2026年财政政策展望：“稳增长”与“结构转型”并重

五”规划建议稿增加“发挥积极财政政策作用”、“增强财政可持续性”表述。我们理解前者强调财政政策将继续维持当前的扩张趋势，后者则对“更加积极”的财政政策基调。但考虑到2025年预算完成率偏低，继续大幅增加广义财政赤字率的可能性较小。预计2026年一般公共预算财政赤字率为4%，地方新增专项债规模4.6万亿，超长期特别国债规模2.0量安排上，中央承担的新增赤字比例继续上升，同时进一步放宽新增专项债用于土储、商品房收储、处理存量项目的限制，为地方资产负债表修复提供空间。2）收入结构调整方面，总体朝稳定宏观税负、强化税收征管和提高地方收入分成比例的方向进行调整。3）支出方面，财政预算安排适当削减2025年支出完成率的基建相关支出项目，将更多资源向民生核o财政扩投资重心向中央财政转移：2025年财政扩投资大概率以超长期特别国债和新型政策性金融工具为主导。预算外融资模式进一步转变，城投净融资持续收缩的背景下，央企和地方国企在扩投资的重要性上升，其中o财政促消费的需求侧政策工具：除了增加民生领域投入、提高转移性收入外，财政政策有必要在促消费的直接渠道上发挥更大的作用，尤其是从需求侧进行发力。1）“国补”仍然是最核心的消费促进工具，但或出现两方面调整：①政策执行效率有望进一步提升，包括加快下达流程、强化资金审核等；②补贴范围逐步扩大到更多耐用消费品和服务消费。2）若居民部门始终面临需求不足的困境，适度增加政府采购可能作为提振消费的短期政策选项之一。o2026年财政政策执行效果展望：总结而言，2026年财政政策目标将是产生一系列积极变化。1）在财政预算完成率基本持平历史均值的情况下，全年经济增长目标完成压力不大。2）地方债务压力进一步减轻，收入端逐步改善。3）居民转移净收入延续较快增长，消费率初步提升。4）o风险提示：政策节奏有变化；政策落实效果不及预期。——“猪油”共振的可能性推2、《辨析中国长债利率决定中3、《SWIFT+区块链：打造跨境支付新生态——数字金融系zhangjingjing@cmschina.cozhangyushu@敬请阅读末页的重要说明2正文目录 3 4 6 7 9 4 5 5 5 6 6 6 7 7 7 9 9 9 3表2：2024年各省份审计报告中关于超长期特别国债资金支 8敬请阅读末页的重要说明一、2026年财政总量安排表述。我们理解前者强调财政政策将继续维持当前的扩张趋势，后者则对应了为“更加积极”，一般公共预算赤字率上升至4%，广义财政赤字率首次超过2020年，可视为财政政策转向扩张的关“十五五”规划建议建立现代财税金融体制。加强财政资源统筹，加强中期财政规划管理，增强国家重大战略任务财力保障。深化预算管理制度改革，强化对预算编制的宏观指导。推进财政支出标准化，强化预算约束和绩效管理。明确中央和地方政府事权与支出责任，健全省以下财政体制，增强基层公共服务保障能力。完善现代税收制度，健全地方税、直接税体系，优化税制结构，适当提高直接税比重，深化税收征管制度改发挥积极财政政策作用，增强财政可持续性。加强财政科学管理，加强财政资源和预算统筹，强化国家重大战略任务和基本民生财力保障。深化零基预算改革，统一预算分配权，优化财政支出结构，加强预算绩效管理。完善地方税、直接税体系，健全经营所得、资本所得、财产所得税收政策，规范税收优惠政策，保持合理的宏观税负水平。适当加强中央事权、提高中央财政支出比重。增加地方自主财力。加强财会监督。加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制。政预算制定有几个关键性的影响因素。第一，考虑到今年完成率偏低，继续大度偏慢，一方面表明当前财政支出效率还有待改善、尚不具备继续大幅增加预算规模的必要性，另一方面也形成了较大规模的结转结余资金，力，可节约部分赤字空间。