A股2025年三季报分析之总量篇：整体收入利润增速回升且ROE改善关注PPI修复带动企业补库进程

目录25Q3A股盈利营收增速延续小个位数正增，ROE环比改善，全年利润增速有望达到10% 5A股三季报营收和净利润增速维持正增且环比改善 5A股（非金融和三桶油）毛利率承压，ROE低位改善 10板块对比：25Q3创业板和科创板增速和ROE回升 12价格修复有望带动企业补库；供给增速放缓，企业继续加大分红回购力度 15库存周期：PPI改善有望带动企业回归补库周期 15产能周期：资本开支和在建工程保持负增长，企业人员扩张和费用投放意愿处于历史低位，分红回购持续 3．A股现金流和经营回款好转 184．风险提示 20图表目录图1：A股（非金融和三桶油）25Q3扣非净利润累计增速小幅回升 5图2：25Q2A股营收增速连续4个季度回升，保持小幅正增长 6图A股累计扣非净利润亏损的企业比例为2008年以来三季报亏损比例最高 6图4：A股（非金融和三桶油）中2024年亏损的样本截至25Q3，已实现14.7%的扭亏幅度，考虑到2024年年报低基数，预计2025年报扭亏幅度会更高 6图5：A股（非金融和三桶油）2025年报增速敏感性测算：按照25Q3盈利样本和亏损样本增速线性假设外推，全年全A至少有6%的扣非净利润增长 7图6：25Q3出口依赖度最高的公司利润增速高位回落，内需型企业底部回升 8图7：25Q3出口依赖度最高的公司收入增速高位回落，内需型企业降幅收窄 8图8：A股（非金融和三桶油）25Q3营收单季环比好于2010年来季节性均值............................................................................................................................8图9：A股（非金融和三桶油）25Q3利润单季环比好于2010年来季节性均值............................................................................................................................8图10：2025年1-9月，规上工企亏损数量同比小幅增加，但亏损金额同比有所下降 图11：2025年1-9月，规上工企亏损比例仍处于历史同期最高水平 9图12：工业产能利用率偏低 9图13：25Q3A股毛利率TTM较25Q2回落0.1个百分点 10图14：25Q3主板之外各大板块毛利率边际回落 10图15：25Q3A股ROE（TTM）较25Q1回升0.2个百分点 11图16：25Q3A股权益乘数（TTM）较25Q2回落0.1个百分点 11图17：25Q3A股资产周转率（TTM）较25Q1回升0.1个百分点 11图18：25Q3A股销售净利率（TTM）较25Q2回升0.2个百分点 11图19：25Q3扣非净利润累计增速：科创板（剔除光伏）>创业板>主板>科创板..........................................................................................................................1220：25Q3（剔除光伏）12图21：25Q3创业板ROE环比提升0.5个百分点至6.3%，科创板ROE较25Q2回升0.5个百分点，若剔除光伏则回升0.7个百分点至3.7% 12图22：25Q3几乎所有主要宽基指数的利润和收入增速均在回升 13图23：25Q3上证50和科创50毛利率改善，红利指数外的多数宽基ROE环比修复 图24：25Q3板块和宽基指数财务指标改善数量 15图25：连续三年的PPI负增长和企业去库周期有望扭转 15图26：资本开支累计增速自高点连续回落6个季度至24Q4的-5.9%后小幅反弹但维持负增长，员工薪酬开支增速自21Q1见顶已趋势下行18个季度 16图27：在建工程同比降幅扩大指向未来转固压力进一步回落，企业人员扩张增速见顶回落已经13个季度 图28：25Q3三项费用增速在低基数下小幅回升 17图29：25Q3三项费用率为10.3%，环比回落0.1个百分点 17图30：A股股权自由现金流占营收比例中枢抬升 17图31：2025年内累计共有4805家次分红预案，总额超过2.24万亿元 17图32：2025年A股近1400家公司已完成超1200亿元回购，金额为2024年全年进度的74% 图33：2025年A股回购公告预案金额累计超1800亿元，与2024年同期基本相当 图34：A股25Q3经营性净现金流连续3个季度净流入 18图35：A股25Q2在手订单降幅继续收窄 18图36：A股25Q3投资性净现金流连续2个季度净流入 19图37：A股25Q3筹资性净现金流流出幅度继续收窄 19图38：A股25Q3现金及现金等价物同比连续两个季度正增长 19图39：25Q3用来衡量营收质量的收现比TTM保持在101.4% 19图40：A股应收票据和应收账款周转率TTM自21Q3高点后已下行4年 20图41：央国企和民企应收票据和应收账款周转率TTM的差距在收窄 2025Q3A股盈利营收增速延续小个位数正增，ROE环比改善，全年利润增速有望达到10%A股三季报营收和净利润增速维持正增且环比改善4个季度的回升，两者均进入正增长轨道。成长性上，A股（非金融和三桶油，不含北交所，以下如无特殊说明均为此口径）扣非净利润增速自21Q1的高点后经历了两年下滑和两年负增长，25Q1回升至7.0%，25Q2回落后25Q3小幅反弹0.4个百分点至3.2%，随着2024年同期基数压力的逐季走低保持正增长。本轮A股营收增速高点同样出现在21Q1（44.8%），连续下行14个季度后到24Q3见底回升，2025年增速回正，25Q3边际回升0.9个百分点至1.7%。利润修复的结构性更为明显，亏损股比例仍处于高位。25Q3A股累计扣非净利28.7%2008年以来前三季度亏损比例最高年份。图1：A股（非金融和三桶油）25Q3扣非净利润累计增速小幅回升A股非金融和"三桶油"：扣非净利润累计增速15个季度2025-09,3.2%2025-06,2.9%2025-03,7.0%2023-03,-12.0% 2024-12,-13.5%7个季度8个季度10个季度8个季度7个季度图2：25Q2A股营收增速连续4个季度回升，保持小幅正增长150%130%110%90%

