凯赛生物合纵与AI助力公司驰骋生物制造蓝海

正文目录投资要点 5合成生物全球领先企业，生物基聚酰胺产业生态独树一帜 6合成生物：开启化合物合成新篇章，AI技术引领下蓝海将至 10长链二元酸全球主导企业，生物法癸二酸优势明显 14长链二元酸：化学法逐步退出，公司主导全球份额 14癸二酸：生物法优势明显，公司有望持续抢占市场 15生物基聚酰胺延链补链，产业布局持续完善 18戊二胺：打破原料限制，助力高端聚酰胺国产替代 18生物基尼龙：应用领域持续拓展， 19工程塑料领域：锂电/光伏应用逐步成熟 20纺丝领域：民用纺丝潜力可观，工业纺丝性能良好 21股权业务双向合作，招商局集团助力公司生物材料发展 22盈利预测与估值 24风险提示 26图表目录图表1：凯赛生物发展历程 6图表2：凯赛生物股权结构（截至25H1） 6图表3：凯赛生物主要产品产能（截至2025H1） 7图表4：公司收入情况 7图表5：公司归母净利润情况 7图表6：公司毛利率情况 8图表7：公司主要产品销量情况 8图表8：公司费用率情况 8图表9：公司已获得专利情况 8图表10：凯赛生物股价复盘 9图表合成生物制造理论到应用实践的过程示意图 10图表12：世界主要经济体在合成生物制造领域的战略部署 10图表13：AI驱动的蛋白质设计路线图 图表14：代谢通路优化路径 12图表15：全球合成生物学市场规模及预测 12图表16：美国（上图）与中国（下图）代表性合成生物制造相关企业营业收入稳定性对比 13图表17：美国（上图）与中国（下图）代表性合成生物制造相关企业归母净利润稳定性对比 13图表18：中国和美国合成生物制造细分领域发展情况 13图表19：2022年凯赛生物DC12应用情况 14图表20：全球长链尼龙市场规模 14图表21：长链二元酸生产的大环酮类香料 14图表22：化学法制备DC12流程（以丁二烯为原料） 15图表23：全球长链二元酸市场份额对比 15图表24：长链二元酸生产工艺对比 15图表25：全球癸二酸需求情况 16图表26：我国癸二酸及其盐和酯出口情况 16图表27：中国癸二酸产能产量情况 16图表28：2024年全球癸二酸主要生产企业产能情况 16图表29：中国蓖麻油供给情况 17图表30：蓖麻油国际现货价 17图表31：凯赛生物产业链情况 18图表32：凯赛生物戊二胺+二元酸搭配 19图表33：三种树脂的分子结构与氢键排列示意图 19图表34：玻纤增强尼龙物理性能对比 20图表35：玻纤增强尼龙的自然吸水曲线 20图表36：玻纤增强尼龙长期耐水解(醇解)性能 20图表37：三种尼龙的阻燃性能对比 20图表38：凯酰时代产品方案 21图表39：公司生物基聚酰胺在工程塑料领域部分客户拓展情况 21图表40：公司生物基聚酰胺在纺丝领域部分客户拓展情况 22图表41：引入招商局集团后上海曜修的出资结构 22图表42：公司与招商局集团合作情况（2024年1月） 23图表43：公司主要经营数据及预测 24图表44：公司财务预测简表 25图表45：可比公司估值表 26图表46：凯赛生物PE-Bands 26图表47：凯赛生物PB-Bands 26投资要点公司主要从事生物法长链二元酸与生物基聚酰胺等相关业务。二元酸方面公司已成为全球主导企业；公司首创生物基聚酰胺PA5X相关产品尚处于市场导入初期，通过与宁德时代等头部企业合作以及引入招商局集团开展股权业务双向合作等措施公司产品产业化应用有望陆续落地。同时在人工智能技术的强大加持下，合成生物学正迎来其发展的关键拐点，在产业东风下公司有望扶摇而上，享受产业红利。长链二元酸全球主导企业，生物法癸二酸份额持续提升长链二元酸（LCDA）通常是指碳链上含有十个以上碳原子的脂肪族二元羧酸，2022年DC11-DC147DC12塑料，尼龙热熔胶、金属加工液、香料等领域。传统化学法受良率低、成本高等缺陷，目80%份额已被公司生物法长链二元酸所占据。2023年全球癸二酸（DC10）行业1220224万吨癸二酸产能投放，是全球首家实现生物发酵法癸二酸规模化生产的企业。凭借成本与质量优势公DC10DC12+的全球替代路径，逐步实现全球份额的提升。生物基聚酰胺延链补链，产业布局持续完善74现进口替代，公司依托其领先的生物制造技术，开创性地开发了生物基戊二胺，并基于戊、等生物基尼龙产品。的干态力学性能相近，但受在锂电光伏等新能源应用仍具备较强的应用潜力。公司目前已与宁德时代成立合资公司开展合作，建设宁德时代-凯赛（合肥）生物基电池壳制250万套生物基电池壳的生产能力；光伏领域公司已与阜阳交投建立战略合作，实现当前光伏铝制边框的新型材料替代，并在其他分布式光伏项目及光伏电站项目上逐步推广。AI引领下蓝海将至，公司有望乘风而上随着产业技术进步，合成生物制造近年来被世界主要经济体持续高度关注并加快部署；在人工智能技术的强大加持下，蛋白质设计、代谢通路优化、工业流程优化等核心环节有望摆脱传统试错式研究的沉重枷锁，实现从理性设计到智能化创建的跨越式发展。世界经合组织（OECD）预测，至2030年将有35%的化学品和其它工业产品来自生物制造；据GrandViewResearch，全球合成生物市场规模有望从2024年162亿美元增长至2030年420亿美元（CAGR17.3%）。