公用事业行业专题研究-公用环保2025年三季报综述：公用事业业绩分化明显环保板块现金流改善亮眼

正文目录公用事业2025三报业综：板前季度绩化显 4火电动煤中枢比落迎度用电求升双驱，前三度利复显 5水电：Q3来好带动电环提，三季业平增长 6核电：因致季度“收增利” 7绿电：能出显，价压制绩现 8燃气：求弱业绩 9环保2025三报绩综：废水板的现流善显 10固废：焦本及新务展夯业韧性 水务：股利较大 12配置要点 14风险提示 14图表目录图表1：公事子块2025年三度概况 4图表2：公事子块2025年三度概况 5图表3：近年国发电（亿kWh） 6图表4：秦港Q5500力煤格元/6图表5：部火企业2025年三度电电量比 6图表6：部火企业2025Q3火上电同及环（%） 6图表7：近年国发电（亿kWh） 7图表8：部水企业2025年三度电量同比 7图表9：部水企业2025Q3水发量比环比（%） 7图表10：五全电发量亿kWh） 8图表中核与国广核2025年三核电电同比 8图表12：国电国广核2025Q3核发量同及比 8图表13：五全伏发量亿kWh） 9图表14：五全电发量亿kWh） 9图表15：五中然气观费（立米） 9图表16：保板块2025前季业概况 10图表17：保板块2025第季业概况 图表18：板块股2025前度盈情况 图表19：治理块股2025三季盈情况 13公用事业2025年三季报业绩综述：子板块前三季度业绩分化明显Choice，2025实现总营业收入1.99%。14562.732.21%2349.120.64%1858.703.39%1756.233.90%102.474.61%。板块营业收入（亿元）归母净利润（亿元）经营性净现金流（亿元）2024.1-92025.1-9同比（板块营业收入（亿元）归母净利润（亿元）经营性净现金流（亿元）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）火力发电9352.359064.68-3.08%614.01711.2315.83%1987.922531.6527.35%水力发电1464.691487.601.56%496.83513.223.30%923.16942.742.12%核力发电1192.561213.581.76%189.17165.78-12.36%586.65510.59-12.97%风力发电1106.781080.90-2.34%249.92220.31-11.85%535.01819.4053.15%光伏发电312.81261.04-16.55%18.6429.0455.77%54.45134.13146.37%热力服务337.81335.65-0.64%26.4427.584.29%24.5040.1363.78%燃气2364.322349.12-0.64%107.42102.47-4.61%190.64185.16-2.88%板块毛利率（）净利率（）资产负债率（）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）火力发电14.9817.682.708.7910.701.9165.7164.73-0.98水力发电52.6154.601.9938.5739.681.1158.9557.94-1.00核力发电41.7638.85-2.9126.6723.39-3.2865.2665.840.58风力发电42.2740.25-2.0225.2522.99-2.2566.2667.931.67光伏发电33.2737.774.517.0512.205.1558.9159.610.70热力服务19.0820.821.749.029.340.3254.3253.62-0.71燃气Ⅲ13.3713.24-0.136.176.16-0.0155.0453.72-1.32Choice板块数据库，东方研究所（5968.615249.29亿25.44%694.9918.02%666.7528.245.50%18.98%。图表2：公用事业子板块2025年第三季度业绩概况板块25Q3营业收入（亿元）同比（%）环比（%）25Q3归母净利润（亿元）同比（%）环比（%）火力发电3333.75-1.98%19.19%270.7235.59%18.50%水力发电608.51-2.42%31.98%250.84-3.41%68.34%核力发电412.17-2.88%3.46%49.60-16.30%-9.08%风力发电323.840.17%-9.56%39.19-28.60%-50.93%光伏发电89.78-16.70%-1.06%12.50108.37%11.79%热力服务96.190.38%-5.32%3.94-35.29%-35.39%燃气719.32-4.84%-5.44%28.24-5.50%-18.98%板块毛利率（）净利率（）25Q3同比（pct）环比（pct）25Q3同比（pct）环比（pct）火力发电18.873.620.7911.263.000.14水力发电60.951.838.8746.490.389.85核力发电36.11-3.55-2.1220.50-3.34-2.14风力发电33.63-3.82-9.4913.98-4.62-10.94光伏发电39.304.44-1.4015.789.022.44热力服务17.20-1.50-2.674.90-2.53-2.37燃气Ⅲ12.900.16-1.966.020.73-0.73Choice板块数据库，东方研究所重驱动下，前三季度盈利修复明显年初受冬季气温偏高、清洁能源装机增长带动发电量增加等因素影响，2025723.64791-94696980.420252025930Q5500678元/7.43%Choice，2025年9064.6815.83%。20253333.751.98%19.19%270.72亿元，同比增加35.59%，环比增加18.50%。图表近五年全国火电发量亿kWh） 图表秦港Q5500动力煤价格（元吨）6,6006,1005,6005,1004,6004,1003,600

