康耐特光学镜片龙头开疆拓土XR业务再拓成长空间

内容目录公司是全球树脂镜片龙头 6深耕树脂镜片近30年，业务延展至XR眼镜业务 6近年收入利润保持稳健高增 7镜片行业：稳健赛道，智能眼镜开辟更大空间 10镜片行业需求刚性，产品持续迭代升级带来增长 10智能（AI）眼镜行业规模：供需逐步成型 15AI眼镜行业格局和要素 18AI眼镜镜片：AI眼镜个性化的核心高壁垒环节 22康耐特光学：技术与制造基因筑基，从传统镜片延展到XR镜片 25传统视光学镜片：强研发与高效生产，C2M柔性供应强化优势 25AI+AR镜片：AI/AR眼镜蓄势待发，新业务放量可期 30财务分析 32成长性分析 32盈利能力分析 32现金流量分析 34盈利预测 34假设前提 35未来3年业绩预测 36盈利预测情景分析 36估值与投资建议 38投资建议 40风险提示 41附表：财务预测与估值 44图表目录图公司发展历程：专注主业深耕行业近30年，XR业务已取得进展 6图公司业务模式：树脂镜片生产销售，下游包含其他镜片品牌商、批发零售商和消费者 6图公司股权结构集中，歌尔是公司的第二大股东 7图公司高管团队高学历、技术背景丰厚 7图公司收入保持稳定增长 8图公司近年利润增速高于收入增速 8图公司功能型和定制镜片保持快速增长 8图定制镜片毛利率远高于标准镜片 8图公司内销收入近年增速高于外销 9图公司在日本拥有高端镜片产能，且已布局泰国产能 9图公司内销收入近年增速高于外销 9图公司标准镜片中的高折镜片占比持续提升 9图公司毛利率和净利率保持提升 10图公司期间费用率保持稳定 10图全球镜片行业保持稳健增速（单位：亿美元） 10图中国镜片行业整体增速略高于全球（单位：亿元） 10图国内高折射率（1.71、1.74）镜片出货量占比低 11图国内高度近视群体占比约10 11图国内镜片的销量集中度很低 12图国内线上1.74折射率镜片的销量份额较为集中 12图镜片制造商处于中游环节，下游渠道类型较多，各渠道所需的能力存在差别 13图依视路陆逊梯卡近19年收入稳增 13图依视路的区域分布一欧美为主，但对北美依赖度下降 13图依视路早年即依靠新品迭代奠定了稳健增长的基调 14图依视路自50年代开始即不断推出引领行业的新产品 14图依视路毛利率和费用率提升，净利率近年持续改善 15图依视路近15年来在利润稳增背景下，估值受品牌和AI眼镜等催化持续提升 15图以Rayben-Meta的AI眼镜为例，其仍以传统形态的眼镜作为产品基础 15图AI眼镜2024年销量达到百万级别 16图AI眼镜以Rayban-Meta主导，国内则主要以音频为主 16图TWS在2017-2021年间完成高速渗透 17图TWS耳机快速渗透期约为5年，后保持在20+的水平 17图国内家用智能投影在2017-2021年间完成高速渗透 17图投影仪对电视的渗透率快速提升后达到约16的水平 17图海外AI眼镜格局：Rayben-Meta一家独大 18图国内的玩家主要以AR眼镜为主（25Q1,含AR和AI眼镜） 18图硬件的主要构成除芯片外，主要为电子结构件 20图参考AR眼镜，带显AI眼镜降本空间来自光学显示单元 20图镜片：当前屈光矫正主要采用磁吸或外插近视镜片 20图40：镜框：当前主流成品仍以大黑框的设计为主 20图回顾TWS耳机行业，苹果销量份额迅速下降 22图国内2024年全球TWS耳机行业出货量份额相对分散 22图雷鸟X3Pro的卡扣式近视镜片 22图不带AR显示的AI眼镜配镜目前需要送合作机构配镜 22图荷兰企业Addoptics发布ARxPlano即为三明治结构 24图康耐特光学申请了树脂光波导镜片专利 24图Lexexcel的微型液滴喷洒方案 24图Cellid在其官网展示的带有AR模组的AI镜片 24图公司研发投入持续提升 26图公司UVPLUS蓝光防护镜片参数 26图2024年公司最大供应商采购额占比约25.6 27图朝日光学发展历史梳理 27图：RM料其光材生的片性较 27图：井学MRM片实高射与贝的容 27图2024年公司定制镜片占比达19.2 28图定制镜片毛利率较标准化镜片更高 28图公司拥有上海、江苏和日本三大生产基地 29图2024年公司三大基地合计年产量2.09亿件 29图公司首创眼镜行业的C2M模式，柔性供应提高效率 29图2024年公司前五大客户收入占比约27.2 30图公司客户的全球分地区结构占比 30图夸克AI眼镜登天猫XR设备榜首 31图公司与夸克AI眼镜独家合作 31图公司收入规模领先可比公司 32图公司收入增速保持较快增长 32图公司毛利率低于可比公司 32图公司销售费率显著低于可比公司 32图公司管理费用率与可比公司相当 33图公司研发费用率与明月镜片基本相当 33图公司净利润维持稳健高增速 33图公司净利率已领先可比公司 33图公司现金流相对健康 34图公司存货周转与应收账款周转天数较为稳定 34表镜片的个性化参数与产品的迭代升级方向较丰富 11表依视路陆逊梯卡自2000年以后开始做整个产业链的内化收购 14表全球AI眼镜未来规模预测：假设先达到10左右对眼镜的渗透率，年销量即可达1.6亿副 18表硬件性能方面当前主流产品的痛点，但主要都集中在硬件性能升级和上量后的定制化 19表带AR显示的AI眼镜目前痛点更多，且技术路线尚未形成统一方向 19表市场上主流产品价格带更多集中在1000-3000元 19表软件和AI领域，主要需要提升的领域在多模态输入和环境理解等环节 21表眼镜重量对比：AI眼镜若携带处方镜，则需要更轻的重量 23表AI眼镜AR显示技术路线一览 23表2024年康耐特光学在全球树脂镜片厂商中销量第二、销额第五 25表公司的镜片产品线丰富齐全 25表：205三化学MM片料客清单 27表用于AR眼镜光波导一体化贴合的树脂镜片的重要评价维度 30表康耐特光学业务拆分 35表未来3年盈利预测表（单位：百万元人民币） 36表情景分析（在收入同向变动5、成本同向变动2.5时，乐观、中性、悲观情景） 36表公司盈利预测假设条件（） 38表资本成本假设 38表康耐特光学FCFF估值表（单位：人民币） 38表绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（人民币） 39表同类公司估值比较 39公司是全球树脂镜片龙头深耕树脂镜片近30年，业务延展至XR眼镜业务19962006光学有限公司，成为标准化镜片生产和销售的主体，2010ConantLens2011AsahiOpitcal，业务拓展至日本20182024XR。图1：公司发展历程：专注主业深耕行业近30年，XR业务已取得进展公告，公司官网上游图2：公司业务模式：树脂镜片生产销售，下游包含其他镜片品牌商、批发零售商和消费者上游下游公告，公司官网公司股权结构集中，歌尔入股成为二股东为未来长期合作打下坚实基础。公司大股东兼实控人费铮翔持有公司44.33股权歌尔股份子公司香港歌尔泰克于2024年12月与公司其他股东协商收购股份，截至2025年9月10日持股20.03，成为公司第二大股东。图3：公司股权结构集中，歌尔是公司的第二大股东公告高管团队技术背景雄厚。公司实控人费铮翔本科毕业于浙江大学化学系，后在美图4：公司高管团队高学历、技术背景丰厚公告，公司官网近年收入利润保持稳健高增302020年收入复合增长15.7至20.6亿元净利润复合增长32.7至4.3亿元；2025H1收入同比+11.0净利润同比+30.7收入增速略放缓主要系受美国关税影响，整体经营稳健。图公司收入保持稳定增长 图公司近年利润增速高于收入增速 : 、 : 、从销售模式来看，可分为标准化镜片和定制化业务，其中标准化产品指直接向客户提供现有的标准化参数的产品清单，客户直接采购，代工大客户的标准化产品占比相对较高，其中又可分为普通标准镜片和功能型镜片；而定制化服务的模式更为柔性化，会根据个性化参数（如尺寸、形狀、弯曲度及特定矫视能力）进行小批量的镜片生产且提供切割等服务，同时定制镜片主要销售给个人终端用户及零售商，具有更大的定价灵活性，因此对应的单价、毛利率更高。图公司功能型和定制镜片保持快速增长 图定制镜片毛利率远高于标准镜片 : 、 : 、2024从业务区域来看，2024年公司国内和海外收入占比33、67，海外区域以美洲（23其中美国约13亚（22和欧（17为主区域分布相对均衡。海外区域过往以代工为主，近年通过定制化服务推进自有品牌占比提升拉动增长，而国内自有品牌占比更高，也成为近年收入增长的重要动力。4由于树脂眼镜镜片产品在美国属于医疗保险覆盖范畴，终端零售价约为出厂价的数倍，消费者对终端价格的敏感度全球树脂镜片的主要产地位于中国及东南亚地区，其他区域的供应替代较难寻找，而公司在中国及日本的生产基地产能成熟，具备稳定供货能力。（3）全球产能协同布局优化成本结构。20245199400202510图公司内销收入近年增速高于外销 图公司在日本拥有高端镜片产能，且已布局泰国产能: 、 :公公告、从业务模式和下游客户来看，公司的产品分为代工和自有品牌，其中代工下游客户主要为国际眼科光学公司及旗下品牌、以及部分眼镜镜片批发商；自有品牌下（。另外从产品类型来看，公司根据镜片不同折射率（同度数折射率越大镜片越轻薄越高端1.499/1.56/1.60/1.67/1.741.74最高端的镜片。2018-20201.4991.67-1.74片增速相对更快在标准镜片中的占比从2018年的27.2提升至2021年的35.2，近年仍保持快速增长趋势。图公司内销收入近年增速高于外销 图公司标准镜片中的高折镜片占比持续提升: 、 : 、公司近年盈利能力持续向上主要来自于业务结构提升带来的毛利率提升。公司综合毛利率从2018年的30.6提升至2024H1的39.16，主要得益于高毛利率的定2023-24图公司毛利率和净利率保持提升 图公司期间费用率保持稳定 : 、 : 、镜片行业：稳健赛道，智能眼镜开辟更大空间镜片行业需求刚性，产品持续迭代升级带来增长54362），2024382（207由于国内代工出口较多）。从增速角度看，2019-20244.7、5.0。20231118.7（9.4假设全球其他区域的出货价较国内高30，则全球合计销量则约为34亿片（17亿副）。图全球镜片行业保持稳健增速（单位：亿美元） 图中国镜片行业整体增速略高于全球（单位：亿元） :弗若斯特沙利文、9

