【小米集团双层股权结构影响分析与计算案例13000字】

小米集团双层股权结构影响分析与计算案例小米集团双层股权结构影响分析与计算案例 11.1小米双层股权结构实施动机 1 2 21.1.3魅力型动因：放大创始人团队能力带来明星效应 31.2基于财务比率方法的绩效影响分析 41.2.1托宾Q比率分析 4 61.3基于EVA方法的绩效影响分析 201.3.1调整后NOPAT计算 20 23 1.1.1双层股权结构为小米发展提供正面影响 1.1.2双层股权结构没有为小米带来长期红利 1.1小米双层股权结构实施动机在动因分析中，笔者这里借用东京理工大学教授狩野纪昭所发明的卡诺模型来对小米实行双层股权结构动因来进行解释。KANO模型最早是用来解决用户需求的分类和排序问题，但近些年也逐渐运用到一些生活、动因分析中。用户使用产品的动机源自于产品满足了用户的需求，因为满足了需求用户才有动机继续使用产品，由此可见，需求与动机往往是一体两面。因此从动机角度，KANO需求分析模型也可以看作是一种动机分析模型。KANO模型将影响满意度的因素划分为五个类型，其中积极性的需求为三类：基本型需求、期望型需求和魅力型需求。基本型需求，即用户对一个产品抱有最基本的期待，也是产品应该具备的最基本的功能。期望型需求则是产品没有满足这个需求，用户会感到很不满，而产品满足了该需求，用户会感到满意。魅力型需求则是没有满足该需求，用户也感知不到；但一旦产品满足了该需求，用户会感受到额外的惊喜。品。在这种情况下，将动因分为三类：基本型动因、魅力型动因和期望型动1.1.1基本型动因：满足融资需求小米在上市前融得了A-F共9轮融资，且融资金额达到15.81亿美元，可以说双1.1.2期望性动因：保证控制权，确保长期战略的落地(1)保证控制权，防止恶意收购市场上尚未满足的需求、一个互联网+的创意。在这种基础上，互联网公司往往者所盯上。虽然近些年出现很多投资机构愿意“花大钱占小股”:投资机构考虑就实际来看，小米集团在上市前，其实际控制人32%不到，如果按照同股同权的方式上市，则会面临上市后不能对公司有着绝对篇文章想要研究的双层股权结构即为企业内部影响因素之一，为此就需要排除除股权结构以外其他对绩效影响的因素。因素针对外部因素，笔者引入了与研究公司同行业的公司绩效均值进行对比分析，从而排除整体行业的趋势；同时同行业的公司也均选取为同股同权行业的公司，从而在排除外部因素的情况下，研究双层股权结构与非双层股权结构公司的绩效差异。针对内部因素，由于内部因素比较复杂，主要体现在内部因素数量过多和互相联系过于紧密。抱着将复杂因素简化的考量，笔者引入了不同行业且同样在港股使用双层股权结构的公司进行比较。通过在同样采用双层股权结构的制度背景下研究不同行业企业之间的共性，从而排除企业个体所产生的因素变量。因此在方法设计上，笔者为了排除其他影响因素，分别通过与同行业同股同权绩效找差异来排除影响绩效的外部因素，与不同行业双层股权结构企业绩效找共性来排除股权结构外影响绩效的内部因素，进而提高数据分析结果的可信性。在对比分析同行业同股同权时，考虑到小米公司业务较为复杂，其中包含大规模硬件生产业务和小规模互联网服务业务，因此在同行业选取中需要将两种行业都进行考虑。这里笔者结合wind数据库与同花顺内部对小米板块的划分，筛选了十余家包含互联网业务的硬件厂商进行综合分析，从而尽可能提高结果的可在对比不同行业同股同权时，笔者选取了与小米同一年在港股以双层股权结构上市的美团点评(现更名为美团)来作为对比指标。美团点评是一家020模式提供线上线下生活服务的互联网企业，与小米行业差距较大，因此通过不同行业的两家双层股权结构企业对比，从而找出双层股权结构影响的共性。图4-3双层股权结构影响财务绩效框架图(1)偿债能力分析偿债能力分析主要是指通过对企业资产和经营过程，来判断其偿还债务能力的分析方式，其中较为主流的指标有流动比率、速动比率、现金比率和资本周转率等。