计算机行业市场前景及投资研究报告：稳定币加密产业价值地图

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业深度研究报告稳定币：加密产业价值地图2025年7月29日核心观点◆

加密货币市场及产业链梳理加密货币产业链结构可归纳为上游（基础设施及区块链底层技术）、中游（加密货币发行与流通）、下游（场景应用）三部分。◆

产业链上游——基础设施及底层技术上游为加密货币的诞生和运行提供底层技术和硬件支持，分为基础硬件制造商和区块链底层技术研发（比特币、坊、Solana等），相关标的：嘉楠科技、Hut8、泰雷兹等。◆

产业链中游——发行与交易发行是在公链上发行自己的数字货币，如比特币（挖矿获得）、币、稳定币、

等。相关标的：Marathon

Digital、RiotPlatforms、CleanSpark、BitDigital、BTCS、Circle等。交易是加密货币流通的核心枢纽，分为中心化交易所和去中心化交易所。相关标的：Coinbase、Robinhood、Bakkt、OSL集团等。◆

产业链下游——加密货币应用下游是加密货币的应用，包括支付、投资、金融服务等应用场景。相关标的：Strategy、CapitalB、Metaplanet、SharpLink、Galaxy-Digital、GameStop、TrumpMedia&TechnologyGroup、ExodusMovement、四方精创、Block、新火科技控股等。◆

受益标的：RWA：协鑫能科、朗新集团、鸿博股份、奥瑞德、海南华铁、晶科科技等稳定币IT及相关牌照：四方精创、国际、耀才证券金融、京北方、东信和平、宇信科技、天阳科技、中银香港、中银证券、中油资本等港美股:Robinhood、众安在线、联易融科技、连连数字、中国光大控股、移卡等◆

风险提示：1）宏观经济下行风险；2）行业竞争加剧；3）技术开发与应用进度不及预期；4）需求不及预期等；5）政策不及预期。2资料：华西证券研究所目录01加密货币市场及产业链梳理02产业链上游——基础设施及底层技术03产业链中游——发行与交易04产业链下游——加密货币应用05投资建议与风险提示301

加密货币市场及产业链梳理资料：华西证券研究所41.1加密货币市场规模不断提升，集中度相对较高➢

加密货币市值突破新高。截止2025年7月19日，加密货币市值达到3.94万亿美元，同比增加54.4%。随着各国政府逐步出台稳定币相关政策，加密货币市场规模将继续高速增长，根据中研普华产业研究院的预测，加密货币市规模将从2025年的5万亿美元增长至2030年的28万亿美元，年复合增长率高达38%。➢

加密货币市场格局相对集中。比特币市值达到2.35亿美元，市占率60%，除了市值排名前10的加密货币外，其他几百种虚拟货币的市占率仅占12.3%。未来随着各国锚定法币的虚拟货币不断流入市场，山寨币的流动性将受到进一步挤压。全球加密货币市场规模（单位：美元）各加密货币市占率51.2加密货币产业链梳理➢

当前加密货币产业链已形成多层次生态体系，涵盖基础设施和底层技术、发行与交易、应用场景等环节。其产业链结构可归纳为上游（基础设施及区块链底层技术）、中游（加密货币发行与流通）、下游（场景应用）三部分。加密货币产业链602

产业链上游——基础设施及底层技术资料：华西证券研究所72.1上游——基础设施及区块链底层技术➢

基础设施是整个产业链的基石，为加密货币的诞生和运行提供底层技术和硬件支持。•

硬件制造商：包括芯片设计和矿机生产商。根据Frost&Sullivan的预测，比特大陆、嘉楠科技、比特微电子三家厂商占据了全球加密货币矿机设备市场95.4%的份额。盈利模式：矿机销售和算力租赁费用。•

公链/协议

(Layer

1)：例如比特币、

坊、Solana、Avalanche等，它们是整个生态的“操作系统”，定义了最底层的规则、安全性和去中心化程度。盈利模式：Gas费（交易手续费）、代币销售。矿机日净利润收益排行（数据截至2025年7月22日）公链TVL（链上加密资产总锁定价值）排名（数据截至2025年7月22日）82.2嘉楠科技：全球领先矿机制造商➢

嘉楠科技（股票代码：CAN.O）是一家领先的ASIC芯片设计公司，以“区块链+AI”为多元化经营战略，业务范围涵盖高性能ASIC计算芯片及设备研发、AI芯片及产品开发。➢

核心业务区块链芯片：全球领先的比特币矿机设计及制造商，累计生产数十亿颗ASIC芯片，产品迭代达18代，覆盖5nm至3nm先进制程研发，服务于北美、非洲、东南亚等地区的区块链数据中心。➢

业绩受比特币市场波动的影响较大。嘉楠科技近5年间经历了盈利起伏和资产规模变化，2021年因比特币市场的上涨，带动了矿机销售量的增加和价格的大幅上涨，而2023年受比特币价格下跌影响，公司亏损4.1亿美元。2024年挖矿产生新区块奖励的比特币数量减半后，进一步压缩了矿工的利润空间，导致市场对矿机的需求下降，长期将对嘉楠科技的业务构成潜在挑战。➢

战略调整：2025年6月，公司宣布启动战略重组，剥离AI业务单元（原占运营费用15%），未来将全力发展区块链芯片、服务器研发及数据中心建设。此举旨在优化资本效率，应对全球产业链与政策合规挑战，推动“出海3.0”战略深化。公司财务数据（单位：亿美元）嘉楠科技发展历程20200.69-69%-0.3379%20217.8220226.29-19%20232.11-68%20242.6927%收入yoy1014%3.14净利润yoy0.70

