锐思锐拓-新天域资本同济堂药学板块商业尽调报告

锐思锐拓|锐思锐拓管理咨询2014年12月22日此报告仅供客户内部使用。未经锐思锐拓公司书面许可，其它任何机构不得擅自传阅、引用或复制。本文件仅供锐思锐拓公司简报之用；并非会议之完整记录。机密分析医药行业趋势评估标的企业潜力同济堂集团药学板块尽调评估报告终稿总体而言，同济堂投资项目具有一定的特点，但是面对五个重要的风险敞口（1/2）*

根据推测，同济堂大约有约15亿元的过票业务，因此真实利润率为排除这部分过票业务的利润率**

这里指同济堂独家配送+联合配送的合并值***

指毛利率高于10%的批发产品，全部集中在南京同济堂和新沂同济堂主要特点具有超过行业平均的利润率水平：同济堂的真实*毛利率和净利率均远高于行业平均（真实净利率可能达到约6%，vs.行业平均仅约2%），主要是由2点因素驱动的医院药房直供**的真实业务比例可能达到约35%（vs.行业一般不超过10%），因此该业务的高毛利（达到约33%）拉高整体水平由股东关系驱动，同济堂获得少数高毛利且畅销的品种代理权，其高额毛利拉高整体利润水平（高毛利产品***拉动整体净利率约1.6个百分点）具有湖北本地的地缘优势：同济堂管理层采用高效的行政推动的BD方式，其中董事长具有共青团系的政府背景，和湖北省政府和下辖各级政府的较多政府人士有良好关系，能够自上而下地通过行政方式推动同济堂在湖北省的下游开发，此方式在过去屡试不爽，未来也可以驱动同济堂的进一步发展相对短时间获得一二级市场价差溢价：此次融资距离同济堂借壳上市（如果完成）仅约不到1年，距离解禁退出期约2-4年（依据限售期限），相比于其他Pre-IPO项目的投资期更短资料来源：文献检索；实地尽调；项目组分析锐思锐拓|2总体而言，同济堂投资项目具有一定的特点，但是面对五个重要的风险敞口（2/2）主要商业风险 主要影响较低的增长率使得二级市场估值 倍数可能低于预期1

•同济堂较难取得较高的盈利增长：根据现有资料测算，2012年起净利润的YoY增长率仅5%、5%和10%，2015年净利润仅3.85亿元，归属母公司净利润仅3.24亿元（保守情景）如果带有此类问题上市，将导致 同济堂面对一定的财务风险和监 管风险敞口2•同济堂总体/本部有未能被合理解释的远高于行业的库存周转问题，有可能是较大金额（可能高达15-20亿元）的过票业务导致的一旦这些高毛利产品的销售额下降 、或经销权受到影响、或同济堂 整体规模大幅增长，其毛利率、净 利率水平会显著下降3•同济堂的高毛利率净利率不易持续，目前主要是南京+新沂的少量高毛利产品拉高了整体利润率，而这是由股东关系获得的高毛利产品经销权导致的批发中高毛利产品贡献整体批发业务70%毛利同济堂目前为中小规模，因此毛利拉动作用较明显短期之内更多是对同济堂现金流 的风险，中长期将投资者暴露在 二级市场概念炒作的不确定性中5•新兴业务虽有想象空间，但落地实施不易：同济堂目前储备的大健康板块是未来借壳上市后的重要的业务模式发力点和估值想象点，但是从商业逻辑而言此业务的落地相对缺乏竞争优势、不易取得较高的运营效率尽管部分融资可以滚动操作，但是仍然对其流动性有较大的风险4•同济堂目前处于高杠杆+短债长投的局面中，具体来讲近年新增11.5亿元融资，几乎全部为短期，其中仅有不到2亿元用于经营活动，其余近10亿元都投入回报不确定且周期很长的健康产业园资料来源：文献检索；实地尽调；项目组分析锐思锐拓|3议题资料来源：项目组分析锐思锐拓|4同济堂涉及板块行业研究-医药流通和药房托管业务医药电子商务健康会员业务同济堂各版块业务分析医药流通和药房托管大健康业务同济堂药学板块2015年盈利预期在流通的各环节中，终端配送和药房直供环节能够作为收入利润增长点*

包含独家配送和联合配送毛利率上游制药批发环节终端配送(地头蛇)环节零售终端环节医院(药房直供/托管*)环节约为50%行业领先者平均6.5%较高者可以达 到10-15%行业领先者平均36%行业领先者平 均25-30%NA行业领先者平均1.7%较高者可以达到7-8%行业领先者平均4%行业领先者平均5-10%医保覆盖率提升驱 动过去增长竞争格局已较固定搬运工，利润率低领先企业向上下游 延伸偏安一隅，盈 利能力不错， 生存空间并不 严酷目前密度已经很高较多以拓展其他日用品类为增长点快消品性质直营店为主以提高 利润率有一定政策阻 碍，但是流通 企业出于战略 考量纷纷进入平均1亿元收入 对应0.33亿投资医保对药占比管控、 零加成政策等将放

缓市场增长整合政策不容易推 动行业整合一部分地头蛇 逐步和中大型 流通企业合作 或被收购医药分离、药品零 加成和医药电商等 将可能分流零售销 售不同地区的政 策倾向不同， 将只会在少量 地区发展增长受限、利润率 低，无法作为未来 主要增长点收购或合资合 作地头蛇能够 贡献收入利润 增长点增长受限，无法作为未来主要增长点线下资源可以支持 未来电商业务在政策支持地 区扩张医院托 管能够贡献收 入利润增长点净利率市场现状未来趋势对投资同济堂启示将展开资料来源：项目组分析锐思锐拓|5锐思锐拓|

6由于医保覆盖率的提升，近年来药品批发市场规模增长迅速，但是预期未来市场增速将放缓*指全部药品批发企业销售额，包括二级、三级等下游分销商资料来源：商务部；项目组分析13,35211,82610,4298,9497,5415,809+13.1%20102015E+21.5%201320122014E2011药品批发企业销售总额*，亿元主要描述医保覆盖率提升带动医药行 业增长：医保覆盖率在过去 的5年中从60%增长到95%， 带动整个医药市场高速增长-基层医疗市场增长迅速，年平均增长率超过30%未来增速将放缓：医保覆盖已经基本完成，同时新医改对医院药占比的管控、零加成政策等将限制医院终端药品市场增长“医保控费控规模、取消药品加成、反商业贿赂继续遏制未来医院终端药品销售的增长”——南方医药经济研究所所长林建宁低于全国医疗服务市场的增速资料来源：商务部；文献检索；项目组分析

锐思锐拓

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7药品批发行业目前已形成三大竞争梯队，全国性和区域性商业公司各有生存空间…目前药品批发企业可以分为三大竞争梯队…

…但行业集中度远低于规划目标百强批发企业其他64.0%64.3%80.0%36.0%35.7%20.0%第一梯队第二梯队第三梯队通其中国药营收已超1000亿代表企业 说明

中国医药集团、•

年收入超300

上海医药、华

亿元的全国性润 医药、九州 药品批发企业，南京医药、广•

年收入100亿 州医药、重庆 以上的地方药 医药等 品批发企业其他1.3万批发•年收入10亿以 企业，通常为上的只有86家 地头蛇地方性商业公司阻碍行业集中进入门槛低：原有GSP标准对于流通企业的软硬件要求低，地方性小企业也很容易达到；同时，GSP执照在线下可以通过灰色渠道买到，北方地区大概100-200万，南方地区400万地头蛇商业公司形成地方垄断：地方性商业公司往往和地方政府、医院关系深厚，利用非正常手段 垄断地方药品流通业务，使大企业无法进入当地市场2012

