社会服务行业深度报告：服务消费深度研究

内容目录旅游景区&商超百货公司为何符合量化投资审美标准 4商超百货&旅游景区|国企为主的股东背景 4商超百货&旅游景区|普遍高于市值的重置成本 5商超百货&旅游景区|较低的股票单价 6商超百货&旅游景区|符合政策发展促进的方向 7商超百货&旅游景区|较低的机构持仓量 9总结：百货商超/旅游景区符合量化投资审美的稀缺性 10“基本面”并不是只有利润表——“有价值”的多种体现方式 政策促进的底层逻辑——首发经济与扩大供给 132023年以来，高频出台的“促进消费”刺激政策 13“首发经济”与“提供给” 13低空经济，冰雪经济，超市调改本质上就是首发经济 14海南封关政策也是一种“提供给”的体现 15“促消费”长期持续性可期“提供给”是最直接可选的落地方式 16“总涨幅”和“交易量”代表能够实现盈利的总容量 17主要旅游景区公司数据一览 20投资建议：关注股权&管理层&牌照&新经济模式四方面变化 21长白山 22三峡旅游 23桂林旅游 25天府文旅 26香港中旅 27风险提示 29图表目录图1：上海百联股份旗下商场 6图2：长白山天山天池 6图3：百货商超自有物业重估价值测算（截至2025年12月29日） 图4：阿里收购三江购物/名创收购永辉超市为商超百货&景区旅游价值重估实例 12图5：2023年以来，各项支持消费政策高频发布 13图6：百联股份旗下百货商场，2024年起引入知名二次元IP《白色相簿2》 14图7：超市调改，2024-2025年在全国各地超市品牌广泛推进 15图8：2025年12月18日封关之后，三亚免税消费额持续破亿 16图9：2025年，江苏足球联赛苏超走红出圈 17图10：重要景区上市公司基本情况概览（截至2026年1月7日） 21图公司收入分业务结构（亿元） 22图12：火山温泉部落二期项目效果图 22图13：沈白高铁规划示意图 23图14：沈白高铁沿途站点示意图 23图15：公司收入分业务结构（亿元） 24图16：省际豪华游轮项目模型 25图17：公司收入分业务结构（亿元） 25图18：桂林旅游2020年-2024年资产剥离及计提资产减值的情况 26图19：公司收入分业务结构（亿元） 27图20：毕棚沟景色 27图21：主要业务收入拆分（亿港元） 28图22：相关景区业务收入拆分（百万港元） 28表1：商超百货&旅游景区企业性质 4表2：商超百货&旅游景区公司单价（截至2025年12月22日） 6表3：2023年以来，各项支持消费政策高频发布 8表4：商超百货&旅游景区机构持股比例较低（截至2025年9月30日） 9表5：A股旅游景区&百货商超公司交易额情况 17表6：旅游景区&商场百货公司的总涨幅20210101-20251219 19表7：旅游景区&商超百货发生变化的常见四种模式 21表8：三峡旅游旗下游轮情况 24旅游景区商超百货公司为何符合量化投资审美标准企业性质&重置成本&股票单价&政策方向&机构持仓决定了百货&景区公司受符（（（（A股上92商超百货旅游景区|国企为主的股东背景924（80表1：商超百货&旅游景区企业性质序号公司企业性质序号公司企业性质1天虹股份央企47永辉超市公众企业2中国中免央企48深赛格地方国企3云南旅游央企49农产品地方国企4中青旅央企50合百集团地方国企5茂业商业外资企业51通程控股地方国企6博士眼镜外资企业52武商集团地方国企7华联股份其他企业53中百集团地方国企8大连友谊民营企业54广百股份地方国企9中兴商业民营企业55海宁皮城地方国企10居然智家民营企业56徐家汇地方国企11友阿股份民营企业57红旗连锁地方国企12赫美集团民营企业58深赛格B地方国企13富森美民营企业59浙江东日地方国企14德必集团民营企业60小商品城地方国企15中央商场民营企业61新世界地方国企16大东方民营企业62欧亚集团地方国企17汇通能源民营企业63南宁百货地方国企18豫园股份民营企业64丽尚国潮地方国企19东百集团民营企业65轻纺城地方国企20大商股份民营企业66杭州解百地方国企21友好集团民营企业67益民集团地方国企22新华百货民营企业68百联股份地方国企23宁波中百民营企业69上海九百地方国企24百大集团民营企业70银座股份地方国企25文峰股份民营企业71王府井地方国企26国芳集团民营企业72美凯龙地方国企27三江购物民营企业73翠微股份地方国企28利群股份民营企业74百联B股地方国企29汇嘉时代民营企业75天音控股地方国企30锦和商管民营企业76大连圣亚地方国企31家家悦民营企业77曲江文旅地方国企32国光连锁民营企业78ST张股地方国企33爱施德民营企业79天府文旅地方国企34吉峰科技民营企业80峨眉山A地方国企35华致酒行民营企业81桂林旅游地方国企36孩子王民营企业82三特索道地方国企37爱婴室民营企业83西域旅游地方国企38宋城演艺民营企业84黄山旅游地方国企39丽江股份民营企业85长白山地方国企40祥源文旅民营企业86天目湖地方国企41西藏旅游民营企业87九华旅游地方国企42众信旅游民营企业88岭南控股地方国企43供销大集集体企业89西安旅游地方国企44全新好公众企业90凯撒旅业地方国企45步步高公众企业91三峡旅游地方国企46重庆百货公众企业92老凤祥地方国企商超百货旅游景区|普遍高于市值的重置成本（实际上，景区资产根本无法重置，可以认为是无限高的重置成本），如百联股份把包括上海南京东路的自有物业在内的所有的土地建筑和设施重建一遍，要花的钱预计是远大于目前市值的，下文中会有详细测算和论述，而把长白山重置重建一遍，更是无法做到的事情。