完善我国上市公司退市制度：问题剖析与路径探索

完善我国上市公司退市制度：问题剖析与路径探索一、引言1.1研究背景与意义随着我国资本市场的快速发展，上市公司数量日益增多，截至[具体年份]，我国上市公司数量已超过[X]家，总市值规模庞大，在国民经济中占据重要地位。上市公司退市制度作为资本市场的重要组成部分，对于维护市场秩序、优化资源配置、保护投资者权益以及促进资本市场健康稳定发展具有不可忽视的作用。近年来，尽管我国在上市公司退市制度建设方面取得了一定的进展，如2020年底沪深交易所发布的“退市新规”，从财务类、交易类、规范类、重大违法类等多个维度完善了退市标准，加大了退市力度，使得2021-2023年期间退市公司数量明显增加，一定程度上改善了市场生态。然而，当前退市制度仍存在诸多亟待解决的问题，完善退市制度具有很强的紧迫性。从现实情况来看，部分经营不善、财务状况恶化或存在违法违规行为的上市公司未能及时退市。一些公司连续多年亏损却通过各种手段规避退市，如进行财务造假、操纵利润，使得公司财务报表不能真实反映其经营状况，扰乱了市场正常的价格信号和资源配置功能。据相关统计，在过去一段时间内，存在大量ST（特别处理）公司长期在资本市场徘徊，占用大量市场资源，却无法为投资者创造价值，甚至给投资者带来巨大损失。这种现象不仅降低了资本市场的整体质量，也削弱了投资者对市场的信心，使得资本市场优化资源配置的功能难以有效发挥。完善上市公司退市制度具有重要的现实意义。一方面，能够有效优化资源配置。资本市场的资源是有限的，将资源集中配置到优质的上市公司，能够提高资本的使用效率，促进产业结构的调整和升级。例如，对于新兴产业中的优质企业，充足的资金支持可以帮助其快速发展壮大，推动技术创新和产业进步；而对于那些落后产能、经营不善的企业，及时退市可以避免资源的无效浪费，引导资源流向更有价值的领域。另一方面，保护投资者合法权益。及时将问题公司退市，可以减少投资者因投资此类公司而遭受的损失。完善的退市制度还应包括合理的投资者补偿机制和信息披露机制，使投资者能够及时、准确地了解公司的经营状况和风险信息，做出理性的投资决策。同时，完善退市制度有助于维护资本市场的公平公正秩序，促进资本市场健康稳定发展，增强市场的吸引力和国际竞争力，更好地服务于实体经济。1.2国内外研究现状国外资本市场发展历史悠久，在上市公司退市制度研究方面成果丰硕。以美国为例，学者们对纽交所和纳斯达克的退市制度进行了深入剖析。如Macey教授对美股退市的跟踪研究成果显示，在1998-2004年期间，纽交所退市数量众多，其中自愿退市和规则退市占比分别为75％：25％，而纳斯达克市场上总退市数量为4133家，自愿退市和规则退市占比为49％：51％，这表明在纳斯达克市场中，自愿退市和强制退市机制发挥了较为平衡的作用。从退市标准来看，美股市场退市标准相对市场化，侧重于市值、股东人数及股价等方面的规定，对财务指标规定较少，这种市场化的退市标准赋予了交易所较大的裁量权和灵活性，能够更好地平衡上市公司质量与维护投资者权益。此外，关于退市机制对资本市场的影响，有研究表明完善的退市机制能够促进资本市场的资源优化配置，提高市场整体效率，增强市场的稳定性和吸引力。例如，通过将经营不善、不符合市场要求的公司及时退市，可以避免资源的无效占用，使得市场资源能够向更具竞争力和发展潜力的公司流动，从而提升整个资本市场的活力和质量。国内对于上市公司退市制度的研究随着资本市场的发展也逐步深入。早期主要集中在对退市制度的必要性和重要性的探讨上，认为退市制度是资本市场的重要组成部分，对于优化资源配置、保护投资者权益以及促进市场健康发展具有关键作用。随着市场的发展，学者们开始关注退市制度存在的问题及改进措施。有研究指出，我国退市标准过于偏向财务指标，如净利润、净资产及营业收入等，导致一些公司通过财务手段规避退市，使得退市标准难以有效发挥作用。例如，部分上市公司通过“抹平亏损”“借壳重组”等方式来规避“连续三年亏损”这一退市标准。同时，退市流程繁琐、时间长、成本高也是一大问题，这不仅影响了上市公司的治理和运营，还损害了投资者的利益。在退市后的补偿机制方面，我国现行机制较为简单，无法给投资者带来足够的保障，在某些情况下，投资者可能会遭受较大损失。在提高退市机制有效性的建议上，有学者提出应制定更加严格的退市标准，提高信息披露的透明度和准确性；建立更加完善的退市程序，包括退市前的预警机制、退市过程中的信息披露和退市后的投资者保护机制等；加强对中介机构的监管，提高其执业质量和公信力，防止其协助公司规避退市。综合来看，现有研究虽然对上市公司退市制度进行了多方面的探讨，但仍存在一定不足。在研究内容上，对于如何构建符合我国国情的多元化退市标准体系，尤其是如何将财务指标与非财务指标有机结合，以及如何在退市过程中更好地平衡各方利益，实现市场的平稳过渡，研究还不够深入。在研究方法上，多以定性分析为主，定量研究相对较少，缺乏对退市制度实施效果的全面、系统的量化评估，难以准确衡量退市制度对资本市场和投资者的具体影响。本文将在借鉴国内外研究成果的基础上，通过定性与定量相结合的方法，深入分析我国上市公司退市制度存在的问题，并提出针对性的完善建议，以期为我国资本市场的健康发展提供有益参考。1.3研究方法与创新点在本研究中，将综合运用多种研究方法，力求全面、深入地剖析我国上市公司退市制度。案例分析法是本研究的重要方法之一。通过对典型上市公司退市案例的详细分析，如宜华生活、*ST紫晶存储、*ST泽达易盛等公司的退市事件，深入探究其退市原因、过程以及对各方的影响。以宜华生活为例，其作为“退市新规”下首只“1元退市”股，且信息披露违法案件被证监会通报，具有典型性。通过分析其经营业绩持续恶化、被出具无法表示意见审计报告、涉嫌信息披露违法等表面原因，以及“互联网+泛家居”扩张战略激进盲目、高溢价收购后低价出售资产、长期高额借贷财务费用侵蚀净利润、公司治理结构失效导致长期财务造假等深层原因，能够为完善退市制度提供实际案例支撑。比较研究法也是本研究的重要手段。通过对我国现行退市制度与国际上主要资本市场，如美国、英国、日本等国家以及中国香港地区退市制度的对比分析，从退市标准、退市程序、投资者保护机制等多个方面进行比较。美国资本市场退市标准相对市场化，侧重于市值、股东人数及股价等方面规定，对财务指标规定较少，给予交易所较大裁量权和灵活性；而我国过去退市制度更加偏向财务指标。通过这种比较，借鉴国际成熟经验，为我国退市制度的完善提供有益参考。本研究还将采用实证研究法。收集上市公司的财务数据、市场交易数据、公司治理数据等多维度数据，运用回归分析、协方差分析、时间序列分析等方法，对退市制度的实施效果进行量化评估。构建关于退市率、退市时长、股价波动率等指标与退市制度相关因素的回归模型，分析各因素对退市制度有效性的影响程度，从而更准确地揭示退市制度存在的问题，为提出针对性的完善建议提供数据支持。本研究的创新之处主要体现在研究视角和研究方法两个方面。在研究视角上，从多维度综合分析我国上市公司退市制度，不仅关注退市标准、程序等制度本身的问题，还深入探讨退市制度与资本市场整体生态、投资者保护、资源配置效率等方面的关联，强调退市制度在整个资本市场体系中的系统性作用。在研究方法上，采用定性与定量相结合的方式，在定性分析中，综合运用案例分析和比较研究，使研究更具深度和广度；在定量分析中，通过构建多指标的实证模型，对退市制度实施效果进行量化评估，弥补了以往研究多以定性分析为主的不足，使研究结论更具科学性和说服力。二、我国上市公司退市制度概述2.1退市制度的概念与作用上市公司退市制度，是资本市场的一项基础性制度，指证券交易所制定的关于上市公司暂停、终止上市等相关机制，以及风险警示板、退市公司股份转让服务、退市公司重新上市等退市配套机制的制度性安排。