考虑到小米集团经营范围包含硬件、互联网领域，互联网行业有着存货少、资产周转快的特点，这些与硬件领域截然相反。而同花顺将小米集团所划分的板块部分是按照硬件划分，所以导致其板块均值偏向硬件领域而非互联网，所以在对比数据的时候可能会存在偏差。为了尽量保证控制变量，因此在偿债能力分析中将不考虑资本周转率、速动比率的对比，而仅考虑流动比率和资产负债率的对小米与同板块2015-2020.6流动比率变动图小米与同板块2015-2020.6净资产收益率变动2015201620172018-0-小米-0-同板块均值图4-10小米与同板块2015-2020.6净资产收益率变动图由上图可知，小米集团无论是每股收益、总资产净利率还是净资产收益率在2017、2018年出现了巨大波动，考虑到国际会计准则下2018年上市净利润为负，因此需要排除较为异常的数据来进行分析。通过图表展示，在上市前小米集团的盈利能力均处于较低水平，这是由于创始人为小米集团提供的战略是“硬件利润不会超过5%”,因此在早前以硬件为主的小米集团盈利能力较低；随着上市后，企业可获得的资源大大增加，小米也开始进一步加大研发，开拓市场，并将产业布局于互联网服务、智能家居物联网和海外智能手机市场上。2018年小米双层股权上市后，盈利能力明显得到了较大改善。据年报数据可得，上市后小米营收高达1749亿元，采用非国际会计准则后的经调整利润达到了85.5亿元，同比增长近60%。上市后2019年，小米集团正式启动“手机+AIoT”双引擎战略，将AIoT作为与智能手机同样分量的战略重心，彰显小米上市进行的多元化多核心发展。随着大背景中美贸易战的矛盾激化，整个市场盈利能力均开始下降，小米也不例外，且在下降趋势超过行业均值，绝对值方面已经和行业均值保持持平，双层股权结构在这种情况下似乎没有发挥其应有的作用。美团与同板块2016-2020.6每股收益变动图美团-O-同板块均值图4-11美团与同板块2016-2020.6每股收益变动图美团与同板块2016-2020.6总资产净利率变动图美团-O-同板块均值图4-12美团与同板块2016-2020.6总资产净利率变动图图201620172018来源：美团各年年报美团点评方面，抛开受到国际会计准则影响较大的2018年，总体来看实行市后，这两个反应盈利能力的指标开始逐渐向行业靠拢，并在最新的2020年6(3)营运成长能力小米集团成立于2010年，从企业的角度来看仍是一家较为年轻的企业，这小米与同板块2015-2020.6营收增长率变动来源：小米集团各年年报小米与同板块2015-2020.6总资产周转率变动来源：小米集团各年年报图4-15小米与同板块2015-2020.6总资产周转率变动图小米与同板块2015-2020.6应收账款周转率变动图30.33-0-小米-0-同板块均值来源：小米集团各年年报图4-16小米与同板块2015-2020.6应收账款周转率变动图由以上图表可以发现小米在上市前期的增长率显著低于港股同股同权企业，但七月份上市以来与样本均值差异不断缩小并在九月份超过样本均值两个百分点。在资产周转率和应收账款周转率上，小米集团始终优于样本均值。在上市后，抛开2015年小米集团数据采集缺失，在2016-2018年上市前小米的总资产周转率和应收账款周转率均远远高于行业平均值。上市后初期，虽然整个行业的平均水平处于一个降低的趋势，但小米的经营能力和发展能力相比于行业水平仍处于一个上升的趋势。但上市后一段时间，小米集团经营发展能力与行业均值开始不断接近，在2019年至2020年6月份两者的差距更是急剧缩小，2020年后双层股权结构在经营能力和发展能力上并没有表现出远优于同行的情况。美团-0-同板块均值来源：美团各年年报来源：美团各年年报动图图4-19美团与同板块2016-2020.6营业收入增长率变动图方面则为先上升，再逐渐回落至行业均值附近。由图可得，2018-2019年期间美幅度提高了美团应收账款周转率和总资产周转率的指标，紧接着2020年出现了各项指标回落至行业均值附近。