:弗若斯特沙利文、尽管镜片行业已经是成熟行业，但其刚需属性、个性化配置的特点、以及近年消费者不断细分的需求，使得行业仍保持着持续迭代创新，产品的不断升级使行业仍保持了相对稳健的正向增长。具体来看，产品的迭代升级方向主要体现在：更多的功能性镜片适配更多细分场景和需求。如根据不同人群用眼特点不同，衍生出各类焦度不同的离焦、渐进等镜片；针对过滤紫外线、蓝光等的镀膜镜片、光致变色镜片等；以及针对运动等细分场景开发的防炫光、防刮擦等运动眼镜。表1：镜片的个性化参数与产品的迭代升级方向较丰富折射率 取于镜材质玻璃片折率常在1.5-1.9，脂镜折射在1.50-1.74；厚度阿贝数阿贝数与折射率有关：折射率越大、色散越厉害、阿贝数越低；球面与非球面配镜处方平光镜片：单光镜片：光致变色：多功能 防光、磨系、防、抗UV、抗射等。:依视路陆逊梯卡官网、康耐特光学官网、大众点评、什么值得买从最直接的不同折射率的镜片占比来看，20241.740.7高折射率产品主要由于原材料被日韩企业垄断以及更高600度以（对轻薄镜片需求更高的人群占近视总人口约10（整体近视人群约为亿），高折射率的轻薄镜片仍有望占比持续提升。图国内高折射率（1.71、1.74）镜片出货量占比低 图国内高度近视群体占比约10 :弗斯特利文、 :国卫健、从格局角度来看，行业整体集中度低，但在高端领域集中度高。由于低折射率的标准化镜片生产制造门槛并不高，因此国内镜片企业整体的集中度较低，参考弗若斯特沙利文的数据，预计2024年以出厂销量计，国内镜片行业CR4仅为17，头部企业份额仅在10的水平但在相对高端的高折射率镜片领域集中度则较高，除依视路、卡尔蔡司、豪雅等外资品牌外，国内目前仅康耐特光学、明月镜片为代表的头部企业具备高折射率镜片的量产销售能力。而全球视角下，镜片行业同样呈现出整体分散、高端领域集中的特点。图国内镜片的销量集中度很低 图国内线上1.74折射率镜片的销量份额较为集中 :弗若斯特沙利文、