-4.14-2.5040%1030%-77%-693%92.3Hut8

：从“挖矿依赖”战略转型至“基建服务”➢

Hut8（股票代码：HUT.O）总部位于加拿大，是北美领先的比特币挖矿与数字基础设施服务商。公司通过垂直整合能源、数据中心托管及算力运营，构建“挖矿+基础设施”双轨模式。截至2025年，其业务覆盖加拿大、美国等地。➢

Hut8从“挖矿依赖”战略转型至“基建服务”。2025年3月，Hut8宣布将所有矿机资产注入新公司AmericanBitcoinCorp.，架构调整为：1.Hut8持有AmericanBitcoin80%股权，埃里克·特朗普团队持股20%；2.AmericanBitcoin由埃里克任首席战略官，目标成为“全球最大纯比特币矿商”；3.Hut8转型为AmericanBitcoin的独家基础设施服务商，收取稳定托管费与管理费。➢

公司业绩受比特币和收并购影响波动较大。2021年因比特币牛市，公司收入达到1.36亿美元，同比增长327%。因2023年底Hut8与USBitcoin合并（财务报表不完整），整合两家公司挖矿资源，24年公司利润达到3.32亿美元，yoy1481%。公司财务数据（单位：亿美元）AmericanBitcoin发展路径的四个阶段202020211.36327%202220241.62100%收入0.32-50%1.11-13%yoy净利润

0.15-0.57

-1.793.32yoy794%-482%

-234%

1481%102.4泰雷兹：打造高可信区块链基础设施，布局

IT安全核心环节➢

ThalesGroup（股票代码：TCFP）成立于2000年，前身为汤姆孙-西耶公司，总部位于法国巴黎，是一家全球领先的航空航天、防务、安全与数字身份解决方案供应商。公司通过多元化战略布局，布局国防电子、航天卫星系统、交通信号控制及数字身份与区块链安全等高技术产业，为全球超68个国家政府与企业客户提供服务。➢

公司传统业务涵盖

系统、卫星导航、空中交通

、军事通信、电子战设备等关键领域，广泛服务于各国政府与大型工业客户。泰雷兹的数字身份和网络安全业务主要从2019年收购Gemalto后显著起步，这个业务板块在泰雷兹中被命名为DigitalIdentityandSecurity（DIS），并成为其三大核心业务之一。➢

泰雷兹构建以LunaHSM为核心的区块链加密生态，赋能数字身份与资产安全作为全球领先的航空防务与网络安全企业，泰雷兹依托其在硬件安全模块（HSM）方面的深厚积累，推出以LunaHSM为核心的区块链密钥管理解决方案，为比特币、坊等主流链提供全流程的密钥生成、管理与交易签名保护方案。此外，Thales的区块链安全方案广泛兼容HyperledgerFabric等联盟链平台，提供链上身份认证、审计与权限隔离能力。实现了“从链下IT安全到底层链上机制”的覆盖，成为区块链基础设施可信体系构建中的关键节点。➢

总收入稳步增长,除2021年短暂下滑外，其余年份均实现正增长。Aerospace业务收入持续增长但增速放缓，收入从42.17亿欧元增至54.71亿欧元，累计增长29.7%。Defence&Security收入为2020-2023年收入主要

，从2020年80.85亿欧元增至2023年97.96亿欧元，累计增长21.2%。公司财务数据（单位：亿欧元）泰雷兹区块链相关产品2020169.89-8%2021161.925%2022175.699%2023184.285%2024205.7712%收入yoy净利润

4.83yoy

-57%10.89

11.21

10.23

14.20125%

3%

-9%

39%1103

产业链中游——发行与交易资料：华西证券研究所123.1中游——加密货币发行及交易➢

加密货币发行：项目方在公链之上发行自己的代币（Token），例如：•

原生加密资产：比特币（挖矿产出）、•

RWA：和真实世界资产锚定的代币，如USDT、USDC等；项目：PFP头像(BoredApeYachtClub)、艺术品、游戏道具。币等；•➢

加密货币交易：交易所是加密资产流动性的核心枢纽，可以分成两类：•

中心化交易所：需要用户将资产存入交易所后进行交易，代表公司、Coinbase、OKX等；•

去中心化交易所：用户通过智能合约直接在自己的钱包间交易，资产不离开个人控制，代表公司有Uniswap,Curve等。全球加密货币市值排行全球加密货币交易所24h交易量排行133.2Marathon

Digital

Holdings：上市公司比特币持有量全球第二➢

MarathonDigitalHoldings（股票代码：MARA.O）是全球比特币挖矿巨头，公司运营北美大规模矿场，通过并购和设备升级，哈希率稳居行业前列，低成本能源战略和规模化运营是公司核心竞争力。上市公司比特币持有量排名➢

比特币HODL策略：2024年7月起全面转向“持有+积累”模式：停止出售挖矿所得比特币，并通过发行可转债、增发新股筹资增持。2025年3月申请20亿美元股票融资计划，专项用于收购比特币。截止2025年Q1，公司持有47531枚BTC（价值约49亿美元），同比增长了175%，上市公司BTC持有量排名第二。➢