第二，考虑到“十五五”开局的稳增长和经济结构五”开局之年，在面临内外复杂环境之下稳增长压力不低，同时经济结构调整也需要财政政策的引导，因此财政政策仍有必要维持扩张性第三，地方扩投资动力不足，促消费还需要加大财政投入，超长期特别国债有必要扩容。超长期特别国债近年来发挥了独特的作用，在专项债资源更多用于化债和土地收储、财政促消费所需资金规模较大的背景下，超长期特别国债有央一般赤字5.15万亿、地方一般赤字0.8万亿，合计5.95万亿；敬请阅读末页的重要说明4务余额下达和化债额度下的广义财政预算赤字率预计为8.5%，略高于今年的044000486002024年2025年2026年（预计）二、2026年财政结构调整：强化民生财力保障与增加地方自主财力“十五五”规划提出了“强化民生财力保障”与“增加地方自主财力”两项重要的财政结构调整要求，我们认为这也是增强财政可持续性的核心内容。二者本质上是两个密切关联的问题。近年来中央在转移支付方面的力度不断加大，民生财力保障不足的核心原因不在于中央的支持不足而在于地方的财力不足。总量安排上，中央承担的新增赤字比例继续上升，同时进一步放宽新增专项债用于土储、商品房收储、处理存量项目的限制，为地方资产负债表修复提供空间。2015年首次开启新增专项债发行之后，广义财政预算中地方政府承担的新增赤字额度逐渐增加，2021-2022年地方财政承担的新增赤字占比上。但自2023年以来，地方财政承担的新增赤字比例逐年下降，预计20进一步降至43%。同时，在地方投资项目储备有限的情况下，新增专项债用于土储、商品房收储、处理存量项目的部分或继续维持较高比例。上述安排均有助于减轻地方举债压力，并稳定和消化存量债敬请阅读末页的重要说明5宏观点评报告0地方承担的赤字额度%2015201620172018收入结构调整方面，总体朝稳定宏观税负、强化税收征管和提高地方收入分成势下，有必要稳定宏观税负以增强财政收入的可持续性。2）快速城镇化时期结束后，包括土地相关税收、土地出让收入在内的一系列政府收入的下降趋势难以逆转，必然需要通过强化税收征管来稳定税收增速。3）财政收入资源进一步税收收入/GDP（现价）%%876敬请阅读末页的重要说明02013-122015-122017-122019-122021-122民生领域相关支出的预算完成度普遍较高，平均预算完成度为80%。而农林水、基建相关支出完成度平均为71%。将预算完成度低的基建相关支出额度向民生支出进行转移既有助于提升财政执行效率，也有助于实现强化民生财力保障的%%--2025年全国一般公共预算支出规模（右）44647440910三、财政扩投资重心向中央财政转移我们在此前的报告《四问超长期特别国债》中提到，超长期特别国债和新增专项债的投向领域既有重叠又有所互补，在地方财政扩投资动力不足、专项债资金大量用于储备和化债的背景下，超长期特别国债在拉动投资方面有望发挥更敬请阅读末页的重要说明但集中开工建设期大概率在2026年年初。参考2022年政策性开发性金00资料来源：Wind，各省/市/自治区2024年预算执行情况报告，招商更重要的变化在于预算外融资模式的转变，城投净融资持续收缩的背景下，央净融资规模大幅下降，2025年城投债净融资转入负增长，而同期央国企产业债融资规模大幅上升。2024年中国诚通、中国国企及地方国企信用债净融资规模均创下历史新高，其中以央企信用债净融资为000为实现居民消费率提升的政策目标，除了增加民生领域投入、提高转移性收入敬请阅读末页的重要说明8宏观点评报告外，财政政策有必要在促消费的直接渠道上发挥更大的作用，尤其是从需求侧1）政策执行效率有望进一步提升，包括加快下达流程、强化资金审核等。2025年年中发布的2024年各省份审计报告以旧换新方面存在的问题，主要集中于资金下达偏慢、商家骗补和地方审核不“国补”对家电、汽车消费的拉动效应已经逐步减弱，有必要进一步扩大补贴范围。