要方式，一是控制新品种进入日本的医保报销价格，二是每两年

（2021年后改为每年）对存量产品医保报销价格进行改定和重算。

由于日本中央医保对全国的报销覆盖面积极大，因此中央医保的注入

是医药产品能在日本实现有效销售的重要前提之一。一般产品的医保

准入往往与药品器械审批流程几乎同步进行，在获批的60-180天内

就可以获得医保准入。新品准入定价上，无论是器械还是药品，日本

的机制都较为类似：对于有类似药品/器械的新准入品种，对其定价

主要参考已经有医保价格的现有品种；如果新获批品种存在机制/疗

效/给药等方面的优势，可以申请按一定百分比加成。如果是全新的

品种，则主要采用成本加成法，考虑制造/进口成本、营业利润、流

通加价、消费税款等因素，计算合理的报销价格。以上两种定价机制

均会参考新准入品种在国外的销售价格，如果计算结果较海外水平过

高或者过低，则予以调整对仿制药定价则更加简单直接，日本根据首

仿药和一般仿制药的差异实行递减定价法。从2021年开始，新进入

医保的仿制药价格上限是原研药的50%（超过10个品种的口服制剂

是40%）,生物类似药上限是原研药价格的70%（超过10个品种的口

服制剂是60%）。此外，如果该通用名已经有仿制药上市，新进入的

仿制药应与已有仿制药中最低价格持平。

祖袅25:H本药品定价妁两料主要方式

对于存量药品价格，日本医保有制度化的调查机制，不断采集医院终

端的采购价格，并每两年（2021年后改为每年）对部分或全部药品

的报销价格进行再审查，以药品为例，2022年日本药品价格调查得

到的价格偏差值（即日本医保报销价格与医院实际采购价格之间的差

距）大约在7%左右，而厚生劳动省确定的调整标准为：除了一些豁

免品种外（低价药、原材料价格大幅上涨、孤儿药或应急用药等情况），

医保报销标准偏差值高于4.375%的药品均需要重新调整价格，新报

销价格为（医院实际采购价格+消费税）*102%。因此全国各个医院

出于自身经营需要，每年与药品供应商议价降低药品的采购价格，而

全国加权平均的采购价格的下行则会触发医保报销标准的下调，从而

形成螺旋降价效应。此外由于仿制药数量过多、医保支付标准多而分

散的情况，从2014年开始，厚生劳动省以药品支付标准改革为切入

点，对仿制药医保支付标准的调整引入“价格带”汇总机制。依据历史

经验来看，近年每次价格改定对国内药费支出的压缩幅度都在5-10%

之间，也有力推动了日本国内药占比稳步下降。

供给端：重点抓仿制药比例提升，原研和仿制药相互联动竞争带来降

价

仿制药在疗效上几乎等同于原研药，而价格则显著低于原研，其普及

将有助于减轻患者的负担并改善健康保险财务状况。因此日本医政与

医保也在持续、不遗余力地鼓励提高仿制药比例。2007年，日本政

府推出《促进仿制药安全使用行动计划》，计划日本的仿制药替代率

应在2012年达到30%以上。但根据2013实际调查估计，这一替代

率只达到了24.8-26.3%左右。为此日本政府制定《进一步促进仿制

药使用路线图》，确定仿制药替代目标在2017年中期（平成29年）

达到70%以上，在2018财年（平成30年）至2020财年末（平成

32年）之间尽快达到80%以上。为了实现这一目标，《计划》和《路

线图》从供应、质量保证、医保报销等方面制定了大量促进和优待措

施，同时积极展开宣传，引导、激励医生和药师多开多配仿制药/通

用名处方。根据厚生劳动省数据，到2022年仿制药替代率为79%,

已经基本达到这一目标水平。

随着生物药在医保整体支出中的比重不断凫升，日本政府希望2029

年日本生物类似物（BLAs）的替代率也能达到60%。为了纠正仿制

药数量过多、医保支付标准多而分散的情况，日本采取“价格带”汇总

的机制调整仿制药的医保支付标准，将统一原研药的仿制药汇总为不

超过三个价格带，极大的简化了仿制药价格体系，防止利用同通用名

下的复杂价格造成医保资金不必要消耗。此外，联动规则的存在使原

研药在一定年限后也会受到仿制药压力下调报销价格。

医疗端：医药分家处方外流超八成，DPC/PDPS制度控制住院天数

尽管早期就已经认识以药养医容易滋生过度用药和药物损害，日本从

“以药养医”到“医药分离”经历了漫长的历程。尽管19世纪就已经提出

“医药分业”概念，1955年前后医药分业法颁布，但很长时间都并未得

到有效执行。1974年，政策再度强化推进医药分业制度，医生的处

方费提升至原来的5倍（500日元），以药养医的情况真正开始得到

改善。这一年也因此被称为“日木医药分业元年”。其后经过了复杂的

利益博弈和政策调整，日本政府通过上调医生诊疗收入、设置医药调

剂费和处方流出费、提高药师专业性、减少医院药品报销和采购之间

的利益空间等多方面措施，同时大力加强对医生行为的监管和对药企

商业贿赂行为的打击，20世纪90年代以后日本医药分离终于有了较

快速的突破。1997年厚生省指示37家全国重点公立医院要求处方外

流率达到70%以上，此后全国药品分工进展迅速，2003年全国处方

受理率（即院外比例）首次超过50%。实行“医药分业”以后，医师只

开具处方，患者优先选择医师配药时才直接参与配药，而药师则根据

医帅处方调配药品，并有指导患者服药、出售非处方药、建议患者咨

询医师的权利。

图茨37:日本部分医药分离政氧夔理

年份M度描述■体规定

1874<tXM）参与德国切度・首次捶出“我为分业”