高于市值的重置成本，代表其资产是有实际价值的，这个资产并不简单体现在利润表和其他报表上。而这个重置价值，不仅仅是理论上存在，更是很多外部资金直接以收购商超百货&旅游景区股权的方式实现。重置成本高，代表真的有实际价值，这也是景区及百货公司非常符合量化投资审美的一个方向。图1：上海百联股份旗下商场 图2：长白山天山天池 实景拍摄 实景拍摄商超百货旅游景区|较低的股票单价商超百货与旅游景区整体股票单价偏低，是比较符合量化投资审美的一个标准。尽管最近百货商超和旅游景区已经涨了一些，但整体股价单价依然偏低，目标股票池中92个公司，单价5元以下的有12个，包括中央商场，供销大集等过去五年间频繁出现较大涨幅且经常被认为基本面不佳的公司。而单价10元以下的股票更是高达49支，占股票池中一半以上。表2：商超百货&旅游景区公司单价（截至2025年12月22日）序号代码公司（元）序号代码公司（元1900923.SH百联B股0.5547002033.SZ丽江股份9.492200058.SZ深赛格B1.9048600827.SH百联股份9.583000882.SZ华联股份2.2149000061.SZ农产品9.784000564.SZ供销大集2.7050600138.SH中青旅10.225601828.SH美凯龙2.9151000501.SZ武商集团10.466601010.SH文峰股份3.0552603101.SH汇嘉时代10.597000785.SZ居然智家3.1153601086.SH国芳集团10.718600790.SH轻纺城3.9154000829.SZ天音控股10.879002356.SZ赫美集团4.0155301078.SZ孩子王11.1710600280.SH中央商场4.8956002818.SZ富森美11.3711600824.SH益民集团4.8957600838.SH上海九百11.5012002344.SZ海宁皮城4.9558600054.SH黄山旅游11.5813600655.SH豫园股份5.3259000007.SZ全新好11.7714000558.SZ天府文旅5.3460600706.SH曲江文旅11.8615600327.SH大东方5.4861002416.SZ爱施德11.9816600738.SH丽尚国潮5.5762603136.SH天目湖12.5517002059.SZ云南旅游5.5763000610.SZ西安旅游12.8918601366.SH利群股份5.7264000524.SZ岭南控股12.9019601933.SH永辉超市5.7665603708.SH家家悦13.0020002251.SZ步步高5.8366000888.SZ峨眉山A13.4121002419.SZ天虹股份5.9267603123.SH翠微股份14.2322600576.SH祥源文旅6.0868600785.SH新华百货14.3723600828.SH茂业商业6.3069600857.SH宁波中百14.4024603682.SH锦和商管6.5470600697.SH欧亚集团14.6525000715.SZ中兴商业6.6471601116.SH三江购物14.9726002697.SZ红旗连锁6.6972002159.SZ三特索道16.0027600858.SH银座股份6.7973600859.SH王府井16.4228000419.SZ通程控股6.8674600415.SH小商品城16.5829600712.SH南宁百货7.0375600749.SH西藏旅游17.1030000796.SZ凯撒旅业7.0776603214.SH爱婴室18.0231000978.SZ桂林旅游7.1177600693.SH东百集团18.7432002707.SZ众信旅游7.1978300755.SZ华致酒行18.8033600778.SH友好集团7.2579600694.SH大商股份18.8734002277.SZ友阿股份7.5280600865.SH百大集团19.0035002627.SZ三峡旅游7.6681605188.SH国光连锁21.0836300022.SZ吉峰科技7.7182300947.SZ德必集团21.2137000430.SZST张股7.7983600729.SH重庆百货27.2038000759.SZ中百集团8.1084300622.SZ博士眼镜29.0939300144.SZ宋城演艺8.3485600605.SH汇通能源29.3740000679.SZ大连友谊8.4186603199.SH九华旅游37.2441002187.SZ广百股份8.4387300859.SZ西域旅游38.6742600814.SH杭州解百8.6688600593.SH大连圣亚41.5343000417.SZ合百集团8.7789600612.SH老凤祥45.1044600628.SH新世界8.8090603099.SH长白山46.5645000058.SZ深赛格9.1191600113.SH浙江东日61.6446002561.SZ徐家汇9.4992601888.SH中国中免91.09商超百货旅游景区|符合政策发展促进的方向20232023720259表3：2023年以来，各项支持消费政策高频发布日期发文部门文件内容关键词2023年《关于恢复和扩大全面落实带薪休假制度，鼓励错峰休假、弹性作息，旅游消7月日28会消费的措施》费定实施景区门票减免、淡季免费开放等政策。