2013

十二五规划十二五目标：1－3家销售额过千亿的全国性企业，20家销售额过百亿的区域性企业，百强企业年销售额占85%以上药品批发企业业务主要的商业模式是“搬运工”，药价平进平出只赚取低额的厂家返利，行业毛利率较低*医院终端的毛利率（包含返点和医生回扣）一般会高于零售药店终端50.0%制药流通6.5%零售药店*30.0%…平进平出的商业模式导致行业毛利率低批发业务毛利率主要来自上游返利和配送费…毛利率 盈利模式国药股份毛利率资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|8上海医药九州通嘉事堂毛利率主要来自上6.4%

游厂商返利与配送费用毛利率主要来自上6.1%

游厂商返利与配送费用毛利率主要来自上游厂商返利与配送6.6%

费用，2013年厂商返利占毛利率比为38.62%7.5%

•包括纯销、商业调拨和快批快配进入上九州通游制药环节嘉事堂领先企业目前主要通过延伸到上下游提升竞争优势…*国药股份是国药集团旗下的药品流通上市公司，17.9%对应的是国药集团总体在药品批发领域的市场份额国药股份主要描述 市场份额 发展情况上海医药广州医药分销网络覆全国176个地级以上城市，三级 医院覆盖率达95%拥有与国际水平接轨的

30个配送中心和近300家分销中心17.9%*分销规模位列华东和上海最大、全国第二， 分销渠道遍布中国30个省市7.1%2014年通过并购拓展在山 东、西北的分销网络渠道, 未来将继续扩大西部、东 北部并购力度未来计划通过并购，以省 公司为主体进行地级市分 销网络的完善已在21个省会城市设立省级子公司(大型医 药物流中心)、在27个地级市设立了27家地 级公司（地区医药物流配送中心）及近400 个终端配送点3.2%未来计划整合“有特点的 药企”，例如专科药、试 剂、器械、血液制品等收购部分陕西药品流通公 司，并与成都新汇源医药 合作建设西南最大的医药 流通公司为全国31个省、市、自治区、50多个中心 城市的1000多家商业企业提供全方位、多 层次、个性化的分销服务2.4%2014年收购23家医疗器械 公司，未来继续在心内科 高值耗材领域的全国布局资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|9北京社区医疗中心药品配送商资格，同时为 北京三家第三方药品配送试点单位之一，吸 引外省众多知名生产企业代储代运0.2%收购下游分销网络…主要原因是上下游整合能提升批发业务的盈利能力有覆盖范围广的 下游渠道网络， 包括下一级分销 商、医院终端对规模以上医院 的覆盖率高且覆盖程度深获得更多的上游合作资源：流通企业需要与医药厂商合作取 得医药品种授权，上游医药厂商通常要求分销企业具备广泛 覆盖的医院网络、履约能力、按时回款的资金实力和良好的 服务-在药品投标主体变为医药厂商后，流通企业的销售能力逐渐弱化，区域内物流配送内里和覆盖率成为分销企业争取上游合作的关键对上游的议价能力更强：形成完善的下游渠道网络可以增加分销企业的规模，从而提高其对上游药厂的议价能力，有助于提高毛利率规模效应降低平均成本：形成完备的下游渠道网络后，流通企业可以建立物流中心，配送更高效，从而降低成本完善下游建设整合上游资源主要描述资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|10提升盈利能力收购和配送业务 相关的制药企业整合毛利高的药 品与耗材的生产企业增加对下游业务的竞争优势：在某类型药品上形成一定的配 送垄断能力，加强与企业流通企业在面向终端配送时的竞争 优势提升毛利率：通过产业链整合降低采购成本，提升利润水平未来“两票制”和GSP新规则等理论上将会加快药品流通行业的整合，但实际运行情况说明短期影响不大主要描述 实施情况两票制GSP新规则清理违反公平竞争政策未来趋势2014年9月六部委联合发布《关于落实2014年度医改重点任务提升药品流通服务水平和效率工作的通知》，要求各级政府加快清理和废止阻碍药品流通行业公平竞争的政策规定省级政府开始清理对企业 开办登记、药品采购与定 价、配送商选择等方面存 在的设置壁垒、在招投标 活动中限制、排斥外地企 业参与的规定政策没有明确的落地 细则，目前更多是口 号性政策，对实际操 作基本没有影响2013年6月开始实施的新修 订版《药品经营质量管理规 范》，对流通企业的软硬件 及信息化建设要求大幅提高各地一开始重新进行GSP 认证，按照新规，2015年 12月之前未重新认证，企 业运营资格将被叫停新版GSP相对增加对中 小流通企业和终端药店 的成本，会促进其和大 企业整合两票制是指药品从生产企业 卖到批发企业开一次增值税 发票，批发企业卖到医疗机 构再开一次票，以代替原有 的“多票制”2007年在广东省试点3个 月被叫停，山东、山西、 河南等省份曾计划实施但最终放弃2012年福建省正式开始实施，但实施过程中出现药企高开出厂价和配送效率低等问题福建省因为医药流通 不大而障碍较小，但 其他地区预期很难推 进将展开资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|11福建省“两票制”对药品流通行业整合有积极作用，但存在配送效率低等问题，配送企业毛利率偏低福建省两票制方案配送方式：生产企业对中标 药品可以选择一票制（自行 配送）或两票制配送配送限制：将省内划分为10 个区域，每种中标药品在某 区域只能委托一家流通企业 配送；配送需覆盖某区域全 部医疗机构；不得跨区配送配送费率：中标药品配送的费用严格在中标价的5%～8%（含在中标价内），不得超出上限配送企业：目前是246家有 资质的流通企业负责全省十 区域配送，未来计划在全省 范围内遴选10家基本药物配 送企业资料来源：财政部；文献检索；项目组分析锐思锐拓|12积极作用：有效防止了假冒伪劣和残次破损药品流入医疗机构：明确了每一中 标药品的委托配送关系，规范了医疗机构中标药品的采购渠道遏制了流通环节“过票”乱象确保偏远地区的药品配送服务：同一配送区域内的所有医疗机构必须捆绑起来统一确认委托配送关系推动了商业企业的渠道建设和整合扩张：商业公司为了实现全区域 内的统一配送，通过并购等方式积极地完善渠道网络建设存在主要问题：药品生产企业对销往两票制省份和非两票制省份的药品采取高、低 出厂定价策略，其中高于正常出厂价格的部分全部被用作销售佣金 支付给代理商用于药品推广国药星鲨维生素D滴剂84%的销量在低价区间（4.7元左右），14%销量在高价区间（21.2元左右），高价区间中有70%集中销往福建省国药星沙支付给各类代理商的销售佣金达平均每盒51.71元，是零售价的193%降低药品配送效率：中标药品非专业化物流的链条延长了，不得跨 区配送使得“量大低采”的集团优势得不到有效发挥配送企业毛利率偏低：福建省内效益最好的两家药品流通企业国药福建和鹭燕福建2013年毛利分别为5.93%、5.91%，低于行业平均锐思锐拓|