而中国企业在这一浪潮中，凭借出色的产品拓展与成本控制能力，经营稳健性整体优于美国企业。公司作为全球领先的合成生物企业，具备先进的合成生物学技术、细胞工程、生物化工、高分子材料与工程等生物制造核心科技，未来有望在这一技术浪潮中扶摇直上，充分享受行业增长带来的红利。我们与市场观点不同之处伏边框等应用场景分别同宁德时代、阜阳交投建立合作，标志着公司生物基聚酰胺的产业化应用取得了实际进展，并将产生良好的示范效应。中长期而言，公司引入招商局集团开航运、物流、绿色建筑等多个实业板块，同时招商局亦将尽最大努力帮助公司开拓其他央企客户。公司产业链式推进生物基聚酰胺应用虽然开拓速度有所不及预期，但对于下游需求场景的对接也带来公司对材料性能，改性技术的更深理解，将助力公司未来在新需求的开拓速度。合成生物全球领先企业，生物基聚酰胺产业生态独树一帜上海凯赛生物技术股份有限公司成立于2000年，是一家以合成生物学等学科为基础，利用生物制造技术，从事新型生物基材料的研发、生产及销售的高新技术企业。业务范围覆盖生物法长链二元酸、生物基戊二胺、生物基聚酰胺等产品的研发、生产与销售。公司2020年实现科创板上市，目前已成为全球领先的利用生物制造规模化生产新材料的企业之一，尤其在长链二元酸产品市场中处于全球主导地位，并于2021和2024年获得国家级专精特新小巨人企业称号。图表1：凯赛生物发展历程合物年产3万吨长链二元酸项目投产，子公司香港凯赛材料收购香港凯赛生物乌苏凯赛年产3万吨长链二元酸和2万吨长链聚酰胺项目建成，并拟向特定对象发行A股股票公司成立完成5000吨生物基聚酰胺生产线产业化试运行年产10万吨生物基尼龙项目和年产5万吨戊二胺项目投产与宁德时代参投泽远基金联合成立安徽凯酰，主要从事生物基复合材料电池壳体等产品研发、生产与销售2003年2007年2016年2020年2022年2024年2025年4月2000年11月 2006年 2014年 2018年 2021年 2023年 2025年2月级产业化成立凯赛生物材料，收购金乡凯赛，开始建设年产3年产10万吨聚酰胺项目年产4万吨生物法癸二酸项目投产与3P.COM联合，致力于开发热塑性生物基聚酰胺复合材料生物丁醇实现产业化公司科创板上市万吨级生物基哌啶建成并投产；引入招商局集团，与CIB曜修成为公司控股股东官网，公司公告XIUCAILIU（刘修才）先生是合成生物学领域专家，早年赴美留学深造，曾任美国山度士药物研究所资深研究员、博士后导师，回国后任北京大学博士后导师，从事抗肝硬化药物、抗败血症药物和抗癌药物的激励研究，并主导了多项生物化工重大项目的产MedyLLC45.24%的子公司凯赛金乡、乌苏材料分别主要负责生物法长链二元酸、生物基聚酰胺的研发及生产销售。招商局集团 XIUCAILIU（刘修才）及家人49%招商局集团 XIUCAILIU（刘修才）及家人49%上海曜修凯赛生物51% 产业潞安矿业山西创投HBM天津陇彤缘其他35.29% 6.73%7.21%5.57%4.94%2.90%37.36%上海凯赛生物技术股份有限公司100% 100% 100% 50.13% 50.13% 100% 100% 100% 凯乌乌太太浩上赛苏苏原原原凯然海金技材材科技赛生凯物赛公告，公司主要产品包括生物法长链二元酸、生物基戊二胺和生物基聚酰胺，聚焦生物基聚酰胺全产业链。目前公司具有年产11.5万吨的长链二元酸产能，所生产的长链二元酸在全球市场占据主导地位，其中DC11及以上二元酸全球市占率超80%。子公司乌苏材料具有年产5万吨的生物基戊二胺产能，是全球唯一规模化生产的戊二胺。生物基聚酰胺是以生物基戊二胺和二元酸进行聚合得到，产品种类包括PA56、PA510、PA5X等，目前具有年产12.3万吨产能。公司与山西综改区管委会共同投资打造山西合成生物产业生态园区，包括年产50万吨生物基戊二胺和年产90万吨生物基聚酰胺项目、240万吨玉米深加工及年产500万吨生物发酵液项目，建成后将进一步延伸产业链，实现生物基尼龙产品规模化应用。图表3：凯赛生物主要产品产能（截至2025H1）主要产品生产基地产能（万吨/年）在建产能（万吨/年）备注生物法长链二元酸凯赛金乡4.5--乌苏技术3--太原基地4-癸二酸生物基戊二胺乌苏材料太原基地5--50-配套年产40万吨赖氨酸生物基聚酰胺凯赛金乡0.3--乌苏材料10--乌苏技术太原基地2--90--生物基哌啶乌苏材料1--玉米深加工太原基地-240-生物发酵液太原基地-500-年报，公司公告公司近年来收入整体保持增长态势，其中公司核心产品长链二元酸构成公司收入的主要支柱，聚酰胺及单体受下游市场开拓进展较慢影响收入增长仍相对较慢。2020年疫情影响下，公司主要产品出货受阻；伴随2021年疫情缓解与海外市场回复，公司收入利润实现202294万吨癸二酸产能投产，但受项目折旧与原材料价格影响业绩呈现增收不增利；2023年受下游需求偏弱影响，业绩整体承压回落。2024年公司癸二酸逐步爬坡，成为长链二元酸系列主要增长点；25年伴随产品放量与成本端改善，业绩保持增长态势。图表4：公司收入情况 图表5：公司归母净利润情况亿元）长链二元酸其他yoy亿元）长链二元酸其他yoy（右）聚酰胺及单体合计353025201510502020 2021 2022 2023 2024