2023年《关于释放旅游消重点关注加大优质旅游产品和服务供给，提出推进文旅游服9月日27公厅费潜力推动旅游业高质量发展的若干化和旅游深度融合发展、实施美好生活度假休闲工务供给措施》增效行动、发展生态旅游产品等要求。2024年《促进国家级新区增强新区科技和产业竞争力；多措并举扩大有效需新区建3月15高质量建设行动计求；支持新区深化重点领域改革；加强统筹协调和组设日会划》织实施2024年《以标准提升牵引推动政策与标准更加协同配套，商品和服务质量不断耐用消3月日27等七部门设备更新和消费品以旧换新行动方案》费品更新成效。2024年《中共中央关于进完善扩大消费长效机制，减少限制性措施，合理增加首发经7月日18办公厅等一步全面深化改革、推进中国式现代化公共消费，积极推进首发经济。济的决定》20247月日年29国务院《关于促进服务消费高质量发展的意见》出发展意见。文娱旅游消费2024年《关于以冰雪运动为巩固和扩大带动三亿人参与冰雪运动成果，以冰雪经11月6日公厅高质量发展激发冰雪经济活力的若干济意见》2025年《关于进一步培育着力把文化旅游业培育成支柱产业，措施包括丰富消文旅消1月9日公厅新增长点繁荣文化和旅游消费的若干费措施》消费环境等。2025年《提振消费专项行第三项服务消费提质惠民行动中提到，扩大文体旅游冰雪消3月16日动方案》消费，推动冰雪消费，发展入境消费。另有包括落实和优化休假制度等内容。费/入境消费厅2025年3月21日商务部《关于支持国际消费中心城市培育建设的若干措施》首发经济扩容；提升消费供给品质；加强对外宣传推介2025年4月日商务厅《关于加快推进服务业扩大开放综合试点工作方案》提出14项新一轮试点的具体任务，涉及电信服务、医疗康养、商贸文旅等方面。服务业扩大2025年《关于释放体育消完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建现代体育产体育消8月30公厅费潜力进一步推进业体系，不断提振体育消费，增强体育产业整体实力费日体育产业高质量发和竞争力展的意见》2025年商务部等9《关于扩大服务消创新和丰富服务消费场景，支持优质消费资源与知名扩大服9月5日部门费的若干政策措施》IP务消费游平台推出适合外国人的特色旅游线路。2025年文旅部、交《进一步促进邮轮鼓励开发海上丝绸之路、环球游等长航线；支持外国邮轮消12月6日通部运输及旅游服务发展的若干措施》籍邮轮临时经营国内沿海运输；推进邮轮无目的地海上游试点；优化多点挂靠审批流程；丰富邮轮+消费场景。费2025年工信部、国《关于增强消费品以消费升级引领产业升级；组织文旅消费促进活动、乡村游/12月10家发改委、供需适配性进一步如游购乡村、赏冰乐雪；探索区域一体化文旅消费惠冰雪经日文旅部促进消费的实施方民措施。济案》中共中央办公厅，国务院办公厅，发改委，市场监管总局，工信部，文旅部等商超百货旅游景区|较低的机构持仓量商超百货&旅游景区类公司机构持仓量较低。在我们商超百货、旅游景区92个公司的股票池中，截至2025年9月30日，67个公司机构持仓不到5%，54个公司机构持仓不超过3%，机构持仓低本身也是符合量化审美一个重要特点，而机构持仓低，同时又具有较高价值，这两点同时满足就更难了，我们将在第二章基本面并不只是利润表重点论述。表4：商超百货&旅游景区机构持股比例较低（截至2025年9月30日）序号代码公司机构持股比例序号代码公司机构持股比例1000679.SZ大连友谊0%47600054.SH黄山旅游2%2600280.SH中央商场0%48000007.SZ全新好2%3600778.SH友好集团0%49002033.SZ丽江股份2%4000558.SZ天府文旅0%50600706.SH曲江文旅2%5600712.SH南宁百货0%51603136.SH天目湖2%6000430.SZST张股0%52600628.SH新世界2%7600857.SH宁波中百0%53600749.SH西藏旅游2%8600113.SH浙江东日0%54002707.SZ众信旅游2%9600327.SH大东方0%55300859.SZ西域旅游3%10002561.SZ徐家汇0%56002251.SZ步步高3%11600865.SH百大集团0%57000882.SZ华联股份3%12600858.SH银座股份0%58603099.SH长白山3%13000419.SZ通程控股0%59300622.SZ博士眼镜3%14000417.SZ合百集团0%60000501.SZ武商集团3%15600655.SH豫园股份0%61300947.SZ德必集团4%16