2026年展望系列八：保险配置的久期刚性与资本约束

目录TOC\o"1-2"\h\z\u负债端：保费流入有望持续，综合成本下行有限 4负债规模：保费收入持续增加，带动资产总额扩张 4负债成本：预定利率下调，成本压力仍存 4资产端：存款配置占比回落，权益投资比例增加 6资产结构：存款利率下行与监管动向引发险企投资结构调整 6资产久期：久期缺口持续存在，长久期资产诉求维持偏强 8监管新规：政策过渡尾声，保险配置二永偏好下降 10风险提示 11图表目录图表1：近年保险公司费收入与资产规模续长 4图表2：2024年财险行合成本率小幅下行至99 5图表3：2025年上半年险综合成本率分化著 5图表4：2024年寿险打收益率相对承压，构化 6图表5：寿险投资收波动加大，大型寿收能力稳 6图表6：保险资金运向银行存款比重波下行 7图表7：银行协定存率下行至低位 7图表8：2024年以来推保险加大权益资产置相关政策 8图表9：负债久期长险占人身险比重持上升 9图表10：超长地方债保险重仓配债的主地位 9图表近年保险公久期缺口有持续扩趋（年） 10图表12：新规实施对资偿付能力指标影显著 11图表13：近两年保险二永等债配置力度续弱 11负债端：保费流入有望持续，综合成本下行有限负债规模：保费收入持续增加，带动资产总额扩张20245.7011.220252025115.76额达35.9亿，同幅11至2025年11，险司产40.62026图表1：近年保险公司保费收入与资产规模持续增长中保费收入保险公司累计值 中保险公司资产总额亿 保费99.0，2025小型中小型大中型大型97.0，1.91.7100和型险司合成率著高，2025年上年别至115.0和113.11034.6小型中小型大中型大型图表2：2024年财险行综合成本率小幅下行至99 图表3：2025年上半年财险综合成本率分化显著 综合成本率同比亿13个精算师0.5，84.3，202420231520242.8–2.9，2.9，0.5–4.8从结构上看，保障型公司与大型寿险公司的打平收益率整体偏低，个别低于1，投2–345–6（3）从分规模投资收益率看，2024抬升至高位，行业平均达到9.7，各规模机构普遍处于9–10区间，分化有限；20255.22总体图表4：2024年寿险打平收益率相对承压，结构分化 图表5：寿险投资收益率波动加大，大型寿险收益能力稳大中型 小型 大型 中小型 大型 大中型 中小型 小型13个精算师资产端：存款配置占比回落，权益投资比例增加资产结构：存款利率下行与监管动向引发险企投资结构调整5图表6：保险资金运用投向银行存款比重波动下行 图表7：银行协定存款利率下行至低位有行协定存款利率（）股行协定存款利率（）行协定存款利率（）存款低利率背景下，保险对于其他更高收益资产的配置诉求增强。存款到期后，险资将部分资金转投债券、基金，并在监管引导和鼓励下增加权益资产的配置比重。自2024年下半年起，监管层以长钱长投为核心导向，从顶层制度设计、工具供给、投资范围扩展与考核机制重塑等多个维度，持续引导保险等中长期资金提升权益与股权类资产配置比例。（1）一方面，通过推动中长期资金入市、创设SFISF等流动性支持工具，缓解险资参与权益市场的流动性与风险约束；（2）另一方面，通过扩大长期股票投资试点、放宽私募股权与未上市企业股权投资范围、上调权益类资产配置上限，实质性拓宽了保险资金权益投资的边界。（3）与此同时，财政部与金融监管部门同步拉长保险机构绩效考核周期、弱化短期收益波动约束，并将资产负债管理与久期匹配要求纳入制度框架，推动险资投资逻辑由阶段性配置向长期配置转变。（4）此外，监管下调了险资长期持有权益资产及特定业务的风险因子，直接降低了相关资产对应的最低资本要求，在不改变资产规模的情况下提升保险公司的核心与综合偿付能力水平，有助于缓释当前资本约束压力。整体来看，当前险资加大权益资产配置并非短期市场行为，而是在低利率环境与监管持续引导下，耐心资本属性不断强化的结果，预计这一趋势仍将在2026年延续，持续影响险资资金投向结构。图表8：2024年以来推动保险加大权益资产配置的相关政策时间 部门 文件/方案名称 内容简介时间 部门 文件/方案名称 内容简介2024/9/26