图3：25Q3A股累计扣非净利润亏损的企业比例28.7%，为2008年以来三季报亏损比例最高A股非金融和"三桶油"：扣非净利润亏损占比-累计40.0%70%50%30%10%-10%-30%2010-092011-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09

3.2%1.7%

35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%

29.1% 29.4% 28.7%

32.3%A股非金融和"三桶油"营业收入-累计同比A

10.0%

Q120082017

Q220112020

Q3 Q42013201420152016202220232024202520252025年A股（非金融和三桶油）扣非净利润增速在6%-17%。2024年报来看，接近3500家公2.66年均能保持超越整体盈利增速的能力，充分说明这些样本的行业龙头地位具备了穿越周期的能力，是A股利202416007500亿元，1000多家更是连亏两年。从金额来看，这部分亏损的样本截至25Q3，已实现14.7%20242025年报扭亏幅度会更高。图4：A股（非金融和三桶油）中2024年亏损的样本截至25Q3，已实现14.7%的扭亏幅度，考虑到2024年年报低基数，预计2025年报扭亏幅度会更高A股非金融和三桶油：扣非净利润累计同比..%9.7%2.3%15.4%3.9%8.8%1.8%6.2%14.7%3.2%-1.2%-5.1%-12.0%-12.9%1.7%-27.5%-57.7%-71.4%-80.3%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%-80.0%-100.0%

2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252024盈利样本增速 2024亏损样本增速 整体增速；注：2025年截至三季报25Q32024年盈利的样本企业20250-5%15%2025A至少有6（如-2025A8%-17%的增速。图5：A股（非金融和三桶油）2025年报增速敏感性测算：按照25Q3盈利样本和亏损样本增速线性假设外推，全年全A至少有6%的扣非净利润增长2025年非金融三桶油（不含北交所）扣非净利润敏感性测算：亿元假设2：2024年亏损样本扭亏金额幅度假设1：2024年盈利样本增速5%10%15%20%25%30%35%40%-20%13,87314,24614,62014,99315,36615,74016,11316,486-15%15,18415,55715,93016,30416,67717,05017,42417,797-10%16,49416,86717,24117,61417,98718,36118,73419,107-5%17,80418,17818,55118,92419,29819,67120,04420,4180%19,11519,48819,86120,23520,60820,98121,35521,7285%20,42520,79821,17221,54521,91822,29222,66523,03810%21,73622,10922,48222,85623,22923,60223,97624,3492025年非金融三桶油（不含北交所）扣非净利润敏感性测算：增速%假设2：2024年亏损样本扭亏金额幅度假设1：2024年盈利样本增速5%10%15%20%25%30%35%40%-20%-26%-24%-22%-20%-18%-16%-14%-12%-15%-19%-17%-15%-13%-11%-9%-7%-5%-10%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%-5%-5%-3%-1%1%3%5%7%9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%5%9%11%13%15%17%19%21%23%10%16%18%20%22%24%26%28%30%出海公司利润收入保持高增，内需型企业底部改善。2025年前三季度出口链公60%2024年海外营60%-80%25Q330%5.6%。而海内外多元化经营的公司（202440%-60%区间（20240%-20%区间）34个季度降幅收窄。6：25Q3内需型企业底部回升根据2024年海外营收占比划分不同公司组别扣非净利润累计增速对比