900923.SH百联B股0%62600138.SH中青旅4%17200058.SZ深赛格B0%63000888.SZ峨眉山A4%18601366.SH利群股份0%64002697.SZ红旗连锁4%19601086.SH国芳集团0%65603708.SH家家悦4%20600738.SH丽尚国潮0%66002419.SZ天虹股份4%21600828.SH茂业商业0%67000524.SZ岭南控股4%22002344.SZ海宁皮城0%68002818.SZ富森美5%23002277.SZ友阿股份0%69000785.SZ居然智家5%24000759.SZ中百集团1%70603199.SH九华旅游5%25605188.SH国光连锁1%71002627.SZ三峡旅游5%26000829.SZ天音控股1%72300022.SZ吉峰科技5%27000715.SZ中兴商业1%73002416.SZ爱施德5%28600790.SH轻纺城1%74601010.SH文峰股份5%29002187.SZ广百股份1%75600612.SH老凤祥5%30000058.SZ深赛格1%76600694.SH大商股份6%31600785.SH新华百货1%77002159.SZ三特索道6%32600693.SH东百集团1%78601933.SH永辉超市6%33000978.SZ桂林旅游1%79000610.SZ西安旅游7%34603123.SH翠微股份1%80301078.SZ孩子王7%35600824.SH益民集团1%81603101.SH汇嘉时代7%36603214.SH爱婴室1%82600576.SH祥源文旅7%37600697.SH欧亚集团1%83000564.SZ供销大集7%38600859.SH王府井1%84000796.SZ凯撒旅业7%39002059.SZ云南旅游2%85300144.SZ宋城演艺8%40600838.SH上海九百2%86601888.SH中国中免8%41601828.SH美凯龙2%87600415.SH小商品城9%42601116.SH三江购物2%88600593.SH大连圣亚11%43603682.SH锦和商管2%89002356.SZ赫美集团16%44300755.SZ华致酒行2%90600729.SH重庆百货21%45600814.SH杭州解百2%91600605.SH汇通能源27%46600827.SH百联股份2%92000061.SZ农产品36%总结：百货商超/旅游景区符合量化投资审美的稀缺性从量化投资的审美方向上来看，商超百货和旅游景区同时能满足机构持仓低/重置价值高/政策高频支持/国企为主/低股价特点，这是非常稀缺的，有价值的公司，同时利润表表现并不突出，同时是国企为主的背景，且政策高频支持，在整个消费大板块里面，都属于比较特殊的存在，为什么会造成这个特性？我们将在第二章中详细论述。基本面并不是只有利润表——有价值的多种体现方式很多基本面并不能反映在报表，尤其是利润表上，但也是有价值的基本面。通常机构在讨论基本面的时候，会比较侧重于利润表的变化，或利润表变化的空间。但报表也有很多不能反映的资产价值，如重置成本，品牌价值，牌照价值等。旅游景区和百货商超公司，通常具有较高的重置成本，百货商超位置通常在城市中心核心地段，本身具有很高的重置价值，旅游景区更是在名山大川或人文名胜，其重置成本一定程度上可以认为是非常高的。而发展多年的百货商超和旅游景区，本身的品牌价值很高，包括一些项目运营权的牌照价值不可复制，重置成本，品牌价值，牌照价值，实际上是不能实时体现在报表，尤其是利润表上的，但其是切实具有价值的基本面。以百货公司为例，看重估价值的底层逻辑。以百货公司为例，若需要重置百货公司的资产，则可以假设将其自有物业重新以市价购买一遍所需要的成本。我们整理了百货公司自有物业的项目和面积情况，按照其所处商圈所在地的平均房价计算百货公司的重置价值。因为百货公司基本上都是处于城市核心位置，其重置价值通常较高，经过计算可以看到，除东百集团，国芳集团，大东方，南宁百货外，大部分百货公司重置价值都比其市值高，以市值/重置价值作为比例，截至2025年12月29日，王府井仅0.24，百联股份仅0.14，天虹股份仅0.30，武商集团仅0.16，而如翠微股份0.64，友好集团0.49，广百股份0.44，银座股份0.19，也都在1以下，意味着重置其资产要花的成本高于市值，这也是百货&景区公司价值和基本面的重要体现。图3：百货商超自有物业重估价值测算（截至2025年12月29日）公司年报 ；注：（统计方式：自有面积商圈所在地平均房价，均价根据所在城市做加权平均），带的中百集团、广百股份仅统计披露的自有门店（主要是各个业态的前十大卖场）1——2016权201674516年/17利润1.01亿元/1.10亿元，收购时三江购物市值对应16/17年的PE估值分别为45x/41x，以利润表基本面估值来判断的话，三江购物40x以上的市盈率估值显然不能认为是低估值，但而后阿里巴巴收购三江购物32%股权，实际对价为19.6亿元，对应三江购物对价为61亿元，对应2016年11月7日发布收购公告时，溢价36%收购三江购物股权。