IWW制定《商律》■WW”的翻修.名修法定化.允许次生为密并提供住宅城

疗过府中的的丛胡仲与谪刑行为

1955《次峥法》《牙医依》《用，汝》的修订案（借仅用簿能第遗行用丛的侨仰.蠲制

忤区为分业法）

1*0现行《丙*法》《药剂修法》的制定

1974侯生除疗报修提密（正用分业元q）处方笠费从100II元矍升到500Hx

1975《止“第二药N”的出现禁止，医疗机构的冷背赤相同的俄外“第二用W的出现.«

证次疗机构的发证性

1976《厚生劳动力门皮K>正式E敛代用分开

I97S用M定价方式收革降瑟用从价格.处方外流率提”

1992实俺新的《药价总廉》制度，I网海竹C川.提用价心内陨下降.医十弟・健芥财用内的丐业性.凭峥的

升用H。业水平职业教育相关规定，翟求

187号生行发布<平成7年度模范同在隔院院外处方要求全国37家爪点公立次总处方外诙率达利70%,迅速加快

笺发行率级定》广蚣方外渔的“度

IWX上蠲沙“G川处方堂疑从790li元提丹利810H元二一•

医药分业经营与持续降价措施形成了有效的组合拳，一方面使得医生

医院在药品上越来越无利可图，且受到制度约束越来越难以实现利益

驱动的用药行为；另一方面也给予医生医院明确的报酬和激励，通过

诊疗和处方费用补偿医生，并建设了完善的院外药房体系和人数可观

的药剂师队伍。在降价和外流共同作用下，药费在国民健康医疗费用

（也就是整个国家的“药占比”）在1997年以后迅速下降，这也是日

本医保控费的关键性战役。

DPC制度控制住院天数，压缩过度诊疗行为。为了提高医疗质量，

控制医疗支出，2003年开始日本建立了非常有本国特色，区别于美

国的DRGs制度的DPC/PDPS制度(DiagnosisProcedure

Combination,疾病诊断相关分组;Per-DiemPaymentSystem,按

日支付系统。以下简称DPC制度)。DPC制度的一大特点是按住院

日付费而非简单按人头/按病种/按个案付费。而且，这一制度将按日

计费和按件计费相结合，一部分高价值项目排除在每日定额之外，仍

然按照项目付费。这种设计也是从日本老年病人多，住院时间长的特

点出发，力求缩短不合理的住院时间。DPC支付中的预付制部分基

于每个诊断组中患者平均住院天数(averagelengthofstay,ALOS)