高杠杆持有比特币导致公司收益受比特币影响很大。2023、2024年比特币价格上升，MARA因持有大量比特币收益提升明显，分别为提升138%，107%。随着公司持续融资囤积比特币，公司业绩将随比特币价格变化剧烈波动。公司财务数据（单位：亿美元）20200.0420211.5020221.1820233.88229%2.61138%20246.5669%收入yoy268%3353%-0.36-246%-26%净利润yoy-0.10-197%-6.87-2203%5.41107%资料：Wind，TradersUnion，Cointelegraph，脚本之家，TheCryptoBasic，华西证券研究所143.3Riot

Platforms：提升挖矿效率减少比特币带来的影响➢

RiotPlatforms（股票代码：RIOT.O）前身为RiotBlockchain）成立于2000年，总部位于美国科罗拉多州CastleRock。公司通过垂直整合战略，布局比特币挖矿、数据中心托管及高性能计算（HPC/AI）基础设施开发。➢

公司战略转向AI/HPC并强化资产负债表。Riot的战略重心已从单一的比特币挖矿扩展至AI/HPC领域，利用其优质的能源资产组合，探索多元化价值创造路径。公司通过长期持有比特币而非即时出售，2024年实现了1.2亿美元的价值增长。同时，Riot在2024年12月完成了首次可转债发行，以较低成本获取资本并用于购买比特币，强化了资产负债表，同时公司内部政策规定债务与比特币价值的比例不得超过40%，以确保财务稳健。➢

Corsicana设施弥补了比特币产量减半带来的影响。2024年RiotPlatforms的自挖比特币哈希率同比增长154%，远超全球哈希率67%的增长，这一增长主要得益于Corsicana设施的成功启用，尽管2024年4月发生了比特币产量减半事件，导致全年比特币产量比2023年下降27%，但Riot的日均产量仍稳定，叠加比特币价格上升，使得2024年公司收入3.77亿美元，同比增长34%，利润1.09亿美元，同比增长321%。公司财务数据（单位：亿美元）RiotPlatformsCorsicana工厂20200.1277%20212.1320222.5920232.818%20243.7734%收入yoy1665%22%净利润

-0.13

-0.08yoy

37%

44%-5.1-0.4990%1.09321%-3201%153.4CleanSpark：站点收购扩大产业规模➢

CleanSpark（股票代码：CLSK.O）是一家专注于比特币挖矿及能源管理解决方案的企业，成立于

2010

年，总部位于美国内华达州拉斯维加斯。公司以高效能源利用为核心竞争力，通过自主研发的矿场管理技术优化挖矿流程，同时布局清洁能源整合，在比特币挖矿行业积累了深厚的技术与运营经验。➢

CleanSpark通过站点收购快速扩充运营规模，核心围绕提升比特币挖矿的电力容量与算力。近期接连收购密西西比州、怀俄明州挖矿站点，7天新增211.5MW容量，快速扩充运营规模。新站点配先进矿机与冷却设施，扩张产业规模并升级核心技术。➢

收购新矿企驱动收入激增。由于完成ATLDataCenters和BTC矿企两项关键收购，收入暴增393%，矿机数量从2020年的0.1EH/s增至2021年的1.6EH/s。但2022年由于比特币熊市冲击（价格下跌64.27%）以及美国电价上涨，亏损同比扩大162.82%。2024年收入反弹，由于收购密西西比州（支持16.5兆瓦电力）与怀俄明州矿场（新收购45MW设施），预计完成后显著提升公司额外的3EH/s算力能力，yoy增至125.03%。公司财务数据（单位：亿美元）RiotPlatformsCorsicana工厂20200.1020210.4920221.3220231.6820243.79收入yoy121.25%

392.97%

234.78%

28.04%

125.03%净利润

-0.23

-0.22

-0.57

-1.37

-1.46yoy

10.61%

6.57%

-162.82%

-138.27%

-5.52%资料：wind，公司官网，BlockchainNews，99Bitcoins，DataCenterDynamics，华西证券研究所163.5Bit

Digital（比特数字）：从比特币全面转型坊➢

比特数字（股票代码：BTBT.O）是一家数字资产与高性能计算（HPC）基础设施平台。其核心业务原以比特币挖矿为主，2025年启动战略转型，布局➢

核心业务：坊生态运营：质押与验证：通过运行构级托管、协议治理及收益优化方案。坊生态与AI算力服务，定位为“坊原生资产与基础设施运营商”。•坊验证节点，质押大部分ETH获取年化收益（2024年年化收益率3.2%）。基础设施服务：提供机•

HPC算力服务（WhiteFiber）：面向AI/ML工作负载提供GPU租赁与数据中心托管，客户包括Boosteroid、DNAFund等。2024年签署576颗NVIDIAH200GPU订单（收入2020万美元），支持工业IoT、自动驾驶等场景。➢

全面转型：•

全面转型18日，公司用融资的6,730万美元购入约19683枚坊的机构之一。坊：2025年7月，公司计划逐步关闭比特币挖矿业务，并将比特币逐步转换成

坊（ETH），转型

坊质押和资产配置。7月坊，交易完成后公司持有约120,306枚ETH（价值约42亿美元），成为全球最多公开持有•

分拆AI算力业务：子公司WhiteFiber（专注GPU云服务与AI数据中心）已申请纳斯达克IPO，拟以代码“WYFI”上市，计划剥离后独立运营。➢

收入多元化减少公司业绩随加密货币波动。2021年的盈利得益于加密货币市场繁荣，2022年的亏损则受到比特币价格暴跌和监管收紧的影响。2024年公司收入和利润分别增长141%和304%，业绩增长受益于公司战略转型，通过收购Enovum数据中心和拓展HPC业务实现了收入多元化。公司财务数据（单位：亿美元）公开持有坊的上市公司（数据截止6月27日）20200.21320%-0.0280%20210.96356%0.05313%20220.3220230.4539%20241.08141%0.28304%收入yoy-6639%-1.05-10326%净利润yoy-0.1487%173.6BlockchainTechnology