阿里巴巴用实际的真金白银对价，溢价收购三江购物的股权，也反映了商超百货的重置价值其实是实际的基本面价值。2——20245923204亿元，永辉超市在24年的归母净利润-14.65亿元，25年Q1-3归母净利润-7.1亿元，仍处于亏损状态，以利润表基本面估值来判断，永辉超市当时204亿元的市值显然不62.72135%重置价值是实际上的价值，并非只是纸面上的估值。&百货&15&图4：阿里收购三江购物/名创收购永辉超市为商超百货&景区旅游价值重估实例绘制政策促进的底层逻辑——首发经济与扩大供给2023年以来，高频出台的促进消费刺激政策促进消费刺激政策高频出台，最直接落地在景区与百货行业。上文我们有简单论述，自2023年起，促进消费的刺激政策高频出台，体现了自上而下对于消费产业的重视程度之高，自上而下高度重视，高频的政策出台，就会使得相应的产业在多渠道的曝光率，出现频率较高，这是量化投资比较重视的一个方向。而促进消费的政策，会比较直接的落地在旅游景区和百货商超相关的公司上，这个转化路径，我们会在下文中进行论述。图5：2023年以来，各项支持消费政策高频发布发布日期发文部门文件内容关键词全面落实带薪休假制度，鼓励错峰休假、弹性作息，促进假日消2023年7月28日国家发展改革委员会《关于恢复和扩大消费的措施》费。加强区域旅游品牌和服务整合，积极举办文旅消费促进活动。健全旅游基础设施，鼓励制定实施景区门票减免、淡季免费开旅游消费放等政策。重点关注加大优质旅游产品和服务供给，提出推进文化和旅游深2023年9月27日国务院办公厅《关于释放旅游消费潜力推动旅游业高质量发展的若干措施》度融合发展、实施美好生活度假休闲工程、实施体育旅游精品示范工程、开展乡村旅游提质增效行动、发展生态旅游产品等要求旅游服务供给。2024年3月15日国家发展改《促进国家级新区高质量建设行动增强新区科技和产业竞争力；多措并举扩大有效需求；支持新区新区建设革委员会计划》深化重点领域改革；加强统筹协调和组织实施2024年3月27日国家市场监管总局等七部门《以标准提升牵引设备更新和消费品以旧换新行动方案》助力经济高质量发展取得明显成效。耐用消费品更新2024年7月18日中共中央办公厅等《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》积极推进首发经济。首发经济2024年7月29日国务院《关于促进服务消费高质量发展的提出激发改善型消费活力，其中文化娱乐消费和旅游消费均为重文娱旅游消费意见》要方向，并在文化娱乐、旅游消费方面给出发展意见。2024年11月6日国务院办公厅《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》为巩固和扩大带动三亿人参与冰雪运动成果，以冰雪运动为引领，带动冰雪文化、冰雪装备、冰雪旅游全产业链发展，推动冰雪经济成为新增长点。冰雪经济2025年1月9日国务院办公厅《关于进一步培育新增长点繁荣文化和旅游消费的若干措施》着力把文化旅游业培育成支柱产业，措施包括丰富消费惠民举措、满足不同年龄群体消费需求、扩大特色优质产品供给、培育消费场景、创新产业政策、优化消费环境等。文旅消费中共中央办第三项服务消费提质惠民行动中提到，扩大文体旅游消费，推动2025年3月16日公厅、国务《提振消费专项行动方案》冰雪消费，发展入境消费。另有包括落实和优化休假制度等内容冰雪消费/入境消费院办公厅。积极推进首发经济；优化入境政策和消费环境；发挥免税店和离2025年3月21日商务部《关于支持国际消费中心城市培育建设的若干措施》境退税政策作用；办好各类大型消费促进活动；推动商贸流通高质量发展；促进服务消费提质扩容；提升消费供给品质；加强对首发经济外宣传推介2025年4月11日商务厅《关于加快推进服务业扩大开放综提出14项新一轮试点的具体任务，涉及电信服务、医疗康养、商服务业扩大合试点工作方案》贸文旅等方面。2025年8月30日国务院办公厅《关于释放体育消费潜力进一步推进体育产业高质量发展的意见》断提振体育消费，增强体育产业整体实力和竞争力体育消费创新和丰富服务消费场景，支持优质消费资源与知名IP跨界合2025年9月5日商务部等9部门《关于扩大服务消费的若干政策措施》作，打造商旅文体健融合的消费新场景；加强我国文旅资源国际宣传推广，鼓励旅行社、在线旅游平台推出适合外国人的特色旅扩大服务消费游线路。2025年12月6日文旅部、交通部《进一步促进邮轮运输及旅游服务发展的若干措施》鼓励开发海上丝绸之路、环球游等长航线；支持外国籍邮轮临时经营国内沿海运输；推进邮轮无目的地海上游试点；优化多点挂靠审批流程；丰富邮轮+消费场景。邮轮消费工信部、国《关于增强消费品供需适配性进一费的实施方案》以消费升级引领产业升级；组织文旅消费促进活动、如游购乡村、赏冰乐雪；探索区域一体化文旅消费惠民措施。乡村游/冰雪中共中央办公厅，国务院办公厅，发改委，市场监管总局，工信部，文旅部等首发经济与提供给首发经济与提供给本质上的出发点是来自于场景型消费与国企改革。从2024到2025年自上而下政策多次提到首发经济，而本质上，首发经济其实就是引入新的商业模式，IP，消费习惯，品牌等，这是一种通过提升供给质量，去促进消费的思路。