:久谦、行业的竞争壁垒主要集中在研发生产和渠道服务能力。由于高端镜片的研发制造门槛较高，涉及光学、有机化学、表面及结构物理、机械加工等多学科，对企业的人才、技术、设备和工艺都具有较高要求，同时由于国内低折射率的中低端镜片占比仍高，行业内大多数公司都在低端领域进行同质化竞争，在高端领域的各项布局都相对落后。1.74（大部分均来自于日本三井化学同时镜片行业作为中游环节，除了对上游原材料和设备供应商有一定的依赖外，其也需要对接下游各类丰富而分散的终端渠道（涉及到眼镜零售商、民营医疗机构和医院附属的配镜中心SKU）、以及服务能力（如镜片粗加工能力、个性化镜片定制能力）等要求同样较高。图21：镜片制造商处于中游环节，下游渠道类型较多，各渠道所需的能力存在差别:公司招股说明书、SKU、跨渠道、强服务的能力。对标龙头：依视路陆逊梯卡尽管镜片行业国内格局相对分散，头部企业在国内的份额仍不高，但若对标海外以全球龙头依视路陆逊梯卡为例，20243002.9、5.8至142、158亿美元，同时从区域分布来看也和行业的需求分布基本匹配北美EMEA和亚太拉美分别占比4537和18但对于美国的需求依赖度略有下降。图依视路陆逊梯卡近19年收入稳增 图依视路的区域分布一欧美为主，但对北美依赖度下降:依视路陆逊梯卡公司公告、201875）

:依视路陆逊梯卡公司公告、我们对依视路陆逊梯卡的重要发展节点进行总结，可以看到几个明显的特点：1、眼镜行业自身长坡厚雪，但需要高端或差异化路线才能提升市占率。依视路起家同样是依靠镜片研发生产，发展期的依视路坚持研发主导下的高端产品，每年30的收入都是来自于3年内研发的新品，拥有全球首款渐进镜片、首款有机图依视路早年即依靠新品迭代奠定了稳健增长的基调 图依视路自50年代开始即不断推出引领行业的新产品:依路陆梯卡司公告、 :依路陆梯卡司公、2、产业链的扩张并发展自有品牌，向产业链一体化的消费品企业转型。从镜片衍生至镜架、再到眼镜品牌这条路是顺理成章的，而依视路在自身镜片研发的扎2009AIMetaAI200OakleyMetaAI2025表2：依视路陆逊梯卡自2000年以后开始做整个产业链的内化收购年份被收购/合并方业务领域2002StereoOptical(美国)眼科诊断设备（视力测试工具、矫正镜片）2007Oakley（美国）骑行护目镜和雪镜等运动眼镜2009FGXInternational(美国)老花镜、太阳镜设计与销售2009奥尔帝镜片（中国）江苏的镜片生产商2010万新光学（中国）江苏的镜片生产商2013厦门雅瑞光学（中国，50股权）BOLON(MOLSION2013全视线光学（Transitions）(美国)变色镜片技术2014CoastalContacts(加拿大)线上眼镜零售2016MyOptiqueGroup(欧洲)欧洲眼镜电商（平台覆盖中欧地区）2018与Luxottica合并(意大利)眼镜制造与品牌（雷朋、Oakley、普拉达等）2023NuanceHearing(以色列)智能助听技术（NuanceAudio助听眼镜）2024PulseAudition(法国)AI降噪与语音增强技术2024海德堡工程公司(德国)眼科诊断技术（OCT、手术导航）2024Espansione(意大利)针对眼科的非侵入性医疗器械2024Supreme（美国）街头服饰品牌2025CellviewImaging(加拿大)超广角视网膜成像技术（糖尿病视网膜病变检测）依视路陆逊梯卡公司公告、而自有品牌的定位和加持下，依视路从此前的研发制造企业，逐步转型为品牌企业，这一过程中也能够看到，企业在保持规模稳中有增的基础上，毛利率、销售费用率、研发投入等指标也逐步向品牌企业靠拢。图依视路毛利率和费用率提升，净利率近年持续改善 图依视路近15年来在利润稳增背景下估值受品牌和AI眼镜等催化持续提升 :依路陆梯卡司公告、 :依路陆梯卡司公告、智能（AI）这里我们重点讨论传统眼镜形态的产品（VR/AR），更多是搭配视觉、听觉后，具备智能交互功能的近视镜形态的产品。图28：以Rayben-Meta的AI眼镜为例，其仍以传统形态的眼镜作为产品基础:Rayban官网、需求侧：场景和痛点足够丰富AI眼镜旨在围绕日常消费品这样的定位，在保持传统轻便眼镜形态的同时，通过实时的音视频交互，实现随身AI管家的定位，具体来看主要集中在：纯音频交互：类智能耳机/音响所有功能（已实现）纯视频交互：第一视角的视频、照片、扫码免提拍摄（已实现），AR（已实现）（如记车位位置、记录每日饮食等；已有原型机）、与其他智能设备（如家电、汽车等）进行直接联动（尚未实现）规模：行业处于萌芽期，随着产品对需求痛点的持续满足，规模有望实现高增结合洛图科技、WellsennXR2023-2024AI30283Rayban-Meta图眼镜2024年销量达到百万级别 图眼镜以Rayban-Meta主导，国内则主要以音频为主:洛图科技、WellsennXR、依视路陆逊梯卡年报、整理