ConsensusSolutions

：专注于坊生态的区块链基础设施➢

BTCSInc.（股票代码：BTCS）是一家专注于区块链技术的美国上市公司，自2014年起在区块链领域运营。公司核心战略是通过其DeFi/TradFiAccretionFlywheel模型，结合去中心化金融（DeFi）与传统金融（TradFi）机制，推动

坊（ETH）的规模化增长和收益积累。其主要业务包括NodeOps（质押服务）和Builder+（区块构建服务），以下是其虚拟货币相关业务：➢

NodeOps：BTCS公司的NodeOps服务让用户通过质押ETH参与

坊网络验证，获取网络奖励和手续费收益，用户保留资产控制权（非托管模式）。NodeOps的核心是运行

坊验证节点，用户通过质押ETH参与，由BTCS负责节点运营，用户获得收益。➢

Builder+：是由

坊基础设施服务商Flashbots联合Beaverbuild、Nethermind推出的去中心化区块构建网络，旨在解决当前坊区块构建高度中心化的问题，并为网络提供更公平、抗审查的基础设施支持。➢

ETH积累策略：公司通过区块链基础设施运营，实现ETH的持续积累和杠杆化收益。➢

BTCS短期承压于加密市场波动与成本压力，中长期增长潜力取决于DeFi/TradFi战略落地与

坊生态扩张，高波动性与规模效应释放将成关键。由于加密资产的未实现贬值和较高的运营成本，公司短期内仍面临较大的财务压力。长期来看，公司通过DeFi/TradFi增值飞轮策略，致力于扩大

坊基础设施业务，从而提高收入规模和ETH积累速度。BTCS的核心财务表现体现出高增长与高波动并存的特征：短期亏损受制于加密市场周期，但技术投入（Builder+、ChainQ）与节点扩张有望在中长期释放规模效应。公司财务数据（单位：亿美元）BTCS币持有情况（截止2025年7月21日）202220230.01-21%0.08149%20242025Q10.02收入yoy0.0240%0.04204%274%净利润yoy-0.161%-0.01-116%-0.17-241%183.7Circle：全球稳定币先锋➢

Circle（股票代码:CRCL.N）是全球领先的合规金融科技公司及第二大美元稳定币USDC的发行商。公司以“构建开放、透明的全球数字金融系统”为使命，通过区块链技术推动“数字美元”的全球流通。是全球首个上市的稳定币企业，截至2025年7月，USDC流通量超600亿美元，覆盖185个国家，支持全球5亿个钱包。➢

收入

：•

储备收入：用户存入1美元，Circle铸造1USDC，把用户的美元配置于美国短期国债等高流动性资产，年化收益约5%，利息收入占营收的99%，构成主要盈利

；•

集成服务收入：将

Circle的稳定币部署到各个行业的钱包技术或系统中；•

交易服务收入：涵盖原生稳定币支付处理、向零售商、供应商和终端用户的支付、账户管理以及数字资产定价和匹配；•

其他收入：例如管理费、赎回和跨链转账以及开发者服务。➢

公司盈利存在较大波动。24年收入同比提升16%，但利润同比下降42%，Circle的分销机制或导致利润被系统性侵蚀，同时美联储利率下行对公司的盈利能力产生负面影响。公司财务数据（单位：亿美元）Circle收入结构20227.72202314.588%202416.7616%收入yoy净利润同比-7.692.68135%1.56-42%193.7其他加密货币挖矿企业代码公司名称BTCdigital核心业务比特币挖矿，矿机转售和租赁比特币挖矿BTCT.OBITF.OBitfarmsCIFR.OCLSK.OCORZ.OHIVE.OGRYP.OIREN.OWULF.OAPLD.OCipherMiningCleanSpark比特币挖矿比特币挖矿CoreScientificHIVE

DigitalTechnologiesGryphon

DigitalMiningIRISEnergy比特币挖矿及托管服务比特币挖矿及托管服务比特币挖矿及区块链咨询服务比特币挖矿TeraWulf比特币挖矿AppliedDigital比特币挖矿和AI数据中心、云服务FUFU.OBitfufu比特币挖矿，同时提供云挖矿和矿机托管服务BTCM.NBTOG.OMIGI.OABTS.ONCTY.OGREE.OBTDR.OBIT

MiningBit

Origin比特币挖矿小规模比特币挖矿比特币挖矿及托管服务比特币挖矿Mawson

InfrastructureAbits第九城市比特币挖矿；比特币挖矿；发电矿机销售；挖矿解决方案平台运营Greenidge

GenerationBitdeerTechnologies203.8Coinbase：机构首选的交易平台➢

CoinbaseGlobal（股票代码:COIN.O）作为美国领先的合规加密货币交易平台，自2012年成立以来持续推动加密经济基础设施建设，业务覆盖零售与机构交易、托管、衍生品及区块链基础设施。➢

Coinbase的合规和安全，是机构首选的加密货币平台之一。Coinbase在多个国家和地区获得了合法的运营许可，积极与全球各地的监管机构合作，以确保其运营符合法律法规。同时公司注重透明度，定期发布透明度报告详细介绍平台的运营情况和与政府机构的合作情况。➢