图7：25Q3出口依赖度最高的公司收入增速高位回落，内需型企业降幅收窄根据2024年海外营收占比划分不同公司组别营收累计增速对比80%-100% 60%-80% 40%-60% 20%-40% 0-20% 80%-100% 60%-80% 40%-60% 20%-40% 0-20%80.0%60.0%40.0%20.0%

40.0%

12.4%12.4%

46.6%

38.8%35.1%

27.5%

25.0%20.0%15.0%10.0%

6.1%

7.2% 8.3% 9.4% 8.5%

5.6%

0.5%..%-8.7%

-6.3%

-5.4%

-6.0%

-6.4%

2.0%

2.4%

4.7%

2.4% 2.5%0.4%

-1.6%

-2.9%

-3.7%

-2.7%

-2.4%

-1.6%

-0.6%2023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09 2023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09季节性分析：A股（非金融和三桶油）25Q3营收和利润单季环比增速均好于2010年来季节性均值。25Q3营收单季环比增速为0.4%，高于季节性0.4个百分点；25Q3利润单季环比增速为-3.4%，高于季节性0.5个百分点。图8：A股（非金融和三桶油）25Q3营收单季环比好于2010年来季节性均值历年三季报A股非金融和三桶油营收环比增速图9：A股（非金融和三桶油）25Q3利润单季环比好于2010年来季节性均值历年三季报A股非金融和三桶油利润环比增速5.0%4.0%3.0%1.0%0.0%

4.0%4.0%2.5%2.3%1.1%1.3%0.2%0.2%0.4%-0.1%-0.4%-0.3%环比季节性,0.1%-1.5%-1.3%-2.1%-2.1%-2.4%2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

10.4%10.4%9.0%0.7%0.4%-1.1%-2.5%-3.0%-4.4%-3.4%-6.3%-8.2%-11.1%-11.0%-14.6%-15.4%-24.5%环比季节性,-3.9%2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025宏观维度，2025三季度工业企业产能继续出清中，政策反内卷加码正推动这一进程。2025年1-9月，规上工企亏损数量同比小幅增加1.9%，且规上工企亏损比例28.1%仍处于历史同期最高水平，但累计亏损金额同比明显下降。25Q3规上工企整体产能利用率74.6%，相较于75.6%的历史季节性均值依然偏低。年中以来统一大市场框架下的反内卷政策继续推进，有望推动制造业产能加快出清和供需格局改善。1-9但亏损金额同比有所下降规模以上工业企业:亏损企业数:期末同比%规模以上工业企业:亏损企业亏损总额:累计同比%

图11：2025年1-9月，规上工企亏损比例仍处于历史同期最高水平规模以上工业企业亏损企业数量占比90.0070.0050.0090.0070.0050.0030.002025-09,1.9010.00-10.00-30.002025-09,-8.10-50.0035.6%34.0%31.7%30.4%30.4%29.2%28.5%28.1%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%