:WellsennXR、对于行业成长性测算方面，我们主要参考几个品类的发展历程和特点：（1）无线智能耳机（TWS耳机）；（2）投影仪、扫地机等新消费耐用家电。TWS耳机：五年高增后来到约20的渗透率2016AirPods透率，行业用五年时间将渗透率提升至20，后五年则渗透率提升相对平滑至27。图在2017-2021年间完成高速渗透 图耳机快速渗透期约为5年，后保持在20+的水平:弗斯特利文、 :国卫健、家用智能投影仪：同样达到约20的成熟渗透率2018DLP5-615+的水平年整体国内的销量渗透率约为20扫地机的渗透步伐在515+的渗透率提升。图国内家用智能投影在2017-2021年间完成高速渗透 图投影仪对电视的渗透率快速提升后达到约16的水平:洛科技奥维网、 :洛科技奥维网、因此参考过往新消费电子产品的渗透率提升规律，往往在萌芽到爆发的五年期间增速最快渗透率来到15-20的区间后往往会迎来第一波增长瓶颈而较为理想的品类渗透率（如参考TWS耳机）则有望达到30。因此进一步来看智能眼镜，其与新消费产品的类似之处在于，都是提供了增值功能，同时具有巨大的可替代市场（即传统眼镜、耳机的集合）。同时从增值功能和价格的权衡角度来看，同样也是具备替代传统眼镜的潜力。因此随着产品力的AI奏我们假设2025年起五年渗透率保守达到10的水平则2025-2030年行业的复合增速预计达到89，五年后行业的销量规模预计达到1.6亿副。同时若假设配备AR显示的AI眼镜渗透率达到30则AR-AI眼镜的销量预计有望达到近5000万副。表全球AI眼镜未来规模预测：假设先达到10左右对眼镜的渗透率，年销量即可达1.6亿副202320242025E2026E2027E中期稳态全球近视镜销量（亿副）17AI眼镜渗透率0.00.20.41.22.79.7AI眼镜销量（万副）302836632000455016450AR-AI眼镜销量（万副）1289940010474935AR渗透率1.81015202330WellsennXR、弗若斯特沙利文、AI眼镜行业格局和要素AI眼镜领域2024年玩家不多，海外Rayben-Meta一家独大，而2025年则呈现百花齐放的状态。国内主要品牌包括以消费电子企业为代表的小米、星际魅族等；以研发为主导的科技类企业Rokid、StarV、界环、李未可等；以及大型科技公司如阿里旗下的夸克AI眼镜等。ARAR（AR2025AIINMO（AR2025AI）VITURE（AR）AR线上监测市场的前五名合计份（CR5）超90.0截至2025H1雷朋Meta眼镜销量同比增长超过200至约106万副。图海外AI眼镜格局：Rayben-Meta一家独大 图国内的玩家主要以AR眼镜为（25Q1,含AR和AI眼镜）:WellsennXR、 :洛科技、竞争要素：AI眼镜兼具消费电子和耐用品的特点，当前仍是产品力为先（眼镜更强的功能性和个性化需求使其不仅需要具备更高的技术和产品力，还需要具有更强的个性化以及渠道服务能力。如果把产品力分为硬件和软件来看，当前硬件的基础已经打好，第一代产品基本能做到满足基础需求，而后续迭代方向主要在于提性能、降成本、和个性化三个大方向。提性能：AI硬件性能升级-产品体验提升-销量规模化-零部件定制进一步升级性能这一循环进行提升；表硬件性能方面当前主流产品的痛点，但主要都集中在硬件性能升级和上量后的定制化硬件类别 主要痛点 解决方向 解决情况SoC芯片电池与续航

算力与功耗难平衡；高算力芯片成本高昂；AI续航普遍不足（通常仅数小时）；电池扩容与设备轻量化矛盾。

采用先进制程（6nm、4nm）；异构计算架构（SoC+MCU）；动态电压频率调节（DVFS）。采用新型电池材料（如固态电池）提高能量密度；分布式电池布局；配备外挂电池（如胶囊电池）。

高通AR1Gen1等芯片已用于旗舰产品；但专用芯片和成本问题仍在优化中。2-3散热 高算力运行时发热明显；紧凑空内散热设计难度大。拍摄质量 拍摄易抖动（尤其夜间）；无屏品拍摄构图困难；拍摄噪点多等

优化散热材料；芯片端功耗管理；结构设计优化。AICMOS

部分产品通过软硬件协同优化缓解发热；但高性能运行时发热仍较普遍。AI防抖算法已有应用，但夜间效果仍待提升；光波导提示方案在部分带AR显示产品中试用。连接性 蓝牙连接不稳定（如断连、无法打电话）。

完善蓝牙底层驱动；选用高性能连接芯片。部分问题可通过固件升级解决；但稳定性和兼容性仍是挑战。重量与佩戴 重量-续航-性能难以兼顾。 结构优化；采用轻量化材料（如镁合金）；部分产品重量已降至40克以内；但带AR显示分布式布局。 且功能强大的产品仍较重。传感器集成 多传感器集成与设备小型化、功控制存在矛盾。

传感器定制化开发；优化传感器融合算法。目前高度依赖手机部件，定制化程度低；多模态交互的成熟度仍有提升空间。京东、RokidGlasses官网、小米官网、闪极官网、星纪魅族官网、而在带有AR显示的AI眼镜领域，产品更多偏向于从0到1的阶段，主要在于AR显示的技术路线目前仍处于持续百家争鸣的状态。表5：带AR显示的AI眼镜目前痛点更多，且技术路线尚未形成统一方向硬件痛点 具体表现与挑战 主要解决方向 当前进展与代表性方案视场角(FOV)小、图像质量有彩虹纹和优化光波导技术路线（如衍射光波导）、采光晕、光学效率低导致亮度不足或功耗高；

MetaHypernova预计采用LCoS+阵列光波导实现低成本全彩显示，但功耗续航仍相重量与佩戴舒适度

单绿色方案较多，全彩的产品成熟度较低40-60）有差距

用LCOS+激光等方案、研发多层波导堆叠（

对较高；谷东智能发布第四代PVG光波导，可兼顾各类显示方案同时降低成本G386070算力与发热高性能运行时发热明显，紧凑空间内散热难度大，算力与功耗难平衡（如拍摄需凝视屏显

压频率调节（DVFS）、云端协同计算多传感器融合、AIAgent简化交互（直接

高通骁龙AR1+平台尺寸缩小26，能效提升；XREAL高通展示终端侧生成式AI助手；更多厂商

（

输出结果（负载）

还是采用接入各类大模型的方式，叠加自身算法优化降低延迟京东、RokidGlasses官网、Ray-BanMeta官网、AWEUSA2025、雷鸟官网、星纪魅族官网、AI10003000AI（音频+拍摄AR表6：市场上主流产品价格带更多集中在1000-3000元产品类型 价格区间 代表产品与价格 主要特点与目标用户入门级（无屏/音频基础）≤1000元 李未可City（899元）、广百思K1（268元） 基础AI语音交互、音频播放，重量轻，价格亲民。主流消费级 1000-3000元 小米AI眼镜标准版（1999元）、华为智能眼镜2具备拍摄、翻译、导航等AI功能，支持多模态（无屏AI/音频+拍摄） （2299元）、魅族StarVAir2（2799元）、闪极AI拍拍镜（1499元）、雷鸟Air3（1699元）、MetaRayban（299-379美元）高端/AR显示类 3000-5000元 XrealAir2Ultra（3999元）、影目INMOAir3（4999元）、夸克AI眼镜专业级/企业级 ≥5000元 雷鸟X3Pro（8999元）、GoogleGlass3（8888元）MoverioProBT-2000（25999）