13在流通的各环节中，终端配送和药房直供环节能够作为收入利润增长点*

包含独家配送和联合配送资料来源：项目组分析上游制药批发环节终端配送(地头蛇)环节零售终端环节医院(药房直供/托管*)环节约为50% •

行业领先者平均6.5%较高者可以达 到10-15%行业领先者平均36%行业领先者平 均25-30%NA行业领先者平均1.7%较高者可以达到7-8%行业领先者平均4%行业领先者平均5-10%医保覆盖率提升驱 动过去增长竞争格局已较固定搬运工，利润率低领先企业向上下游 延伸偏安一隅，盈 利能力不错， 生存空间并不 严酷目前密度已经很高较多以拓展其他日用品类为增长点快消品性质直营店为主以提高 利润率有一定政策阻 碍，但是流通 企业出于战略 考量纷纷进入平均1亿元收入 对应0.33亿投资医保对药占比管控、 零加成政策等将放

缓市场增长整合政策不容易推 动行业整合一部分地头蛇 逐步和中大型 流通企业合作 或被收购医药分离、药品零 加成和医药电商等 将可能分流零售销 售不同地区的政 策倾向不同， 将只会在少量 地区发展增长受限、利润率 低，无法作为未来 主要增长点收购或合资合 作地头蛇能够 贡献收入利润 增长点增长受限，无法作为未来主要增长点线下资源可以支持 未来电商业务在政策支持地 区扩张医院托 管能够贡献收 入利润增长点将展开毛利率净利率市场现状未来趋势对投资同济堂启示下游商贸公司对接医院药房和零售药店，通常是地头蛇当地资源优势操作灵活隐蔽管理成本低地方性公司一般与医院、政府的关系很好，规模稍大一点的商业公司在当地的人脉网络非常丰富、认知度也很高，因此有时比外来的大型企业容易获得医院或零售终端业务地方性商业公司打通关系的手段多样，可以直接向医院或者政府进行贿赂，大公司有严格的制度，操作较麻烦正因为其操作灵活隐蔽，大中型流通型企业也会把部分医院和医生的公共活动“外包”给下游商贸公司处理，并以进货折扣的形式补贴地方性公司规模小，制度简单，管理费用一般会低一些竞争优势资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|14商贸公司的盈利水平不错，毛利率可达10-15%，净利率可达7-8%利润水平取决于所供应的药品的结构，即高毛利的药品比例地方商业公司净利率不会超过10%，7-8%已经是行业的最高水平毛利率较高者可以达到10-15%的区间内压缩管理费用通过降低管理费用提升利润水平，主要是缩减人力成本当地公司的关系一旦建立完成，可以使用多年，平均摊销下来的维护成本不高捕捉高毛利机会小公司都是利益驱动，一般什么项目盈利高就做什么项目，转换成本很低，因此如果市场上出现了新的较高毛利产品机会，小公司很容易转换业务开发重点规避税费有些小型公司在做普药批发业务的时候，交易对手方可能由于不规范操作往往不

开增值税发票，商业公司就可以把普药多的利润想办法挪到其他业务上提高利润方式资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|15这些商贸公司偏安一隅，中大型流通企业通常只能收购或合作，难以消灭目前华润的收购策略是多地布点、每个地区都要有可大可小的当地公司，国药的收购策略是只收购每个区域最大的商业公司，在收购过程中，大企业一般会保证人员工资不会降低、会代替偿债等——哈药集团黑龙江销售副总冯总主要描述当地商贸公司本身的盈利能力不错，外地中大型流通企业不易进入，因此很难在自然的市场竞争中退出市场当地商贸公司和中大型流通企业可以互相补充-当地商贸公司有当地资源-中大型商贸公司有品种优势、信息化和物流设备优势，可以更加丰富地满足医院需求，可以帮助当地商贸公司达到GSP认证等资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|16锐思锐拓|

17在流通的各环节中，终端配送和药房直供环节能够作为收入利润增长点*

包含独家配送和联合配送资料来源：项目组分析终端配送(地上游制药 批发环节 头蛇)环节零售终端环节医院(药房直供/托管)环节约为50% •

行业领先者平均 •

较高者可以达6.5%

到10-15%行业领先者平均36%行业领先者平 均25-30%NA

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行业领先者平均 •

较高者可以达1.7%

到7-8%行业领先者平均4%行业领先者平均5-10%医保覆盖率提升驱 •

偏安一隅，盈 动过去增长 利能力不错，竞争格局已较固定

生存空间并不搬运工，利润率低 严酷领先企业向上下游 延伸目前密度已经很高较多以拓展其他日用品类为增长点快消品性质直营店为主以提高 利润率有一定政策阻 碍，但是流通 企业出于战略 考量纷纷进入平均1亿元收入 对应0.33亿投资医保对药占比管控、•

一部分地头蛇 零加成政策等将放

逐步和中大型 缓市场增长 流通企业合作整合政策不容易推或被收购 动行业整合医药分离、药品零 加成和医药电商等 将可能分流零售销 售不同地区的政 策倾向不同， 将只会在少量 地区发展增长受限、利润率

•

收购或合资合 低，无法作为未来

作地头蛇能够 主要增长点 贡献收入利润增长点增长受限，无法作为未来主要增长点线下资源可以支持 未来电商业务在政策支持地 区扩张医院托 管能够贡献收 入利润增长点将展开毛利率净利率市场现状未来趋势对投资同济堂启示零售药店市场增长放缓，主要因为药店密度已高于发达国家，未来市场可能受到零加成和医药电商的冲击而进一步放缓全国零售药店数量，万家43.3942.3742.3839.23201020112012+8.0%+1.2%2013-8.1%20133,088-1.2%3,162201220113,16120103,441每药店服务人数，人零售市场未来增速放缓零售药店密度饱和：目前国内零售药 店密度较高，已超过发达国家水平， 各地也出台相关规定严格控制零售药 店数量增长-中国目前零售药店密度为3088人/家，美国约为4000人/家价格优势减弱：未来更多医疗机构实 施药品“零加成”政策后，药店价格 优势将被削弱，市场增速放缓医药电商冲击零售市场：目前医药电 商市场增速高达50%，开放网上销售 处方药是政策趋势，未来对线下零售 药店的冲击加大资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|18零售药店目前主要销售的产品是OTC药品、保健品和器械，这些产品以消费者拉或渠道推的方式销售，具有典型的快消品性质33%4%保健品12%医疗器械7%处方药中药饮片11%34%非处方药2013年零售药店销售品类构成其他根据药监局统计，药品零售中处方药销售额占比在80%左右，因此目前零售药店处方药占比偏低零售药店销售的产品以OTC药品、器械和保健品为主 具有典型的快消品性质消费者拉资料来源：商务部；文献检索；项目组分析锐思锐拓|19渠道推运营模式：通过空中广告拉动消 费者消费，例如碧生源、云南白 药、阿胶等定位：零售药店仅作为搬运工，通常利润率较低（毛利率通常低于20%），以走量为主、保持客

户粘性

运营模式：通过渠道内营销推动 消费者消费，主要有一定知名度 且高毛利的药品保健品定位：零售药店作为渠道内营销 的地点，附加值高，通常利润率较高（毛利率通常20-70%，包括厂家营销补贴），是利润引擎“目前我们积极拓展周边办公楼团购业务，有的药店利润额中竟然有一半以上来自单位团购”——北京医保全新大药房经理锐思锐拓|