实行分3期费率递减的按日预付，同疾病情况下住院时间越长，报销

标准越低。

DPC制度基于日本老年人多，且患者偏好长期住院的热点，提高医

院病床利用效率，倒逼医院和医生优化医疗行为。同时，将高价值治

疗项目单独计费而非完全按病种人头包干，避免推诿病人和高价值医

疗项目过度控制影响疗效。截止2022年4月，日本DPC/PDPS制

度已经覆盖超过1700家医院和48万张病床

日本企业确实存在全球竞争力和产业地位下滑，原因是多方面的

很多研究和产业观点将日本医药企业竞争力的下降归咎于1980年代

以后日本的控费降价和医改措施，但我们认为这些措施虽然力度较大,

但总体仍然是循序渐进的，且是对过去偏高的药械价格的纠正。当前

日本总体医药产品价格，与美国以外大部分发达国家相比也相差不大。

因此，日本企业竞争力的这种停滞和衰退并不能简单以政策过严来解

释，但以下一些事实值得重点参考。

日本医药市场在整体经济下行环境中呈现了极其稳定增长，但本国企

业丢失了市场份额

无论是总体医疗费用，还是药品市场和医疗器械市场的具体规模，都

在日本严格的医保控费政策措施及日本经济整体停滞不前的环境里,

实现了非常稳定的长期成长，这充分的体现门矢药板块的需求刚性和

成长确定性。但我们发现，在总“蛋糕”规模不断成长时，日本本土企

业的绝对体量却增长乏力，进口产品比例越来越高。

汇率上升导致进口性价比提升，本土企业丧失竞争力

1985年以后，由于日元对美元大幅升值，日本本国药品和器械企业

的价格竞争力大幅度减弱。不仅国内市场迎来大幅度的进口冲击，日

本医药产品出海也变得困难。叠加上日本医药企业分散规模普遍偏小

的问题，本国医药制品在成本上的劣势被进一步放大。

企业数量多规模较小，少数出海企业做大做强

在日本经济腾飞时期（60-80年代），日本医药产业高度景气，医疗

费用迅速增长，日本药品与器械企业数量众多，但平均规模较小，随

着日本经济进入停滞期，以及医药创新研究和临床成本越来越高，成

功概率越来越小，集中度偏低企'也规模偏小的日本医药企业面对全球

生物医药竞争愈发举步维艰。我们在研究中发现一个明显与中国不同

的现象：日本医药企业整体上规模大的企业增长更快。生物医药尤其

是创新药研发越来越成为巨头的游戏，只有头部企业才有投入大量研

发费用支持多个项目，平均风险，实现长期发展和技术领先；日本本

土市场政策趋严，竞争压力升高，大企业具备更高的海外收入比例，

而海外市场整体增长机会明显多于日本本土。20世纪80年代以后,

武田制药、第一三共、泰尔茂、希森美康等少数药品和器械企业，正

是成功在海外市场特别是美国和西欧市场取得突破，才有了长期的超

额成长。

图表48:日本不同规模药品企业研发投入规模

平均每家企业研发费用（百万日元）

—研发费用在行业总研发费用中占比

虽然产业集中度低的弊病也一直困扰着日本企业，但出清也一直在进

行之中：从1997年到2021年，日本医药企业收入明显向头部集中。

产业结构老化，新兴品类存在感低

我们过去对日本医疗器械和药品的研究发现了一个共同现象——日

本医药企业的竞争力衰退有着明显的结构性，例如：日本医疗器械企

业在光学、电子、机械领域积淀深厚，其大型影像放射、内窥镜、超

声检查、部分体外诊断等产品直至今日仍有不错的竞争力，而这些领

域正是日本70-80年代医疗器械产业强国时期最为擅长的传统强势

领域；相反在90年代以后兴起的进展迅速的新型材料、高值耗材等

领域，日本企业份额和影响力很小。药品端的情况类似，日本企业在

小分子领域有着不错的积累，而在大分子生物药领域建树有限。根据

厚生劳动省2021年指出，日本企业在小分子药物领域的产品中占有

近全球10%的市场份额，而在新生物制药领域的开发产品中只有3%

左右的市场份额。在生物制药CRO/CMO/CDMO领域，除富士胶片

有一定行业影响力外，日本企业整体竞争力同样不强。

简而言之，越是新的品类品种，日本企业的竞争力越弱。根据ITIF

统计，从1995年到2018年，日本在全球制药行业的增加值份额下

降了70%,从18.5%下降到5.5%。日本药企在20世纪80年代发现

了全球29%的新药物分子，但在接下来的20年里这个比例持续下降,

到2010年代下降到只有7%左右。值得注意的是，至少从头部企业

的研发投入比例来看，日本企业并不吝啬于研发投入，创新竞争力衰

落更大程度上是由于整体市场体量的局限性、日本企业的成本劣势、

人口和国力增长陷入停滞，以及海外企业对日木市场的强大冲击。

产业复盘启示：日本轨迹可以参考，但中国企业有更光明机会

除了上面的问题，还有一些学术和产业研究讨论了日本医药体制的其

他问题如审批缓慢、不重视研究与产'业转化、基础投入不足、整体监

管较为官僚和刻板等。过去我们将H本医药产业作为一个相对“失败”

的产业范例或者悲观样本，但我们此次的分析却不支持这种结论。事

实的情况要远比这种简单的判断叙述复杂。整体上看，日本的医药医

疗政策是医保形势下不得已的选择，也是相对科学和循序渐进的；医

疗监管机关尽管稍显官僚和老派，但整体决策问题不大；同样日本的

企业也没有犯下严重的错误，他们不断提高效率，坚持投入研发，积

极探索海外，取得了相当成果，也诞生了一批优秀的跨国企业。但相

比之下，美国同行拥有无可比拟的美国庞大市场优势和强大资本支持;

欧洲药企至少拥有广阔的欧洲统一市场和进军美国的语言文化优势；

在成本因素和国势的局限下，即使日本市场并不算太小，即使投身国

际化进程已经十分积极，日本医药产业终究缓缓走向衰老。

医药行业在日股中依然有超额收益

但我们必须看到，上述分析只是考虑日本医药产业全球地位相比其巅

峰有所下降，其产业水平仍维持在世界先进水平，也仍不断有优秀的

跨国巨头涌现。与本国其他产业相比，日本医药股也跑出了长时间的

超额收益。在日本经济“失去的30年”里，生物和医药行业指数在制

造业中表现出稳定和高增长。在东证前50名的市值中，医药行业的

份额上升到9%,较其他行业有明显优势。同时，日本biotech公司

也在锐意进取，从2010年到2020年，日木生物和医药行业中的

biotech公司群体市值增长到1.9兆日元规模，上市公司数量从13家

增加到34家，销售规模也从300亿日元增长到1,100亿日元。

图表63:东证股价指数与东证医药指数涨跌幅比较（以

1983年为100%）

888888888888880000088

----------TopixIndex----------TopixPharmaceuticalIndex

中国医药产业拥有更光明的未来，源自成本与市场优势

我们研究日本医药产业，并非简单认为中国医药产业会复刻其命运