交互，是当前市场主力。AR技爱好者和特定场景。针对工业、医疗、安防等专业领域，功能强大，定制化程度高。京东、Ray-BanMeta官网、注：价格为官网首发价格，不含各类活动折扣而在产品力提升的过程中，不可避免会面临性能-成本这一对矛盾，从AI眼镜的成本结构来看，参考WellsennXR对不带屏的音频拍照眼镜RaybanMeta的硬件成本拆分，芯片的自主研发和方案升级或是降本的最大来源，而其他零部件则更有望通过规模来降本。而对于AR-AI眼镜，同样参考WellsennXR对AR眼镜的成本拆分来看（此处主要参考AR眼镜，因此预计存储等环节的成本占比在AI眼镜领域会更低），光学显示单元是芯片外另一重要降本来源，而参考显示行业的降本经历，预计技术路线降本是目前降本的主要方向。图硬件的主要构成除芯片外，主要为电子结构件 图参考AR眼镜，带显AI眼镜降本空间来自光学显示单元:WellsennXR、 :WellsennXR、个性化：AI眼镜和传统消费电子产品最大的差异，在于其潜在的眼镜刚需属性，当前镜片镜架的材质限制使得眼镜的外观整体趋同且难以适配不同的消费需求和场景，对比其他可穿戴产品（如智能手环、手表等），由于眼镜依然需要有近视矫正等功能需求，因此成熟产品仍需要依靠视光技术的加入，而当前跨产业的配合也仍处于相对起步的阶段。图39：镜片：当前屈光矫正主要采用磁吸或外插近视镜片 图40：镜框：当前主流成品仍以大黑框的设计为主:京、 :京、软件方面，核心痛点则主要集中在交互和服务。系统层（操作系统）和应用层（各类功能应用）相对丰富成熟，尽管存在系统不（如能否精确识别用户手势、边缘节点（如手机）算力、AR表7：软件和AI领域，主要需要提升的领域在多模态输入和环境理解等环节分类 软件模块 现状 优化空间 技术路径 代表方案 资源占比块

内核应用中间件成具入

AndroidXR/定制RTOS稳定运行通知/通话功能完备，同质化严重ARCore/ARKit定位误差±5cm云端推理延迟>300ms（4G）Unity/Unreal语音+手势并发识别率<70

实时性提升（任务响应<5ms）场景化服务（如会议模式）多传感器紧耦合（IMU+ToF）署（<50ms）物理引擎与AR空间数据融合跨模态注意力机制建模

微内核架构改造情境感知引擎开发联邦卡尔曼滤波算法优化5GMEC移推出AR专用Shader库Transformer-XL多任务训练

华为LiteOS-M智能场景高通SnapdragonSpaces阿里云边缘AIEpicMetaHumanforAR谷歌MediaPipeHolistic

-20-12-25-15-8-18环境理解 动态物体追踪丢率>30

神经辐射场（NeRF）实时化

Instant-NGP速框架

NVIDIAOmniverse

-28:各公司官网、艾瑞咨询、WellsennXR、格局展望和预判：TWSAirPods2018-2019AIsku图回顾TWS耳机行业，苹果销量份额迅速下降 图国内2024年全球TWS耳机行业出货量份额相对分散:Canalys、注：由于TWS2016-17

:Canalys、AI眼镜镜片：AI眼镜个性化的核心高壁垒环节1、AI眼镜要解决近视配镜问题AIAIAI图雷鸟X3Pro的扣式视镜片 图不带AR显的AI眼配镜前需送合机构镜:京东、 :小米AI眼发布会、2、配镜要解决重量和体验问题即使是不带显示功能、仅具备音频交互或者视频拍摄功能的AI眼镜，其镜身重量AI（ARVR）在镜片方面都采用非处方镜+磁吸/外插/卡扣处方镜等方式实现近视人群的佩戴，AI表8：眼镜重量对比：AI眼镜若携带处方镜，则需要更轻的重量传统眼镜 AI眼镜传统镜框 传统处方镜 传统眼镜整体 AI眼镜镜框 AI眼镜镜片重量范围 10-20g 10-20g 20-40g音视频30-50gAR显示50-85g

磁吸卡扣类：预计略高于传统处方镜；配镜类：预计与传统处方镜重量相当10-20g中国眼镜科技杂志，1688，各公司官网、前文对超薄镜片的行业情况已做过分析，高折射率的超薄镜片、变色镜片等研发设计本身就具有较高门槛，同时产品的消费电子属性也对验光中心/镜片生产商的服务效率提出了更高的要求，因此快速高效供应轻薄镜片的能力在AI眼镜领域或成为更重要的竞争要素。而当前国内以康耐特光学、明月镜片为代表的头部品牌才具备更强的标准化/定制化的配镜能力。3、AR显示的镜片又给近视镜片配镜带来挑战进一步地，若带有AR显示的AI眼镜渗透率提升，除了显示模组增加的重量对其他零部件的轻薄化要求进一步提升外，镜片作为最终的显示屏幕，其不仅需要具备适配显示模组的更强的光学性能，还需要兼顾处方镜的显示质量。AR（微显示器和处理成像环节（光学显示单元）。当前微显示屏/光源产业基础相对更成熟，主要包括：LED（MicroLEDMicroOLED以及（LCDLCOSDLP；（Birdbath）（AIAR表9：AI眼镜AR显示技术路线一览核心环节技术模块技术方案原理优势劣势典型应用案例LED类