而超市调改，低空经济，冰雪经济等，就是典型的首发经济的思路。但提供给本身并非易事，有很多偶发性因素，但通过场景型消费和国企改革，实现可规划的提供给，这是旅游景区和百货商超公司的优势所在，首先商超百货和旅游景区都是场景型体验式消费，引入新模式有诸多便利，其次百货与景区公司以国企为主，适合自上而下的推动整合。所以首发经济和提供给，最终会最直接的落地在百货与景区板块。如百联股份旗下百货商场，在首发经济自上而下推动下，于2024年底开始，引入知名二次元IP《白色相簿2》进入商场。图6：百联股份旗下百货商场，2024年起引入知名二次元IP《白色相簿2》现场实拍低空经济，冰雪经济，超市调改本质上就是首发经济低空经济，冰雪经济，超市调改本质上就是首发经济。自2024年起，首发经济多次被提出，首发经济本身是个抽象的概念，指的是引入新的商业模式，消费习惯，IP，品牌等，但实际落地来看，超市调改，低空经济，冰雪经济，都是典型的新商业模式，消费习惯，品牌的引入，本质上都是典型的首发经济的范畴，而这类改革，也是最直接会落地在旅游景区和商超百货上面。图7：超市调改，2024-2025年在全国各地超市品牌广泛推进实景拍摄海南封关政策也是一种提供给的体现2025年12月18日起，海南自由贸易港正式启动全岛封关。海南自贸港封关后的政策体系以零关税、低税率、简税制为核心思路。目前已发文落地的政策有：零关税、加工增值及所得税优惠政策等，封关后零关税商品将扩大至约6600个，覆盖大部20%15%15%23类；二是将离境旅客纳入享惠主体范围；三是允许6类国内商品在离岛免税店销售；四是岛内居民一年内一次离岛可不限次购买即购即提商品。12181.61亿61%2.590%。1218日-20311219日/2045.8%/47%。海南封关政策也是一种提供给的体现。海南封关作为自贸港政策的核心内容之一，其出发点，也是希望通过政策支持，实现海南消费体验的全面提升，拉动国内消费，推动内循环，也是一种通过提升供给实现消费促进的方式。图8：2025年12月18日封关之后，三亚免税消费额持续破亿三亚市商务局促消费长期持续性可期，提供给是最直接可选的落地方式提供给是促消费具有可持续性的长期落地方式。比起其他促消费方式，如以旧换新，家电家居国补，消费券来说，提供给的方式，着眼于长期优质供给的提升，本身对财政支持要求相对较低，提供给更是长期可持续的促消费的方式，所以在各地促消费工作落地过程当中，提升供给本身就是最优的长期选择方案之一。如2025年起，江苏省内足球联赛苏超的走红出圈，就是典型的提供给的促消费的案例。图9：2025年，江苏足球联赛苏超走红出圈苏超宣传总涨幅和交易量代表能够实现盈利的总容量AA（202111日——20251219日）921510.587&925000（20251219180022.5（225年2月990061A值约1401（60亿元24（30亿元2.1（40亿元1.3AA表5：A股旅游景区&百货商超公司交易额情况序号代码公司累计成交额(210101-251219)日均交易额(亿元）序号代码公司累计成交额(210101-251219)日均交易额(亿元）1601888.SH中国中免2696922.54748495051525354555657585960616263646566676869707172737475767778798081828384858687000558.SZ600612.SH000417.SZ600738.SH600838.SH600729.SH603214.SH002187.SZ601828.SH000715.SZ600749.SH300947.SZ600814.SH002707.SZ600712.SH000061.SZ002059.SZ300022.SZ600824.SH002627.SZ600605.SH600785.SH002159.SZ603708.SH002344.SZ600694.SH002356.SZ601010.SH000679.SZ600628.SH000419.SZ600778.SH002033.SZ603101.SH600858.SH600828.SH600697.SH600865.SH000007.SZ600857.SH603682.SH老凤祥爱婴室美凯龙农产品家家悦新世界全新好121912121207118411441134113311311109108710741070103210271024102410219959829629449128938738548508408227997927677597577347256606516496426271.01.01.01.01.00.90.90.90.90.90.90.90.90.90.90.90.90.90.80.80.80.80.80.70.70.70.70.70.70.70.70.60.60.60.60.60.60.50.50.50.52601933.SH永辉超市80876.83600415.SH小商品城72896.14000564.SZ供销大集64605.45000829.SZ天音控股48414.06600054.SH黄山旅游47914.07600859.SH王府井46443.98603