中央金融办、中国证监会

入市的指导意见》公开市场业务公告明确长钱长投导向，重点打通社保、保险、理财等中长期资金入市堵点，提升中长期资金投资规模与占比、优化投资者结构与市场内在稳定性。创设支持资本市场的结构性工具：符合条件的证券/基金/2024/10/10

〔20246互换便利（SFISF）《关于推动中长期资金

ETF3005000A2025/1/232025/3/52025/3/252025/4/32025/4/82025/5/7

管理总局管理总局管理总局管理总局人民银行、金融监管总局、证监会

入市工作的实施方案》关于进一步扩大金融资产投资公司股权投资试点的通知扩大保险业资金投资国内私募股权基金的范围事项的通知》事项的通知》国新办举行新闻发布会介绍一揽子金融政策支持稳市场稳预期有关情况《关于引导保险资金长

续扩大试点机构和资金规模。长期股票投资试点持续扩大试点机构和资金规模，提高险资对股票等长期权益资产的实际配置。私募和定增等权益投资。扩大金融资产投资公司（AIC）股权投资试点范围，支持保险资金依法合规参与私募股权和实体产业股权投资。放宽险资通过私募股权基金投资范围，新增公共投资、ESG永续标的及社会福利领域，加大私募股权等权益类配置空间。优化了保险资金重大股权投资的行业范围，引导保险资金投资与保险业相关的战略产业和新兴行业。575600子，发挥耐心资本作用。进一步加强国有商业保险公司长周期考核，将经营效益类2025/7/11 财政部2025/12/5 管理总局2025/12/19 管理总局

期稳健投资进一步加强国有商业保险公司长周期考核的通知》关业务风险因子的通知》《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》指标的净资产收益率由3年周期指标+当年度指标相结合的考核方式调整为当年度指标+3年周期指标+5年周期指标300100下调出口信用保险相关业务的保费与准备金风险因子。3～5育耐心资本。中政府网，中人民银行，家金融监督管理总局，金融时报资产久期：久期缺口持续存在，长久期资产诉求维持偏强7—920仓品种，配置规模随发行放量持续上升。相比之下，10年以上债配置量近年呈展望来看，在负债端久期持续拉长、分红险等长期负债占比提升的趋势下，保险资金的久期配置仍将继续加强，并大概率以超长期地方债作为配置主，以同业存单作为流动性管理和久期调节工具。资产负债久期错配尚未根本化解，决定了长久期债券仍将是保险资金配置中的底仓资产，久期补齐压力短期难消。图表9：负债久期长的寿险占人身险比重持续上升 图表10：超长地方债占保险重仓配债的主导地位亿元亿元保费收入寿险 保费收入健康险 保费收入人身意外险图表11：近年保险公司久期缺口有持续扩大趋势（年）保险年鉴》，保险资产管理协会监管新规：政策过渡尾声，保险配置二永偏好下降在偿二代二期与保险新会计准则全面落地的背景下，二永债对保险机构综合偿付能力充足率的约束明显强化，其在险资资产组合中的配置地位正发生实质性调整。一方面，在偿二代二期框架下，二级资本债和永续债因具备次级属性和损失吸收机制，被赋予相对较高的风险因子，对综合偿付能力充足率的资本消耗更大；在资本约束趋严、资本使用效率被更严格考核的环境中，非上市及中小型险企在二永债配置中的劣势更加明显，压缩了其可配置空间。另一方面，在新会计准则下，二永债通常难以通过合同现金流量仅含本金和利息的测试要求，需要以公允价值计入当期损益，其价格波动直接影响利润表表现，不利于利润稳定性和资本充足率的平滑管理。在资本占用与利润波动的双重约束下，部分此前尚未完全调整资产结构的非上市险企，对二永债的配置动力或进一步下降。从近两年二级市场行为看，险资整体呈现与2022-2023年截然不同的低配二永债态势。相比之下，风险因子较低、会计处理更为友好的高评级信用债及政策性金融债，更符