简单来说，当上市公司不再符合证券交易所规定的上市条件时，就会面临退市，即其股票在证券交易所终止上市交易，公司从上市公司转变为非上市公司。退市主要分为主动退市和强制退市两类。主动退市是上市公司基于自身战略发展、收购、股东大会决议解散、合并等原因，主动申请退出证券市场；强制退市则是由于上市公司不符合证券市场持续挂牌规定条件，如财务状况不佳、交易指标异常、存在违法违规行为等，而被证券交易所强制终止上市。退市制度在资本市场中具有举足轻重的作用，主要体现在以下几个方面。首先，优化资源配置是退市制度的关键作用之一。资本市场的资源具有稀缺性，有限的资金、市场关注度等资源应当流向更具发展潜力和竞争力的优质企业。通过退市制度，将那些经营不善、业绩长期低迷、无法为股东创造价值的上市公司及时清理出市场，能够避免这些公司继续占用宝贵的市场资源，使得资源得以重新分配，集中到具有良好发展前景和创新能力的企业中。例如，一些传统制造业企业，由于技术落后、市场竞争力下降，长期处于亏损状态，若不及时退市，它们会持续消耗银行贷款、投资者资金等资源，而这些资源若能流向新兴的高科技企业，如人工智能、新能源等领域的企业，将有力推动这些企业的技术研发和业务拓展，促进产业结构的升级和优化，提高整个资本市场的资源配置效率，为经济的高质量发展提供支持。其次，退市制度有助于保护投资者利益。一方面，及时将问题公司退市，可以减少投资者因投资此类公司而遭受的损失。一些存在严重财务造假、欺诈发行等违法违规行为的上市公司，其股价往往被严重高估，一旦这些问题被揭露，股价可能会大幅下跌，给投资者带来巨大损失。通过严格执行退市制度，将这些违法违规公司强制退市，能够避免投资者继续在这类公司上投入资金，降低投资风险。另一方面，退市制度的存在对上市公司形成了约束和监督机制，促使上市公司更加注重自身的经营管理和信息披露，提高公司质量，从而为投资者提供更优质的投资标的，增强投资者对资本市场的信心。例如，在“瑞幸咖啡财务造假事件”中，若退市制度能够及时发挥作用，将瑞幸咖啡快速退市，就可以避免更多投资者在其股价虚高时买入股票，遭受巨额损失。再者，退市制度能够促进上市公司提高质量。退市制度如同高悬在上市公司头顶的“达摩克利斯之剑”，时刻提醒着上市公司要保持良好的经营业绩和规范的运作，否则将面临退市的风险。这种压力促使上市公司不断优化内部治理结构，加强风险管理，提升经营管理水平，加大研发投入，提高产品和服务质量，以增强自身的竞争力，避免被市场淘汰。例如，一些上市公司为了避免退市，会积极进行产业升级转型，引入先进的管理经验和技术人才，改善公司的财务状况和经营业绩，从而提高整个上市公司群体的质量。此外，退市制度对于维护资本市场的公平公正秩序也至关重要。资本市场是一个高度公开、公平、公正的市场，若一些不符合上市条件的公司长期留在市场中，不仅会扰乱市场的正常运行秩序，还会对其他合规经营的上市公司造成不公平竞争。退市制度通过对不符合上市条件公司的清理，能够净化市场环境，确保市场竞争的公平性，维护资本市场的良好形象和声誉，促进资本市场健康稳定发展，增强市场的吸引力和国际竞争力。例如，在一些资本市场中，存在部分公司通过不正当手段规避退市，这不仅损害了其他正常经营公司的利益，也破坏了市场的公平公正原则，只有严格执行退市制度，才能杜绝这种现象，保障市场的正常秩序。2.2我国退市制度的发展历程我国上市公司退市制度的发展历程，是一个随着资本市场的发展而不断演进、逐步完善的过程，大致可分为以下几个重要阶段：2.2.1初步建立阶段（1994-2001年）1994年7月1日正式实施的《中华人民共和国公司法》，首次从法律层面搭建起了我国上市公司退市制度的基本框架，明确规定了上市公司暂停上市和终止上市的相关情形，如公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件，公司不按规定公开其财务状况，或者对财务会计报告作虚假记载，公司有重大违法行为，公司最近三年连续亏损等情况。然而，这一时期对于退市标准的规定相对较为笼统，缺乏具体的实施细则和操作流程，在实际执行过程中可操作性较弱。1998年，《股票上市规则》和《关于股票暂停上市有关事项的处理规则》的出台，对暂停、终止上市的标准、程序等进行了具体说明，进一步细化了退市制度的相关内容。同时，为了警示投资者注意公司存在的财务状况异常或其他异常情况，还创设了ST（SpecialTreatment）制度，即对财务状况或其他状况出现异常的上市公司股票交易进行特别处理，在股票简称前冠以“ST”字样；以及PT（ParticularTransfer）制度，即对暂停上市的股票实行特别转让服务。但PT制度在一定程度上反而引发了市场对“壳资源”的炒作，一些业绩不佳的上市公司通过各种手段维持上市地位，市场资源配置效率低下，并未真正实现优胜劣汰的功能。2001年2月23日，中国证监会发布了《亏损公司暂停上市和终止上市实施办法》，并于同年11月30日进行修订，明确规定连续三年亏损的上市公司将暂停上市，若在法定期限内仍未扭亏，将被终止上市。这一办法的出台，标志着我国上市公司退市制度正式开始推行。同年4月，“PT水仙”成为该办法规定下被强制退市的第一股，拉开了我国上市公司退市的序幕。但这一阶段的退市制度仍较为简单，主要以连续亏损作为退市的主要标准，缺乏多元化的退市指标，退市程序也相对繁琐，导致退市效率不高。2.2.2逐步完善阶段（2002-2018年）随着资本市场的发展，原有退市制度在实际运行中逐渐暴露出一些问题，如退市标准单一、退市程序冗长、退市效率较低、退市难现象突出等。为了完善退市制度，2002年，沪深交易所对《股票上市规则》进行了修订，增加了多项退市标准，除了连续亏损外，还将净资产为负、审计报告为否定意见或无法表示意见等纳入退市指标体系。例如，规定上市公司最近一个会计年度经审计的期末净资产为负数或者被追溯重述后为负数的，对其股票实施退市风险警示；若后续年度仍未改善，将面临暂停上市和终止上市的风险。这使得退市标准更加多元化，不再仅仅依赖于净利润指标，一定程度上减少了上市公司通过调节利润来规避退市的空间。2012年是退市制度改革的重要一年。3月18日，国务院转批发改委《关于2012年深化经济体制改革重点工作的意见》的通知，提出深化金融体制改革，健全新股发行制度和退市制度，强化投资者回报和权益保护。4月20日，深交所发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则》（2012年修订），自5月1日起施行，创业板退市制度正式出台。其中规定创业板公司退市后统一平移到代办股份转让系统挂牌，且不支持上市公司通过借壳恢复上市，这是对创业板退市制度的一次重大创新，旨在遏制创业板市场的“炒壳”现象，促进创业板市场的健康发展。6月28日，上交所和深交所公布新退市制度方案，进一步完善了退市标准，如连续三年净资产为负，或者连续三年营业收入低于1000万元，或连续20个交易日收盘价低于股票面值的公司应终止上市。这些新的退市标准更加注重公司的持续经营能力和市场表现，使得退市制度更加科学合理。2014年，沪深交易所再次对《股票上市规则》进行修订，进一步明确了主动退市的相关情形和程序，完善了主动退市制度。同时，对强制退市的标准和程序也进行了优化，如增加了“因欺诈发行、重大信息披露违法等重大违法行为被证监会行政处罚或移送公安机关，触及退市标准的，证券交易所应当暂停其股票上市交易，并在12个月内作出是否终止其股票上市交易的决定”等规定，加强了对违法违规行为的打击力度，提高了退市制度的威慑力。2018年3月2日，证监会宣布就修改《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》公开征求意见，此次修订主要是为了进一步完善重大违法强制退市制度，细化了4种重大违法退市情形，新增社会公众安全类重大违法强制退市情形。