50%40%30%20%10%0%-10%-20%

（亿元）亿元） 归母净利润 右）65432102020 2021 2022 2023 2024

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%公告 公告2020-2022年，受产品结构调整影响，高毛利DC12收入占比有所下降，致使长链二元酸毛利率有所下滑；2023-2024年，受癸二酸产品放量，长链二元酸均价整体有所下降，但受益于产能爬坡以及成本端改善，整体毛利率已趋于稳定并有所回升。聚酰胺及单体由于仍处推广送样阶段，尚未实现大批量生产，受固定成本分摊影响，毛利仍有所拖累。图表6：公司毛利率情况 图表7：公司主要产品销量情况60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

长链二元酸 聚酰胺及单体 综合毛利率

（万吨） 长链二元酸 聚酰胺及单 二元酸均价（右） 二元酸均价（右） 聚酰胺均价（右）987654321

万元/吨）4.03.53.02.52.01.51.00.5-30%

2020 2021 2022 2023 2024 25H1 9M25

02020 2021 2022 2023

0.0公告 公告IPO定增后流动资金充足，且有息负债率维持较低水平，充足的流动资金有助于为公司持续的20247.89%物基哌啶、生物基长链聚酰胺、高温聚酰胺、连续纤维增强生物基聚酰胺复合材料、农业废弃物高值化利用等研发项目上取得了显著进展，为未来业务拓展奠定了坚实基础。图表8：公司费用率情况 图表9：公司已获得专利情况

销售费用率销售费用率管理费用率研发费用率 财务费用率2020 2021 2022 2023 2024 25H1

（个）（个个）（个专利累计获得量 本年新增获得量（右）3000

2020 2021 2022 2023 2024

）1009080706050403020100公告 公告从公司历史股价表现来看，2020年公司作为合成生物龙头于科创板上市，受市场情绪转弱以及科创板整体估值回调影响，公司股价整体有所走弱。至2021年5月，受公司业绩增长驱动，叠加双碳政策支持下生物基材料市场关注度持续提升，公司股价迎大幅上涨；但从2022年起受全球宏观经济整体走弱影响，公司相关生物基产品市场开拓略有受阻，股价整体承压下行。自24Q3起，伴随公司癸二酸产能释放下的业绩增长，以及公司引入招商局集团、与宁德时代开展业务合作等举动重振市场信心，公司股价逐步转入恢复通道。我们认为未来伴随公司生物基产品的商业化推广落地逐步兑现，以及AI等技术助力下的合成生物产业加速培育发展，公司股价有望步入新一轮上升通道。图表10：凯赛生物股价复盘（元/股）合成生物龙

收盘价（前复权）140120100

头上市初期癸二酸产能释放助力利润增厚，叠加资本运作癸二酸产能释放助力利润增厚，叠加资本运作股价转入恢复通道8060业绩兑现叠加40 双碳政策推动下生物基20 材料关注度上 幅上涨 20-0820-1020-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-12

业绩增速放缓及全球经济偏弱下生物基材料市场推广受阻，股价整体承压震荡下行22-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0422-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-0424-0624-0824-1024-1225-0225-0425-0625-0825-107

40%6 30%20%510%40%3-10%2-20%1 -30%02020

2021

2022

2023

2024

9M25

-40%合成生物：开启化合物合成新篇章，AI技术引领下蓝海将至DNA蛋白质生物元件，通过工程化方法形成标准化元件库，创造具有全新特征或增强性能的生（底盘细胞原料，进行化学品、药品、生物材料等物质的合成，满足不同应用领域的需求。工业合成Device基因工程工业合成Device基因工程细胞工厂组装控制DNA产物合成路径线路方法论工程复杂性多尺度系统工业化和市场应用其他农业再生药物医疗材料石化诊断生物传感器系统学蛋白质设计定向进化代谢工程基因组学系统工程学系统理论SynbioTech随着产业技术进步，合成生物制造近年来被世界主要经济体持续高度关注并加快部署。世界经合组织（OECD）203035%的化学品和其它工业产品来自生物制造，生物制造在生物经济中的贡献率将达到%，超过生物农业（36%）和生物医药（25%25%20%的化石燃料由生物基化学品取代。图表12：世界主要经济体在合成生物制造领域的战略部署经济体 时间 部署/规划 主要内容中国 2022年 国家发改委《十四五生物经济发展规划》 我国首部生物经济的五年规划，明确了生物经济发展的具体任务、发展目标以及重点领域2021年 《求是杂志习近平总书记重要文《努力成世界主要科学中心和创新高地》2019年 国家科技《关于支持建设国家合成生物技术创中心的函》

以合成生物学、基因编辑等为代表的生命科学领域孕育新的变革，融合机器人、数字化、新材料的先进制造技术正在加速推进制造业向智能化、服务化、绿色化转型聚焦于合成生物关键核心技术和重大应用方向，重点突破工业酶和核心菌种自主构建与工程化应用的技术瓶颈制约，引领构建未来生物制造新的技术路径2015年 中国制造2025 积极构建绿色制造体系，建设绿色工厂，实现厂房集约化、原料无害化、生产洁净化、废物资源化、能源低碳化；发展绿色园区，推进工业园区产业耦合，实现近零排放美国 2022年 《关于推进生物技术和生物制造创新以实现可持续、安全和可靠的美国生物经济的行政命令》

