【《美的并购德国库卡的财务风险分析案例》4900字】

美的并购德国库卡的财务风险分析案例目录TOC\o"1-3"\h\u11646美的并购德国库卡的财务风险分析案例 1226791.1并购双方介绍 1321411.2并购动因分析 2225521.2.1加速推进“双智”战略，提高核心竞争力 2306271.2.2跨领域发展新业务，谋求多元化发展 3105411.2.3中国市场潜力巨大，双方达成战略共识 3191931.3并购过程概况 3198491.4财务风险分析与评估 4113711.4.1估值风险的分析与评估 4165771.4.3融资风险的分析与评估 57021.4.4支付风险的分析与评估 6189431.4.5偿债风险的分析与评估 7281581.4.6整合风险的分析与评估 91.1并购双方介绍（1）美的集团美的集团在1980年首次涉及家电业务，1981年确定了美的品牌。现如今美的拥有中国最完整的白色家电产业链和小家电产品群。表4-1展示了2020年家电上市企业前十名的公司，其中美的以近7000亿元的市值位居第一。表4-1家电上市企业2020年市值排行榜排名企业名称市值（亿元）上市时间所属业态1美的集团6916.282013.09.18大家电2格力电器3726.141996.11.18大家电3海尔智家2637.031993.11.19大家电4石头科技690.672020.02.21小家电5苏泊尔640.362001.08.17小家电6科沃斯499.412018.05.28小家电7老板电器387.012010.11.23小家电8新宝股份349.292011.01.21小家电9九阳股份245.802008.05.28小家电10飞科电器203.772016.01.18小家电数据来源：东方财富网美的在海外市场也非常活跃，在全球拥有众多分支机构，集团业务已经涉及到了200多个国家和地区。在如今产业结构升级换代的大背景下，美的全球化布局战略取得显著成效，如图1.1所示，近年来海外营业收入不断增加，在总营业收入中的比重也有所提升。未来美的也会更加注重与海外企业的合作，占据更多国际市场份额。图1.1美的集团2016-2020年主营业务收入（2）库卡集团库卡集团成立于1989年，是世界领先的工业机器人开发制造商。库卡的业务遍布亚、欧、北美等30多个国家，拥有众多子公司。库卡在机器人领域探索了40余年，制造的机器人主要应用于食品、建筑、玻璃制造、加工等多个行业，许多国际知名企业如奔驰、宝马、西门子、沃尔玛、可口可乐都是库卡工业机器人的用户。库卡集团拥有先进的机器人技术和上千件专利，在全球市场享有很高的行业地位。1.2并购动因分析1.2.1加速推进“双智”战略，提高核心竞争力2015年，我国家电企业遭遇发展瓶颈期，在此情况下，美的提出了“智慧家居+智能制造”（即“双智”）战略，将目光放在了机器人服务市场和工业市场，寻求新的经济增长点，希望实现自身突破。其实美的早在2003年就开始涉足机器人领域，但是我国机器人技术不够成熟，人才也比较匮乏，想要在短时间内缩小与国外的差距并不容易。因此美的选择了全球领先的机器人开发和制造商——库卡集团，一方面是想加速推进“双智”，另一方面通过收购库卡获得成熟技术能够迅速进入机器人市场REF_Ref16802\r\h[8]，提升核心竞争能力。1.2.2跨领域发展新业务，谋求多元化发展近年来我国家电行业发展逐渐成熟，市面上可供消费者选择的家电品牌多种多样，家电企业已经进入存量市场的时代REF_Ref16492\r\h[5]。一方面，国内市场趋于饱和，消费者对产品的质量和功能提出了更高的标准，传统家电已经无法满足他们的需求；另一方面，劳动力成本不断增加，企业发展难上加难。美的作为家电企业巨头，率先提出多元化发展战略，先后进入了机器人、无人机、物联网、人工智能等领域，希望通过多元化业务促进自身转型升级。库卡集团作为机器人行业的成熟企业，自然成为了美的的选择对象。1.2.3中国市场潜力巨大，双方达成战略共识库卡集团的机器人产业大多集中在欧洲发达国家。据统计，2015年库卡集团营业收入约30亿欧元，其中81%都来自欧美地区，而且库卡机器人主要应用于汽车行业。中国作为制造大国，近些年对于机器人的需求也在增加，库卡看好中国市场的发展前景。选择与美的进行合作，一方面能借助美的在中国的地位和经验打开国内市场，另一方面在美的的支撑下能够更好地发展海外市场。而美的则借助其先进的技术在国内机器人市场占据领先地位。双方达成了高度的战略共识，顺利促成了此次并购。1.3并购过程概况美的集团并购库卡的时间线如表4-2所示，可以看出从2015年美的开始布局到2017年完成收购，前后只花了一年多的时间，美的对于此次收购做了充足的准备。