例如，对于上市公司存在涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的违法行为，情节恶劣，严重损害国家利益、社会公共利益的，将被强制退市。这一举措体现了退市制度对社会公共利益的保护，进一步强化了退市制度的监管功能。2.2.3全面改革阶段（2019年至今）2019年3月，科创板的系列制度正式落地，科创板试行注册制，借鉴了最新的退市改革成果，在退市制度方面进行了大胆创新。科创板取消了暂停上市和恢复上市程序，对应当退市的企业直接终止上市，大大缩短了退市时间；触及财务类退市指标的公司，第一年实施退市风险警示，第二年仍然触及将直接退市，不再设置专门的重新上市环节。这些改革措施简化了退市流程，提高了退市效率，增强了退市制度的执行力，被称为“史上最严退市制度”。2020年3月，新《证券法》正式实施，对退市制度进行了重要调整，不再规定暂停上市和终止上市的具体情形，将退市规则的制定权下放给证券交易所，由证券交易所按照业务规则来规定证券终止上市的情形。这一改革体现了尊重市场的立法理念，赋予了证券交易所更大的自主权，使其能够根据市场实际情况制定更加灵活、有效的退市规则。2020年10月9日，国务院制定《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》，要求优化退市标准、简化退市程序、加强退市监管。11月25日，中央全面深化改革委员会第十六次会议审议通过《健全上市公司退市机制实施方案》。基于此方案的要求，沪深交易所在2020年12月31日正式发布了修订后的《股票上市规则》《退市公司重新上市实施办法》《上海证券交易所风险警示板股票交易管理办法》《深圳证券交易所交易规则》等规则，即“退市新规”。“退市新规”在交易类指标、财务类指标、规范类指标和重大违法类指标等四个方面以及退市流程上对强制退市指标进行了全面修改或完善。在交易类指标方面，将面值退市明确为1元退市，且新增了市值退市标准，即连续20个交易日总市值低于人民币3亿元的，终止上市；在财务类指标方面，取消了原来的单一净利润指标或营业收入指标，改为扣非前/后净利润为负且扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入后的营业收入低于人民币1亿元，且连续2年的，终止上市；在规范类指标方面，新增了信息披露、规范运作存在重大缺陷且拒不改正的指标，以及半数以上董事对半年报或年报的真实性、准确性和完整性无法保证的，将实施退市风险警示；在重大违法类指标方面，明确了财务造假的退市标准，即公司披露的营业收入、净利润、利润总额、资产负债表任一指标连续两年均存在虚假记载，虚假记载的营业收入金额合计达到5亿元以上，且超过该两年披露的同一指标合计金额的50%，终止上市。同时，退市新规不再有暂停上市和恢复上市环节，退市整理期由30个交易日缩短为15个交易日，退市整理期首日不设涨跌幅。这些改革措施进一步完善了退市制度，提高了退市的市场化、法治化、常态化水平，促进了资本市场的优胜劣汰。2023年1月，沪深交易所发布《关于加强退市风险公司2022年年度报告信息披露工作的通知》，提高了财务类退市风险公司的风险退市频次及针对性。2月，沪深交易所为适应全面注册制实施的要求，再次修订上市规则，进一步优化了退市制度。此次修订后的上市公司终止上市主要分为强制退市和主动退市两大类，其中强制退市的标准更加细化，涵盖了交易类、财务类、规范类、重大违法类等多个方面，使得退市制度更加完善，更能适应资本市场的发展需求。回顾我国上市公司退市制度的发展历程，从最初的初步建立到逐步完善，再到如今的全面改革，每一次的制度调整和完善都紧密结合资本市场的发展实际，不断适应市场变化和监管要求。通过不断丰富退市标准、简化退市程序、加强退市监管，我国退市制度逐渐走向成熟，在优化资源配置、促进上市公司优胜劣汰、保护投资者权益等方面发挥着越来越重要的作用。2.3现行退市制度的主要内容我国现行上市公司退市制度涵盖退市标准、退市程序、退市后的监管等多个关键方面，是一个较为全面且不断完善的体系。在退市标准方面，现行制度主要分为强制退市和主动退市两大类别，其中强制退市又进一步细分为交易类、财务类、规范类和重大违法类等多个维度的标准。在交易类强制退市标准中，规定了连续20个交易日每日股票收盘价均低于1元，或者仅发行A股股票的上市公司、既发行A股股票又发行B股股票的上市公司连续20个交易日在交易所的每日股票收盘总市值均低于5亿元（自2024年10月30日起实施，此前为3亿元），或者连续120个交易日通过交易所交易系统实现的累计股票成交量低于500万股，以及上市公司股东数量连续20个交易日（不含公司首次公开发行股票上市之日起20个交易日）每日均低于2000人等情况，均将被强制退市。例如，*ST宜生（600978）因连续20个交易日收盘价低于1元，触发交易类强制退市指标，成为“退市新规”下首只“1元退市”股。财务类强制退市标准主要关注公司的财务状况和持续经营能力。若上市公司最近一个会计年度经审计的利润总额、净利润或者扣除非经常性损益后的净利润孰低者为负值且营业收入低于3亿元，或者最近一个会计年度经审计的期末净资产为负值，或者最近一个会计年度的财务会计报告被出具无法表示意见或否定意见的审计报告，以及最近一个会计年度经审计的年度报告存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏等情况，都可能面临强制退市。以*ST新亿（600145）为例，其2020年度经审计的净利润为负值且营业收入低于1亿元，同时2020年年报被出具无法表示意见的审计报告，触发了财务类强制退市标准。规范类强制退市标准侧重于公司的规范运作和信息披露。如财务会计报告存在重大会计差错或者虚假记载，被中国证监会责令改正但公司未在规定期限内改正；未在法定期限内披露半年度报告或者经审计的年度报告；半数以上董事无法保证所披露半年度报告或年度报告的真实性、准确性和完整性，且未在法定期限内改正；信息披露或者规范运作等方面存在重大缺陷、被控股股东及其关联人非经营性占用资金、连续2个会计年度的财务报告内部控制被出具无法表示意见或者否定意见的审计报告等情形，均会导致公司被强制退市。像*ST华讯（000687），因未在法定期限内披露2020年年度报告，触发规范类强制退市指标。重大违法类强制退市主要针对公司存在严重违法行为的情况。若公司存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他严重损害证券市场秩序的重大违法行为，以及公司存在涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的违法行为，情节恶劣，严重损害国家利益、社会公共利益，将被强制退市。典型的如欣泰电气，因欺诈发行被强制退市，成为创业板欺诈发行退市第一股。主动退市方面，主要是公司股东大会决定退市、公司因合并或者分立需要退市、上市公司回购股份或者要约收购导致公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件等情形。例如，中国长江电力股份有限公司通过向中国三峡集团发行股份购买资产，实现了中国三峡集团主业资产整体上市，原上市公司“长江电力”因吸收合并而主动退市。退市程序方面，上市公司一旦触发退市标准，将进入退市程序。首先，交易所会对触发退市风险警示情形的公司股票实施退市风险警示，在股票简称前冠以“ST”字样，提醒投资者注意投资风险。以ST康美（600518）为例，因公司存在重大信息披露违法等问题，被实施退市风险警示。