将大力推动其生物技术和生物制造的发展合成生物学2020年 新建生物工业制造和设计生态系统 推动美国非医药类生物工业制造业的发展合成生物学2016年 敏捷生物铸造厂联盟计划 持续在生物化学品、生物燃料的生物制造领域投入巨资开展研发项目2015年 《生物学工业化路线图：加速化学品的先进制造》在未来十年（2015-2025年），将通过生物学方法合成化工产品的能力逐步改善，提升到与传统化工方法相媲美的程度欧盟2019年《面向生物经济的欧洲化学工业路线图》提出在2030年将生物基产品或可再生原料替代份额增加到25%的发展目标英国2018年《至2030年国家生物经济战略》着力发展合成生物学研究的转化与应用，建立和完善合成生物技术产业创新网络式布局日本2019年《生物战略2019》提出到2030年建成世界最先进的生物经济社会，制定了《生物战略2020》基本措施（张媛媛等，21年4月，华恒生物招股说明书，华恒生物定增募集说明书功能性母体搜索定位功能点位适应性驱动序列突变识别优良起点识别活性与特异性的点位进化角度上合理的序列功能性母体搜索定位功能点位适应性驱动序列突变识别优良起点识别活性与特异性的点位进化角度上合理的序列工具包：T1;T3a;T6工具包：T1;T2a,b;T3b工具包：T4a评估母体适应能力定位稳定区域功能性驱动序列突变对变异的耐受力影响稳定性与可开发性的点位功能导向的诱变作用工具包：T1a;T4a工具包：T1;T2c,d工具包：T4bT2.蛋白质结构预测2a.蛋白质折叠2b.生物分子共折叠2c.结构稳定性预测2d.构象动力学模拟蛋白质设计：传统蛋白质设计方法主要包括定向进化和理性设计。但面对蛋白质序列空间的巨大复杂性和功能多样性时，传统方法仍存在劳动密集、耗时漫长、数据可及性等明显瓶颈。AI工具的出现则彻底改变了这一领域，从依赖试错的传统流程转变为精准预测、高AIAIAlphaFoldProteinMPNNRFdiffusion的三维结构生成设计，AI工具已逐步开始覆盖蛋白质设计的全流程。aAI工具包 baAI工具包 b库设计 c筛选与优化成熟度评估计算性概念验证实验验证可投入生产部署目标位置 初级的 进阶的成熟的T1.蛋白质数据库搜索实验室筛选功能性研究其他方面DNA插入蛋白质表达3c.翻译后修饰分析3b.结合点位识别3a.基因本体论T3.蛋白质功能预测6b.可开发性评估6a.结合及功能活性预测T6.虚拟筛选工具包:T7优化特定种类的密码子DNA合成功能性结构设计理性设计5c.序列-结构协同设计5b.生成式主干设计5a.基于模版的结构设计T5.蛋白质结构生成4c.结构-序列生成4b.功能-序列生成4a.进化指导生成T4.蛋白质序列生成1b.结构对比1a.序列对比工具包:T6最大限度提高库的筛查效率，提高成功率蛋白质库的虚拟筛选突变与多样化生成母体选择定向进化筛选和优化步骤AI工具包的设计任务T7.DNA合成实验验证针对性序列调整蛋白质序列设计（逆折叠）蛋白质-DNA转换设计后的库确定关键区域（选择性）选项1：基于模版进行设计确定工具包：T5（结合T1-T3;T6）结构-序列映射选项2：基于基序进行设计工具包：T4c工具包：T5（结合T1;T6)序列折叠验证选项1：基于模版进行设计确定工具包：T5（结合T1-T3;T6）结构-序列映射选项2：基于基序进行设计工具包：T4c工具包：T5（结合T1;T6)序列折叠验证选项3：从零开始设计检验与设计结构的一致性工具包：T5（结合T1-T3;T6)工具包：T1;T2确定关键残基识别目标的关键残余工具包：T1;T2;T3b,c精细化和多元化知识引导的修改工具包：T2d;T4c;T6代谢通路优化：代谢工程是一门通过基因工程改造宿主代谢途径，从而提高目标分子产量的学科。传统的代谢通路优化方法需要通过逐一实验筛选不同的代谢途径配置，进而寻找最佳的基因表达组合。多重实验和机器学习（ML）结合的现代方法则为解决这一难题提供了新路径。多重实验通过构建并测试多种途径构型，全面探索参数空间；得到的实验数据将用于训练机器学习模型，以解析参数与产量之间的关联。这一过程会通过迭代方式反复进行，不断微调途径性能，最终实现更高的产物产量。图表14：代谢通路优化路径Enablingpathwaydesignbymultiplexexperimentationandmachinelearning（AashutoshGirishBoobetMetabolicEngineering）合成过程优化：传统的工艺优化高度依赖研究人员的经验和繁琐的试错法，而人工智能（AI）技术正通过数据驱动的方式，为突破这一瓶颈提供了全新范式。根据《Leveragingartificialintelligenceforefficientmicrobialproduction（XinyuGongetal.2025，BioresourceTechnology）在预测层面，ZaretckiiESM-2从酶序pHRajasekharAIGrandViewResearch，2024162亿美元，2030420亿美元市场规模，2025-2030CAGR17.3%。图表15：全球合成生物学市场规模及预测（十亿美元）4540353025201510502018 2019 2020 2021 2022 2023 20242025E2026E2027E2028E2029E2030EGrandViewResearch随着理论研究和底层技术进步，全球合成生物领域企业发展迅速。从产业链看，上游包括DNAAgilent、、Illumina、华大基因和蓝晶微生物等；中下游涉及不同应用领域的过程设计、产品研发和生产企业，如医药领域SangamoAntheiaZymergen阜丰集团、星湖科技等。目前来看，凭借产品拓展与成本控制，以中下游产品制造和应用为主的中国合成生物企业收入、利润和现金流等经营指标的稳定性整体好于美国企业；而美国部分上游平台型/技术支持型企业经营韧性相对较好，多数中下游产品制造和应用型企业经营情况相对不佳。凭借出色的产业化落地能力，我们认为未来中国企业有望率先引领全球合成生物制造浪潮，逐步打开合成生物市场空间。图表16（上图）与中国（下图）(百万美元) Twist Zymergen Amyris Codexis Ginkgo-右 Agilent-400201020112012201320142015201620172018201920202021202202010201120122013201420152016201720182019202020212022

(百万美元)12,00010,0008,0006,0004,0002,00020232024020232024Amyris、Zymergen退市(百万元)10,000 凯赛生物 华恒生物 巨子生物 华大基因 阜丰集团-右 梅花生物-201020112012201320142015201620172018201920202021202202010201120122013201420152016201720182019202020212022