123.SH翠微股份43383.69002251.SZ步步高35853.010301078.SZ孩子王35693.011002416.SZ爱施德31822.712300859.SZ西域旅游28972.413000796.SZ凯撒旅业28572.414603099.SH长白山26402.215000759.SZ中百集团26302.216300622.SZ博士眼镜25772.217600593.SH大连圣亚25602.118600706.SH曲江文旅25452.119600576.SH祥源文旅24542.020600138.SH中青旅24382.021000430.SZST张股22541.922600827.SH百联股份22151.823000524.SZ岭南控股21821.824002561.SZ徐家汇21771.825002277.SZ友阿股份21441.826600693.SH东百集团18901.627000785.SZ居然智家18161.528000882.SZ华联股份18161.529000888.SZ峨眉山A18161.530002697.SZ红旗连锁17941.531300144.SZ宋城演艺17611.532600655.SH豫园股份17021.433603199.SH九华旅游16891.434601116.SH三江购物16621.435600280.SH中央商场16071.336000058.SZ深赛格15761.337000501.SZ武商集团15481.338601086.SH国芳集团15341.339600327.SH大东方14961.240300755.SZ华致酒行14941.241000978.SZ桂林旅游14271.242002419.SZ天虹股份14201.288600790.SH轻纺城5180.443605188.SH国光连锁14031.289002818.SZ富森美5110.444000610.SZ西安旅游13911.290601366.SH利群股份3520.345600113.SH浙江东日12921.191200058.SZ深赛格B70.046603136.SH天目湖12251.092900923.SH百联B股30.0总涨幅：代表总盈利容量，旅游景区&商超百货-小公司比大公司更活跃。上文有讨论，A股公司的交易量红利。而在普遍较高的交易量背景下，总涨幅（过去一段时间内，总上涨交易日的涨幅加和）意味着该股票总共能够实现的盈利容量，这也是量化投资基于T+1的稳定因子投资策略的实际盈利容量的体现。而我们可以看到，总涨幅排名靠前的西域旅游，大连友谊，天音控股，国光连锁，大连圣亚，中央商场（总涨幅1600%以上）其实并不是利润表增长表现特别突出的公司，反而一些利润表上体现出特别好的增长的基本面较强的公司，这五年间总涨幅表现并不突出，如小商品城（1179%），中国中免（1124%），老凤祥（824%）。这也意味着，旅游景区&商超百货，高交易量背景下的盈利容量，影响因素并非只有利润表的体现，不能体现在报表上的资产的重估相关因素，也是重要的因素。表6：旅游景区&商场百货公司的总涨幅20210101-20251219序号代码公司累计涨幅（210101-251219）最大涨幅序号代码公司累计涨幅（210101-251219）最大涨幅1300859.SZ西域旅游1718%188%47000978.SZ桂林旅游1179%70%2000679.SZ大连友谊1644%282%48600415.SH小商品城1179%323%3000829.SZ天音控股1642%102%49002187.SZ广百股份1176%111%4605188.SH国光连锁1610%364%50002561.SZ徐家汇1175%59%5600593.SH大连圣亚1608%294%51600738.SH丽尚国潮1172%74%6600280.SH中央商场1598%156%52600865.SH百大集团1166%279%7301078.SZ孩子王1584%132%53002159.SZ三特索道1145%104%8603099.SH长白山1578%591%54000888.SZ峨眉山A1130%151%9603123.SH翠微股份1550%159%55601888.SH中国中免1124%74%10300947.SZ德必集团1531%179%56000882.SZ华联股份1118%180%11002356.SZ赫美集团1524%366%57600838.SH上海九百1115%122%12600706.SH曲江文旅1501%106%58601933.SH永辉超市1094%177%13300622.SZ博士眼镜1492%245%59600814.SH杭州解百1092%94%14000564.SZ供销大集1468%282%60600858.SH银座股份1069%98%15000796.SZ凯撒旅业1463%162%61600859.SH王府井1058%45%16601086.SH国芳集团1434%286%62603199.SH九华旅游1054%127%17600778.SH友好集团1420%139%63603682.SH锦和商管1043%112%18000558