若公司后续未能改善相关状况，将进一步面临暂停上市或直接终止上市的决定。在退市整理期方面，退市新规将其由30个交易日缩短为15个交易日，且退市整理期首日不设涨跌幅限制。退市整理期届满后，公司股票将终止上市，进入全国中小企业股份转让系统（新三板）或其他场外交易市场进行股份转让。例如，退市银鸽（600069）在退市整理期结束后，股票终止上市，进入新三板进行股份转让。退市后的监管也不容忽视。退市公司在进入场外交易市场后，仍需遵守相关监管规定，履行信息披露义务，保障投资者的知情权。同时，监管部门会加强对退市公司的后续监管，防止其通过不正当手段逃避责任，维护市场秩序和投资者权益。例如，对于存在违法违规行为的退市公司，监管部门会依法追究其责任，对相关责任人进行处罚。此外，退市公司若要重新上市，也需要满足一定的条件和程序。如公司需在退市后规范运作，改善经营状况，达到重新上市的财务指标和治理要求等。例如，长航油运（现招商南油）在退市后，通过一系列改革和业务调整，改善了公司的财务状况和经营业绩，符合重新上市条件后，于2019年重新回归A股市场。我国现行上市公司退市制度在退市标准上呈现多元化、精细化特点，退市程序不断简化和规范，退市后的监管也逐步加强，旨在促进资本市场的优胜劣汰，保护投资者合法权益，维护资本市场的健康稳定发展。三、我国上市公司退市制度存在的问题3.1退市标准有待优化3.1.1财务指标单一我国现行退市制度中的财务类退市指标在一定程度上能够反映公司的财务状况，但仍存在较为明显的局限性，对企业盈利能力、资产质量等方面的考量不够全面。在盈利能力方面，当前财务类退市指标主要聚焦于净利润和营业收入等指标。例如，主板规定最近一个会计年度经审计的利润总额、净利润或者扣除非经常性损益后的净利润孰低者为负值且营业收入低于3亿元，创业板和科创板则要求净利润亏损且营收不足1亿元。然而，这些指标难以全面、准确地衡量企业的真实盈利能力。一些上市公司可能通过非经常性损益来调节利润，如处置资产、获得政府补贴等方式，使净利润在短期内呈现盈利状态，从而规避退市。以某ST公司为例，该公司连续多年主营业务亏损，但通过出售旗下一处房产获得了高额的非经常性收益，使得当年净利润为正，成功避免了因连续亏损而被退市的命运。这种单纯依赖净利润和营业收入的指标体系，无法有效识别这类通过非经常性损益粉饰业绩的行为，导致部分盈利能力不佳的公司长期留在资本市场，占用宝贵资源。在资产质量方面，虽然净资产指标被纳入退市标准，如最近一个会计年度经审计的期末净资产为负值将触发退市风险警示。但仅仅关注净资产的正负，无法深入评估企业资产的真实质量。一些公司的资产可能存在大量的不良资产，如应收账款长期无法收回、存货积压且贬值严重等情况，这些都会影响企业的持续经营能力，但现行退市标准未能充分考虑这些因素。例如，某些制造业企业，由于市场需求变化，大量库存商品滞销，其账面价值远高于实际可变现价值，但在财务报表中，这些存货仍按照成本计价，使得净资产看似为正。然而，实际上这些不良资产已经严重侵蚀了企业的资产质量，若不及时处理，企业可能面临经营困境，但依据现行退市标准却难以对其进行有效约束。此外，财务类退市指标在反映企业的债务风险、现金流状况等方面也存在不足。债务风险方面，一些公司资产负债率过高，偿债压力巨大，随时可能面临债务违约风险，但只要其净利润和净资产等指标未触及退市标准，就不会受到退市威胁。现金流状况同样重要，企业的经营活动现金流量净额持续为负，可能表明企业的经营活动产生现金的能力较弱，依靠外部融资维持运营，这种情况下企业的财务状况不稳定，而现行退市标准对此缺乏足够的考量。例如，一些房地产企业，由于前期大规模的土地购置和项目开发，背负了巨额债务，资产负债率居高不下，同时经营活动现金流量净额长期为负，面临着巨大的财务风险。但按照现行财务类退市指标，若其通过各种手段维持净利润为正，就难以对其实施退市，这无疑增加了资本市场的潜在风险。3.1.2非财务指标缺乏在我国上市公司退市标准中，非财务指标的缺失是一个不容忽视的问题。公司治理、社会责任等非财务因素对企业的长期发展和市场形象具有重要影响，但在现行退市制度中，这些方面的考量相对不足。公司治理方面，完善的公司治理结构是企业健康发展的基石，能够有效防范内部人控制、财务造假、利益输送等问题。然而，目前我国退市标准中对公司治理的要求主要体现在一些较为笼统的规范类指标上，如半数以上董事无法保证所披露半年度报告或年度报告的真实性、准确性和完整性，信息披露或者规范运作等方面存在重大缺陷等。这些规定相对宽泛，缺乏具体的量化指标和明确的认定标准，导致在实际执行过程中，对于公司治理存在严重问题的企业，难以准确判断其是否应被退市。例如，部分上市公司存在控股股东一股独大、内部监督机制失效的情况，控股股东通过关联交易等手段掏空上市公司资产，损害中小股东利益。但由于现行退市标准对这类公司治理问题缺乏具体的量化和明确的界定，很难依据现有规定将其强制退市，使得这些公司能够继续在资本市场存续，损害市场公平和投资者权益。社会责任方面，企业作为社会经济活动的重要参与者，应当履行对股东、员工、消费者、环境和社会等多方面的责任。然而，我国退市制度中几乎没有涉及企业社会责任履行情况的相关指标。一些企业在生产经营过程中，存在严重的环境污染问题、侵害员工合法权益、产品质量安全事故频发等不良行为，这些行为不仅损害了社会公共利益，也对企业的可持续发展造成负面影响。但由于缺乏相应的退市标准，这些企业并不会因为社会责任履行不到位而面临退市风险。例如，某些化工企业，长期违规排放污染物，对周边环境造成严重破坏，引发当地居民的强烈不满。尽管这些企业在财务指标上可能符合上市要求，但从社会责任角度来看，其行为严重违背了社会道德和法律规范，若能将社会责任履行情况纳入退市标准，对于促使企业重视社会责任、维护社会公共利益具有重要意义。此外，企业的创新能力、品牌价值等非财务因素也是衡量企业竞争力和发展潜力的重要指标。在快速发展的市场环境下，创新能力不足的企业可能逐渐失去市场份额，面临经营困境；品牌价值受损的企业，也会影响其市场认可度和产品销售。然而，现行退市标准未能充分考虑这些因素，使得一些在创新能力和品牌建设方面表现不佳的企业仍然能够留在资本市场，不利于资本市场资源的优化配置和整体质量的提升。3.2退市程序繁琐复杂我国上市公司退市程序存在审批环节过多、时间过长的问题，这在很大程度上导致了退市效率低下，影响了资本市场的资源配置功能和市场活力。在审批环节方面，上市公司退市需要经过多个部门和层级的审核，流程繁琐。以强制退市为例，首先，交易所需要对上市公司是否触发退市标准进行严格的核查和判断，这涉及到对公司财务数据、经营状况、合规情况等多方面信息的收集和分析。如在判断公司是否触及财务类退市指标时，需要详细审查公司的财务报表，包括营业收入、净利润、净资产等数据的真实性和准确性；对于规范类退市指标，要考察公司的信息披露是否及时、准确、完整，公司治理是否存在重大缺陷等。这个过程需要耗费大量的人力、物力和时间。在交易所初步判断上市公司符合退市标准后，还需提交相关材料给证监会等监管部门进行进一步审核。证监会需要从宏观监管的角度，对退市决定进行把关，确保退市决策符合法律法规和市场整体利益。这一审核过程同样严谨细致，需要对交易所提交的材料进行全面审查，包括对公司退市原因的认定、退市程序的合规性等进行评估。此外，在一些特殊情况下，如涉及重大违法违规行为的退市案件，还可能需要征求其他相关部门的意见，如涉及欺诈发行、财务造假等问题，可能需要与司法机关进行沟通协调，获取相关的调查结果和法律意见，这进一步增加了审批环节的复杂性和时间成本。过长的退市时间对上市公司和投资者都产生了诸多不利影响。对于上市公司而言，长时间处于退市程序中，公司的经营活动会受到严重干扰。由于市场对其退市预期的存在，公司的声誉和形象受损，客户、供应商和合作伙伴对公司的信心下降，可能导致业务合作减少，市场份额萎缩。