(百万元)30,00025,00020,00015,00010,0005,00020232024020232024图表17：美国（上图）与中国（下图）代表性合成生物制造相关企业归母净利润稳定性对比(百万美元) Ginkgo Twist Zymergen Amyris Codexis 1,6000(800)

Amyris、Zymergen退市凯赛生物华恒生物巨子生物华大基因阜丰集团梅花生物2010201120122013201420152016201720182019202020212022凯赛生物华恒生物巨子生物华大基因阜丰集团梅花生物201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024020120120122013201420152016201720182019202020212022202320242012012012201320142015201620172018201920202021202220232024图表18：中国和美国合成生物制造细分领域发展情况产业链环节 细分领域 国家发展情况上游领域 基础数据及数据技术 美国主导全球微生物基因组、代谢网络、酶结构等核心数据库，数据规模、覆盖领域和可访问性上领先中国本土数据库建设起步较晚，数据质量和整合度不足，长期依赖国外数据资源存在卡脖子风险菌种/催化剂设计 美国依托AlphaFold2等AI工具和海量数据，在酶设计、细胞工程等领域技术领先，目标30天内构建并测量单细胞中国近年布局合成生物学工具研发（如工业酶设计、超高通量筛选），但全面突破仍需时间25中国合成生物制造产业发展白皮书（药融圈&Snio深波，20.，SnthticBilogy长链二元酸全球主导企业，生物法癸二酸优势明显长链二元酸：化学法逐步退出，公司主导全球份额长链二元酸（LCDA）通常是指碳链上含有十个以上碳原子的脂肪族二元羧酸，据公司2021.12.31投资者问答，DC11-DC147DC12为主。LCDA的主要应用场景，金属加工液、高级香料、高级润滑油等领域亦有（谢举文，5，广州化工，DC1261%用于尼龙工程塑料，尼龙热熔胶、金属加工液、香料8%/17%/10%。长链尼龙主要用于工业零部件或产品外壳塑料，由于其相邻酰胺基团之间的亚甲基链段较长，可以弥补短碳链带来的不足，除具备聚酰胺的基本性能外，还具有相对密度小、尺寸稳定性好、耐化学药品性能优良、抗疲劳和耐低温性能突出等特点。汽车工业中，长碳链尼龙目前已用于生产输油管、刹车管、离合器软管等；军事工业中，可用作枪托、握把、降落伞盖、训练弹及军用水壶、油壶、军用直升机油箱、军用通讯设施等；此外凭借较低的吸水率、优越的柔软度，亦可用作高品质牙刷及其他工业用刷毛。未来伴随二元胺相关、、为代表的长链尼龙有望持续拉动长链二元酸的需求增长。图表19：2022年凯赛生物DC12应用情况 图表20：全球长链尼龙市场规模17%10%61%8%17%10%61%8%香料粉末涂料其他

（元）4,000201802018

全球销售额 右）20192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E20192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E

（

QYResearch图表21：长链二元酸生产的大环酮类香料DCA种类大环酮类型香型DC11环癸酮樟脑DC12环十一酮樟脑DC13环十二酮樟脑DC14环十三酮西洋杉木、麝香DC15环十四酮麝香DC16环十五酮麝香DC17环十六酮稀薄麝香DC18环十七酮灵猫香长链二元酸的用途及市场应用情况》（谢举文，2025.5，广州化工目前长链二元酸的制备主要包括植物油裂解、化学合成法、生物发酵法三大方向。植物油裂解（DC1（DC1（DC1等植物油中提取出相应的长链单不饱和脂肪酸，经过裂解得到相应的长链二元酸产品，但受产物纯度较低DC10有工业化生产外，其他高碳品种未见产业化应用。传统化学合成法以正构烷烃的直接氧化为主，但反应过程中碳链断裂的现象极易发生，实际应用进展十分有限；目前化学合成法多以丁二烯为原料，借助一系列复杂的反应流程逐步延常碳链，进而达成合成目的，但受流程繁琐、条件极端等影响，工业化进程仍面临较大阻碍，以英威达为代表的传统化学法长链二元酸（DC12月桂二酸）2015年底开始已逐步退出市场。生物发酵法是以正构烷烃为原材料，通过微生物特有的氧化能力，将正构烷烃分子两端的甲基氧化为羧基，转化成相应碳数的二元羧酸。相比于传统化学法，生物发酵法具备反应条件温和、操作简便、危险系数低且收率高等优势，近年来凯赛生物凭借生物发酵法正逐（时荣超，57，化学世界，目前DC11~DC1880%的市场份额，已成为全球主导供应图表22：化学法制备DC12流程（以丁二为原料） 图表23：全球长链二元酸市场份额对比化学法流程生化学法流程生物法流程20%80%全球其他长链二元酸的研究进展》（时荣超，2025.7，化学世界），华泰研究 究

长链二元酸的研究进展》（时荣超，2025.7，化学世界），华泰研图表24：长链二元酸生产工艺对比主要原料 主要原理 反应条件 收率催化油脂法 植物油 水解裂解 高温高压+强氧化剂通常不足50%，碳链长度越高收率越化学合成法 正构烷烃 直接氧化 高温高压+强氧化剂碳链易断，收率较低，且产物不单一二烯烃 酯化、还原、溴化、化、腈水解等

高温高压 过程极其复杂，纯度较低生物发酵法 正构烷烃 生物发酵 常温常压 80%以上长链二元酸发酵菌种创制和工艺研究进展（0（0.，化学世界癸二酸：生物法优势明显，公司有望持续抢占市场癸二酸（DC10）是长链二元酸中需求最大的品种，据华经产业研究院与海关总署，202312.24万吨，20245.1、、是新兴的生物基尼龙，发展前景良好；癸二酸二丁酯、癸二酸二辛酯、癸二酸二异辛酯等癸二酸酯类因低毒、耐寒、耐高温的良好特性，被作为增塑剂而广泛使用。目前尼龙与酯类产品80%，是癸二酸的主要应用下游；汽车防冻液、润滑油、电子产品等新兴应用则呈现快速增长态势。图表25：全球癸二酸需求情况 图表26：我国癸二酸及其盐和酯出口情况（万吨）12.412.212.011.811.611.411.211.010.810.610.4