.SZ天府文旅1389%160%64000419.SZ通程控股1029%106%19600605.SH汇通能源1378%371%65002033.SZ丽江股份1026%96%20000524.SZ岭南控股1371%121%66600827.SH百联股份1007%38%21002707.SZ众信旅游1354%76%67603708.SH家家悦1000%82%22600576.SH祥源文旅1346%97%68300144.SZ宋城演艺994%23%23601116.SH三江购物1343%119%69002419.SZ天虹股份987%52%24603214.SH爱婴室1332%102%70600824.SH益民集团975%74%25000610.SZ西安旅游1331%80%71000417.SZ合百集团974%140%26300022.SZ吉峰科技1314%147%72601828.SH美凯龙946%44%27002251.SZ步步高1300%141%73600729.SH重庆百货940%69%28600749.SH西藏旅游1300%120%74600697.SH欧亚集团939%68%29000715.SZ中兴商业1297%138%75000785.SZ居然智家938%43%30300755.SZ华致酒行1294%79%76600054.SH黄山旅游912%52%31000007.SZ全新好1287%380%77601010.SH文峰股份908%98%32000759.SZ中百集团1284%199%78002697.SZ红旗连锁904%73%33603101.SH汇嘉时代1282%177%79002344.SZ海宁皮城899%69%34000058.SZ深赛格1275%116%80002627.SZ三峡旅游875%106%35600712.SH南宁百货1274%145%81600628.SH新世界871%68%36002277.SZ友阿股份1261%269%82000061.SZ农产品871%110%37603136.SH天目湖1260%48%83000501.SZ武商集团862%68%38600693.SH东百集团1232%620%84600138.SH中青旅855%18%39000430.SZST张股1229%84%85600612.SH老凤祥824%41%40600857.SH宁波中百1214%185%86600655.SH豫园股份782%13%41600113.SH浙江东日1213%1159%87600694.SH大商股份779%84%42002416.SZ爱施德1203%119%88002818.SZ富森美745%45%43600327.SH大东方1195%81%89600790.SH轻纺城722%57%44002059.SZ云南旅游1190%39%90900923.SH百联B股590%59%45600785.SH新华百货1188%71%91200058.SZ深赛格B558%43%46600828.SH茂业商业1180%185%92601366.SH利群股份535%70%主要旅游景区公司数据一览2024年客300100-500图10：重要景区上市公司基本情况概览（截至2026年1月7日）公司公告，各景区管委会，各地文旅局，景区公众号注：无可参考口径客流数据空缺；盈利预测均使用26年1月7日 一致预期，无一致预期公司相关数值空缺投资建议：关注股权管理层牌照新经济模式四方面变化关注旅游景区商超百货四方面的主要变化。&&表7：旅游景区&商超百货发生变化的常见四种模式变化类型具体变化方式典型公司股权变化变换大股东，转让股权，引入战投，或者收并购其他资产等香港中旅管理层变化更换董事长&总经理，发布股权激励，增发股份等长白山，三峡旅游，桂林旅游，重庆百货牌照变化免税牌照，支付牌照等牌照方面的变化中国中免，王府井新商业模式新商业模式的建设永辉超市，汇嘉时代长白山2010201420247.43+9.8酒店旅行社业务收入分别为5.38140.0图11：公司收入分业务结构（亿元）其他 企业管理0.31.40.31.41.40.30.50.30.55.43.23.2 .01.0.41.30.14.20.51.2.61.60.376543210

旅行社 酒店 旅游客运2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025H1定增方案落地，募资2.36亿元。2025年2月公司发布公告调整定增方案，拟募集2.425.40.41.12025568.592.36图12：火山温泉部落二期项目效果图长白山景区官网2025928433153时间将大幅缩短，也将增加周边省市游客客流。2025年10月1日至8日，景区累计接待游客22.17万人次，同比增长6.71%，创历史同期新高。牡敦高铁有望在十五五期间开工建设，建成后哈尔滨至长白山的车程显著缩短。图13：沈白高铁规划示意图 图14：沈白高铁沿途站点示意图 白山市重点项目建设服务中心公众号，

中国铁路微信公众号三峡旅游业务丰富范围广。19984S2024年7.41/旅游交通服务/观光游轮服务/旅游港口服务/旅行社业务/旅游景区业务分别为1.6