例如，一些面临退市风险的公司，在业务拓展、融资等方面会遇到极大困难，银行可能会收紧信贷额度，供应商可能会提高供货条件，甚至停止合作，这使得公司的生存和发展面临更大挑战。对投资者来说，退市时间过长增加了投资风险和不确定性。投资者的资金长期被锁定在可能退市的公司股票中，无法及时撤出，导致资金的流动性受到限制。在退市过程中，公司股票价格往往会大幅波动，投资者的资产面临严重缩水的风险。而且，由于退市程序漫长，投资者难以准确判断公司的最终命运，增加了投资决策的难度和风险。以某ST公司为例，从其被实施退市风险警示到最终退市，历时近两年时间，在这期间，公司股票价格大幅下跌，投资者损失惨重，而投资者在这漫长的过程中，始终处于信息不对称和投资决策两难的困境，不知道何时该卖出股票以减少损失。退市程序繁琐复杂还可能导致一些上市公司利用时间差进行不正当操作，进一步损害市场秩序和投资者利益。部分公司可能会在退市程序期间，通过财务造假、操纵股价等手段，试图维持公司的上市地位或在退市前获取非法利益。例如，一些公司通过虚构交易、虚增收入等方式粉饰财务报表，误导投资者；还有一些公司的大股东或实际控制人，可能会利用退市程序的时间差，操纵股价，进行内幕交易，将风险转嫁给中小投资者。这种行为不仅破坏了市场的公平公正原则，也削弱了投资者对资本市场的信任，阻碍了资本市场的健康发展。3.3退市后监管薄弱我国上市公司退市后，在监管方面存在着诸多薄弱环节，尤其是在信息披露和投资者权益保护等关键领域，暴露出明显的监管漏洞，这对资本市场的稳定和投资者信心造成了负面影响。在信息披露方面，退市公司的信息披露存在严重不足。按照规定，退市公司需要在全国中小企业股份转让系统（新三板）等场外交易市场继续履行信息披露义务。然而，实际情况是，许多退市公司在退市后对信息披露工作敷衍了事，披露的信息存在不及时、不准确、不完整的问题。一些退市公司未能按照规定的时间节点披露定期报告，导致投资者无法及时了解公司的财务状况和经营情况；部分公司披露的财务数据存在错误或误导性陈述，使投资者难以准确判断公司的真实价值；还有一些公司对于重大事项，如资产重组、债务纠纷等，未能及时进行披露，严重影响了投资者的知情权。例如，某退市公司在涉及重大债务纠纷时，未及时向投资者披露相关信息，导致投资者在不知情的情况下继续持有公司股票，当债务纠纷的负面影响逐渐显现，公司股价大幅下跌，投资者遭受了巨大损失。这种信息披露的不规范，使得投资者在投资决策时缺乏足够的信息支持，增加了投资风险。投资者权益保护机制在退市后也显得尤为薄弱。退市后，投资者的股票流动性大幅降低，在新三板等场外交易市场，交易活跃度远低于主板市场，股票的变现难度加大。而且，由于缺乏有效的赔偿机制，当投资者因退市公司的违法违规行为遭受损失时，很难获得相应的赔偿。例如，对于一些因财务造假等原因退市的公司，投资者在股票价格大幅下跌后，却难以找到有效的途径向公司或相关责任人索赔。尽管相关法律法规规定了投资者可以通过诉讼等方式维护自身权益，但在实际操作中，诉讼过程往往漫长而复杂，需要投资者耗费大量的时间、精力和金钱，而且胜诉的概率也存在不确定性。以某因欺诈发行退市的公司为例，投资者在发现公司欺诈行为后，通过诉讼要求赔偿，但由于取证困难、法律程序繁琐等原因，历经数年仍未获得合理赔偿，投资者的权益无法得到有效保障。此外，在退市过程中，中小投资者往往处于弱势地位，缺乏足够的信息和专业知识，难以在公司退市决策、资产处置等方面维护自己的权益，而现行的监管制度在保护中小投资者权益方面缺乏针对性的措施。3.4投资者保护机制不完善在我国上市公司退市过程中，投资者保护机制存在诸多不完善之处，这对投资者的合法权益构成了严重威胁，也影响了资本市场的稳定和健康发展。赔偿救济途径有限是投资者保护面临的突出问题。当上市公司因违法违规行为导致退市时，投资者往往遭受巨大损失，但目前缺乏有效的赔偿机制来弥补投资者的损失。尽管《中华人民共和国证券法》规定了投资者可以通过诉讼等方式要求赔偿，但在实际操作中，诉讼过程面临诸多困难。一方面，证券民事诉讼涉及复杂的法律程序和专业的证券知识，投资者需要耗费大量的时间、精力和金钱来收集证据、聘请律师、参与诉讼。例如，在“康美药业财务造假案”中，众多中小投资者为了维权，需要花费大量时间整理相关交易记录、研究法律条文，还需承担高昂的律师费用，这对于普通投资者来说是沉重的负担。另一方面，由于证券市场的复杂性和信息不对称，投资者在诉讼中往往处于弱势地位，取证难度大，胜诉的概率存在不确定性。即使投资者胜诉，执行赔偿也面临诸多障碍，一些退市公司可能资产已经严重缩水，无力承担赔偿责任，导致投资者最终难以获得足额赔偿。此外，除了诉讼之外，我国目前缺乏其他有效的赔偿救济途径，如建立投资者赔偿基金等，无法为投资者提供多元化的赔偿选择。投资者教育不够也是一个关键问题。许多投资者对退市制度缺乏足够的了解，风险意识淡薄，在投资决策时未能充分考虑退市风险。一些投资者对退市的概念、退市标准、退市程序以及退市对自身权益的影响认识模糊，盲目跟风投资，甚至对一些存在严重退市风险的公司股票进行炒作。例如，部分投资者在没有充分了解公司基本面和退市风险的情况下，仅仅因为市场传闻或股价短期波动，就购买了*ST公司的股票，期望通过“摘帽”或重组获取高额收益，却忽视了公司可能退市的风险。而且，当前的投资者教育方式和内容存在不足，往往侧重于投资技巧和收益宣传，对退市风险等方面的教育不够深入和全面。投资者教育渠道有限，主要依赖于证券公司的简单宣传和投资者自行查阅资料，缺乏系统性、针对性的教育活动。这使得投资者在面对复杂的退市情况时，无法做出理性的投资决策，容易遭受损失。信息披露不充分同样对投资者保护产生负面影响。在退市过程中，上市公司的信息披露存在不及时、不准确、不完整的问题，导致投资者无法及时获取公司的真实情况，难以做出合理的投资决策。一些公司在触发退市风险后，未能及时向投资者披露相关信息，或者披露的信息过于简略、模糊，无法让投资者准确判断公司的退市风险和投资价值。例如，某些公司在被实施退市风险警示后，对于公司的财务状况、经营困境、退市进展等关键信息披露不及时，投资者在不知情的情况下继续持有股票，直到公司发布退市公告才意识到风险，此时股票价格可能已经大幅下跌，投资者遭受巨大损失。此外，信息披露的渠道也存在问题，部分公司仅在指定媒体发布公告，而一些中小投资者可能无法及时关注到这些信息，导致信息不对称。这种信息披露的不充分，严重损害了投资者的知情权，增加了投资者的投资风险。四、我国上市公司退市制度问题的案例分析4.1*ST华仪案例分析*ST华仪（600290.SH）曾是一家在风电领域颇具影响力的企业，于2007年借壳苏福马成功登陆上交所主板，成为浙江温州乐清地区首家A股上市公司。上市初期，受益于风电行业的快速发展以及抢装潮等行业趋势，公司发展态势良好，盈利表现出色，多年实现盈利破亿，在2015年市值更是达到顶峰，高达150亿。然而，好景不长，随着风电领域竞争的日益激烈，自2018年起，*ST华仪经营状况急转直下，再无盈利记录。2019年底，*ST华仪自曝违规担保、控股股东资金占用等严重问题，涉及资金超过20亿。这一消息犹如一颗重磅炸弹，引发了市场的广泛关注和监管部门的高度重视，随后证监会迅速对公司立案调查。这些问题的暴露，使得公司元气大伤，大量资金无法追回，对公司的财务状况和经营稳定性造成了致命打击。2021年，控股股东华仪集团进入破产程序，使得违规担保、资金占用问题彻底沦为“坏账”，公司财务状况进一步恶化。同年，公司实控人陈道荣及陈孟列父子分别被处以终身市场禁入和10年证券市场禁入的严厉处罚。此后，*ST华仪不断陷入各种金融借款诉讼、投资者诉讼等纠纷之中，经营状况每况愈下，难以实现有效改善。