（万吨） 出口量 出口金额（右876543210

（亿元）201816141210864202021 2022 2023

2015201620172018201920202021202220232024华经产业研究院 海关总署据中国化信咨询，202323.9万吨/86.7%，是但仍具备工业化生产的可行性，因此全球癸二酸生产工艺仍以蓖麻油裂解法为主。但该路线由于生产过程中会产生含苯酚、硫酸钠等物质的废水，环境危害较大且处理成本较高，发达国家已逐步退出癸二酸的生产，目前海外仅剩ShipraAgrechem、SebacicOman、SebacicIndia三家具备少量产能，全球生产重心已转移至中国。截至2024年，中国癸二酸产能约为21万吨，但受两头在外困境影响，行业整体开工率仍较为有限。作为主要生产国，我国原料蓖麻油高度依赖海外进口，但下游核心需求（如高端聚酰胺、增塑剂）却集中于欧美市场。面对原材料价格波动以及海外需求增长放缓影响，产品价格与产能开工稳定性受限，行业供给压力持续体现。目前我国癸二酸蓖麻油路线生产主力主要为衡水凯德生物与衡水京华化工，小型加工生产企业或将逐步面临退出压力。图表27：中国癸二酸产能产量情况 图表28：2024年全球癸二酸主要生产企业产能情况（万吨） 产能 产量 开工率（右）252015105

60%50%40%30%20%10%

（万吨）4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.002019

2020

2021

2022

0%2023

京 凯 华 德 化 生 工 物

振四兴盛孝天其刚强合吉义兴他化化生化油生工工物工脂物中国化信咨询 华经产业研究院图表29：中国蓖麻油供给情况 图表30：蓖麻油国际现货价万吨）蓖麻油进口量 蓖麻油籽产量万吨）蓖麻油进口量 蓖麻油籽产量40353025201510502015201620172018201920202021202220232024

（美分/磅）14012010080604020005-0907-0909-0911-0913-0915-0917-0919-0921-0923-0925-09海关总署，印度农业部， 商务部，DC10，20229月公4万吨/我们认为公司生物发酵法路线相较传统蓖麻油裂解路线存在明显优势：原材料可得性方面，公司癸二酸主要原材料为正构烷烃，石油基烷烃、植物基烷烃（或脂肪酸）和煤基烷烃等原料来源更为充足，而蓖麻油则依赖进口，原料供应与产品价格波动较大。收率与成本方面，生物法具备更高的转化效率和选择性，在提升单位原料产出的同时产品纯度也更高，以生物法癸二酸制备的尼龙产品在热稳定性、耐黄变等性能上亦具备优势，而传统化学法工艺链条长、反应条件苛刻，导致综合收率偏低且产品纯度控制难度大。环保性方面生物发酵法生产过程条件温和，废水、废渣排放明显减少，可避免蓖麻油裂解法危险废物排放与处理等成本。公司DC10（DC-DC1部分重合，凭借客户优势及品牌优势有望持续推动下游客户合作。我们预计随着环保政策持续收紧以及下游市场对高质量、绿色可持续原料的需求增长，凯赛生物更先进、更经济的生物法工艺替代传统产能的进程将加速推进，其市场份额有望实现持续且快速的提升。生物基聚酰胺延链补链，产业布局持续完善伴随公司长链二元酸产品技术的成熟与规模的扩大，公司近年来发展方向逐步聚焦于聚酰胺产业链的延伸。一方面公司继续布局聚酰胺上游单体生物基戊二胺，另一方面公司凭借自有二元酸与二元胺向下延伸至生物基聚酰胺，并持续开拓热塑性纤维增强生物基复合材料及其市场应用技术。目前公司产品已实现包括生物基聚酰胺及对应生物基单体的全产业链覆盖，凭借公司现有技术和市场地位，公司系列生物基单体和系列生物基聚酰胺及其复合材料的产品与市场份额有望持续拓展。粗烷烃分馏正构烷烃图表粗烷烃分馏正构烷烃原材料及前处理生物发酵主要产品原材料及前处理生物发酵主要产品菌种制备菌种制备长链二元酸生物发酵玉米水解葡萄糖液精制提纯戊二胺生物基尼龙己二酸戊二胺：打破原料限制，助力高端聚酰胺自主开发二元胺是含有二个胺基的胺基化合物，其中己二胺是使用量最大的二元胺品种之一。己二己二胺的合成高度依赖己二腈，而己二腈的生产技术长期被少数国际巨头所垄断，导致我20215万吨生物基戊二胺实现投产，标志着公司成为全球第一个也是目前唯一实现戊二胺商业化生产的企业，在打破技术壁垒的同时也丰富了全球尼龙市场的产品种类。通过布局戊二胺产品，凯赛生物实现了戊二胺与其优势的二元酸产品的协同，生产的一系生物基尼龙产品是全球最主要的生物基尼龙产品。目前公司生产的生物基戊二胺主要用做生产生物基聚酰胺的原料，少量进行销售，主要销售领域为环氧固化剂、异氰酸酯等。据中国化信，戊二胺可用于制备五亚甲基二异氰酸酯(PDI)HDIHDI，PDI具有脂肪族非对称性结构，其制品的柔韧性与透明性进一步提高，是生物基热塑性聚氨酯弹性体的重要原材料之一。在农业方面，戊二胺可以有效提高坐果并促进果实发育，从而提高果实的产量；在医学方面，以1,5-戊二胺为原料合成的喹嗪碱可用于治疗心律不齐，另外还具有催产、缓解低血糖等功效。众多新兴应用的开拓有望持续释放戊二胺的需求潜力。图表32：凯赛生物戊二胺+二元酸搭配凯赛生物IPO招股说明书生物基尼龙：应用领域持续拓展，［-NHCO-］56是由生物基戊二胺和石油基有酰胺键都可以规整地排列在分子链的一侧，使得一条链上的羰基（C=O）正好对准相邻（N-H0%56键在分子链两侧交替排列，一条链上的羰基（C=O）只能有一半的机会对准相邻链上的氨基（N-，因此只有%能形成氢键。图表33：三种PA树脂的分子结构与氢键排列示意图高含量玻璃纤维增强阻燃聚酰胺材料的制备与性能》（陈佰全，2022，中国塑料Vol.36/No.8）基于氢键形成的不同，材料性能亦表现出相应的差异。从分子结构上看，尼龙的酰胺键密100%和中酰胺基只有半数可形成氢键，因此尼龙中相对氢键密度由高到低依次为对氢键密度越小，未形成氢键的酰胺基与水分子结合的倾向则越强，材料的吸水率越高。的湿态性能与耐水解醇解56较66仍表现有较强的应用潜力。图表34：玻纤增强尼龙物理性能对比性能单位PA66-G50PA56-G50PA6-G50密度g/cm³1.751.751.75热变形温度℃248235206拉伸强度-干态拉伸强度-湿态MPaMPa弯曲强度-干态弯曲强度-湿态MPaMPa弯曲模量-干态弯曲模量-湿态MPaMPa冲击强度-干态KJ/m²595063冲击强度-湿态KJ/m²60.359.165.1高含量玻璃纤维增强阻燃聚酰胺材料的制备与性能》（陈佰全，2022，中国塑料Vol.36/No.8图表35：玻纤增强尼龙的自然吸水曲线 图表36：玻纤增强尼龙长期耐水解醇解性能56（No.3）