Coinbase获新加坡数字支付牌照。Coinbase在2025年一季度成功获得新加坡金融管理局（MAS）颁发的数字支付代币服务牌照，标志着其亚太地区合规布局取得关键突破，此外为新加坡客户提供了用新元零费用购买

USDC的便利。➢

收入与利润变动主要受加密市场周期及业务结构调整驱动。2022年公司营业收入同比骤降59.3%至31.9亿美元，净利润亏损26.2亿美元，主要因加密寒冬导致资产交易量萎缩。2024年业绩迎来爆发式增长，收入同比增长111%至65.6亿美元，净利润激增2619%至25.8亿美元，除了加密资产价格回升及机构交易量增长外，订阅服务收入成为新增长点。公司财务数据（单位：亿美元）Coinbase全球服务范围广泛202012.77139%202178.39514%202231.94-59%202331.08-3%202465.64111%收入yoy净利润yoy3.2236.241024%-26.25-172%0.95104%25.792619%1161%资料：腾讯网，wind，陀螺科技，区块周刊，BSCNews，公司官网，华西证券研究所213.9Robinhood：零售交易为核心的加密货币交易平台➢

RobinhoodMarkets,Inc.（股票代码：HOOD）

致力于通过技术手段为散户投资者提供便捷的金融服务，包括股票、ETF、期权、加密货币交易及现金管理服务。其商业模式以零佣金交易为主，通过客户现金余额的利息收入、融资融券利息及订单流出售等方式盈利。➢

加密货币交易：提供加密资产的买卖服务，主要面向散户用户。提供零佣金买卖多种主流加密资产，并通过订单流支付（PFOF）模式实现盈利。➢

RobinhoodCrypto推出其首个加密货币质押产品，该产品将专门提供给欧洲的客户。客户现在可以通过应用程序直接质押他们的Solana(SOL)持有量，随时享受灵活的解质押选项以赚取奖励。此外，新客户在平台上的前30天内净买入可获得10%的奖金，该奖金将以USDC支付。➢

Robinhood24年业绩强劲增长，净利润与营收同比大幅提升，但需关注现金流压力及加密市场与监管风险。2025年一季度，Robinhood录得净利润3.36亿美元，同比增长114.01%，总营业收入达到9.03亿美元，同比增长50.0%，其主要原因为公司在欧盟推出坊质押服务，进一步提升了用户粘性和交易活跃度。2024年底以来，加密货币市场也迎来复苏，叠加美国监管政策逐步明朗化，推动了交易量增长。尽管如此，公司仍面临一定的风险，包括加密货币市场的波动性、监管环境的变化以及成本控制的挑战。公司财务数据（单位：亿美元）Robinhood与其他交易平台比特币成交数量对比20209.59246%0.07107%202118.1590%202213.58-25%202318.6537%202428.7558%2025Q19.0350%收入yoy利润yoy-36.86-52763%-10.2872%-5.4147%14.11361%3.36114%223.10Bakkt：专注于合规加密资产交易与托管服务➢

BakktHoldings,Inc.（股票代码：BKKT）是一家提供加密资产交易、存储和清算服务的科技公司，主要通过BakktCrypto和BakktXECN两个实体运营。其业务覆盖加密资产的购买、出售、存储及跨平台转移，致力于为用户提供合规的加密资产解决方案。➢

Bakkt与Plaid合作，旨在简化加密货币与传统金融的连接。通过Plaid的银行网络API，用户可更便捷地在Bakkt平台进行法币出入金，并整合财务数据管理。这一合作降低了加密交易门槛，增强合规性，助力Bakkt拓展支付、忠诚度积分等金融服务，推动主流市场采用数字资产，并推动传统金融与加密生态的融合。➢

Bakkt25年Q1实现扭亏为盈，战略转型加密货币基建初显成效。Bakkt在2025年第一季度与DistributedTechnologiesResearch达成战略合作，为其提供稳定币支付基础设施的支持。公司正在经历积极的战略转型，Bakkt宣布将专注于加密货币的核心优势，剥离非核心资产，并通过DTR的合作增强其技术能力。2025年第一季度，公司净利润0.08亿美元，较去年同期扭亏为盈。尽管公司面临Webull和BankofAmerica等重要客户协议到期的风险，但通过与DTR的合作推进、高管团队的扩充以及运营效率的提升，公司展现出一定的增长潜力。公司财务数据（单位：亿美元）Bakkt与PLAID合作为法币入口提供更稳定的连接202220237.820242025Q110.7526%收入yoy0.5534.9347%-0.4738%/-5.78/1288%-0.7587%利润yoy0.08194%233.11OSL集团：中国香港唯一加密货币交易所➢

OSL集团（原BC科技集团，股票代码：0863.HK）是中国香港唯一上市且合规持牌的加密货币交易平台，创立于2018年，受中国香港证监会监管，拥有业内最大规模的加密货币保险（覆盖最高10亿美元），是一家深耕金融科技与数字资产领域的企业，布局区块链生态服务，业务覆盖加密货币交易、资产管理等板块。➢

OSL集团近年战略布局全球化拓展与数字资产生态。围绕四大支柱推进：借BTC现货ETF机遇，开展全球业务扩张，除港、新外布局更多地区；以产品创新为核心推进服务创新，与嘉实国际合作；协同数字金融发展，关注监管动态（如