MicroLED 微型LED阵列自发光 高亮度长寿命功耗MicroOLED 硅基OLED自发光 高对比度轻薄应快、像素密度高

全彩效率低 OPPOAirGlass（单绿色、JBD绿色MicroLED模组寿命相对短 雷鸟Air、RokidAir、影目Air微显示器

LCD 液晶层调节背光透射率 技术成熟、成本低 光利用率低、对比低、功耗高

早期AR产品光源+投影类

LCOS

好

响应速度慢、对比度低、体积大

MetaHypernova、工业/商MagicLeap2、HoloLens1DLP DMD芯片微镜阵列反射 亮度分辨率色高

成本较高、光通量受限、体积大

VivoAR眼镜、VuzixBlade棱镜 通过棱镜反射虚拟图像 结构简单技术成熟 视场角小、体积大强光下效果差

GoogleGlass（早期产品）单元

反射+透射类光波导

Birdbath 射入眼，虚实光线叠加自由曲面 非对称曲面镜反射光线优化光路设计几何光波导 阵列反射镜列引导光线通过多次反射传递图像

视场角大（50°+）成本低、技术成熟高

透光率低、重量厚体积大（形似墨镜）量产工艺复杂量产良率低、厚度相对偏高

NrealAirAir（消费级观影眼镜主流方案）HoloLens2（部分方案）LumusMaximus（反射波导代表）衍射光波导 表面浮雕光或

超薄、视场角大 图像色散、光效低

MetaOrion（SRG）、MagicLeap2（VHG）艾瑞咨询、华为：《AR洞察及应用实践白皮书》、ARAIARAR（使其具有屈光作用（使其具备光波导能力和贴合/结合平面镜与曲面镜。当前从全球来看，预计贴合/结合方案仍是商业化量产的最优解，即将显示镜片、镜片进行多层贴合，各层分别起到成像、屈光矫正等不同作用，这一技术要求各层镜片都具有较好的光学性质和轻薄度，同时加工工艺的精密度要求同样较高（如镜片的贴合）。由于当前光波导模组主要基于平面玻璃、树脂或碳化硅材料，2025AR图荷兰企业Addoptics发布ARxPlano即为三明治结构 图康耐特光学申请了树脂光波导镜片专利:Addoptics、 :Addoptics、另外单一镜片的改造是理论上最理想的方案，如被Meta收购的Lexexcel尝试采用特殊微型滴液喷洒在平面光波导镜片上形成一面曲面，但由于存在折射率不同、良率、寿命等问题，目前仍处于研发阶段。而日本企业Cellid则在2025年4月发布小基底曲面镜片技术（尚未透露技术细节，但根据其官网描述处方镜可以在眼镜店直接适配到AR眼镜上推断，其结构或并非是单一镜片直接实现显示和矫正两种功能），宣称可同时实现屈光矫正和AR显示，并即将进入试产阶段。图的微型液滴喷洒方案 图在其官网展示的带有AR模组的AI镜片 :Lexexcel官、 :Cellid官、康耐特光学：技术与制造基因筑基，从传统镜片延展到XR镜片传统视光学镜片：强研发与高效生产，C2M柔性供应强化优势C2M30902024排名公司名称总部排名公司名称总部2024年树脂眼镜镜片公司名称2024年树脂眼镜镜片销售销量（百万件）收入（亿美元）1依视路陆逊梯卡法国～4001依视路陆逊梯卡法国～100-1202康耐特中国～1802豪雅日本～203万新中国～110-1203蔡司德国～10-154豪雅日本～60-654罗敦司得德国～10-125蔡司德国～50-555康耐特中国～3弗若斯特沙利文排名 总部品牌，从标准化镜片走向功能与定制化镜片，从欧美市场向国内、南美等新兴市产品结构优化，高折与定制镜片占比持续提升公司静态能力方面的优势体现为产品线齐全，足以满足客户差异化需求。公司能700SKU，产品折1.499-1.74系列 UV++系列 单焦镜片系列 学生系列 渐进系列 1.74高折系列系列 UV++系列 单焦镜片系列 学生系列 渐进系列 1.74高折系列特点 防蓝光 视觉不变形，综合高清晰、耐磨、抗辐射等多功能