M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12

7607407207006806602024-01-052024-02-052024-01-052024-02-052024-03-052024-04-052024-05-052024-06-052024-07-052024-08-052024-09-052024-10-052024-11-052024-12-052025-01-052025-02-052025-03-052025-04-052025-05-052025-06-052025-07-052025-08-052025-09-052025-10-052025-11-052021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏观数据库，国家统计局，东方研究所ChoiceEDB宏观数据库，东方研究所国投电力华能国际国电电力大唐发电陕西能源申能股份图表5：部分火电企业2025年前三季度火电上网电量同比国投电力华能国际国电电力大唐发电陕西能源申能股份

图表：部分火电企业2025Q3火电上网电量同比及环比

国投电力华能国际国电电力大唐发电陕西能源申能股份

70%60%50%40%30%20%10%

25Q3火电上网电量同比 25Q3火电上网电量环比各公司公告，东方研究所 各公司公告，东方研究所6685.83.4%9西秋雨影响，三峡水库9月入出库流量波动显著，但整体流量显著高于上月，24207/53.20%981628分34996452250202520251-99970.51.1%4581.101.84%44.59%20252025103.07%2025年98.87%1487.601.56%513.22亿3.30%2025608.51250.843.41%68.34%。图表7：近五年全国水电发电量（亿kWh）1,8001,6001,4001,2001,000800600M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 M122021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏观数据库，东方研究所图表8：部分水电企业2025年前三季度水电发电量同比21.93%17.92%21.93%17.92%11.90%-.9力华能水电国投电力-1.27%川投能源桂冠电力20%15%10%5%0%

图表：部分水电企业2025Q3水电发电量同比及环比98.87%103.07%98.87%103.07%68.32%57.26%38.32% 40.12%18.00%10.64%-5.84%长江电力华能水电 国投电力-14.80%川投能源桂冠电力80%60%40%20%-5% 25Q3水电发电量同比 25Q3水电发电量环比各公司公告，东方研究所 各公司公告，东方研究所核电：多因素致前三季度增收不增利202593058（不W5年193483.653275.826.10%2025年9月30日，中国核电前三季度累计上网电量为1740亿千瓦时，同比增长15.20%。其中核电上网电量累计为1412亿千瓦时，同比增长11.44%，新能源上网电量累计为328亿千瓦时，同比增长34.82%。2025年前三季度，中国核电实现营业收入616.35亿元，同比增长8.16%，主要得益于发电量同比提高；归母净利润为80.02亿元，同比下降10.42%；扣非归母净利润为79.58亿元，同比下降10.24%。利润下滑的主要原因在于新能源板块增收不增利，且新能源上年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降。2025年前三季度，中国广核运营管理的核电机组总上网电量达1721.7928新机4202452025597.234.09%85.7614.14%图表10：近五年全国核电发电量（亿kWh）440420400380360340320300M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 M122021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏观数据库，东方研究所图表11：中国核电与中国广核2025年前三季度核电发电量同比

图表12：中国核电与中国广核2025Q3核电发电量同比及环比12%10%8%6%4%2%0%

11.33%2.67%中国核电 中国广核2.67%

12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%

10.03%10.03%3.95%1.52%中国核电中国广核-3.37%25Q3核电发电量同比 25Q3核电发电量环比各公司公告，东方研究所 各公司公告，东方研究所绿电：新能源出力明显，电价承压限制业绩表现610916.66%57593502025年9月底，全国风电累计并网容量达到5.82亿千瓦，同比增长21.3%，其中陆上风电5.37亿千瓦，海上风电4461万千瓦。2025年前三季度，全国813714.3%1362.26%17.29%15.31%36.45%Choice，20251080.902.34%220.31。2025323.849.56%；实现39.1928.60%50.93%。2.401.121.28202596.175.08916344.1%（2024Choice，2025261.0429.0455.77%202589.78亿元，同比下降16.70%，环比下降1.06%；实现归母净利润12.50亿元，同比增加108.37%，环比增加11.79%。值得注意的是，今年前三季度多数企业新能源电费补贴回款较上年同期增加，带动经营活动产生的现金流量净额同比改善明显，其中风电企业同比增加53.15%，光伏企业同比增加146.37%。图表近五年全国光伏发量亿kWh） 图表14：近五年全国风电发量亿kWh）600500400300200100