2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2025 2024 2023 2022 2021 2020 2019 20182017 2016 2015 2014 2013 2012 2011图12：工业产能利用率偏低 工业产能利用率:当季值%76.275.376.275.375.175.676.274.174.074.678.076.074.072.070.068.066.064.062.060.0Q1 Q2 Q3 2020 2021 2022 2023 2024 2025 季节中值A（非金融和三桶油低位改善ROE25Q3ATTM25Q20.117.1%，各大板块除主板毛利率保持平稳外均环比下行。AROE1-3个季度，随2025年来恢复正增长，ROE25Q30.26.3%。ROE25Q3A25Q20.1个百283.5%20106.4%分位，企业杠杆率水平有所企稳。25Q3A股资产周转率（TTM）25Q20.156.4%20106.4%分21Q315个季度后企稳反弹，推动ROE25Q3A股销售净利率（TTM）25Q20.24.0%20106.4%图A股毛利率TTM较25Q2回落0.1个百分 图14：25Q3主板之外各大板块毛利率边际回落点 股非金融和"三桶油"：毛利率TTM 毛利率TTM23%22%21%20%19%18%17%

30%27.5%22.6%27.5%22.6%22.4%16.9%16.4%26%24%22%20%18%16%14%12% 17.1%2023-06,17.0%2003-032003-0917.1%2023-06,17.0%2003-032003-092004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-0924Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q350%50%

2005-0314%13%12%11%10%9%8%7%6%5%4%图1714%13%12%11%10%9%8%7%6%5%4%图17：25Q3A股资产周转率（TTM）较25Q1回升0.1个百分点 资产周转率（TTM）：A股非金融和"三桶油"90%85%80%75%70%65%60%55%2006-032006-092007-032007-09ROE（TTM）：A股非金融和"三桶油"2008-03ROE（TTM）：A股非金融和"三桶油"2008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-0956.4%2024-0356.4%2024-096.3%2025-036.3%2025-097%6%5%4%3%2%7%6%5%4%3%2%

350%330%310%290%350%330%310%290%270%250%230%210%190%170%150%图18：25Q3图18：25Q3A股销售净利率（TTM）较25Q2回升0.2个百分点 销售净利率（TTM）：A股非金融和"三桶油"8%2006-032006-09权益乘数（TTM权益乘数（TTM）：A股非金融和"三桶油"2007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-09283.5%2024-03283.5%4.0%2024-094.0%2025-032025-09行业比较A行业比较A25Q10.2个图16：25Q3A股权益乘数（TTM）较25Q2回落百分点 0.1个百分点 第11页共21板块对比：25Q3ROE回升不同板块的盈利情况对比：主板利润、营收增速和ROE基本平稳，创业板和科创板增速和ROE继续回升。主板（非金融和三桶油，不含北交所，如无特殊说明，下同）25Q3扣非净利润增速回落0.2个百分点至2.4%，营收增速回升0.9个百分点至0.9%，恢复正增长。25Q3创业板利润和营收增速分别提升2.8和1.3个百分点至15.8%和10.4%，科创板利润和营收增速分别提升12.4和1.2个百分点至-13.6%和5.5%。若剔除光伏企业，科创板利润增速已回正至21.5%，营收增速上升至13.5%。所有板块ROE均环比改善，创业板和科创板明显修复。25Q3主板（非金融和三桶油）ROE边际回升0.1个百分点至6.6%，创业板ROE回升0.5个百分点至6.3%。科创板ROE回升0.5个百分点，若剔除光伏则回升0.7个百分点至3.7%。图19：25Q3扣非净利润累计增速：科创板（剔除创业板>主板>科创板 扣非净利润累计增速

图3营业收入累计增速科创（剔除光伏>板>科创板>主板 营业收入累计增速2019-032019-062019-032019-062019-092019-122020-03

80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%2020-062020-092020-122020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09主板（非金融石油石化） 创业板 科创板 科创板（剔除光伏） 主板（非金融石油石化） 创业板 科创板 科创板（剔除光伏）图创业板ROE环比提升0.5个百分点至科创板ROE较25Q2回升0.5个百分点若剔除光伏则回升0.7个百分点至3.7% ROE(TTM)2010-062010-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06