从更长期的维度上来看，近年来居民的消费支出结构明显向交通通信、教育文娱方面转变，将“国补”进一步扩大到服务消费领域能更有效发挥对消表2：2024年各省份审计报告中关于超长期特别国债资金支持“以旧换新”2024年各省份审计报告中关于超长期特别国债资金支服务的方式上涨备案价格，销售1.35万件商品，增加财政补贴277.11万元。二是部分人员涉嫌骗取财政补贴。非实名买家通过借三是补贴资金审核不严。50辆新能源公交车更一是主管部门审核滞后，导致部门向承办企业和消费者拨付汽车置换、家电和电动自行车以及家一是审核周期长，9个盟市存在审核申请、发放补贴超过规定时限的情况，最长超时3个月。二是审核把关不严，6个盟市向29名不符合条件的消费者多发放补贴39.2万元，向4名符合条件的消费者少发放补贴1.4万元。取补贴资金，3个盟市9名消费者通过利用他家电和汽车补贴资金兑付缓慢。13个市申请提交的汽车补贴数量22473辆，各级商务部门仅审核通过9932辆，兑付540一是部分以旧换新政策未落实。3市未按省级时限要求制定家装厨者。4市未落实商品价格备案公示制度。14市商二是补贴资金发放渠道不畅通。按照规定，以旧换新补贴仅能向用户的一类银行卡打款，由于政策宣缺少银行卡类别核验提示等，抽查发现，10市存在无法及时向提交非一类银行三是违规向不符合条件的人员发放补贴。抽查发现，因主管部门审核把关不严，向报废不符合补贴政策要求客汽车、新能源车的67名消费者，违规发放汽车置换更新补贴68.62万元。是资金被骗取或被违规使用。汽车置换、农机报废更新等领域补贴资金被骗取或违规敬请阅读末页的重要说明9宏观点评报告%%50费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》中提到将“发挥集中采购作用，扩大政府机关、事业单位、国有企业等对职业装、工装鞋等消费品的采购”。2021年以来政府采购力度已经连续三年下降，若居民部门始终面临需求不足的困境，适度增加政府采购可能作为提振消费的短期政策选项之一。从历史经验来看，政府采购也常常作为逆周期调节的政策工00全国政府采购规模:同比——GDP:同比86420五、财政政策执行效果展望敬请阅读末页的重要说明内经济凭借自身韧性相当程度上应对了海外关税冲击和国内投资下行压力，顺利完成全年经济增长目标。考虑到2026年经济增长目标大概率与2025年持平，而财政政策维持扩张趋势不变，财政端仍有余力兼顾“稳增长”与“防风险”。（2）地方债务压力进一步减轻，收入端逐步改善。2026年将是存量债务化解的关键年份，6万亿隐性债务置换初步完成，更多省份实现退出重点名单，债务付息成本进一步降低。在中央政府转移支付维持较强力度、税收征管强化和税收分成比例倾斜之下，地方财政收入端有望继续改善。此外，税制改革和国有“三资”盘活等举措将开辟新的、可持续的财力来源。地方财政将逐步从“应对危机”模式逐步转向“谋划发展”模式。（3）居民转移净收入延续较快增长，消费率初步提升。财更多地向居民部门渗透，核心路径是扩大转移支付并优化其结构。预计政策将延续并加力对民生领域的倾斜：中央财政将进一步提高城乡居民基本养老金最低标准、医疗保险补助标准，并可能针对育儿、养老、教育等特定领域增加普惠性补贴。这些举措将直接转化为居民的转移净收入，并形成稳定的收入预期。与此同时，针对中低收入群体的税费减免、消费补贴政策（如绿色智能家电下乡、汽车以旧换新等）将持续或优化，降低消费门槛。在此作用下，居民部门方向明确的提升，内需基础得以巩固。（4）财政扩张助力下宏观经济的通胀、盈利与反内卷政策、货币政策形成有效协同，其最重要、也最具标志性的效果，将是推动经济走出“需求不足-价格下行-预期偏弱”的负向循环。一旦企业盈利与居民收入形成正向反馈，经济内生增长