20零售药店环节平均行业毛利率约20%以上，行业领先者的盈利水平主要靠共建/自有品牌以及单店运营效率拉动*上海医药有1981家零售药店，其中1291家为直营药店资料来源：上市公司年报、招股说明书；项目组分析一心堂海王星辰老百姓益丰大药房销售额，百万

门店数量，个

毛利率 净利率 关键发现2,9923,2622,5503,1831,6831,291*2,3897836602,13246%41%Ø

36%20%37%37%上海医药Ø

4%1.4%5.8%5.6%0.4%6.0%毛利率主要靠共建品 牌贡献：品牌共建品种占采购额49%，毛利率高达62%自有品牌贡献32%的毛利但单店收入只有120 万，导致净利率偏低无自有品牌或共建品 牌，单店收入407万， 处于行业领先水平代理品种占采购额4%，毛利率为64%，主要为常规品种主要是其毛利率本身 就较低导致净利率水 平低行业领先企业基本采取直营店模式，未来直营店将是零售药店发展的主要模式零售终端利润率更高：相比于加盟模式下企业 仅扮演配送商的角色，其利润率较低，拥有直 营店可以获得终端环节较高的利润率，并且能 够合并报表药店饱和情况下效率提升：在零售药店饱和的 情况下，业务转型和提升单店运营效率比扩张 更重要增强对上游话语权：随着上游药企和零售药店 的营销合作越来越多，直营店的高运营效率、 低沟通成本等优势使上游资源更多向直营力强 的连锁倾斜“连锁直营店的数量是连锁实力和管理能力的重要体现之一，其将会作为广药选择合作伙伴的衡量标准因素之一”——广药集团总经理李楚源行业领先企业大都为直营模式 直营店是未来零售药店发展的主要模式2013年排名前10的零售药店中只有三家有加盟店早，而早在2007年一心堂就将与包括与高层有私人关系的加盟药店全部被清退一心堂总门店数 直营店数 加盟店数•

2389 •

2389 •

0国大药房208720870海王星辰206620660大参林140014000桐君阁•

8306

•

1306

•

7000资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|21医药分离对药店零售的潜在利好难以实现，药品零加成、GSP新规对行业利空，医药电商可能替代部分零售药店医药分离政策深化积极作用有限医药分离政策深化带来潜在利好：

2014年底，六部委联合发布《关于落 实2014

年度医改重点任务提升药品流通服务水平和效率工作的通知》，提出要采取多种方式推进医药分开，在公立医院改革试点城市，探索由优质零售药店承担医疗机构门诊药房服务等多种形式的改革，逐步形成医师负责门诊诊断，患者凭处方到医疗机构或零售药店自主购药的新模式短期利好难以实现：目前患者买药还 是和医生的处方紧密绑定，门诊药房短期难以被零售药店替代医疗分离对药店零售的潜在利好难以实现，药品零加成、GSP新规对行业利空，医药电商可能替代部分零售药店业务资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|22零加成、电商、GSP新规冲击零售业务零加成政策使零售药店药品价格竞争力 下降：未来医院药品零加成政策的普及 使得医院药品价格进一步下降，缩小与 零售药店价格差，零售药店靠低价吸引 顾客的能力下降GSP新政提升行业准入门槛：新规则要 求零售药店须配备执业药师，增加了药 店的进入门槛和运营成本医药电商政策放开会对零售药店业务造成一定冲击：目前《互联网食品药品安全监督管理办法（征求意见稿）》中已经提出处方药可以在电商平台销售，零售药店的部分业务会被电商取代锐思锐拓|

23在流通的各环节中，终端配送和药房直供环节能够作为收入利润增长点*

包含独家配送和联合配送资料来源：项目组分析上游制药 批发环节终端配送(地头蛇)环节零售终端环节医院(药房直供/托管*)环节约为50% •

行业领先者平均6.5%较高者可以达 到10-15%行业领先者平均36%行业领先者平 均25-30%NA

•行业领先者平均1.7%较高者可以达到7-8%行业领先者平均4%行业领先者平均5-10%医保覆盖率提升驱 动过去增长竞争格局已较固定搬运工，利润率低领先企业向上下游 延伸偏安一隅，盈 利能力不错， 生存空间并不 严酷目前密度已经很高较多以拓展其他日用品类为增长点快消品性质直营店为主以提高 利润率有一定政策阻 碍，但是流通 企业出于战略 考量纷纷进入平均1亿元收入 对应0.33亿投资医保对药占比管控、 零加成政策等将放缓 市场增长整合政策不容易推 动行业整合一部分地头蛇 逐步和中大型 流通企业合作 或被收购医药分离、药品零 加成和医药电商等 将可能分流零售销 售不同地区的政 策倾向不同， 将只会在少量 地区发展增长受限、利润率 低，无法作为未来 主要增长点收购或合资合 作地头蛇能够 贡献收入利润 增长点增长受限，无法作为未来主要增长点线下资源可以支持 未来电商业务在政策支持地 区扩张医院托 管能够贡献收 入利润增长点将展开毛利率净利率市场现状未来趋势对投资同济堂启示锐思锐拓|

24随着医院药品零差价逐步推广，医院希望通过药房托管摆脱药房成本资料来源：信息检索；项目组分析随着药品零差价逐步推广……医院希望通过药房直供摆脱药房成本2006年，卫生部推行基层医疗机构药品零差价试点，在成都、杭州、北京等地社区医院开展2009年，国务院《关于深化医药卫生体制改革的意见》提出逐步取消药品加成政策2009年，卫生部出台基本药物制度，要求公立基层医疗机构的基药实行零差率销售2012年后，药品零差价逐步在全国各地推行零差价政策实施前，医院药房是医院重要的利润中心：由于医疗服务价格受政府严格管制，药品销售是创收重要途径，三级医院的药品销售额占到医院总营收的40%左右实行药品零差价后，药房药品“平进平出”，医院无法从药品销售中获得盈利，但仍需承担药房运营的成本。医院为摆脱药房成本，有激励通过药房直供/托管的形式将成本转嫁给供应商药品零差价未来肯定会成为主流，药房从医院的营收中心变为成本中心，因此医院希望尽早摆脱包袱——中山医药业务经理黄先生锐思锐拓|

25医药商业企业出于战略考量，纷纷投身药房托管，目的获得更稳固的市场地位和更高的利润率*

此后均指药房托管或药房直供，即1家或少量数家覆盖医院的药房资料来源：专家访谈；一心堂招股书；信息检索；项目组分析更稳固的市场地位如之前所述，更丰富的下游网络能够帮助医药商业企业获得产业链上更强势的地位目前的药房托管*实践中，多是由1家或数家流通企业负责二级规模医院的药房配送，从而占据医院终端市场，使其市场份额显著提升-如康美药业托管普宁市9家医院，从9家医院共获得6亿元药品销售收入，而托管之前康美在这些医院的直销收入仅有1亿元如果药房托管进一步落实，那将是企业必争之地，医院是主流市场，企业必须占有，这是生死存亡的问题——湖北新龙药业总经理助理汪迎军更高的利润率目前情况下商业企业在药企和医院两头受压，行业利润率很低托管医院药房后，商业企业对上游工业企业拥有更强的议价能力，从而要求上游药企让利，而获得更高利润率现在流通企业行业毛利率也就6、7个点，要是托管了医院药房，那就大不一样了，综合毛利率可以到9、10个点甚至更高——中山医药业务经理黄先生-云南鸿翔一心堂的药房托管毛利率达到