离焦缓控 远近等不同视区过渡平稳 轻薄系列商务办公镜片系列特殊镜片系列阳光防护系列运动安全系列驾驶镜片 特点 抗疲劳与减轻眼睛看近时调节负担官网

如近远视双光镜片、高度远视等

镜片快速变色，红外防护

抗冲击、耐磨与轻薄 双重防眩、提升视觉对比的结果。镜片市场增长模式已从成本驱动转变为技术驱动模式，对功能产品的研发成为竞争胜负手。内生方面公司对研发保持高强度投入，在专利、模具设计开发等关键领域都处于行业领先水平，近年研发投入持续增长，研发成本占收入的比例维持在3.5-4.5；外生方面自2013年收购日本朝日光学以来，高端镜片的研发、生产与供应链等优势进一步扩大。图公司研发投入持续提升 图公司UVPLUS蓝光防护镜片参数 公告 官网1.7420181.74AcomonKOC20MM在高折射率镜片中份额更高，因此高折镜片的上游原料供应存在壁垒。公司自20101.61.74折射率MM20131980年，2000年成为全球第一家推出1.74折射率镜片的生产商。公司通过全资控股朝日光学而获得相关技术支持，为生产光学性能优异、品质稳定且具备耐久性的产品保驾护航。图年公司最大供应商采购额占比约25.6图朝日光学发展历史梳理 公告 三化学网图材料与其他光学材料生产的镜片物性比较 图三井化学MRTM镜片能实现高折射率与阿贝数的兼容三化学网 三化学网表12：2025年三井化学MRTM镜片材料的客户清单MR-8MR-8PlusMR-7MR-10MR-174康耐特光学天润光学伟星光学明月镜片大尧光学视伟光学瑞尔光学点进光学蓝道光学 万新光学 视悦光学 优立光学奥天光学 汇鼎光学 恒畅光学天澜光学恒美光学 新日光学视诺联合光学达新光学三井化学官网高折与定制镜片快速增长，有望提升整体盈利水平。公司的标准化镜片以代工模C2M2018年的16.3提升至2024年的19.2盈利方面定制镜片的毛利率区间在50-60高出标准化镜片约未来定制镜片的占比提升有望提升整体毛利率水平；此外，高折镜片与高附加值镜片的销售占比增加也带来了标准与功能镜片的毛利率持续提升，2025H1标准与功能镜片毛利率均+2.8pct至33.6/40.6。图年公司定制镜片占比达19.2图定制镜片毛利率较标准化镜片更高公告 公告注：1）2021-2022年的标准镜片包括标准镜片与功能镜片，2023年分拆；2）2025H1定制镜片占比下降主要系受美国关税影响。全球基地布局，C2M模式实现柔性高效率供应三大基地协同，自有产能不仅确保了研发成果的快速转化，也能更好定制服务下游客户。SKU、小批量与多批次700SKU，远超行业竞争对手；公司拥有上海、江苏与日2.091.78图公司拥有上海、江苏和日本三大生产基地 图年公司三大基地合计年产量2.09亿件 公告 公告C2MC2MC2M2448-72图59：公司首创眼镜行业的C2M模式，柔性供应提高效率:公司公告与国际巨头建立长期合作，国内市场持续开拓公司下游客户群成熟稳定。公司客户包括国际知名眼镜镜片品牌商、批发商、特30Know-HowC2M27.2，其中第一大客户占比9.8。以欧美起家，国内与新兴市场快速开拓，提供新增长点。90个国家销售，以欧美出口起家，近年内销收入持续提升，2018-202414.6提升至31.8，年复合增速31.7，远高于公司整体15.7的年复合C2M图年公司前五大客户收入占比约27.2图公司客户的全球分地区结构占比 公告 公告AI+AR镜片：AI/AR眼镜蓄势待发，新业务放量可期XRAI/ARC2M模式复制，高折镜片贴合适配AR眼镜的轻量化需求。公司是行业内少有的1.74AR1.670.4C2MAR表13：用于AR眼镜光波导一体化贴合的树脂镜片的重要评价维度视光品牌康耐特行业水平某国际领先企业一体化贴合的树脂镜片中心点厚度<0.4mm0.7mm-0.8mm<0.5mm树脂镜片镀膜层单面反射率<0.5>1-1镜片的平面度~10μm~35μm<25μm镜片的双面平行度~200μm~300μm200μm~300μmCNC冷加工的轮廓度精度<0.1mm~0.3mm~0.1mm弗若斯特沙利文202510AIAI20251024AIAIAIAIQwenXRXR图夸克AI眼镜登天猫XR设备榜首 图公司与夸克AI眼镜独家合作天猫 官微1)歌尔入股年1月声学龙头歌尔通过配售+买股形式实现股权占比20，XRAIXR2026-2027泰国基地投建：XRXR2.8方米，主要生产高折射率镜片与半成品模块的自动化生产线，预计将在2025H2开工建设。财务分析成长性分析公司收入规模较为领先，增速相对较快。我们选取镜片生产商明月镜片、眼镜零20.6海外市场占比67与自主品牌双线发展而明月镜片以国内自主品牌经营为主、博士眼镜主要为国内眼镜连锁零售商。从收入增速看，2018-2024年公司收入年复合增速15.7，高于明月镜片的7和博士眼镜的13.4，主要系公司过往以海外代工为主，近年通过定制化服务实现自有品牌的快速发展，同时国内市场开拓也在提速。图公司收入规模领先可比公司 图公司收入增速保持较快增长公告 公告盈利能力分析公司毛利率低于可比公司，同时费用率低于可比公司。2018-202434.8，而明月镜片、博士眼镜毛利率在50-70，主要系公司代工业务占比较大，OEM图公司毛利率低于可比公司 图公司销售费率显著低于可比公司 公告 公告图公司管理费用率与可比公司相当 图公司研发费用率与明月镜片基本相当公告 公告公司盈利能力强，净利率持续提升，领先可比公司。基于低毛利率、低销售费用25.2，已高于可比公司。图公司净利润维持稳健高增速 图公司净利率已领先可比公司 公告 公告现金流量分析公司经营活动产生的现金流量净额/营业利润的比例略有波2021-2022年比值较低主要系应收账款与备货规模同步上升导致，2023-2024年经营活动产生的现金流量净额/营业利润重回100-130区间目前整体现金流量表现较为健康，与利润增长较为匹配。应收账款周转天数与存货周转天数均较稳定。公司应收账款周转天数从60-70天55150-170C2M图公司现金流相对健康 图公司存货周转与应收账款周转天数较为稳定公告 公告盈利预测假设前提我们的盈利预测基于以下假设条件：处方镜内销业务：公司内销业务近年增速超越行业，主要由于自有品牌的加速推广、以及高附加值产品（功能型、定制化产品）占比的提升。假设公司国内份额2025-2027更高的增速.参考前文国内镜片行业2022-24年8.6的复合增速，而公司通过在国内发展自有品牌，同时通过中高端镜片比例的提升，2022-24CAGR为21远超行业。因此预计公司2025-2027仍有望通过国内渠道扩张和产品结构丰富化进一步保持高于行业的增速预计2025-2027国内收入增速2015127.8/9.0/10.146.9/47.5/48.0。处方镜外销业务：公司区域分布方面，参考主要区域行业增速情况，考虑到公司海外业务相对成熟，主要依靠差异化服务进一步提升份额，预计主要区域亚洲/美洲/2025影响，因此预计2025年增速收窄，后续随着海外产能投产，增速有望回升。2025-2027年整体外销业务收入2025-2027年增速约为9/11/10。毛利率在自2025-2027/38.5。XR2024AI2025H2XRAR2026ARAI预计2025-2027年毛利率30/61/61。整体来看，预计公司2025-2027年收入同比增长13/17/19至23.2/27.2/32.4亿元，综合毛利率在结构升级和毛利率更高的内销业务带动下提升至41.0/42.5。表14：康耐特光学业务拆分202320242025E2026E2027E内销-传统视光收入（亿元）5.86.67.89.010.1增速28.613.919.714.712.4毛利（亿元）2.42.93.74.34.8毛利率42.0644.0446.9047.4647.97外销-传统视光收入（亿元）11.914.015.317.018.7增速6.417.79.411.29.9毛利（亿元）4.25.05.86.57.3毛利率35.6136.0238.0038.5039.00XR业务收入（亿元）--0.11.23.6增速--0.0761.1193.5毛利（亿元）--0.00.82.2毛利率--30.0060.5060.50合计总营收（亿元）17.620.623.227.232.4增速12.717.112.817.019.1毛利（亿元）6.68.09.511.614.3毛利率37.4038.5840.9542.4644.21:公司公告和预测XR此预计2025-2027年公司研发费用率4.3/4.3/4.1，销售费用率6.2/6.3/6.3。而随着收入规模的扩大，公司管理费用率预计实现平稳下降至8.0/7.8/7.6。未来3年业绩预测表15：未来3年盈利预测表（单位：百万元人民币）20242025E2026E2027E营业收入2061232527213240营业成本1373156518081373销售费用130144171204管理费用282294337387财务费用10(3)(4)(7)营业利润497625763968利润总额497625763968归属于母公司净利润428538656833EPS1.031.121.371.74ROE27272728和预测按上述假设条件，我们得到公司2025-27年收入增长13/17/19至23.2/27.2/32.45.4/6.6/8.325.6/26.9。每股收益分别为1.12/1.37/1.74元。盈利预测情景分析表情景分析（在收入同向变动5、成本同向变动2.5时，乐观、中性、悲观情景）202320242025E2026E2027E乐观预测营业收入(百万元)1,7602,0612,4282,9633,677(+/-)12.717.117.822.024.1净利润(百万元)3274286107711012(+/-)31.631.042.526.331.2摊薄EPS0.771.031.271.612.11中性预测营业收入(百万元)1,7602,0612,3252,7213,240(+/-)12.717.112.817.019.1净利润(百万元)327428538656833(+/-)31.631.025.622.126.9摊薄EPS(元)0.771.031.121.371.74悲观的预测营业收入(百万元)1,7602,0612,2222,4892,840(+/-)12.717.17.812.014.1净利润(百万元)327428470554680(+/-)31.631.09.718.022.7摊薄EPS0.771.030.981.161.42预测估值与投资建议考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。绝对估值：34.92-48.45元人民币/38.37-53.25港元基于行业规模和天花板较高，而公司持续拓展区域并提升自有品牌的比例，我们预计公司营收仍有望保持增长；在利润端，公司随着后续规模的扩大，盈利能力有望得到提升。未来10年估值假设条件见下表：表公司盈利预测假设条件（）202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E营业收入增长率12.717.112.817.019.117.215.513.912.511.310.29.1毛利率37.438.641.042.544.242.044.045.046.047.048.0管理费用/营业收入13.913.712.312.111.711.711.711.711.711.711.7销售费用/销售收入5.96.36.26.36.36.36.36.36.36.36.36.3所得税税率16.813.913.914.014.014.014.014.014.014.014.0股利分配比率26.129.930.030.030.040.050.050.050.050.050.0: ，预测；注：此处管理费用包含研发费用表18：资本成本假设无杠杆Beta 0.96无风险利率 2.00TKa13.897.76股票风险溢价 6.00有杠杆Beta0.98公司股价（元） 49.20Ke7.85发行在外股数（百万） 480E/(D+E)98.16股票市值(E，百万元) 23612D/(D+E)1.84债务总额(D，百万元) 429WACC7.76Kd 3.00永续增长率（10年后）1.5假设FCFF34.92-48.45元人民币/38.37-53.25表19：康耐特光学FCFF估值表（单位：人民币）2025E2026E2027E2028E2029EEBIT513.8646.5841.2903.31,132.1所得税税率EBIT(1-所得税税率)442.5556.0723.5776.8973.6折旧与摊销75.881.387.894.4100.8营运资金的净变动(147.4)(53.5)(107.9)(179.9)(119.5)资本性投资(292.8)(246.3)(221.0)(198.4)(180.8)FCFF78.0337.5482.3492.9774.1PV(FCFF)72.4290.7385.5365.6532.8核心企业价值19,580.9减：净债务90.8股票价值19,490.2每股价值40.61:预测绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于WACC和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析。表20：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（人民币）WACC变化6.87.37.768.38.82.559.9652.5546.5841.6837.59永续增长率变化2.01.51.054.6850.4146.8848.4545.0742.2343.3440.6138.2939.0736.8434.9235.4533.6132.000.543.9239.8036.2833.2430.59分析相对估值：56.22-61.84元人民币/61.78-67.96港币XRAIPEGPEG1AI因此参考行业平均的估值水平，考虑到一方面康耐特光学未来三年预期利润增速达到25处于相对较高状态，同时品牌业务比例持续提升也有望带来估值水平的AI2025AIAIXR2025因此给予公司2025年行业平均PE的0-10作为估值溢价，2026PE估值区间为41-4556.22-61.84元人民币/61.78-67.96港币。表21：同类公司估值比较（亿元）（亿元）（亿元）2025E（亿元）（亿元）（亿元）2025E2026E2027E2025E2026E2027E301101.SZ明月镜片42.7886.27.61.771.001.151.3442.937.432.0300622.SZ博士眼镜31.0570.712.01.040.570.690.8454.545.237.00OMK.L法国依视路国际316.501,458.7265.123.596.997.798.7445.340.636.2平均值47.641.135.12276.HK康耐特光学49.20215.217.63.271.121.371.7439.932.725.8