M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12

13001100900700500300100

M3M4M5M6M7M8M9M10M11M122021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏观数据库，东方研究所 ChoiceEDB宏观数据库，东方研究所1.5.燃气：需求疲弱拖累业绩2025Choice，20252349.120.64%102.474.61%2025719.324.84%5.44%28.245.50%比下降18.98%1-9月我国天然气表观消费量3177.50.2%，91.6%。图表15：近五年中国天然气表观消费量（亿立方米）450400350300250M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 M122021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏观数据库，国家发改委，东方研究所环保2025金流改善明显Choice，2025（）2677.923.28%244.73（198.72103.391.8年1-9月公司经营活动产生的现金流量净额为26.62亿元，同比增幅为98.21%8.20板块营业收入（亿元）归母净利润（亿元）经营性净现金流（亿元）2024.1-92025.1-9同比（板块营业收入（亿元）归母净利润（亿元）经营性净现金流（亿元）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）固废理 1116.50 1166.97 4.52% 118.79 118.89 0.08% 154.12 198.72 28.94%水务及水治理840.34852.021.39%120.17107.18-10.81%79.65103.3929.80%板块毛利率（）净利率（）应收账款周转率（）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）水务及水治理33.0232.92-0.1115.4913.74-1.750.80水务及水治理33.0232.92-0.1115.4913.74-1.750.800.78-0.01Choice板块数据库，东方研究所Choice，2025（）944.007.36%3.22%86.908.09%16.32%。营业收入（亿元）归母净利润（亿元）板块25Q3同比（%营业收入（亿元）归母净利润（亿元）板块25Q3同比（%）环比（%）25Q3同比（%）环比（%）固废理 416.58 7.48% 6.51% 41.19 6.80% 8.15%水务及水治理297.047.56%0.45%39.49-27.63%18.93%板块毛利率（%）净利率（%）25Q3同比（pct）同比（pct）25Q3同比（pct）同比（pct）水务及水治理33.15-0.520.0614.56水务及水治理33.15-0.520.0614.56-6.232.15Choice板块数据库，东方研究所固废：聚焦降本增效及新业务拓展，夯实业绩韧性Choice，20250.08%20258481；41.198.15%2025供热量增长41.60%2.60%和2025融资与焚烧+新业务拓展上的多重协同，带动垃圾焚烧发电项目规模跃升至9.76万吨/日（含参股项目），跻身国内行业前三、A股首位。而军信股份对仁和环境的纵向收购，则旨在打通垃圾中转—末端处置的一体化链条，强化区域市场控制力，有效提升了全流程运营效率。此外，伟明环保在巩固传统垃圾焚烧发电主业稳健运营的同时，其重点布局的新能源材料业务进入业绩释放期，开始贡献实质性业绩：印尼嘉曼高冰镍项目已投产并在三季度实现营收，国内联营企业伟明盛青公司电解镍项目稳定生产，并与宁德时代旗下的邦普循环签署了三元前驱体供货协议，为未来增长锁定了核心客户。同时，公司的装备制造业务新增订单总额2025年前三季度同比大幅增长，其中来自新材料领域的设备订单占比已略超一半，显示出其在高端装备制造领域的强劲拓展势头。图表18：SW固废治理板块个股2025年前三季度盈利情况证券名称2025年前三季度营收（亿元）YOY（%）2025年前三季度归母净利润（亿元）YOY（%）2024年前三季度（次）2025年前三季度（次）伟明环保58.80-2.74%21.351.14%2.091.60瀚蓝环境97.3711.52%16.0515.85%2.141.61三峰环境41.55-8.03%11.049.31%1.981.68城发环境48.883.59%9.135.66%1.531.12节能环境44.202.38%8.8332.97%1.000.91永兴股份32.5016.30%7.4615.00%1.671.44浙富控股161.555.88%7.39-4.76%24.7318.41高能环境101.60-11.28%6.4615.18%5.944.64绿色动力25.821.49%6.2624.39%1.161.00军信股份21.6323.21%6.0548.69%2.191.14旺能环境25.555.18%5.517.61%2.022.05上海环境45.716.80%5.213.86%1.341.20玉禾田56.407.96%4.31-13.03%1.431.27中国天楹39.42-7.66%3.13-13.79%1.621.63中科环保12.726.06%2.9813.21%1.861.79朗坤科技13.860.17%2.4928.89%3.092.97圣元环保11.50-0.67%2.1143.22%0.930.84飞南资源107.0717.15%2.0010.72%