中在应收账款、总资产周转率两个指标方面展现尤为明显。营运成长能力，但将时间拉长则会出现能力回落，并逐渐接近行业平均水准。1.3基于EVA方法的绩效影响分析EVA经济增加值是一种基于公司理财中企业的价值即股东价值最大化的理效评估上。从EVA方法的原理上来说，其本质就是在净营业利润基础上，扣除于投入的资金总额，并对高出的部分进行衡量。其EVA经济增加值=调整后的NOPAT-投入的资本总额=调整后的NOPAT-调整后资本总额*加权平均资本成本率因此，本文将根据调整后的NOPAT和投入的资本总额两个部分进行计算NOPAT一般指的是税后净营业利润，即排出了营业外的利润变动，仅仅对一个指标来衡量企业当前的价值。但考虑到EVA指标与会计财务报表所遵循的理念有所不同，因此在数值上还需要对NOPAT进行一个调整，调整的具体公式资产+递延所得税负债)*(1-所得税税率)所得税资产+递延所得税负债)*(1-所得税税率)经营利润(+)利息支出(+)研发费用(+)其他收入(-)其他收益净额(-)递延所得税资产(-)递延所得税负债(+)税率(*)开支-以股份为基础的薪酬开支”超过了120亿元，导致实际报表中原本超过百1.3.2资本成本计算(1)投入资本总额计算同上文所说，由于EVA所遵循的基本原则与会计报表有所出入，因此不能平均资产总额(+)减值准备(+)平均在建工程(-)递延所得税资产(-)递延所得税负债(+)应付账款(-)预收账款(-)(2)债务资本成本计算小米集团的债务主要由资产支持证券、有抵押借款为主的非流动负债、资产支持证券、无抵押借款为主的短期借款构成，在债务资本成本计算上，根据小米集团给出的借款利率进行加权平均，得出其各年度债务资本成本率：(3)权益资本成本计算权益资本成本计量一般会通过CAPM模型进行计算，即其中，R,为无风险利率，β为企业的系统性风险，RM-R,为市场风险溢价。在分析小米集团绩效的背景下，R代表是市场上可以无风险借到的资金的利率，理论较为理想，但在现实中较难真实找到完全无风险的资金借贷，因此笔者借鉴其他文献的方法，将我国的国债基本利率看作无风险利率进行计算。贝塔为小米集团与市场波动一致性的指标，也是衡量了小米集团系统风险的大小，这里采用了同花顺软件所给出的小米β指标进行计算。RM-R,为市场风险溢价，笔者在查阅过往文献中，发现一般会将当年的GDP增速作为当年的市场风险溢价，因此在这里也会延续这一做法。结合上文对各指标的定义，以下即为指标计算：系统风险指数βRwac即加权平均资本成本率，需要债务资本成本和权益资本成本以债务和权益在资产中所占比重进行加权平均得来。由于考虑到小米集团在上市前融资时，是将大量的优先股融资计入负债中，最后导致资不抵债的现象。为了能够真实反映小米集团股权结构，这里笔者将资产负债结构进行了处理，将优先股融资部分从负债扣除并计入所有者权益中，具体情况见下表：资产通过EVA的计算公式可得：EVA经济增加值=调整后的NOPAT-投入的资本总额=调整后的NOPAT-调整后资本总额*加权平均资本成本率通过上文所得数据进行代入计算：EVA指标(单位：千元)2018图4-17小米集团EVA指标变化情况(单位：千元)由图表所知，采用双层股权结构的当年，小米的EVA指标并没有立即上升，而是出现略微下降的情况，通过报表即可发现，当年小米集团由于遭遇供应链错配危机和产品定位冲击，导致当年市场状况不容乐观，从而希望通过上市来突破困境，这也是为什么小米在2018年就急于港股上市的原因之一。结果也很明显，在上市后不到一年之内，小米的EVA经济增加值开始有所好转，从6744228000元开始增长到9079402000元，由此可见小米集团采用的双层股权结构一定程度上为小米带来了额外的经济增加值。1.1.1双层股权结构为小米发展提供正面影响展其他业务，而多元化的经营往往意味着需要大量融资，双层股权结构作为一种融资方式达到了其基本的融资需求；二是保证创始人对企业的控制权，从而保证长期战略的落地。