25%，净利率约5%截至2012年，已有29家上市医药公司涉足药房托管业务中央政府对药房托管态度模糊，地方政府多保持中立态度中央政府对药房托管态度模糊…药房托管在中央政府政策层面存在一定分歧，中央政府目前并未明确表态，仅表示持续关注卫计委对药房托管持“不反对”的态度我们认为部分地区将药房从门诊剥离这一现象对于切断医疗卫生人员和药品之间的直接利益关系将起到一定的作用——卫计委发言人姚宏文商务部对药房托管持“不支持”的态度药房托管是一种过渡形式，不支持。因为层次低，形式上还是医院的东西，容易导致不公平竞争，该提成还是提成，只是人工转到药品企业。——商务部相关人士地方政府也多持中立态度鼓励/推行试点

禁止/反对推行中立/无明确态度资料来源:信息检索；项目组分析锐思锐拓|26部分相关利益方对政策的阻碍也较大相关利益方对政策的阻碍也较大联名倡议机构中国药学会医院药学专业委员会中国医院协会药事管理专业委员会中华医学会药房管理分会中华中医药学会药房管理分会中国药理学会治疗药物监测研究专业委员会中国药学会药物经济学专业委员会中国医学装备协会药房装备与技术专业委员会“药房剥离”、“药房托管”、“药事

外包”并不能解决看病难、看病贵问题，也不能解决某些医务人员收取药品处方费问题，反而会加剧不合理用药和药品流通领域的腐败现象——医改进行时-我国医院药学发展专家共识资料来源:信息检索；项目组分析锐思锐拓|27目前企业参与药房管理的主要方式包括药房直供与药房托管运营模式 盈利模式企业类型药房直供企业通过向医院投资、•收入：企业获得流通收毛利率在25%-大型医药商业改善医药物流、进行入；利用独家配送权，30%左右企业药房信息化建设获得向上游药企/其他流通净利率5%左右代表企业有康医院药房独家或联合企业收取采购返点美药业、九州配送权通、华润医药、医疗机构保留药房的国药控股所有权和经营权药房托管企业通过向医院投资、•改善医药物流、进行药房信息化建设等方

•式获取药房的经营管

理权、药品采购建议权等收入：企业获得医院药房的配送以及零售收入支出：医院分成：分成比例在药品收入的35%-50%左右需要负担医院药房运 营费用、人员工资等多为医药工商业一体化企业代表企业有三九药业、南京医药盈利能力医院药房毛利率

50%以上，分成 后企业的毛利率 约为20-30%唯一实施托管的 南京医药因为医 院分成比过高而而亏损将展开资料来源：信息检索；项目组分析锐思锐拓|28由于参与药房托管的企业需要向医院支付超过30%的营收分成，企业难以支持制药企业流通企业医院医生20%30%20%30%医药销售各环节收入分成100毛利率>50%6%-7%~50%-药房托管医院分成过高，目前只有工商一体化药企可以支持医院普遍存在以药养医的现象，药房的毛利率通常在50%以上。因此药房托管给企业后医院为保证自身利益，通常要求托管企业将药房营收的30-50%分给医院由于流通企业盈利能力较低，毛利通常仅7%左右，若托管药房，不仅要负责药房的运营与人员成本，还要向医院支付高额的收入分成，流通企业普遍难以支持-如南京医药于2006年托管南京市内100多家医院的药房，但由于医院收入分成过高，南京药房作为医药商业企业难以支持，于2009年从全部托管药房退出待展开资料来源：信息检索；项目组分析锐思锐拓|29由于难以支持医院高额收入分成，并受到基本药物零加成影响，南京医药2009年黯然退出药房托管2007年，南京医药作为南京市医药流通龙头企业，曾托管100多家一、二级医院的药房，但盈利水平较差，按年报披露，该

业务净利率约在

1.5-2%之间，至2009年南京医药基本退出托管业务医院高额分成零加成政策描述医院在药房托管谈判中处于强势地位，向南京医药收取高额营收分成：最初南京医药向医院支付35%药房营收作为分成，随着参与药房托管的商业公司数量增加，托管的分成比例于2008年已上升至53%当托管费用高于40%后，南京医药按照协议给医院分成，很多情况下已开始亏本了——南京医药内部人士从2007年开始，南京市对辖区内370家一二级医院提供包括

320个品种的基本药物，并且全部实施零差价政策，药房托管企业经营这些品种完全无利可图，只能收取配送费用在100多家与南京医药签署托管协议的医院中，实际也只有二三十家医院药房存在托管业务，其他医院已完全转为配送关系——南京医药内部人士资料来源：南京医药；国信证券；信息检索；项目组分析锐思锐拓|30目前药企参与药房管理的主要方式包括药房直供与药房托管运营模式 盈利模式企业类型药房直供企业通过向医院投资、•收入：企业获得流通收毛利率在25%-大型医药商业改善医药物流、进行入；利用独家配送权，30%左右企业药房信息化建设获得向上游药企/其他流通净利率5%左右代表企业有康医院药房独家或联合企业收取采购返点美药业、九州配送权通、华润医药、医疗机构保留药房的国药控股所有权和经营权药房托管药房信息化建设等方式获取药房的经营管理权、药品采购建议权等企业通过向医院投资、•改善医药物流、进行收入：企业获得医院药房的配送以及零售收入支出：医院分成：分成比例在药品收入的35%-50%左右需要负担医院药房运 营费用、人员工资等多为医药工商业一体化企业代表企业有三九药业、南京医药盈利能力医院药房毛利率

50%以上，分成 后企业的毛利率 约为20-30%唯一实施托管的 南京医药因为医 院分成比过高而而亏损将展开资料来源：信息检索；项目组分析锐思锐拓|31药房直供主要通过五种模式获得相对较高的利润水平，平均净利率可达5-10%左右向上游议价换用高毛利药品院中店描述 利润水平 代表企业由于流通企业获得医院药房的独家配送 权，获得更强的议价能力，可与上游药 企/流通企业进行议价，获得更大的利润 空间净利率约 •

华润医药5%

•中山医医药流通企业进行药房直供后获得一定的药 品配送建议权，通过为直供医院配送更 多的高毛利药物而获得更高利润医院受竞争压力，对流通企业换用高毛 利药品较为反对，因此该模式可持续性较差净利率4%- 6%哈药国药控股流通企业在医院内部开设直营药店，通 过直营药店销售高毛利药物，帮助医院 规避药品营收占比限制，并获得较高利 润净利率约 •

鸿翔一心堂5%控制单品按照医保等政策规定，医院应当控制每 种单品的品规、即提高品类集中度，因 此流通企业可以整合订单向上游议价主要发现一旦占有医院的终端资源，流通企业可以逐步采用多种手段方式提高毛利率和净利率拉动自营药品收入通过药房直供，带动自营药品的销售额通过与制药环节协同获得较高利润率净利率约5%~10%资料来源：专家访谈；信息检索；项目组分析锐思锐拓|32康美药业为了获得1亿元的药品托管/直供销售收入，领先企业的平均投资额约为0.33亿元资料来源：专家访谈；信息检索；项目组分析锐思锐拓|33*

这里数字包括初期的资金投入（以信息化改造或保证金名义）和之后运营的垫资金额企业托管医院投资额*获得年药品销售额获得1亿元销售额对应投资华润医药广东省人民医院7亿元（包括2亿元的信息化改造和约