RWA）;坚持监管合规，适配多司法管辖区要求。➢

成本技术模式优化使得收入回暖。2022年加密货币寒冬期（比特币、坊等主要加密货币价格大幅缩水）叠加监管环境收紧,市场交易活跃度与业务收入受冲击,市场信心不足，OSL投资者大规模减持其股票，营业总收入同比暴跌63.56%。但由于2023年OSL集团优化成本控制、提升技术效率以及受益于持有数字资产收益的提升，与嘉实国际达成战略伙伴关系，以代币化促进零售投资产品创新，收入显著回暖至0.27亿美元，同比提升183.93%。公司财务数据（单位：亿美元）OSL学徒荣获英国制造业协会奖20200.3020210.4520220.1520230.2720240.48收入yoy29.96%-0.3544.61%

-63.56%

183.93%

78.59%-0.48

-0.69

-0.34

0.06净利润yoy-1.75%

-34.77%

-44.02%

51.23%

118.06%24下游——加密货币应用04资料：华西证券研究所254.1下游——加密货币应用➢

终端由个人用户（投资者、

收藏家、游戏玩家等）、机构用户（对冲基金、家族办公室、企业等）以及开发者（在生态中构建新应用的程序员和团队）构成，主要有以下应用场景：••••支付场景：包括跨境支付（手续费低，结算时间分钟级）、日常消费（绑定加密借记卡）。投资需求：加密货币投资（如现货ETF、比特币、

币）、DeFi（去中心化金融）协议。金融服务：为机构和高净值用户提供安全的资产存储方案。数据分析平台：提供链上数据、行情、研究报告（如CoinGecko,Nansen,

Glassnode）。在坊上开发应用的非区块链公司资料：新浪财经，PANews，阿白笔记，华西证券研究所264.2Strategy：全球持有比特币最多的公司➢

Strategy（股票代码：MSTR.O）原名MicroStrategy，成立于1989年，是全球领先的商业智能（BI）软件与服务提供商。2020年起，公司启动激进转型，将比特币作为核心储备资产，逐步重塑为“比特币开发公司”，并于2025年7月更名为Strategy，以更贴合其“长期持有比特币、推动比特币网络发展”的战略定位。➢

MicroStrategy是全球持有比特币最多的公司。自2020年8月起，公司通过现金、可转债及股权融资持续增持比特币。截至2025年7月22日，持有607,770枚BTC，占比特币总流通量约3%。➢

企业分析服务是公司的历史和基础业务。Strategy提供企业分析软件旗舰产品MicroStrategyONE平台，支持企业级数据分析、OLAP多维分析、实时仪表盘及预测性AI工具。➢

通过杠杆购买币投资策略放大了业绩波动。微策投资2020-2024年业绩呈现显著波动，营业收入从2020年的4.8亿美元降至2024年的4.6亿美元，五年复合增长率为-0.9%，其中2024年同比下滑7%。净利润波动剧烈，2024年亏损11.7亿美元，一方面受软件业务持续收缩的影响，更重要的是源于比特币减值。公司财务数据（单位：亿美元）Strategy比特币持有情况（截止2025年7月24日）20204.81-1%20215.116%20224.99-2%20234.96-1%20244.63-7%收入yoy净利润

-0.08

-5.35

-14.7yoy

-122%

-7017%

-174%4.29

-11.67129%

-372%274.3CapitalB：欧洲首个BTC金库上市公司➢

CapitalB（股票代码：ALTBG）原名TheBlockchainGroup，2025年7月正式更名以强化其增持比特币核心战略，且在巴黎泛欧交易所上市，业务模式通过资本运作持续增持比特币，目标是“提升每股比特币持有量”。其子公司覆盖专门从事数据智能、人工智能、去中心化技术咨询和开发。➢

通过融资增持比特币。2025年6月CapitalB融资970万欧元增持比特币，2025年7月公司宣布募集1030万欧元增持比特币。截止2025年7月25日，公司持有比特币1955枚，计划到2033年持有21万枚比特币。CapitalB持有比特币数量（截止2025年7月25日）公司市值和持有比特币净值对比（截止2025年7月25日）284.4Metaplanet：亚洲持有比特币最多的上市公司➢

Metaplanet（东京证券交易所代码：3350）是一家日本上市公司，前身为经济型酒店运营商“RedPlanetJapan”（日本红星酒店）。受疫情冲击后，公司于2024年启动全面转型，剥离传统酒店资产，将业务重心转向比特币资产储备与区块链技术投资，目标成为“亚洲版MicroStrategy”。➢

为什么选择比特币？•

对抗日元持续贬值。日本央行维持低利率政策，资本外流，BTC的2100万枚硬上限，构成了与法币完全相反的通缩资产逻辑。•

比特币具备全球定价能力，不受本国财政或地缘限制。比特币具备更强的数字化可移动性和边界自由度，一些国家将其纳入国家货币体系。•

历史表现良好。过去十年比特币逐渐被更多的人认可，且持续升值，成为一个相对可靠的长期投资资产。➢

目标持续通过融资购买比特币。截止2025年7月25日，Metaplanet持有比特币16352枚，价值约19亿美元。其目标是在2027年底前持有210,000枚比特币，占比特币总供应量的1%，公司计划通过股权融资筹集54亿美元收购BTC。Metaplanet持有比特币数量（截止2025年7月25日）公司市值和持有比特币净值对比（截止2025年7月25日）注：黑色是公司市值，黄色是比特币净值