表4-2美的并购库卡过程1.4财务风险分析与评估1.4.1估值风险的分析与评估此次并购为了避免信息不对称带来的估值风险，美的首先是在2015年开始布局，而后增持成为了库卡集团的第二大股东，以便获取库卡集团内部信息。随后邀请了国际四大会计师事务所毕马威提供审计咨询服务，同时听取了多个专业机构的建议，最终确定以115欧元/股的价格向库卡集团发出要约收购。本文通过横向对比同行知名企业估值水平，来判断美的对库卡估值定价是否合理。需要用到两个指标：企业价值倍数（EV/EBITDA）、价值与销售收入倍数（EV/SALES），所选取的数据均基于库卡被并购前的一个会计年度，即2015年3月31日至2016年3月31日。美的发出要约收购时库卡集团的股票数量为39,774,847股，计算得出股票价值为45.7亿欧元，库卡的净负债为0.55亿欧元，可得EV等于45.2亿欧元。查阅数据可知，库卡EBITDA为2.5亿欧元，销售收入为28.8亿欧元。因此，此次收购的企业价值倍数为18.08，价值与销售收入倍数为1.6。表4-3库卡与世界三大机器人公司估值对比表四大机器人公司EV/EBITDAEV/SALESABB10.81.4Fanuc10.33.9Yskawa7.60.9平均值9.62.1Kuka18.081.6数据来源：国泰安数据库（CSMAR）通过对比发现库卡的价值倍数高于机器人行业均值，甚至比均值高出了将近两倍，价值与销售收入倍数却低于行业均值，这说明库卡的经营状况并不理想，但仍然被美的以高价进行收购。然而比较国内机器人上市公司的倍数情况，却发现库卡的两个指标都远远低于国内行业均值。造成这种情况的原因有二：一方面我国机器人行业起步晚，发展不成熟，机器人资源具有一定的稀缺性；另一方面，在国家政策的支持下，国内机器人市场被许多企业所看好，美的的“双智”战略也迫切需要库卡的技术。站在这个角度，美的溢价收购库卡集团具有一定的合理性。表4-4中国机器人上市公司倍数对比表上市公司EV/EBITDAEV/SALES机器人71.221.4续表4-4上市公司EV/EBITDAEV/SALES博实股份51.116.7三丰智能201.718.7亚威股份435.3佳士科技40.85.1平均值82.1613.44Kuka18.081.6数据来源：Wind1.4.3融资风险的分析与评估为了确保此次并购的顺利进行，美的集团选择自有资金+银团贷款的方式进行支付。表4-5展示了美的的融资过程，此次并购符合《德国收购法案》的要求，同时美的很好地掌控每个收购节点，并购最终圆满完成。表4-5美的集团融资过程表4-6美的集团2016-2020年财务数据万元2016年2017年2018年2019年2020年流动资产12,062,13216,981,06818,268,94421,648,26924,165,533非流动资产4,997,9397,829,6188,101,1718,547,27311,872,727总资产17,060,07124,810,68626,370,11530,195,54236,038,260流动负债8,918,40011,909,18613,023,10914,431,84918,415,050非流动负债1,244,0024,608,9834,101,5545,014,0835,199,500总负债10,162,40216,518,16917,124,66319,445,93223,614,550所有者权益6,897,6708,292,5179,245,45210,749,61012,423,710负债及股东权益合计17,060,07124,810,68626,370,11530,195,54236,038,260资产负债率59.57%66.58%61.94%61.40%65.53%产权比率1.662.242.061.912.01数据来源：东方财富网根据表4-6显示，美的集团2016年并购库卡集团后的四年里，资产迅速增长，截止2020年底，美的集团资产总额达到36038260万元，相较于2016年增长了52.66%，并购后流动资产占总资产的比重为70.7%，68.44%，69.28%，71.69%和67.09%，均超过总资产的一半，说明美的集团的资产变现能力很强。并购当年美的集团的负债总额增加了288.14亿，这导致其资产负债率较高，说明美的为了收购库卡集团承担了相当大一部分债务，2017年资产负债率更是高达66.58%，而且后面三年都稳定在65%左右，可见库卡对美的资本结构影响较大，美的这些年也在控制负债比重以维持安全的资本结构。1.4.4支付风险的分析与评估为了尽可能减轻支付风险，一方面，2016年10月美的决定发行短期融资券和中期票据进行融资；另一方面，寻求银团的帮助，先是借用过桥贷款支付交易款项，然后与中资主导的银团进行再融资，置换之前的过桥贷款。