5亿元的流动资金投入）20亿元0.35哈药集团某县二级医院5,000万元（包括流动资金投入）1.5亿元0.33亿元九州通、国药、华润山西医大二院九州通投入约

3,500万元（包括1千万元信息化改造和约2,500万元流动资金）1亿多元（医院总

药品收入3亿多元，九州通拥有34%份额）约0.3-0.35亿元华润医药凭借政府关系进入广东省人民医院，获得巨额药品营收并向上游议价而获取较高利润华润医药凭借政府关系入局…华润医药借助央企背景，通过政府关系在广东强推药房托管2011年2月，华润集团与广东省政府签 订《战略合作框架协议》，华润医药 预期对广东三家三甲医院（包括中山 一院、东院分院、人民医院）进行信 息化改造其中，通过政府强推，华润为广东省人民医院投资2亿元进行药品物流信息化升级，从而获得省人民医院的独家配售权华润是央企，又是党企，进入省人民医院进行药房托管，是政府强推的结果，医院并没有太多的话语权——中山医医药业务经理黄先生…通过向上游议价获得较高利润广东省人民医院是广东最大的三甲医院 之一，年药品销售额接近20亿，华润获 得独家配售权后向其他供应商进行议价近期华润医药开始向其他企业提出5个点的返利要求，以前向企业以九五折开票，现在以9折开票——广州某连锁药店副总经理

通过向上游议价获得较高的利润水平流通企业毛利水平只有6-7个点，但是药房托管后就大不一样，毛利可以达到10个点甚至更高——中山医医药业务经理黄先生-流通企业平均净利率在1.5%左右，药房托管后议价能力提升，净利率估计可以达到5%左右资料来源：专家访谈；信息检索；项目组分析锐思锐拓|34哈药集团通过提升高毛利的非普药在药品供应中占比，提升药房托管的利润水平，但该模式可持续性可能较差33%50%67%50%普药非普药药房托管前后非普药占比变化流通净利率~1%8-10%托管前 托管后药房托管后平均净利率能达到4-6%哈药通过提升非普药占比获得较高利润通过获得医院药品采购的建议权，在保证国家 基药占比、新农合用药占比等规定之后增加毛 利率高的药品品种以某县医院为例，哈药集团投入约5000万流动资金及保证金，获得该院年1.5亿元药品的独家配送权一般的公立医院普药占2/3，非普药占1/3，药房托管后这个比例可以提升至50:50，甚至倒挂都有可能——哈药集团销售经理冯先生但该模式可持续性差毛利高的药品一般价格较高，过度增加高毛利药品的占比会使医院相比竞争者的药价太高，导致患者流失——哈药集团销售经理冯先生资料来源：专家访谈；信息检索；项目组分析锐思锐拓|35鸿翔一心堂通过在基层医疗机构中设立直营药房，在直营药房中出售高毛利药品获得盈利6,9786,8727,0208,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000020132012201101%4%3%2%5%7%6%净利率药房托管营收，万元鸿翔一心堂“院中店”模式2011年云南省出台《关于落实国家基药制度意见》，要求省、市、县综合医疗机构使用基本药物的比例不得低于10%，20%和30%云南鸿翔一心堂获得基层医疗机构的药房独家配送权后，在基层医疗机构设立直营药房，既可作为医院药房向院内患者售药，也可对外开放售药-截至2013年，一心堂共获得28家医疗机构的药房直供，并在其中的11家设立企业的直营药店当医院出售非基药的比例达到政策限制后，通过一心堂的直营药房进行非基药的销售，以规避监管对于基药比例的门槛限制非基药的配送与零售利润相对较高，一心堂由此获得较高的利润一心堂药房直供的净利率在4-6%之间资料来源：鸿翔一心堂招股书；专家访谈；信息检索；项目组分析锐思锐拓|36锐思锐拓|

37康美药业作为制药和流通一体化企业，通过药房直供增加自营药物销售，预期盈利水平较好*康美药业托管协议中有“药房托管后，药品从仓库领入药房即视为医院确认购入，医院按实际领取药品数量和价格结算给公司，药品结算价格以广东省统一招标挂网价格为准”条款，表明其实际上是药房直供模式资料来源：国信证券；康美药业；信息检索；项目组分析医院营收

批次 区域 医院数量第一批 •

普宁

•

94家二级以 上医院营 收共12亿第二批 •

惠来

•

11.1亿第三批 •

吉林

•

45通化共20亿元第四批辽宁本溪26超30亿元康美近期集中获得大量医院的药房直供*业务

康美药业通过增加自营药品销售以及向上游压价，2013年 从药房直供中获利作为工商一体化企业，康美在制药环节获得较高毛利，再通过托管药房出售，获得较高利润-如普宁市9家协议医院营收总计达13亿，按

45%药品营收，一年的药品营收约5-6亿，全部由康美配送。而此前康美针对这些医院的自主销售额仅1亿元-康美主营产品为中药饮片，净利率高达20%，而托管的81家医院中有三分之一以上是中医医院，综合医院也有部分重要饮片业务；通过在托管医院的药房销售自营药物，可获得大量盈利由于康美垄断了托管医院的药品配送权，其可以向上游供应商压价从而获得营收未来有可能进一步拿到高值耗材的配送权，获得更高毛利因此康美药业的药房托管业务预计净利率可高达5%-10%为获得药品独家配送权，康美承诺“逐步进行现代化改造，帮助医院提升医院药房软硬件水平”流通企业获得药房托管/直供的关键成功要素包括资金实力、政府关系以及配送能力，对企业综合实力要求较高商业企业强大的配送能力医院药房需要提供来自不同工 业企业的药品，如果药品供应 承包给单一企业，要求流通企 业具有强大的药品采购与配送 能力，以保证医院供药的持续 性与充足性由于三甲医院用药种类众多，配送难度较大，通常由2-3家流通企业共同托管/直供为保证上游供应商品种稳定、合作持续，我们已经同意华润医药的条件，原来我们配送的全部品种将调拨给华润医药——中山一院公告良好的政府关系拥有良好政府关系的流通企业可以同地方政府直接谈判，打包获得大量本地公立医院的药房直供或托管权限如康美药业在广东普宁、吉林通化、辽宁本溪等地积累政府关系，而后打包托管当地医院药房，在数月之内获得88家医院的药房托管权利如南京医药，于2006年参与南京政府推进的医院药房托管，一举获得南京市内100多家医院的药房托管权限如华润医药通过政府关系拿下广东省人民医院强大的资金实力医院将药房直供/托管权限交于企业，往往要求企业进行投资，提供包括信息化建设、软硬件

设备购置、供应链金融等支持，这要求企业有强大的资金实力华润医 •

广东省人药 民医院托管企业

托管医院 投资额2亿九州通、•

山西医大 •

3000万 国药、华

二院润资料来源：专家访谈；信息检索；项目组分析锐思锐拓|38哈药集 团黑龙江某 •

5000万 县医院医院药房托管/直供对企业实力要求较高，一般只有大型流通企业可以规模化推行议题资料来源：项目组分析锐思锐拓|39同济堂涉及板块行业研究-医药流通和药房托管业务-医药电子商务-健康会员业务同济堂各版块业务分析医药流通和药房托管大健康业务同济堂药学板块2015年盈利预期网上药店的发展空间和竞争优势比较有限，未来健康管理服务电商将是主要发展方向网上药店医疗服务电商现状 未来趋势 启示模式：网上药店是线下药店的线上版，靠低价吸引用户规模：2013年42.6亿交易额参与者：制药、流通和零售药企，BAT和京东等垂直电商也开始进入存在问题：配送效率、医保 不报销、处方药禁售电商和医院药品价格差将缩小难以与医院和医生争夺药品利润：医院可 以通过不公开处方、使用医院特供药等方式将患者留在医院药房政策放开：网上药店将很快能出售处方药，•单纯网上药店且预计很快与医保挂钩