生物基尼龙56车用工程应用评价》（叶士兵，2019，合成材料老化与应用No.3）工程塑料领域：锂电/光伏应用逐步成熟力学性能保持率形成一般而言，分子结构中酰胺基团含量越高，材料的阻燃性能越好。由于PA56的单体分子量较小，相同质量下所含酰胺基团数量最高，因此其阻燃性能优于PA66与PA6等传统尼龙材料。在冲击强度方面，湿态环境下材料吸水虽然会削弱分子链之间的强相互作用力（氢键），导致材料拉伸强度与弯曲强度的降低；但水分子的嵌入迫使大分子链之间的距离增大，增加了链段活动的自由体积，使得材料的抗冲击强度增强。因此，PA56依靠其高韧性、轻量化、阻燃且耐高温、成型效率高等特性，在锂电池外壳领域具有良好的应用前景。图表37：三种尼龙的阻燃性能对比垂直燃烧厚度（mm）PA6PA66PA563.2 燃烧时间463933是否滴落否否否阻燃等级V-0V-0V-01.6燃烧时间是否滴落阻燃等级55否V-147否V-044否V-00.8 燃烧时间 89 86 48是否滴落 否 否 否阻燃等级 V-1 V-1 V-0高含量玻璃纤维增强阻燃聚酰胺材料的制备与性能》（陈佰全，2022，中国塑料Vol.36/No.820252合成技术与宁德时代CTP3.0电池集成工艺，建设宁德时代-凯赛（合肥）生物基电池壳制造基地项目，项目建250万套生物基电池壳的生产能力。我们认为，通过与宁德时代的深度合作，公司不仅实现了应用场景的突破，更构建了技术、产能与市场协同的产业生态。未来伴随双方合作的逐步推进，相关产品应用空间有望持续释放。图表38：凯酰时代产品方案电池盖规格型号产能（万件）单件重量2m1.5m，厚度1mm506kg1.5m1.2m，厚度1mm2003kg率捷咨询20246料，在阜阳市共同打造全球首个生物基热塑性复合材料光伏边框应用示范项目，实现当前光伏铝制边框的新型材料替代，并在其他分布式光伏项目及光伏电站项目上逐步推广。同时，双方将在阜阳共同规划生物基复合材料光伏边框等生产制造项目的产业化落地，并进一步探索合作生物基复合材料在新能源、交通运输、现代建筑等更多领域的应用示范、推广及产业化落地。伴随公司生物基聚酰胺产品的持续推广，相关应用有望逐步兑现。图表39应用领域具体应用主要客户客户拓展情况工程塑料电子电气轧带客户2英派瑞（430555.NQ）、温州惠达目前产品零部件试验完成，预计2024年量产部分出口产品已经使用，特种轧带开发中塑料有限公司隔热条客户3正在进行合作研发试用，性能满足行业要求，后续积极参与有关标准的制定或修订工作锂电池动力电池上盖客户4基于客户指定车型及图纸配合进行开发，并已开展送样杭州卡涞复合材料科技有限公司正在开展产品设计优化和工艺验证工作动力电池壳底护板客户5、客户6产品设计阶段杭州卡涞复合材料科技有限公司正在开展产品设计优化和工艺验证工作储能电池上盖储能电池端板77已开展产品设计，正在打样正在开展产品设计优化和工艺验证工作太阳能光光伏组件边框客户8有合作意向，正在推进落地伏建筑建筑模板山西建投建筑产业有限公司抗冲击、跌落等方面表现良好重庆贝达仙商贸有限公司客户已进行小批量采购用于测试验证，待加工成组建后开展测试公告纺丝领域：民用纺丝潜力可观，工业纺丝性能良好、可用弱酸性染料、活性染料及极成的纺织品更容易吸收皮肤表面的汗液，较好的吸湿排汗率与回潮率大大提升了穿着舒适度，同时较好的断裂伸长性和弹性回复性等指标亦可保证材料的柔韧性。在工业丝方面，生物基聚酰胺具有颜色稳定、强度高、延伸率高、阻燃性能好、加工性良好等特性，可用于轮胎帘子布等领域。目前公司已注册了主要应用于纺织领域的商标泰纶，已经开发和正在开发的民用丝领域包括运动服饰、内衣、袜类、与棉麻丝毛混纺的面料、箱包、地毯等；工业丝领域包括轮胎帘子布、箱包、气囊丝、脱模布等；无纺布领域，例如面膜、卫生用品等。图表40：公司生物基聚酰胺在纺丝领域部分客户拓展情况应用领域具体应用主要客户客户拓展情况纺丝民用纺织服装福建鑫森合纤科技有限公司在泰纶纺丝环节紧密合作，就产品丰富度和质量提升积极互动，共同推进产业链市场的开发轮胎帘子布厦门东纶股份有限公司美达股份（000782.SZ）江苏太极实业新材料有限公司已开展小批量采购合作，厦门东纶股份有限公司生物基尼龙56的研发与生产项目研发和市场推广获得成功，产品的质量标准与性能得到市场认可在新型生物基泰纶材料的差异化产品上开发顺利并形成市场影响力新投资一条生物基PA56工业丝生产线已正式投产，其帘子布产品已通过下游轮胎企业的认证并稳定供货亚东工业（苏州）有限公司生物基聚酰胺产品已用于绿色工业丝产品，亚东工业已就其箱包面料客户1绿色工业丝产品致力于各种车用纤维骨架材料的开发基纤维已应用于日本知名制包品牌产品中公告股权/业务双向合作，招商局集团助力公司生物材料发展202362023AXIUCAILIU（刘修才）局集团方以合资平台上海曜修为认购对象，共同参与上市公司向特定对象发行股票。