2024

2024

EPS PE，Bloomberg，预测注1：股价单位A股及康耐特光学均为人民币、依视路为欧元；注2：财务数据依视路单位为欧元，其余均为人民币；港币兑人民币采用即期汇率注3：月镜、博眼镜利预采用 一预期法国视路际采用Bloomberg一预期投资建议综合上述几个方面的估值，我们主要参考相对估值作为最终的估值区间，主要考虑到：AI/XRAAI/XR此给予了行业平均估值0-10的溢价，能够更充分反映公司的竞争优势和未来预期的成长性。因此我们主要参考相对估值，给予公司股票合理估值区间在56.22-61.84元人民币/61.78-67.96港币之间，对应2025年PE为50-55倍，对应2026年PE为41-45倍。首次覆盖，给予优于大市评级。风险提示估值的风险我们采取了绝对估值和相对估值方法，多角度综合得出公司的合理估值在56.22-61.84/61.78-67.96（WACC）TV可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长率估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；WACC2.0、风险溢价6.0，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、WACC我们假定未来10年后公司TV增长率为1.5，公司所处行业可能在未来10年后发生较大的不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高估的风险；相对估值方面：我们选取了与公司业务相同或相近的镜片企业和品牌明月镜片、博士眼镜、以及法国依视路国际等的相对估值指标进行比较，选取了可比公司2025PE态PE的基础上给予0-10溢价最终给予公司2026年41-45倍PE估值，可能未充分考虑市场及该行业整体估值偏高的风险。盈利预测的风险313/17/193341.0/42.5/44.23XR20263经营风险国际贸易摩擦及关税风险2018年以来，国际贸易摩擦对中国企业开展海外市场业务造成了一定阻力，国际贸易及海外商业环境的不确定性风险上升。202521日，美国政府宣布对进口自中国的商品加征10的关税；2025年3月4日，美国对进口自中国的商品再次加征10的关税；2025年4月2日，美国总统签署行政令，宣布对所有贸易伙伴征收最低为10的关税，并在后续对部分贸易伙伴征收税率更高的关税，中国大陆及中国香港面临被加征34对等关税等更严厉的关税政策；202551242日行政令中对中国商品加征的34对等关税，将其中的24在初始的90天内暂停实施，保留加征剩余10的关税同时美国对东南亚国家如公司产能所在地泰国于2025年8月1日宣布加征关税19。由于美国关税政策变化频繁，公司难以预测未来美国关税变化及关税水平。该等关税政策将对全球贸易、经济环境以及消费需求产生潜在不利影响，从而影响公司的业务发展及经营状况。公司已采取相应措施积极应对。如果境外国家持续加大实施对公司出口明显不利的贸易、关税等政策，公司存在无法维持境外销售高速增长的风险甚至由此导致业绩下滑的风险。境外经营风险公司境外销售收入2023-2024年占主营业务收入比例分别为67、68。在后续的海外市场竞争中，不排除因国际市场产品设计理念及技术发展状况等因素发生重大变化，如果未来国际市场业务开拓不顺利或未能达到预期，将影响公司国际市场业务发展。行业竞争加剧的风险公司传统视光业务短期内依然是收入的主导业务，而传统业务中的标准化镜片竞争较为激烈，若公司未来不能持续维持竞争优势，提高自身竞争力，在更加激烈的市场竞争中，公司将面临市场份额下降的风险。原材料风险尽管公司的原材料树脂单体的供应相对丰富，但公司高端产品所需的高端树脂单体原材料大部分来自于日本三井化学，若原材料价格大幅上涨，或供应商交付原材料产生延误或瑕疵，则有可能产生公司产品竞争力下降、产品交付不及时进而影响收入，以及影响盈利能力的风险。财务风险汇率变动风险2023-2024-1376-