的模式市场空未来增长点在慢性疾病处方药和OTC药

间空间有限，品上：由于电商配送效率的问题，未来需 慢性病药和求主要集中在便于运输和非急用的品类

OTC药覆盖面价格优势逐渐消失：随着零加成政策推广，可能不到药品总量的40-50%，且目前竞争优势不可持续模式：线上付费获得医生的 问诊、私人医生、健康计划 制定等服务参与者：春雨医生等，BAT 开始通过并购、与医院系统 对接等方式积累医生和用户资源存在问题：线上医生资源有 限，用户付费比例低资料来源：项目组分析锐思锐拓|40向“一站式”健康管理拓展：利用可穿戴设备等手机的健康数据，对用户进行健康计划制定；在问诊功能中加入网上药店， 形成完整线上就医过程；与线下医院、体 检中心、康复中心等机构合作，形成线上 咨询、线下就医治疗的相互导流未来发展潜力 较大用户、医生和 医院资源的积 累是关键成功要素，目前BAT、春雨医生、东软熙康等有较大优势在线购药和远程问诊是医疗领域电商的主要类型，资讯类网站和健康监测类App为主的大健康领域未来可能进入电商行业主要分类 功能描述 举例在线购药远程问诊医疗领域电商健康资讯健康领域网站或应用自营网上药店平台网上药店B2B药品流通电商京东、天猫珍诚医药在线、九 州通等将药品流通和终端销售环节线上化， •

华润健一网等100目前B2C药品电商销售主力是保健品、多家网上药店医疗器械部分网上药店通过门店报价、门店配 送、用户自提的方式将线下门店与线上结合在线挂号在线问诊咨询挂号网（已被腾讯收购）等寻医问药、春雨医 生（已与九州通网上药店合作）通过平台查找并预约相应的医生，并在线支付挂号费用户通过平台选择免费留言咨询、付 费图文咨询和付费电话咨询等方式向医生咨询病情、用药情况健康管理健康讯息发布病友论坛39健康网等通过发布健康讯息、新闻吸引用户， 会有少量医生在线答疑、举办讲座等 医患互动活动身体健康数据监 测大姨吗等App通过软件或网站进行自我健康状况评 估和数据跟踪，形成某健康主题的讨 论圈子；目前还没有根据健康数据推 送相关健康产品或服务将展开资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|41锐思锐拓|

42中国医药电商零售市场增长迅速，但总体规模较小，在医药零售市场占比也远低于发达国家中国医药电商*零售市场规模，亿元*目前国内有少量B2B电商，但业务量很少，无法统计市场份额资料来源：商务部；文献检索；项目组分析100684317422010+177.2%2014E201120122013+53.2%2015E1.6%2.5%3.2%0.1%0.2%0.8%占医药零售市场比例关键发现发展迅速：2013年中 国医药电商零售市场 交易量达42.6亿元， 较2013年的16.6亿元 增长257%，预计在

2015年市场规模达到100亿元渗透率低：目前医药 电商交易额在医药零 售市场中占比仅为1.6%，远低于发达国家水平，未来市场发展潜力巨大美国30%的医药零售交易额发生在线上欧洲网络医药零售占比已达到20%自营医药零售电商交易额占线上医药电商市场的32%，排名前十的电商2013年销售额均已过亿31.7%平台B2C68.3%可得网

3.3康德乐

3.2康爱多

3.1健客网

3.1好药师

2.4药房网

2.0华佗药房

1.3昂生药房

1.12013年平台和自营医药电商占比

2013年自营医药电商销售额前十名，亿元100%=42.6亿元健一网

3.8七乐康

3.6自营B2C平台B2C主要为天猫医药馆和京东医药馆，其中，天猫医药馆2013年销售规模约

20亿元资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|43销售额前十名的网上药店基本都依托制药、药品流通或零售连锁药店而建立健一网主要描述 配送体系 线下资源归属华润集团战略部直管，目前最大网上药店，•全国范围已完成A轮融资 •

普通快递、EMS医疗器械类销售龙头七乐康广州七乐康大药房网上药店，目前有600万用户，日订单量超20000计生用品类销售龙头可得网安徽百秀大药房旗下网上药店，以隐形眼镜为 主要销售品类，目前是眼镜类销售龙头康德乐2013年，美国第二大医疗保健服务商康德乐收购原属于广州百济新特药业的百济健康城康爱多广东康爱多连锁药店网上药店，目前月均客流 量约1800万人次，总交易用户数超过450万好药师九州通全资子公司，借助九州通的医药物流中 心和分销网络进行配送药房网首家网上药店，依托北京京卫元华医药实现门店配送、供应链管理健客网归属东莞新文传媒集团，目前有一百多位专职医师、药师组建的专业服务团队全国范围圆通、EMS线上业务为主，目前 七乐康有19家门店， 大部分在广东原隶属于华润旗下华 源大药房，在上海有

21家门店全国852个城市顺丰、EMS线上业务为主，百秀 药房在芜湖有10家店全国范围顺丰、EMS主营慢性病专科药，在北上广深有多家店北京四环内门店 配送，全国采用 自提或快递全国五十多家直营和加盟店，主要在北京全国2000城市宅急送、EMS线下有有870家零售 药店全国范围第三方快递无线下门店广州市支持自提全国快递配送在广东地区有多家实 体门店资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|44医药电商销售产品以医疗器械、保健品为主，药品占比较低26.0%9.0%38.0%16.0%9.0%11.0%56.0%OTC保健品25.0%10.0%其他医疗器械计生用品2017自营B2C天猫医药馆2013年医药零售电商平台销售品类份额其他类主要包括隐形眼镜目前医药电商市场中药品 类占比较低从实际销售品类上看，目前通过天猫、京东等平台B2C销售的产品以保健类、眼镜和计生用品为主，非处方药只占销售额的1/4而相比之下，各大自营网上药店则各更接近药店的本质，非处方药销量占销售额的半数以上资料来源：中国药店；项目组分析锐思锐拓|45和美国相比，国内医药电商毛利率偏低9%-1%5%净利率24%22%21%毛利率29%31%19%费用率国内医药B2C电商CVSWalgreens2013年医药电商毛利率比较关键发现目前，中国医药电商 行业平均毛利率为