本次交易达成后招商局集团将通过上海曜修间接持有上市公司的股权。通过引入招商局集团参股，双方有望利用自身资源去合力开拓包括生物基聚酰胺在内的合成生物材料的下游市场应用和与上市公司具有差异化的前沿技术布局，打造合成生物学产业生态圈、产业链，推动我国合成生物学发展，使我国的生物制造产业在全球竞争中处于优势地位。图表41：引入招商局集团后上海曜修的出资结构XIUCAILIU（刘修才）家庭100%XIUCAILIU（刘修才）家庭100%招商局集团CIB49%51%上海曜建招商局集团0.001%执行事务合伙人50.9995%48.9995%上海曜修公告业务合作方面，双方签署了《业务合作协议》，招商局将尽最大的商业努力，采购并使用凯赛的产品中生物聚酰胺树脂的量于2023、2024和2025年分别不低于1万吨、8万吨和20万吨（即1-8-20目标），同时招商局将尽最大商业努力向其他央企推广凯赛生物产品，并将协调集团内关联金融企业，以有市场竞争力的融资利率为上市公司及其投资的项目提供融资服务。目前凯赛生物的生物基新材料可以应用于招商局集团旗下港口、航运、物流、绿色建筑等多个实业板块。2024年5月，公司与合肥市政府、招商创科集团签订三方战略合作协议，打造合成生物材料产业集群。招商凯赛合肥项目的落地，意味着凯赛系列生物基材料单体—树脂—复材—应用制品的产业链生态的搭建落地。预计未来公司将同招商局集团保持深度协同，助力公司生物基材料的快速发展。图表42：公司与招商局集团合作情况（2024年1月）合作领域 进展情况集装箱制造 已经完成船机社认证，产品在试用中复材冷藏车箱 产品在试用中托盘载具 正在进行产品试样建筑模板 正在进行产品试样新能源光伏 正在进行产品试样纺织制造 已完成相关产品的定型公告盈利预测与估值一）主要经营数据预测产能预测：公司主要产品近年来暂无新增产能，仍以发挥存量产能开工为主。公司现有重大项目主要为年产50万吨生物基戊二胺及年产90万吨生物基聚酰胺项目与年产240万吨玉米深加工及年产500万吨生物发酵液项目，但受下游市场开拓节奏影响，项目投产仍存一定不确定性。因此我们暂不考虑公司大项目落地情况。202242024年生产25-279.4/10.1/10.4万吨，同比+3%/+7%/+3%小批量验证为主，尚未形成大规模出货。伴随公司与宁德时代项目的合作，以及招商局集团对产品应用的助力，我们预计公司生物基聚酰胺产品有望逐步迎来产业化放量，预计25-271/3/5万吨，同比+25%/+200%/+67%。25-27年长链二元酸销2.90/2.85/2.80万元/吨。聚酰胺及单体方面，伴随产品规模化生产，均价较25-271.85/1.78/1.70万元吨。毛利率：考虑癸二酸产能进一步释放以及原油价格中枢下行带来的原材料降本影响，预计25-2744%/46%/47%的上市公司，我们参考新和成新材料业务毛利率，对公司聚酰胺及单体毛利率进行预测。伴随聚25-27年毛利率分别为-6%/+14%/+20%。图表43：公司主要经营数据及预测

2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E产能（万吨）长链二元酸其中：生物基聚酰胺生物基戊二胺7.515.310.35.011.517.312.35.011.5 17.3 12.3 5.0 销量（万吨）长链二元酸1.19.4 1.0 10.4产品均价（万元/吨）长链二元酸3.252.073.532.90 1.85 毛利率（%）长链二元酸42%3%41%-7%38%-18%44% -6% 公告二）主要财务数据预测费用率预测：我们认为公司聚酰胺业务条线已经完成前期销售与管理人员的配置，伴随后25-271.8%/1.5%/1.3%5.5%/5.0%/4.5%。公司近年来持续保持较大规模研发投入，25-278%。其他业务：公司其他业务收入与成本主要与长链二元酸、聚酰胺产品试运行销售相关，此2023-2024年其他业务毛利亏损有所扩大。我们认为伴随聚酰胺产品的放量，相关停