26年十大脑洞系列1：若站上5000点谁是牛市旗手

【华创策略】【华创策略】26年上证向上突破的关键行业：电子、非银、有色、银行、军工、机械、汽车基于PE*EPS的视角，在乐观PE+中性EPS或中性PE+乐观EPS两种假设下，我们测算上证指数或有望站上5000点。据测算，对指数上行贡献最大的行业为电子、非银和有色，其25年前三季度EPS分别增长26%、46%和31%，中性假设下26年EPS分别增长42%、53%和36%。电子板块估值已处历史高位，后续上涨或更多依赖业绩；而非银与有色仍处低估，有望在盈利高增与估值修复双重驱动下显著上行。银行虽EPS增速不高，但权重达17.1%，若估值或盈利改善，对指数拉动明显。高端制造中，军工、机械和汽车受益于商业航天、人形机器人及智能驾驶等产业趋势，在EPS明显抬升趋势下，同样具备较大指数贡献潜力。保险：重视保险短期保费开门红&中期投资收益增厚业绩表现短期看，22-23年居民新增定期存款达13.9万亿和16.9万亿，以3年期为主，截至26年3月末部分高息定存集中到期，有望推动“存款搬家”，带动保费开门红。中期看，保险投资收益有望持续改善：股市回暖提升权益收益，通胀回归推升利率，增厚票息收益，共同驱动行业业绩走强。券商：估值与业绩形成显著背离，政策催化下估值有望迎来修复低于其强劲基本面，呈现“价值背离”。25年前三季度，受益于自营与信用业务共振、经纪高增、投行温和复苏及资管平稳，营收同比+17%、归母净利润同比+62%。叠加当前政策催化，板块估值修复可期。电子：近年来行业权重大幅抬升，AI&半导体产业趋势下有望维持高景气过去10年电子在市值、营收和利润占比上显著提升，上证权重从15年底的1.6%升至25年底的11.5%；公募持仓占比亦从14年底的2.1%跃升至25Q3的25.5%，成为其第一大配置行业。25年受益于AI算力爆发与半导体国产替代加速，电子板块业绩与估值双升；展望26年，国产先进制程扩产、端侧AI落地及PCB、元器件等硬件升级需求，有望支撑行业持续高景气。有色：紧供给优势26年转化为业绩弹性，AI能耗需求放大全球供需缺口过去1-2年周期资产资本开支压降、库存低位企稳，叠加有色板块自23Q4起投资收缩，25下半年存货与PPI回升，紧供给下若需求回暖，或驱动26年业绩与价格上行。中期看AI数据中心与新能源推升铜等资源需求，全球供需缺口扩大；叠加“十五五”开局财政发力、基建加速，上游资源品订单有望增长。高端制造：成长赛道有望扩容，商业航天、人形机器人表现强势公募显著超配电子，资金正转向商业航天、人形机器人等新高景气方向：军工受益于政策加码与商业发射放量，商业航天或成最具爆发力细分；机械受人形机器人量产和工业自动化推动；汽车则凭借智能驾驶与车载AI融合，叠加机器人产业链协同，有望成为AI硬件落地关键载体。15年金融地产&“一带一路”行业推升指数突破5点或更仰仗科技制造参考15年牛市，上证指数上千点涨幅离不开权重板块估值系统性抬升，利率下行驱动金融、地产等板块修复，并叠加“一带一路”催化机械、交运等，科技成长虽涨幅大但权重低、对指数贡献相对有限。本轮牛市上证从24/9/18的2689点升至1/12的4168点，科技制造板块因权重提升成为上涨核心，金融板块亦因高权重助力指数上行。若指数站上5000点，电子、非银、银行、有色、军工、机械、汽车等行业或成主要推动。风险提示：宏观经济复苏不及预期；关税政策超预期；历史经验不代表未来；模型测算结果不构成对指数未来走势的确定性判断，亦不构成任何投资建议。相关研究报告《【华创策略】看长做长——中央经济工作会议《【华创策略】红利价值筹码收集期——景顺长2 4 5 5 5 6 7 8证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号体系有望重构；短期来看，牛市主驱动正从上半场以流动性驱动的金融再通胀，转向下踪实际的业绩回暖和流动性的抬升。而站在当下年初时点，短期需重点关注的则是对于重点行业的全年配置思路，哪些行业可能会成为指数下一阶段抬升过程中的权重旗手？上证向上突破的关键行业测算：指数未来的上行空间实际上来自各个权重行业的估值和在其基础上+10pct作为乐观假设，-10pct作为悲观假设；估值方面，中性假设下估值维行测算，悲观假设的剩余下行空间相对更大。最终，按各行业不同假设下的估值空间和该计算方式只是基于牛市环境下，用于观察在指数抬升过程中贡献突出、需重点关注的行业，并不代表我们对于这些行业的推荐。