6.6%6.3%3.7%2.6%主板（非金融石油石化） 创业板 科创板 科创板（剔除光伏）50和红利指数增速降幅收窄，利润上，中证1000、国证2000、科创50和红利指数的增速也有小幅收窄。盈利能力上，毛利率头部企业率先改善，ROE几5050TTMROE除了红利指数回落至历史最低水平外，其他宽基和板块均有环比改善。图22：25Q3几乎所有主要宽基指数的利润和收入增速均在回升 全A全A0.1%1.4%上证50沪深300中证500中证国证科创50创业板指数（剔除温氏）红利指数0.2%0.1%1.8%2.0%1.8%0.7%2.8%2.8%12.0%12.3%14.2%15.1%16%46%主板主板（创业板创业板（剔除温氏科创板科创板（剔除光伏）0.0%9.1%9.1%4.2%11.7%0.8%0.9%10.4%10.7%5.5%13.5%20%48%21.5%13.5%39%-13.6%-26.0%27%64%26%64%24%42%50%5.4%2.4%15.8%17.3%1.9%2.5%12.9%11.4%18%15%-0.5%24Q3-25Q3趋势图历史分位数2025/9/302025/6/3024Q3-25Q3趋势图历史分位数2025/9/302025/6/30扣非净利润累计增速营收累计增速时间26%-2.1%-3.0%18%43%15%19.4%21.8%18.8%16.7%18%16%31%21%26%-3.1%-3.4%-33.0%-3.9%-6.2%-49.7%21%45%11%37%27%39%6.4%5.7%8.4%1.2%2.3%5.4%32%-0.2%-2.2%44%3.2%2.9%15%1.7%0.8%48%5.7%2.1%19%24Q3-25Q3趋势图分位数2025/9/302025/6/3024Q3-25Q3趋势图分位数2025/9/302025/6/30扣非净利润累计增速营收累计增速时间-5.5% -4.9%-2.7% 0.0%图23：25Q3上证50和科创50毛利率改善，红利指数外的多数宽基ROE环比修复时间毛利率（TTM）ROE（TTM）2025/6/302025/9/30分位数24Q3-25Q3趋势图2025/6/302025/9/30分位数24Q3-25Q3趋势图全A17.6%17.6%6%7.7%7.9%5%A股:非金融和"三桶油"17.2%17.1%2%6.2%6.3%5%上证5021.7%21.7%53%10.3%10.5%11%沪深30018.8%18.7%3%9.8%9.9%2%中证50015.9%15.8%32%6.5%6.8%19%中证100016.3%16.2%0%5.3%5.3%2%国证200017.3%17.3%0%4.3%4.4%2%科创5023.0%23.4%50%3.4%4.1%27%创业板指数24.3%23.8%10%13.0%13.6%45%创业板指数（剔除温氏）24.7%24.3%0%12.6%13.4%61%红利指数15.2%15.2%8%8.9%8.7%0%）创业板（剔除温氏科创板科创板（剔除光伏）2025/6/3016.9%16.4%22.8%23.0%28.6%32.9%毛利2025/9/3016.9%16.4%22.6%22.8%27.5%31.9%率（TTM）历史分位数8%5%0%0%38%27%24Q3-25Q3趋势图2025/6/308.0%6.5%5.8%5.6%2.1%3.0%ROE（T2025/9/308.2%6.6%6.3%6.2%2.6%3.7%T历史M）分位数6%3%26%21%18%24%24Q3-25Q3趋势图我们选择用扣非净利润累计增速以及行业当前ROE所处历史分位作为绝对景ROE和毛利率，以及运营效率相关的存货周转率、应收账款周转率共6个指标的环比变化作为景气改善的表征。从25Q3财务指标改善数量综合来看景气度变化趋势：整体：A4个指标均得到改善；宽基指数方面505010002000均有55003004有3个财务指标改善；54个财务指标改善，主板（非金融石油石化）仅有营收增速、ROE和存货周转率3个指标得到改善；不同企业类型上5个财务指标改善。图24：25Q3板块和宽基指数财务指标改善数量 ；备注:估值数据截至2025/10/31价格修复有望带动企业补库；供给增速放缓，企业继续加大分红回购力度库存周期：PPI改善有望带动企业回归补库周期2022年末以来，PPI进入负增长区间，价格长期低迷也导致A股存货增速随后历史首次进入负增长，企业持续处于去库状态。随着2025年下半年来反内卷推进落实，PPI降幅开始收敛，有望带动企业库存回补和盈利水平进入正循环周期。图25：连续三年的PPI负增长和企业去库周期有望扭转 PPI和企业库存周期%4030403020100-2.30-10-2.582005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09扩张和费用投放意愿处于历史低位，分红回购持续25Q3A624Q4的-5.9%后小幅反弹两个季度，但仍延续负增。在建工程同比增速由25Q2的-0.5%2.6个百分点至-3.1%。资本开支和在建工程负增长传导下，固定资23Q411.6%高点后拐头向下，2025年来虽有小幅反弹但增速水30%以下分位。结合人力开支和人员雇佣周期来观察企业产能周期：A股公司应付职工薪酬净增+支付员工现金来衡量的当期员工薪酬，其同比增速在21Q1和资本开支增速同步达到高点，到25Q3已趋势性下降18个季度至3.9%。A股公司员工人数增速于22Q2见到5.6%的高点，先于在建工程和固定资产增速见顶，25Q3增速降至1.0%的历史最低水平。图26：资本开支累计增速自高点连续回落624Q4的-5.9%21Q118个季度