小米在上市前以可转换优先股的方式共融资了9轮，创始人的投票权也被摊薄，如果按照同股同权的方式上市，上市后雷军和林斌所持有的股份加起来也只有41.74%,甚至不能决策公司的普通事项。而在实施双层股权结构后，两者在IPO前的总表决权占比超过了80%,从而牢牢把控住了公司的发展方向与战略举措，一方面防止野蛮收购保证稳定的公司经营环境，另一方面允许创始人慢慢打磨公司的文化与战略，使得发展始终不脱轨。三是充分发挥明星团队的潜力。由于双层股权结构保证了团队对公司的控制权，团队才能在企业中大施拳脚，加上小米团队基本上集结的都是各行各业的精英人才，更能将双层股权结构这种凸显创业团队能效的优势最大化了。此外，从财务比率分析来看，在排除了外部宏观因素和内部个性化因素后，实施双层股权结构后的小米在绩效上也有着出色的表现，无论是在营运成长能力、偿债能力还是盈利能力方面，总体上都有着正面的影响。从托宾Q指标来看，虽然2020年最新数据展示的托宾Q值逐渐与行业平均值相靠近，但总体而言仍是处于1之上；因此总体来说，双层股权结构为小米带来了正面的影响。当然也存在一种观点：因为本身公司就是优质公司，无论是否实行双层股权公司，其绩效表现都会很好。这种观点并非完全错误，因为要知道也正是因为企业在这种双层股权制度下才能放心大胆地接受融资，从而更好地支持公司的发展并体现在绩效增加中。如果没有实行这种制度，往往在融资的时候难免束手束脚，一定程度上也增加了公司的发展成本，从而间接降低了公司的价值。1.1.2双层股权结构没有为小米带来长期红利通过案例分析的结果可以看出，无论是在财务视角的财务比率分析，还是采用EVA视角的经济增加值分析，采用双层股权结构都能一定程度上提升企业的绩效，但将视野拓展到3年甚至以后会发现，双层股权结构提升的红利逐渐消退，企业的绩效水平也在逐渐向同股同权的企业绩效靠拢。除此之外，也有文献证实，在美国这样的弱有效市场中，采用双层股权结构的同时，相比其他没有采用双层股权结构的IPO时发行的估值更高的公司，在几年后两者逐渐变得趋于一致(但双层股权结构公司没有更差);而估值比非采用双层股权结构公司更低的公司，在几年后与同比公司的差距并没有增大，这说明前期双层股权结构为该类公司带来的更多像是纯粹的红利和帮助。究其原因，可能需要引入其他的外界环境变量进行解释。就现实而言，采用双层股权结构的公司往往都是新兴的科技型的公司，这种公司往往都有一个特征：其产品往往是切入了某个新兴或者更为垂直的蓝海领域，并在该蓝海领域中建立了自己的产品壁垒。这就引申出一个问题，切入某个蓝海领域本身就是一件风险较大的事情，一旦市场最后不认可产品，或者产品定位出了差异，就很容易出现公司现金流断裂并紧接着倒闭的现象。在这种包含不确定性的情况下，公司往往需要一名或者一个拥有绝对话语权的领导来指引方向，从而聚焦痛点使用有限的资源进行精准打击，这也是为什么双层股权结构在企业早期能够提供较高的红利，并受到许多创业公司的欢迎的原因。然而随着时间的流逝，蓝海市场也因不断的入局者加入成为了红海，行业红利开始不断收缩，市场空间也逐步被瓜分完毕，企业开始进入一个发展的停滞期。在停滞期状态下，企业的经营风险开始逐步降低，同时降低的还有对创始人绝对话语权的依赖，创始人团队开始容易出现道德风险，从企业角度，即代理成本开始逐渐彰显，逐渐影响到企业的绩效。这也是对为什么双层股权结构在随着企业的发展壮大，却出现绩效红利衰退的现象，也是为什么双层股权结构企业长期红利却倾向于一致的一种较为合理的解释。1.1.3双层股权结构会带来额外的风险通过对小米集团使用双层股权结构后的绩效进行综合分析，双层股权结构为小米带来了许多正面的影响，但其背后也存在一些问题。首先，实施了双层股权结构的小米集团，其创始团队容易出现各种经营风险，且很难受到监管。从公司外部考虑，由于创始人拥有过高的企业控制权，导致其他股东会默认放弃对公