19.3%，费用率为20.6%，平均利润率为-1.3%，少数实现盈利的企业，净利率也不超过2%，只有美国连锁电商巨头的的20%~40%可能原因：目前国内 医药电商平台还不能 出售处方药，而非处 方药存在单价低、毛 利低等特点，同时医药电商在药师和物流上耗费成本较高资料来源：公司公告；文献检索；项目组分析锐思锐拓|46从事医药电商要通过药监局审取得两类资格证书…互联网药品交易服务资格证书互联网药品信息服务资格证书主要描述A证：由国家药监局审批，针对平台 类B2C医药电商B证：由地方药监局审批，针对B2B医药电商C证：由地方药监局审批，针对自营 类B2C电商平台由地方药监局审批，针对以经营性或 非经营性目的在线上向互联网用户提 供药品信息的等服务性活动申请流程企业将医药电商平台交予药监局规定的软件测评机构两周左右测评期企业将测评报告及相关申请文件向对应级别药监局申请验收30日左右验收期现场验收完成后药监局颁发相应服务资格证书依据法律法规：《中华人民共和国药品管理法实施条例》、、《互联网药品交易服务审批暂行规定》，以及关于实施《互联网药品交易服务审批暂行规定》有关问题的补充通知资料来源：药监局；文献检索；项目组分析锐思锐拓|47…近三年互联网药品服务资格审批较快，但受限于医药电商有限的吸引力大部分获批企业并未实际开展该业务11754183072022010

2011

2012

2013

2014互联网药品交易服务资格证书审批数量，个20222721380C证(自营B2C)B证(自营B2B)实际开展业务数量资料来源：商务部；药监局；项目组分析锐思锐拓|48通过审批数量2013年三类交易资格证书数量，个A证(平台B2C)N/A2011年以后，互联网交易服务资格审批速度明显加快，平均每年新增60余个许可资格，但实际中只有34%通过资格许可的企业从事医药电商业务目前医药零售电商的发展主要壁垒是处方药和医保未开放，未来预计两方面政策会逐渐放开处方药政策医保报销现状目前药监局禁止网上药店出售处方药， 而处方药占整个医药零售的80%左右， 因此医药电商的规模被极大约束网上药店会与实体药店结合应对处方药监管：网上药店在网上发布处方药信息，并派专业药师（多来自实体药店）联系有购买需求的用户线下验证处方，提供药品目前网上购买医药用品无法医保报销， 抑制了消费者网上购药需求部分网上药店会建议用户线下自提， 若自提药店是医保点则用户可以用医 保在线下购药，但是目前这样的操作方式使得客户没有必要执行线上购物2014年上海市复美网上药店等加入 医保试点，但具体方案和细则还未 出台政策方向2014年《互联网食品药品安全监督 管理办法（征求意见稿）》中明确

“互联网药品经营者应当按照药品 分类管理规定的要求，凭处方销售 处方药”，但具体细则还未公布“一旦网上可以销售处方药，那么将会倒逼医院加快改革，配合实施处方外配和网上购药医保报销”——中国医药企业管理协会专家谷军资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|49政策放开后医药电商对线下销售可能形成一定的冲击，预期主要影响慢性病用药和家庭常备药领域处方药开放后电商对线下销售有一定冲击药品的特殊性使得患者对医生和处方的依赖程度高：多数药品用药有严格的要求和限制，在网上买药难以得到专业的用药指导对患者而言在医院就诊完毕直接取药十分方便便捷医院可以通过不公开处方，或医生通过开网上药店没有药、医院专供药品的方式将患者留在医院药房资料来源：文献检索：项目组分析锐思锐拓|50电商在慢性病用药、常用药发展空间大未来医药电商销售的主要药品特点为 便于运输、非急用药，主要类型包括 慢性病用药、家庭常备药慢性病需要长期服药，故对药品配送 时间的要求较低，未来将成为医药电商的主要销售品类之一-根据卫生部统计数据，目前中国有2.6亿慢性病确诊患者-慢性病用药的主要包括降血压、降血糖、冠心病等心脑血管疾病治疗用药、关节炎治疗、帕金森、癫痫等精神类疾病治理药物、白癜风等皮肤病治疗药物家庭常备药也有便于运输和对配送时 间要求低的特点，主要包括感冒药、抗菌消炎药、外伤用药和抗过敏药等网上药店的商业模式和普通电商相同，会提供代客寻药、健康咨询等服务，但销售额主要靠打折等促销手段驱动消费者网上药店下单、支付药师在线咨询、答疑线下药店门店配送门店提货上门服务第三方物流委托配送配送配送企业配送企业药品配送药品配送医药零售电商商业模式

同一实际控制人其他服务：在网上买药的主 要模式下，各个电商根据自 身资源特点展开不同的增值 服务项目按病找药：用户可以通过告知病情获得专业药师在线用药指导代客寻药：通过预付费的方式委托电商代买找不到到的药品，目前药房网每日的委托需求达100~200单健康问答：专门的健康版块，设置健康资讯、交流论坛和专家在线答疑等功能旅游产品推荐：通过健康论坛链接到其他旅游产品网站营销手段：目前营销主要是 打折、团购等促销活动资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|51销售额领先的电商多有制药、配送或零售药店资源配合，并在销售产品中增加高毛利率品类调整品类搭配主要描述 举例线下资源配合主要销售品类为医疗器械、保健品、 计生用品等销售高毛利品类-根据上市公司公告，医疗器械销售平均毛利率高达52.71%，而OTC

药品毛利率只有30%左右对于单价和毛利率较低的OTC药品会 采取推荐产品组合的方式增加用户的 单次购买量，以提高总利润上游有自营的医药工业企业和医药配 送企业，可以保证网上药店销售产品 品类齐全、采购成本低有零售药店作为辅助配送或用户提货 点，借助线下连锁药店的品牌效益增 强用户对网上药店的信任度，同时零 售药店可以通过线下自提等方式使用户可以用医保卡购药“OTC产品要做好的关键是专业的组合搭配和推广常备用药理念”——好药师市场营销中心总监邵清资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|522013年销售额排名前十名的网上药 店主打产品大都为医疗器械、个人 护理用品等-销售额排名前三的的健一网、七乐康和可得网主打产品分别为医疗器械、计生用品和隐形眼镜，OTC药品只是辅助销售天猫和京东等平台型网上药店药品类（含保健品）份额只占25%2013年销售额排名前十名的医药电 商有九家是依托制药、药品流通或 零售连锁药店而建立少数药店已利用线下门店进行药品自提或门店配送药房网在北京地区由零售药店进行药品配送九州通新推出的去买药网采用用户下单后线下自提的模式目前医药B2B电商实际开展业务较少，实质上是商品目录展示平台“由于B2B企业主体多为批发企业，一般线上与线下的业务同时在做，为了粉饰线上的报表，从线下庞大的业务量中转移一部分到线上便成为司空见惯的行业潜规则”——九州通好药师网上药店常务副总裁李彩芬“九州通把B2B定位成给客户提供增值服务，如果药店查询更多的品种，可以在B2B上随时查，随时看我们有没有库存”——九州通好药师网上药店常务副总裁李彩芬医药B2B并没有提升医药流通效率资料来源：文献检索；项目组分析锐思锐拓|53目前B2B电商业务很少，基本变为商品目录展示平台开展业务较少，网站基本不运营：获证的72家企业 中有只有10多家网站可以正常访问，只有3家网站进 入Alexa排名，日均IP不足2000与下游用户订货需求不匹配医院终端：药品购销主要通过政府主导的药品招标、采购系统，医药B2B企业难以进入商业公司：流通企业之间的调拨更多是单品采购，电话联系效率更高单体药店、中小连锁药店、乡镇门诊等客户对价格敏感，偏好在各个商业公司之间询价和议价，目前医药B2B电商无法满足配送效率没有提高从配送效率上考虑，终端可能更愿意选择本地的批发商，因此全国性医药B2B电商存在跨区配送的障碍“比如湖南与北京执行同样的药品计划，都采购康泰克，北