294.5SharpLink：全球持有币第二多的公司➢

SharpLink（股票代码：SBET.O）

是一家总部位于美国明尼苏达州的数字娱乐平台服务商，成立于2019年，原以体育解决方案为主要业务。2024年起，公司主动进行战略转型，新增数字资产投资与虚拟币财务配置业务，目前公司逐步迈向以“Web3.0+体育娱乐平台”为核心的多元化方向。币（ETH）作为核心储备资产，➢

SharpLink是全球持有币第二多的公司。自2025年

6月

2日起正式启动其数字资产国库战略，当周开始通过

ATM发行募集资金，逐步使用资金大量购买币。截至

2025年

7月

20日，SharpLink持有

360,807枚

ETH，占币总流通量约0.3%。➢

企业服务是

SharpLink的历史和基础业务。SharpLink最初专注于通过其性能营销平台为体育媒体和公司提供粉丝激活解决方案，包括体育内容整合、用户数据分析和投注推荐系统，推动合作伙伴用户获取、留存与转化。➢

从

2020年至2022年，SharpLink营收逐年攀升，但由于主营营销业务、毛利有限且市场竞争激烈，持续亏损。2023年收入达到峰值但仍亏损未缓解。2024年公司通过剥离业务、极大削减运营成本，以及一次性出售产生巨额收益，从而实现净利润首次转正，恢复资本结构稳定。公司财务数据（单位：亿美元）SharpLink币持有情况（截止2025年7月20日）20200.0420210.0420220.07177%-0.15-73%20230.0542%20240.04-26%0.1收入yoy-23%3%净利润yoy-0.02-1244%-0.56-2957%-0.147%171%资料：wind，公司官网，SERNews，华西证券研究所304.6GalaxyDigital：以比特币为核心的数字资产驱动增长路径➢

GalaxyDigital（股票代码：GLXY.O）原名

GalaxyInvestmentPartners，于

2018年创立，定位为全球领先的数字资产与

AI基础设施服务商。从成立之初，公司启动数字资产战略定位，Galaxy的战略重心构建

institutional-grade

数字资产平台，不仅通过长期持有比特币积累资产储备，同时大力拓展币、稳定币和

RWA等新兴金融科技业务，以提升资产管理能力与收益模型。➢

GalaxyDigital是全球持有比特币第8多的公司，是上市公司中重要的比特币持有者之一。截至2025年7月22日，持有12,830枚BTC。同时，截至7月25日Galaxy通过场外交易（OTC）持有超52,000枚ETH。➢

GalaxyDigital提供涵盖投资银行、自营交易、资产管理、挖矿基础设施等多元化加密金融服务，旗下平台

GalaxyTrading支持数字资产的做市、借贷和结构化产品交易，同时通过

GalaxyAssetManagement提供机构级虚拟资产基金和托管服务。➢

通过持有比特币、币等数字资产扩大了业绩弹性。GalaxyDigital在2020–2024年业绩整体保持高波动特征，净收入由2020年的3.85亿美元升至2021年的17.1亿美元，随后在2022–2023年下行，2024年恢复至3.65亿美元。业绩波动与比特币价格涨跌紧密相关，2024年数字资产已实现收益高达6.16亿美元，成为收入主力，显示出公司盈利能力对币价高度依赖的特征。GalaxyDigital工厂GalaxyDigital比特币持有情况（截止2025年7月22日）资料：TheBlock，公司官网，BitcoinT，blockbeats，华西证券研究所314.7GameStop：从线下零售到比特币储备的数字化转型之路➢

GameStop（股票代码：GME.O）成立于1984年，原为全球知名的电子游戏零售商。自2021年起，公司在资本市场引发“散户逼空”现象后，逐步探索数字化转型路径，2022年曾涉足Web3,推出

与加密货币钱包,然而在2023年关闭该服务。2025年3月，公司重新考虑投资比特币。➢

GameStopCorp.是全球持有比特币前20的公司。自2020年3月起，公司宣布计划将比特币作为储备资产。截至2025年7月25日，持有4,710枚BTC，占比特币总流通量约0.02%。➢

电子游戏零售是公司的历史和基础业务。GameStop主要从事游戏光盘、主机及配件的销售与回收，旗下拥有遍布全球的线下门店网络，支持新旧游戏交易、预购服务、会员积分体系及游戏杂志发行等多项核心服务，是全球领先的互动娱乐产品零售商之一。➢

通过门店优化与转型数字业务策略，公司营收表现承压波动。GameStop2020–2024年营业收入从

2020年的65亿美元下降至2024年的53亿美元，五年复合增长率为

-5.0%，2024年净利润实现盈利，得益于Omnichannel零售结构的建设、逐步退出非核心市场，进行门店组合优化和新型收藏品业务的拓展。公司财务数据（单位：亿美元）GameStop工厂比特币持有量202064.66-22%202150.9-21%-2.1554%202260.1118%202359.27-1%202452.73-11%0.10102%收入yoy净利润yoy-4.71-30%-0.15-77%-0.1418%资料：wind，公司公告，BlockChain等公开资料整理，华西证券研究所324.8Trump

Media

&TechnologyGroup：布局比特币及相关金融产品➢

TrumpMedia&TechnologyGroup（股票代码：DJT.O）原名，成立于2020年，公司的使命是通过开放的互联网打造一个“言论自由的安全港”。2024年3月通过收购DigitalWorldAcquisitionCorp实现上市。核心产品为社交平台TruthSocial，收入单一几乎全部依赖广告和订阅服务，2025年宣称将比特币作为“财富自由的终极工具”加密货币深度整合至业务，将比特比作为资产重要组成部分。➢