在财务数据方面，从2019-2022年，*ST华仪营业收入呈现出持续下滑的趋势，分别为10.86亿元、8.39亿元、3.68亿元、2.96亿元；归母净利润也均为亏损状态，分别是-29.15亿元、0.34亿元、-8.36亿元、-4.85亿元。2023年6月21日，公司再次收到中国证监会下发的《立案告知书》，因涉嫌信息披露违法违规，公司被再次立案。2023年11月25日，公司公告收到中国证监会浙江证监局行政处罚事先告知书。根据告知书内容，公司2017-2022年年度报告存在虚假记载。经测算，公司2016-2019年的归母净利润均为负，这可能触及上交所规定的重大违法强制退市情形，公司面临着被实施重大违法强制退市的风险。从股价表现来看，2018年1月，*ST华仪股价突然急跌，随后便开启了漫长的震荡下跌模式。长期的经营困境和负面消息的不断冲击，使得投资者信心受到极大打击，纷纷抛售股票，导致公司股价加速下跌。2023年11月20日-12月25日期间，*ST华仪股价经历了崩盘式下跌，连续23个交易日跌停，其中21个为“一字跌停”，累计跌幅高达68.64%，股价最终收于0.37元，市值仅剩下2.81亿元。由于连续20个交易日收盘价均低于1元，*ST华仪触及交易类退市指标。2024年1月9日，公司收到上交所《关于华仪电气股份有限公司股票终止上市的决定》，上交所决定终止公司股票上市。2024年1月16日，*ST华仪正式摘牌，退出A股市场。在*ST华仪的退市过程中，充分暴露出我国退市制度存在的诸多问题。从退市标准角度来看，虽然公司存在财务造假、资金占用等严重违法违规行为，且连续多年亏损，财务状况恶劣，但由于退市标准的不完善，尤其是在非财务指标方面的缺失，使得公司在这些问题长期存在的情况下，仍能在资本市场存续较长时间。在财务指标方面，当前退市标准对企业盈利能力、资产质量等考量不够全面，*ST华仪通过财务造假等手段一定程度上掩盖了其真实的财务状况，规避了部分财务类退市指标。而在公司治理、社会责任等非财务因素方面，虽然公司存在控股股东资金占用、违规担保等严重损害公司治理结构和投资者利益的行为，但由于缺乏相应的非财务退市指标，无法及时对公司进行退市处理。在退市程序方面，*ST华仪从2019年底自曝问题到2024年1月最终退市，整个过程历时较长。在这期间，退市程序涉及多个部门和环节，包括证监会的立案调查、交易所的审核判断等，审批环节繁琐，导致退市效率低下。过长的退市时间使得公司的经营活动受到严重干扰，股价大幅波动，投资者的利益受到极大损害。而且，退市程序的复杂性也给公司提供了利用时间差进行不正当操作的机会，进一步损害了市场秩序和投资者权益。在退市后监管和投资者保护方面，*ST华仪案例也凸显出明显的不足。退市后，公司的信息披露是否规范、投资者的权益如何得到有效保障等问题都面临挑战。由于缺乏完善的投资者赔偿救济机制，投资者在公司退市过程中遭受的损失难以得到弥补。而且，在退市过程中，投资者对公司的信息了解不充分，信息披露存在不及时、不准确、不完整的问题，导致投资者无法及时做出合理的投资决策，进一步加大了投资风险。*ST华仪案例为我们深入剖析我国上市公司退市制度存在的问题提供了典型样本，对于完善退市制度具有重要的启示意义。4.2*ST美盛案例分析*ST美盛（002699.SZ）作为一家在A股市场颇具关注度的上市公司，其在资本市场的发展历程及面临的退市风险，为我们深入剖析退市制度提供了典型样本。公司主要从事动漫衍生产品、动漫服饰、游戏等业务，曾在动漫产业领域拥有一定的市场份额和品牌影响力。近年来，*ST美盛陷入了诸多困境，面临着严峻的退市风险。控股股东资金占用问题长期存在且数额巨大，截至2024年2月29日，控股股东的非经营性资金占用余额仍高达7.70亿元。这一行为严重损害了公司的财务状况和中小股东的利益，导致公司资金链紧张，经营活动受到极大阻碍。2023年11月16日，因关联方非经营占用累计近30亿元等多项问题，公司、实控人赵小强，董事、财务总监及时任代董事会秘书石军龙以及多名时任高管合计被罚1200万元，赵小强和石军龙更分别被处终身和3年市场禁入。公司的审计报告非标问题也为其退市风险埋下了隐患。2022年年报被大信会计师事务所（特殊普通合伙）出具无法表示意见的审计报告，公司股票于2023年5月5日起被叠加退市风险警示。倘若2023年年报再被出具“非标”审计意见，那么*ST美盛将可能被终止上市。虽然市场上有观点认为2023年年报非标的可能性较低，且2022年导致非标的主要事件（如太逗等事件）影响已经消除，对公司保持上市地位是一个积极因素。但非标审计报告所反映出的公司财务和经营问题依然不容忽视。从股价表现来看，*ST美盛的股价波动剧烈，反映出市场对其前景的担忧。2024年1月，公司股价在“涨停式”回购的刺激下连拉几个涨停板，暂时脱离了“1元红线”的危险区域。然而，回购刺激下的“涨停效应”逐渐褪去，3月1日起公司股价重拾跌势，3月4日、5日更是连续跌停，股价再次回到1元线附近。这种股价的大幅波动，不仅反映了市场对公司经营状况的担忧，也表明投资者对公司未来发展信心不足。在*ST美盛的案例中，退市制度对公司治理和投资者权益产生了深远影响。从公司治理角度来看，退市风险对公司管理层形成了一定的约束。面对可能的退市，公司开始积极采取措施改善治理结构，如更换会计师事务所，希望能够获得一份带强调事项的无保留意见审计报告，以申请摘星。公司也在持续督促控股股东解决资金占用问题，虽然进展缓慢，但也体现了公司在退市压力下试图改善自身状况的努力。然而，由于长期以来公司治理存在的缺陷，如控股股东权力过大、内部监督机制失效等，使得这些改善措施的效果受到一定限制。对于投资者权益而言，退市风险给投资者带来了巨大的损失和不确定性。股价的大幅波动使得投资者资产面临严重缩水的风险。由于公司存在资金占用、审计报告非标等问题，投资者对公司的信息了解不充分，信息披露存在不及时、不准确、不完整的问题，导致投资者在投资决策时缺乏足够的信息支持，难以做出合理的投资决策。在*ST美盛受罚后，虽然相关受损投资者可依法索赔，但索赔过程面临诸多困难，如取证难度大、法律程序繁琐等，投资者的权益难以得到有效保障。*ST美盛案例也凸显出我国退市制度存在的问题。在退市标准方面，对于控股股东资金占用等损害公司治理的行为，虽然有一定的处罚措施，但在退市标准中缺乏明确、量化的规定，使得这类公司在问题长期存在的情况下，仍能在资本市场存续。在非财务指标方面，公司治理的缺陷未能得到足够重视，缺乏相应的退市约束机制。在退市程序方面，虽然公司面临退市风险，但退市程序的启动和推进存在一定的不确定性，导致公司和投资者长期处于不稳定状态。在投资者保护方面，现有的赔偿救济机制不完善，信息披露不充分，无法有效保护投资者的合法权益。4.3ST爱康等面值退市案例分析2024年8月12日，ST爱康、中银绒业、ST富通三家公司的股票同日摘牌，正式从A股退市离场，而它们退市的原因均为触及交易类强制退市情形，即连续20个交易日收盘价低于1元，这一现象引发了市场的广泛关注，也为我们深入探讨交易类退市标准在实践中的应用及存在的问题提供了典型案例。ST爱康于2011年登陆深交所，作为昔日的“光伏明星股”，主要从事新能源技术研发，光伏设备及元器件制造、销售等业务。然而，近年来公司经营状况每况愈下，2019-2023年，其归母净利润分别为-16.12亿元、0.17亿元、-4.06亿元、-8.33亿元、-8.26亿元，2024年一季度归母净利润亏损2.13亿元。公司不仅业绩连年亏损，还存在诸多问题。实控人被立案，公司内部管理混乱，“人去楼空”，生产线停工停产，经营状况堪忧。在信息披露方面也存在严重问题，公司曾误导投资者称“不存在被ST的风险”，结果却因连续三年亏损，以及2023年度财务报告被审计机构出具保留意见与持续经营相关的重大不确定性说明段的审计报告，外加2023年度内控审计被出具否定意见的报告，于4月29日晚间公告将停牌并被实施其他风险警示（ST）。