13个季度2005-032005-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09

A股非金融和"三桶油"

2005-032005-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09

A股非金融和"三桶油"应付职工薪酬净增+支付员工现金累计同比 资本开支累计同比 员工人数同比 在建工程同比 固定资产同比费用端，企业支出意愿偏低。25Q3A股财务费用同比降幅小幅收窄至-10.5%，在利率下行的趋势中，2022年中以来A股财务费用占营收收入比例维持在0.9%到1.0%25Q3销售费用降幅收窄至0.42010以来5%10.3%，25Q20.1个百分点。图28：25Q3三项费用增速在低基数下小幅回升 图29：25Q3三项费用率为10.3%，环比回落0.1个 百分点

A股：非金融和"三桶油"

TTM销售费用占营业收入比例 TTM管理费用占营业收入比例TTM财务费用占营业收入比例 TTM三项费用占营业收入比例(右轴)财务费用增速（累计） 销售费用增速（累计） 管理费用增速（累计）23Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3A股股权自由现金流占营收比例中枢抬升，25Q35%以上。10月31日，20254805家次分红预案，2.24202497%90%。202510A1400家公司已完成1200202474%累计超过1800亿元，虽然随着二级市场回暖节奏放缓，但依然与2024年同期水平相当。图30：A股股权自由现金流占营收比例中枢抬升 图年内累计共有4805家次分红预案总额超 过2.24万亿元

股非金融和"三桶油"：股权自由现金流与营业收入的比

0

全A历年累计公告分红统计24,78822,42024,78822,42020,40120,68015,35213,5381 712,1154,9634,8053,2043,4423,5972,6912,8342,8551,21次数（右轴） 金额（亿元）Choice、研究；注：预案公告数据截至

6,0005,0004,0003,0002,0001,00002025年10月31日A14001200202474%21561659136921561659136912121153139912229439157696794973657226356313488177452739575

5A0亿元，2024年同期基本相当A股公司回购公告预案金额-年内累计（亿元）2,500

2025/10/31,1840.42025 2024 20232025/10/31,1840.42,000

2,500.00

20122013201420152016201720182019202020212022202320242025回购金额:亿元 回购公司家数:个、研究；注：完成公告数据截至2025

01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月、研究；注：预案公告数据截至2025年10月31日 年10月31日3．A股现金流和经营回款好转三大现金流TTM增速来看，A股25Q3现金流显著改善。25Q3经营性净现金TTM3降幅收窄至-3.1%，表明在手订单所收资金一定程度上改善了经营性现金流。25Q3图股25Q3经营性净现金流连续3个季度净流入 图35：A股25Q2在手订单降幅继续收窄 股非金融和"三桶油"：经营性净现金流TTM同比 股非金融和"三桶油"：合同负债+预收账款累计同比2010-032010-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09

40%-3.1%30%-3.1%20%10%0%-10%2010-062010-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06图股25Q3投资性净现金流连续2个季度净流入 图37：A股25Q3筹资性净现金流流出幅度继续收窄 股非金融和"三桶油"：投资性净现金流TTM同比 股非金融和"三桶油"：筹资性净现金流TTM同比2010-062010-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06

2010-062010-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-0