持续进行比特币储备计划和比特币金融产品布局。截止至2025年7月23日特朗普媒体目前持有18430枚比特币，成为全球第五大比特币持有公司，向50家机构投资者发行股票和可转债，筹集25亿美元计划全部投入比特币。开展金融产品布局提出TruthSocial比特币ETF、TruthSocial比特币和坊ETF和TruthSocial加密蓝筹ETF，覆盖市场主流加密货币。2025年1月底推出Truth.Fi，预留2.5亿美元用于加密货币资产投资。截止至2025年7月21日已积累了约20亿美元的比特币和比特币相关证券。➢

比特币相关ETF待驱动变现。TrumpMedia&TechnologyGroup作为早期和新兴成长公司盈利仍然依赖传统社交和融资，比特币持仓未产生实际现金流和营业收入，若相关比特币ETF获批，可通过管理费获得稳定收入。Trump

Media&TechnologyGroup旗下品牌TMTE开展比特币相关ETF布局334.9ExodusMovement：美股上市加密货币钱包开拓者➢

Exodus

Movement（股票代码：EXOD.A），成立于2015年，主要从事创建和分销数字资产的自我保管钱包的业务，支持用户安全管理、交易比特币、密货币公司。坊等数字资产。2024年12月18日，在NYSEAmercian交易所挂牌上市，成为少数几家在主要美国交易所上市交易的加➢

加密资产的一站式安全管理服务。多资产加密钱包使用户能够安全的管理、存储和交换包括比特币、坊等在内的超过10,000种资产。将普通A类股迁移至Algorand区块链，发行代币化股票，成为美国唯一一家在区块链上将其普通股代币化的公司。➢

加密货币交易市场对公司收入构成显著影响。Exodus

Movement在2022年之前作为一家空白支票公司尚未开展实质性业务运营，其主要财务活动仅限于IPO筹备、合规支出及信托账户利息收入。公司收入主要来自钱包的交易所聚合服务，占比超92%。2024年收入达1.16亿美元，较2023年增长107%，得益于加密货币业务的多维度拓展。公司财务数据（单位：亿美元）ExodusMovement加密货币持有情况（截止2024年12月31日）20220.51-20230.5611%20241.16107%1.12783%收入yoy净利润yoy-0.23-0.13155%344.10四方精创：拓展数字货币桥接应用，深化区块链布局助力跨境支付降本增效➢

四方精创（股票代码：300468.SZ）是一家全球交付的金融科技企业，成立于2003年，总部位于中国深圳。公司致力于银行业数字化转型，提供涵盖产品和技术赋能的智能化业务解决方案。➢

公司战略转向重点发展高利润业务，双轮驱动，境内与境外业务协同发展，境外收入占比60.31%。四方精创的战略已从主动退出部分利润空间狭窄的业务领域，转向发展海外市场、Web3、生成式AI等高潜力领域。境外业务在2024年继续保持增长，全年境外收入占总收入的60.31%，略高于2023年的60.93%。成功协助中国香港金融管理局完成ProjectEnsembleSandbox项目，并落地了TokenizedDeposit与TokenizedAsset项目。分布式账本技术助力其成为多边央行数字货币桥（mBridge）项目的唯一A股技术服务商。➢

近5年来，公司营业收入保持稳定增长，净利润增长显著，尤其是扣除非经常性损益后的净利润增长更快。经营活动现金流改善明显，境外业务收入占比长期维持在较高水平，显示公司国际化战略的成功。同时，公司持续加大对金融科技领域的研发投入，以保持技术领先和市场竞争力。公司财务数据（单位：亿元）联合四方精创发布面向银行业的分布式开放银行服务解决方案20205.749%20216.4212%20226.644%20237.3010%20247.401%收入yoy净利润yoy0.75-23%0.67-10%0.41-38%0.4715%0.6742%354.11Block：构建比特币的全链路生态➢

Block（股票代码：XYZ）原名为Square，成立于2009年，总部位于美国加利福尼亚州奥克兰市。该公司主要为商家提供支付解决方案，并运营个人支付网络CashApp。➢

公司战略转向比特币全链路生态构建。Block的战略重心从移动支付和商户金融服务拓展至加密货币领域。将精力集中于比特币采矿硬件开发来巩固比特币采矿领域的地位，与CoreScientific等头部矿场达成合作。通过与公司旗下Square、CashApp、Afterpay、Bitkey和Proto的业务和产品进行整合，打造出一个具备多层次、互补的金融科技生态。2025年5月通过Square展开实时比特币支付试点工作，商户可以通过实时兑付美元来规避比特币价格带来的波动，参加商户的比特币持仓增长率约70%。➢

“高收入、低利润”加密业务的脆弱性。2020至2024年，Block营业收入增至241.21亿美元，年复合增长率超30%。比特币业务长期贡献近半收入，但增速缓慢，并且毛利率长期低于2%。2024年7月因3nm挖矿芯片投入引发短期盈利担忧，导致股价单月下跌6.82%。2025年Q1比特币价格走势先抑后扬，市场交易规模萎缩，以及挖矿业务资本开支压力将持续影响比特币交易业务，导致其比特币收入呈下降趋势。公司财务数据（单位：亿美元）由Block推出的加密货币钱包产品Bitkey2020