自5月6日复牌后，公司股价一路跌停，截至6月19日停牌前，已连续31个交易日跌停，收盘价为0.37元/股，市值17亿元，最终因股价连续20个交易日低于1元，触及交易类强制退市情形。中银绒业于2000年在深交所上市，最早以羊绒及制品经营为主，2019年启动破产重整跨界新能源。但从财务数据来看，自2015-2023年，该公司9年时间内竟有8年的扣非后净利润为亏损，多次披星戴帽，期间靠变卖资产、破产重整等手段“保壳”。2023年，公司实现营业收入5亿元，同比下降20.47%，归属于上市公司股东的净利润亏损1.35亿元。公司股价长期低迷，2024年5月24日，其股票再度低于1元/股，收盘于0.99元/股，此后股价再也没有站上1元。除了个别交易日上涨或下跌外，自5月27日以来其他交易日里中银绒业均跌停，截至6月21日，股价定格在0.18元/股，已连续20个交易日的收盘价低于1元，触发交易类强制退市。尽管公司在退市之前进行了回购运作，5月5日董事会通过议案，拟以自有资金3000-4000万元回购股份，但截至5月31日，累计出资3941.91万元（不含交易费用）回购股份，此次回购运作未能改变公司退市的命运。ST富通成立于1997年，主营业务涉及光纤预制棒、光纤、光缆的研发、生产和销售，以及石英材料、石英制品、光学薄膜、陶瓷、石墨制品的研发与销售。2023年的业绩报告显示，公司实现营业收入约2.98亿元，同比下降77.61%，净利润亏损约2.28亿元，同比下降1895.13%，反映出公司面临严重的经营挑战。由于公司2023年财务报告被审计机构出具保留意见，公司股票自2024年5月6日起被实施其他风险警示，股票简称由“富通信息”变更为“ST富通”。5月20日，ST富通收盘价首次低于1元/股，在5月20日-6月17日期间，连续20个交易日的每日股票收盘价均低于1元，触及深交所规定的股票终止上市情形。公司自6月18日起停牌，停牌前股价报0.37元/股，已连续30个交易日跌停，市值4.5亿元。从这些面值退市案例中，可以发现交易类退市标准在实践中存在一些问题。一方面，“面值退市”标准虽然简单明了，具有较强的可操作性，但过于单一。仅以股价是否连续20个交易日低于1元作为退市依据，未能全面考虑公司的基本面情况，如公司的盈利能力、资产质量、发展前景等。一些公司可能由于市场情绪、行业周期等短期因素导致股价下跌，而其基本面并未发生根本性恶化，此时若仅依据“面值退市”标准将其退市，可能会对公司和投资者造成不必要的损失。例如，某些周期性行业的公司，在行业低谷期股价可能会大幅下跌，但随着行业复苏，公司业绩有望好转，若此时因股价低于面值而退市，将不利于公司的发展和投资者权益的保护。另一方面，交易类退市标准在执行过程中，对于一些特殊情况的处理缺乏明确规定。如在股价异常波动期间，如何准确判断公司是否真正符合退市标准存在一定难度。部分公司可能会通过操纵股价等手段来规避退市，而监管部门在识别和打击这些行为时，面临着证据收集、法律界定等诸多困难。在市场流动性不足的情况下，一些公司的股价可能会因少量卖单而大幅下跌，触发退市标准，这对于公司和投资者来说可能并不公平。此外，交易类退市标准与其他退市标准之间的衔接也不够紧密，容易出现公司仅满足交易类退市标准，但在财务类、规范类等其他方面仍存在问题却未能及时退市的情况。五、国外上市公司退市制度借鉴5.1美国退市制度美国作为全球资本市场最为发达的国家之一，其上市公司退市制度历经长期发展与完善，具备诸多显著特点，对我国具有重要的借鉴意义。美国退市制度的退市标准呈现出多元化的显著特征。以纽交所和纳斯达克为例，在股东要求方面，纽交所规定上市公司需满足至少一个股东要求，如股东总数小于400人、股东总数小于1200人且过去12个月中月均成交量小于10万股、公众持股小于60万股、股东权益低于5000万美元等情况，可能触发退市。纳斯达克对股东的要求也较为严格，包括股东权益低于250万美元、公众持股数量低于50万股、公众持股市值低于100万美元、总股东数量低于300人等。这些规定旨在确保上市公司具有一定的股东基础和股权分散度，保证市场的流动性和公平性。在市值要求上，纽交所的标准包括连续30天总市值低于5000万美元、连续30天总市值低于3.75亿美元且总收入在过去12个月中低于1500万美元、平均总市值在过去30天中低于1亿美元等。纳斯达克则要求市值低于3500万美元、最近一财年或最近三财年中两年经营净利润低于50万美元等。市值要求的设定能够反映公司在市场中的价值和投资者对其的认可度，对于市值长期低迷的公司，退市机制可以促使资源重新配置。公司及股票要求方面，纽交所规定上市公司的母公司或关联公司不在控股该公司，或者母公司或关联公司不再符合上市条件、平均总市值在过去30天中低于7500万美元且股东权益低于7500万美元时，可能面临退市。纳斯达克则将连续30个交易日股价低于1美元、做市商数量低于2家等情况纳入退市标准。其中，“一美元退市规则”是纳斯达克市场著名的退市标准之一，当上市公司股票价格持续低于1美元且维持30个交易日，纳斯达克便会向其发出亏损警告，若公司在90天内未能改善股价表现，将面临股票交易被停止的局面。这一规则从市场表现角度对上市公司进行评价，虽不能直接反映公司实际经营情况，但在一定程度上能体现公司的市场价值。美国的退市程序相对简便高效。当上市公司触及退市标准时，交易所会迅速采取行动。以纳斯达克为例，上市资格审查部负责确认不符合继续挂牌条件的上市公司，通知该公司不符合上市条件的原因，并发布退市决定书和公开谴责信。如果上市公司服从该决定，退市决定将立即生效，即退市行动立即被执行。通常情况下，退市决定书会告知企业必须在规定日期之内（通常45天，包括非工作日）提交整改计划以符合挂牌条件。如果在规定日期内企业仍然未能达标，纳斯达克将立即将该股票停牌，除非企业决定进行上诉。纳斯达克也可以视情况给予更长的整改计划递交期限，但是最长不超过180天。如果上市公司不接受退市决定，它可以向纳斯达克听证委员会提请上诉，上诉请求必须在收到退市决定书之日后7个工作日内提交。如果上市公司未能在规定期间内向听证委员会提交上诉申请，纳斯达克将按照退市决定书的条款实施停牌或退市。如果上市公司对退市决定提交上诉申请，绝大多数情况下，在听证委员会完成听证且作出决定之前，纳斯达克不采取退市行动。但如果公司存在违规行为，包括未能及时发布定期报告等情况，纳斯达克推迟采取退市行动的“宽限期”将仅限于上诉申请提交后的15个工作日。听证委员会将就纳斯达克上市资格审查部的退市决定作出裁决。如果上市公司对纳斯达克听证委员会的决定表示不服，它可以向纳斯达克上市和听证审查委员会提起上诉，该委员会将审查听证委员会的决定。如果上市公司对纳斯达克上市和听证审查委员会的决定仍然表示不服，最终它可以上诉到纳斯达克董事会。纳斯达克最终的退市决定将报美国证券交易委员会备案。整个过程虽然有上诉等环节，但总体流程清晰，时间节点明确，能够保证退市的高效进行。美国退市制度十分注重投资者保护。在退市过程中，上市公司需要充分披露相关信息，确保投资者能够及时、准确地了解公司的退市情况和后续安排。例如，公司在接到退市通知后，需要按照规定的时间节点发布公告，向投资者说明退市原因、退市时间以及对投资者权益的影响等重要信息。而且，美国有较为完善的投资者赔偿机制，当投资者因上市公司的违法违规行为遭受损失时，可以通过集体诉讼等方式要求赔偿。在一些财务造假、欺诈发行等导致退市的案例中，投资者可以联合起来，聘请律师对上市公司及相关责任人提起诉讼，要求其承担赔偿责任。美国的证券监管机构也会加强对退市公司的监管，防止公司在退市过程中损害投资者利益，保障市场的公平公正。