4乐观：乐观：中性+10%各行业不同假设下的EPS变化率中性：各行业不同假设下的EPS变化率中性：26年wind一致预期EPS*折算率折算率=7月以来【实际EPS/前一年同期一致预期EPS】均值wind一致预期通常过于乐观EPS变化率悲观：中性-10%测算各行业9种情况下的空间乐观：26年达当前EPS变化率悲观：中性-10%测算各行业9种情况下的空间乐观：26年达当前PE分位+1/3剩余分位空间(05年以来)对应的PEP=EPS(盈利)*PE(估值)P1/P0=(EPS1/EPS0)*(PE1/PE0)1+收益率=(1+EPS变化率)*(1+PE变化率)各行业不同假设下的PE变化率各行业不同假设下的PE变化率PE变化率中性：不变根据各行业占上证权重乘算后加总得上证空间悲观：悲观：26年降至当前PE分位-1/3剩余分位空间对应的PE点。我们以这两种假设来审视对上证贡献度较高的行业：整体来看，上证向上突破的关的外推叠加估值的进一步提升。细分来看，当前电子板位，估值剩余上行空间相对有限，后续或更多仰仗于业绩增长；而非银、有色仍处于相对低估区间，在业绩持续高增叠加估值修复的双重驱动下，有望迎来显著上行。而银行升预期，其对指数的上行可能亦有较大贡献，其中军工正迎来商业航天产业爆发期，机5..001..001P=PE*EPS视角乐观/中性/悲观假设下2026年全行业&对应上证指数空间测算申万一级上证权重(%)乐观PE+中性EPS假设贡献点(比例)中性PE+乐观EPS假设贡献点(比例)各行业乐观/中性/悲观假设下P=PE*EPS收益率(%)空间测算各假设变动幅度25Q1-Q3EPS增长(%)05年以来PE分位数(%)25Q3主动偏股相对沪深300市值占比超配(pct)乐观PE中性PE悲观PE乐观PE变化率(%)中性乐观PE变化率(%)中性PE变化率(%)(%)中性EPS变化率(%)中性EPS变化率(%)悲观EPS变化率(%)率(%)乐观中性悲观EPSEPSEPS乐观中性悲观EPSEPSEPS乐观中性悲观EPSEPSEPS232(17%)249(26%)594939 52423250-295242322688非银金融8289(21%)210(22%)998775 635343594939220-3635343469有色金属4.6152(11%)87(9%)948067 463626330-2446362631银行68(5%)62(6%) 9-1-11-1-10-190-99-1-11131-1国防军工2.981(6%)56(6%)816856 473727-10-16-22230-39473727-785机械设备4.092(7%)47(5%)695643 -7-14-22310-28979.6.汽车3.839(3%)38(4%)362514 -8-15-220-2622818电力设备4.533(2%)36(4%) -1-9-1880-172262通信2.331(2%)26(3%)453322 -1-9-160-222684基础化工3.543(3%)26(3%)423018 -7-15-23200-21975钢铁0.933(2%)24(2%)998774 6353434-2-8220-366353436878-0.2-0.2商贸零售27(2%)20(2%)675644 423222-9-16-220-36423222-1594-0.1-0.1医药生物5.1 8-2-12-3-12-2170-108-2-12-1462计算机2.6209-1 -28-35-4150-371444897-1-1.7食品饮料4.964(5%)463218 6-4-140-10-19380-66-4-14-6-2.3-2.3家用电器 0.8604735 312111220-6-1137-0.4-0.4传媒0.8503927 3121116-2-100-1952 轻工制造0.89(1%)503827 3020105-3-110-19-6 建筑材料0.68(1%)554332 312111-8-15-220-30 农林牧渔0.55(0%)937762 7-2-11550-1435-0.2-0.2环保0.74(0%)523926 -9-17-25340-20144-12 纺织服饰0.56(0%)4(0%)423019 2-7-150-15-3 建筑装饰2.135(3%)3(0%)564025 3-7-17-18-26-34500-213-7-17-9 -1.2-1.2社会服务0.34(0%)2(0%)473422 2-7-15230-154交通运输3.82(0%)219-3 -10-19-28200-12-6-1-1.8公用事业美容护理0.20(0%)209-3 4-6-16-7-16-250-114-6-16-15煤炭-石油石化4.5-7(0%)-9(-1%)8-4-15 -5-15-25-21-29-380-17-5-15-25-864-上证指数收益率(%)3323注：盈利预期取Wind一致预期；折算率为25/7以来实际EPS/前一年同期一致预期EPS均值，钢铁使用26/1/9EPS进行折算；因EPS折算率为负数，剔除房地产、综合；各行业贡献点基于其占上证权重测算；数据截至26/1/9对应点位54715086主，截至26年3月末，部分22-23年的2-3年定期高息存款会集中到期，居民存款搬家有望带来保费增量实现开门红。