美的通过其境外全资子公司MECCA完成收购，不仅仅是为了满足德国政府的要求，同样也达到了规避外汇风险和管制的目的。表4-7列举了美的集团2016年-2020年的现金流情况。表4-7美的集团2016-2020年现金流量表万元财务指标2016年2017年2018年2019年2020年货币资金1,793,1254,827,4202,788,8287,091,6848,121,048经营活动产生的现金流量净额2,669,5012,444,2622,786,1083,859,0402,955,712投资活动产生的现金流量净额-1,978,108-3,473,961-1,864,228-2,310,770-3,531,066筹资活动产生的现金流量净额15,9911,965,165-1,338,716-327,360-75,630现金及现金等价物增加额732,641931,792-387,9371,248,948-689,325不难看出，并购前美的货币资金充足，2017年并购完成后货币资金不减反增，甚至达到了2016年资金量的2.7倍。尤其是近两年新冠疫情的冲击下，美的更是实现了逆势增长，2020年货币资金量是2016年的1.5倍。可以得出，尽管收购库卡支付了大量现金，但是由于美的自身的经营状况较好，资金链断裂的可能性较小。经营活动产生的现金流量甚至在2019年达到了386亿，可以相信美的拥有足够的现金流去维持日常经营。通过以上分析，可以得出美的选择以现金支付的方式收购库卡，是在充分考虑自身经济实力和多方要求的基础上做出的决定。通过现金支付的方式缩短了并购时间，确保自己能够迅速拿下库卡集团，同时也避免了控制权变更的风险，而且没有影响到企业后续的生产活动和运作，不失为正确选择。1.4.5偿债风险的分析与评估影响企业偿债能力的因素有很多，企业在并购实施阶段通过融资完成交易对价的支付，在这个过程中外部负债越高，偿债风险就越大。本文通过计算衡量企业偿债能力的相关指标，将美的集团与格力、海尔进行对比分析，从而识别美的是否存在偿债风险。表4-8美的集团、格力电器、海尔集团财务指标对比财务指标家电企业2016年2017年2018年2019年2020年流动比率美的集团1.351.431.401.501.31格力电器1.131.161.271.261.35海尔智家0.951.111.161.051.04速动比率美的集团1.181.181.181.281.14格力电器1.061.051.141.121.17海尔智家0.740.840.890.760.78资产负债率美的集团59.57%66.58%61.94%61.40%65.53%格力电器69.87%68.90%63.10%60.40%58.14%海尔智家71.34%69.55%66.80%65.33%66.52%数据来源：东方财富网图1.2流动比率对比图1.3速动比率对比图1.4资产负债率对比根据图1.2可知，2016-2020年美的流动比率先上升后下降，2018年最高达到了1.5，资产变现能力较强。到了2020年，流动比率为近五年来最低值，说明美的短期偿付能力有所下降。但与同行相比，在多数情况下美的的流动速率仍高于另外两家企业，说明在家电行业中美的的偿债能力较强。根据图1.3可知，除了2019年速动比率接近1.3之外，近五年美的速动比率稳定在1.2左右。整体来看均维持在1以上，说明美的集团的速动资产可以用于偿还流动负债，短期还款能力较强。国际上认为1是标准比率，从这一角度看，显然格力电器在保持更强的偿债能力的同时拥有更为合理的资本结构。根据图1.4可知，2016-2020年美的资产负债率保持在65%左右。说明美的的债务融资比较稳定，企业拥有较强的经营能力。竞争对手海尔智家和格力电器资产负债率都在逐年下降，其中海尔最高，格力最低，相比而言美的处于合理区间。1.4.6整合风险的分析与评估美的集团作为家电巨头，其主营业务是白色家电和小家电与人类生活息息相关，非常看重市场的需求；而库卡集团作为机器人研发和制造商，更注重技术的可持续性发展。双方在发展理念上存在一定的差异，美的在并购时便承诺收购库卡后会给予管理层自主权，保持库卡的相对独立性。为了维护美的在库卡员工中的形象，减少抵触情绪，也表示自己会尊重当地文化和团队，通过以前的并购案例告诉员工美的不会大量裁员，为库卡员工打了一剂强心剂[8]。自2016年美的开始并购库卡，到现在已经过去了四年的时间。美的花费近292亿欧元收购的库卡并没有为美的带来漂亮的财务数据。根据表4-8和图1.5可以看到，2017-2020年美的营业收入持续增长，而机器人及自动化系统营收逐年下降，2020年机器人营收为216亿，同比下降了11.3%。资产收益率在收购当年为-6.2