120.0981.35侨银股份27.66-5.87%1.50-38.08%1.251.07劲旅环境11.762.53%1.259.36%1.291.04华新环保6.8253.29%0.5434.20%0.671.11山高环能10.36-0.50%0.53扭亏转盈3.233.18惠城环保8.751.47%0.28-36.59%3.312.15丛麟科技3.87-8.58%0.15-79.46%3.163.50飞马国际1.62-24.89%0.14-57.30%0.790.62通源环境8.97-15.00%-0.17盈转亏0.960.70大地海洋10.1645.74%-0.18盈转亏1.121.68中兰环保新安洁3.763.02-9.01%-16.14%-0.21-0.38盈转亏增亏1.340.811.070.66百川畅银3.01-12.09%-0.76增亏0.560.50超越科技1.51-33.36%-0.88增亏1.050.88金圆股份67.4550.17%-1.02盈转亏30.4654.18中再资环24.49-15.56%-3.73盈转亏0.520.53东江环保24.00-2.72%-5.60增亏2.212.42Choice股票数据浏览器，东方研究所水务：个股盈利差异较大据Choice，2025年前三季度，水务及水治理板块实现营业收入852.02亿元，同比增加1.39%；实现归母净利润107.18亿元，同比下降10.81%。2025年第三季度，水务及水治理板块实现营业收入297.04亿元，同比增加7.56%，环比增加0.45%；实现归母净利润39.49亿元，同比减少27.63%，环比增加18.93%。板块内个股利润分化明显，兴蓉环境、中山公用等企业前三季度归母净利润均超过10亿元，且具备持续分红的能力，上述公司的优势在于：落实厂网一体化运营模式提升效率、水价调整机制落地带来盈利弹性等。但是部分水务公司在今年前三季度出现归母净利润为负的情况，影响因素包括应收账款压力大、过度依赖补贴导致盈利基础薄弱、工程建造业务下滑等。图表19：SW水务及水治理板块个股2025年前三季度盈利情况证券名称2025年前三季度营收（亿元）YOY（%）2025年前三季度归母净利润（亿元）YOY（%）2024年前三季度（次）2025年前三季度（次）兴蓉环境65.485.39%17.648.49%2.091.93首创环保134.53-2.98%14.34-55.89%1.030.84中山公用31.43-4.37%12.1118.54%2.451.76中原环保39.00-4.60%10.272.86%0.790.50洪城环境54.26-3.85%9.331.18%2.681.91重庆水务55.688.67%7.796.88%7.275.15创业环保34.471.70%7.023.59%0.880.83三达膜11.5611.00%2.9840.20%1.151.02江南水务10.391.27%2.751.43%3.842.87鹏鹞环保11.36-13.44%2.7028.94%0.980.70节能国祯25.17-7.79%2.54-1.50%0.980.71顺控发展16.4223.06%2.092.01%2.631.70海峡环保10.0214.61%1.9312.64%0.921.33钱江水利16.797.35%1.8411.16%3.082.91钱江生化11.99-7.83%1.5117.49%1.241.21武汉天源11.62-5.21%1.38-26.48%2.151.71绿城水务18.821.30%1.350.97%0.860.63上海洗霸3.54-5.52%1.19146.80%1.031.13联泰环保7.56-6.34%1.14-31.74%0.610.47倍杰特7.2811.42%1.06-31.40%1.201.06海天股份20.4194.60%1.04-28.11%1.311.61国泰环保2.35-2.38%0.98-3.01%1.571.58中电环保5.23-12.92%0.895.15%0.830.66中环环保7.212.99%0.8513.84%0.790.67武汉控股30.376.45%0.8314.10%0.570.54金达莱2.36-23.50%0.75-30.14%0.340.29中晟高科1.02-72.57%0.63扭亏转盈0.580.28联合水务8.203.63%0.61-52.81%2.312.36嘉戎技术3.62-7.53%0.5912.95%0.670.57中持股份6.622.15%0.48扭亏转盈0.470.53德林海2.93-2.39%0.4661.87%0.700.60金科环境3.950.30%0.40-11.18%1.100.86ST凯鑫1.5193.16%0.31334.55%0.651.43清新环境60.853.41%0.20-67.15%1.571.57祥龙电业0.625.28%0.1749.11%3.023.98科净源2.4239.72%0.16扭亏转盈0.320.50渤海股份11.35-5.60%0.139.17%1.111.08力源科技2.2225.87%0.05扭亏转盈1.381.75复洁环保2.0149.84%0.02扭亏转盈0.611.32津膜科技1.63-3.71%0.01扭亏转盈0.930.80中建环能10.4414.47%-0.02盈转亏0.520.58华骐中建环能10.4414.47%-0.02盈转亏0.520.58国中水务1.325.53%-0.16盈转亏0.300.55国中水务1.325.53%-0.16盈转亏0.300.55深水海纳2.65-15.00%-0.24增亏0.490.45深水海纳2.65-15.00%-0.24增亏0.490.45兴源环境7.324.39%-0.57减亏兴源环境7.