中期来看，保险资金投资收益有望持续改善，带动保险行业业绩走强。一方面，股市走强或将增厚保险权益投资收益；另一方面，通胀回归下4035302520502020-042022-042023-042024-042025-04保险资金运用余额保险资金运用余额:股票及证券投资基金（万亿元，左轴）保险公司:股票和基金:占资金运用余额比例（%，右轴）98保险机构新增保费收入及增速12000100008000600040002000020/0120/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0722/0922/1123/0123/0323/0523/0723/0923/1124/0124/0324/0524/0724/0924/1120/0120/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0722/0922/1123/0123/0323/0523/0723/0923/1124/0124/0324/0524/0724/0924/1125/0125/0325/0525/0725/0930252050-5-106前三季度来看，券商自营投资与信用业务形成全面共振，经纪业务迎来高增、投行温和催化之下，有望带动券商板块迎来估值修复。7 7 25年前三季度亿元2020202120222023225年前三季度经纪收入109196810601118投行收入542578541422306252资管收入361468442442441333信用收入492540517396351339营业总收入归母净利润 48731367156278846451207 47411728 508814781869 4196169059831790同比2020202120222023202425年前三季度2024经纪收入518%--11%115%5%投行收入39% - - 6%--22%-- 3% 3% 3%资管收入 3% 6%0%0%2%信用收入24%23%5% 5%50%9%4%4%营业总收入2归母净利润3 3%3%22%33%2%6% 2%年期间A股电子行业的市值、营收、利润占比均出现明显抬升，这一趋势变化同导体国产替代加速背景下，电子板块的业绩增速和估值均出现大幅抬升；展望2026年，公募超额收益有望进一步提升。周期资产资本开支压降、库存周期整体均处于低位或已企稳回升。紧供给背需求端出现明显回升，强价格弹性将会带动周期整体业绩改善。有色板块资本开支自心建设及过去几年新能源用电需求的提升，使得铜、有色等资源品需求出现明显增量，们认为财政有望进一步发力，更多基建项目或将加速落地，从而带来需求侧拉动，为上7中国:工业产能利用率:有色金属冶炼及压延加工业:当季值(%)申万有色金属资本开支/折旧摊销(右)81797775737169676520102011201220132014817977757371696765201020112012201320142015201920202021中国:PPI::当月同比(%)2022202320242025中国::同比(%)50403020100-10-2020102011201220132014201520192020202120222023202420252016201720183.53.02.52.01.51.00.50.0成长赛道有望进一步扩容。当前公募基金已显著超配电子板块，而近期商业航天、人形机器人等赛道的强势表现，也反映出资金正积极寻找新的高景气突破口。在军工领域，伴随政策持续加码与商业发射需求快速释放，商业航天有望成为军工板块中最具爆发力的细分赛道。机械板块则受益于人形机器人重板块的显著贡献，其中估值的系统性抬升在驱动指数上行过程中起到关键作用。长板块在同期涨幅同样显著，但由于其在上证指数中的权重相对较低，对指数上行的贡转型升级深入推进，A股市场中科技制造板块的权重显著提升；在本轮行情中，电子、贡献。8行业名称建筑装饰机械设备非银金融银行交通运输房地产公用事业国防军工计算机电力设备基础化工2015年牛市15/6/12上证权重15/6/12上证权重(%)15/6/12涨跌幅(%)4.92644.921214/7/2215/6/12区间贡献点行业名称26/1/9上证权重(%)本轮牛市24/9/18-26/1/924/9/18-26/1/9涨跌幅(%)26/1/9区间贡献点乐观PE+中性EPS假设贡献点(比例)232(17%)152(11%)68(5%)92(7%)43(3%)33(2%)81(6%)289(21%)39(3%)10(1%)10(1%)中性PE+乐观EPS假设贡献点(比例)249(26%)87(9%)62(6%)47(5%)26(3%)36(