5.2印度退市制度印度上市公司退市制度中，投资者保护条款颇具特色，在强制退市和主动退市场景下，均有细致安排，为投资者权益保障筑牢防线。一旦强制退市决定生效，印度证券交易所会迅速行动，任命独立的专业团队对公司资产进行全面、深入的评估。这个专业团队通常由财务专家、资产评估师、行业分析师等组成，他们具备丰富的专业知识和经验，能够运用科学的评估方法，对公司的固定资产、流动资产、无形资产等进行准确估值，综合考虑公司的财务状况、市场前景、行业竞争态势等多方面因素，定出股票的公允价格。被强制退市公司必须以该价格向公共投资人回购股票，这一规定确保了投资者能够以合理的价格退出投资，避免因公司退市而遭受巨大损失。若公司拒绝回购或未能按时回购，将面临严厉的惩罚，包括高额罚款、相关责任人的市场禁入等，以此强化对公司的约束，保障投资者权益。例如，在某公司因财务造假被强制退市的案例中，交易所指定专业评估团队对公司资产进行评估后，确定了股票的公允价格为每股10元，公司按照规定以该价格回购了投资者手中的股票，使得投资者避免了因股价暴跌而遭受的重大损失。在主动退市方面，印度的制度设计同样注重投资者权益。上市公司需将退市回购底价通知所有持股者参与竞价，公共持股人可根据自己对公司价值的判断，报出高于该底价的卖出价格。公司可决定是否以发现价格（即对公共持股人询价得出的价格）回购所有报价低于或等于该价格的股份。若6个月后回购未达公众持有股份的90%以上，则视为主动退市失败。这一规定促使公司在主动退市时充分考虑投资者的利益，以合理的价格回购股份，否则将无法顺利实现退市。这种竞价回购机制给予了投资者更多的话语权和选择权，使他们能够在公司主动退市过程中更好地维护自己的权益。例如，某公司计划主动退市，公布的回购底价为每股8元，部分投资者认为公司价值更高，报出了每股12元的卖出价格，公司经过综合考虑，最终以每股10元的价格回购了大部分投资者的股份，保障了投资者的利益，也顺利完成了退市。印度退市制度中的投资者保护条款，通过强制退市时的资产评估和回购机制，以及主动退市时的竞价回购和回购比例要求，为投资者提供了较为全面的保护。这些措施不仅保障了投资者在退市过程中的经济利益，也增强了投资者对市场的信心，对于我国完善上市公司退市制度中的投资者保护机制具有重要的借鉴意义。5.3韩国退市制度韩国上市公司退市制度在实践中不断发展完善，经历了多个重要阶段，在退市标准和投资者保护等方面积累了宝贵经验，对我国具有一定的借鉴意义。在退市标准的演变方面，2009年是一个重要的转折点。在此之前，韩国退市制度处于形式条件退市阶段，1995-2008年间，退市公司中有近4成是因为破产解散。这一时期市场环境相对宽松，部分公司存在利用各类手段规避退市的问题。为了改善这一状况，2009-2018年间，韩国加强了退市监管，引入了资格实质审查制度。在财务标准方面，主板上市公司的年营业收入额要求翻倍，提高了公司的业绩门槛。在定性要求上，新增了公司治理、实际意见、诚信披露等方面的内容。这一阶段，上市公司退市率显著提升，从2008年的不足2%升至2010年最高达5.8%，此后在2011-2013年间收窄至3%-4%左右。其中，有24%的退市公司是因为审计意见不足而退市，这表明对公司财务信息质量的审查更加严格。2019年以来，为了减轻公司负担、保护中小投资者权益，韩交所多次优化退市标准。放松了审计意见限制，使一些因审计意见问题面临退市的公司有了更合理的生存空间。在财务退市标准上，更着眼于未来业务连续性，不再仅仅关注过去的财务数据，而是综合考虑公司的发展前景。废除了股价未达标退市标准，避免了公司因短期股价波动而被退市的不合理情况。经过这些优化，每年退市率稳定在2%左右，此时有接近25%的退市公司是因吸收合并而退市，这体现了市场资源整合的趋势。韩国退市制度在投资者保护方面也有值得借鉴之处。在退市过程中，注重保障投资者的知情权，要求上市公司及时、准确地披露退市相关信息，包括退市原因、退市程序的进展以及对投资者权益的影响等。例如，当公司触发退市标准时，必须在规定时间内发布公告，详细说明相关情况，使投资者能够及时了解公司动态，做出合理的投资决策。而且，韩国在退市制度优化过程中，充分考虑中小投资者的利益，通过调整退市标准，避免因过于严格的退市规则而对中小投资者造成过大损失。在公司因吸收合并等原因退市时，也会确保投资者的股份得到合理处置，保障其经济利益。5.4对我国的启示国外成熟资本市场的退市制度在多个关键方面为我国提供了宝贵的经验借鉴，有助于我国进一步完善上市公司退市制度，促进资本市场的健康发展。在退市标准优化方面，美国退市标准的多元化值得我国学习。我国应进一步丰富退市标准体系，除了现有的财务类、交易类、规范类和重大违法类指标外，应加强对公司治理、社会责任等非财务因素的考量。在公司治理方面，可制定具体的量化指标，如独立董事的比例、董事会的独立性、内部监督机制的有效性等，当公司在这些方面存在严重缺陷且长期无法改善时，可将其纳入退市考量范围。对于社会责任履行情况，建立相应的评价体系，将企业在环境保护、员工权益保护、产品质量安全等方面的表现纳入评价指标，对于长期严重违反社会责任的企业，启动退市程序。我国也应更加注重市场指标，如市值、股东人数、成交量等，与财务指标相结合，全面评估上市公司的质量和市场表现。通过综合考虑多方面因素，使退市标准更加科学合理，能够更准确地识别出不符合上市条件的公司，提高退市制度的有效性。退市程序简化方面，美国和韩国的经验具有重要参考价值。我国应精简退市审批环节，明确各部门和机构的职责和权限，避免重复审核和推诿责任的情况发生。可以借鉴美国纳斯达克的做法，明确规定每个环节的时间节点和工作流程，提高退市效率。当上市公司触发退市标准后，交易所应迅速进行核查和判断，并在规定时间内做出是否退市的初步决定。对于存在争议的情况，建立快速有效的申诉机制，确保公司的合法权益得到保障，但申诉时间不宜过长，以免影响退市进程。减少不必要的行政干预，充分发挥市场机制的作用，让市场在退市决策中发挥更大的作用。例如，在交易类退市中，对于股价持续低于面值或市值过低的公司，应根据市场交易数据直接启动退市程序，而无需过多的人工干预。投资者保护机制完善方面，印度和韩国的做法值得我国借鉴。我国应建立健全投资者赔偿救济机制，当上市公司因违法违规行为导致退市时，投资者能够获得合理的赔偿。可以设立投资者赔偿基金，由上市公司、证券公司等市场主体按照一定比例出资，当投资者遭受损失时，可从基金中获得相应赔偿。加强对投资者的教育，提高投资者的风险意识和投资知识水平。通过多种渠道，如证券公司培训、投资者教育网站、媒体宣传等，向投资者普及退市制度的相关知识，使投资者充分了解退市的风险和影响，能够做出理性的投资决策。在退市过程中，加强信息披露，确保投资者能够及时、准确地获取公司的相关信息。上市公司应按照规定的时间和方式，向投资者披露退市原因、退市程序的进展、对投资者权益的影响以及后续安排等重要信息。监管部门也应加强对信息披露的监管，对信息披露不及时、不准确、不完整的公司进行严厉处罚，保障投资者的知情权。六、完善我国上市公司退市制度的建议6.1优化退市标准6.1.1完善财务指标体系为了全面、准确地评估企业的财务状况和持续经营能力，我国上市公司退市制度应进一步丰富财务指标的多样性，打破当前过于依赖净利润和营业收入等单一指标的局面。引入现金流指标是完善财务指标体系的重要举措。经营活动现金流量净额能够直观反映企业通过日常经营活动获取现金的能力，相较于净利润，它更能体现企业经营的真实状况。若企业的净利润为正，但经营活动现金流量净额长期为负，可能意味着企业的盈利质量不佳，其利润可能来源于非经常性损益或应收账款的虚增等。这种情况下，企业的资金链可能较为脆弱，面临较大的经营风险。因此，将经营活动现金流量净额纳入退市指标体系，对于及时发